Il FOLKLORE della FINANZA...del tempo dovrà manifestarsi un nuovo Folklore della finanza. il vero...

i • IL FOLKLORE DELLA FINANZA COME CREDENZE E COMPORTAMENTI SABOTANO IL SUCCESSO NEL SETTORE DELLA GESTIONE DEGLI INVESTIMENTI

Center for Applied Research

FOLKLORE FINANZA

Come credenze e comportamenti ostacolano il successo nel settore della gestione degli investimenti

Il

della

Informazioni sul Center for Applied Research

Il Center for Applied Research (CAR) è un gruppo di esperti indipendenti che esegue

ricerche per fornire analisi strategiche degli elementi che plasmeranno il futuro del

settore degli investimenti.

Il CAR è composto da un team globale di ricercatori e seleziona le proprie ricerche

sulla base di input dai professionisti del settore della gestione degli investimenti.

Gli studi comprendono metodi di ricerca primari - applicati mediante colloqui

individuali e sondaggi — e metodi di ricerca secondari, e riguardano le Americhe,

l’Europa, il Medio Oriente, l’Africa e la regione dell’Asia Pacifico.

Le aree di interesse comprendono:

• Cambiamento del comportamento degli investitori

• Analisi dei patrimoni investibili a livello di paese

• Modelli di allocazione patrimoniale

• Implicazioni delle modifiche normative

• Valutazione delle Commissioni rispetto all’Alfa

Il CAR offre presentazioni a conferenze e fornisce executive briefing a clienti e

ai loro consigli di amministrazione come servizio a valore aggiunto.

Se desiderate maggiori informazioni sugli studi o sul Center for Applied Research,

potete contattare gli autori o inviare una e-mail a

[email protected].

1 • IL FOLKLORE DELLA FINANZA COME CREDENZE E COMPORTAMENTI SABOTANO IL SUCCESSO NEL SETTORE DELLA GESTIONE DEGLI INVESTIMENTI

SINTESI

i modelli per il successo nel settore della gestione degli

investimenti sono cambiati. Il che può sembrare sorprendente,

visto che i patrimoni globali gestiti, i redditi netti e i margini di

profitto sono tutti cresciuti non appena l’economia globale si è

ripresa dalla recente crisi finanziaria. Anzi, il settore continua

ad essere tra i più redditizi.

Ma solo perché il settore è redditizio, non significa che sia

di successo.

La produzione di alfa è stata a lungo considerata la misura

standard del successo dei professionisti del settore. Poiché si

tratta di un indicatore a somma zero, è ovviamente irrealistico

attendersi che il settore nel suo complesso produca alfa.

Considerato che l’efficienza dell’informazione e la concorrenza

sono aumentate, anche i professionisti competenti stanno

scoprendo che è sempre più difficile ottenere alfa.

Persino qualora fosse semplice produrre alfa per i professionisti

esperti degli investimenti, questo non sarebbe ancora

sufficiente.

il vero successo comprende non solo la produzione di alfa

ma, cosa forse ancora più importante, richiede di aiutare gli

investitori a raggiungere i propri obiettivi di lungo termine,

in modo sostenibile, nel corso del tempo. Sfortunatamente

gli investitori non stanno raggiungendo i propri obiettivi a lungo termine e i professionisti degli investimenti non hanno

successo in nessuna delle due dimensioni.

il settore affronta una nuova crisi; piuttosto che finanziaria, si

tratta di una crisi di fiducia, guidata dalle “3 D”. Gli investitori

hanno in genere una profonda diffidenza nel settore che

porta alla loro disaffezione, la quale porta ad aumentare la

disintermediazione, per cui un crescente numero di investitori

ritiene di poter fare da sé il lavoro dei professionisti degli

investimenti — meglio e a costi inferiori. Sfortunatamente,

questa disintermediazione può essere in contrasto con gli

interessi a lungo termine degli investitori.

Cosa c’è dietro il mancato successo del settore? Ironicamente,

la ricerca del successo negli investimenti ha portato al suo

più grande handicap: il “Folklore della finanza”. Questo

folklore riflette le credenze comuni, radicate nei pregiudizi,

che governano il comportamento sia dei professionisti degli

investimenti che degli investitori. Malgrado ci siano spesso

motivazioni positive dietro a tali comportamenti, i loro effetti

spesso impediscono di prendere decisioni corrette.

Le credenze alla base del Folklore della finanza ricadono in tre

categorie. Le prime due — il Folklore del tempo e il Folklore

del falso comfort — sono il risultato di decisioni consapevoli.

“I professionisti degli investimenti sanno, ad esempio, che

investire sulla base degli andamenti del passato o imitando

gli altri non contribuisce a raggiungere il successo… eppure

tali pratiche persistono. Parimenti, gli investitori sanno che

la ragione per cui investono è raggiungere obiettivi a lungo

termine, eppure spesso quando definiscono il successo non

hanno in mente tali obiettivi. Il Folklore della conoscenza,

contemporaneamente, si è radicato nel pensiero inconscio.

Per esempio, senza rendersene conto, i professionisti degli

investimenti si prendono il merito del successo mentre danno le

colpe degli insuccessi a fattori esterni. Gli investitori, anch’essi

in modo inconsapevole, dimostrano una fiducia eccessiva

nelle proprie abilità. Chiaramente, tutti e tre questi folklori sono

dannosi per il successo.

Gli effetti del folklore sono maggiormente evidenti nelle attività

quotidiane del settore. Benché siano due le dimensioni che

esprimono il vero successo del settore — l’alfa e gli obiettivi

di lungo termine degli investitori — soltanto guardando alla

quantità di tempo, denaro e energia che il settore accorda

a ciascuna di queste aree, si può osservare una significativa

cattiva allocazione. I professionisti degli investimenti sono

molto più attenti alle attività che ritengono contribuiscano alla

creazione di alfa; alcune di queste sono utili, ma molte hanno

un valore limitato. Inoltre, spesso sottostimano delle attività che

hanno invece un elevato potenziale di favorire il raggiungimento

degli obiettivi degli investitori, anche se molte di queste

possono anche aiutare nella produzione di alfa.

Benché il Folklore della finanza sia il motivo per cui molti

investitori non riescono a raggiungere il vero successo, allo

stesso tempo è anche la soluzione. il settore necessita di

generare un nuovo Folklore della finanza che rinforzi i valori

necessari per realizzare il vero successo. Il folklore è difficile

da influenzare direttamente. D’altra parte, l’attenzione del

settore alle attività può essere modificata; incoraggiando quelle

giuste, gli operatori del settore realizzeranno velocemente

cambiamenti positivi. Questi cambiamenti porteranno ad un

riesame delle credenze e inizierà a prendere forma un nuovo

folklore.

Nuovi comportamenti portano a nuove credenze e nel corso

del tempo dovrà manifestarsi un nuovo Folklore della finanza.

il vero successo dipende da questo.


METODOLOGIA

Ricerca primaria

Il Center for Applied Research ha ottenuto per questo

studio contributi da 3,744 investitori, fornitori di investimenti,

funzionari governativi e autorità regolamentari in 19 paesi.

Le risposte sono state ottenute con colloqui telefonici o

mediante una piattaforma online creata da CoreData per conto

di State Street. Inoltre abbiamo intervistato di persona oltre 200

dirigenti e funzionari governativi di tutto il mondo per ottenere

informazioni qualitative per la nostra ricerca. La ricerca è stata

completata nell’arco di 18 mesi.

L’analisi si è poi concentrata su alcune classi di operatori

appartenenti al settore degli investimenti, cercando di

rappresentare in tal modo una vasta gamma di punti di vista:

• investitori istituzionali — Piani a contribuzione/benefici

predefiniti, fondi sovrani, banche centrali, società di

assicurazioni, fondi di dotazione, fondazioni e family office

• investitori privati — Investitori di base, investitori mass affluent e high net worth.

• Gestori patrimoniali — Gestori patrimoniali tradizionali e

alternativi i cui clienti sono istituzionali, privati o entrambi

• intermediari — Società di consulenza e consulenti finanziari

• Autorità regolamentari e funzionari governativi

• Altri — Ricercatori, esperti del settore e associazioni di

categoria.

Analisi geografica

È stata inclusa una vasta gamma di aree geografiche:

• Privati — sono stati prescelti 16 paesi per partecipare allo

studio; tre nelle Americhe, sette in Europa, Medio Oriente

e Africa (EMEA) e sei nel settore Asia Pacifico (APAC).

Da un totale di 2.880 risposte, il 19 percento era dal

settore Americhe, il 37 percento dal settore EMEA e il

44 percento dal settore APAC.

• Enti istituzionali e agenzie di regolamentazione — per

la partecipazione sono stati selezionati 19 paesi; tre

nelle Americhe, 10 nel settore EMEA e sei nel APAC. Da

un totale di 864 risposte, il 33 percento era dal settore

Americhe, il 34 percento dal settore EMEA e il 33 percento

dal settore APAC.

Ricerca secondaria

La ricerca secondaria è ottenuta da documentazione

accademica e da fonti con esperienza del settore. La usiamo

per sostenere o confutare i risultati della ricerca primaria.

Percentuali e ponderazioni

Tutte le percentuali sono state arrotondate.

I risultati sono ponderati in maniera uguale per regione

geografica.

Per quanto riguarda i risultati degli investitori privati, i punti di

vista di investitori base, investitori Mass Affluent e investitori

High net worth sono stati considerati nella stessa misura.

Ai risultati complessivi degli investitori si applica la medesima

ponderazione per dare agli investitori privati e istituzionali peso

e spazio uguale.

Ai risultati per settore si applica la medesima ponderazione

tra le categorie per dare ai partecipanti dai vari settori peso e

spazio uguale.


Premessa

Quando l’Alfa non è sufficiente. La storia del famoso gestore di fondi hedge Michael Burry è quasi diventata una leggenda nel settore della gestione degli investimenti. Autodidatta, ha iniziato la propria carriera in modo anti convenzionale: scrivendo un blog sugli investimenti prima che questi diventassero popolari. I suoi spunti di valore sugli investimenti, sviluppati durante la bolla delle dot-com, hanno attratto su di sé rapidamente sia attenzione che denaro.

Pochi investitori hanno creato risultati stellari in così poco tempo. Appena un anno dopo aver creato la propria ditta, la Scion Capital, i portafogli dei clienti di Burry erano cresciuti del 55%, nonostante il fatto che l’indice S&P 500 fosse sceso di quasi il 12%. Dall’inizio di Scion Capital nel 2000 alla sua chiusura nel 2008 i suoi investimenti avevano prodotto più del 470% — al netto di spese e commissioni. Michael Burry era, davvero, un investitore eccezionale. Ha ottenuto Alfa in maniera veramente notevole. Ma ha ottenuto successo?

Nel 2005, quando Burry tentò di piazzare un’altra scommessa inusuale, l’acquisto di credit default swap per venderli allo scoperto sul mercato dei titoli ipotecari subprime, i suoi clienti non lo hanno seguito. Era un investimento che, in retrospettiva, avrebbe prodotto a lungo termine significativi risultati positivi. Dato che però Burry non riuscì a comprendere i limiti dei suoi clienti e a spiegare in maniera efficace la sua strategia di investimento, i clienti persero fiducia nelle sue capacità.

I clienti di Scion, rimproverarono a Burry il cambio di strategia e richiesero che tornasse a scegliere azioni, o che restituisse i loro capitali. Così nel 2007 liquidò circa 750 milioni di dollari di swap e nel 2008, demoralizzato, chiuse la sua impresa. Nonostante


rendimenti incredibili e una serie di capacità senza pari, il suo fondo fallì. Di nuovo: Michael Burry, ha avuto successo? Potremmo rispondere: No; non ha avuto successo.

Come dimostreranno i risultati di questo studio, il vero successo per i professionisti degli investimenti e gli investitori giace al di là di quello che il settore ha tradizionalmente considerato come tale. il vero successo comporta non solo la produzione di alfa ma, cosa forse ancora più importante, richiede di aiutare gli investitori a raggiungere i propri obiettivi a lungo termine, in modo sostenibile, nel corso del tempo.

LA DEFINIZIONE DI ALFA

L’Alfa, come viene al momento definita nel settore della gestione degli investimenti, è una misura del rendimento superiore a

un dato benchmark, modificato per l’esposizione al benchmark, come definito da un dato modello. i modelli possono variare

dal tradizionale Capital Asset Pricing Model (CAPM) a approcci fattoriali.

Ad esempio, immaginiamo un portafoglio di azioni che è esposto agli stessi rischi del suo benchmark. Se il portafoglio rende

il 10 percento mentre il benchmark rende il 9 percento, il gestore del portafoglio avrà generato un alfa dell’1 percento

(10 percento meno 9 percento), semplicemente scegliendo con attenzione i titoli.

La definizione quantitativa di alfa ha una debolezza innata per il fatto che la sua corretta valutazione dipende chiaramente

dalla scelta corretta del benchmark. Pur se un benchmark potrebbe essere scelto sulla base dell’opportunity set degli

investimenti disponibili, la performance di questo benchmark può avere molto poco a che vedere con il raggiungimento delle

necessità di un dato investitore. Si può dire che il raggiungimento delle necessità dell’investitore, al netto delle commissioni

e nel lungo termine, deve essere il vero benchmark del successo. (Ulteriori dettagli sono disponibili nella ricerca dal titolo

L’investitore influente: il comportamento degli investitori ridefinisce le prestazioni, disponibile al sito http://statestreet.com/

centerforappliedresearch/doc/the-influential-investor.pdf)

È possibile pertanto che gli investitori e il settore della gestione degli investimenti debbano iniziare a ridefinire i benchmark

nel tempo, per riflettere al meglio i requisiti finanziari correnti degli investitori. Come effetto collaterale, ciò potrebbe anche

comportare un ampliamento della definizione di alfa.

in questo documento, l’alfa viene trattato dal punto di vista odierno, sapendo che in futuro questo termine potrebbe essere

ridefinito.


