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ottobre 2002

Il prospetto informativo e la responsabilità per informazioni inesatte, di Alessandro Paralupi

SOMMARIO: 1. Introduzione – 2. La giurisprudenza.– 3. La diffidenza della dottrina verso il fatto illecito. 4. La nuova responsabilità civile.– 5. Il prospetto e la nuova responsabilità civile.–– 6..Nesso causale e danno risarcibile.– 7. L’emittente. 8. Il collocatore.– 9. Gli amministratori. – 10. Il revisore. – 11 La Consob. – 12.Conclusioni.

1. Il recente riconoscimento della Cassazione della la responsabilità della CONSOB a seguito di mancato controllo sui prospetti informativi, ha confermato la possibilità di proporre domande risarcitorie per addebito del danno patrimoniale nei confronti di organismi di controllo. Del resto, come evidenziato dalla Suprema Corte una diversa e difforme soluzione avrebbe avuto l’effetto di sminuire l’autorità attribuita alla CONSOB, equiparandola ad un semplice “ufficio di deposito atti”. Non è inoltre possibile ritenere che le informazioni diffuse dai mass media relative ai probabili rischi nei settori oggetto di controllo degli organi di vigilanza siano sufficienti a tutelare gli investitori e soprattutto possano sostituire gli obblighi della Authority di controllo. A maggior ragione queste ultime dovrebbero essere indotte ad operare accurati controlli proprio a seguito delle notizie diffuse dalla stampa. Non c’è dubbio che la pronuncia della Corte di Cassazione sarà di notevole impatto sia sul piano economico sia sul piano del diritto sostanziale. Il diritto riconosciuto ai risparmiatori di agire in via extracontrattuale per i danni subiti a seguito della mancata vigilanza da parte delle autorità a ciò preposte, porterebbe di certo ad un aumento delle azioni giudiziarie a tal fine. Le autorità di controllo in considerazione della loro generale solvibilità, costituirebbero infatti il bersaglio preferito delle domande risarcitorie. La Corte accogliendo la tesi da tempo prospettata in letteratura e anche in giurisprudenza1 che il danno ingiusto non è solo quello che si produce per violazione del diritto soggettivo; ha, in altre parole, ammesso la riconducibilità nella fattispecie della responsabilità aquilana di qualsiasi lesione della sfera attributiva dell’individuo. Ciò implica la proponibilità della domanda risarcitoria ex art. 2043 c.c. qualora sia imputabile a qualsiasi soggetto una condotta positiva od omissiva che abbia causato un sacrificio dell’interesse alla conservazione o all’acquisizione di una situazione di vantaggio. Un ruolo centrale in questo senso va riservato all’ingiustizia del danno percepita come problema della determinazione dell’ambito dei beni ed interessi protetti dalla tutela aquilana. La disciplina della responsabilità per informazioni inesatte contenute nel prospetto informativo rappresenta una preziosa occasione per ripensare e verificare il nostro sistema di responsabilità civile nel suo

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complesso e nello stesso tempo per testare la tenuta del sistema rispetto a fenomeni normativi nuovi2. Le pronunce giurisprudenziali di questi ultimi anni3comportano, per la loro portata ideologica, un ripensamento del sistema della responsabilità civile in conformità a spunti ormai omogenei in giurisprudenza e dottrina. Illeicità e secondarietà della responsabilità aquiliana costituiscono il frutto di un pregiudizio che lega il danno allo schema egemonico e paradigmatico della proprietà. L’evoluzione economica, di questi ultimi anni ha tuttavia determinato l’evoluzione e l’espansione di nuove forme di ricchezza irriducibili allo schema proprietario ma comunque suscettibili di tutela. In questo contesto si collocano le spinte verso il superamento della secondarietà e quindi della complementarità della tutela aquilana: la più recente dottrina si è fatta promotrice di un nuovo ruolo della responsabilità aquiliana primario e costitutivo nella determinazione dell’estensione delle sfere individuali giuridicamente protette. La responsabilità civile da prospetto costituisce un ottimo banco di prova in per questa nuova concezione dell’illecito civile e consente di fare il punto sull’attuale rivisitazione sistematica dell’ingiustizia del danno e delle propagazioni della responsabilità . 2. Il dibattito sulla responsabilità da prospetto ha origini piuttosto risalenti la dottrina tedesca se ne occupò addirittura nel 1853 nel caso conosciuto come Lucca- Pistoia-Actienstreit4 dal quale originarono una serie di sentenze commentate dai più autorevoli giuristi dell’epoca5 Anche in Inghilterra le prime esperienze di prospectus liability risalgono a un famoso caso della seconda metà dell’800, Derry v. Peek deciso dalla House of Lords nel 1889. In entrambi i casi il dibattito sulla natura della responsabilità fu di notevole portata, ma, mentre nei paesi di common law non si è mai dubitato che la responsabilità in esame dovesse essere ricondotta all’area dei torts, nel diritto tedesco, particolarmente legato alle finzioni contrattuali, si è privilegiata la prospettiva della culpa in contraendo pacificamente ricondotta alla responsabilità contrattuale6. Bisogna comunque notare che anche in seno alla stessa dottrina tedesca si è ultimamente assistito a una riscoperta della perdurante validità del principio aquiliano del neminem laedere ricostruendo i rapporti tra responsabilità contrattuale e extracontrattuale in termini non più antagonistici7. Nel nostro sistema la riflessione giuridica sulla responsabilità da prospetto si è manifestata in dottrina in epoca piuttosto recente dando luogo a due diverse correnti di pensiero: da un lato, vi sono coloro che preferiscono ricondurre tale responsabilità alla culpa in contraendo,

2 Vedi per tutti Castronovo Il diritto civile nella legislazione nuova: la legge sull’intermediazione mobiliare, in B.b.t.c. 1993 pag. 300 e ss 3 Vedi anche Cass. Sez. Un. N. 500 del 99 in B.b.t.c. 2000 con nota di Capriglione 4 Una Banca di Francoforte aveva predisposto un programma di investimento e quindi un prospetto con il quale si invitavano i propri clienti a sottoscrivere i titoli della società che si occupava della costruzione della ferrovia; la società era poi fallita e le informazioni date dalla banca risultarono inesatte. 5 Vedi Assmann, Prospekthaftung, Heymann 1985 pag. 222 e ss.; Hopt, Die Verantwortlichkeit der Banken bei Emissionem, Recht and Praxis in der EG in Deutschland und in der Schweiz, C.H.Beck 1991 6 Vedi Assman op. cit. pag. 87 7 Vedi Hopt, Die Verantwortlichkeit der Banken bei Emissionem, Recht and Praxis in der EG in Deutschland und in der Schweiz, C.H.Beck 1991: in tale prospettiva si sottolinea come per le corti tedesche l’intermediario per la sua qualifica professionale e per il conseguente affidamento die risparmiatori, anche la mera partecipazione delle trattative sia sufficiente a determinare la responsabilità in contraendo dello stesso.

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qualificando la stessa come responsabilità contrattuale8; dall’altro vi sono coloro che invece riconducono la responsabilità sul piano dell’illecito aquiliano assegnando, di conseguenza un più ridotto spazio alla responsabilità prenegoziale9. Le due diverse correnti di pensiero trovano radice in divergenze dogmatiche di fondo più generali sui profili sistematici dell’illecito civile. La giurisprudenza italiana in precedenza si era pronunciata solo in un’occasione sulla responsabilità da prospetto10; questo caso, bisogna premettere, si riferisce a fatti avvenuti nel 1978 (anno di collocamento dei titoli e di pubblicazione del prospetto) 11 e quindi si riferisce più che a un prospetto in senso tecnico a un documento informativo volontariamente predisposto dall’emittente (forse con l’ausilio della banca). In questo i giudici qualificarono la responsabilità da prospetto come in contrahendo e quest’ultima come responsabilità contrattuale12. La prima giurisprudenza italiana in tema di responsabilità da prospetto si pone pertanto in contrasto con l’orientamento prevalente, che considera la culpa in contrahendo come una fattispecie di responsabilità extracontrattuale. Tuttavia la Suprema Corte si è pronunciata in questo senso solo nei casi nei quali il contratto non si era perfezionato13 rivelando così un orientamento solo apparentemente consolidato perché applicabile prevalentemente solo laddove non sia avvenuta la stipula di un contratto valido e ci sia stato recesso ingiustificato dalle trattative, del resto in assenza di un contratto era sembrato naturale attribuire natura extracontrattuale alla responsabilità ex art. 1337 c.c.. Per contro è stato osservato, in dottrina, che l’art.1337 costituisce un’espansione dei profili della responsabilità del contratto alla fase delle trattative sia che la responsabilità si ricolleghi a un rapporto negoziale sia che si ricolleghi a una fase prenegoziale, assoggettando entrambi i casi al principio di cui all’art.1218 c.c.14 Il prospetto infatti solo nella fase che precede la stipulazione del contratto svolge una propria funzione autonoma e determinata dalla norme sulla sollecitazione all’investimento; nel momento in cui interviene l’accordo tra le parti in relazione all’investimento descritto nel prospetto il ruolo del documento cambia e anche il regime responsabilistico muta alcune sue caratteristiche: da documento informativo diventa regolamento contrattuale a cui le parti devono fare riferimento nell’adempimento delle relative obbligazioni; in altre parole il prospetto 8 Vedi Portale, Informazione societaria e responsabilità degli intermediari in L’informazione societaria, Milano, 1982 p. 1169 9 Vedi Jagger Appunti sulla responsabilità da prospetto, in Quadrimestre, 1986 p.287; vedi anche Alpa, Circolazione dei valori mobiliari e responsabilità civile degli intermediari in Corr. Giur. 1987 pp.1200 e ss. 10 Vedi Trib. di Milano11/1/98 in Giur. Comm. pag. 585 ss. 1988 con nota di Ferrarini e App. milano 2/2/1990 in Giur. Comm. pag.755 ss. 11 Quindi anteriore alla legge n.77/83 che ha introdotto la disciplina legislativa del prospetto da pubblicare in ogni ipotesi di sollecitazione al pubblico risparmio. 12 Vedi sul punto Arietti, Culpa in contraendo e responsabilità da prospetto in Giur. It. Pag.49; Alpa, Il prospetto informativo disciplina statuale e gli orientamenti della giurisprudenza, in Atti Conv. Merc. Immob. Genova 1988; Jager, Appunti sulla responsabilità da prospetto, in Quadrimestre 1986, pag. 283 ss.; Ferrarini, La responsabilità da prospetto Milano 1986 .35 e ss.; Vedi Lobuono, La responsabilità degli intermediari finanziari, Napoli 1999 pag.102 ss. 13 Vedi Nanni, La buonafede contrattuale, nella collana, I grandi orientamenti della giurisprudenza civile e commerciale, diretta da Galgano, 1988, pag. 1 ss. 14 Vedi Castronovo op.cit., 1993 pag. 300 e ss.; vedi anche Geraci, Lineamenti della responsabilità della banca per errore o inesatte informazioni, in AA.VV. Responsabilità contrattuale e extracontrattuale delle banche Milano 1986 p. 190; Macello, Problematiche in tema di trasparenza, in Rispoli Farina, La nuova legge bancaria, Napoli 1995; Lobuono, La responsabilità degli intermediari finanziari, Napoli 1999 pag.102 ss.

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innestandosi in un regolamento contrattuale da mero documento informativo, quale è la sua precipua natura, diventa documento normativo in cui rileva oltre all’informazione statica relativa alla situazione patrimoniale dell’emittente soprattutto l’informazione dinamica volta a definire le prestazioni delle parti in relazione al prodotto finanziario. In altri termini il rapporto obbligatorio dedotto nel prospetto sarà un rapporto di prestazione in senso tecnico dove oltre a rilevare il danno ingiusto e il fatto illecito rileva anche come un inadempimento della prestazione15, nell’ambito di un rapporto che si può già definire contrattuale. Ciò nonostante non si potrà far valer l’inadempimento come responsabilità contrattuale nei confronti di tutti i soggetti che hanno interagito e collaborato nella formazione del documento: il fatto che sia intervenuto un accordo tra due o più parti limita il mutamento del regime della responsabilità solo rispetto alle parti stesse e alla prestazione che si può dedurre dal prospetto; questo diverso ruolo che svolge il prospetto in relazione alle fasi negoziali e prenegoziali induce a credere, come si vedrà meglio in seguito, che la responsabilità da prospetto per così dire normale e residuale sia quella extracontrattuale; solo in occasioni particolari e soprattutto eventuali il rulo di questo documento può rilevare ai fini dell’individuazione della prestazione del debitore e quindi sul piano contrattuale; ciò non vale comunque a modificare la responsabilità di fondo del documento che rimane regolata secondo la lex aquilia. In effetti la fase negoziale in esame è sicuramente precedente alla formazione del contratto ed caratterizzata da una manifestazione di volontà delle parti tesa al raggiungimento di un dato assetto di interessi ma non ancora materializzato in una proposta ed accettazione che integrerebbero gli estremi della fattispecie contrattuale16. Finchè non è riscontrabile, nei termini di cui sopra, una proposta e la relativa accettazione l’accordo contrattuale non è concluso, la fase negoziale sarà ancora quella delle trattative e la relativa responsabilità sarà di tipo extracontrattuale; quando viceversa l’accordo si conclude in termini di proposta - accettazione, la funzione del documento cambia e di conseguenza muta il regime della responsabilità che ne deriva. La funzione del stesso prospetto questa fase sarà quindi di tipo contrattuale e il documento costituirà il parametro di riferimento per la valutazione della prestazione relativamente alla quale troveranno applicazione tutti i rimedi di tipo contrattuale (nullità, annullabilità, risoluzione, etc.)17. 3. La dottrina più recente ha compiuto un’analisi approfondita delle problematiche legate al prospetto " falso o infedele", in relazione agli interessi lesi ed ai soggett i che devono essere considerati responsabil i della lesione. In particolare la dottrina si è soffermata sulla natura della responsabilità per informazioni inesatte enucleando la fattispecie autonoma della c.d. responsabilità da prospetto. L’inquadramento, in questi termini, è avvenuto in prevalenza isolando la responsabilità per informazioni non corrette contenute nel prospetto dalla responsabilità per informazioni non corrette contenute negli altri documenti sociali, quasi che la natura della responsabilità differisse a seconda della fonte dell’informazione. La responsabilità civile da prospetto è stata così ricondotta dalla dottrina tradizionale o nell’ambito della responsabilità contrattuale o nell’ambito di un tertium genus di responsabilità

