Non solo credito bancario: l’opportunità Minibond · – maggiore costo e minore disponibilità...

R.Bertelli – D.Bray

Non solo credito bancario: l’opportunità Minibond

3 dicembre 2013

Ruggero BertelliProfessore Associato dell’Università di SienaDocente di Gestione dei Rischi di Credito

Ringrazio il Dott. Davide Bray, coautore di questa presentazione


Mercato dei capitali e sviluppo

dell’economia

Localizzazione delle medie imprese industriali italiane nel 2011 (ultimo censimento)


• Le Banche devono contenere l’erogazione dei prestiti alle Imprese a causa di – maggiori vincoli nell’uso del bilancio per effetto di Basilea 3;– aumento del costo del capitale;– maggiore selettività negli affidamenti; e – maggiore costo e minore disponibilità di adeguato funding.

• Funding Gap delle Banche: in aprile i prestiti alla clientela (P.A. + Imprese + Famiglie) ammontavano a € 1.907 mld vs. una raccolta da clientela di €1.760 mld*.

• Secondo Prometeia tra la domanda e l’offerta di credito ci sarà nei prossimi tre anni un gap di almeno € 90 mld.

• Le imprese manifatturiere dovranno fare nuovi investimenti per almeno €150 mld mentre i flussi di nuovo credito bancario alle imprese nello stesso periodo difficilmente saranno superiori a € 60 mld.

La Contrazione degli Impieghi


Il Funding Gap

Fonte: Banca d’Italia, Rapporto sulla stabilità finanziaria, n. 4


L’Accesso al Credito delle Imprese

Fonte: Banca d’Italia, Rapporto sulla stabilità finanziaria, n. 5


Il Credito delle Imprese

Fonte: Assogestioni, L’industria del risparmio gestito ed il finanziamento delle PMI, giugno 2013

R.Bertelli – D.Bray 8

Chi Finanzia lo Sviluppo dell’Economia?• Il volume degli impieghi bancari alle imprese non finanziarie continua a registrare una

dinamica negativa, con un calo dalla fine del 2011 di ca. € 60 mld• Alternativamente al credito bancario le imprese possono finanziarsi direttamente sul

mercato mediante l’emissione di obbligazioni• Tuttavia la percentuale delle emissioni obbligazionarie sul totale dei debiti finanziari

delle imprese in Italia rimane molto bassa a confronto con gli altri Paesi del G‐8

• Prima del «Decreto Sviluppo» l’emissione di obbligazioni da parte delle imprese in Italia era riservata di fatto alle sole società quotate in Borsa, poichè le emissioni delle società non quotate erano soggette a penalizzazioni fiscali che non le rendevano convenienti né per gli emittenti né per gli investitori

• Lo stock di obbligazioni corporate italiane esistente oggi sul mercato – pari a ca. €110 miliardi – risulta emesso quasi totalmente dai grandi gruppi industriali

(fonte: Elaborazione su dati Relazione Annuale Banca d’Italia 2013)


Il Mercato Attuale dei Corp. Bond in Italia

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Italian Corporate Bonds (single B rating)


Quale Prospettiva per i Minibond?

• «Si ha l’impressione che la stampa e il governo illudano il mondo delle PMI nel dichiarare che i minibond siano una concreta alternativa al credito bancario» da un blog finanziario, Febbraio 2013.

• «I'm increasingly in the camp of those who reckon we're at the start of a major shift in bond market activity as we move towards a more heavily disintermediated funding model… I sense a revolution in the making. The mid‐market is coming. Prepare for change» Keith Mullin, Editor IFR, April 2013.