PARTE I

I modelli per il successo sono cambiati

L’economia globale si è stabilizzata dopo la crisi finanziaria del 2008. Il settore della

gestione degli investimenti ha visto una crescita costante dei patrimoni gestiti, ricavi

netti e profit pool. Anzi, in confronto con altri settori, la gestione degli investimenti

continua a essere considerata uno dei più redditizi.1 Così, come ci siamo chiesti riguardo

a Michael Burry, ci chiediamo:

il settore sta avendo successo?

Nuovamente la risposta è no. Solo perché il settore è redditizio, non significa che sia

di successo.

Il vero successo per i professionisti degli investimenti non può esistere senza il vero

successo degli investitori che il settore deve servire. Anche i professionisti esperti negli

investimenti stanno scoprendo che raggiungere l’alfa è sempre più difficile, nonostante

la devozione nei suoi riguardi, ma questi non riescono neanche a produrre risultati

conformi agli obiettivi di investimento a lungo termine degli investitori.

Esiste una fondamentale disconnessione tra come il settore considera il successo

e come lo considerano gli investitori. Nessuno dei punti di vista è completamente

accurato; entrambi infatti intendono trarre vantaggio da una rivalutazione di cosa sia il

successo.

Guardiamo più da vicino qual è la misura corrente del successo nel settore.

IL FASCINO DELL’ALFA

L’Alfa è senza dubbio la principale misura di successo del settore, eppure un alfa

straordinario è eccessivamente raro. Quei pochi che lo raggiungono sono ammessi

nel pantheon non ufficiale degli investimenti: Warren Buffett2 di Berkshire Hathaway.

Peter Lynch di Fidelity. David Swensen di Yale Endowment. Però anche questi rampolli

del settore hanno avuto la loro parte di risultati insoddisfacenti.

Poiché si tratta di un indicatore a somma zero, è ovviamente irrealistico attendersi che

il settore nel suo complesso produca alfa. Ci sono però ragioni pratiche e chiare per

apprezzare l’alfa. Dovendo fronteggiare una vasta gamma di bisogni finanziari, come

il raggiungimento della missione del proprio istituto, la pensione e gli studi dei figli, gli

investitori istituzionali e individuali continuano a cercare gestori patrimoniali con il tocco

magico.

Non vi sono dubbi che il settore sia consacrato alla produzione di alfa per gli investitori.

Spende più del 60 percento4 del proprio capitale nella ricerca di alfa, che se raggiunto,

consente remunerazioni eccezionali. Infatti gli investitori che hanno risposto alla nostra

indagine, sono, in media, disposti a pagare 19 centesimi per ogni dollaro di sovra

performance.5 In totale il settore genera circa 600 miliardi6 di dollari di commissioni

attive ogni anno.

Il problema è però che le opportunità di alfa stanno divenendo sempre più rare.

LA DEVOZIONE ALL’ALFA CI RICORDA LE

RICERCHE DEI PROFESSORI TAFFLER E TUCKETT,

CHE HANNO DEFINITO GLI OGGETTI “FANTASTICI”:

“OGGETTI ATTRAENTI CHE CREANO GRANDE

ECCITAZIONE E UNA QUASI AUTOMATICA

IDEALIZZAZIONE E PERTANTO UN

FORTE DESIDERIO DI POSSEDERLI.”3


L’Alfa è elusivo

Nonostante la devozione del settore, il vero Alfa è diventato sempre più difficile da

produrre.

FIGURA 1

L’industria spende di più per ottenere di meno

Fonte: Barras, Laurent, Olivier Scaillet, e Russ Wermers. “False scoperte nella prestazione dei fondi comuni d’investimento: misurazione della fortuna nei valori stimati di alfa”.

Tutte le informazioni sopra indicate hanno esclusivamente scopo illustrativo.

Secondo i ricercatori della Università del Maryland, prima del 1990 il 14 percento dei

fondi comuni di investimento nazionali degli USA, stava producendo “vero” alfa. Il vero

alfa era in questo caso identificato usando metodi statistici per individuare fondi la cui

performance al di sopra del benchmark relativo non poteva essere unicamente spiegata

dalla probabilità. Al 2006 però, la percentuale di fondi che permette di produrre “vero”

alfa, è diminuita a solamente lo 0,6 percento, mentre il numero totale di fondi gestiti

attivamente è aumentato (vedi Figura 1). Questo non è solamente un fenomeno degli

Stati Uniti. La produzione netta di Alfa è difficile in tutto il mondo.7,8,9

60%PIÙ DEL

DEL CAPITALE DEL SETTORE È SPESO PER LA RICERCA DI ALFA

GLI INVESTITORI PAGANO CIRCA 600 MILIARDI DI DOLLARI L'ANNO IN COMMISSIONI ATTIVE = IL PIL DELLA SVIZZERA

2000

N. di fondi

1500

1000

500

0

15%

OGGI

% di fondi che producono vero alfa

12%

9%

6%

3%

0

14%

4000,6%

2000

PRIMA DEL 1990


Alfa e competenza

Vi sono due elementi principali dietro a questo aumento di difficoltà: efficienza delle

informazioni e concorrenza.

Il novanta percento dei dati in tutto il mondo è stato prodotto negli ultimi due anni,10

e i professionisti degli investimenti e gli investitori stessi hanno accesso agli stessi in

modo facile e rapido. L’abilità di riuscire ad avere un “vantaggio” sulle informazioni si

è ridotta, e con essa le opportunità di arbitraggio e mispricing che avevano reso l’alfa

raggiungibile in passato.

Il secondo fattore che inibisce la produzione di alfa è, ironicamente, l’aumento della

competenza dei professionisti degli investimenti. La competenza assoluta è cresciuta,

ma la deviazione standard della capacità è scesa.

La competenza assoluta cresce, ma la competenza relativa declina, lasciando più spazio

alla fortuna11 — un fenomeno noto come il “Paradosso della competenza.”12 Questo è

derivato da una ricerca eseguita da Stephen Jay Gould per lo sport del baseball.

Statisticamente uno dei migliori battitori nella storia è stato Ted Williams, che ha smesso

di giocare nel 1960. Pur se le capacità assolute dei battitori sono significativamente

migliorate dai giorni di Ted Williams, nessuno ha battuto più efficacemente di lui da

quel giorno. Questo è dovuto al fatto che le competenze assolute dei lanciatori sono

anch’esse aumentate, comportando una varianza inferiore di capacità relative, e

lasciando ora il risultato degli accoppiamenti lanciatore/battitore più alla fortuna rispetto

al passato.13

Allo stesso modo, all’interno del settore della gestione degli investimenti, la competenza

assoluta è aumentata incredibilmente, ma la competenza relativa ha subito una

convergenza.

Questo non è solamente un problema teorico. Esistono nel settore significative tendenze

nascoste allo scetticismo riguardo al ruolo della competenza nel raggiungimento dell’alfa.

Solo il 53 percento degli investitori individuali ritiene che l’alfa sia primariamente basato

sulla competenza. Cosa ancor più preoccupante, un numero inferiore di professionisti

degli investimenti (il 42 percento) ritiene che la competenza sia il driver primario della

sovraperformance.14

La nostra conclusione è la seguente: nonostante prove schiaccianti che sia sempre

più difficile ottenere alfa, il settore della gestione degli investimenti continua, a proprio

pericolo, a considerare l’alfa come la principale misura del successo.15

Anche qualora fosse semplice produrre alfa per i professionisti degli investimenti,

questo non sarebbe ancora sufficiente. Infatti i professionisti degli investimenti non

possono avere vero successo se anche gli investitori che servono non raggiungono il

successo. Ci sono due dimensioni del successo e i professionisti degli investimenti

devono raggiungerle entrambe.

42%

53%

DEI PROFESSIONISTI DEGLI INVESTIMENTI CREDE CHE

LA COMPETENZA SIA L’ELEMENTO TRAINANTE LA

SOVRAPERFORMANCE

DEGLI INVESTITORI INDIVIDUALI CREDE CHE L’ALFA SIA

OTTENUTO PRINCIPALMENTE DALLA COMPETENZA

“SIAMO CONTENTI DI PAGARE LA COMPETENZA.

NON CI PIACE PAGARE LA FORTUNA”.

— Responsabile degli inves-timenti di un grande fondo

pensione statunitense

SOLO iL

SOLO iL


LA DOPPIA DIMENSIONE DEL VERO SUCCESSO

Alfa

Data la dominanza dell’alfa, quasi non è necessario spiegare perché è un componente

del vero successo: risulta essere chiaramente un obiettivo chiave ricercato dagli

investitori, indipendentemente dalla difficoltà di raggiungerlo. Nel settore della gestione

degli investimenti, se dovessimo fermarci a ricercare le opportunità di alfa, non ci

sarebbe determinazione dei prezzi e il mercato cesserebbe di funzionare.16

Obiettivi a lungo termine degli investitori

La seconda dimensione comprende tutto quanto necessario per permettere agli

investitori di raggiungere i loro obiettivi finanziari a lungo termine.

Questa va di pari passo con la conclusione della nostra precedente ricerca: la

value proposition del settore deve evolversi per definire il successo come personale

e unicamente relativo agli obiettivi dell’investitore.17 Esso comprende anche aree

importanti, ma spesso trascurate, come la comunicazione efficace con i clienti e la loro

corretta formazione.

Gli investitori istituzionali e quelli privati richiedono sempre più dai loro fornitori di

investimenti che la sola allocazione patrimoniale e selezione dei titoli. Hanno bisogno

di aiuto per creare una strategia significativa collegata agli obiettivi e devono essere

aiutati per comprendere cosa significa raggiungere con successo questa strategia.

E, cosa forse più importante, hanno bisogno di aiuto quando bisogna attenersi a questa

strategia nel tempo.

“UN BUON DOTTORE GUARDA ALLA CONDIZIONE DEL PAZIENTE E

COMPRENDE IL PROBLEMA — UN BUON GESTORE PATRIMONIALE

DEVE FARE LO STESSO. NON È SUFFICIENTE CONOSCERE LA MEDICINA (I PRODOTTI) DOBBIAMO

PRIMA INIZIARE CON IL PAZIENTE (IL CLIENTE)”.

— Presidente di una società di gestione e di consulenza

multimiliardaria giapponese18

“I CLIENTI VOGLIONO DI PIÙ DAI LORO FORNITORI DI

INVESTIMENTI CHE LA SOLA GESTIONE DEL PORTAFOGLIO.

QUESTA È UNA GRANDE NOVITÀ NEL SETTORE”.

— Responsabile per gli investimenti di una società di

gestione patrimoniale multi-miliardaria statunitense19


GLI OBIETTIVI NON SONO RAGGIUNTI

Gli investitori considerano incredibilmente importante il raggiungimento di obiettivi

a lungo termine. Quasi l’80 percento degli investitori istituzionali si rendono conto

dell’importanza di raggiungere obiettivi a lungo termine. Nonostante ciò, esiste una

differenza tra l’importanza rilevata di raggiungere obiettivi a lungo termine e la loro

perizia nel raggiungerli (vedi figura 2).20

FIGURA 2


Forse in conseguenza di questo gap di competenza, molti investitori istituzionali stanno

avendo difficoltà a raggiungere i loro obiettivi. Per fare un esempio, nel 2013 i più grandi

100 fondi pensioni pubblici erano, in media, capitalizzati per meno del 70 percento, e

le passività non consolidate erano pari a 1300 miliardi di dollari USA.21

La prospettiva non è migliore per gli investitori individuali. Quando è stata chiesta loro

la principale ragione per l’investimento, il 73 percento ha citato obiettivi a lungo termine

come avere un pensionamento tranquillo (44 percento delle risposte), acquistare una

casa (15 percento delle risposte) o lasciare un’eredità (14 percento delle risposte).

Quando però è stato chiesto loro se erano in grado di raggiungere i loro obiettivi di

investimento, solamente il 12 percento degli investitori individuali poteva affermare con

sicurezza che lo era.22

Alfa

Beta

Protezione dai ribassi

Gestione delle passività

Gestione del reddito

14%

22%

13%

10%

15%

4%

19%

5%

15%

GAP TRA IMPORTANZA E COMPETENZA

Gap tra Comprensione e

Comunicazione

Gap tra Importanza e

Propria comprensione


Comunicazione


Comprensione del fornitore

Nessun gap di competenza


In parte, ciò dipende dal modo in cui gli investitori inquadrano questi obiettivi. Nel

nostro studio “L’investitore influente”, abbiamo presentato il concetto di performance

personale. Gli investitori devono inquadrare i propri obiettivi prestando attenzione a

quattro componenti chiave: ricerca di alfa/generazione di beta, protezione da eventuali

ribassi, gestione delle passività e del reddito.

I primi due componenti dipendono dal mercato. Inizialmente gli investitori devono

decidere quanta esposizione al mercato deve avere il loro portafoglio e quanto l’alfa

è importante per loro. Quindi, cosa assai collegata, gli investitori devono identificare

quanta protezione dai ribassi desiderano. Questo significa che devono determinare il

valore massimo che sono disposti a perdere nei vari periodi.

Le seconde due componenti sono collegate più da vicino alle specifiche necessità degli

investitori. La gestione della passività è una considerazione importante per gli investitori

istituzionali o gli investitori individuali con obbligazioni specifiche, sia immediate che nel

futuro. La gestione del reddito è la componente finale. Specialmente per gli investitori

che hanno bisogno di mensilità regolari di liquidità, la gestione del reddito è spesso una

considerazione molto importante.