15 Vedi sul punto Alpa, Prospetto informativo. Orientamenti della dottrina, in Riv. Critica di Dir. Priv. 1988 pag. 359 ss.: “ (…) Occorre scorporare dalla problematica generale degli effetti del prospetto la fattispecie in cui il prospetto, già pubblicato e quindi reso noto al pubblico, sia divenuto parte di una vicenda negoziale. In questo caso non c’è più semplice contatto sociale tra società emittente e investitore potenziale; né vi è un trattativa in atto; vi è un rapporto di natura contrattuale che, a seconda dei casi, è al suo inizio con la sottoscrizione dell’offerta effettuata dall’investitore all’operatore istituzionale (…) ” 16 Vedi Cass. 8 maggio 1963 in Foro it., 1963 I pag. 1699 17Cfr. F. Ferro Luzzi, L’imputazione precontrattuale, Cedam 1999, pag. 77

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che si colloca tra il contratto e il fatto illecito18. Del resto la crescita di interesse degli studiosi verso la fattispecie in esame trova la ragione nella sua capacità di rappresentare attraverso la scomponibilità e l’interazione dei suoi elementi caratteristici e la conseguente varietà delle visuali sistematiche proposte, quasi un simbolo del processo di redifinizione delle regole generali di responsabilità. Ci si riferisce in particolare alla complessa definizione dei confini con la responsabilità contrattuale, alle rielaborazioni riguardanti la teoria della colpa e dell’ingiustizia del danno, all’interazione con i diversi modelli di responsabilità civile circolanti nel processo europeo di armonizzazione: problematiche sulle quali si confrontano oggi i giuristi da diversi punti prospettici. Non c’è dubbio, infatti, che la difficoltà di stabilire dei convincenti criteri di ripartizione tra gli illeciti si lega fortemente anche all’emersione di nuove ipotesi di responsabilità come quella per false o inesatte informazioni; il problema dei criteri distintivi è fortemente condizionato dall’evoluzione che ha condizionato il modo di intendere le diverse forme di responsabilità19. L’inquadramento della responsabilità da prospetto nell’alveo della responsabilità contrattuale o extracontrattuale si basa su due distinte concezioni sistematiche della responsabilità civile: chi pretende di contrattualizzare la responsabilità da prospetto prende sostanzialmente le mosse dalla pretesa impossibilità della tutela aquiliana di far fronte ai così detti “danni meramente patrimoniali”20; questo tipo di impostazione deriva da una concezione “tipizzante” dell’ingiustizia del danno e nella propensione a immaginare la responsabilità aquiliana come “la responsabilità del passante”21, cioè la responsabilità del soggetto che solo accidentalmente arrechi danno ad altri. La dottrina che propende per l’ipotesi contrattuale argomenta la propria tesi ipotizzando nel caso in esame una sorta di rapporto obbligatorio senza obbligo primario di prestazione22 che si basa sul semplice “contatto sociale”; in altre parole, le trattative precontrattuali danno vita a un obbligo di buona fede che nonostante la mancanza di inadempimento comincia a veicolare il comportamento delle parti secondo definiti parametri ed è, perciò, da ricondurre alla responsabilità da contratto23. Sarebbe decisivo in questo senso il fatto che qualora mancasse la disposizione specifica sulla responsabilità precontrattuale di cui all’art. 1337c.c., la slealtà nella fase precontrattuale verrebbe certamente repressa ex art. 2043 c.c.. Sempre a favore della responsabilità precontrattuale come forma di responsabilità contrattuale si afferma che tramite l’inserimento dell’art. 1337 del Codice Civile (nel codice del 1865 mancava

18 Vedi S.Bruno L’azione di risarcimento per danni da informazione non corretta sul mercato finanziario, 2001 ESI Napoli pag. 97 ss. 19 Vedi sul punto Portale, Tra responsabilità della banca e “ricommercializzazione del diritto commerciale, in Funzione bancaria, rischio e responsabilità della banca, a cura di Maccarone e Nigro, Milano 1987 p. 266 ss. Garrani, La fiducia base psicologica del credito. Lineamenti teorici del modus operandi del banchiere in Saggi e note di economia e tecnica bancaria, Milano 1964 p. 164 20 Cfr.: Rabitti – Bedogni, Cannizzaro, Maviglia, La sollecitazione del pubblico risparmio, Milano 1994 pag. 81 e ss.; Portale, Informazione societaria e responsabilità degli intermediari in L’informazione societaria, Milano, 1982 p. 1169; Balzarini, La responsabilità da prospetto, in Resp. Civ. 1988, pag. 775; Clarizia, Trasparenza delle operazioni e dei servizi bancari e finanziari e obblighi di informazione, in Riv.Leasing finanziario 1992 pag.231 21 Cfr.: Castronovo op.cit 1993 pag. 300 e ss.; vedi anche Arietti, Culpa in contraendo e responsabilità da prospetto in Giur. It. Pag.49; Alpa, Il prospetto informativo disciplina statuale e gli orientamenti della giurisprudenza, in Atti Conv. Merc. Immob. Genova 1988; Jager, Appunti sulla responsabilità da prospetto, in Quadrimestre 1986, pag. 283 ss. 22 Larenz, Lehrbuch des Schuldrechts , 1, Munchen , 1989; vedi anche Hopt, Die Verantwortlichkeit der Banken bei Emissionem, Recht and Praxis in der EG in Deutschland und in der Schweiz, C.H.Beck 1991; Castronovo op.cit.., 1993 pag. 302 e ss 23 Vedi anche Castronovo, op.cit.1993 pag. 303 e ss.

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una norma diretta a disciplinare il comportamento delle “parti nella fase delle trattative), il legislatore non solo ha voluto disciplinare il comportamento delle “parti” nelle trattative che precedono la formazione del contratto, eliminando le residue incertezze che ancora esistevano al riguardo sotto il codice abrogato, “ma ha anche preso posizione sul problema della natura della culpa in contrahendo, quando ha assoggettato alla medesima regola di buona fede la condotta del contraente sia antecedente sia susseguente alla stipulazione del contratto (…) l’art. 1337 c.c. costituisce un’estensione della buona fede contrattuale nella fase delle trattative (…) e pertanto appare coerente ad una corretta ricostruzione del nostro sistema attribuire identica natura alla responsabilità per violazione del dovere di buona fede sia che esso si ricolleghi al rapporto contrattuale sia che si fondi sul rapporto prenegoziale”24 Altra parte della dottrina con specifico riferimento alla responsabilità precontrattuale da prospetto ha argomentato l’ipotesi di responsabilità contrattuale evidenziando che “la scelta legislativa di un ben individuato e definito dovere di informazione in capo all’intermediario colloca saldamente la soluzione del problema risarcitorio sul piano della responsabilità contrattuale (…), anche la responsabilità da prospetto quindi è ormai sicuramente da qualificare come contrattuale”25. In posizione intermedia si colloca chi sostiene che il rapporto precontratuale meriti comunque di essere autonomamente considerato. La nozione di buona fede contrattuale in questi termini acquisterebbe una propria autonoma rilevanza per cui sarebbe difficile sul piano sistematico ricondurre coerentemente la fattispecie nell’alveo del contratto o del fatto illecito soprattutto in considerazione del fatto che le regole di comportamento esprimono “una potenzialità precettiva che non si esaurisce nel solo aspetto risarcitorio”26 Tuttavia l’orientamento che sta prendendo piede in giurisprudenza ma condiviso anche da parte della dottrina è quello di individuare nella responsabilità precontrattuale un’ipotesi di responsabilità extracontrattuale27. Il primo elemento addotto a fondamento di tale tesi è che prima della formazione del contratto non può sorgere tra coloro che trattano altro obbligo che comportarsi lealmente che altro non è che una specificazione dell’obbligo del naeminem laedere 28. Sempre secondo i sostenitori della teoria della responsabilità extracontrattuale l’interesse che rileva nella responsabilità precontrattuale è un interesse alla vita di relazione e precisamente alla libertà negoziale come bene attribuito al singolo dall’ordinamento; la lesione dell’altrui libertà negoziale s’inquadra pertanto nell’ambito della responsabilità extracontrattuale. La dottrina più recente basandosi sulle suesposte considerazioni ritiene che la responsabilità da prospetto sia da qualificare come extracontrattuale alla luce di una rivisitazione del sistema responsabilistico dell’art. 2043 c.c; in effetti, le parti, nella fattispecie di sollecitazione all’investimento, non intendono in alcun modo contrarre vincoli o impegnarsi al raggiungimento di un certo obbiettivo ma vogliono soltanto tutelato il diritto alla lealtà reciproca e al rispetto delle regole di comportamento. Risulta, peraltro, difficile da individuare “un rapporto obbligatorio senza obbligo primario di prestazione”29 e neanche l’individuazione di un preciso 24 F.Bennati, voce Responsabilità precontrattuale (diritto civile), in Enc. Giur. Trecc., vol XXVII, p.3 25 Scalisi, Dovere di informazione e attività di intermediazione mobiliare in Riv. Dir. Civ. 1994 pag.193; vedi anche Jager, Appunti sulla responsabilità da prospetto, in Quadrimestre 1986, pag. 283 ss. Clarizia, Trasparenza delle operazioni e dei servizi bancari e finanziari e obblighi di informazione, in Riv.Leasing finanziario 1992 pag.231 26Vedi V. Cuffaro voce Responsabilità precontrattuale, in Enc. Del Diritto vol.XXXIX, Milano 1988 pag.1268 27 Vedi G.Osti, voce , Contratto, cit. pag.513 ss. ; R.Sacco, Il contratto, cit. pag.254; Bianca, Il contratto, pag. 161 ss. 28 Vedi Osti op.ult. cit pag. 514 29 Vedi Castronovo, op.cit.., 1993 pag. 305 e ss.

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obbligo di condotta in capo a soggetti determinati30 vale a contrattualizzare la relativa obbligazione. Del resto la differenza sostanziale tra responsabilità e responsabilità contrattuale è la sussistenza o meno di un rapporto giuridico costituito al momento del compimento dell’atto costitutivo del danno31 Il contratto nella fase di sollecitazione è non solo futuro ma eventuale e ipotetico; se si possono, anche in questa fase, individuare dei soggetti che interagiscono al fine di giungere a un accordo, ciò significa soltanto che manifestano la loro disponibilità a trattare, cioè la predisposizione 32a progettare i possibili termini di un accordo, tentando di appianare i conflitti tra le rispettive sfere giuridiche. Non si può quindi pensare a rapporti di prestazione in questi casi ma solo ad una necessità sentita dall’ordinamento che la condotta delle parti sia conformata a determinati parametri di condotta. In effetti in questa fase pur non sorgendo obblighi di prestazione in senso tecnico è incontestabile il fatto che il raggiungimento di un accordo su un numero crescente di elementi del contratto determina quel passaggio dalla mera possibilità alla forte probabilità che direttamente rileva sull’affidamento reciproco dei soggetti, l’avvicinarsi del consenso fa infatti aumentare e non diminuire il rischio a cui le parti si sottopongono33. 4. La ragione per cui la dottrina tradizionale è stata essenzialmente restia a immaginare la responsabilità da prospetto come extracontrattuale dipende dalla risalente convinzione che l’art. 2043 c.c. indichi una forma di responsabilità tipica e di natura secondaria, volta cioè a tutelare le sole lesioni dei diritti soggettivi; una tutela quindi intesa a dare esclusiva rilevanza a situazioni di per se già tutelate da altre norme con struttura chiusa, dove l’ingiustizia del danno riveste un ruolo piuttosto limitato34. Il punto è di fondamentale importanza in quanto riconoscere o negare al rimedio di cui all’art.2043 c.c. il carattere della tipicità non significa altro che discutere dell’alternativa tra complementarità (e perciò secondarità) e autonomia (e perciò primarietà, costituitvità) della tutela aquiliana. Nel paradigma tipico della fattispecie aquiliana danneggiato e danneggiante si presentano generalmente indeterminabili ex ante. Sulla base di tale presupposto il “contatto sociale” tra soggetti determinati, che si verifica nella sollecitazione all’investimento, è stato qualificato dalla dottrina come un’“obbligazione senza prestazione”35 che si contrappone alla categoria dell’obbligo tipico della responsabilità aquiliana in quanto comincia a veicolare il comportamento di parti già determinate. Secondo tale impostazione, già in questa fase comportamenti delle parti sarebbero regolati parametri tipici della responsabilità da contratto; si tratterebbe quindi di una forma di responsabilità intermedia, “paracontrattuale”36, che vista

30 Vedi Scalisi, Dovere di informazione e attività di intermediazione mobiliare in Riv. Dir. Civ. 1994 pag.193; Jaeger, Appunti sulla responsabilità da prospetto, in Quadrimestre 1986, pag. 283 ss. 31Vedi F. Ferro Luzzi, cit. pag.102 ss. 32 Vedi Stella Richter, La responsabilità precontrattuale Milano 1996 pag. 3 ss. 33 Vedi F. Ferro Luzzi, L’imputazione precontratuale,Cedam Padova, 1999 pag. 85 34 L’ingiustizia del danno costituisce soltanto una barriera al proliferare delle pretese risarcitorie senza mai assurgere a paramentro qualificativo della fattispecie stessa; per questo ti po di impostazione vedi anche Portale, Informazione societaria e responsabilità degli intermediari in L’informazione societaria, Milano, 1982 p. 1169; Portale, Tra responsabilità della banca e “ricommercializzazione del diritto commerciale, in Funzione bancaria, rischio e responsabilità della banca, a cura di Maccarone e Nigro, milano 1987 p. 266 ss 35 Vedi anche Mengoni, Sulla responsabilità precontrattuale, riv.dir. Civ, 1956,2, pag. 360 ss. 36 Vedi Mario Barcellona, Strutture della responsabilità e ingiustizia del danno, in Europa e diritto privato, 2000 pag. 400 e ss.