• Commissione Europea : «Nell'ambito della revisione della direttiva Mifid, proporremo misure per rendere possibile il finanziamento delle PMI non solo tramite il mercato azionario, ma anche attraverso quello obbligazionario…Va incoraggiata la presenza di adeguati intermediari finanziari sul territorio». (A.Tajani, Piano d’Azione per «Imprenditorialità 2020»)

• Banca d’Italia : «Le difficoltà nel finanziamento delle imprese devono stimolare una riflessione sull’assetto complessivo del sistema finanziario italiano, sullo scarso sviluppo dei mercati obbligazionari e azionari e sulla conseguente eccessiva dipendenza delle imprese dai prestiti bancari. Tale assetto riflette in parte la riluttanza ad aprirsi delle aziende italiane. Ma le banche non hanno spinto a sufficienza le imprese ad avvicinarsi ai mercati». (I.Visco, Considerazioni Finali del Governatore, 2013)

• Consob : «Lo sviluppo di un mercato efficiente di corporate bond potrebbe consentire alle imprese di soddisfare le proprie necessità di finanziamento e darebbe loro modo di incamminarsi su un percorso di ‘acclimatamento’ all’ambiente tecnico‐regolamentare della finanza mobiliare, che ne potrebbe poi facilitare la quotazione azionaria in Borsa» (G.Vegas, Incontro Annuale, 2013).

• Borsa : «Con questa iniziativa riteniamo di poter svolgere un ruolo importante nel processo di conversione delle fonti di finanziamento delle aziende dal canale tradizionale bancario a quello delle emissioni di strumenti di debito in atto in tutta Europa». (P.Poletto, Comunicato Stampa per il lancio di ExtraMOT PRO)

La Posizione dei Policy Maker…


• Assogestioni: «Nella stessa direzione [di riattivare i canali ostruiti del credito alle piccole e medie imprese] va anche il progetto di Assogestioni di introdurre nel portafoglio dei fondi d'investimento aperti una quota di investimenti più illiquidi tradizionalmente destinati a fondi chiusi. In questo contesto, in pratica, i gestori acquisterebbero i minibond emessi dalle Pmi che verrebbero gestiti in un ottica di medio lungo periodo». (D.Siniscalco, Conferenza‐stampa per la presentazione del memorandum d’intesa «PiùBorsa»)

• Confindustia: «Bisognerà puntare con vigore allo sviluppo di canali alternativi al credito bancario e al rafforzamento patrimoniale interrotto dalla crisi. Questo richiederà il rilancio del mercato dei capitali e la piena consapevolezza delle imprese, che nel cammino verso la ripresa non potranno prescindere dal rafforzamento della propria struttura patrimoniale». (G.Squizi, Intervento all’Assemblea di Confindustria 2013)

…e di alcune Associazioni di Categoria


Posizione recente del GovernoFlavio Zanonato, ha anticipato come il decreto legge che sarà emanato dal prossimo Consiglio dei Ministri conterrà misure di ulteriore liberalizzazione delle emissioni obbligazionarie. Il ddl di prossima emanazione ha l'obiettivo di :‐ ampliare la platea di emittenti‐ ridurre i costi di emissione e sviluppare un settore finanziario specializzato, moderno e indipendente, creando così le condizioni per indirizzare parte del risparmio nazionale di lungo periodo verso l'impiego produttivo e per catturare l'interesse degli investitori qualificati internazionaliL’obiettivo è quello di favorire l’accesso delle piccole e medie imprese al mercato dei capitali.

Intervento presso l’ABI, 28/11/13 Convegno Credito al credito


I «MINIBOND»: nuovo canale di finanziamento per le imprese



Novità del «Decreto Sviluppo»: i Minibond

• Il «Decreto‐Sviluppo» n. 83 del 22/6/2012, convertito in legge e ulteriormente modificato dal «Decreto‐Sviluppo bis», prevede una serie di norme per incentivare in particolare le PMI all’emissione di strumenti di finanziamento (ribattezzati «Minibond») che includono:

– le cambiali finanziarie– le obbligazioni – le obbligazioni partecipative

• La produzione normativa sul tema si può considerare completa ed immediatamente esecutiva in quanto non sono richiesti decreti di attuazione

• In sintesi le società non quotate hanno adesso l’opportunità di accedere al mercato dei capitali con lo stesso trattamento normativo prima riservato ai c.d. Grandi Emittenti (cioè banche, società con azioni negoziate sui mercati e enti pubblici economici)

– Sono escluse da questa normativa le microimprese, cioè le società con < 10 dipendenti e < € 2 m di fatturato


Vantaggi e Requisiti• I vantaggi previsti dal Decreto Sviluppo sono di tipo

– normativo » sono introdotte alcune facilitazioni come per es. una maggiore flessibilità temporale e la

possibilità di dematerializzazione per le cambiali finanziarie

• Per l’emissione delle cambiali finanziarie da parte di società non quotate la normativa prevede inoltre alcuni requisiti a tutela degli investitori :

