Lopt-out Britannico dallUnione Monetaria Europea Analisi e comparazione della politica monetaria in...

L’opt-out Britannico dall’Unione Monetaria

EuropeaAnalisi e comparazione della politica monetaria in Europa attraverso la Regola di Taylor

Dott.ssa Ilaria Musumeci

L’opt-out britannico dall’Unione Monetaria Europea

L’Unione Monetaria Europea (UME) nasce nel 1999 come forma di «co-operazione rafforzata» connessa alla realizzazione di «alto grado di sostenibile convergenza» tramite il rispetto di specifici criteri economici (Criteri di Maastricht)

In questo contesto, si definisce «Stato membro con deroga» lo Stato membro dell’Unione:

che non soddisfi le condizioni necessarie per l’adozione della moneta unica. Violazione dei criteri di Maastricht [art. 122, TCE].

che richieda l’esenzione dalle disposizioni relative all’unione economica e monetaria. Clausola di opting out.

Unione Monetaria Europea«Co-operazione rafforzata»

NB: La clausola di opt-out non è concessa agli Stati membri acquisiti tramite i più recenti allargamenti dell'UE (2004 e 2007), vincolati dai rispettivi trattati di adesione all'introduzione della moneta unica sul sentiero di convergenza stabilito a Maastricht.

Nel 1997, il Regno Unito ha «notificato la propria intenzione di non partecipare alla terza fase dell’unione economica e monetaria» [Protocollo n.15, Trattato che istituisce la Comunità Europea].

In conseguenza all’esercizio della clausola di opting out:

«[…]Mantiene i suoi poteri nel settore della politica monetaria».

Mantiene il controllo sullo strumento nazionale di cambio

Unione Monetaria Europea

[Protocollo (n.15) su talune disposizioni relative al Regno Unito di Gran Bretagna e Irlanda del Nord]

« Il Regno Unito non deve essere obbligato né deve impegnarsi ad adottare l’euro senza che il suo governo e il suo parlamento abbiano

preso una decisione in questo senso»

Il Regno Unito non aderisce infatti al meccanismo di cambio ERM-II in violazione del criterio di Maastricht sulla convergenza dei tassi di cambio

«L’opt-out » del Regno Unito

Sia nel 1997 che nel 2003, il governo britannico ha avviato un processo di verifica dello stato di convergenza economica del Regno Unito e dell’Eurozona particolarmente rivolto all’analisi:

1.Dell’adempimento dei criteri di Maastricht;

2.Dei costi e benefici dell’ingresso nell’unione monetaria («Five Tests»): Il raggiungimento di un’adeguata convergenza ciclica e strutturale; Elevata flessibilità nel sistema dei prezzi e del mercato del lavoro; Un alto grado di integrazione finanziaria.

a)Sebbene il Regno Unito rispettasse i criteri di Maastricht [ad eccezione della violazione della condizione di coordinazione valutaria];

a)Il livelli di convergenza e flessibilità venivano giudicati tuttavia insufficienti:

A scongiurare l’eventualità di shock asimmetrici nell’unione monetaria; A compensare la significativa divergenza negli obiettivi e strategie di

politica monetaria della Bank of England e della Banca Centrale Europea.

Il Regno Unito e l’UME

NEL 2003

«Analisi di convergenza»

1.Convergenza dei tassi d’inflazione

2.Convergenza dei tassi d’interesse

3.Stabilità di cambio

4.Disavanzo di bilancio

5.Debito pubblico

I Criteri di Maastricht

Tasso d’inflazione non supera di più dell’1,5% la media dei tre tassi d’inflazione più bassi conseguiti dagli stati membri

Nessuna svalutazione durante i due anni precedenti l’ingresso nell’Unione.

Tasso d’interesse di lungo periodo (10 anni) non superiore del 2% alla media dei tassi d’interesse registrati nei tre stati membri con il minore livello d’inflazione.