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l’assenza di un obbligazione in senso tecnico vincola il comportamento delle parti alla reciproca protezione delle proprie sfere giuridiche37. Questo tipo di approccio s individua zone grigie tra responsabilità contrattuale e extracontrattuale proponendo un tertium genus di responsabilità. Tuttavia tale interpretazione appare i in contrasto con lo stesso art. 1173 c.c. che sembra abbia voluto escludere a priori forme atipiche di responsabilità; del resto, come cercherò di dimostrare, lo stesso codice civile ci fornisce l’attrezzatura per l’inquadramento sistematico della responsabilità da informazioni inesatte senza la necessità, ma neanche la possibilità, di cercare forme di responsabilità civile che non si riferiscano al contratto o al danno ingiusto. La dottrina più moderna parte dal rovesciamento della logica tradizionale del fatto illecito e assegna priorità al danno e al danneggiato rispetto all’illeicità della condotta e alle ragioni del danneggiante: il rimedio aquiliano diventa così primario e atipico in quanto fattispecie a struttura aperta. E’ il criterio dell’ingiustizia a dare rilevanza agli interessi lesi38. L’illecito aquiliano, inteso in termini atipici39, si presenta come fattispecie non più limitata a sanzionare le violazioni di diritti soggettivi, ma al contrario tendenzialmente aperta, e i cui parametri definitori si basano sull’ingiustizia del danno40. L’ingiustizia del danno riveste così un ruolo centrale nella struttura dell’illecito aquiliano perché dal danno ingiusto dipende la struttura interna del giudizio di responsabilità e quindi il fondamento normativo dell’evoluzione interpretativa dell’intero istituto41. Il discrimen delle due specie di responsabilità non va quindi ricercato in base alla determinabilità a priori e sulla base del danno da lesione di diritti soggettivi; al contrario la distinzione va individuata analizzando l’ambito operativo delle stesse norme e la funzione delle “predicazioni deontiche che l’ordinamento connette ai rispettivi comportamenti (…)”42. La responsabilità contrattuale nell’ambito della circolazione della ricchezza si situa pertanto in un contesto modificativo-acquisitivo: è chiamata a realizzare il programma contrattuale che l’inadempimento avrebbe fatto mancare; la responsabilità extracontrattuale, per contro, tutela situazioni conservative (e non è perciò limitata alla tutela dei diritti soggettivi): fa sì che la ricchezza rimanga laddove si trovi o sia stata collocata con i meccanismi previsti dall’ordinamento, evitando in questo modo una circolazione non legittima della stessa43. L’individuabilità dei soggetti attivi e passivi del comportamento assume quindi un ruolo secondario nella qualificazione della responsabilità; ciò che rileva, invece, è la funzione che la stessa è chiamata ad assolvere e in particolare il suo ruolo rispetto alla circolazione e alla conservazione della ricchezza. La previsione normativa di veridicità delle informazioni contenute nel prospetto ha una funzione “attributiva di ricchezza” in capo al risparmiatore nel senso che la norma garantisce

37 Cfr. Castronovo diritto civile nella legislazione nuova, la legge sull’intermediazione mobiliare in B.B.T.C., 1993 pag. 300 e ss. Alpa, Prospetto informativo. Orientamenti della dottrina, in Riv. Critica di Dir. Priv. 1988 pag. 359 ss.: 38 Vedi G. Alpa e M. Bessone, Atipicità dell’illecito, 1 e 2 Milano 1980 39 Vedi F.D. Busnelli Itinerari europei nella terra di nessuno tra contratto e fatto illecito: la responsabilità per informazioni inesatte, in Cont. e Imp. 1991 pag.539 ss.; Mario Barcellona, Strutture della responsabilità e ingiustizia del danno, in Europa e diritto privato, 2000 40 Vedi anche G. Alpa e M. Bessone, Atipicità dell’illecito, vol.1 e 2 Milano 1980 41 Vedi, R.Sacco, L’ingiustizia di cui all’art.2043, in Foro it., 1960.1,1422 ss. Alpa, Prospetto informativo. Orientamenti della dottrina, in Riv. Critica di Dir. Priv. 1988 pag. 359 ss.: 42 Vedi Mario Barcellona, Strutture della responsabilità e ingiustizia del danno, in Europa e diritto privato, 2000 pag. 300 e ss.; 43 Vedi F.D. Busnelli Itinerari europei nella terra di nessuno tra contratto e fatto illecito: la responsabilità per informazioni inesatte, in Cont. e Imp. 1991 pag.539 ss.; Mario Barcellona, Strutture della responsabilità e ingiustizia del danno, in Europa e diritto privato, 2000

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che non vengano fornite informazioni false e ingannevoli adempiendo così a una funzione attributiva di ricchezza di informazione44 nei confronti del soggetto protetto dalla norma. La sfera giuridica preesistente, alla quale è preposta la tutela conservativa, è in grado di comprendere anche questo tipo di interessi informativi e appare molto più ampia e articolata di quanto non emerge pensandola nei termini tradizionali: oltre ai valori d’uso e di scambio suscettibili di appropriazione e quindi di tutela vi sono altri criteri di allocazione della ricchezza derivanti da permessi (intesi come libertà) e obblighi che ricadono su altri soggetti per la protezione della propria sfera giuridica. Nel momento in cui le norme che regolano l’istituto del prospetto vengono violate si dà luogo a una interferenza nella sfera giuridica del risparmiatore il quale per tutelare i propri diritti porta avanti una istanza conservativa della propria ricchezza, attribuita dalla norma stessa; questa istanza rivolta dal risparmiatore all’ordinamento è di tipo squisitamente extracontrattuale perché non si colloca in un contesto acquisitivo-modificativo ma conservativo della “ricchezza” attribuita dalla norma di protezione45.

5. La disciplina della trasparenza nel mercato finanziario si basa su una serie di previsioni normative finalizzate alla realizzazione di un corretto e completo flusso informativo dagli emittenti al mercato affinché gli investitori possano operare consapevoli scelte di investimento. La violazione di questi obblighi da luogo a responsabilità civile. Le informazioni obbligatorie destinate al mercato sono accomunate dal legislatore che ne richiede la diffusione attraverso documenti sociali tipizzati a larga circolazione quali, oltre al prospetto informativo di sollecitazione, il bilancio, la relazione trimestrale e semestrale, i comunicati price – sensitive e il prospetto di quotazione. L’ordinamento in altre parole ha imposto agli emittenti un comportamento consistente nella diffusione di notizie veritiere chiare e complete attraverso schemi tipizzati per tutelare coloro i quali devono compiere scelte sul mercato. La legislazione sulla trasparenza costituisce nel suo complesso un insieme unitario di norme attributive consistente nella garanzia di condizioni che consentano decisioni consapevoli e ragionate di investimento e disinvestimento; in quest’ottica unitaria della legislazione sulla trasparenza complessivamente finalizzata allo sviluppo dei mercati finanziari e alla tutela del risparmiatore, non si può pertanto distinguere la natura della responsabilità a seconda della fonte documentale dell’informazione. Del resto la forzatura appare più che evidente laddove si tenti di ricondurre alla fattispecie aquiliana la responsabilità per i danni cagionati a terzi da false informazioni contenute nel bilancio o nella relazione semestrale. Il comportamento dell’operatore (sia esso intermediario, collocatore o emittente) che abbia fornito false informazioni, inidonei consigli, cattive previsioni dei rischi e delle incertezze degli investimenti prospettati è quindi, a prescindere dalla fonte documentale, suscettibile di generare responsabilità aquiliana sia che si arrivi sia che non si arrivi alla conclusione di un contratto

44 Non bisogna dimenticare che l’informazione si appalesa sempre come un bene costoso, nel mercato finanziario poi i costi informativi assumono un peso piuttosto rilevante (vedi infra) che se allocato in capo al risparmiatore sarebbe insormontabile rendendo non conveniente l’intera operazione economica; l’istituto del prospetto pertanto presenta una duplice ratio: da un lato protegge il contraente debole fornendo gli strumenti per effettuare scelte ponderate, dall’altro fa sì che tali scelte corrispondano a una efficiente allocazione delle risorse dal punto di vista concorrenziale, favorendo così lo sviluppo del mercato stesso. ; vedi Vedi S.Bruno L’azione di risarcimento per danni da informazione non corretta sul mercato finanziario, 2001 ESI Napoli pag. 97 ss. Castronovo C., Il diritto civile della legislazione nuova – la legge sulla intermediazione mobiliare in rivista della banca e borsa, 1993, 1, 300; Costi, Informazione e mercato finanziario, in Riv. Trim. di dir, e proc. Civ.1993 pag. 209; Scalisi, Dovere di informazione e attività di intermediazione mobiliare in Riv. Dir. Civ. 1994 pag.193 ; V. De Lorenzi La correttezza il problema economico, in Contratti 1999 pag. 565-588; 45 Vedi Mario Barcellona, op.cit, 2000 pag. 400 ss.

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valido; una responsabilità ampia e atipica, sia per informazioni inesatte sia per ogni responsabilità di affidamento legata all’attività esercitata. La responsabilità aquiliana in quest’ottica non necessita più di essere contrapposta in termini antagonistici e di competizione rispetto alla responsabilità contrattuale; si deve comprendere la responsabilità in un’ottica unitaria rovesciando la logica tradizionale e attribuendo alla tutela aquiliana primarietà atipicità e struttura aperta. La responsabilità extracontrattuale, in questo modo, costituisce il genus della responsabilità civile46: che non si limita a proteggere le aggressioni dannose della sfera individuale ma conferisce rilevanza giuridica a beni e interessi altrimenti non protetti selezionati attraverso il criterio dell’ingiustizia del danno47. La responsabilità contrattuale si colloca nell’ampio genus della responsabilità civile in termini di species che si configurerebbe solo in situazioni particolari, quando cioè si instaura una relazione negoziale tra soggetti determinati che va oltre il mero “contatto sociale” attraverso l’assunzione di reciprochi impegni. Lo svolgimento dei servizi di investimento48 e in particolare la sollecitazione al risparmio, sono pertanto caratterizzati da un estesa responsabilità aquiliana di fondo idonea a proteggere fattispecie di comportamento non tipizzabili in quanto legate allo svolgimento di un’attività suscettibile di assumere forme e caratteri non definibili a priori49. Normalmente nella fattispecie di sollecitazione all’investimento l’accordo contrattuale risulta lontano o addirittura eventuale: la forma di tutela andrà pertanto primariamente ricercata nel genus della responsabilità aquiliana e solo eventualmente e successivamente nella species contrattuale. La responsabilità contrattuale interviene quindi sempre nell’ambito dell’illecito aquiliano quando per il mutamento delle caratteristiche del rapporto si possa qualificare l’obbligazione in esame come contrattuale con le note conseguenze in merito alla prescrizione e all’onere della prova50. 6. La prova che l’inesatta informazione contenuta nel prospetto abbia cagionato un danno può risultare piuttosto difficoltosa: si tratta di stabilire se l’investitore sarebbe stato ugualmente indotto all’acquisto dei valori mobiliari se avesse realmente conosciuto le circostanze che gli sono state prospettate in maniera ingannevole. La prova del nesso causale in questo senso dovrebbe essere articolata in due distinte verifiche: a) una valutazione di rilevanza dell’informazione rispetto all’investimento offerto; b) se l’investitore abbia realmente esaminato il contenuto del prospetto. Riguardo a quest’ultimo punto, la disposizione del regolamento Consob che obbliga a consegnare all’investitore il prospetto consente di presumere con sufficiente ragionevolezza che l’investitore lo abbia esaminato e abbia fatto affidamento sulle notizie contenute nel documento. 46 Vedi Giardina, L’attività di intermediazione mobiliare: profili di responsabilità contrattuale ed extracontrattuale in AA.VV., La vendita “porta a porta” di valori mobiliari, a cura di M. Besssone e F. Businelli, Milano 1992, 153 ss.; Alpa, Prospetto informativo. Orientamenti della dottrina, in Riv. Critica di Dir. Priv. 1988 pag. 359 ss.: 47 Vedi Schleisinger, La ingiustizia del danno nell’illecito civile, Jus, 1960, pag. 336 ss. 48 Una definizione lineare degli stessi viene fornita dalla stessa norma, vedi art. 1 D.Lgs. 58/98 49 Questo proprio perché è legata allo svolgimento di un’attività suscettibile di assumere forme e caratteri non definibili a priori Vedi Giardina, L’attività di intermediazione mobiliare: profili di responsabilità contrattuale ed extracontrattuale in AA.VV., La vendita “porta a porta” di valori mobiliari, a cura di M. Besssone e F. Businelli, Milano 1992, pag. 170-171; Sacco, Il contratto, cit. pag.675 50 Vedi Mengoni, La responsabilità contrattuale, in Jus, 1986, pag. 87; cfr. anche M. Giorgianni, L’inadempimento, milano, 1975p. 228 ss.

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Coerentemente si può affermare che l’attore non dovrà provare di aver prestato affidamento su una particolare informazione falsa o ingannevole contenuta nel prospetto, non dovrà cioè dimostrare la rilevanza del dato informativo rispetto alle proprie scelte di investimento. La prova relativa la primo punto invece presenta caratteristiche un po’ più complesse: la prova della rilevanza dell’informazione rispetto all’investimento offerto potrebbe presentare delle difficoltà a causa delle stesse caratteristiche dei valori mobiliari; tuttavia senza la necessità di contrattualizzare la responsabilità da prospetto si potrebbe profilare un’attenuazione degli oneri probatori attraverso una collaudata tecnica giurisprudenziale sintetizzabile nel brocardo res ipsa loquitur: sarebbe sufficiente la prova dell’inesatta informazione per ritenere provato in base a un ragionamento logico-presuntivo il nesso di causalità rispetto al danno51. La tecnica giurisprudenziale appena ricordata, introdotta dalla giurisprudenza per la responsabilità professionale, è in grado di offrire soluzioni adeguate in presenza di tutte le ipotesi di responsabilità che vedono per così dire una situazione “privilegiata” dell’operatore-danneggiante. In casi di questo tipo è raccomandabile una valutazione più severa della responsabilità per colpa di coloro che hanno contribuito alla realizzazione del prospetto e , in caso di provata falsità delle notizie, si potrà anche ipotizzare “ una presunzione semplice di colpa che ribalta su di essi l’onere della prova”52; del resto risulterebbero inutilmente complicate oltre che fuorvianti quelle tendenze dottrinali53 che tendono a contrattualizzare la responsabilità da prospetto al velato scopo di avvalersi della tecnica di valutazione dell’inadempimento delle cosiddette obbligazioni di risultato54. Bisogna comunque considerare che la presunzione non può avere efficacia temporale indeterminata. Decorso un certo periodo di tempo dalla diffusione delle informazioni la sussistenza del nesso di causalità non potrà più essere presunta e dovrà invece essere di volta in volta dimostrata dall’attore. Il prezzo di mercato degli strumenti finanziari offerti tramite sollecitazione incorpora il contenuto delle informazioni solo per un certo periodo di tempo, oltre il quale è verosimile che intervengano anche altri fattori ad influenzare il prezzo di mercato, interrompendo quel nesso di causalità tra pregiudizio economico e diffusione di notizie false o ingannevoli55. Per quanto riguarda la misura del danno risarcibile si dovranno fare alcune considerazioni sul concetto di danno per informazioni inesatte e in particolare sul natura del danno che emerge nella fase precontrattuale. Da un punto di vista prettamente tecnico la misura del quantum può desumersi agevolmente dall’andamento dei prezzi di mercato: è il mercato che dimostra se la diffusione dell’informazione falsa contenuta nel prospetto ha avuto un riflesso sui prezzi56. Da un punto di vista formale tuttavia il danno,come fatto giuridico unico, si differenzia sotto il profilo della risarcibilità a seconda che il fatto sia avvenuto all’interno di un rapporto obbligatorio o meno; il discrimen tra la fonte di obbligazione contrattuale e quella extracontrattuale andrà quindi