– nomina di uno Sponsor (non occorre se l’emittente è una Grande Impresa)– certificazione dell’ultimo bilancio dell’emittente– collocamento e circolazione esclusivamente presso Investitori Professionali non

soci dell’emittente

» sono eliminati alcuni vincoli come per es. il limite quantitativo per le obbligazioni (art. 2412 cod.civ.) pari a due volte il capitale sociale più riserva legale più riserve disponibili

– fiscale a favore delle imprese emittenti» gli interessi pagati sulle obbligazioni e sulle cambiali finanziarie sono

fiscalmente deducibili nei limiti generali dell’art. 96 TUIR

– fiscale a favore degli investitori » gli interessi corrisposti sulle obbligazioni e sulle cambiali finanziarie

sono esenti dalla ritenuta alla fonte

anche se emesse da società non quotate, a condizione che questi Strumenti siano quotati su Mercati Regolamentati o SMN (vd. anche Circol. Ag. Entrate 4/E del 6/3/2013)


Decreto‐Sviluppo e Mercato dei Bond• Il Decreto‐Sviluppo del giugno 2012 ha dunque liberalizzato l’emissione di

obbligazioni e di cambiali finanziarie e ha creato i presupposti per il finanziamento delle Imprese da parte del risparmio privato attraverso il mercato

• A un anno e mezzo di distanza molti commentatori hanno stilato un bilancio negativo di questa legge perché ci sono state poche emissioni da parte di PMI

• Occorre però ricordare che il mercato dei corporate bond non è «One‐Size‐Fits‐All»: ogni emissione si rivolge a una determinata base di investitori a seconda dell’importo, della modalità di collocamento, della liquidità, etc.

Importo Modalità di Collocamento Liquidità Principali Investitori

> €200 M Pubblico mediante Consorzio (come per Eurobond)

Sì Banche d’Investimento, Banche Commerciali, OICR, Assicurazioni, SIM, Privati

> €25 M Private Placement (vd. anche US$ PP)

Bassa Assicurazioni, Fondi Pensione, Fondazioni

< €25 M Private Placement No Fondi Chiusi (Credit Fund)


Vantaggi / Svantaggi per l’Impresa

Diversificazione delle fonti di provvista Scadenza più a lungo termine Concessione del prestito basata sulle previsioni di cash‐flow X Modalità di rimborso meno flessibiliX Tempi di negoziazione più lunghiX Maggiore disclosure di dati finanziari= Inserimento di Covenant (per es. limiti a indebitamento, pagamento dividendi,

cessione di asset)= Necessità di quotazione su Borsa/SMN per benefici fiscali = Pricing : basato solo su analisi rischio/rendimento vs. influenzato anche da fattori

quali gli aspetti relazionali, le garanzie personali dell’imprenditore, la revocabilità, etc.


Mutuo Bancario ObbligazioneChi finanzia Banche Investitori Istituzionali (compagnie di

assicurazione, fondi pensione,fondazioni, fondi comuni, gestioni patrimoniali ), imprese di grandi dimensioni, fondi di origine pubblica e grandi investitori privati

Scadenza Medio/Lungo TermineModalità del Rimborso Predeterminate oppure flessibili (nel caso

di linea “revolving”)Predeterminate

Criteri di valutazione del Debitore Solidità patrimoniale, profittabilità, flussi di cassaAspetti qualitativi basati sulla relazione di lungo termine

Aspetti qualitativi basati sulle caratteristiche dell’impresa. Aspetti quantitativi basati sull’andamento prospettico (business plan)

Garanzia reale Prevalentemente richiesta Prevalentemente non richiestaTasso d’interesse Dipendente principalmente da : costo del

capitale e della liquidità per la Banca, valutazione di credito dell’Emittente, competitività del mercato bancario, relazione, accesso a business collaterale

Dipendente principalmente da : rating dell’Emittente, condizioni del mercato secondario, liquidità dell’emissione

Altri Costi Spese di istruttoria per la pratica di fido Commissione di Advisory (nel caso di utilizzo di un Advisor)Costi legati all’Ammissione alla Negoziazione