Rapporto deficit/Pil non superiore al 3%

Rapporto debito/Pil non superiore al 60%


Convergenza dei tassi d’interesse di lungo periodo (10 anni)

Fonte: Eurostat

Il Regno Unito e l’UMEIl Regno Unito e i Criteri di Maastricht

Condizioni di Finanza Pubblica(Rapporto Debito/PIL)

1997-2003

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

42%41% 42% 43% 44% 53% 68% 79% 86% 90%

Fonte: Eurostat


Condizioni di Finanza Pubblica

Fonte: Eurostat


1.La Convergenza durevole dei cicli economici;

2.La Flessibilità nel sistema dei prezzi e nel mercato del lavoro;

3.Prospettive di investimento a lungo termine nel Regno Unito;

4.Impatto positivo sul mercato dei servizi finanziari britannico. Competitività di Londra quale fondamentale centro finanziario in Europa;

5.Impulso alla crescita, alla stabilità ed allo sviluppo dell'impiego nel Regno Unito;

I «Five Tests» (1997)[Statement by the Chanchellor on the Economic and Monetary Union”, 1997 - 2003]


I «Five Tests» - Convergenza dei cicli economici[Statement by the Chanchellor on the Economic and Monetary Union”, 1997]

Fonte: OECD


I «Five Tests» - Convergenza Strutturale[Statement by the Chanchellor on the Economic and Monetary Union”, 1997,2003]

Fonte: HM Revenue and Customs


Tasso di cambio di conversione

Fonte: OECD

1,37


I «Five Tests» - Flessibilità del mercato del lavoro[Statement by the Chanchellor on the Economic and Monetary Union”, 1997,2003]

Fonte: OECD


Banca Centrale Europea e Bank of England

Obiettivi della Banca Centrale

Architettura istituzionale

La Banca Centrale EuropeaIl Modello Tedesco

Stabilità dei prezzi.La stabilità dei prezzi è considerato obiettivo primario. La Banca Centrale opera principalmente per il controllo dell’inflazione e, subordinato a questo, per l’eventuale perseguimento di obiettivi secondari.

IndipendenzaLa Banca Centrale svolge le proprie funzioni senza subire interferenze dalle autorità politiche (indipendenza politica). Definisce obiettivi, strategie, decisioni relative al tasso d’interesse in piena autonomia operativa (indipendenza negli strumenti).

La Banca Centrale Europea

1.STABILITÀ DEI PREZZI (Obiettivo primario)

2. STABILITÀ MACROECONOMICA

Obiettivi

Art 105 -1(Trattato sull’Unione Europea)

« L'obiettivo principale del SEBC [Sistema Europeo delle Banche Centrali] è il mantenimento della stabilità dei prezzi.»


«Fatto salvo l'obiettivo della stabilità dei prezzi, il SEBC sostiene le politiche economiche generali nella Comunità […]

articolo 2»


1.STABILITÀ DEI PREZZI (Obiettivo primario):


« L'obiettivo principale del SEBC [Sistema Europeo delle Banche Centrali] è il mantenimento della stabilità dei prezzi.»


«Fatto salvo l'obiettivo della stabilità dei prezzi, il SEBC sostiene le politiche economiche generali nella Comunità […]

articolo 2»

2. STABILITÀ MACROECONOMICA

Obiettivi

Un «elevato livello di occupazione»Natura strutturale della disoccupazione sulla quale la politica monea responsabilità di intervento.Il valore obiettivo del tasso di disoccupazione è fissato in corrispondenza del NAIRU.

«Crescita sostenibile e non inflazionistica»Correzione delle distorsioni inflazionistiche determinate dalle fluttuazioni dell’output rispetto al suo potenziale (output gap).


1.STABILITÀ DEI PREZZI (Obiettivo primario):2. STABILITÀ MACROECONOMICA

Obiettivi

Un «elevato livello di occupazione»Natura strutturale della disoccupazione sulla quale la politica monea responsabilità di intervento. Il valore obiettivo del tasso di disoccupazione è fissato in corrispondenza del NAIRU.

«Crescita sostenibile e non inflazionistica»Correzione delle distorsioni inflazionistiche determinate dalle fluttuazioni dell’output rispetto al suo potenziale (output gap).