51 Vedi Giardina, L’attività di intermediazione mobiliare: profili di responsabilità contrattuale ed extracontrattuale in AA.VV., La vendita “porta a porta” di valori mobiliari, a cura di M. Besssone e F. Businelli, Milano 1992, pag. 170-171 52Di qui sorgono dubbi sulla stessa utilità dell’inversione dell’onere probatorio di cui all’art. 23 del D.Lgs.58/98:si poteva infatti agevolmente arrivare ai medesimi risultati in via interpretativa. 53 Vedi Castronovo, il diritto civile nella legislazione nuova: la legge sull’intermediazione momobiliari in B.b.t.c. 1993 pag. 300 ss.; 54 Giardina, L’attività di intermediazione mobiliare: profili di responsabilità contrattuale ed extracontrattuale in AA.VV., La vendita “porta a porta” di valori mobiliari, a cura di M. Besssone e F. Businelli, Milano 1992, pag. 170-171 55 Vedi S.Bruno, op.cit., pag. 215 56 Bisogna comunque considerare che decorso un certo lasso di tempo la sussistenza del nesso di causalità non potrà più essere presunta e dovrà di volta in volta essere dimostrata dall’attore; sul punto vedi S.Bruno, op.cit

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ricercato nell’area di risarcibilità57. Trattandosi di responsabilità extracontrattuale l’oggetto del risarcimento del danno non è costituito solo dalle perdite che potevano essere ragionevolmente previste dalle parti ma comprende anche tutte le perdite subite dalla vittima del danno che siano conseguenza diretta dell’illecito. La quantificazione dei danni subiti deve quindi innanzitutto fare riferimento al prezzo pagato come corrispettivo degli strumenti finanziari acquistati. A questo potranno essere aggiunti su prova del danneggiato ulteriori costi quali spese aggiuntive, commissioni, costi di trasporto etc. La pretesa risarcitoria, per violazione degli obblighi di informazione nel suddetto è fatta valere in ragione del fatto che se l’investitore fosse stato adeguatamente informato non avrebbe acquistato i valori mobiliari in questione o li avrebbe acquistati a condizioni diverse. Il danno precontrattuale secondo la dottrina più recente non comprende solo una diminuzione di un interesse patrimoniale58 e un pregiudizio o una semplice alterazione di un interesse ma può comprendere anche un bene, un’utilità o una chance che spetta al soggetto danneggiato59. Il risarcimento può quindi essere anche fatto valere anche in ragione del c.d. lucro cessante: l’utilità che l’investitore avrebbe tratto dalla stipula di affari alternativi rispetto a quello che invece ha concluso60. La valutazione dell’utilità degli affari alternativi che l’investitore avrebbe potuto compiere presenta tuttavia aspetti molto complessi: i possibili affari alternativi nel mercato finanziario sono un numero spropositato e scegliendo come parametro l’uno o l’altro la misura del danno risarcibile può subire variazioni molto rilevanti; considerata quindi la componente aleatoria di tutti gli investimenti la soluzione più adeguata per evitare soluzioni sperequate è quella di calcolare la variazione del prezzo medio dei titoli del mercato a cui si riferisce il prospetto viziato; in questo modo si avrà a disposizione un parametro di misura del danno risarcibile sceverato dalla componente aleatoria che caratterizza tutti gli investimenti azionari. I danni intesi in questa accezione andranno tuttavia graduati con il parametro della colpa a nei confronti dei soggetti che interagiscono rispetto al documento informativo, sarà quindi opportuno analizzare i rispettivi ruoli per delineare le direzioni delle possibili istanze risarcitorie. Il prezzo degli strumenti finanziari, le spese ed il lucro cessante rappresentano il limite massimo del danno risarcibile agli investitori: in applicazione del limite massimo del danno effettivo61, devono essere detratti: eventuali utili percepiti nel periodo di titolarità ed il valore degli strumenti finanziari che l’investitore ha ricevuto in cambio del prezzo pagato. La spesa in questi termini è concepita come una diminuzione patrimoniale che si concretizza in un disvalore, ossia un pregiudizio per il soggetto in termini di impoverimento. Tale impoverimento in tanto in quanto sia qualificabile come ingiusto costituisce un danno ed risarcibile62. 7. Una dettagliata costruzione dell’illecito derivante dai doveri di informazione, che gravano su chi faccia appello al pubblico risparmio, implica una riconsiderazione del ruolo di tutti i soggetti che interagiscono nell’operazione di sollecitazione, quali l’emittente, il collocatore, gli amministratori, il revisore e la stessa Consob. L’emittente, oltre ad essere il destinatario dei capitali raccolti e quindi il maggior interessato all’intera operazione, è il soggetto che ricorre al mercato finanziario per ottenere finanziamenti

57 Vedi R.Scognamiglio, Appunti sulla nozione di danno, cit, pag.467 58 In questo senso vedi C.M. Bianca, Dell’inadempimento delle obbligazioni, in Dir. Civ. vol. 3 pag. 161 ss. 59 Vedi R.Scognamiglio, Appunti sulla nozione di danno, cit, pag.467 60 Gli affari alternativi sono comunque solo quelli realmente possibili e non anche quelli potenziali; sul punto vedi Cass. 6 maggio 1992 n.6294, in Arch. Civ. 1993 pag. 344 61 Cfr. Cass. 22 Febraio 1991 n.1908, in Massimario, 1991 62 Vedi Barcellona , op.cit. pag.300 e ss.; vedi anche F. Ferro Luzzi, op. cit. pag.119

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strumentali alla propria attività di impresa: è chiaro quindi che sia interessato alla più proficua collocazione dei propri titoli. Il valore delle azioni (o degli altri strumenti finanziari emessi) è strettamente correlato alla situazione economica dell’emittente: le informazioni sulla situazione attuale o sulle prospettive future dell’impresa rivestono quindi un rilevante impatto sulla determinazione del prezzo degli strumenti e sulla propensione all’investimento. Eventuali vizi informativi del prospetto di sollecitazione potrebbero infatti indurre il risparmiatore ad acquistare prodotti che non avrebbe acquistato o ad acquistarli a condizioni diverse se fosse stato a conoscenza della reale situazione economica dell’emittente. Tali vizi si possono verificare o a causa di errori nella redazione del prospetto da parte dell’emittente o a causa di un deliberato comportamento dell’emittente al fine di trarne vantaggio. La tecnicità e la particolare complessità delle informazioni che la Consob ha stabilito per redigere il prospetto non rendono inoltre troppo remota l’ipotesi dell’errore da parte dell’emittente, nonostante lo stesso emittente sia la fonte principale di informazioni; la responsabilità in questo senso andrà graduata con il parametro della diligenza professionale e della complessità del dato riportato nel prospetto. Nel caso delle informazioni relative alle prospettive dell’emittente per esempio si potrà parlare di vizio informativo e di mancata diligenza nella redazione del prospetto solo quando queste si appalesino non fondate su parametri oggettivi di riferimento al momento della redazione del prospetto: si deve ritenere comunque che l’informazione abbia rispettato i criteri di veridicità anche quando le prospettive non si realizzino ma al momento della redazione del prospetto era oggettivamente prevedibile che si realizzassero. Viceversa, nel caso di un errore circa i dati di bilancio il parametro della diligenza andrà applicato con maggiore rigidità considerata la generale verificabilità dei dati espressi e la professionalità dell’emittente ma soprattutto per il fatto che i dati si riferiscono proprio alla situazione patrimoniale dell’emittente. Bisogna poi considerare l’ipotesi in cui l’emittente fornisca dolosamente un’informazione non veritiera nel prospetto al fine di ottenere una maggiore valorizzazione degli strumenti che intende collocare; potrebbe quindi accadere che vengano falsate informazioni relative sia alla fase statica dell’impresa (informazioni di bilancio) sia alla fase dinamica (prospettive emittente), sia le informazioni circa il rischio dell’investimento. In questo modo si verificherebbe un surrettizio aumento di domanda (e di conseguenza di valore) degli strumenti che si intendono collocare per una maggiore propensione all’acquisto derivante dalle false informazioni63. La valutazione della responsabilità, in entrambi i casi andrà quindi valutata tenendo presente che l’emittente è il soggetto che ha il accesso diretto e illimitato alle informazioni rilevanti per gli investitori e comunque gode delle maggiori capacità di verifica delle informazioni contenute nel prospetto al costo più basso; nello stesso tempo è il principale beneficiario, quindi il maggiore interessate al collocamento dei titoli.

63 Un esempio di tali situazioni è quello della società offerente che allo scopo di giustificare un determinato prezzo di vendita per le azioni pubblicamente offerte, agisse con operazioni sul mercato secondario al deliberato scopo di sostenere il corso di tali titoli. Oppure quello della società emittente che, in pendenza di un’offerta procedesse a un’operazione di scorporo aziendale senza che di questa venga data notizia alcuna nel prospetto informativo relativo all’operazione di sollecitazione. Il risparmiatore subirebbe così un danno per l’affidamento ingenerato dalle false informazioni e il mercato nel suo complesso sarebbe svantaggiato da una inefficiente allocazione delle risorse determinata dalla deviazione della domanda; nel contempo l’emittente sarebbe avvantaggiato dall’incremento di valore dei propri strumenti.

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E’ pertanto naturale e sostanzialmente pacifico in dottrina64 che su di lui gravi l’obbligo di rendere noti, con un criterio di “partecipazione di scienza”65, tutti gli elementi e le informazioni rilevanti per un giudizio ponderato sull’investimento offerto e sui rischi del mercato in cui si andrà ad operare, nei modi stabiliti dalla legge e dalle disposizioni regolamentari66. Il fatto che queste informazioni riguardino elementi interni all’impresa o circostanze esterne relative al mercato in cui opera l’impresa permette di presumere in linea generale che le stesse siano in possesso dell’emittente67; pertanto, una volta accertato che una determinata notizia doveva essere diffusa al pubblico per la valutazione dell’investimento, difficilmente l’emittente potrà sostenere che fornire quell’informazione era per lui impossibile68. La responsabilità dell’emittente, pur ammettendo teoricamente cause di esonero, si avvicina in pratica a una forma di responsabilità assoluta per i danni cagionati agli investitori da informazioni non veritiere 8. Differenti e più approfondite considerazioni devono essere fatte per i collocatori per il diverso ruolo che svolgono nella sollecitazione all’investimento. Anche se nulla esclude l’ammissibilità di un’operazione di sollecitazione proposta dal solo emittente le operazioni prive dell’intervento dell’intermediario collocatore si sono rilevate nella pratica residuali; sono quindi pregnanti i profili comportamentali di tutela rispetto a questi soggetti. Il compito dell’intermediario collocatore è di effettuare correttamente operazione di mercato proposta, per quanto ovvio, preliminarmente spiegata e illustrata correttamente al cliente: lo statuto comportamentale dell’intermediario risulta, infatti, tendenzialmente conformato a parametri di indipendenza per la tutela esclusiva degli interessi degli investitori. Tuttavia, in taluni casi, lo stesso legislatore ha riconosciuto che è tecnicamente irraggiungibile l’obbiettivo di indipendenza completa; l’obbiettivo di tutela si è quindi spostato verso una regolamentazione dei comportamenti per assicurare comunque agli investitori un comportamento equo69. Questa tecnica normativa è stato adottata in ordine al profilo commissionale di spettanza all’intemediario su cui risulta necessaria un’adeguata, completa e corretta trasparenza, ed, in particolare in ordine a eventuali interessi all’operazione: in questo caso si è rinunciato a debellare il conflitto di interessi e si è preferito porre delle regole comportamentali che, almeno in linea teorica, dovrebbero impedire che il conflitto danneggi l’investitore. Nell’ambito dei prodotti che l’intermediario intende offrire emergono infatti differenze circa gli interessi che l’intermediario può avere rispetto al collocamento e quindi sulla genuinità e oggettività delle informazioni relative. L’essenzialità dell’indifferenza dell’intermediario rispetto alla singola operazione sembra proporsi solo per le attività di intermediazione riconducibili al tradizionale ambito di borsa: ci si riferisce alla negoziazione ed alla ricezione e trasmissione di ordini (art.1 co. 5 lett. a), b), e) del

64 Il ruolo dell’emittente potrebbe forse essere secondo solo a quello dell’intermediario che grazie alla sua terzietà potrebbe al limite garantire un’informazione più oggettiva; tuttavia proprio per il ruolo di terzo rispetto all’operazione principale non gli si può attribuire la funzione di primo garante della sollecitazione all’investimento; vedi sul punto Lobuono, La responsabilità degli intermediari finanziari, Napoli 1999 pag.102 ss.; 65 Vedi Scalisi, Dovere di informazione e attività di intermediazione mobiliare, in Riv.dir.civ., 1994 66 Vedi sul punto Vedi Lobuono, La responsabilità degli intermediari finanziari, Napoli 1999 pag.102 ss.; Balzarini, La responsabilità da prospetto, in Resp. Civ. 1988 pag.775 67Vedi Alpa, Prospetto informativo. Orientamenti della dottrina, in Riv. Critica di Dir. Priv. 1988 pag. 359 ss.; Ferrarini, La responsabilità da prospetto, Milano 1985, pag. 282 vedi anche Mengoni, Obbligazioni di mezzi e obbligazioni di risultato, in Riv. dir. Com. 1984 68 In questo senso il nostro sistema si avvicina sul piano effettuale al modello statunitense che alla sec.11 del Securities Act configura la iusser’s liability come responsabilità assoluta negando all’emittente la prova liberatoria che invece è concessa agli altri soggetti gravati dalla responsabilità da prospetto. 69 Vedi art. 21 D.Lgs. 58/98