Invece di adottare questo approccio olistico, i professionisti degli investimenti e gli

investitori sono in molti casi fissati sull’alfa, che stanno disperatamente tentando di

ottenere.

APPARE UNA NUOVA CRISI

Senza successo su entrambi i fronti (contribuire all’alfa e contribuire ai risultati a lungo

termine), il settore affronta una nuova crisi. Più che essere però una crisi finanziaria,

questa è una crisi di fiducia.

Ad alimentare la nuova crisi sono le tre “D”; una profonda diffidenza (o sfiducia)

del settore, che provoca disaffezione (o insoddisfazione), che alla fine provoca

disintermediazione.

Disintermediazione significa, con parole semplici, che gli investitori ritengono che

possono fare il lavoro degli investitori professionisti, a meno.

Ai professionisti degli investimenti sono stati costantemente attribuiti punteggi inferiori

rispetto agli altri professionisti del settore finanziario per quanto riguarda le misurazioni

dell’affidabilità, come l’etica e l’onestà.23 E anche il settore dei servizi finanziari nel

complesso non è ben considerato. Nel 2013 il CFA Institute e Edelman hanno pubblicato

il loro studio sulla fiducia degli investitori,24 che ha indicato che i servizi finanziari sono

il settore meno affidabile (vedi figura 3).

12% degli investitori, a livello globale, ritiene che sono del tutto preparati a raggiungere i loro obiettivi di investimento.

“STIAMO PRENDENDO IL CONTROLLO DEL

NOSTRO DESTINO”25 — Mark Redman, responsabile OMERS Europa, nel descrivere

l’interesse verso servizi di gestione interni, che permettono di

risparmiare sulle commissioni26

IFFIDENZA (SFIDUCIA)ISAFFEZIONE (INSODDISFAZIONE)ISINTERMEDIAZIONE D

Il


FIGURA 3

Anche tra gli investitori, il settore dei servizi finanziari è considerato quello meno

affidabile.

Fonte: CFA Institute e Edelman, Investor Trust Study 2013.


Confermando i bassi livelli di fiducia, la nostra ricerca più recente ha mostrato che

solo il 49 percento degli investitori ritiene che il loro consulente stia agendo nel miglior

interesse degli investitori.27

Questa diffidenza porta inesorabilmente alla insoddisfazione e un cliente insoddisfatto

non è fedele. Infatti, secondo una nostra ricerca,il 65% degli investitori non sono

particolarmente leali nei confronti del loro principale fornitore di investimenti.28

Sia gli investitori istituzionali che quelli privati stanno iniziando a disintermediare il

settore della gestione professionale del denaro in modi significativi, in classi di attivo

come mercati privati e liquidità, in prodotti sostitutivi come fondi indicizzati e ETF e, a

livello più profondo, tramite la internalizzazione della gestione patrimoniale.

Un esempio specifico di internalizzazione è stato rilevato in uno studio recente di

investitori istituzionali con sede nel Nord America, EMEA e Asia. In un paio di decenni,

il capitale totale investito in investimenti diretti, e particolarmente in private equity,

è aumentato di quasi otto volte, da 2,6 miliardi di dollari nel periodo 1991-2000 a

19,6 miliari di dollari nel periodo 2001-2010.

Gli investitori individuali stanno anch’essi scoprendo modi creativi per disintermediare.

Ad esempio in Australia, dove sono obbligatori i contributi ai piani pensionistici

individuali, noti come fondi “superannuation”, gli investitori stanno sempre più

prendendo nelle proprie mani i propri investimenti. I fondi superannuation autogestiti,

inizialmente introdotti come un ripensamento legislativo,30 sono ora il segmento

pensionistico più importante. In media più di 50.000 investitori hanno annualmente

creato fondi autogestiti negli ultimi cinque anni, con un patrimonio autogestito pari ora

a oltre 500 miliardi di dollari.31

67%TECNOLOGICO

60%

56%

52%

FARMACEUTICO

SERVIZI FINANZIARI

TELECOMUNICAZIONI

AUTOMOBILISTICO

57%

8xIN PIÙ DI CAPITALE INVESTITO DIRETTA-MENTE1991 – 2000

2001 – 201029


Un incredibile 93 percento di investitori individuali ritiene di dover prendere

autonomamente le proprie decisioni di investimento. E due terzi ritiene che il miglior

investimento mai fatto fino ad oggi sia dipeso unicamente da una loro decisione. Ma il

65 percento degli investitori individuali ritiene anche che la tecnologia riuscirà a venire

incontro alle loro necessità meglio che i consulenti.

Restano domande importanti sul fatto che la disintermediazione abbia senso o meno

per la maggior parte o tutti gli investitori, dato soprattutto il livello degli ostacoli che

bisogna superare per metterla in atto. Dopo tutto, di fronte a un mal di denti, la maggior

parte delle persone sceglierebbe di consultare un dentista. Non tenterebbero di curarsi

o di eseguire procedure complicate da soli, eppure questo è esattamente quello che

gli investitori stanno facendo con la disintermediazione. Piuttosto che usare i sofisticati

strumenti messi a disposizione dai professionisti degli investimenti, gli investitori hanno

aperto la loro cassetta degli attrezzi e stanno affrontando le decisioni di investimento

con l’equivalente di pinze da chiodi!

Invece che risolvere questi problemi a testa bassa, per controbattere i danni che la

disintermediazione sta iniziando a causare, il settore sta usando pezze temporanee.

Molti asset manager si stanno concentrando instancabilmente sul lancio di nuovi

prodotti per far crescere i patrimoni gestiti e le commissioni ad essi associate.35

Allo stesso modo, concentrandosi sul mantenere i clienti, alcuni consulenti finanziari

tentano di proteggerli da cattive notizie dicendo loro quello che vogliono sentire. Questo

peggiora solo i sentimenti di sfiducia e insoddisfazione.

Nessuna di queste azioni risolverà il problema fondamentale del settore: nonostante la

redditività del settore, non sta raggiungendo il successo.

Perché non si riesce ad ottenere vero successo? Per la penetrante influenza del folklore.

65%DEGLI INVESTITORI PRIVATI RITIENE CHE PER VENIRE INCONTRO ALLE LORO NECESSITÀ LA TECNOLOGIA SIA MIGLIORE DELLE PERSONE FISICHE34

93%DEGLI INVESTITORI RITIENE CHE DEVE PRENDERE PERSONALMENTE LE DECISIONI DI INVESTIMENTO32

66%DEGLI INVESTITORI INDIVIDUALI PENSA CHE IL MIGLIOR INVESTIMENTO FATTO FINO A OGGI SIA DIPESO INTERAMENTE DA UNA LORO DECISIONE33

IL

IL

IL


PARTE II

Il Folklore domina il processo decisionale

Col tempo, il settore della gestione degli investimenti ha creato una serie di tradizioni

e costumi che si sono lentamente calcificati nel giudizio prevalente sugli investimenti.

Questo giudizio prevalente può essere descritto come folklore.

LE FONDAMENTA DEL FOLKLORE

“Folklore” è letteratura, scienza, arte e prassi disseminati tramite esempi comportamentali

e comunicazioni orali.37

Quello più rilevante nella presente discussione è la funzione del folklore: dato che esso è

costituito dalla raccorta delle “lezioni apprese”, il folklore fornisce euristiche, scorciatoie

mentali dei modi migliori di pensare o comportarsi. Il folklore dà lezioni sulle necessità

più basilari dell’uomo: controllo, sicurezza e approvazione.

Mi permette di ottenere il risultato che voglio? Riduce il rischio? Migliora la mia reputazione?

Il problema è che spesso il folklore è difettoso. Ad esempio, molti americani e alcuni

europei sono cresciuti con genitori che ad Halloween controllavano rigorosamente i

bottini dopo un giro di “dolcetto o scherzetto”, alla ricerca di lame di rasoio nascoste

nelle mele. Tuttavia i sociologi che hanno studiato quel particolare elemento del folklore,

hanno determinato che mai nessun bambino sia morto perché degli estranei hanno

manomesso i dolci di Halloween.38

Questa storia contiene una lezione importante. Le credenze, per quanto errate,

influenzano il comportamento in modo poderoso.

“IL CERVELLO È CAPACE DI SOSTITUIRE IN MODO

INCREDIBILE I FATTI CON LE EMOZIONI PER PRENDERE

UNA DECISIONE DI INVESTIMENTO CHE SEMBRI GIUSTA.”36

— Cabot Research


LA SCOPERTA DEL FOLKLORE NELLA FINANZA

Il Folklore è un concetto familiare. La sua applicabilità al settore della gestione degli

investimenti deve però essere spiegata con maggiori dettagli. Il folklore si manifesta

in tre categorie principali all’interno del nostro settore. Due di questi possono essere

descritti come consci e sono la punta dell’iceberg. L’ultima categoria di folklore è

inconscia e giace sotto la superficie.

il folklore che vediamo...

I professionisti degli investimenti e gli investitori usano il folklore conscio come una

guida articolata, ma spesso incorretta, per prendere e giustificare le loro decisioni.

Sanno che stanno usando queste linee guida, pur potendo non essere consapevoli delle

loro conseguenze involontarie.

Ci sono due tipi di folklore conscio principali: il folklore del tempo e il folklore del falso

comfort.

Come uno potrebbe immaginarsi, il folklore del tempo descrive quelle credenze e

comportamenti collegati a quanto è successo in passato e a cosa potrebbe avvenire

in futuro. Ad esempio, i professionisti degli investimenti e gli investitori fanno molto

affidamento sulle previsioni degli analisti (nonostante tassi di accuratezza che

raggiungono un livello pari a solo il 5 o 10 percento).39 Tendono anche a far affidamento

sulle performance passate quando prendono decisioni di investimento, nonostante il

fatto che le prestazioni passate non siano un indicatore dei risultati futuri.

Questa verità lapalissiana è corroborata dalla ricerca. Alcuni ricercatori ad esempio

hanno seguito i rendimenti di 715 fondi comuni di investimento statunitensi, che

costituivano il quartile superiore per i risultati di performance trimestrale nel marzo

2010. Solo due dei fondi sono rimasti nel 25% superiore per tutti i quattro anni

successivi (dal marzo 2010 al marzo 2014).40 Questa mancanza di continuità nei

rendimenti può creare una situazione in cui i manager che abbiano ottenuto risultati al

FOLKLORECONSCIO

FOLKLOREINCONSCIO

Il Folklore della conoscenza

Il Folklore del falso comfort

Il Folklore del tempo


di sotto degli standard siano licenziati e sostituiti con manager che hanno operato al

di sopra degli standard. A loro volta, i manager che sono stati licenziati spesso hanno

ottenuto risultati superiori e viceversa.41

Un altro sintomo principale del Folklore del tempo è la pericolosa attenzione data

nel nostro settore al breve termine. I risultati a breve termine spesso dominano sulle

preoccupazioni a lungo termine, soprattutto perché sono più facili da misurare e

incentivare. Dal lato istituzionale, il 50% degli investitori e intermediari istituzionali usano

un orizzonte da uno a tre anni per valutare la performance dei fornitori. Come risultato,

circa il 60% dei fornitori di investimenti usano lo stesso orizzonte per misurare la

prestazione dei loro gestori di portafoglio. E prevedibilmente, il 72 percento dei manager

di portafoglio ritiene che le proprie organizzazioni usino un orizzonte da uno a tre anni

per misurare la loro performance.42

Il breve termine influisce anche sugli investitori individuali. Oltre il 60 percento degli

investitori intervistati sostiene che prenderebbero in considerazione di passare a una

strategia di investimento più conservativa se il loro portafoglio perdesse oltre il venti

percento in un anno; più del 90 percento di questi investitori farebbe questo cambio in

meno di tre mesi!44

A fianco del folklore del tempo vi è il folklore del falso comfort, che si presenta in quattro

modi significativi.

Il primo è collegato alla tendenza del settore di fare affidamento su un numero

innumerevole, pur se crucialmente concreto, di modi di classificare, misurare e

documentare le scelte di investimento. Questo spesso viene fatto senza tenere in

considerazione se queste misurazioni aggiungano un valore effettivo. Specificamente,

vi è la tendenza a fare eccessivo affidamento su “artefatti” come, fra l’altro, benchmark,

classi di attivo, indici market cap-weighted, modelli VAR (valore a rischio), rating dei

fondi, agenzie di rating e style box.

Il secondo aspetto del Folklore del falso comfort si verifica quando gli investitori

istituzionali fanno un uso eccessivo di consulenti nel proprio processo di selezione

degli investimenti. I ricercatori alla Saïd Business School di Oxford hanno rilevato che

la selezione del manager è uno dei servizi più apprezzati offerti dai consulenti; questa

delega di responsabilità permette agli investitori istituzionali di dormire meglio la notte.

I ricercatori però hanno anche rilevato che non vi sono prove che i fondi raccomandati

dai consulenti abbiano prestazioni superiori rispetto ai prodotti non raccomandati.45

I consulenti sono anche colpevoli di perpetuare l’uso degli “artefatti” sopra indicati.

Ciò non vuole dire che i consulenti non aggiungano valore, dato che la loro consulenza

relativa al processo e all’allocazione degli investimenti può risultare essenziale.

Il problema risiede negli investitori istituzionali che assumono consulenti nel tentativo di

esternalizzare la responsabilità.