La Banca Centrale EuropeaBanca Centrale conservatrice

Weight Conservative[Rogoff, 1985]

Target Conservative

[Svensson, 1995]

TARGET DISOCCUPAZIONE =

NAIRU

TARGET DISOCCUPAZIONE = 0%

BCE

u1

Indipendenza dalle istituzioni politiche nazionali e dagli organi comunitari [art. 107, TUE].

Limitazione delle attività di finanziamento dei disavanzi pubblici, Lender of Last Resort [art 104, TUE].

Procedura rafforzata di revisione dello Statuto

La Banca Centrale EuropeaIndipendenza politica - Autonomia

Lo Statuto del SEBC della Banca Centrale Europea, in quanto annesso al Trattato sull’Unione Europea, è parte integrante di trattato internazionale. La revisione dello stesso richiede voto di unanimità e ratifica da parte di tutti gli stati membri dell’Unione Europea.

La Banca Centrale EuropeaIndipendenza politica – Meccanismi decisionali

DIRITTO DI VOTO

PERMANENTE

15 BCN HANNO DIRITTO DI VOTO

Comitato esecutivo:PRESIDENTE BCE;2 VICE- PRESIDENTI; 4 DIRETTORI BCE

Consiglio Direttivo

17 Banche Centrali Nazionali

(BCN) dei Paesi dell’Area Euro

1° GRUPPO (5 MEMBRI;

4 VOTI)

2° GRUPPO (1/2 BCN;8 VOTI)

3° GRUPPO:(RESTANTI BCN;

3 VOTI)


Definizione degli OBIETTIVI FINALI ED INTERMEDI di politica monetaria.

Definizione dei meccanismi di monitoraggio del sistema macroeconomico.

Pianificazione degli interventi di politica monetaria medio e lungo periodo.

Intervento esclusivo sui tassi d’interesse e sull’offerta di moneta.

Indipendenza operativa STRATEGIA

La Banca Centrale EuropeaSTRATEGIA di politica monetaria (1)

INFLATION TARGETING

Influenzare le condizioni del mercato monetario (tassi d’interesse a breve) per assicurare la stabilità dei prezzi nel medio periodo: Analisi delle interrelazioni tra le variabili economiche e

finanziarie; Monitoraggio dei rischi per la «stabilità dei prezzi» medio

periodo.

Ancoraggio intermedio delle aspettative inflazionistiche: Approccio alla politica monetaria in un’ottica di lungo periodo; Credibilità e trasparenza della strategia di politica monetaria.


DEFINIZIONE QUANTITATIVA DELLA STABILITÀ DEI PREZZI

STRATEGIA di politica monetaria (1)

(«Bollettino Mensile», BCE , gennaio 1999)

« La stabilità dei prezzi è definita come un tasso d’incremento annuo dell’indice armonizzato dei prezzi al consumo

[Harmonized Consumer Price Index, HICP] per l’area euro inferiore al 2%. Essa deve essere mantenuta in un orizzonte

di medio termine»

«Valore di riferimento» per la crescita di moneta

Δm = Δp + Δy – Δv


ANALISI DEI RISCHI PER LA STABILITÀ DEI PREZZI: I «DUE PILASTRI».

1.ANALISI MONETARIA Relazione diretta tra crescita della moneta ed inflazione nel

medio/lungo periodo. Ancora nominale per le previsioni di inflazione.

STRATEGIA di politica monetaria (1)

CRESCITA DI

MONETA

INFLAZIONE CRESCITA

DEL PIL REALE

VELOCITA’ DI CIRCOLAZIONE

2%

2%

2%

0,5%4,5%

ANALISI DEI RISCHI PER LA STABILITÀ DEI PREZZI: I «DUE PILASTRI».

1.ANALISI ECONOMICA Analisi degli andamenti economici e finanziari correnti e dei

rischi collegati per la stabilità dei prezzi nel breve medio periodo.