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D.Lgs 58/98) ma non ad altre operazioni che potrebbero sottendere interessi dell’intermediario di diversa portata che vanno quindi ben oltre le commissioni di spettanza. Anche nell’ambito delle classiche operazioni di borsa tuttavia si possono ravvisare delle eccezioni. Ci si riferisce al caso in cui l’operatore, che sempre più frequentemente riveste ruoli polifunzionali, abbia interesse di gruppo o pacificamente autonomo rispetto al titolo da trattare ed al caso in cui la negoziazione avvenga, non per conto di terzi, ma per conto proprio. I casi di interesse in conflitto del resto sono endemici al mercato stesso e lo stesso legislatore del Testo unico della Finanza, come già accennato, ha riconosciuto che qualsiasi tentativo di eliminazione alla radice del conflitto si sarebbe rilevato fallace si è perciò preferito indirizzare la regolamentazione anche a livello secondario verso una disciplina dei comportamenti tale da assicurare un condotta equa dell’operatore anche in caso di conflitto (art. 21 D.lgs.58/98). L’interesse dell’intermediario, che può essere concorrente o configgente rispetto a quello del risparmiatore non deve quindi influire sull’esito dell’operazione che deve essere posta in essere nell’esclusivo interesse del risparmiatore: la sua indifferenza rispetto all’operazione, inficiata sul piano del fatto, viene ad essere rigorosamente recuperata sul piano deontologico. I fattori evidenziati potrebbero comunque indurre il collocatore a comportamenti non corrispondenti all’interesse del risparmiatore che aveva l’obbligo di perseguire; le modalità di questa forma di moral hazard presentano caratteristiche pressoché identiche a quelli dell’emittente in quanto gli interessi al buon esito dell’operazione potrebbero essere coincidenti in virtù dei legami che ci possono essere tra i due. Potrebbe quindi accadere che l’intermediario alteri i dati contenuti nel prospetto con i medesimi fini dell’emittente. Su questo punto si intrecciano e si coordinano le norme sulla sollecitazione all’investimento che impongono all’intermediario un comportamento corretto (vedi art.95 d.lgs.58/98) e le norme generale sulla prestazione dei servizi che impongono all’intermediario di ridurre al minimo le ipotesi di conflitto di interesse e comunque nel caso si verifichi di assicurare un comportamento equo all’investitore. Il coordinamento di queste norme mira, infatti, a prevenire comportamenti dolosi dell’intermediario che perseguendo un interesse proprio o del proprio gruppo ritocchi le informazioni contenute nel prospetto cagionando danno agli investitori. Si possono comunque verificare ipotesi in cui l’intermediario, pur non avendo interesse all’operazione proposta, si faccia da tramite di informazioni false contenute nel prospetto per una scarsa diligenza nella verifica delle stesse informazioni. Può così accadere che il collocatore nell’esercizio delle sue funzioni fornisca all’investitore dati dell’emittente senza verificarne l’esattezza e prendendoli acriticamente per veritieri: il comportamento lesivo si può quindi verificare nella comunicazione di notizie incomplete, false o fuorvianti tramite i prospetti affissi nei locali dell’istituto, o anche nella mancata comunicazione di notizie determinanti, che creano nel cliente uno speciale affidamento circa la serietà o la convenienza del contratto da stipulare, rafforzato anche dal fato che la proposta proviene da un soggetto (l’intermediario) degno di fiducia con forte caratterizzazione professionale e soprattutto con comportamento rigidamente regolato. In effetti l’intermediario, pur essendo un tramite di notizie che si riferiscono all’emittente, è considerato dalla legge anche come responsabile dell’operazione di sollecitazione70 e il suo ruolo non può pertanto essere relegato a quello di semplice “passa-carte” dell’emittente. La posizione dell’intermediario collocatore è resa ancora più complicata dal fatto di svolgere non una semplice un’attività di collocamento dei titoli71, procurando l’incontro degli investitori con gli emittenti: i collocatori spesso collaborano con lo stesso emittente prestando la propria consulenza e la propria organizzazione per la progettazione in termini economici e giuridici dell’affare, nonché per la redazione dello stesso prospetto informativo; tutto ciò contribuisce a

70 Vedi art.95 n°2 Dlgs.58/98 71 Tale ruolo è per certi aspetti simili al ruolo di promotori della costituzione delle S.p.A. mediante pubblica sottoscrizione Vedi sul punto Ferrarini, op.ult. cit., pag 299

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ingenerare negli investitori il convincimento di un qualche coinvolgimento dell’intermediario nell’operazione che andranno a porre in essere72. La funzione dell’intermediario può essere diversa anche in base al ruolo che svolge nell’ambito della sollecitazione all’investimento: normalmente il collocamento avviene tramite l’istituzione di c.d. “consorzi di collocamento” nell’ambito dei quali vanno distinti i rispettivi ruoli degli intermediari che vi partecipano al fine di individuare le rispettive responsabilità. Si pensi per esempio al “responsabile del collocamento”che è il soggetto che organizza e costituisce il consorzio di collocamento o il coordinatore del collocamento, in altre parole il vero e proprio collocatore, (vedi art. 3 Reg. Consob 11971/99): è chiaro che a questo soggetto in virtù del ruolo che esercita nell’intera operazione andrà applicato un metro di responsabilità più severo rispetto agli altri che assumono spesso il ruolo di meri “ricevitori di ordini”. Quest’ultimi pur dovendo assicurare la consegna della documentazione prescritta e quindi anche del prospetto informativo (vedi art. 33 Reg. Consob 11522/98 co. 4) non hanno l’onere di effettuare una verifica approfondita delle informazioni contenute nel prospetto che invece è richiesta al collocatore; ciò comunque non vuol dire che possano rendersi tramiti di informazioni palesemente contraddittorie e deficitarie, rispetto alle quali saranno comunque responsabili. Si pensi anche alla nuova figura dello “sponsor” recentemente introdotta dal regolamento della Borsa Italiana S.p.A.73, cioè colui che cura l’accesso agli emittenti alle negoziazioni rendendosi garante delle informazioni fornite dagli emittenti in tale occasione ed, in taluni casi, successivamente alla stessa ammissione alle negoziazioni. Lo sponsor, più degli altri intermediari può versare in situazioni di conflitto di interesse in quanto potenziale socio e creditore della società quotanda e, talvolta socio della stessa società di gestione dei mercati; in questo caso la posizione dell’intermediario andrà vista in modo più severo rispetto a quella del semplice collocatore proprio per i maggiori interessi verso l’operazione di sollecitazione, la sua posizione in questo caso sarà quindi vicina a quella dello stesso emittente. La posizione dell’intermediario può anche essere rapportata, sotto certi aspetti, anche alla responsabilità delle così dette lettres de patronage che costituirebbero “l’esempio sintomatico di un affidamento nella fase precontrattuale indotto da un soggetto che non assume formalmente la veste di parte del contratto, tuttavia svolge nelle trattative un ruolo spesso non insignificante ed al quale dunque deve richiedersi ugualmente il rispetto della norma di condotta se non si vuole creare un’area di ingiustificato privilegio”74 Sotto il profilo giuridico questo complesso ruolo dell’intermediario deve trovare quindi una corretta risposta sanzionatoria da un lato al fine di evitare possibili abusi a scapito degli investitori75 e, dall’altro, per evitare che una risposta sanzionatoria troppo severa conduca a soluzioni poco efficienti sotto il profilo economico-giuridico. Passando ora all’esame degli obblighi comportamentali imposti agli intermediari si può notare come la nuova normativa, a livello primario non esamina analiticamente la natura di tale responsabilità76 limitandosi a delegare il legislatore secondario in merito a quest’aspetto; la Consob da parte sua ha chiarito che i responsabili del collocamento devono attenersi “ (…) ai principi di trasparenza correttezza e parità di trattamento dei destinatari dell’offerta e si

72 Vedi Ferrarini, La responsabilità da prospetto, Milano 1986 pag 299 ss. e più di recente in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss; vedi anche Lo buono, La responsabilità degli intermediari finanziari, Napoli 1999 pag.102 ss. 73 Cfr.: le norme di cui al Titolo2.3 del “Regolamento dei mercati organizzati e gestiti dalla Borsa Italiana S.p.A.” deliberato dall’assemblea ordinaria dell’ 11.12.1997 ed approvato dalla Consob con delibera 11091 del 12.12.1997 74 Cuffaro, Responsabilità precontrattuale, in Enc. del diritto, XXX, Milano 1988, p. 1266; vedi anche Mazzoni, Le lettere di patronage, Milano 1986 pag. 124 ss. 75 Anche considerando che, normalmente l’investitore non ha un rapporto diretto con l’emittente, il suo rapporto è limitato al contatto con il collocatore 76 Vedi art. 3 Reg. Consob. 11971/99 e art. 14 Reg. Consob 11971/99

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astengono dal diffondere notizie in contrasto con il prospetto informativo volte ad influenzare l’andamento delle adesioni”77 La correttezza dell’art. 14 reg. Consob 11971/99, richiama un precetto di antica tradizione civilistica di portata estremamente ampia e graduabile in linea di intensità in relazione al contesto in cui opera, tuttavia la correttezza è qui intesa non come fonte di obblighi sul piano precontrattuale bensì come misura della prestazione dovuta e correlativamente legata al concetto dell’impossibilità di adempiere. La diligenza e la correttezza richiesta al collocatore dei prodotti finanziari nella verifica delle informazioni contenute nel prospetto, del resto, corrisponde al ruolo economico svolto dagli stessi nel sistema del mercato finanziario più che al profilo meramente giuridico della loro posizione78. Ne consegue che gli intermediari, pur risultando terzi nel rapporto principale (investitore – emittente), non si possono limitare a recepire passivamente il materiale informativo ad essi fornito dagli emittenti: la clausola di correttezza impone all’intermediario di tutelare l’affidamento del cliente e quindi di esaminare e valutare criticamente il materiale informativo fornitogli al fine di evitare che gli investitori siano tratti in inganno79. L’intermediario dunque non può ritenersi liberato dagli obblighi di informazioni su di lui gravanti per il semplice fatto di non avere, a propria volta, ricevuto dall’emittente rappresentazioni veritiere e complete degli elementi e delle circostanze rilevanti per l’investimento; al contrario dovrà provare che neppure una revisione attenta e professionale dei dati e delle notizie sottopostegli avrebbero potuto rivelare i vizi del prospetto informativo80; questa soluzione sembra avvicinarsi molto al modello statunitense che nel Securities Act sec. 11 stabilisce che l’underwriter può liberarsi della responsabilità da prospetto solo provando che ha compiuto una revisione ragionevole all’esito della quale non avrebbe potuto ritenere e non ha di fatto ritenuto che il documento informativo era inesatto o incompleto81. Nel contempo l’intermediario si dovrà ritenere esonerato da un ulteriore verifica rispetto a una certificazione di bilancio: una successivo verifica comporterebbe la duplicazione dei costi e un sostanziale spreco di attività, pertanto il collocatore dovrà limitarsi a verificare la corrispondenza tra i dati contenuti nel bilancio certificato e quelli contenuti nel prospetto82.

77 Va ricordato in proposito che la posizione meramente giuridica dell’intermediario è quella di terzo rispetto all’affare concluso tra emittente e investitore 78 Vedi Portale, Tra responsabilità della banca e “ricommercializzazione” del diritto commerciale, in Funzione bancaria, rischio e responsabilità della banca, a cura di Maccarone e Nigro, Milano 1987 p. 266 ss.; Garrani, La fiducia base psicologica del credito. Lineamenti teorici del modus operandi del banchiere in Saggi e note di economia e tecnica bancaria, Milano 1964 p. 164 78 Vedi Portale, op.ult. cit. Milano 1987 p. 266 ss.; Garrani, La fiducia base psicologica del credito. Lineamenti teorici del modus operandi del banchiere in Saggi e note di economia e tecnica bancaria, Milano 1964 p. 164 79 Vedi Portale, Tra responsabilità della banca e “ricommercializzazione” del diritto commerciale, in Funzione bancaria, rischio e responsabilità della banca, a cura di Maccarone e Nigro, milano 1987 p. 266 ss.; Garrani, La fiducia base psicologica del credito. Lineamenti teorici del modus operandi del banchiere in Saggi e note di economia e tecnica bancaria, Milano 1964 p. 164; Rabitti – Bedogni, Cannizzaro, Maviglia, La sollecitazione del pubblico risparmio, Milano 1994 pag. 81 e ss. 80 Vedi Tonelli, La tutela del risparmiatore e la distribuzione dei valori mobiliari, Roma, 1990 pag.27 ss.; Abadessa, Diffusione dell’informazione e doveri di informazione dell’intermediario, in B.b.t.c. 1983,1, pag. 305 ss. 81Vedi Securities Act. Sec.11: “(…) he had after a reasnable investigation rasonable graund to belive and did belive , at the time such part of the registration statement became effective, that the statements therein were true and that there was no omition to state a material fact required to be stated therei or necessary to make the statements therein not misleading” 82 Vedi Alpa, Prospetto informativo. Orientamenti della dottrina, in Riv. Critica di Dir. Priv. 1988 pag. 359 ss.; Ferrarini in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss. vedi anche lo stesso autore La responsabilità da prospetto, Milano 1986 pag. 299 ss; cfr. Geraci, Lineamenti della responsabilità della banca per errore o inesatte informazioni, in AA.VV. Responsabilità contrattuale e extracontrattuale delle banche Milano 1986 p. 190

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Per le informazioni riportate nel prospetto e che non si riferiscono al bilancio l’intermediario una forma di controllo improntata ai canoni di diligenza professionali dovrà pur sempre essere eseguita; una soluzione equilibrata e a cui sembra richiamare il Reg. Consob 11971/99 che pur non richiedendo all’intermediario una approfondita investigation dei dati, lo tiene comunque responsabili dei vizi del prospetto (sia a livello contenutistico che strutturale) che un esame ragionevole anche se non approfondito avrebbe evidenziato83. La valutazione di sforzo all’adempimento in questo senso dovrà essere rapportata, non tanto alle capacità soggettive del debitore, quanto a parametri di deontologia professionale che in questo contesto si oggettivizzano ai massimi gradi; il giudizio di adeguatezza pertanto potrà esigere “facoltà volitive, il ricorso a strumenti materiali nonché l’osservanza di principi tecnici e di precetti giuridici” 84; il precetto di correttezza è, per questi motivi, più vicino alle core rules e alle conduct of business rules del diritto anglosassone che non alla nostra tradizione civilistica. Questa sembra la soluzione più idonea in quanto l’attività degli underwriters è così importante nell’economia del mercato finanziario da esigere che su di essi venga posto un carico di responsabilità che può essere secondo solo a quello degli issuer85; questa soluzione determina inoltre un’efficiente allocazione dei costi derivanti dai vizi da prospetto distribuendo in maniera equa le responsabilità tra collocatore e emittente che sono in grado di assorbirli meglio. Non riterrei invece plausibile l’ipotesi, avanzata in dottrina, che la banca risponda comunque a titolo di responsabilità oggettiva per la veridicità delle informazioni contenute nel prospetto86. Le ipotesi di responsabilità oggettiva vengono tradizionalmente collegate al cosiddetto rischio di impresa, laddove la responsabilità non è riferita al singolo atto ma all’intera attività negoziale87; in questo caso tuttavia l’attribuzione di una responsabilità oggettiva per rischio di impresa non rappresenta una soluzione ottimale: il fatto che le informazioni siano riferite a una sfera giuridica di un terzo rispetto al quale la banca ha solamente gli strumenti di analisi e di controllo strumentali alla propria attività, non legittima di far gravare sulla stessa una responsabilità oggettiva per informazioni non veritiere, anche in considerazione del fatto che tale tipo di rischio sarebbe difficilmente assicurabile; del resto se si privilegiasse un’ipotesi di responsabilità oggettiva in questi termini gli alti costi per la gestione di questo rischio sarebbero certamente traslati in capo al risparmiatore che vedrebbe diminuita la sua propensione all’investimento. 9. La responsabilità degli amministratori per i danni cagionati da false o artificiose informazioni sociali è stato oggetto di una risalente e contrastata elaborazione dottrinale e giurisprudenziale, già sotto il vigore del codice di commercio.