Modalità di Collocamento Operazione bilateraleoppure, nel caso di più FinanziatoriOperazione “in pool”

Private Placementoppure, nel caso di Emissioni PubblicheConsorzio di Garanzia e Collocamento

Pubblicità delle Condizioni dell’Operazione

No Sì

Rating Esterno No OpportunoCaratteristiche della Documentazione Presenza di Covenant, cioè di clausole di tutela della posizione di rischio dei Finanziatori,

generalmente più stringenti nel caso dell’ Obbligazione a causa dell’assenza di garanzie reali

Tempi di Negoziazione Dipendenti della complessità dell’operazione, generalmente più lunghi nel caso dell’ Obbligazione

Segnalazione in Centrale Rischi Si NoIndicazione dell’affidabilità dell’impresa Bassa, per via della confidenzialità mantenuta

dalla BancaElevata, per via della pubblicità dell’emissione sul primario e successiva ammissione alla Negoziazione

Mutuo

bancario

vs «

Minibon

d»


Data Emittente Rating Importo€m

Durataanni

Coupon

9-Nov-2012 Guala B/B1 275 7 Eur + 5.375%

15-Gen-2013 Cerved B/B2 250 6 Eur + 5.375%

15-Gen-2013 Cerved B/B2 300 7 6.375%

15-Gen-2013 Cerved CCC+/B3 230 8 8%

10-Nov-2012 Rottapharm BB-/Ba3 400 7 6.125%

1-Feb-2013 Zobele B- 180 6 7.875%

12-Feb-2013 Mercedes F.S. A3 150 2.5 Eur + 0.60%

15-Mag-2013 Team System/Titan B/B2 300 7 7.375%

30-Apr2013 Wind BB-/Ba3 150 6 Eur + 5.25%

30-Mag-2013 Sisal B/B1 275 5 7,25%

1‐Ago‐2013 Salini BB‐ 400 5 6,125%

26‐Lug‐2013 Gamenet B+/B1 200 5 7,25%

27‐Lug‐2013 ManutenCoop B+/B2 425 7 8,25%

15‐Nov‐2013 Marcolin B‐/B2 188 5 8,5%

8-Apr-2013 Buscaini n.r. 10 5 7%

16-Mag-2013 CAAR n.r. 3 5 amort 6,5%

3-Giu-2013 Fide n.r. 3 3 Eur + 2,75%

30‐ Set‐2013 Filca Soc. Coop. BBB+ (Crif) 9 6 amort 6%

7‐Nov‐2013 Grafiche Mazzucchelli n.r. 2 6 8%

15‐Nov‐2013 Mille Uno Bingo n.r. 9 5 amort Eur 3 m +5,60%

Emissioni «Minibon

d»


Chi emetterà i Minibond?



Potenziale Numero di Emittenti• Il Ministero per lo Sviluppo Economico nella relazione di accompagnamento al Decreto‐Sviluppo ha indicato il

campione MB – Unioncamere sulle Medie Imprese Industriali italiane come rappresentativo delle società beneficiarie del Decreto.

• E’ stato previsto che nell’arco di tre anni facciano ricorso ad emissioni di bond ca. 650 imprese medie per un volume totale di poco più di € 20 mld.

• Nell’analisi sulle Medie Imprese applicando alle 3.220 imprese censite il modello R&S – Unioncamere per lo scoring delle PMI il 58% è risultato avere una situazione finanziaria «solida» ed è stato valutato «investmentgrade».

• l’universo include 3.220 aziende manufatturiere che nel 2009:

avevano un numero di dipendenti compreso tra 50 e 499;

avevano un fatturato compreso tra € 15 mio e € 330 mio;

non facevano parte né di grandi gruppi né di gruppi esteri.

• La probabilità media di default (PD) di questo campione è stata stimata pari a 1,1% (corrispondente in via approssimata ad una valutazione BB).

