VALUTAZIONE D’AZIENDA

Conferimenti azienda

Trasformazioni societarie “evolutive”

Fusioni e scissioni (con disavanzo di concambio imputato a attivo)

Determinazione valore fiscale della partecipazione

Altre fattispecie societarie specifiche (recesso, quotazioni, ecc. …)

Valutazione d’azienda

VALUTAZIONI OBBLIGATORIE

Richieste da Legge per esigenze civilistiche o fiscali:

↓

Pag. 104

Tecniche: operazioni finanza straordinaria, piani risanamento, M&A, …

Tutela minoranze o diligenza di amministratori, anche quando non obbligatoriaper legge (cessione di azienda infragruppo)

Conoscitive soci → piani di incentivazione dipendenti, ragioni successorie, …

Determinazione valori di bilancio → impairment test

Esecuzione “consulenze tecniche” in composizioni arbitrali e simili

Valutazione d’azienda

VALUTAZIONI VOLONTARIE

Finalità

↓

Pag. 105

Valutazione d’azienda

RISULTATO VALUTAZIONE

1 Caratteristiche: razionalità, dimostrabilità e stabilità

Minimizzare ogni soggettività della stima

Valori sono risultato di stime, di formule alimentate da dati storici e/o prospettici → componente soggettiva ineludibile: utilizzo

“bussola della valutazione”

Prezzi sono invece dati di fatto → frutto negoziazione e forza contrattuale delle parti e dinamica domanda – offerta (dato

oggettivo)

2

3

4

Pag. 105

Valutazione d’azienda

CONCETTO DI VALORE

Valore strategicovalore azienda per acquirenti che possono usufruire

di sinergie, riduzione costi, efficienze, ecc.

Valore «stand alone»

valore definito su piani aziendali di singola azienda, senza sinergie esterne, apporti e costi impropri

Valore minoranze non negoziabili

Valore partecipazioni non di controllo senza mercato, né capacità di interferire su gestione e decisioni

societarie (sconto di minoranza)

Valore minoranze negoziabili

Valore partecipazioni non di controllo con mercato o capacità di interferire su gestione e decisioni societarie (ad es.: diritti particolari nelle Srl)

Pag. 106

LA BUSSOLA PER LA VALUTAZIONE

La bussola

PUNTI CARDINALI

1Reddito futuro: analisi prospettive future di redditi e di generazione

di cassa

Elementi patrimoniali (attività e passività): analisi perimetro patrimoniale dell’azienda, diritti e obbligazioni

2

Mercato finanziario esterno: parametri di confronto e valutazione rispetto a imprese dello stesso settore

3

Rischio: elementi di incertezza che gravano su prospettive di reddito futuro e crescita / conservazione valori

4

Pag. 107

Conoscenza settore

Individuazione «driver» di ricavi e costi

Elementi di rigidità della struttura aziendale

Elementi di incertezza

Coerenza elaborazioni:• interna (matematica e economico-aziendale)• storica (rispetto a passato e congiuntura)• esterna (rispetto al settore)

La bussola

REDDITO FUTURO

Esecuzione “analisi fondamentale della performance dell’impresa”→ verifica della credibilità e fondatezza dei dati economici e finanziari

espressi nel piano aziendale

Pag. 108

La bussola

CONFIGURAZIONE E DETERMINAZIONE

REDDITO FUTURO

Ricorrente assunzione: dell’EBITDA (risultato gestione

operativa al lordo di ammortamenti)

o dell’EBIT (risultato gestione operativa al lordo solo degli oneri finanziari e tributari)

Necessità normalizzazione reddito futuro atteso: costi connessi a struttura societaria ma non a

business operativo (compensi “straordinari”ad amministratori, “non core assets”, ecc.)