Analisi degli shock e del loro effetto sulla stabilità dei prezzi.Variabili monitorate:

-Prodotto complessivo

-Domanda aggregata e sue componenti (es. consumo);

-Mercati dei capitali e del lavoro;

-Bilancia dei pagamenti;

-Tasso di cambio

La Banca Centrale EuropeaSTRATEGIA di politica monetaria (1)

La Banca Centrale EuropeaShock di domanda e offerta

BCE

Shock asimmetriciLa Banca Centrale Europea

Obiettivi della Banca Centrale

Architettura istituzionale

La Bank of EnglandIl Modello Anglo-francese

Stabilità dei prezzi e obiettivi macroeconomiciOltre la stabilità dei prezzi, Banca Centrale persegue diversi obiettivi (stabilizzazione del ciclo economico; elevato livello di occupazione; stabilità finanziaria, ecc.):

IndipendenzaLa Banca Centrale è subordinata alle autorità di governo (HM Treasury) che stabiliscono gli obiettivi di politica monetaria. Dal 1998, la Bank of England gode di piena autonomia operativa nella definizione della strategia e nell’implementazione della politica monetaria (indipendenza negli strumenti).

La Bank of England (BoE)Indipendenza politica

La BoE nasce come istituto di credito per il finanziamento del debito pubblico registrato dal Governo britannico. [Bank of England Act, 1694]Capitale della BoE sotto proprietà pubblica. La politica monetaria sotto il controllo dello Stato [Bank of England Act, 1946].

Indipendenza operativa. L’HM Treasury definisce ancora gli obiettivi della politica monetaria [Bank of England Act, 1998].

Parziale riforma delle attribuzioni della BoE e della strategie di vigilanza monetaria e finanziaria.[Bank of England Act, 2009].

La Bank of England (BoE)Indipendenza politica - Struttura

Core Purposes[Bank of England Act,

2009]

STABILITÀ FINANZIARIA

STABILITÀ MONETARIA

Court of Directors:

GOVERNATORE BOE;2 VICE- GOVERNATORI; 9 DIRETTORI NON-ESECUTIVI.

Bank of England

Monetary Policy Committe(MPC)

5 MEMBRI INTERNI;4 MEMBRI ESTERNI (HM TREASURY); 1 MEMBRO DELEGATO (HM TREASURY)

Ned-Co

La Bank of England

1.STABILITÀ DEI PREZZI

•STABILITÀ MACROECONOMICA

•STABILITÀ FINANZIARIA

Obiettivi (HM Treasury)

Part II – art. 11 (Bank of England Act, 1998)

« […] To support the economic policy of Her Majesty’s Government including its objectives for growth and

employment»

PART I –art. 2(Financial Services Act, 2012)

« […] contribute to protecting and enhancing the resilience of the UK financial system […] (must not have) significant adverse effect on the capacity of the financial sector to contribute to the

growth of the UK economy in the medium or long term”

La Bank of EnglandSTRATEGIA di politica monetaria (1)

«FLEXIBLE»INFLATION TARGETING(1992)

La Bank of England (BoE)STRATEGIA

Range 1%-4% misurato sulla variazione annuale del RPIX (Retail Price Index, esclusi gli interssi pagati sui mutui).

Target del 2,5% valutato sulla variazione annuale dell’indice RPIX.

Target del 2% misurato sulla variazione annuale dell’indice HICP (Harmonised Index of Consumer Prices)

DEFINIZIONE QUANTITATIVA DELLA STABILITÀ DEI PREZZI

La Bank of England

STABILIZZAZIONE MACROECONOMICA (1) [Budget 2013, HM Treasury, maggio 2013]

1.POLITICHE FISCALI Riduzione del deficit (Annual Managed Expenditure); Credibilità fiscale (riduzione complessiva dei tassi

d’interesse di lungo termine);2.RIFORME STRUTTURALI

Mercato immobiliare; Infrastruttura; Occupazione;

3.POLITICA MONETARIA Supporto alla domanda aggregata; Stabilità dei prezzi; Credit easing;

STRATEGIA

La Bank of England

STABILIZZAZIONE MACROECONOMICA (2)Ruolo della Politica Monetaria

STRATEGIA

a)«Flexible» Inflation Targeting

Valutazione «flessibile» dei trade-off di breve/medio termine tra stabilità dei prezzi, riduzione della volatilità dell’output, riduzione della disoccupazione.