Il terzo aspetto è relativo alle autorità di regolamentazione e agli uffici di compliance, che

si adagiano nel falso comfort dell’idea che clausole di divulgazione e clausole di esonero

della responsabilità siano mezzi efficaci per aumentare la trasparenza. Gli investitori non

leggono le clausole di esonero. Infatti, metà degli investitori negli Stati Uniti e in Canada,

dicono che spendono più tempo a leggere cataloghi ricevuti via posta che gli estratti

“NON TUTTO CIÒ CHE PUÒ ESSERE CONTATO CONTA E

NON TUTTO CIÒ CHE CONTA PUÒ ESSERE CONTATO.” — William Bruce Cameron,

sociologo (anche se, tramite il folklore, è una frase

normalmente attribuita ad Albert Einstein)43


conto degli investimenti.46 Pur se queste iniziative di riforma finanziaria sono dirette a

creare trasparenza, possono avere come conseguenza involontaria l’opacità.

Il quarto e più dannoso aspetto della materializzazione del Folklore del falso comfort,

è la distorsione di come gli investitori misurano il successo. Abbiamo determinato in

precedenza l’importanza degli obiettivi a lungo termine per gli investitori istituzionali.

Eppure, solo il 22% degli stessi definisce il proprio successo come il raggiungimento di

questi obiettivi. La vasta maggioranza (63 percento) indica i rendimenti aggiustati per il

rischio relativamente a un dato benchmark come la loro principale misura di successo.47

Allo stesso modo, gli investitori individuali soffrono per la disconnessione tra le loro

ragioni per investire e la definizione di successo. Il ventinove percento degli investitori

privati definisce il successo come il raggiungimento di obiettivi a lungo termine. Scelgono

però misurazioni impossibili o irrilevanti, come l’ottenere guadagni e non perdite, avere

prestazioni superiori rispetto al mercato e raggiungere gli obiettivi a breve termine.48

Gli investitori istituzionali e individuali trovano un falso comfort in questi benchmark di

successo a breve termine, dato che sono più facili da misurare rispetto al progresso

verso un obiettivo a lungo termine.

Pur se i professionisti degli investimenti e gli investitori consapevolmente notano il

folklore in azione, esso tuttavia persiste. Questo suggerisce che il folklore involontario

può anche essere più difficile da risolvere.

... e il folklore che non vediamo

Come esseri umani, siamo notevolmente influenzati da pensieri e credenze inconsce.

Uno studio recente che ha preso in esame le decisioni motorie ha mostrato che il

subconscio cerebrale arriva alle decisioni da 7 a 10 secondi prima che siamo consapevoli

che una decisione è stata presa. Ancor più notevole, lo studio ha mostrato che le

decisioni consapevoli dei partecipanti potevano essere predette, con un’accuratezza

del 70 percento, studiando l’attività cerebrale inconscia. Nell’insieme questi risultati

sottolineano che l’elaborazione inconscia è molto più veloce dell’elaborazione conscia,

e forse anche più influente.49

Questo ci fa entrare nel folklore della conoscenza. Si tratta di un folklore inconscio, dato

che coinvolge ciò che i professionisti e gli investitori nel settore degli investimenti non

sanno ma credono di sapere.

Ad esempio, sulla base delle risposte dei manager di portafoglio, abbiamo rilevato che

la maggioranza di questi professionisti presenta un’inclinazione alla “autoattribuzione”.

Senza rendersene conto, si attribuiscono il credito dei successi, ma incolpano fattori esterni dei loro insuccessi.

Quando abbiamo chiesto a gestori e intermediari di rispondere alla domanda “quali

sono le principali ragioni per le prestazioni superiori?”, la loro risposta più frequente

(rispettivamente 77 percento e 47 percento) era “esperienza e processo analitico”, in

altre parole le loro capacità. Quando si è chiesta ragione delle prestazioni inferiori, gli

intervistati hanno minimizzato il loro ruolo. Erano invece più inclini a dar la colpa alle

condizioni di mercato, alle aspettative dei clienti o alla direzione aziendale delle imprese

in cui hanno investito.

“DUE COSE IMPORTANTI RIGUARDANTI LA NOSTRA MENTE: PUÒ ESSERE CIECA

ALL’OVVIO E ANCHE ALLA CECITÀ.”

— Daniel Kahneman, Pensieri lenti e veloci50


Come è possibile che professionisti degli investimenti esperti non siano consapevoli di

tale dicotomia? Semplicemente perché ritengono che entrambe le situazioni siano vere.

E per loro devono esserlo.

I professionisti degli investimenti sono presi in un dilemma. Devono essere convinti delle

loro scelte di investimento al fine di rassicurare i clienti. Allo stesso tempo è logicamente

assurdo avere convinzioni elevate, data la intrinseca incertezza degli investimenti. Per

controbatterla si raccontano storie per spiegarsi i successi e fallimenti. Queste storie

sono così convincenti, sia che stiano ricoprendo il ruolo degli eroi sia quello delle vittime,

che esse divengono realtà. E ciò avviene anche per le loro società e per i clienti.51

Anche gli investitori individuali sono influenzati dal Folklore della conoscenza, che viene

rivelato dalla loro sicurezza eccessiva. In una recente indagine, abbiamo chiesto agli

investitori qual era il loro livello di raffinatezza finanziaria. Circa due terzi di quanti hanno

risposto hanno valutato il livello della loro raffinatezza finanziaria come avanzato.52

Questo risultato è apparso eccessivamente ottimistico. Pertanto nello studio sul Folklore

della finanza, abbiamo chiesto agli investitori di sottoporsi a un esame del loro grado

di istruzione nel settore finanza, per verificare la conoscenza di concetti come la

diversificazione, inflazione e prodotti di investimento di base. Questi risultati hanno

indicato che, in generale, gli investitori sono troppo sicuri delle proprie abilità; in realtà,

il livello medio di istruzione finanziaria rilevato, era appena il 61 percento, appena oltre

l’insufficienza, e molto al di sotto di un punteggio buono.53

QUANDO SI HANNO PRESTAZIONI SUPERIORI QUANDO SI HANNO PRESTAZIONI INFERIORI

Attribuzione a fattori esterni

Attribuzione a fattori interni

I dirigenti delle società/fondi in cui investo

Le attese del mio cliente

Performance delmercato in generale

La mia salute psicologica e fisica

Il processo degli investimenti del mio datore di lavoro

Emozioni e coraggio perandare contro mercato

Esperienza eprocessoanalitico

2/3 degli investitori, a livello globale, indica il proprio livello di raffinatezza finanziaria come “avanzato”.

CiRCA

61%Media dei risultati del livello di istruzione finanziaria globale

60%Grave-mente

insuffici-ente

100%Eccellente

90%Buono

70%Insuffici-

ente

80%Mediocre



L’IRONIA DEL FOLKLORE

Perché facciamo affidamento sul folklore, quando porta a questo tipo di decisioni

pericolose che in realtà temiamo molto?

La dipendenza dai comportamenti distruttivi del folklore aumenta in situazioni

caratterizzate da incertezza (il retro della medaglia del controllo), denaro (che nella

mente degli investitori è sinonimo di sicurezza) e di un ambiente con indicatori a somma

zero, in cui la posta è alta: tutti e tre sono caratteristiche del settore della gestione degli

investimenti.

La paura più grande degli investitori professionisti è per la loro carriera. Infatti il

54 percento degli investitori istituzionali che gestiscono denaro, ritiene che la sicurezza

del proprio lavoro sarebbe a rischio se la loro performance fosse inferiore a quella

dei loro colleghi. Il 45 percento delle risposte di persone responsabili della gestione

del denaro in imprese di gestione di patrimoni pensa lo stesso. Le risposte di quanti,

provenienti da entrambi i gruppi, sono preoccupati per la sicurezza del loro impiego,

indicano che in media ritengono che saranno in esubero (perderanno il loro lavoro per

aver operato al di sotto degli standard) dopo un periodo di soli 18 mesi.54

1

Mesi prima di avere conseguenze negative per la sicurezza del lavoro.

2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18

IL PERICOLO DI PRESTAZIONI INSODDISFACENTI



Nel frattempo, gli investitori hanno soprattutto paura di perdite e di sentimenti di

rimpianto. Sono estremamente sensibili a evitare il rimpianto, specialmente quando

sono in gioco i loro risparmi. Alla luce di ciò, l’affidamento dei professionisti degli

investimenti e degli investitori sul Folklore della finanza ha senso... ad eccezione del

fatto che nasconde unicamente l’incertezza e spesso è la causa diretta delle decisioni

errate temute da entrambi i gruppi.

L’”avversione alle perdite” spiega la riluttanza delle persone a scommettere a pari valore:

l’attrattiva dei possibili guadagni non è assolutamente sufficiente a compensare la forte

repulsione che hanno nei confronti di possibili perdite.55 Le due domande nella figura 4

presentano scenari identici ma inversi. Dal punto di vista delle probabilità matematiche,

entrambe le opzioni hanno la stessa utilità attesa. Pertanto un computer logicamente

sceglierebbe sempre di mettere al sicuro il guadagno o la perdita, perché queste opzioni

implicano l’incertezza minore. In opposizione a tale logica, l’81 percento degli investitori

in tutto il mondo preferisce il rischio di una perdita maggiore nella speranza di evitare

qualsiasi perdita.56

FIGURA 4

21%

79%

100% di probabilità di vincere USD 80.000

80% di probabilità di vincere $USD 100.000 e 20% di probabilità di non vincere nulla

GUADAGNO

81%

19%

PERDITE

100% di probabilità di perdere USD 80.000

80% di probabilità di perdere USD 100.000 e 20% di probabilità di non perdere nulla

QUANDO LA DOMANDA È STATA PRESENTATA IN TERMINI DI GUADAGNO, LA MAGGIORANZA HA PREFERITO IL RISULTATO CERTO DI VINCERE 80.000 DOLLARI CHE SCOMMETTERE SULL'OPPORTUNITÀ DI VINCERE 100.000 DOLLARI.

QUANDO PERÒ LA CONVERSAZIONE HA SPOSTATO L’ATTENZIONE SULLE PERDITE, LA MAGGIORANZA ERA DISPOSTA A SCOMMETTERE SULLA POSSIBILITÀ DI PERDERE TUTTO PIUTTOSTO CHE SCEGLIERE UNA PERDITA CERTA.

“POSSO CALCOLARE IL MOTO DEI CORPI CELESTI,

MA NON LA FOLLIA DEGLI UOMINI...”

— Sir Isaac Newton



Alla fine dei conti: le credenze inspirate dal Folklore della finanza hanno creato una

serie di comportamenti (alcuni di essi sono utili e altri meno). Come vedremo questi

comportamenti portano le persone a porre in essere attività che sono spesso contrarie

al loro migliore interesse.

La questione critica però è che quei comportamenti individuali spesso divengono

comportamenti del settore, che mettono tutti a rischio. Pur se molto del Folklore della

finanza è invisibile, o così familiare da sembrare invisibile, i suoi effetti negativi all’interno

del settore non lo sono.

IL FOLKLORE COMPORTA UNA ERRATA ALLOCAZIONE DI TEMPO, DENARO E ENERGIA

Abbiamo dimostrato che sono due le dimensioni del vero successo, valore dell’ alfa e

valore degli obiettivi a lungo termine degli investitori. In conseguenza degli effetti del

folklore, il settore della gestione degli investimenti non sta allocando le proprie risorse

in modo efficace.

Abbiamo iniziato la nostra analisi identificando una ampio gruppo di “attività” di cui si

occupa il settore. Ciascun’attività è associata a uno di questi tre folklori, ed è anche

collegata a un set specifico di condizionamenti. Ad esempio, l’attenzione data alle

“performance passate” ricade sotto il folklore del tempo ed è associata al ragionamento

con il senno di poi, ai pregiudizi per eccessiva fiducia e all’illusione del controllo.

L’elenco completo delle definizioni delle attività del folklore che vi è associato e dei

condizionamenti è disponibile in appendice.

Abbiamo quindi progettato una “mappa di attività” (vedi Figura 5), che traccia le attività

sulla base del loro potenziale valore rispetto all’alfa da un lato e il loro potenziale valore

nei confronti degli obiettivi degli investitori, dall’altro. Le attività sono tracciate sulla

mappa sulla base delle nostre valutazioni (sulla base di interviste e ricerche secondarie).

È importante notare che la posizione di ciascun’attività è collegata al suo valore

potenziale nei confronti dell’alfa e degli obiettivi degli investitori. Ad esempio “Attenzione

a previsioni e valutazione” può potenzialmente, se svolta eccezionalmente bene, portare

alla creazione di alfa. Allo stesso tempo quest’attività è meno utile per il raggiungimento

degli obiettivi a lungo termine dei clienti, con un piazzamento nel quadrante superiore

sinistro “Missione impossibile”.

L’elemento finale della Mappa delle attività è la dimensione delle sue “bolle”.

La dimensione delle bolle genericamente è collegata all’ammontare di risorse (tempo,

denaro e energia) che il settore correntemente dedica a ciascun’attività.

Come abbiamo esaminato in tutto questo documento, e come dimostrato dalle

dimensioni delle bolle, molti professionisti degli investimenti prestano più attenzione

alle attività che essi ritengono contribuiscano a creare alfa. Sfortunatamente, le attività

specifiche che enfatizzano, tendono ad avere un impatto piuttosto limitato sul valore

per gli obiettivi degli investitori (quadrante superiore sinistro “Missione Impossibile”).

Ciò che risulta anche chiaro è che viene attribuita un’attenzione sproporzionata ad

attività che non contribuiscono significativamente alla produzione di alfa o al valore per

gli investitori, pur essendo attività “tradizionali” (quadrante inferiore sinistro “Titanic”).

Entrambi mostrano il Folklore della finanza all’opera.