Diverse modalità di contabilizzazione di alcunicosti, ricavi e investimenti

Gestione immobile d’impresa → confronto“proprietà Vs locazione”

Eliminazione costi e ricavi non ricorrenti Neutralizzazione eventuali politiche di bilancio

Pag. 108

2011 2012 2013

Ricavi per servizi 2.950,00 3.050,00 3.250,00

Altri ricavi 150,00 110,00 95,00

3.100,00 3.160,00 3.345,00

Costi per materie prime 350,00- 365,00- 330,00-

Costi per servizi 1.850,00- 1.900,00- 1.980,00-

Costo per uso beni di terzi 150,00- 160,00- 165,00-

Costo del personale 430,00- 440,00- 470,00-

Ammortamenti e accantonamenti 90,00- 100,00- 85,00-

Oneri diversi 45,00- 75,00- 150,00-

EBIT 185,00 120,00 165,00

EBIT consuntivo dell’azienda - ultimo triennio (Valori in Euro/000)

La bussola

EBIT E NORMALIZZAZIONE REDDITO

Pag. 109

1. Compenso amministratori: Euro 50 extra non dovuti

2. Progetto speciale effettuato in via eccezionale nel 2013: spesa non ricorrentedi Euro 90

3. Ricavi per locazioni di beni “non core” esclusi da azienda: Euro 45

4. Assunzione prevista di n. 1 nuovo dipendente nell’area commerciale: Euro 60

• Prospettive del Business Plan:

Ipotesi incremento ricavi prossimo triennio: + 6% annuo

Ipotesi incremento costi prossimo triennio: + 4% annuo

La bussola

EBIT E NORMALIZZAZIONE REDDITO

Interventi di “normalizzazione” dell’EBIT

Pag. 109

La bussola

EBIT E NORMALIZZAZIONE REDDITOEBIT normalizzato dell’azienda ultimo triennio

2011 2012 2013

Ricavi per servizi 2.950,00 3.050,00 3.250,00

Altri ricavi 105,00 65,00 50,00

3.055,00 3.115,00 3.300,00

Costi per materie prime -350,00 -365,00 -330,00

Costi per servizi -1.850,00 -1.900,00 -1.980,00

Costo per uso beni di terzi -150,00 -160,00 -165,00

Costo del personale -380,00 -390,00 -420,00

Ammortamenti Accantonamenti -90,00 -100,00 -85,00

Oneri diversi -45,00 -75,00 -60,00

EBIT 190,00 125,00 260,00

Pag. 110

La bussola

EBIT E NORMALIZZAZIONE REDDITOEBIT normalizzato dell’azienda Business Plan triennale

2014 2015 2016Ricavi per servizi 3.445,00 3.651,70 3.870,80Altri ricavi 53,00 56,18 59,55

3.498,00 3.707,88 3.930,35Costi per materie prime -343,20 -356,93 -371,21Costi per servizi -2.059,20 -2.141,57 -2.227,23Costo per uso beni di terzi -171,60 -178,46 -185,60Costo del personale -436,80 -454,27 -472,44Ammortamenti Accantonamenti -88,40 -91,94 -95,61Oneri diversi -62,40 -64,90 -67,49EBIT 336,40 419,82 510,77EBIT Medio prospettico normalizzato 422,33

Pag. 110

La bussola

ELEMENTI PATRIMONIALI

ATTIVITÀ E PASSIVITÀ

Riconciliazione valore economico complessivo azienda con valore singoli elementi attivi e passivi che la compongono

Effetti fiscalità

Individuazione e separata valutazione dei cd. “non core assets”

Determinazione “posizione finanziaria netta” (debiti finanziari al netto liquidità disponibile) → variabile chiave in metodi valutativi con stima del cd. “enterprise value” (valore impresa pari a capitale proprio + debiti finanziari

netti) prima del cd. “equity value” (valore capitale proprio)

Pag. 111

Descrizione Valore bilancio Valore di realizzo

Immobilizzazioni Immateriali

Know kow

Costi di ricerca e sviluppo

Marchi e brevetti

Altri

Immobilizzazioni materiali

Impianti e Macchinari

Impianti generici

Attrezzature

Mobili e arredi

Altri

La bussola

RETTIFICHE ATTIVITÀ E PASSIVITÀ

Pag. 111

Patrimonio netto rettificato

ATTIVITA' Valore di realizzo

Immateriali 250,00

Immobili -

Impianti, macchinari e altri 700,00

Rimanenze 230,00

Crediti 900,00

Disponibilità liquide 80,00

Totale Attività 2.160,00

PASSIVITA' Valore di stima

Debiti verso fornitori 800,00

Debiti verso banche 350,00

Debiti tributari 80,00

TFR 160,00

Altri debiti 90,00

Totale Passività 1.480,00

Patrimonio netto rettificato 680

La bussola

PATRIMONIO NETTO RETTIFICATO

Pag. 112

La bussola

POSIZIONE FINANZIARIA NETTA (PFN)

