Fondi&Sicav n 52 Aprile 2013

Anno 6 - Numero 52 - Aprile 2013

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FONDI&SICAVCONOSCERE PER INVESTIRE AL MEGLIO

• Un mercato che torna fortissimo• Le minacce sul rialzo• I titoli e i settori che cresceranno• I fondi comuni per prendere il toro

Wall Street su nuovi record Wall Street su nuovi record • Un mercato che torna fortissimo• Le minacce sul rialzo• I titoli e i settori che cresceranno• I fondi comuni per prendere il toro

Mercati sempre più complicati e volatili: il nuovoimperativo negli investimenti diventa saperescegliere. Non solo sapere scegliere i mercati

(investire in Europa o negli Stati uniti o nei paesi emer-genti non è la stessa cosa), ma sapere scegliere all’inter-no delle singole piazze le aziende giuste.

Dall’analisi del mercato Usa condotta tra decine digestori emerge sempre più il bisogno di scoprire quelleimprese che meglio sapranno affrontare i diversi scena-ri, che hanno un’idea vincente o una situazione di mono-polio o un trend ancora favorevole. In ogni caso si trat-ta di studiare i bilanci, le prospettive, il business plan, imanager, i prodotti. In sostanza un lavoro difficile, lungoe complesso.

Lo stesso fenomeno avviene ormai anche per le obbli-gazioni: gli ultimi anni di storia ci hanno insegnato, spes-so a nostre spese, che non sono tutte uguali, che non pos-

siamo fermarci a vedere il tasso di interesse nominale, chelo spread non è solo un termine del linguaggio finanziario,che i bond governativi non sono sempre così sicuri, che levalute incidono in modo rilevante sul rendimento finale.Scegliere un buon gestore permette agli investitori di de-legare questi processi di analisi, resta però la difficoltà diselezionare il gestore giusto.

Andando ancora avanti nel processo ci può aiutarenella scelta un buon consulente (sia esso promotore,addetto titoli della propria banca, private banker, consu-lente puro o qualsiasi altra etichetta possa avere) chesicuramente per sostenerci nelle decisioni ha a disposi-zione strumenti e informazioni non sempre accessibili alcliente finale. Questa è la scelta fondamentale che nes-sun investitore può più permettersi di sbagliare e chesicuramente può condizionare tutto il processo.

Scegliete bene!

Wall Street, come i nostri lettori possono legge-re in questo numero quasi monografico diFondi&Sicav, è ai massimi di sempre, ma an-

che altri mercati sembrano in netta ripresa. Persino laFrancia, che si sta avviando a diventare il vero ammalatod’Europa, ha oggi una borsa che sta dando notevoli segnidi vitalità. Non va male neppure l’Italia! Inoltre si sta muo-vendo, dopo molti anni, il grande pubblico: il rally attuale,infatti, è stato determinato soprattutto dai grandi investi-tori istituzionali, con volumi non eccelsi. A mancare è sta-ta la massa dei piccoli risparmiatori, che solitamente de-termina un ulteriore scatto in avanti del mercato. E, se siguardano i dati di raccolta dei fondi in tutto il mondo, sipuò vedere che sono tornati positivi, con l’uscita di moltidalle asset class meno rischiose e l’entrata nell’azionario.

Ma sono stati davvero risolti tutti i problemi in Ame-rica? Possiamo dire che finalmente si è fuori dalla peggio-re crisi degli ultimi 70 anni? Certamente no e bastano po-chi numeri per riscontrarlo. Quasi ovunque gli stati sonoindebitatissimi e non sanno come uscire dalle difficoltà.In molti casi il rally borsistico è stato il frutto diretto o in-diretto della grande immissione di capitali realizzata dal-le maggiori banche centrali del mondo (Europa compresa,nonostante un certo pudore ad ammetterlo) e di un costo

del denaro che nel mondo sviluppato è quasi sempre in-feriore al tasso di inflazione. I consumi interni dei paesisviluppati, come conseguenza della disoccupazione cheresta alta, non danno particolari segni di risveglio e per ilmomento la ripresa del mercato immobiliare c’è solo ne-gli Usa, mentre in Europa i numeri sono da brividi.