FOLKLORE

ATTIVITÀ COMPORTAMENT

I


Infine il Folklore della finanza guida l’assegnazione di risorse insufficienti ad attività

che contribuirebbero agli obiettivi a lungo termine degli investitori, cosa che altrimenti

sembrerebbe sorprendente dato il numero di tali attività che contribuiscono anche

significativamente all’alfa (quadrante superiore destro “James Bond”). Allo stesso modo,

attività che forniscono un elevato beneficio per gli obiettivi degli investitori hanno un

apprezzamento ridotto (quadrante inferiore destro “La vita è una cosa meravigliosa”).57

In fine dei conti, quello che mostra la tabella è che l’allocazione corrente delle risorse

del settore non è diretta a massimizzare il valore, né dell’alfa né degli obiettivi a lungo

termine degli investitori. Questo è il risultato del Folklore della finanza e dei pregiudizi

che gli hanno dato adito.

Per raggiungere il successo dobbiamo rompere il ciclo.

FIGURA 5

Allocazione corrente di tempo, denaro e energia

Concentrazione su Modellizzazione e Valutazione

Attenzione alla performance passate

Processo decisionale efficace

Autovalutazione realistica

Comunicazione empaticaTolleranza al dolore

Dare priorità agli obiettivi

Attenzione ai benchmark tradizionali Affidamento su fonti esterne

ALT

OB

AS

SO

ALTO

Valore potenziale per gli obiettivi a lungo termine degli investitori

Valo

re p

oten

zial

e pe

r l’A

lfa

BASSO

MISSIONE IMPOSSIBILEUn compito difficile

TITANICLa nave che sta

affondando

JAMES BONDSofisticata ed efficace

LA VITA È UNA COSA MERAVIGLIOSA

Le persone sono importanti

Dimensioni della bolla = Livello attuale della attenzione del settorePosizione della bolla = Valore potenziale dell'attività

Quadro comportamentale (presente)



PARTE III

Rompere il circolo vizioso: verso un nuovo Folklore

Abbiamo bisogno di un nuovo Folklore della finanza: uno che concretizzi le credenze

che guideranno i comportamenti e le attività richieste per raggiungere un vero

successo. I professionisti degli investimenti e gli investitori hanno bisogno di espandere

la loro attenzione al di là di una metrica di successo quantitativa facilmente misurabile

e facile da spiegare. Devono imparare a dare valore anche a quei fattori largamente

qualitativi e comportamentali che costituiscono la seconda, pur se ugualmente critica,

dimensione del successo.

IL BOOMERANG COMPORTAMENTALE”

La tabella seguente contrasta con le precedenti e presenta una proposta per ribilanciare

le attività del settore. Ci siamo presi la libertà di creare questa proposta sulla base di

una sintesi della nostra ricerca e delle interviste effettuate di persona. La modifica nella

dimensione della bolla deve essere interpretata come direzionale e non ottimizzata.

FIGURA 6

Allocazione futura di tempo, denaro ed energia

BOOMERANG COMPORTAMENTALE

Dimensioni delle bolle = Livello attuale dell'attenzione del settorePosizioni delle bolle = Valore potenziale dell'attività

Quadro comportamentale (presente) Quadro comportamentale (futuro)

Concentrazione su Modellizzazione e Valutazione

Attenzione alle prestazioni precedenti

Attenzione a benchmark tradizionali Affidamento su fonti esterne

ALT

OB

AS

SO

ALTO

Valore potenziale per gli obiettivi a lungo termine degli investitori

Valo

re p

oten

zial

e pe

r A

lfa

BASSO

MISSIONE IMPOSSIBILEUn compito difficile

TITANICLa nave che sta

affondando

JAMES BONDSofisticato ed effettivo

LA VITA È UNA COSA MERAVIGLIOSA

Le persone sono importanti

Processo decisionale efficace

Autovalutazione realistica

Comunicazioni empaticheTolleranza al dolore

Dare priorità agli obiettivi



Il settore della gestione degli investimenti deve riallocare le risorse tenendo conto di

quello che definiamo il “boomerang comportamentale” — per assicurare una copertura

sufficiente ma non eccessiva del quadrante superiore sinistro “Missione Impossibile”

e di quello inferiore destro “La vita è una cosa meravigliosa” e dare più attenzione a

quelle attività più strettamente associate con la doppia dimensione del vero successo.

Al tempo stesso il settore trarrebbe anche vantaggio dal togliere attenzione alle attività

nel settore Titanic, dato che queste aggiungono potenzialmente un valore molto ridotto

sia all’alfa che al raggiungimento degli obiettivi a lungo termine.

Con un comportamento consono alle necessità degli investitori, i professionisti degli

investimenti possono indirizzare e alla fine superare la sfiducia e insoddisfazione degli

investitori, e interrompere l’onda della disintermediazione. Un nuovo folklore aiuterebbe

i professionisti degli investimenti nella loro ricerca di alfa, dato che alcune attività oggi

non apprezzate possono aiutare in questa direzione.

Un esempio di un’impresa che ha fatto molto per risolvere i condizionamenti è

Bridgewater Associates. Avendo come obiettivo il miglioramento della produzione di

alfa, ha istituito procedure dirette a creare una “cultura dell’apprendimento”.58 Al centro

della sua filosofia è l’idea che “informazioni valide” sono la base per prendere migliori

decisioni di investimento. Secondo questa società, queste vengono spesso scartate

a favore di altre priorità, come vincere una discussione, acquistare potere o evitare

l’imbarazzo. In opposizione a ciò i dipendenti sono spesso messi a confronto con i loro

errori e punti deboli con l’intenzione di creare un ambiente che riduca al minimo una

posizione sulla difensiva e incoraggi una valutazione costruttiva.

Il processo di instillare nuove credenze e di formare un nuovo Folklore della finanza non

è né comodo né facile. Esso è però possibile, ed è il modo più efficace perché il settore

raggiunga un vero successo.

Per arrivarci abbiamo delineato delle tattiche specifiche che daranno inizio al processo

di cambio comportamentale, e alla fine delle credenze, necessario per raggiungere il

vero successo. Questo elenco non è completo ma rappresenta alcuni dei passi che

abbiamo identificato che possano contribuire alla creazione di un nuovo ed efficace

folklore.


PIANIFICARE UN NUOVO FOLKLORE DELLA FINANZA

Pur se alcune di queste tattiche sono ovvie, altre richiedono un chiarimento. Definiremo

di seguito ciascuna tattica e se necessario offriremo ulteriori commenti. Abbiamo

anche generalmente categorizzato le tattiche sulla base del tempo che potrebbe essere

richiesto per attuarle. Questo non deve essere preso letteralmente ma usato piuttosto

come linea guida. Sottolinea la nostra convinzione che alcune di queste sono piuttosto

semplici da attuare mentre altre richiedono un notevole investimento di risorse.

Costituire un ciclo di feedback efficace

Fare attenzione ai condizionamenti

includere la segmentazione del cliente

Aumentare la active share

integrare la disciplina di trading

Assumere secondo il Quoziente Emotivo (QE)

Offrire un numero gestibile di opzioni di investimento

Fare confronti

Usare liste di controllo

Revisionare la struttura degli incentivi

Misurare il rischio in molti modi

Offrire prestazioni personalizzate

incoraggiare lo studio della finanza

Migliorare la cultura interna

Usare il meccanismo della sfida

Tenere documentazione delle decisioni

Usare l’asset allocation modificata per il comportamento

UNTRIMESTRE

UNASETTIMANA

PIANIFICARE UN NUOVO FOLKLORE DELLA FINANZA

UNANNO



Tattiche che possono essere messe in pratica in una settimana:

Usare il meccanismo della sfida: nominare un avvocato del diavolo, il cui ruolo è quello

di contestare le opinioni ampiamente accettate.

I lettori possono essere a conoscenza degli studi sul conformismo di Asch, che hanno

rilevato che le persone facenti parte di un gruppo, tendono a conformarsi al gruppo

nonostante la ovvia inaccuratezza delle conclusioni del gruppo stesso.59 Asch ha anche

rilevato che l’esistenza di una persona dissenziente incoraggiava il partecipante allo

studio a parlare chiaramente e identificare correttamente la conclusione corretta.60

La pressione sociale influisce su tutti, compresi i professionisti degli investimenti.

L’esistenza di un avvocato del diavolo può aiutare a alleviare questo problema.

Tenere la documentazione delle decisioni: usare strumenti come diari delle decisioni

e note sulle politiche di investimento, per tenere una traccia accurata delle scelte

precedenti.

I diari delle decisioni sono stati usati fin dai tempi del famoso trader Jesse Livermore,61

con l’obiettivo di contrattaccare i ragionamenti fatti con il senno di poi. Le note sulle

politiche di investimento, che espongono in anticipo i piani e la strategia di investimento

dell’investitore, sono degli strumenti chiave per mantenere gli investitori concentrati sui

loro obiettivi a lungo termine.

Usare un’asset allocation modificata per il comportamento: alterare un portafoglio

ottimizzato “razionalmente” al fine di adattarsi alle tendenze psicologiche dei clienti.

L’approccio tradizionale di allocazione degli investimenti, che ha le sue basi nelle moderne

teorie di costruzione di un portafoglio, richiede l’uso di un software di ottimizzazione.

Teoricamente, questi portafogli devono presentare il migliore equilibrio tra rischio/

rendimento. Gli investitori individuali tuttavia, possono trovare difficile mantenere una

allocazione strategica in tali portafogli per interi cicli di mercato. Per alcuni investitori,

particolarmente quelli che dimostrano una forte avversione alle perdite, può avere senso

ridurre o eliminare l’esposizione a certi investimenti che sono particolarmente volatili,

anche se ciò comporta un portafoglio meno che ottimale. Questo perché la volatilità

può far sì che gli investitori comprino e vendano in momenti inopportuni, e pertanto

indeboliscano la performance a lungo termine.

Tattiche che possono essere messe in pratica in un trimestre:

Costituire un ciclo di feedback efficace: attuare un processo che comprenda sia la

“consapevolezza dei modelli di reazione difensiva” da parte del dipendente e le capacità

di feedback del manager (cultura di apprendimento).

Secondo uno studio accademico del 2014,62 il feedback è necessario per riconoscere

e risolvere gli errori. Questo facilita il processo di apprendimento. Per facilitare un

feedback costruttivo, i manager devono avere eccellenti capacità di comunicazione

e fornire il contesto quando danno pareri. Allo stesso modo la persona che riceve

il feedback deve tentare di “allontanarsi dalle reazioni emotive. . . per dare spazio

ad una riflessione logica”. Questa tattica è più efficace quando le parti coinvolte

hanno un’elevata intelligenza emotiva. Infine una duratura relazione tra il manager e il

dipendente è un prerequisito importante per creare un ciclo retroattivo.


Fare attenzione ai condizionamenti: adottare un sistema di autocontrollo regolare in

materia di pregiudizi cognitivi ed emozionali (ad es. strumenti diagnostici).

Fare attenzione ai condizionamenti è più facile a dirsi che a farsi. È assolutamente

cruciale che i professionisti degli investimenti e gli investitori non solo comprendano tali

pregiudizi, ma anche la loro tendenza a farsi influenzare dagli stessi. Un test diagnostico

per aiutare a identificare i condizionamenti può essere un buon punto di partenza.

Inoltre i professionisti degli investimenti possono tentare di identificare i momenti

specifici nei loro processi decisionali di investimento in cui sono particolarmente

vulnerabili all’influenza dei pregiudizi. Devono avvicinarsi a questi momenti fondamentali

con particolare attenzione e usando altre tattiche come liste di controllo, meccanismi di

sfida e una disciplina di contrattazione.

includere la segmentazione del cliente: usare strumenti analitici avanzati per analizzare

il comportamento del cliente.

Metodi statistici come la cluster analysis possono aiutare il settore a sviluppare una

migliore comprensione delle caratteristiche e necessità del cliente. La segmentazione

del cliente è una prassi comune in altri settori. I negozi online in particolare utilizzano la

ricchezza di dati sui propri clienti per servire meglio le necessità dei consumatori. Fra i

primi ad adottarla nel settore degli investimenti vi è stata QSuper, un fondo pensionistico

australiano, che ha applicato la segmentazione del cliente ai propri 440.000 membri.63

Aumentare la active share: aumentare la quota di partecipazioni in portafoglio differente

rispetto al benchmark dello stesso.

Questa tattica è quella che si applica meglio a gestori di investimento con mandati

di investimenti attivi. L’active share misura la differenza tra le ponderazioni delle

partecipazioni in un portafoglio in rapporto alle partecipazioni del benchmark.

Alcuni manager possono essere tentati di evitare sensazioni di rimpianto replicando i

benchmark. I ricercatori accademici hanno rilevato però che fondi con active share più

elevato tendono a comportarsi meglio rispetto ai loro pari.64 In casi estremi un active

share basso ha portato ad azioni legali da parte dei clienti che hanno sostenuto di aver

pagato commissioni di gestione attive per una gestione indicizzata.65

integrare la disciplina di trading: creare regole per determinare le decisioni di acquisto,

dimensionamento e vendita.

I professionisti degli investimenti devono analizzare l’efficacia delle loro decisioni di

acquisto, dimensionamento e vendita. Sulla base del proprio stile e dell’orizzonte

temporale degli investimenti, possono creare regole per facilitare la presa di decisioni

corrette al momento giusto. Ad esempio un manager potrebbe determinare la regola

che una partecipazione deve essere rivalutata se il suo valore scende al di sotto di un

determinato importo o se è stata nel portafoglio per un determinato periodo di tempo.66


Assumere secondo il Quoziente Emotivo (QE): personalizzare i colloqui di assunzione

per determinare l’intelligenza emotiva e usare test psicometrici.