Definizione semplificata ricorrente

→ (Passività finanziarie – Liquidità disponibili a brevissimo)

Passività finanziariedebiti finanziari, debiti verso banche, prestiti

obbligazionari, debiti verso società di leasing, finanziamento del circolante (ad es.

anticipazioni Riba Sbf)

TFRinclusione nella PFN è discussa e rimandata a

negoziazione (comunque da

ritenersi opportuna)

Debiti commerciali

scadutiopportuno

includerli nella PFN

Pag. 112

A Cassa 10

B Altre disponibilità liquidide (c/c attivi) 120

C Titoli detenuti per la negoziazione 0

D Liquidità (A + B + C) 130

E Crediti finanziari correnti 0

F Debiti finanziari correnti 250

G Parte corrente indebitamento non corrente 60

H Altri debiti finanziari correnti 190

I Indebitamento finanziario corrente (F + G + H) 500

J Indebitamento finanziario corrente netto (I - E - D) 370

K Debiti bancari non correnti 0

L Obbligazioni emesse 0

M Altri debiti non correnti 70

N Indebitamento finanziario non corrente (K + L + M) 70

O Indebitamento finanziario netto (J + N) 440

La bussola

CALCOLO PFN

Pag. 113

La bussola

MERCATO FINANZIARIO ESTERNO

Ricerca eventuali valori espressi per l’impresa (o imprese analoghe del settore) → ambito: mercati finanziari

Individuazione dati utili per determinazione tasso di attualizzazione redditi futuri:

- tasso di interesse investimenti privi di rischio (risk free)- Differenziale rendimento atteso per investimenti in capitale di rischio

(equity risk premium)- Rischiosità associata a imprese settore di appartenenza

Previsioni esperti su evoluzione futura settore di appartenenza

Pag. 113

La bussola

RISCHIO

Riassume apprezzamento →

rischio sotteso ai flussi reddituali futuri

dell’azienda

Soggetto a inevitabile

discrezionalità

Si riflette su • individuazione orizzonte

temporale assunto come riferimento e

• fissazione tasso di attualizzazione applicato

Pag. 114

I METODI DI VALUTAZIONE

I metodi

FASI ATTIVITÀ VALUTATIVA

1 Analisi qualitativa azienda

Analisi storica azienda e riclassificazione dati contabili2

Analisi storica e prospettiva mercato di appartenenza3

Individuazione e quantificazione principali variabili economiche, finanziarie e temporali

4

Elaborazione scenari futuri5

Pag. 115

Attivo

PFN

Equity

Enterprise Value

Valore del debito

Equity Value

I metodi

VALORI ASSET E EQUITY SIDE

Risultato finale stima → Equity Value

(valore di mercato Capitale netto: Attivo – Passivo)

Possibilità → calcolare prima il cd. Enterprise Value (valore Attivo aziendale) e poi sottrarre PFN per determinare Equity Value

Coerenza “valore” - “parametro”: → con redditi netti o flussi di cassa si determina già Valore Equity; → con EBITDA/flussi di cassa operativi si ottiene

Enterprise Value e sommando la PFN si ottiene Equity Value

Pag. 116

I metodi

SCELTA PARAMETRI ASSET E EQUITY SIDE

Pag. 116

I metodi

METODO PATRIMONIALE

Basato su valutazione analitica singoli beni che compongono bilancio

Metodo “semplice” →

non include immateriali

Metodo “complesso”→

include immateriali

Valutazione patrimoniale → identifica Valore azienda (W) in termini di Patrimonio netto rettificato (K), calcolato:

↓Patrimonio netto contabile (escluso utile da distribuire)

+ / - Plusvalenza (Minusvalenza) valori correnti degli attivi + / - Effetto fiscale

= Valore del Patrimonio netto rettificato (K)

Pag. 117

I metodi

METODO REDDITUALE

Presupposto che valore azienda (W) sia espressione di una funzione del reddito→ processo di capitalizzazione del reddito atteso

W = R / i (capitalizzazione all’infinito)