83 Il contatto con il modello normativo statunitense è qui evidente, sul punto vedi Folk, Civil liabilities, under the federal Securities Act, 1969 pag. 55; su questo punto Vedi Ferrarini, La responsabilità da prospetto, Milano 1986 pag 299 ss. e più di recente in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss; vedi anche Lo buono, La responsabilità degli intermediari finanziari, Napoli 1999 pag.102 ss 84 Vedi, Santagata Il mandato in Commentario al codice civile a cura di Scialoja Branca, a cura di Galgano, 1999 pag. 23; vedi anche Roppo, Offerta al pubblico di valori mobiliari e tecniche civilistiche di protezione dei risparmiatori-investitori, in Giur. It., 1983, 4, pag.201 ss. Alpa, Prospetto informativo. Orientamenti della dottrina, in Riv. Critica di Dir. Priv. 1988 pag. 359 ss. 85 Vedi E.L. Folk Civil Liabilities, cit. pag. 56 ; vedi anche Ferrarini La responsabilità da prospetto, cit. pag.299 86Cfr: Ferrarini La responsabilità da prospetto, Milano 1986 pag. 299 ss. e più di recente in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss; vedi anche Lo buono, La responsabilità degli intermediari finanziari, Napoli 1999 pag.102 ss Vedi Alpa, Circolazione dei valori mobiliari e responsabilità civile degli intermediari in Corr. Giur., 1987 pag. 1200 87 Vedi Tiziana Montechiari, La responsabilità della banca per false informazioni da prospetto , in Vita Not. 1994 pag. 946; vedi anche S.Fortunato, Le responsabilità professionali e legali nelle funzioni di revisore con particolare riguardo al collegio sindacale in Riv. dei Dott. Comm. 1990 pag.256 ss.; Portale, Tra responsabilità della banca e “ricommercializzazione del diritto commerciale, in Funzione bancaria, rischio e responsabilità della banca, a cura di Maccarone e Nigro, milano 1987 p. 266 ss..

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Il dibattito della dottrina e della giurisprudenza si concentrò allora nell’ipotesi del danno cagionato dagli amministratori che avevano indotto alla sottoscrizione di azioni mediante la redazione di bilanci falsi88. Le posizioni della dottrina e della giurisprudenza si caratterizzarono per notevoli oscillazioni di pensiero e contrasti di vedute in merito all’ampiezza e al titolo della responsabilità stessa89. La discussione si concentrò sulla natura e l’ambito dell’azione individuale dell’azione di responsabilità degli amministratori90: si discuteva se l’azione individuale contro gli amministratori fosse ammissibile in ogni caso, per la diffusione di notizie false o ingannevoli o se invece tale ammissibilità dovesse essere limitata al caso di frodi o colpe dirette verso lo stesso azionista da parte degli amministratori91. La dottrina dell’epoca mise acutamente in luce i profili delicati e complessi del tema in esame92 trascurando tuttavia la circostanza che l’attività degli amministratori pur non essendo diretta contro i singoli soci, li danneggia senza danneggiare il patrimonio sociale; che anzi avvantaggia la stessa società trovandosi in antagonismo rispetto ai singoli soci93 quando la falsità delle informazioni sia servita ad ottenere nuove e maggiori sottoscrizioni degli strumenti emessi. In casi simili è probabile che l’azione degli amministratori abbia recato notevoli giovamenti alla società. Nel nuovo codice l’art. 2395 c.c. venne pensato proprio in funzione di quest’ultima fattispecie e alla luce del dibattito sviluppatosi in vigore del vecchio codice. Nel quadro delineato la responsabilità diretta degli amministratori per danni cagionati a terzi o a soci da informazioni non veritiere ha trovato risposte sostanzialmente omogenee nell’ambito dell’illecito aquiliano. La responsabilità aquiliana implicitamente (e forse anche pleonasticamente94) richiamata dall’art. 2395 c.c. non presenta difficoltà di applicazione anche nel caso in cui le informazioni riguardino il prospetto informativo, posto che normalmente è il consiglio di amministrazione dell’emittente a redigere e /o pubblicare il prospetto. Gli amministratori potrebbero ad esempio omettere di inserire informazioni sensibili rispetto alla quotazione degli strumenti finanziari o delineare previsioni troppo ottimistiche dell’emittente in modo da alterare il valore dei titoli che si intendono collocare al fine di spuntare dal mercato una migliore quotazione degli stessi oppure, con un’operazione di segno 88 Vedi A. De Gregorio, Delle società e delle associazioni commerciali, in Cod. comm. commentato, da Bolaffio, Roccoe Vivante, Torino 1938, sub art. 147-151 p. 348 89 Cfr. App. Firenze 13 Apr. 1966, Balli c. Sanesi e Soc. Nieri & c. s.p.a. in Riv. Dir. Comm.1966, 2, p.435 90 Il dibattito fu talmente ampio da assurgere a caso tipico tenuto poi in considerazione dai compilatori del nuovo codice civile nell’art.2395; sul punto vedi G. Minervini, Gli amministratori delle società per azioni, Milano 1956 pag. 325 ss.; vedi anche Ferrarini, La responsabilità da prospetto, Milano 1986. pag. 147 ss e autore in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss. 91 Emblematico in questo caso è l’evoluzione del pensiero di Vivante che nella prima edizione della sua opera ammetteva la prima ipotesi ma nelle successive edizioni mutò completamente avviso propendendo per la seconda ipotesi (Cfr. C. Vivante, Trattato di diritto commerciale, Milano 1893, 1, 554-555 e id, Trattato di diritto commerciale, Milano 1929, 2, p.355 ss.; Vedi anche M. D’Amelio, L’azione collettiva e quella individuale di ciascun socio contro gli amministratori delle società anonime per pretesa falsità di bilanci, in Riv.Dir. comm. 1911, 2 p.665 92 Vedi per tutti C. Vivante, Trattato di diritto commerciale, Milano 1929, 2, p.355 ss. 93 Vedi Ferrarini, La responsabilità da prospetto, cit. pag. 149 94 Sulla natura extracontrattuale dell’azione ex art.2395 c.c. vi è ormai un orientamento consolidato sia in dottrina che in giurisprudenza: per la giurisprudenza vedi Cass. 6/1/1982 n.14, De Nobili c. Fallimento Multipiano s.p.a. in Giur. Com. 1983, 2 pag. 530 con nota di M.Cassottana; Cass. 17 /8/1966 n.2242, Filippa c. S.p.a. Novi Reina e altri in Giust. Civ. 1966,1, p.1881 con nota di Giannastasio; per quanto riguarda la dottrina vedi diffusamente G. Ragusa Maggiore, La responsabilità individuale degli amministratori(art.2395), Milano, 1969; vedi anche Bonelli, Violazioni in tema di bilancio e responsabilità degli amministratori, in Giur. Comm., 1975,1, pag. 375

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opposto, redigere un prospetto con informazioni più pessimistiche al fine di avvantaggiare i manager cessionari di stock options 95. Non presentano particolari difficoltà in questi casi l’individuazione dei soggetti titolari dei rimedi contro l’atto illecito: scartata ogni ipotesi di violazione dei diritti soggettivi, si devono enucleare gli scopi dei doveri di condotta dalla cui violazione sia derivato un danno. Le norme sulla sollecitazione all’investimento infatti oltre alla precipua tutela dei risparmiatori che, è opportuno ricordare, sono i principali soggetti passivi del sistema, sono anche rivolte alla tutela del mercato del suo complesso e quindi in funzione di interessi superindividuali di tutti coloro che operano nel mercato; l’azione per danni quindi sarà proponibile da tutti coloro che risultino influenzati e danneggiati dalla pubblicazione di informazioni non veritiere96. Più arduo risulta invece il criterio personale di attribuzione di responsabilità in base ai classici parametri del dolo e della colpa97. Il contenuto della diligenza richiesta ai singoli amministratori sarà variabile in funzione delle conoscenze ad essi concretamente imputabili e rispetto agli elementi e alla proiezioni poi riportate sul prospetto informativo98 tuttavia una forma di concorso nella responsabilità sarà presunta dallo status di membro del consiglio di amministrazione. La diligenza richiesta dovrà anche essere rapportata alla differenza tra inside e outside director secondo il modello della giurisprudenza statunitense: seppure la legge non distingua tra categorie di amministratori99 la giurisprudenza statunitense ha applicato una due diligence defense distinguendo tra gli amministratori che siano anche corporate office e gli altri100; ai primi dovrà essere applicato un metro più severo di giudizio di responsabilità in ragione del diverso ruolo e dei diversi interessi che sottende la diversa posizione che ricoprono ai secondi un metro diverso per la minore conoscenza delle vicende sociali101. Il Codice di Autodisciplina delle società quotate ha preso seriamente in considerazione questo aspetto (art. 3 Amministratori indipendenti) affermando in particolare che l’indipendenza di giudizio è un atteggiamento richiesto a tutti gli amministratori esecutivi e non esecutivi: l’amministratore consapevole dei doveri e dei diritti connessi alla propria carica opera sempre con indipendenza di giudizio. Problemi più pregnanti suscita invece il coordinamento di queste norme con la delicata problematica relativa al c.d. “l’interesse sociale”. La comunicazione al mercato di informazioni sensibili alla quotazione da parte del consiglio di amministrazione o dei singoli amministratori se da un lato arreca un vantaggio ai potenziali acquirenti degli strumenti finanziari che si intendono collocare, dall’altro reca svantaggio agli “azionisti attuali” che vedrebbero diminuito il valore di mercato delle proprie azioni102. Bisogna quindi porsi al domanda se l’interesse che gli amministratori devono perseguire nell’attività di gestione dell’impresa sia quello dei soci attuali oppure dei soci futuri, quali gli acquirenti degli strumenti finanziari; in questo caso infatti gli interessi dei primi, alla massima valorizzazione delle proprie azioni, si presentano come configgenti rispetto a quelli dei secondi, interessati all’acquisto delle azioni ad un prezzo conveniente.

95 In questo caso gli investitori futuri non verrebbero danneggiati (tutt’altro) ma verrebbe danneggiato il mercato nel suo complesso che subirebbe un’inefficiente allocazione delle risorse; il danno che ne deriva sarà comunque da qualificare come in giusto poiché il testo unico oltre a tutelare il singolo risparmiatore si propone anche lo scopo di tutelare l’interesse diffuso per un’efficiente allocazione delle risorse. 96 Vedi Ferrarini in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss. e lo stesso autore in La responsabilità da prospetto, op. cit. pag. 145 ss 97 Vedi, Bonelli, La responsabilità delle società di Revisione, cit. pag.245 ss. 98 Vedi Ferrarini, La responsabilità da prospetto, Milano 1986. pag.185 ss 99 Vedi Sec.11 del Securities Act 100 Cfr. La decisione presa nel fondamentale caso Escott v. Barchris Costruction corp. in E. Folk, Civil Liabilities, cit. pag. 20 101 Vedi Ferrarini, La responsabilità da prospetto, Milano 1986. pag.185 ss; vedi anche Folk in Civil liabilities under the Federal Securities Act, in Virginia L.Rev., 55, 1969 102 Sul punto vedi R. Costi, Il governo delle società quotate: tra ordinamento dei mercati e diritto delle società, in Dir. Comm. int. , 1998 p.65 ss.

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L’elemento decisivo per la risoluzione del problema va individuato nell’affermarsi di uno stretto rapporto tra diritto delle società e diritto del mercato finanziario103. Le società con azioni quotate sono sottoposte a una disciplina non coincidente con quella delle società azionarie non destinate alla quotazione; e le diversità sono tali da prospettare che si tratti di “tipi” (in senso tecnico) diversi ed autonomi104. Mentre nelle società non quotate ciò che rileva è l’interesse dei soci attuali e non quello dei soci eventuali o futuri nelle società quotate alla luce della particolare disciplina di cornice a cui sono soggette non si può affermare l’identificazione dell’interesse sociale con quello degli azionisti attuali. L’aspetto reddituale dell’investimento in azioni ha perso via via importanza rispetto alla valorizzazione delle azioni stesse di conseguenza l’azionista è più interessato al valore delle proprie azioni che ai profili reddituali della società; l’interesse sociale all’obbiettivo di massimizzare il valore delle azioni che compongono il pacchetto azionario della società. Il negozio sottostante l’assunzione di qualità di socio riveste, sempre più spesso, natura essenzialmente finanziaria105: l’interesse del socio non si puntualizza né sulla società né sull’impresa ma sulla valorizzazione dei titoli posseduti titoli i quali il cliente nel caso di gestione analiticamente neanche conosce106 proprio perché il suo esclusivo obbiettivo è di aumentare il valore del patrimonio investito 107. In ogni caso occorre chiarire che gli amministratori nel perseguire tale interesse non possono nascondere informazioni che siano rilevanti ai fini della valutazione degli strumenti che intendono offrire. L’obbiettivo della disciplina specialistica delle società quotate è proprio quello di rendere disponibili queste informazioni al fine di una ponderata scelta di investimento e una corretta allocazione delle risorse, sacrificando, in un certo modo, l’interesse degli azionisti attuali che tali informazioni non siano rese pubbliche; proprio su questo punto il diritto del mercato finanziario si differenzia da quello delle società non quotate: nel caso di società operanti nel mercato finanziario il compito del consiglio di amministrazione non è solo quello di tutelare gli interessi degli azionisti attuali ma di tutelare gli interessi anche degli azionisti potenziali dischiudendo le informazioni utili per una ponderata scelta di investimento, anche laddove tale attività si profili in contrasto con l’interesse sociale inteso come massimizzazione del valore del pacchetto azionario. L’ordinamento compie in questo caso un bilanciamento tra diversi valori giuridici: l’interesse dell’azionista potenziale che vuole avere la maggiore chiarezza informativa e l’azionista attuale che invece avrebbe interesse a che un determinato tipo di informazioni non siano dischiuse a fini della massimizzazione del valore delle azioni. Si privilegia, in questo caso, la chiarezza informativa proprio perché avvantaggia il mercato nel suo complesso favorendo una corretta allocazione delle risorse e della domanda di strumenti finanziari. Con il t.u. l’evoluzione diretta ad affermare la filosofia della “tutela degli investitori” sembra essersi pienamente compiuta. Sono state, infatti, confermate dirette ed immediate modalità di trasmissione al mercato delle informazioni prodotte dagli emittenti e si è inteso assoggettare ad obblighi informativi non soltanto le società emittenti strumenti finanziari quotati ma qualunque soggetto che, con il compimento delle più disparate attività, risulti in grado di orientare le scelte del pubblico degli investitori determinando l’adozione di atti di investimento 103 Vedi Jaeger, L’interesse sociale rivisitato (quarant’anni dopo)in corso di pubblicazione 104 Vedi G. Ferrarini, Shareholder Value, a new standard for company conduct, Atti del convegno di Siena, 30-31 marzo 2000 sul tema “ Company law and Capital market law” 105Vedi Paolo Ferro Luzzi, Assetto e disciplina del risparmio gestito, Testo di una Conferenza tenuta all’A.B.I. il 24 Aprile 1998; vedi anche Carbonetti, Dai valori mobiliari agli strumenti finanziari, in Rivista delle società 1996, pag. 1103; Salomone, Unità e molteplicità della nozione di valore mobiliare, Milano, 1995 pag. 111 106 Vedi Paolo Ferro-Luzzi, L’assetto e la disciplina del risparmio gestito, testo di una conferenza tenuta all’ABI il 24 Aprile 1998 107 Vedi sempre la sentenza della Cass., 426 del 15 gennaio del 2000 che ricostruisce gli interessi delle parti sottesi nel rapporto.