La ricerca suggerisce che è molto difficile addestrare individui ad avere quozienti

emotivi più elevati.67 Ciò aumenta l’importanza di selezionare potenziali candidati

in anticipo. Dopo aver esaminato questa tattica, uno psicologo in una importante

università statunitense ha suggerito che si dovrebbe sostenere un semplice test, come

un il test di “lettura della mente negli occhi”68 online per valutare il loro livello base di

intelligenza emotiva.

Oltre ad assumere secondo il QE, è importante assumere persone con diverse opinioni

e diverse provenienze. Questo rende più efficaci tattiche come il meccanismo di sfida.

Offrire un numero gestibile di opzioni di investimento: ridurre la complessità ed

evitare la paralisi dell’analisi limitando le opzioni di investimento.

Questa strategia è particolarmente importante per gli investitori individuali. Benché

dicano di volere alternative, è molto probabile che gli investitori scelgano le opzioni di

investimento standard.69 Dare opzioni agli investitori è prezioso e necessario. Troppe

opzioni di investimento però, rendono il compito di valutare tali opzioni insormontabile,

e spesso portano gli investitori a non scegliere affatto,70 specialmente quando hanno

una conoscenza limitata di un particolare argomento.71

I professionisti degli investimenti devono ovviamente avere una maggiore gamma di

scelta. Anche essi però possono trarre vantaggio dalla riduzione di tutte le opzioni

disponibili, limitando il numero di partecipazioni a un livello più gestibile e concentrandosi

sulle decisioni che sono più cruciali per ottenere risultati positivi.

Fare confronti: fare le connessioni fra la tesi alla base degli investimenti correnti ed

esempi di casi similari precedenti e contemporanei per determinare se le aspettative

correnti sono realistiche.

L’eccessiva sicurezza e l’illusione del controllo possono portare sia i professionisti

dell’investimento che gli investitori individuali a sopravvalutare la precisione e

accuratezza delle loro previsioni.72 Un modo per avvicinarsi a questo problema è

confrontare il risultato degli esempi storici e contemporanei con specifiche tesi di

investimento. Ad esempio, un investitore interessato alla crescita, può fare confronti con

la tesi sottostante ad una partecipazione attuale in un titolo del settore tecnologico e ad

altre azioni dello stesso settore che avevano le stesse caratteristiche.

Usare liste di controllo: usare liste di controllo per valutare ciascuna decisione di

investimento rispetto al processo di investimento voluto.

L’obiettivo di un processo di investimento è creare la ripetibilità. Ciò si verifica solamente

se il processo viene applicato a ogni decisione collegata agli investimenti. Una lista di

controllo aiuta ad assicurarsi che ogni punto di vista sia stato preso in esame prima di

prendere una decisione.


Tattiche che possono essere messe in pratica in un anno:

Revisionare la struttura degli incentivi: creare una struttura di compensazione

bilanciata collegata al raggiungimento di obiettivi individuali o istituzionali a lungo

termine.

Certamente questo è uno dei punti di più difficile soluzione, pur essendo uno dei più

importanti. Le soluzioni variano a seconda della situazione. In generale è necessario

collegare la compensazione agli incentivi a lungo termine, e allineare quanto più

possibile gli interessi. Le organizzazioni devono tentare una transizione dal sistema di

pagamento basato sui livelli di patrimoni gestiti o sulla performance. Possono invece

scegliere di premiare comportamenti specifici diretti al raggiungimento degli obiettivi

dell’organizzazione. Si dovrebbero evitare le strutture di remunerazione che sono di

natura a breve termine o che premiano una assunzione di rischi eccessiva.

Misurare il rischio in molti modi: riconoscere le svariate caratteristiche di rischio dei

titoli all’interno di una specifica classe di attivo e su più classi di attivo, adottando

modelli fattoriali e analisi di rischio avanzate.

L’uso di classi di attivo tradizionali può essere utile, ma far eccessivo affidamento su

di esse può introdurre nel portafoglio rischi non desiderati. I titoli all’interno delle varie

classi di attivo hanno caratteristiche di rischio molto dissimili. Gli asset manager, gli

investitori istituzionali e anche gli investitori individuali possono trarre vantaggio dalla

scomposizione in più parti delle caratteristiche del rischio del loro portafoglio, al fine di

meglio comprendere le loro esposizioni.

Offrire performance personalizzate: usare un modello di performance a quattro fattori,

generazione di alfa/beta, protezione dai ribassi, gestione di reddito e perdite.

Le soluzioni di investimento devono essere personalizzate per ciascun investitore

istituzionale o individuale sulla base delle sue specifiche necessità secondo questi

quattro componenti chiave della performance. Questo punto è affrontato più lungamente

nel documento “L’Investitore Influente”.

incoraggiare l’istruzione finanziaria: sviluppare programmi per favorire la costituzione

di un livello “base” di cultura finanziaria.

Pur se il settore degli investimenti trarrebbe vantaggio da investitori con un livello di

cultura finanziaria superiore, questo punto solleva la questione su chi sia responsabile

di raggiungere questo obiettivo a livello macro. Dato che i livelli attuali di cultura degli

investitori sono bassi nella maggior parte del mondo, gli individui che fanno parte del

settore devono prima agire a livello micro. In particolare, le imprese possono scegliere

di determinare un livello base di cultura che ritengono possa aiutare i loro clienti a

comprendere meglio le loro opzioni di investimento. I test di cultura finanziaria possono

essere molto utili per verificare il livello attuale di cultura dei clienti.


Migliorare la cultura interna: promuovere una cultura che valorizzi gli obiettivi

dell’organizzazione rispetto a quelli individuali.

Cambiare la cultura di una società è un compito monumentale che può non essere

ben accolto da alcune organizzazioni. Le organizzazioni tuttavia devono generalmente

cercare di spostarsi da una filosofia in cui “difendere e proteggere la propria immagine

ha un’influenza più forte rispetto a raggiungere gli obiettivi dell’organizzazione”.73

Si deve invece tentare di riconoscere e risolvere prontamente gli errori, vedendoli come

opportunità di miglioramento. Questo processo dovrebbe permettere alle organizzazioni

di avvicinarsi al raggiungimento del vero successo.

CONCLUSIONE

Nella sua forma attuale, il Folklore della finanza porta a un fallimento. Ma un nuovo

folklore aprirebbe la strada al vero successo. I professionisti degli investimenti e gli

investitori, devono sviluppare nuovi comportamenti con l’intento di apportare valore

all’alfa e ai loro obiettivi.

Adottando espedienti pratici e ridefinendo le loro attività, gli esponenti del settore hanno

l’opportunità di accrescere le possibilità di raggiungere il vero successo. Man mano

che gli individui cambiano il proprio comportamento, cambia anche il settore nel suo

insieme.

Nuovi comportamenti portano a nuove credenze e nel corso del tempo dovrà

manifestarsi un nuovo Folklore della finanza. Il vero successo dipende da questo.


AppendiceAttività Definizione Categoria di folklore Cause e pregiudizi associati

Focus su Modellizzazione e

Valutazione

Affidamento su modelli e valutazioni

per prendere decisioni di investimento

Folklore del tempo Senno di poi, Illusione del controllo,

Comportamento gregario, Sicurezza

eccessiva,Oggetti fantasiosi

Prioritizzazione degli obiettivi Enfasi sugli obiettivi a lungo termine

rispetto ai rendimenti a breve

Folklore del tempo Breve termine, Status quo,

Autocontrollo, Avversione alle perdite,

Stanchezza decisionale

Focus sulla performance passata Affidamento sulle performance

passate per prendere decisioni di

investimento e assumere fornitori di

investimento

Folklore del tempo Senno di poi, Illusione del controllo,

Comportamento gregario

Elaborazione di informazioni efficace Abilità di raccogliere, elaborare

e usare tutte le informazioni

oggettivamente rilevanti (comprese

le nuove informazioni) per prendere

decisioni

Folklore della conoscenza Cautela, Conferma, Rappresentatività,

Ancoraggio, Framing, Disponibilità,

Bias nazionalista, Mental Accounting

Bias, Effetto dotazione, Avversione

al rimpianto, Euristiche, Effetto

dispositivo, Dissonanza cognitiva

Autovalutazione realistica Abilità di riconoscere i limiti delle

conoscenze e capacità personali

Folklore della conoscenza Autoattribuzione, Eccessiva sicurezza,

Senno di poi, Illusione del controllo

Comunicazione empatica Abilità di relazionarsi e di comunicare

in modo efficace con clienti e colleghi

Folklore della conoscenza Attribuzione di valore, Eccessiva

sicurezza

Tolleranza al dolore Consapevolezza della naturale

tendenza a evitare il disagio

Folklore del falso comfort Rischio di carriera, Avversione alle

perdite, Avversione al rimpianto,

Dissonanza cognitiva

Attenzione ai benchmark tradizionali Uso di benchmark irrilevanti per

misurare la performance; tendenza

a replicare troppo il benchmark

(benchmark hug)

Folklore del falso comfort Comportamento gregario, Illusione

del controllo, Avversione al rimpianto,

Rischio di carriera

Affidamento su fonti esterne Uso di consulenti, agenzie di rating e

style box; confronto con partecipanti

al settore

Folklore del falso comfort Rischio di carriera, Comportamento

gregario, Avversione al rimpianto


CondizionamentiAttribuzione di valore — Attribuire a qualcuno o qualcosa determinate qualità

sulla base del valore percepito e non su dati obiettivi. (Brafman 2008)

Avversione alle perdite — Permettere che le perdite e svantaggi formino

preferenze in maniera diversa dai guadagni o vantaggi. L’utilità derivata da

un guadagno è molto inferiore all’utilità persa per una perdita di pari valore.

(Tversky 1991)

Avversione al rimpianto — Evitare un’azione per paura di fare la scelta

sbagliata. (Humphrey 2004)

Bias conservativo — Mantenere punti di vista o previsioni precedenti incorpo-

rando inadeguatamente le nuove informazioni. Questo fa sì che si dia troppo

peso alle credenze iniziali e si reagisca insufficientemente alle nuove. (Ritter

2003)

Bias dell’autocontrollo — Non riuscire ad agire perseguendo obiettivi a lungo

termine per la mancanza di autodisciplina. La soddisfazione a breve termine

interferisce con il raggiungimento degli obiettivi a lungo termine. (Pompian

2006)

Bias dello status quo — Non far nulla o mantenere una decisione precedente

quando devono essere fatte delle modifiche. (Kahneman 1991)

Bias di autoattribuzione (autocompiacimento) — La tendenza ad attribuire

gli eventi positivi al proprio carattere ma quelli negativi a fattori esterni. (Boyes

2013)

Bias di conferma — Ricercare, sopravvalutare o interpretare erroneamente

informazioni che confermano precedenti credenze e ignorare informazioni

contraddittorie. (Nickerson 1998)

Bias di rappresentatività — Classificare le nuove informazioni sulla base

di esperienze e classificazioni sbagliate; specialmente usare quelle classifi-

cazioni anche se le nuove informazioni non vi si adattano necessariamente

(Kahneman 1972)

Bias per eccessiva sicurezza — Dimostrare una fiducia immeritata nei propri

giudizi, a un livello superiore di quello oggettivo. (Gerry 2002)

Disposition Effect — Vendere affrettatamente titoli il cui prezzo è aumentato

mantenendo al tempo stesso investimenti che hanno perso valore. (Shefrin

1985)

Dissonanza cognitiva — Uno stato di disagio mentale che si ferifica quando

si viene a conoscenza di nuove informazioni che sono in conflitto con le

credenze o le idee esistenti. (Festinger 1962)

Effetto dotazione — Valutare un investimento di più (più del valore oggettivo)

quando è mantenuto in portafoglio. (Kahneman 1991)

Errore del giocatore d’azzardo — Ritenere che la probabilità di un evento sia

minore quando quell’evento si sia verificato recentemente, anche se è noto

che la probabilità dell’evento è indipendente dalle sue ripetizioni. (Clotfelter

1993)

Errore di ancoraggio — Iniziare un’analisi con un numero specifico in mente

e aggiustare la propria valutazione verso l’alto o il basso partendo da quel

numero. Il numero “ancorato” spesso influenza in modo indebito le conclu-

sioni finali. (Bunn 1975)

Errore di disponibilità — Dare un peso superiore a informazioni facilmente

richiamate alla mente e recenti rispetto a informazioni meno facili da ricordare

o comprendere. (Taylor 1982)

Euristiche — Semplici regole usate per la formazione dei giudizi che condu-

cono a una decisione, cioè scorciatoie mentali che si concentrano su alcuni

aspetti di una decisione e ne ignorano altri. (Nielsen 1994)

Framing Bias — Arrivare a una decisione differente a seconda di come sono

presentate le opzioni. (Tversky 1981)

Mental Accounting Bias — Trattare una somma di denaro diversamente

da un’altra di pari valore sulla base della categoria cui viene imputata. Le

persone raggruppano mentalmente i loro investimenti in conti mentali non

intercambiabili, quando in realtà il denaro è per sua natura intercambiabile.

(Thaler 1980)

Oggetto fantastico — Una rappresentazione mentale in cui una scena

immaginata soddisfa i desideri di una persona di avere esattamente quello

che vuole. L’immaginazione guida gli investitori a vedere quello che vogliono in

un investimento. (Tuckett 2008)

Ottica di breve periodo — Evitare investimenti che sono necessari per il

futuro ma richiedono di sacrificare i vantaggi a breve termine. (Laverty 1996)

Pregiudizio nazionalista — Mantenere un’alta proporzione degli investimenti

in titoli quotati nel proprio paese senza diversificare internazionalmente.