Tasso di capitalizzazione (i): tasso di rendimento atteso da investimenti con simile

classe di rischio

Reddito da capitalizzare (R): Reddito Medio Prospettico

Normalizzato

Pag. 117

I metodi

METODO MISTO

Mix metodo patrimoniale e reddituale→ capitalizzazione limitata del sovrareddito

W = K + (R – i’’ K) a n¬ i’ + SA

Dove:K = Patrimonio netto rettificatoR = Reddito Medio Prospettico RettificatoI’’ = Tasso di rendimento normale di settoren = Numero di anni di attualizzazione della rendita (da 3 a max 10)I’ = Tasso di attualizzazione del sovraredditoSA = Surplus Assets (cespiti non strumentali)

Pag. 118

Pfnwacc

TV

wacc

FW

n

n

tt

t

)1()1(1

I metodi

METODO FINANZIARIO (DCF)

Presupposto che valore azienda (W) sia funzione dei flussi di cassa prospettici azienda e del Valore Terminale

Dove:F (t) = Flussi finanziari “unlevered” annualiTV = Valore residuo (Terminal Value) attività operativa azienda a fine ultimo

periodo “n” consideratoWacc = Costo medio capitale investitoPfn = Posizione Finanziaria Netta alla data valutazione

Pag. 118

I metodi

VARIABILI METODO FINANZIARIO

1. Determinazione Flussi di cassa prospettici

2. Stima Costo del capitale (Formula del Wacc)

3. Stima “Terminal Value” (TV): valore al termine della proiezione, calcolato con formula di rendita perpetua o metodo multipli

4. Attualizzazione Flussi di cassa e Terminal Value

N.b.: se prezzo di acquisto inferiore a Valore determinato con DCF investimento è conveniente (in teoria…)

Pag. 119

I metodi

CALCOLO TASSO ATTUALIZZAZIONE

Beta 1,01 a

Risk equity (rm-rf) 6,50% b

Risk free rate 2,90% c

Spread it risk 2,00% d

Ke 11,47% e=(c+d)+(b*a)

Debt risk premium 2,50% f

Tax 32% g

Kd before tax 7,40% h=c+d+f

Kd after tax 5,03% i=h*(1-g)

Normalized Debt/EV 30% l

Normalized Equity/EV 70% m=100%-l

WACC 9,54% n=(l*i)+(m*e)

Pag. 119

I metodi

CARATTERISTICHE E LIMITI DCF

Sovrastima Valore rispetto ad altri metodi (esempio quello dei Multipli) → attualizza potenzialità future azienda

Fortemente influenzato da valore del “Terminal Value” su cui vi è maggiore alea

Alto grado di soggettività (→ piccole variazioni tasso di attualizzazione o di crescita del business producono variazioni esponenziali di valore)

Utile per calcolare valore massimo teorico di riferimento e non valore puntuale

Pag. 120

Variabili guida più comuni sono

EBITDA o EBIT

I metodi

METODO DEI MULTIPLI

Metodo sia “indiretto” (controllo valutazione eseguita con altri metodi) che “diretto” (valutazione vera e propria – cd. “quick and dirty”)

basato su scelta di

Variabile guida Moltiplicatore

W = Variabile guida x Multiplo (+ / - Pfn)

Multiplo dipende da settore di attività

Pag. 120

I metodi

METODO DEI MULTIPLI DIRETTO

1. Scelta e calcolo Variabile guida:

approccio “Asset side” (EBITDA, EBIT, Vendite)/“Equity side” (rapporto P/E)

2. Scelta imprese rappresentative campione e relativi prezzi

(utilizzo software specializzati)

3. Calcolo Multiplo → utilizzo media o mediana del campione

4. Determinazione Valore finale

(somma PFN quando si usa approccio “Asset side”)

Pag. 121

I metodi

METODO DEI MULTIPLI INDIRETTO

1. Determinazione Valore (Enterprise Value/Equity Value, a seconda parametro utilizzato) → altro metodo di valutazione

2. Scelta Variabile guida:

approccio “Asset side” (EBITDA, EBIT, Vendite)/“Equity side” (rapporto P/E)

3. Calcolo Multiplo implicito: rapporto fra Valore (1) e Variabile guida (2)

4. Confronto tra Multiplo implicito e Multipli aziende comparabili:

misurazione scostamento

5. Giudizio congruità metodo valutazione principale utilizzato

Pag. 121

I metodi

LIMITI METODO DEI MULTIPLI

Tendenza a premiare imprese che non investono e non spendono in R&S

Multipli → influenzati da andamento quotazioni di medio –grandi imprese presenti nei mercati regolamentati