Fonte: MB – UC : Le Medie Imprese Industriali Italiane (2000-2009), 2012

Imprese Solide Intermedie Problematiche58,4% 33,9% 7,7%


• Crif – Agenzia di rating specializzata sulle PMI – ha effettuato nel 2012 uno studio sulla distribuzione per classi di rating delle imprese private italiane secondo il quale ca. 2.500 aziende con fatturato superiore a € 50 mio sono considerabili «Top Performer».– Top Performer : Rating CRIF compreso tra A1 e A4, caratterizzate

da un’ottima situazione di equilibrio finanziario e rischio di default molto contenuto, adatte per accedere al mercato dei capitali.

Potenziale Dimensione del Mercato

Fonte : CRIF Rating Agency: Distribuzione per classe di rating delle imprese non finanziarie con fatturato superiore a € 5 mio


22 114 243947

4871

7513

13045

83527398

4280

2404

974 7801235

A1.1 A1.2 A1.3 A2.1 A2.2 A3.1 B1.1 B1.2 B2.1 B2.2 C1.1 C1.2 C2.1 nd

Nota: in caso di assenza del Cerved Group Rating, si considera il Cerved Group Score;

Fonte: Cerved Group, Esiste un mercato per i Minibond in Italia? La fotografia delle società non quotate, Ottobre 2013

Oltre 52.000 società Oltre 35.000 società investment grade

Società con ricavi >5 mil per Cerved Group Rating

Potenziale Dimensione del Mercato


Considerazioni sul Merito Creditizio (1)• Abbiamo applicato un modello a la Merton – KMV al campione MB sulle Principali

Società italiane (sezione del campione: fatturato € 50mio‐€ 1mld).• Escludendo le imprese con rapporto Debiti/Patrimonio pari a zero e negativo, la PD

media delle 1970 imprese risultanti è pari all’1,08% (2,4% in ipotesi di stress, caratterizzato da un raddoppio della volatilità del rendimento dell’attivo).

• Secondo i dati di lungo periodo delle tre maggiori agenzie di rating la classe BB sembra mediamente appropriata.

• Per le classi BB+ BB e BB‐ (o analoghe) le PD annuali risultano– 0,63%; 0,86% e 1,42% (1996 ‐ 2011 Default, Transition, and Recovery: 2011 Annual Global

Corporate Default Study And Rating Transitions, S&P)– 0,63%; 0,73% e 1,67% (Annual Default Study: Corporate Default and Recovery Rates, 1920‐

2011, Moody’s)– 0,98%; 0,86% e 1,32% (dati di Fitch 1990 – 2012 in Fitch Ratings Global Corporate Finance

2012 Transition and Default Study

• Infine secondo gli studi di KMV la categoria BB ha una PD media di 0,75%.


• Abbiamo ordinato le imprese per «stato di salute» utilizzando due indicatori chiave: MON/FATT e DF/PN e poi abbiamo tagliato la distribuzione seguendo le indicazioni di MB – Unioncamere (58% di solide e 7% di problematiche).

• Le caratteristiche strutturali delle imprese nelle tre fasce sono riassunte in questa tabella:

Considerazioni sul Merito Creditizio (2)

NB: le imprese problematiche hanno una PD massima del 25%


Considerazioni sul Merito Creditizio (3)Alcuni indici sulle Medie Imprese Industriali Italiane 2011 (Mediobanca)*

*) Dipendenti tra 50 e 499 unità; fatturato tra 15 e 330 milioni di euro

2007 2008 2009 2010 20111) DEB. FIN. / PN 0,87 0,75 0,67 0,63 0,632) MOL/PRODUZ 8,8% 7,9% 8,3% 8,2% 7,9%3) DEB FIN / MOL 2,6 3,1 3,3 2,9 2,94) LIQUITY RATIO 1,3 1,3 1,3 1,4 1,35) ONERI FIN / PRODUZ 2,0% 2,2% 1,8% 1,3% 1,3%

Sulla base di un nostro modello di rating «bilancistico» , la media delle imprese del campione è classificata «B»

Qualità RatingOttima ABuona BSufficiente CInsufficiente DScarsa E


Mercato primario e mercato

secondario per le PMI



E’ un periodo d’oro per

gli emittenti di Corporate Bond

EMEA = Europe, Middle East, Africa


High-yield bonds

An appetite for junk

Companies have taken advantage of investors’ growing willingness to buy speculative bondsThe Economist, Oct 19th 2013

Ci sono capitali che in cerca di rendimento trovano conveniente investire in Corporate Bonds.