(Coval 1999)

Pregiudizio per comportamento gregario — Negoziare seguendo il mercato,

sugli stessi titoli, per agire come gli altri investitori ignorando informazioni

contrastanti, spesso per essere rassicurati e vivere più tranquillamente.

(Grinblatt 1995)

Pregiudizio per illusione del controllo — Credere che uno possa controllare

e influenzare risultati su cui invece non ha controllo. (Langer 1975)

Quoziente Emotivo — Il livello della capacità di una persona di comprendere

altre persone, cosa le motiva e come lavorare cooperando con esse. (Gardner

1983)

Ragionamento con il senno di poi — Vedere eventi passati come se fossero

stati prevedibili e fosse stato ragionevole aspettarseli prima del loro verificarsi.

(Fischhoff 1975)

Rischio di carriera — Si verifica quando la remunerazione o decisione di

sostituire o conservare un gestore dipende direttamente dalla sua perfor-

mance, indirizzando lo stesso a tenere un comportamento sul breve termine e

irrazionale. (Dasgupta 2006)

Stanchezza decisionale — Deterioramento della qualità delle decisioni prese

da un individuo dopo aver preso una serie di decisioni. Ha come risultato una

considerazione inadeguata delle informazioni e giudizi approssimativi. (Tierney

2011)


Autori

Suzanne L. Duncan, Sean D. Fullerton CFA, Samuel Humbert, Mirtha D. Kastrapeli,

Kelly J. McKenna and Nidhi V. Shandilya CFA

Riconoscimenti

Vorremmo esprimere il nostro profondo ringraziamento agli oltre 200 intervistati e a ogni

partecipante al sondaggio per aver contribuito alla nostra ricerca.

Siamo grati a tutti i nostri revisori interni ed esterni. Il vostro feedback ha fornito un

valido contributo alla presente ricerca.

Ringraziamo anche Emil Chan, David Haarmeyer, Brian Hawko, Samir Gupta, Mimmi

Kheddache-Jendeby, Elizabeth McCann, Tim Pollard, Ravi Prakash, Nicola Roemer,

Kathy Savage, Graham Sinclair, Gaurav Tiwari, Tamsen Webster, State Street Global

Marketing e Core Data.

Il nostro grazie va anche a Robert McDowall e alla Folklore Society

www.folklore-society.com.


Tutte i riferimenti presenti in questo documento che non sono altrimenti

citati, hanno origine dallo studio del 2014 del Center for Applied Studies —

“Folklore della finanza; come credenze e comportamenti sabotano il successo

nel settore della gestione degli investimenti.”

1 Shub e altri “Gestione patrimoniale globale 2014: cambiare la rotta verso la crescita” BCG Perspectives. 16 luglio 2014 Web. <https://www.bcgperspectives.com/content/articles/financial_institutions_global_asset_management_2014_steering_course_growth/#chapter1>.

2 Uno stile di investimenti tipo quello di Warren Buffett non è incentrato principalmente sull’alfa, ed egli investe soprattutto tramite la sua società e non tramite un normale portafoglio di investimenti. La sua fama però impone che venga incluso.

3 Ervolini, Michael. Managing Equity Portfolios: A Behavioral Approach to Improving Skills and Investment Processes. Cambridge: MIT, 2014.

4 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: Quale percentuale delle spese del settore ritenete che è imputata alla ricerca di alfa, rispetto ad altri costi? Hanno risposto investitori istituzionali e asset manager.

5 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: Indipendentemente dalla classe di attivo, quale considerate essere un prezzo equo (come percentuale della sovraperformance) da pagare per l’alfa. Hanno risposto anche investitori istituzionali.

6 Boston Consulting Group: “Global Asset Management 2014: Cambiare la rotta verso la crescita https://www.bcgperspectives.com/content/articles/financial_institutions_global_asset_management_2014_steering_course_growth/?chapter=2 fornisce le prove sulla dimensione dei patrimoni gestiti globalmente e la percentuale dei mandati attivi. Questo numero viene approssimato moltiplicando i patrimoni in gestione (68.000 miliardi di dollari) per i livelli stimati medi delle commissioni, comprese le commissioni di consulenza (1%) per la percentuale dei mandati che sono attivi ( 85%).

7 Da un’analisi di oltre 1,179 fondi di investimento danesi, europei e statunitensi, è stato rilevato che i fondi attivi non avevano prestazioni significativamente migliori rispetto ai fondi comuni gestiti passivamente e agli ETF: Fonte: Friedrichsen, Otto. “Valgono davvero i fondi gestiti attivamente?”, 2013. http://pure.au.dk/portal-asb-student/files/52840410/Are_Actively_Managed_Mutual_Funds_Really_Worth_It_A_Study_On_Performance_of_ETFs_Active_and_Passive_Mutual_Funds_in_Denmark_Europe_and_USA.pdf>.

8 “Per i manager di mercati internazionali sviluppati ed emergenti, l’incapacità di raggiungere o superare il benchmark è stata rispettivamente del 85% e del 86%. Per gestori obbligazionari, i tassi di insufficienza sono stati in media il 78% (compreso il 93% per le obbligazioni high-yield e l’86% per le obbligazioni ipotecarie) in un orizzonte temporale superiore ai cinque anni”. Fonte: S&P’s SPIVA Scorecard 2012.

9 “Specificamente abbiamo osservato che la proporzione di skilled fund diminuisce dal 14,4 percento agli inizio degli anni 90 allo 0,6 percento alla fine del 2006, mentre la proporzione di unskilled fund aumenta dal 9,2 al 24 percento. Pertanto, pur se il numero di fondi gestiti attivamente aumenta notevolmente in questo periodo, i gestori capaci (quelli in grado di scegliere le azioni sufficientemente bene, nel lungo periodo, per superare i loro costi e le spese di negoziazione) sono diventati eccezionalmente rari. Fonte: Barras, Laurent, Olivier Scaillet, e Russ Wermers. “False scoperte nelle prestazioni dei fondi comuni: misurare la componente della fortuna nei valori stimati di alfa.” The Journal of Finance 65.1 (2010): 179-216.

10 Con i dati più recenti disponibili. “La vostra infrastruttura è pronta per i grandi dati?” IBM. Web. <http://www-03.ibm.com/systems/storage/infographic/storwize-data.html>.

11 “La differenza tra il gestore migliore e quello medio [fondi comuni large cap USA] si sta riducendo, e anche i risultati si avvicinano. Lo abbiamo visto alle olimpiadi. Il vincitore della medaglia d’oro non era tanto più veloce di quello che ha vinto la medaglia d’argento o di bronzo. Questo succede anche negli investimenti”. Segal, Julie. “L’Alfa è morto?” Institutional Investor. 9 sett. 2013. Web. <http://www.institutionalinvestor.com/media/3252491/Is-Alpha-Dead.html#.VC7swildVvQ>.

12 Grant, Adam. “Michael Mauboussin sulla ‘Equazione del Successo’.” Knowledge @ Wharton. University of Pennsylvania, 6 Mar. 2013. Web. <http://knowledge.wharton.upenn.edu/article/michael-mauboussin-on-the-success-equation/>.

13 Gould, Stephen. Triumph and Tragedy in Mudville: A Lifelong Passion for Baseball. New York: W.W. Norton, 2004. 151-172. Print.

14 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta agli investitori istituzionali: Se i fornitori di servizi finanziari hanno rendimenti superiori rispetto all’indice (ad es, S&P 500, DAX, FTSE), credete che sia dovuto al merito o alla fortuna? Domanda rivolta ai professionisti degli investimenti: Quale percentuale di alfa nel settore è basato sulla capacità (e non sulla fortuna)?

15 L’analisi dell’IBM mostra che negli ultimi 20 anni, il settore dei mercati finanziari ha tratto vantaggio dallo sfruttamento di “sacche di opacità”, ad es. creando, acquistando e vendendo prodotti complessi, spesso tramite enti scarsamente regolati. Ciò però non produce un valore sostenibile. I redditi globali dalle tradizionali “sacche di opacità” si sono ridotti drammaticamente. Fonte: Duncan, Suzanne, Daniel Latimore e Shanker Ramamurthy. “Verso la trasparenza e la sostenibilità.” IBM. 1 Apr. 2009. Web. <https://www.ibm.com/smarterplanet/global/files/us__en_us__banking__gbe03214-usen_financialorder.pdf>.

16 Ciò solleva la questione di quanti investimenti attivi sono necessari per sostenere la price discovery. Sulla base delle nostre conversazioni con accademici e professionisti degli investimenti, l’opinione più diffusa è che circa il 15-30 percento degli asset a livello di settore devono essere gestite attivamente. Questo comporta un interessante contrasto dato che la percentuale attuale di investimenti gestiti attivamente è pari circa al 85% delle attività in gestione a livello mondiale. Ovviamente non si può sapere il punto di equilibrio attuale, ma è sempre interessante pensarci.

Note e riferimenti


17 State Street Center for Applied Research Study 2012 — “L’investitore influente: il comportamento degli investitori ridefinisce le prestazioni.”

18 Intervista anonima di State Street Center for Applied Research. 2014.

19 Michael Roberge, presidente e CIO di MFS Investment Management ($420 miliardi di Asset gestiti), da: Comtois, James. “Gli investitori con buon senso hanno ruoli più importanti con i manager.” Pensions & Investments. 26 maggio 2014 Web. <http://www.pionline.com/article/20140526/PRINT/305269979/savvier-investors-taking-bigger-role-with-managers>.

20 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domande che sono state rivolte: In che misura siete d’accordo con le seguenti dichiarazioni? La creazione di Alfa è importante tra gli obiettivi di investimento della mia organizzazione; La mia organizzazione comprende i propri obiettivi di creazione di alfa; La mia organizzazione comunica bene ai suoi fornitori gli obiettivi di creazione di alfa; I miei fornitori comprendono gli obiettivi di creazione di alfa della mia organizzazione; La creazione di beta è importante tra gli obiettivi di investimento della mia organizzazione; La mia organizzazione comprende i propri obiettivi di creazione di beta; La mia organizzazione comunica bene ai suoi fornitori gli obiettivi di creazione di beta; I miei fornitori comprendono gli obiettivi di creazione di beta della mia organizzazione; La protezione dai ribassi è un obiettivo di investimento importante della mia organizzazione; La mia organizzazione comprende i propri obiettivi di protezione dai ribassi; La mia organizzazione comunica bene ai suoi fornitori gli obiettivi di protezione dai ribassi; I miei fornitori comprendono gli obiettivi di protezione dai ribassi della mia organizzazione; La gestione delle perdite è un obiettivo di investimento importante della mia organizzazione; La mia organizzazione comprende i propri obiettivi di gestione delle perdite; La mia organizzazione comunica bene ai suoi fornitori gli obiettivi di gestione delle perdite; I miei fornitori comprendono gli obiettivi di gestione del reddito della mia organizzazione; La gestione del reddito è un obiettivo di investimento importante della mia organizzazione; La mia organizzazione comprende i propri obiettivi di gestione del reddito; La mia organizzazione comunica bene ai suoi fornitori gli obiettivi di gestione del reddito; I miei fornitori comprendono gli obiettivi di gestione del reddito della mia organizzazione.

21 Perry, Alan; Ehrhardt, John e Wadia, Zorast. “Studio sul finanziamento delle pensioni 2013” Milliman. 25 mar. 2013. Web. <http://www.milliman.com/insight/eb/2013-Pension-Funding-Study/>.

22 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: Quale dei seguenti le permetterebbe di raggiungere meglio i suoi obiettivi di investimento? Selezionarne due: Se fossi più istruito negli investimenti; Se dedicassi più tempo ai miei obiettivi di investimento; Se le commissioni sui prodotti fossero inferiori; Se ricevessi dei buoni o migliori consigli da un consulente finanziario o qualcuno di cui ho fiducia; Se la consulenza finanziaria fosse più a buon mercato; Nulla — già raggiungo i miei obiettivi di investimento; Non so; Altro.

23 Vedi ad esempio di Graham Hand, “Il pubblico ci odia?” Cuffelinks, 17 luglio, 2014, i cui dati di riferimento mostrano che agli stock broker e agli insurance broker (e più recentemente i pianificatori finanziari) sono stati assegnati punteggi ben al di sotto di commercialisti e direttori di banca dal 1985.

24 CFA Institute & Edelman Investor Trust Study. CFA Institute. Web. <http://www.cfainstitute.org/learning/future/getinvolved/Pages/investor_trust_study.aspx?PageName=searchresults&ResultsPage=1>.

25 “Private Equity: troppo facile?” Chief Investment Officer. 30 giugno 2014. Web. <http://www.ai-cio.com/channel/NEWSMAKERS/Private_Equity__Remarkably_Easy_.html>.

26 Ulteriori esempi comprendono i fondi australiani di tipo Superannuation (fonte: “Esternalizzare o non esternalizzare — Questo è il problema australiano.” Chief Investment Officer. 29 maggio 2013 Web. <http://www.ai-cio.com/channel/manager_selection/to_outsource,_or_not_to_outsource_–_that_is_the_australian_question.html>.); Abu Dhabi Investment Authority (Fonte: “Abu Dhabi va al di là dei manager di fondi esterni….” Chief Investment Officer. 28 maggio 2013 Web. <http://www.ai-cio.com/channel/NEWSMAKERS/Abu_Dhabi_Moves_Further_from_External_Fund_Managers….html>.); e pensioni USA (Fonte: Williamson, Christine. “’Internalizzare: una tendenza crescente tra i grandi investitori istituzionali.” Pensions & Investments. 13 maggio 2013 Web. <http://www.pionline.com/article/20130513/PRINT/305139976/insourcing-trend-growing-among-big-institutional-investors>.)