Tendenza a premiare imprese poco performanti →favorito effetto di appiattimento della valutazione

1

2

3

Pag. 122

727.1750,11498.1 EQUITYW

677.1313,9498.1 EQUITYW

Società sottoposta a valutazione:a) MOL 2013 = 1.498b) assenza di debiti finanziaric) non quotata

Società comparabili(multiplo WASSET/MOL ):

Acquisizioni comparabili(multiplo WASSET/MOL):

155.15%)5,141(727.17 EQUITYWSconto illiquidità

I metodi

RISULTATO METODO DEI MULTIPLI

Pag. 122

Euro/000 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Ricavi 2.000 2.200 2.350 2.700 3.200 3.600

EBITDA 600 630 640 780 880 1.100

Ebitda Margin 0 0 0 0 0 0

Reddito (Perdita) 180 220 250 340 410 590

Net Profit Margin 0 0 0 0 0 0

Patrimonio netto 120 340 590 930 850 1.290

Pfn -90 -220 -320 -600 -710 -900

VALUTAZIONE 2013

Multiplo 6

EBITDA 1.100

PFN (900)

EV 6.600

Equity Value 7.500

I metodi

SINTESI METODO DEI MULTIPLI

Pag. 123

CASO: VALUTAZIONE DI UNA MICROIMPRESA

Applicazione quattro metodi “semplificati” alternativi:

1. metodo patrimoniale complesso con valutazione insegna (intangibile)

2. metodo reddituale

3. metodo valore medio

4. metodo misto con stima autonoma avviamento

Valutazione microimpresa

MICROIMPRESA DI SERVIZI

Aspetti rilevanti nella valutazione:1.insegna

2.flussi di ricavi e incassi prospettici3.dotazione patrimoniale

Pag. 124

Attività

Immobilizzazioni Immateriali

- Avviamento residuo 250.000,00

Immobilizzazioni materiali

- Impianti e attrezzature 305.000,00

Attivo circolante

- Rimanenze 15.000,00

- Crediti 6.000,00

Disponibilità liquide

- Cassa e conti correnti attivi 12.000,00

Totale Attivo (A) 588.000,00

Passività

Debiti verso fornitori 105.000,00

Debiti verso banche 145.000,00

Totale Passivo (B) 250.000,00

Patrimonio netto contabile (A - B) 338.000,00

Fatturato

2011 265.000,00

2012 278.000,00

2013 258.000,00

Fatturato medio 267.000,00

Valutazione microimpresa

SITUAZIONE PATRIMONIALE ECONOMICA

Pag. 125

Valore dell'Azienda

Patrimonio netto contabile 338.000,00

Rettifiche patrimoniali 80.000,00-

Insegna 43.000,00

Valore dell'Azienda 301.000,00

Valutazione microimpresa

1. PATRIMONIALE COMPLESSO CON INSEGNA

Valutazione insegna: stima basata su attualizzazione royalties chesarebbero astrattamente corrisposte da soggetto terzo del settore perla licenza d’uso insegna “Alfa”→ Stima royalty: 2,5%

Orizzonte temporale: 10 anni Tasso di attualizzazione: 9%

↓

Valore insegna (arrotondato) di Euro 43.000,00

Pag. 125

Reddito

2011 41.500,00

2012 49.000,00

2013 42.500,00

Reddito medio 44.333,33

Valutazione microimpresa

2. REDDITUALE

Si ha riguardo a flussi reddituali prospettici Aspetti considerati:

i) Precedenti cessioni dell’esercizio commerciale;ii) Anzianità dell’esercizio commerciale;iii) Posizionamento urbanistico

Tempo: rendita perpetua

↓

Valore Azienda (arrotondato) di Euro 493.000

Pag. 126

Valore Azienda = (PN rettificato * 1) + ((Reddito medio / i) – PN rettificato) * 0,50

Valutazione microimpresa

3. VALORE MEDIO

È “metodo misto” che ha riguardo sia a componente patrimoniale che aquella reddituale