Possibile deviazione dell’inflazione dal proprio target quantitativo.

In «condizioni eccezionali», eventuale revisione del target quantitativo di inflazione e di obiettivi intermedi a supporto dello sviluppo economico.

La Bank of England

STABILIZZAZIONE MACROECONOMICA (2)Ruolo della Politica Monetaria

STRATEGIA

b)Credit Easing (Misure non-convenzionali)

Asset Purchase Facility (APF)

Funding and Lending Scheme (FLS)

Avviata nel 2009. Misura di quantitative easing volta ad assicurare la liquidità del sistema di credito attraverso l’acquisto di titoli tramite l’emissione di riserve (375 miliardi di sterline).

A complemento dell’APF, ha l’obiettivo di ridurre il costo di finanziamento del sistema bancario e fornire incentivi all’incremento di credito bancario ai consumatori ed ai servizi non-finanziari britannici.

La Bank of England

STABILITA’ FINANZIARIA (CAUTELA MACRO-PRUDENZIALE)[Financial Services Act, 2012]

STRATEGIA

Identificazione, Monitoraggio, Riduzione dei «rischi sistemici» per il sistema finanziario britannico.

Definizione dei «rischi sistemici»:Caratteristiche strutturali del sistema finanziario e di

rapporti tra istituzioni finanziarie;Distribuzione del rischio nel settore finanziario;Livelli insostenibili di indebitamento e crescita del

credito.

Stretta co-ordinazione con il HM Treasury nella definizione delle misure:

Counter-cyclical capital buffer.

Analisi empirica della condotta monetaria in Europa

Taylor RuleModello Base (J.B.Taylor, 1993)

it = f(πt ; yt) = i*+ βπ(πt -π*) + βy (yt – y*) (1)

it Tasso d’interesse a breve termine (3 mesi);

πt Tasso d’inflazione;

π* Target inflazionistico;

yt PIL Reale

y* PIL potenziale

Output Gap

Taylor RuleModello- Interest rate smoothing (Sack and Wieland, 2000)

it = f(πt ; yt; it-1) = i*+ ρit-1 + β/(1-ρ) (πt -π*) + γ/ (1-ρ) (yt – y*) (2)

it Lag del Tasso d’interesse a breve termine (3 mesi);

Modello Base (Taylor, 1993):

it = α+ βπt + γ (yt – y*) + εt (3)

Interest rate smoothing (Sack and Wieland, 2000):

it = α /(1-ρ) + ρit-1 + β/(1-ρ) (πt -π*) + γ/ (1-ρ) (yt – y*)+ ut (4)

Taylor RuleMetodologia – Stima del modello di regressione

α = i* + 0,5 π*) Costante

εt ~N(0, σ2) Termine di errore

ut ~N(0, σ2) Termine di errore

Metodo di stimaOrdinary Least Square (OLS)

Campione1999q1 – 2010q3 (Trimestrale)

DatiFonte: Eurostat Output gap

Taylor RuleMetodologia – Stima del modello di regressione

Il PIL potenziale è stato calcolato attraverso l’applicazione del filtro HP (Hodrick and Prescott, 1986) alla serie del PIL Reale.L’output gap è calcolato come deviazione percentuale del PIL dal suo potenziale: 100*(yt – y*) /y*.

Risposta stabilizzante di entrambe le Banche Centrali alle variazioni dell’inflazione;

Maggiore coinvolgimento della BoE nella stabilizzazione delle fluttuazioni dell’output.

Continuità nelle decisioni di politica monetaria (interest rate smoothing)

Taylor RuleRisultati Attesi

Taylor RuleRisultati

Modello ρ βπ βy R2

Taylor Rule Base(3) / 0.94*** 0.12 0.51

Interest Rate Smoothing

(4)

0.82*** 1.12* 0,76* 0.92

Modello ρ βπ βy R2

Taylor Rule Base(3) / 0.05 0.63*** 0.92

Interest Rate Smoothing

(4)

0.72***

-0.43 1.35** 0.88

Banca Centrale Europea

Bank of England

* p-value< 0,05, **p-value<0,01, ***p-value <0,001

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