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disinvestimento o anche soltanto di esercizio di poteri connessi agli strumenti finanziari detenuti108

10. L’art. 96 del d.lgs.58/98 condiziona la possibilità di effettuare una sollecitazione all’investimento al rilascio di un giudizio non negativo da parte della società di revisione; la previsione di un tale obbligo è coerente rispetto all’importanza accordata dal legislatore ad un’informazione di bilancio chiara ed attendibile. La certificazione di bilancio è un istituto con forti connotati pubblicistici e si atteggia come strumento di valutazione del grado di attendibilità dell’informazione sulla quale il mercato è chiamato a compiere le proprie scelte di investimento. Se è vero, infatti, che il mercato “vive” di informazioni, e che i bilanci dell’emittente costituiscono una parte quanto mai preziosa di tale informazione, allora tanto più è importante impedire l’effettuazione di offerte nei casi in cui vi siano fondati sospetti di inattendibilità della rappresentazione dei fatti di gestione operata dagli amministratori. Un giudizio positivo da parte della società di revisione costituisce in effetti un presupposto sulla base del quale la probabilità che gli investitori siano tratti in inganno circa la situazione reale dell’emittente è molto elevata. In tali condizioni, il divieto di porre in essere operazioni di sollecitazione è pienamente giustificato sulla base di quei richiamati principi di tutela che sono alla base dell’intero impianto normativo del Testo Unico. Potrebbe comunque accadere che la società di revisione certifichi un bilancio pur non sussistendo i requisiti di certificabilità dello stesso; in queste ipotesi sarà ravvisabile una forma di responsabilità della società di revisione per i danni che abbia cagionato questo comportamento illegittimo. Del resto il fatto che la diligenza richiesta all’intermediario non comporti la verifica dei dati contenuti in un bilancio certificato deve far pensare ai profili responsabilistici derivanti dalla falsità di dati contenuti nel bilancio che vanno a inficiare il prospetto stesso al fine di evitare ingiustificate aree di privilegio; bisogna quindi vagliare con attenzione la posizione civilistica dei revisori e della società di revisione che attestano la veridicità del bilancio. Il ruolo, e la conseguente responsabilità, della società di revisione risulta ancora più amplificato giacché in numero crescente di casi, i prospetti informativi riproducono fedelmente la relazione di certificazione rilasciata dalla società di revisione Il problema della responsabilità va comunque affrontato non in termini generali, considerato che la dottrina ha già fatto notevoli passi aventi in merito109 arrivando peraltro a risultati più che soddisfacenti; ciò che invece conviene esaminare è se e in quale misura la pubblicazione del prospetto informativo assuma rilievo sul piano dei doveri e delle responsabilità dei revisori ai fini di un eventuale giudizio di addebito . Bisogna distinguere il caso della certificazione rilasciata in sede obbligatoria da quella rilasciata in sede volontaria110: nel primo caso non si ritiene che una responsabilità da prospetto autonoma possa configurarsi a carico dei revisori, infatti la responsabilità per revisione falsa o fuorviante è analiticamente disciplinata dallo stesso d.p.r.136/75111.

108 Vedi Angelici, Note in tema di informazione societaria, in AA. VV. La riforma delle società quotate - Ati del convegno di S. M. Pietra Ligure, 13 - 14 Giugno 1998 pag. 271 ss. 109 Vedi G. Partesotti, La società semplice iscritta nel registro delle imprese, in Giur. Comm.,1, pag.28 e ss.; vedi anche Monelli, Responsabilità delle società di revisione nella certificazione obbligatoria e volontaria dei bilanci, in Rivista delle Società 1979 pag 668 ss 110 Vedi Ferrarini in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss. 111 Vedi S.Fortunato, Le responsabilità professionali e legali nelle funzioni di revisore con particolare riguardo al colleggio sindacale in Riv. dei Dott. Comm. 1990 pag.256 ss.; vedi anche Ferrarini, La responsabilità da prospetto, Milano 1986 pag 299 ss. e più di recente in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss.; Portale, Tra responsabilità della banca e “ricommercializzazione del diritto commerciale, in Funzione bancaria, rischio e responsabilità della banca, a cura di Maccarone e Nigro, milano 1987 p. 266 ss

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Questo decreto costituisce un chiaro punto di riferimento sulla base del quale determinare gli obblighi della società di revisione e, correlativamente, la responsabilità per l’inadempimento o inesatto adempimento: per un verso vengono definiti i doveri inerenti l’attività di revisione e di certificazione, per altro verso vengono indicati vengono indicati taluni fondamentali criteri della responsabilità da certificazione mediante rinvio all’art. 2407 c.c. in tema di responsabilità dei sindaci. I danneggiati troveranno quindi la propria tutela sempre nell’ambito aquiliano ma direttamente nel D.P.R. 136/75 e non nella disciplina del prospetto informativo che è solo il veicolo dell’informazione viziata112. Diversa è l’ipotesi di certificazione volontaria poiché non si possono applicare analogicamente i precetti di cui al d.p.r. 136/75; in questi casi la certificazione viene richiesta alla società di revisione specificamente al fine di una sollecitazione all’investimento; i risparmiatori i finanziatori o i fornitori, quindi , concludono contratti e operazioni sulla base dell’affidamento riposto nel prospetto e nella certificazione rassicurante in cui trova fondamento. La tutela per la violazione degli obblighi dei revisori in questo caso è da ricercare direttamente nell’art.2043113. I revisori ponendo in essere un comportamento scorretto o non diligente cagionano un danno ingiusto poiché intaccano la “ricchezza” informativa attribuita ai risparmiatori dall’ordinamento, l’obbligo legale di veridicità del prospetto, infatti, avendo come scopo la protezione di determinati soggetti rispetto al comportamento di altri riveste sicuramente natura di norma attributiva. L’appropriazione illegittima di risorse accordate all’individuo da norme di questo tipo rappresenta, alla luce delle considerazioni fatte in precedenza una fattispecie tipica di responsabilità aquiliana e a carico dei revisori114. Resta da chiedersi se la responsabilità da prospetto così delineata gravi solo sulle società di revisione o anche i singoli revisori. La normativa del D.P.R. 136/75 disciplina analiticamente la responsabilità dei singoli revisori e degli amministratori nei casi di revisione obbligatoria. Nel caso di revisione volontaria non si può escludere che una forma di responsabilità dei singoli revisori non sia rintracciabile seguendo i principi di diritto comune e graduando opportunamente la responsabilità secondo il parametro della colpa. A ben vedere le persone che hanno sottoscritto la certificazione e i dipendenti che hanno effettuato il controllo contabile potranno essere considerati responsabili con una applicazione diretta dell’art.2395, quando la società di revisione sia una società di capitali115 e con un’applicazione analogica dell’art. 2281 quando la società di revisione abbia base personale116. Tale tipo di responsabilità è infatti una responsabilità di tipo extracontrattuale ricavabile nel caso di società di capitali in via diretta dall’art. 2395, visto che ai sensi del d.p.r. cit. chi sottoscrive la certificazione deve essere o un amministratore o un socio con poteri di

112 Vedi Monelli, Responsabilità delle società di revisione nella certificazione obbligatoria e volontaria dei bilanci, in Rivista delle Società 1979 pag 668 ss 113 Vedi Ferrarini La responsabilità da prospetto, in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss.; Rossi, Revisione contabile e certificazione obbligatoria, Milano 1985 pag.68; Colombo, Le violazioni in materia di bilancio: aspetti civilistici, in AA.VV. Il bilancio di esercizio, Milano 1978 114 Vedi Mario Barcellona, Strutture della responsabilità e ingiustizia del danno, in Europa e diritto privato, 2000 pag. 300 e ss; vedi anche Ferrarini, La responsabilità da prospetto, Milano 1986. pag.35 ss; vedi anche lo stesso autore in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss. 115 A sensi del d.p.r. cit. chi sottoscrive la certificazione deve essere o un amministratore o un socio con poteri di rappresentanza 116 Tutto ciò salvo che non si ritenga applicabile anche in caso di revisione volontaria l’art. 12 del D.P.R. 136/75

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rappresentanza; nel caso di società di persone la responsabilità dei singoli revisori potrebbe configurarsi con un applicazione analogica dell’art.2281 c.c.117

11. La Consob unitamente alle società di revisione, incaricate della certificazione di bilancio nelle società con azioni quotate, costituisce il frutto di una “legislazione di sostegno” nei confronti dei risparmiatori, tesa a garantire completezza e veridicità delle informazioni societarie per garantire agli stessi di compire scelte di investimento consapevoli e responsabili118. I controlli dell’organo di vigilanza hanno per oggetto la completezza e l’analiticità delle notizie e dei dati riportati nel documento, ed alla fondatezza degli eventuali giudizi di prognosi. Alla luce delle considerazioni fatte in precedenza è evidente che, “una volta accertato dagli atti che risultava la falsità di essenziali dati del prospetto, l'organo pubblico istituzionalmente preposto ad assicurare l'effettività di minimi standard informativi aveva la potestà legale di intervenire con iniziative istruttorie, integrative, repressive su operazioni che, prima facie, quel livello di veridica informazione non fornivano”119. Con ciò non si vuole affermare che la Consob è tenuta a garantire la completezza e la veridicità del prospetto informativo in assoluto; giova al riguardo ricordare che, nella specie la Suprema Corte ha rilevato che “ ex actis risultava (tanto emergendo dalla comunicazione effettuata dai promotori) la falsità di essenziali dati della prescritta comunicazione e della necessaria informazione pubblica (il prospetto)”. Non compete del resto alla Consob approvare le informazioni contenute nel prospetto né tantomeno valutare il merito dell’operazione cui il documento si riferisce120. Nonostante le migliori cure quindi nell’esercizio della vigilanza medesima, può, pertanto accadere che attraverso le maglie della vigilanza amministrativa passino documenti contenenti notizie false o dati incompleti. Tale evenienza rileverà ai fini di un giudizio di responsabilità per danni solo qualora la condotta della Consob nella propria attività sarà da considerarsi come illegittima e perciò ingiusta; ciò potrà accadere ad esempio quando la Consob autorizzi la pubblicazione di prospetti manifestamente contraddittori, non completi o in palese contrasto rispetto alle informazioni in possesso della stessa Commissione. Il controllo della Consob sul prospetto è, in effetti, piuttosto limitato e in ragione di ciò si è fino ad ora negata una responsabilità civile della Consob in merito al prospetto stesso, all’organismo di controllo sono affidate “funzioni volte ad assicurare l’osservanza di regole procedimentali e di standards informativi da parte di operatori e degli intermediari finanziari che intendono sollecitare il risparmio diffuso, in una prospettiva di sviluppo del mercato finanziario ed a tutela dell’interesse generale alla ordinata attuazione e trasparenza di quel settore (…). In tale prospettiva, la situazione soggettiva del privato ed, in particolare, del prodotto finanziario offerto al pubblico (…) trova, quindi, considerazione nell’ordinamento solo in maniera indiretta e a livello quindi di mero interesse qualificato” 121

117 Vedi G. Partesotti, La società semplice, cit. pag. 27; vedi anche Ferrarini in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 pag. 289 ss.e lo stesso autore La responsabilità da prospetto, cit. pag 145 ss.; Bonelli, Violazioni in tema di bilancio e responsabilità degli amministratori, in Giur. Comm., 1975,1, pag. 375; Colombo, Le violazioni in materia di bilancio: aspetti civilistici, in AA.VV. Il bilancio di esercizio, Milano 1978 118 Vedi per una trattazione approfondita: Piga, Modernizzazione dello stato: le istituzioni della finzione di controllo, Milano 1986 p. 36 ss. 119 Vedi Cass. 30312/2001 120 Vedi Ferrarini, op. ult. Cit. pag 190 121 Vedi Cass. Sez. un. Civ., 14 /1/1992 n.367 in Foro it., 1992, 1, pag.1421; vedi anche B.B.T.C. 1992 pag 393 con nota di Marzona.In questo caso gli attori investitori-risparmiatori assumono di aver ricevuto un danno attraverso la sottoscrizione di quote di una s.r.l. in un’operazione di sollecitazione al pubblico risparmio negativamente conclusasi a causa del dissesto delle società componenti. Tale operazione rientrando nel quadro delle fattispecie di sollecitazione all’investimento era stata preceduta dall’autorizzazione alla pubblicazione del prospetto da parte della Consob. Proprio sulla base della