Componente reddituale serve come base per stima autonomaAvviamento

“Peso” a entrambe le componenti. Ad esempio:i. “Patrimoniale”: peso pari a 1ii. “Reddituale”: peso pari a 0,5

Pag. 126

Metodo Valore medio

Patrimonio netto rettificato 258.000,00

Reddito medio 44.333,33

(Reddito medio / i) 492.592,59

Peso del PN rettificato 1

Penso del Reddito Medio 0,5

Valore Azienda 375.296,30

Valutazione microimpresa

3. VALORE MEDIO

↓

Valore Azienda (arrotondato) di Euro 375.000

Pag. 127

Valutazione microimpresa

4. MISTO CON AVVIAMENTO

Ha riguardo sia alla componente patrimoniale che a quella reddituale Componente reddituale serve come base per la stima autonoma

Avviamento Avviamento → attualizzazione del sovrareddito ad un tasso (i) per un

periodo finito (n)

Valore Azienda = (PN rettificato) + (Reddito – PN rettificato * i) * a _n_i

Pag. 127

Metodo Misto stima autonoma Avviamento

Patrimonio netto rettificato 258.000,00

Reddito medio 44.333,33

Tasso di interesse 0,09

Periodi 5,00

(PN rettificato * i) 23.220,00

Sovrareddito 21.113,33

Attualizzazione Sovrareddito 82.123,50

Valore Azienda 340.123,50

Valutazione microimpresa

4. MISTO CON AVVIAMENTO

↓

Valore Azienda (arrotondato) di Euro 340.000

Pag. 128

Metodo Patrimoniale complesso con

valutazione autonoma dell'insegna 301.000,00

Metodo Reddituale 493.000,00

Metodo del Valore Medio 375.000,00

Metodo Misto con determinazione

autonoma dell'avviamento 340.000,00

Valore Medio 377.250,00

Valutazione microimpresa

SINTESI

↓

Valore Azienda (arrotondato) di Euro 380.000,00

Pag. 128

RUOLO DEL PROFESSIONISTA NELLA VALUTAZIONE E

NEGOZIAZIONE

Il professionista

STRATEGIE DI NEGOZIAZIONE

Comprendere meccanismi di valutazione principi comportamento della controparte (industriale o finanziaria?) ragioni investimento

1

Attenzione a normalizzazione EBITDA (o parametro scelto per valutazione)

Condivisione Multiplo applicato

Fissazione chiara PFN e suoi elementi costitutivi

2

3

4

Pag. 129

Il professionista

GARANZIE

Attenzione a garanzie venditore su dati Patrimonio netto su PFN su flussi e dati reddituali

→ impatti variazioni reddituali sono moltiplicate per il Multiplo (!)

1

Chiara definizione responsabilità termini temporali gestione fatti sopravvenuti

Chiara definizione franchigie limiti massimali garanzie del venditore

2

3

Pag. 130

Cliente vende 30% della sua società. Parametri di valutazione sono:

EBITDA: 5.600Multiplo: 7,5Enterprise Value: 42.000PFN: 11.500Equity Value: 30.500Quota 30%: 10.167

1. Nella negoziazione EBITDA ridotto a 5.000: impatto sul prezzo?

EBITDA: 5.000Enterprise Value: 37.500Equity Value: 26.000Quota 30%: 8.667

2. Nella negoziazione EBITDA viene confermato ma PFN peggiora di 2.000: impatto su prezzo?

PFN: 13.500Equity Value: 28.500Quota 30%: 9.500

3. Parametri confermati, ma DD evidenzia minore magazzinoper 1.000: impatto sul prezzo?

Rettifiche di PN: (1.000)Equity Value: 29.500Quota 30%: 9.833

Il professionista

EFFETTI NEGOZIAZIONE PREZZO

Pag. 130

Il professionista

ATTENZIONI PROFESSIONISTA

Nell’assistere venditore→ tendere a condivisione dei flussi attesi, per evitare impatti su riduzione

negoziale del Multiplo applicato

Nell’assistere compratore→ massima attenzione e rigidità su garanzie contrattuali

Attenzione a → gestione Due diligence ed a sua trasposizione contrattuale

Gestione chiara → formule di eventuale Earn out

Pag. 131

VALUTAZIONE DELLE PARTECIPAZIONI

Tecnica valutativa è quella tipica: reddituale, patrimoniale, mista, finanziaria, etc.