27 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: In che misura è d’accordo o meno con le seguenti dichiarazioni nell’ambiente odierno? (E’ più probabile che gli istituti finanziari offrano prodotti e servizi nel miglior interesse dell’impresa di investimento - E’ più probabile che gli istituti finanziari offrano prodotti e servizi nel miglior interesse del cliente).

28 State Street Center for Applied Research Study 2012 — “L’investitore influente: il comportamento degli investitori ridefinisce le prestazioni.”

29 Fang, Lily; Ivashina, Victoria e Lerner, Josh. The Disintermediation of Financial Markets: Direct Investing in Private Equity. No. w19299. National Bureau of Economic Research, 2013.

30 Keating, Paul John, ex primo ministro dell’Australia. “Da dove vengono gli SMSF e dove vanno?” Cuffelinks. 14 febb. 2013. Web. <http://cuffelinks.com.au/where-did-smsfs-come-from-and-where-are-they-going/>.

31 “Super Fund autogestiti.” Australian Taxation Office. 1 giugno 2014. Web. <https://www.ato.gov.au/Super/Self-managed-super-funds/In-detail/Statistics/Quarterly-reports/Self-managed-super-fund-statistical-report---June-2014/?page=2#SMSF_population_table___annual_data>.

32 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: Penso che sia positivo che io possa prendere personalmente le decisioni di investimento (e che non sia qualcun altro a farlo, come il mio datore di lavoro). Sono d’accordo/Non sono d’accordo. Notare che questa domanda fa specifico riferimento alle attitudini degli investitori riguardo ai piani pensionistici su base contributiva.

33 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: Qual è stato il suo migliore investimento fino ad ora? È stata una scelta interamente sua o qualcuno la ha influenzata in modo significativo? Interamente una mia decisione; Influenzato da un parente o amico; Influenzato dal consulente finanziario della mia banca; Influenzato da un consulente finanziario indipendente; Influenzato da un consulente finanziario di un’assicurazione; Influenzato dal mio piano pensionistico; Influenzato dal mio avvocato; altro. Notare che questa domanda fa specifico riferimento alle attitudini degli investitori riguardo ai piani pensionistici su base contributiva. “La nostra filosofia è piuttosto semplice,” ha detto il Sig. Mock, presidente e CEO di OTPP, il cui salario lo scorso anno è stato pari a 2,9 milioni di dollari. “Se vuoi prestazioni nel quartile superiore, c’è bisogno di gente da quartile superiore...


dobbiamo iniziare a pagare i salari del mercato, dobbiamo pagare per le prestazioni. Pertanto oggi i nostri gestori di portafogli possono guadagnare da 700.000 a 900.000 dollari, mentre molti dei nostri vicepresidenti possono guadagnare due milioni di dollari. Queste non sono remunerazioni di un piano pensionistico normale.” Chris Newlands, “La dura lezione degli hedge fund per lo zar delle pensioni in Ontario,” Financial Times, 3 agosto 2014.

34 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: In futuro, pensa che le scoperte tecnologiche nel settore della consulenza finanziaria serviranno le persone meglio, per quanto riguarda valore e costi, dei consulenti finanziari? Si; No.

35 I fornitori di investimenti hanno citato lo “sviluppo di nuovi prodotti” come la propria principale priorità strategica nel prossimo decennio. Fonte: Center for Applied Research Analysis, 2012. Domanda rivolta: Quali sono le sue priorità strategiche aziendali nei prossimi dieci anni? Sceglierne al massimo due. Fusioni e acquisizioni; disinvestimenti; sviluppo di nuovi prodotti; sviluppo di nuove soluzioni; espansione delle capacità di risk management; pianificazione talenti degli investimenti/gestione talenti; modifiche nel modello di governance; analisi/segmentazione del cliente; strutture di remunerazione: maggiori capacità di compliance amministrativa. https://www.cabotresearch.com/issue17.php>.

36 “Attenzione agli investimenti fantastici.” Cabot Research. 6 genn. 2010. Web. <https://www.cabotresearch.com/issue17.php>.

37 http://www.afsnet.org/?page=WhatIsFolklore. 2014.

38 Heath, Chip and Heath, Dan. Made to Stick: Why Some Ideas Survive and Others Die. Random House LLC, 2007.

39 Negli USA la media di errore di previsione nei dodici mesi è il 93% e la media di errore di previsione sui dodici mesi è il 47% nel periodo 2001-2006. I dati per l’Europa non sono meno sconcertanti. La media di errore di previsione nei dodici mesi è il 95% e la media di errore di previsione sui dodici mesi è il 43% . Fonte: James Montier e altri. La mente conta: I pericoli del DCF. Societe Generale Cross Asset Research. 9 settembre 2008: 2-4. <http://csinvesting.org/wp-content/uploads/2012/06/dangers-of-dcf.pdf>.

40 Soe, Aye. “La performance precedente conta? La pagella della persistenza.” S&P Dow Jones Indices. McGraw Hill Financial, 1 giugno 2014. Web. <http://www.spindices.com/documents/spiva/persistence-scorecard-june-2014.pdf>.

41 Whitehead, Marcus. “I manager attivi validi possono aggiungere valore.” Financial Times. 10 genn. 2010 Web. <http://www.ft.com/cms/s/0/b4cb4ed2-fdc6-11de-9340-00144feab49a.html#ixzz3E0RJx3J8>. Una ricerca sulle decisioni da parte di oltre duemila piani pensionistici nel Regno Unito in un periodo di venti anni realizzata da Blake, Timmermann, Tonks e Wermers nel 2009, suggerisce che i manager che avevano avuto risultati al di sotto di un benchmark equity del Regno Unito, venivano normalmente licenziati, e che venivano assunti manager che avevano recentemente avuto risultati superiori al benchmark. Sia i manager licenziati che quelli assunti producevano risultati ampiamente in linea con l’indice di riferimento dopo il cambio, cioè entrambi operavano in linea con un prodotto indicizzato. Uno studio di Goyal e Wahal nel 2008 ha approfondito decisioni di assunzione e licenziamento simili da sponsor di piani di risparmio negli USA. Ha mostrato che gli Equity Manager negli USA venivano normalmente licenziati per cattive prestazioni e assunti dopo prestazioni superiori significative. Come nel Regno Uniti, il manager che aveva avuto prestazioni superiori, dopo

l’assunzione, producevano normalmente risultati in linea con l’indice. Il manager licenziato riusciva a avere risultati superiori al benchmark nel periodo dopo il licenziamento.

42 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: Che periodo di tempo usa la sua organizzazione per misurare la performance del fornitore / la performance sugli investimenti dei gestori di portafoglio? 2) Che periodo di tempo usa la sua organizzazione per misurare la performance sugli investimenti dei gestori di portafoglio? 1-3 mesi; 4-6 mesi; 7-11 mesi; 1-3 anni, 4-9 anni; 10-20 anni 3) Quale periodo di tempo usa la sua organizzazione per misurare la performance sugli investimenti di gestori di portafogli come lei? 1-3 mesi; 4-6 mesi; 7-11 mesi; 1-3 anni, 4-9 anni; 10-20 anni.

43 “Non tutto quello che conta può essere contato.” Quote Investigator. 26 maggio 2010. Web. <http://quoteinvestigator.com/2010/05/26/everything-counts-einstein/>.

44 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domande che sono state rivolte: Se il suo portafoglio scendesse del 20% in un anno, considererebbe passare a una strategia di investimenti più conservativa? Si; No.

45 Jenkinson, Tim; Jones, Howard e Martinez, Jose Vicente. Picking Winners?: Investment Consultants’ Recommendations of Fund Managers. University of Oxford, 2013.

46 State Street Center for Applied Research Survey Anaysis 2014 — “L’investitore dimenticato: gli investitori ignorano le riforme finanziarie in uno sfondo di sfiducia.”

47 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; Domanda rivolta: Come misura principalmente il successo la sua organizzazione? Redditività ponderata per il rischio relativamente a un dato benchmark; Redditività ponderata per il rischio relativamente agli obiettivi della mia organizzazione; Redditività ponderata per il rischio relativamente ai miei pari sul mercato.

48 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: Come definisce personalmente il successo quando investe? Riuscire a seguire i miei obiettivi di investimento; Avendo solo profitti e non perdite; Avere risultati migliori del mercato; Raggiungendo i miei obiettivi di investimento a breve termine; Avendo risultati migliori dei miei amici/familiari/colleghi; Altro.

49 Soon, Chun Siong, et al. “Determinanti inconsci delle decisioni libere nel cervello umano.” Nature Neuroscience 11.5 (2008): 543-545.

50 Kahneman, Daniel. Thinking, Fast and Slow. New York: Farrar, Straus e Giroux, 2011. Stampa.

51 Errori di narrativa — come storie errate hanno formato le nostre visioni e come siamo spesso ingannati vedendo modelli senza un vero significato. Fonte: Taleb, Nassim Nicholas. The Black Swan: The Impact of the Highly Improbable Fragility. Random House LLC, 2010.

52 State Street Center for Applied Research Study 2012 — “L’investitore influente: Il comportamento degli investitori ridefinisce le prestazioni.”

53 State Street Center for Applied Research survey analysis 2014; basata sulle risposte aggregate a 13 domande sulla cultura in campo finanziario.


54 State Street Center for Applied Research Survey Analysis 2014; domanda che è stata rivolta: Se avesse seguito il processo di investimento della sua impresa ma avesse ottenuto prestazioni inferiori a quelli dei suoi pari livello, ci sarebbero conseguenze negative per la sicurezza del suo lavoro? Si, ritengo che sarei considerato in esubero/ licenziato dopo __ mesi di prestazioni inferiori; No, indipendentemente dalla lunghezza del periodo di prestazioni inferiori.

55 Il primo lavoro in quest’area è stato predisposto da Daniel Bernoulli nel 1738, che Kahneman e Tversky hanno usato per creare la propria teoria dei prospetti (da cui hanno avuto origine molti dei termini citati, compreso l’effetto dotazione).

56 State Street Center for Applied Research 2014 Study; domande che sono state rivolte: In ciascuna delle seguenti dichiarazioni, quale scenario preferisce? Il 100 % di probabilità di vincere USD 80.000; 80% di probabilità di vincere USD 100.000 e 20% di probabilità di non vincere nulla. In ciascuna delle seguenti dichiarazioni, quale scenario preferisce? 80% di probabilità di perdere USD 100.000 e 20% di probabilità di non perdere nulla; il 100% di probabilità di perdere USD 80.000.

57 Questa tabella non è prevista per dare un giudizio tra l’importanza relativa di generare alfa in confronto al raggiungimento di obiettivi a lungo termine, ma di identificare attività che sono di importanza vitale per il raggiungimento di uno o entrambi.

58 Jendeby, Mimmi K. Breaking the Psychological Code of Alpha — Improved Learning in Asset Management Organizations. Tesi University of Gothenburg Department of Psychology. 2014.

59 Asch, Solomon E. “Effetti della pressione di gruppo sulla modifica e distorsione del giudizio.” Groups, Leadership, and Men (1951): 222-236.

60 Asch, Solomon E. “Opinioni e pressione sociale.” Readings About the Social Animal (1955): 17-26.

61 Lefevre, Edwin. Reminiscences of a Stock Operator. Vol. 176. John Wiley & Sons, 2012.


63 White, Amanda. “Reazioni internazionali alla innovazione di QSuper.” Top1000funds.com. 9 maggio 2014. Web. <http://www.top1000funds.com/news/2014/05/09/international-reaction-to-qsupers-innovation/>.

64 Petajisto, Antti. “Active Share e prestazione di fondi comuni.” Financial Analysts Journal 69.4 (2013).

65 “L’associazione degli azionisti di Svezia ha annunciato che stava per iniziare una causa, sostenendo che ai risparmiatori era stato fatto pagare qualcosa — una gestione attiva e la possibilità di superare l’indice — che non hanno ricevuto”. Authers, John. “I manager di fondi attivi abbracciano di nascosto gli indici.” Financial Times. 12 mar. 2014.

66 Ervolini, Michael. Managing Equity Portfolios: A Behavioral Approach to Improving Skills and Investment Processes. Cambridge: MIT, 2014. Stampa.

67 Clarke, Nicholas. “Addestramento in intelligenza emotiva: Un caso di Caveat Emptor.” Human Resource Development Review 5.4 (2006): 422-441.

68 http://kgajos.eecs.harvard.edu/mite/. 2014.

69 Beshears e altri. “L’importanza delle opzioni di default nei risultati dei risparmi pensionistici: Prove dagli Stati Uniti.” Social Security Policy in a Changing Environment. University of Chicago Press, 2009. 167-195.

70 Iyengar, Sheena S.; Huberman, Gur e Jiang, Wei. “Quando molta scelta è troppa? Contributi ai piani pensionistici 401k.” Pension Design and Structure: New Lessons from Behavioral Finance (2004): 83-95.

71 Greifeneder, Rainer; Scheibehenne, Benjamin e Kleber, Nina. “Less May be More When Choosing is Difficult: Choice Complexity and Too Much Choice.” Acta psychologica 133.1 (2010): 45-50.

72 Biais e altri. “Eccessiva sicurezza di giudizio, autocontrollo, e Performance nelle negoziazioni in un mercato finanziario sperimentale.” The Review of Economic Studies 72.2 (2005): 287-312.


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Il FOLKLORE della FINANZA...del tempo dovrà manifestarsi un nuovo Folklore della finanza. il vero...

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