Ma non fatevi chiamare Junk (o più elegantemente, speculative)!Il mercato finanziario è spietato ed ha un linguaggio fastidioso con il quale si può convivere … traendone beneficio.


Il Mercato primario

L’emissione di minibond si traducenell’effettivo finanziamento per l’impresaquando avviene la sua sottoscrizione daparte dei soggetti interessati. Si tratta delcosiddetto “mercato primario”.

I minibond possono essere sottoscritti soloda investitori istituzionali (compagnie diassicurazione, fondi pensione, fondazioni,fondi comuni, gestioni patrimoniali),imprese di grandi dimensioni, fondi diorigine pubblica e grandi investitori privati.Si tratta di soggetti che sono in grado divalutare il rischio di credito, di costruireportafogli diversificati e di scegliererazionalmente tra alternative diinvestimento sul mercato.


1. Effetto diversificazione del portafoglio2. Favorevole rapporto tra rendimento e rischio

Perché un investitore istituzionale dovrebbe sottoscrivere un minibond?

1. Canalizzare risorse finanziarie degli italiani verso investimenti in imprese italiane

2. Contribuire allo sviluppo economico del Paese

A condizione che ci sia

Bisogna mettere l’investitore istituzionale in grado di valutare questi aspetti diportafoglio, perché possa effettuare razionalmente la scelta e favorire l’investimentoin Minibond rispetto ad investimenti alternativi


1. Le PMI italiane sono capaci di pagare un adeguato tasso di interesse su risorse disponibili a lungo termine.

2. Gli investitori istituzionali devono essere capaci di costruire portafogli di qualità e ben diversificati.

3. Ad emettere i Minibond, soprattutto inizialmente, deve essere “la crema” delle PMI italiane. Società dal nome sconosciuto, poco presenti sulla stampa o in televisione, di dimensioni non grandi, ma leader del loro settore, spesso ottime esportatrici di tecnologia italiana.

Il Mercato primario

Intervista a Ruggero Bertelli, Rischi e opportunità dei Minibond, Il Sole‐24 Ore, 20 marzo 2013


Le regole del gioco• Occorre prevedere opportuni canali di accesso dell’impresa emittente ai

potenziali investitori (normalmente sono gli advisor a curare sistematicamente questo aspetto);

• è indispensabile fornire ai potenziali investitori informazioni sull’impresa, sulle sue esigenze finanziarie e sulla evoluzione del business in modo trasparente e standardizzato, seguendo le prassi del mercato dei capitali;

• è necessario configurare la struttura dell’obbligazione in modo tale che essa sia correttamente e rapidamente valutabile dal potenziale investitore (standardizzazione delle caratteristiche dell’emissione);

• occorre tener conto che la liquidità dell’emissione sarà limitata. E’ necessario prevedere un opportuno “premio di liquidità” (un tasso più alto di una analoga emissione liquida);

• è molto gradita dall’investitore una valutazione sintetica di affidabilità fornita da una agenzia di rating.


I tassi di emissioneTassi sul mercato

dei capitali

Premio di illiquidità

Mercato deiprestiti bancari

Mercato deicapitali

Tassi di emissione

minimi Minibond

Valutazione rating locale

Rating Ufficiale titoli

quotati

Valutazione idiosincratica

Tasso di emissione

Trattativa, covenants, garanzie, specificitàdell’emittente.


DURATION *** MATURITY BBB3 BB BB- ITA GOV

2,92 3 1,82 2,74 4,10 2,11

4,67 5 2,57 3,50 5,07 2,80

6,22 7 3,24 4,17 5,68 3,33

8,19 10 4,08 4,99 6,16 3,89

DURATION *** MATURITY BBB3 BB BB- ITA GOV

2,92 3 1,82 2,74 4,10 2,11

3,81 5 2,20 3,13 4,63 2,56

4,64 7 2,56 3,49 5,05 2,80

5,77 10 3,06 3,98 5,52 3,30

OBBLIGAZIONI BULLET*

OBBLIGAZIONI AMORTISING**

* Obbligazioni con cedola annuale e rimborso unico alla scadenza, emissione alla pari** Le obbligazioni amortising iniziano il periodo di ammortamento a partire dal terzo anno a quote capitali costanti, cedola annuale, emissione alla pari**** La duration (espressa in anni e frazioni di anno) è riferita alle obbligazioni con rating BB