k

EP 0

0 reddito

rischio

Le partecipazioni

VALORE

Valore partecipazione origine da valore attività di impresa

e del relativo capitale economico

Pag. 132

Valore fondamentale (intrinseco)Prezzo fattibile (sconti/premi)

Prezzo negoziato (condizioni negoziali)

Le partecipazioni

DAL CAPITALE ALLA PARTECIPAZIONE

Processo logico deve tenere conto che proprietari delle partecipazioni (azioni o quote) hanno:

diverse possibilità diverse aspettative

in base a relativa posizionevanno distinti:

Pag. 133

Valore fondamentale delle azioni di maggioranza 10+ premio puro di controllo 4 = Prezzo delle azioni di maggioranza 14

Valore fondamentale delle azioni di minoranza 8- sconto puro di minoranza -2 = Prezzo delle azioni di minoranza 6

Le partecipazioni

DAL CAPITALE ALLA PARTECIPAZIONE

Pag. 133

Le partecipazioni

VALORE FONDAMENTALE

Valore economico «as is» (valore azioni di minoranza in società bloccata)+ miglioramenti performance realizzabili con trasferimento controllo

10010

= Valore economico «stand alone» 110

+ sinergie universali divisibili 20

= Valore economico «en bloc» (val. azioni minoranza in società contendibile) 130

+ sinergie universali indivisibili 40

= Valore economico per generico acquirente finanziario 170

Pag. 134

Valore economico azioni di minoranza in società a proprietà bloccata

49100

= 100 x = 49

↓Valore economico per azione di minoranza

in società a proprietà bloccata

100

100 = = 1

Le partecipazioni

PREZZO FATTIBILE

A

Pag. 134

Valore economico azioni di minoranza in società a proprietà contendibile

49

100 = 130 x = 63,7

↓Valore economico per azione di minoranza

in società a proprietà contendibile

130

100 = = 1,3

Le partecipazioni

PREZZO FATTIBILE

B

Pag. 135

Nuisance value pro-rata

49

100 (10+20) x = 14,7

↓Nuisance value per azione di minoranza

in società a proprietà bloccata

14,7

49 = = 0,3

Le partecipazioni

PREZZO FATTIBILE

C

Pag. 135

↓Valore economico per azione

del pacchetto di controllo

130 40100 51

+ = 2,08

Valore economico pro-rata pacchetto di controllo

51100

= 130 x + 40 = 106,3

Le partecipazioni

PREZZO FATTIBILE

D

Pag. 136

Premi e sconti legati al diritto di controllo Sconti legati al diritto di liquidità

Premi di controllo (e sconto per mancanza di controllo) Sconto per mancanza di liquidità

Sconto per l'assenza del diritto di voto Sconto per la mancanza di negoziabilità

Sconto per l'assenza di persone chiave Sconto per la negoziazione di blocchi

Sconto per l'eccessiva diversificazione

Dal valore fondamentale

al prezzo fattibilee successivamente a quello negoziato,

che emerge dal confronto negoziale particolare

Le partecipazioni

PREZZO FATTIBILE - NEGOZIATO

Pag. 136

Le partecipazioni

PREZZO FATTIBILE GRUPPO FAMILIARE

Valore economico «as is» (valore azioni di minoranza in società bloccata)+ miglioramenti performance realizzabili con trasferimento controllo

10010

= Valore economico «stand alone» 110

+ sinergie universali divisibili 20

= Valore economico «en bloc» (val. azioni minoranza in società contendibile) 130

+ sinergie universali indivisibili 40

= Valore economico per generico acquirente finanziario→ Numero azioni complessive

170100

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PREZZO FATTIBILE GRUPPO FAMILIARE

Le partecipazioni

- Il valore economico di una partecipazione di minoranza di un'impresa a proprietà bloccata corrispondente al

49% del capitale è:

Valore economico "as is" X percentuale di interessenza = 100 X 49% = 49

- Il valore economico di una partecipazione di maggioranza corrispondente al 51% del capitale è:

Valore economico "en bloc" X percentuale di interessenza + sinergie

universali indivisibili = 130 X 51% + 40 = 106,4

- L'incremento del valore economico della partecipazione divenuta del 51%, corrisponde a:

57,3 (= 106,3 - 49)

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