Allora si può dire che il rally delle borse trainato daWall Street è fragilissimo e può finire in qualsiasi momen-to? Si può affermare che al primo cambiamento di ventocrollerà tutto come un castello di carte? Indubbiamente ilpericolo c’è, ma c’è anche un’altra realtà. Le imprese piùdinamiche, le società che sanno vendere e trovare nicchiedi profitto in tutto il mondo rappresentano attualmenteuna base concreta di ricchezza per tutti. È l’ennesima dif-ferenza tra il paese reale, costituito da gente che conti-nua a lavorare e ad accettare le sfide del mercato e chemagari, dopo avere perso il lavoro, si è inventata un altromestiere ed è ripartita da zero, e un paese immaginariofatto di persone che di fronte ai problemi chiacchieranosolamente e appaiono paralizzate di fronte a qualsiasi de-cisione da prendere. Questo quadro è evidente nell’attua-le situazione italiana, ma negli altri paesi non è certo mol-to diverso. Per fortuna i mercati sembrano guardare a tut-ti coloro che, pur nelle difficoltà, costruiscono.ALESSANDRO SECCIANI

Il paese reale nelle borse

GIUSEPPE RICCARDI

Sapere scegliere

FONDI&SICAV/Aprile 2013 3

Editoriale

Sommario Aprile 2013

8

4 FONDI&SICAV/Aprile 2013

I trend del futuro

Collegare l’Europa e il mondo

Alcuni gestori hanno saputo cogliere inmaniera molto efficace il momento favore-vole della borsa Usa e hanno messo a se-gno nell'ultimo anno e nello scorso seme-stre guadagni intorno al 15-20%, concen-trati soprattutto all'inizio del 2013. Ma nontutte le azioni sono andate bene e diversimoney manager hanno compiuto le sceltesbagliate e hanno approfittato solo in mi-sura minima del rally

34Wall Street - I fondi comuni

Non è toro per tutti

Gli investimenti nelle infrastrutture saranno fondamentali per sostenere nei decennifuturi i processi di crescita, oggi un po’ in difficoltà, del Vecchio continente e dei paesiemergenti. E possono rappresentare un ottimo tema per creare alpha nel portafoglio

16Wall Street

All’infernoe ritornoFino a pochi mesi fa l’economia Usa era consi-derata in una crisi quasi irreversibile e la classedirigente statunitense sembrava non avere al-cuna idea di come riuscire a rendere competiti-vo il paese. Oggi appare in buona misura tuttocambiato: l’edilizia si è ripresa, la disoccupazio-ne è scesa in maniera significativa e per deter-minati lavori gli imprenditori fanno fatica atrovare manodopera, mentre l’abbondanza digas a basso costo ha reso le industrie molto piùforti. Certo, i problemi non sono finiti, ma inuovi record dell’S&P500 e del Dow Jones nonsono solo frutto della politica monetaria dellaFed

Fondi&Sicav n. 52

PROMOTORI&CONSULENTIPROMOTORI&CONSULENTIFONDI&SICAV Aprile 2013

Intervista a Fabrizio Viola,amministratore delegato di Banca MpsIntervista a Fabrizio Viola,amministratore delegato di Banca Mps

«Guardiamo avantiper crescere»

ProfessioneContinua a calareil numero dei Pf

RecruitingTornano i mega-bonus

ConsulenzaC’è anche chi difendeil modello inglese


44

48

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PROMOTORI&CONSULENTI


Questa categoria, pur essendo stata tra le prime a intraprendere un percorso di adegua-mento previdenziale, sconta una penalizzazione sui tassi di sostituzione attesi. Questiche già non sono elevati per gli anziani, diventano ancora più bassi per le giovani genera-zioni, pur a scapito dei maggiori contributi versati. Per di più sta calando il reddito