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In altre parole alla domanda di risarcimento del danno si opporrebbe la situazione giuridica del convenuto che stante la natura pubblicistica non è tenuto al risarcimento dei danni derivanti da lesioni di interessi legittimi ma solo per violazione dei diritti soggettivi; l’azione per il risarcimento del danno ex 2043 sarebbe quindi esperibile solo se le norme violate dalla pubblica amministrazione accordino all’interesse individuale una tutela diretta e immediata, con l’esclusione di ogni interferenza da parte della pubblica amministrazione122. La suprema Corte in passato, e in particolare nella sentenza 367 del 14 Gennaio del 1992 si è pronunciata in questo senso affermando che la richiesta di risarcimento del danno per lesione di interessi legittimi non comporta l’improponibilità per difetto assoluto di giurisdizione, ma la reiezione nel merito per difetto del diritto della domanda proposta dal privato nei confronti della pubblica amministrazione. In realtà la giurisprudenza più recente123 e in particolare l’ultima pronuncia della Cassazione sembra accogliere la tesi da tempo prospettata in letteratura124 che il danno ingiusto non sia solo quello di violazione del diritto soggettivo, ammettendo così la riconducibilità dell’interesse legittimo nella fattispecie della responsabilità aquiliana. Ciò implica la possibilità di pervenire al risarcimento nel caso in cui l’attività illegittima della P.A. abbia causato un “sacrificio dell’interesse alla conservazione… (o all’acquisizione)… di una situazione di vantaggio” come puntualmente si osserva nella sentenza della Cassazione a sez. un. n.500 del 1999. Consegue, altresì la proponibilità di una domanda risarcitoria ex art. 2043 c.c. , davanti al giudice ordinario qualora la sussistenza di un danno ingiusto sia riferibile a una condotta (positiva od omissiva) della P.A. imputabile a dolo o colpa di quest’ultima125. Per accertare l’applicabilità della tutela aquiliana si dovrà quindi abbandonare considerazioni astratte e a priori per spostarsi sul piano concreto del danno ingiusto e del comportamento doloso o colposo della pubblica amministrazione, dove non ha rilevanza alcuna se la situazione di partenza sia di diritto soggettivo o di interesse legittimo né tantomeno che ci si riferisca norme di azione o relazione. Occorre, pertanto, individuare le norme attributive della sfera giuridica dell’individuo per ricostruire la situazione soggettiva protetta e i criteri di legittimazione per farla valere126. Più in particolare, con riguardo alla materia economico finanziaria, detto orientamento incide in primo luogo sul sindacato giudiziario avente ad oggetto la discrezionalità che caratterizza gli interventi delle autorità di settore e dunque sui poteri riconosciuti alle medesime dall’ordinamento; la lesione dell’interesse legittimo rilevante ai fini della risarcibilità del danno deve presentare una stretta correlazione con l’attività dell’organo di vigilanza.

funzione di controllo affidata alla Commissione si spiega il fatto che la domanda risarcitoria venga rivolta non nei confronti di soggetti privati proponenti peraltro ormai sottoposti a procedura fallimentare bensì nei confronti di alcuni funzionari e dipendenti della Consob e quindi per il rapporto organico contro la Consob stessa.: la responsabilità di quest’ultima sarebbe secondo gli attori determinata da “ un comportamento omissivo… casualmente connesso col danno subito aderendo all’operazione in questione”. 122 Vedi Cass. Sez. Un. 29 marzo 1989, n. 1531, Foro it., 1991,1, 3206, con osservazioni di Condemi; eTrib. Prato 13 Gennaio 1990, B.B.t.c. 1991, 2, 63 con Nota Camardi ; e la recentissima pronuncia del 6 marzo 2001 n. 3132 123 Vedi Cass. n° 500 del 1999 in B.b.t.c. 2000 con nota di Capriglione 124 Cfr. per quanto riguarda l’ingiustizia del danno Mario Barcellona, Strutture della responsabilità e ingiustizia del danno, in Europa e diritto privato, 2000 pag. 400 e ss.; per quanto riguarda la risarcibilità dei danni da interessi legittimi cfr. Cafagno, La tutela risarcitoria degli interessi legittimi, Milano 1996; Delfino Risarcimento dei danni per lesione di interessi legittimi:verso una soluzione sistematica in Dir.proc. amm.,1996 p.515; Busnelli, Lesione di interessi legittimi:dal muro di sbarramento alla rete di contenimento, in Danno e responsabilità,1997, p.269;Calmieri, Lesioni di interessi legittimi:la cassazione alle soglie di una svolta epocale, in B.b.t.c.,1997 p.60

125 Vedi Cass. 3132 del 6 Marzo 2001 126 Vedi M. Costantino, in Foro Amm., 1982, 1677; M. Santilli, Il diritto civile nello stato, Milano, 1985 pag. 173

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Conseguentemente deve escludersi che qualsivoglia azione degli organismi di controllo possa rilevare, sul piano delle concretezze, ai fini della determinazione di un danno. Per converso, denotano idoneità a causare possibili danni taluni provvedimenti (come l’autorizzazione alla pubblicazione del prospetto) che, per essere rivolti a specifici intermediari, finiscono col dispiegare effetti a carico dei soggetti che intrattengono legami giuridici ed economici con quegli intermediari. Il fatto che talune attività come la sollecitazione all’investimento siano soggette alla vigilanza statale crea una presunzione di affidabilità in capo al risparmiatore che inducono a una maggiore propensione verso l’investimento stesso; laddove si verifichi un comportamento dell’organo di Vigilanza negligente o comunque in violazione delle norme e dei regolamenti, il danno che ne deriva sarà sicuramente ingiusto e l’autorità di vigilanza sarà tenuta a risarcirlo. Con questo come già detto non si vuole affermare la responsabilità assoluta della Consob per aver autorizzato una pubblicazione di un prospetto non veritiero; il controllo sulla veridicità delle informazioni contenute nel prospetto e, eventualmente, sul merito economico dell’operazione stessa non è di competenza dell’autorità di vigilanza che non può in ogni caso essere considerata responsabile per tali vizi; tuttavia si dovrà affermare la responsabilità della commissione laddove le informazioni siano distintamente contraddittorie o laddove le violazioni da parte dei sollecitatori si appalesino come macroscopiche127e comunque diretta conseguenza di omissioni connesse alla funzione di vigilanza. Il controllo sul prospetto informativo non sembra infatti possa limitarsi a una verifica di mera conformità, dovendo garantire l’apparente attendibilità dell’informazione fornita, cioè la non contraddittorietà della stessa128. Per questi motivi si può ragionevolmente ammettere la tutela aquiliana nell’ipotesi in cui la Commissione abbia autorizzato la pubblicazione di fronte ad evidenti falsità risultanti dalla stessa documentazione prodotta, o non abbia badato a richiedere ulteriori documenti o a vietare l’esecuzione della stessa operazione, con conseguente danno per gli investitori129. La fondata preoccupazione che seguendo questa strada da un lato vi sia un fisiologico rallentamento nell’operatività dell’autorità di controllo e dall’altro si verifichi una spropositata proliferazione delle domande risarcitorie di risparmiatori delusi deve essere affrontata dagli interpreti esigendo una rigorosa prova del nesso di causalità tra il comportamento della Consob che deve essere rigorosamente qualificabile come ingiusto; si dovrà anche esigere rigorosa prova del danno subito dal cliente nonchè della colpa dell’autorità amministrativa; in questo modo si potranno selezionare i danni ingiusti meritevoli di tutela e i relativi responsabili dai danni economici che devono essere sopportati dal risparmiatore130. 12. La lettura in termini extracontrattuali deriva dalla più moderna impostazione del sistema della responsabilità civile per la tutela delle chances acquisitive che l’ordinamento ha ritenuto appropriabili dal danneggiato in sede attributiva131. In realtà un’adeguata comprensione di criteri generali attributivi dei sistemi giuridici moderni mostra che è fuorviante e riduttivo limitare alla tutela aquiliana la tutela dei soli diritti soggettivi: la tutela aquiliana costituisce il genus della responsabilità civile (senza il quale peraltro non avrebbero senso le stesse norme attributive) rispetto alla species della responsabilità contrattuale.

127 Proprio in questo senso si è ultimamente pronunciata la Suprema Corte con sentenza n. 3132 del 6 Marzo 2001 che ha ritenuto la Consob responsabile extracontrattualmente nel caso di un prospetto che palesemente conteneva false informazioni 128 Vedi in tal senso la relazione al parlamento del ministro del tesoro relativa alla relazione della Consob per l’anno 1987 in Giur. Comm. 1989,1, pag.422 129 Vedi contra Ferrarini in Trattato delle società per azioni, diretto da F. Colombo e G.B. Portale volume 10, 1993 e lo stesso autore in La responsabilità da prospetto cit. pag. 145 ss. 130 Vedi l.117/88 131 La sfera attributiva tuttavia non deve essere limitata alla tutela dei diritti soggettivi vedi su questo punto M. Barcellona, Strutture della responsabilità e “ingiustizia” del danno, in Europa e diritto Privato, 2000 pag. 401 ss.

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Tutto ciò che è attribuito dall’ordinamento è sicuramente rilevante sul piano aquiliano, ciò non significa che in determinate condizioni il rimedio risarcitorio possa trovare altre strade, forse meno tortuose in ambito contrattuale. La responsabilità da prospetto trova agevole collocazione in questo sistema della responsabilità civile: le norme di cui agli art.li 94 e ss. del D.lgs. 58/98 e agli art.li 3 e ss. del Reg. Consob 11971/99 hanno una funzione attributiva in quanto viene qualificata la condotta dell’intermediario come obbligatoria o permessa a protezione di un altro soggetto destinatario dell’attribuzione132. La responsabilità che l’ordinamento prepone a queste chances attributive non può essere che quella aquiliana anche laddove non entrino in gioco diritti soggettivi133. Si assiste quindi da un lato al un superamento dell’equazione dell’ingiustizia del danno e lesione dei diritti soggettivi per arrivare a profili di tutela extracontrattuale mettendo quindi in discussione lo stesso criterio disrcretivo della natura del diritto leso134; dall’altro si fa riferimento al rapporto obbligatorio come “struttura complessa” ampliando l’area della responsabilità contrattuale anche aldilà degli obblighi di prestazione135, fino a teorizzare la discussa figura degli obblighi di protezione degli interessi di terzi136. Ciò ha messo in crisi la tradizionale distinzione tra le aree dell’inadempimento e dell’illecito aquiliano137. La preferenza per una collocazione della figura nell’ambito dell’illecito extracontrattuale, come abbiamo visto, viene ispirata in particolare dall’esperienza germanica del “contratto tacito da informazioni”138. L’accoglimento di quest’opzione nel sistema italiano parte da una pretesa valutazione negativa circa la possibilità di far rientrare l’interesse sotteso all’operazione economica dell’informato nell’ambito dell’ingiustizia del danno139, che abbiamo visto essere il requisito centrale dell’illecito ai sensi dell’art. 2043 c.c. La collocazione nel campo extracontrattuale porta invece a un sistema più elastico di quello attuale: svincolata la tutela aquiliana dai diritti assoluti si può ricostruire il rapporto tra i soggetti del danno ex post sulla base del principio di correttezza, avvicinandosi peraltro alle stesse regole operative della responsabilità contrattuale. Il discrimen tra le due forme di responsabilità andrà quindi ricercato nell’ambito funzionale della circolazione della ricchezza: la responsabilità contrattuale si situa pertanto in un contesto modificativo-acquisitivo: è chiamata a realizzare il programma contrattuale che l’inadempimento avrebbe fatto mancare; la responsabilità extracontrattuale per contro tutela

132 Cfr. Castronovo, La nuova responsabilità civile. Regola e metafora, Milano 1991 pag. 53-54 e M. Barcellona, Strutture della responsabilità e “ingiustizia” del danno, in Europa e diritto Privato, 2000 pag. 401 ss. 133Vedi Giardina, L’attività di intermediazione mobiliare: profili di responsabilità contrattuale ed extracontrattuale in AA.VV., La vendita “porta a porta” di valori mobiliari, a cura di M. Besssone e F. Businelli, Milano 1992, pag. 170-171 134 Vedi Visentini, La tutela aquiliana delle posizioni contrattuali, in Contr. e Impresa, 1985 pag.651 ss.; Alpa –Bessone,Il problema dell’atipicità dell’illecito, Milano, 1977,2, pag.390 ss.; Barcellona, Strutture della responsabilità e “ingiustizia” del danno, in Europa e diritto Privato, 2000 pag. 401 ss. 135 Vedi Castronovo, il diritto civile nella legislazione nuova: la legge sull’intermediazione momobiliari in B.b.t.c. 1993 pag. 300 ss. 136 Vedi Canaris, Norme di protezione obblighi di traffico e doveri di prestazione, in Riv. Cr. Di Dir. Priv. 1983, pag. 793 ss.; Vedi sempre Castronovo, voce Obblighi di protezione, in Enc. Giur. It., 21,R oma, 1990 137 N.B.: due diversi orientamenti dottrinali partono da comuni esigenze di politica del diritto tendenti ad ampliare la tutela individuale e le divergenti conclusioni emergono con chiarezza nel caso di vizio informativo 138 Vedi W. Lorenz, Das Problem der Haftung, Munchen 1973 pag. 575 ss. 139 Vedi Mirabile, Responsabilità aquiliana della banca per divulgazione di false o errate informazioni, in B.b.t.c. 1990, 1, pag.401 ss.; Bianca, Diritto Civile, V, La responsabilità, 1994 pag. 615ss.

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situazioni conservative (e non è perciò limitata alla tutela dei diritti soggettivi): fa si che la ricchezza rimanga laddove si trovi o sia stata collocata con i meccanismi previsti dall’ordinamento, evitando in questo modo una circolazione non legittima della stessa140. In questo modo la fattispecie dell’illecito di cui all’art.2043 c.c. è sì, la lesione di una situazione soggettiva protetta da una norma, ma quale conseguenza di un’attività contraria alla diligenza dovuta. Il sistema così delineato, grazie alla sua elasticità ci permette di estendere la tutela risarcitoria anche quando soggetto attivo della condotta lesiva è la pubblica amministrazione. La violazione dei principi di legalità, imparzialità e buon andamento, è già serio indizio di un comportamento rilevante ai fini dell’applicabilità dell’art.2043 c.c. se da tale comportamento sia derivato un danno a un privato; questo dimostra la centralità del ruolo dell’ingiustizia del danno a prescindere dalla qualificazione giuridica dell’agente141 La tendenza a inquadrare in questi termini l’ingiustizia del danno sembra trovare conferma oltre che nella normativa del mercato finanziario anche in altre recenti previsioni normative. L’art. 5 1°co. Del D.P.R. 1988 n. 224 sulla responsabilità del produttore comprende tra le circostanze per valutare la difettosità del prodotto, “l’uso al quale il prodotto può essere ragionevolmente destinato e i comportamenti che in relazione ad esso, si possono ragionevolmente attendere”, introducendo così un criterio relazionale di affidamento142. E’ stato anche ritenuto che la recente legge sul trattamento dei dati personali, la n. 675/96, prevede un criterio simile per valutare la risarcibilità dei danni non patrimoniali conseguente al trattamento illecito dei dati143

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140 Vedi Mario Barcellona, Strutture della responsabilità e ingiustizia del danno, in Europa e diritto privato, 2000 pag. 400 ss; F.D. Busnelli Itinerari europei nella terra di nessuno tra contratto e fatto illecito: la responsabilità per informazioni inesatte, in Cont. e Imp. 1991 pag.539 ss. 141 Vedi Cass. Sez. un. 500/99 in B.b.t.c., 2000 con nota di Capriglione pag. 26 ss. e Cass. 3132 del 6 Marzo 2001 142 Vedi F.D. Busnelli Itinerari europei nella terra di nessuno tra contratto e fatto illecito: la responsabilità per informazioni inesatte, in Cont. e Imp. 1991 pag.539 ss. 143 L’art. 9 lett. a della legge 675/96 prevede che i dati personali devono essere “trattati in modo lecito e secondo correttezza” e Busnelli in Danno e responsabilità civile, Milano, 1997, pag. 165