TASSI DEL MERCATO DEI CAPITALI – 30/10/2013

Occorre aggiungere un «PREMIO DI ILLIQUIDITA’» e … … NEGOZIARE

APPLICAZIONE SU ALCUNE IMPRESE PRESENTI IN AULA


CHE COSA SIGNIFICA «NEGOZIARE» SUL MERCATO DEI CAPITALI

Significa predisporre tutti i dati, i documenti, le informazioni necessari per la perfetta comprensione dello «stato di salute» della società da parte del potenziale sottoscrittore.La negoziazione è in sostanza uno scambio di informazioni.A che cosa serve il prestito richiesto?Quali sono le sue caratteristiche necessarie per il raggiungimento dell’obiettivo?


• Costi Legali (Negoziazione Regolamento del prestito) • Certificazione del bilancio • Quotazione (Monte Titoli, Borsa)• Funzione di Paying Agent (Banca di relazione?)• Rating (eventuale, sollicited/unsollicited)• Advisory (Memorandum di Offerta)

I costi legati all’emissione


I costi legati all’emissioneCOSTI ACCESSORI MBCapitale € 10.000.000 Legal (Negoziaz Docs / Due Dilig) € 7.000 RATING Unsollicited € 3.000 Listing ExtraMot (post 2013) € 2.500 MonteT una‐tantum € 450 Advisory (Strutturazione, Doc Ammissione, etc) € 40.000 Totale up front € 52.950 All‐in up‐front % 0,53%Cerificazione bilancio p.a. € 12.000 MonteT p.a. € 1.500 Paying Agent p.a. € 1.000 Running cost € 14.500 Running cost % 0,15%Anni 3 All‐in p.a. con certicazione % 0,32%All‐in p.a. senza certicazione % 0,20%

NB: pur trattandosi di una «ragionevole stima» i costi effettivi possono risultare molto diversi.


Il mercato secondario1. Lo sviluppo del mercato primario è la indispensabile

premessa per il funzionamento del mercato secondario. I minibond sono oggetto di quotazione sul mercato. Essi potranno essere scambiati sul mercato secondario dopo l’emissione.

2. E’ un vantaggio sia per l’investitore che per l’emittente:• per l’investitore, perché rende liquida (ossia smobilizzabile) una

posizione altrimenti detenuta inesorabilmente fino a scadenza (e ciò ne riduce il profilo di rischio e dunque il rendimento richiesto);

• per l’emittente, che vedrà una maggiore domanda di titoli sul primario (maggiori finanziamenti) a costi più bassi (si annulla il premio di liquidità).


Andamento degli spreadChe cosa accade sul mercato secondario?Quali sono gli effetti per l’emittente e per l’investitore?


Il ruolo dei «Credit Funds»



Criticità e Driver dei Minibond• Le emissioni di dimensione molto piccola (cioè di € 5‐10 mln) presentano :

– criticità che le rendono meno appetibili agli investitori istituzionali tradizionali

ma anche..– «driver» adatti a una tipologia di investitori che stanno iniziando a diffondersi anche in

Italia: i Credit Funds

CRITICITA’ Assenza di rating di S&P / Moody’s / Fitch

Scarsa liquidità dell’emissione

Impresa con dimensione di fatturato limitata

Necessità di analisi creditizia approfondita e attenta ai fattori andamentali

Assenza di benchmark di riferimento per l’asset class

DRIVER Possibilità di rating da Agenzie nazionali

specializzate su PMI (Cerved/CRIF)

Investimento con una logica di lungo termine e un premio di rendimento adeguato

In molti casi un ottimo profilo creditizio basato su brand, export e leadership di mercato

Uso di modelli di credito sofisticati / Advisor

Accesso ad una nuova asset class finora riservata alle banche


Alcuni Credit Funds Annunciati• Muzinich : Italian Opportunities Fund

– dimensione del Fondo : € 200 m – società target : # 20– scadenza bond : 7-10 anni– fatturato società target : fino a € 500 mio

• Tenax Capital : Tenax Credit Opportunities Fund– primo Fondo non armonizzato di diritto irlandese specializzato nel credito alle PMI autorizzato

da Bankit alla distribuzione in Italia

• PPI Sgr / Prader Bank : Fondo Euregio Minibond • Riello Investment Partners SGR : Fondo Impresa Italia

– dimensione del Fondo : € 150 m – fatturato società target : € 15-150 m

• Mediobanca / Duemme SGR– dimensione del Fondo : € 100 m

• MPS / Finint– dimensione del Fondo : € 150 m– società target : # 50– scadenza bond : 7 anni


Caratteristiche di un Fondo Minibond : Euregio• Forma Giuridica : Fondo comune di investimento mobiliare di diritto italiano di tipo

chiuso e riservato a Investitori Qualificati• Oggetto : Investimento in un Portafoglio di Obbligazioni Ordinarie, Cambiali

Finanziarie e Obbligazioni Partecipative emesse prevalentemente da imprese localizzate in Trentino Alto Adige

• Finalità : Incentivare le PMI locali a raccogliere capitale di debito mediante l’emissione di Strumenti Finanziari

• Obiettivo della Gestione: Generazione di reddito e apprezzamento del valore capitale del Portafoglio nel medio lungo periodo

• Ammontare Totale : € 100 M attualmente in fase di raccolta (First Closing : € 50 M)• Importo Minimo di Sottoscrizione : € 250 k• Scadenza Finale del Fondo: 10 Anni• SGR incaricata della Gestione : Pensplan Invest SGR • Management Fee : 0,75%• Advisor e Collocatore : Prader Bank • Advisory Fee : 0,50%• Banca Depositaria: BNP Paribas Securities Services


Ruggero Bertelli

• Professore Associato di Economia degli Intermediari Finanziari presso la Facoltà di Economia dell’Università di Siena– Corso di «Gestione dei Rischi di Credito»

• Membro del CdA e Vice‐Presidente di PraderBank• Membro dell’Organismo di Sorveglianza del Fondo Pensione Azimut Previdenza• Responsabile scientifico di eXponential srl per la consulenza e la formazione• Consulente di risk management e di asset management• Pubblicazioni più recenti :

– «Sette in condotta» (2012), Il Sole 24 Ore SPA– con P. Martini «Io voglio vincere» (2011), RCS Quotidiani SPA– «Hedge Fund, Financial Leverage and the 2008 Systematic Crisis: Are They Victims or Killers» (2010), in : The Banking

Crisis Handbook , CRC Press, New York, USA– «Attuazione della MIFID. Cultura della compliance e consulenza finanziaria "diffusa": i rischi di una contraddizione»

(2009), Bancaria Editrice– «I limiti del VaR nella gestione attiva a controllo di rischio» (2008), Banca & Finanza– «Rischi e opportunità del mercato azionario alla luce degli eventi recenti: una prospettiva di lungo periodo» (2008), Banca

& Finanza– «Rischi e opportunità del mercato azionario: che cosa insegna la storia della crisi del 1929» (2008), Banca & Finanza– « Vincoli di shortfall e ottimizzazione di portafoglio in diversi orizzonti temporali» (2008), Banca & Finanza– con E. Linguanti «Analisi finanziaria e gestione di portafoglio» (2008), Franco Angeli


Davide Bray• Esperienza di ventisette anni sui mercati finanziari nell’origination e nella distribuzione di

operazioni e di strumenti di– capital market– corporate finance– risk management – asset management

su primaria clientela corporate, finanziaria e istituzionale con ruoli senior in banche di investimento internazionali– Royal Bank of Scotland, Managing Director, Head of Financial Institutions Italy (2005‐2012)– Prudential Bache, Managing Director, Head of Institutional Sales (2001‐2005) – The Chase Manhattan Bank, Vice President, Relationship Manager; Sales; Credit Analyst (1985‐

2001)

• Amministratore della società di consulenza Convexity srl• Iscritto all’Albo dei Promotori Finanziari dal 1994• Diplomato presso la Scuola di Specializzazione in Discipline Economiche e Bancarie

dell’Università di Siena


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Non solo credito bancario: l’opportunità Minibond · – maggiore costo e minore disponibilità...

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