72

I dottori commercialisti

Più professionisti, meno pensione

Le rubriche

Parla Fabrizio Viola, amministratore delegato di Banca Mps

Puntiamo sempre più sulla reteUna categoria in assestamento

Pochi arrivi, tante partenzeRecruiting

Ritorna il calciomercato?Retail distribution review

Ci sono anche i favorevoli

3 Editoriale 6 Radar finanziario 76 My life, My style12 Notizie in breve

La paura è che la crisi che si è manifestata nella piccola isolasia solo l'inizio di un processo di peggioramento per tutta laparte periferica del continente.Ciò accade per di più in una fa-se in cui anche la zona core non è certo allegra e la crescita èmediocre per tutti. Sui mercati finanziari, però, le quotazioniforse sono più depresse del dovuto e non mancano alcune in-teressanti occasioni

62Consensus - L'Europa

Finché resta solo Cipro...

Radar finanziario


FFrraanncciiaa,, LLyyxxoorr llaanncciiaa ll’’EEttff eeffffiicciieennccyy iinnddiiccaattoorrDurante il 2012, il mercato degli Etf ha visto crescere l’offerta. LLyyxxoorr ha quindicreato un nuovo indicatore utile per valutare la bontà dei singoli strumenti. Inteoria, tutti gli Etf che seguono lo stesso indice dovrebbero fornire rendimenti

molto simili, aspetto che però si discosta molto dalla realtà. Il nuovo Etfefficiency indicator combina i tre più diffusi metodi di valutazione degli Etf:

performance rispetto al benchmark, tracking error di volatility e liquidità.

IIttaalliiaa,, rraaccccoollttaa ppoossiittiivvaa ee rreeccoorrdd iinn ggeennnnaaiiooA gennaio l’industria italiana dei fondi d’investimento ha

registrato flussi positivi per 6,5 miliardi di euro, secondo i datiAAssssooggeessttiioonnii. È un nuovo record per il settore, che si attesta a1.200 miliardi di euro totali di Aum. I flussi sono stati positivisia per le forme di risparmio collettivo (+3,2 miliardi di euro),

sia per le gestioni patrimoniali (+3,3 miliardi).

PPeerrùù,, aauummeennttaa ll’’eessppoossiizziioonnee eesstteerraa nneeii ffoonnddii ppeennssiioonnee

A fine gennaio, i fondi pensione peruviani mantengono il 30% dei loro

investimenti totali in strumenti finanziari stranieri, pari a 11,8 miliardi di dollari.

Più della metà, risultano investiti in Etf e fondi internazionali. I principali player

beneficiari di questo trend sono stati iiSShhaarreess e SSttaattee SSttrreeeett per la parte passiva,

IInnvveesstteecc,, AAbbeerrddeeeenn,, FFiiddeelliittyy,, JJbb e RRoobbeeccoo per la parte di fondi a gestione attiva.

UUssaa,, rriisskk aappppeettiittee iinn aauummeennttoo ssuull rreettaaiillDal mercato statunitense dei fondi d’investimento arrivanochiari segnali di una ripresa della propensione al rischio da

parte degli investitori. Dopo il record di flussi positivi digennaio, i dati di febbraio mostrano un grande interesse peri mercati emergenti, mentre deflussi si sono registrati nelle

categorie ritenute più sicure, cioè metalli preziosi, moneymarket e governativi globali. Data la composizione dellaclientela del mercato statunitense, sembra trattarsi di un

fenomeno riconducibile all’universo retail.

MMeeddiioo OOrriieennttee,, aassppeettttaattiivvee ppoossiittiivvee ccoonn rriisseerrvvaa ssuu pprriimmaavveerraa aarraabbaa eedd EEuurrooppaaSecondo i dati raccolti da Invesco durante il settimo IInnvveessccoo DDuubbaaii IInnvveessttmmeenntt MMeeeettiinngg,, il56% degli operatori basati in Medio Oriente è positivo rispetto alle prospettive di crescitaglobale, contro il 38% rilevato lo scorso anno. Particolarmente incoraggianti le attesesull’equity. D’altro canto, un terzo degli intervistati si rivela incerto sul posizionamento delproprio portafoglio nelle attuali condizioni di mercato. Un altro terzo, invece, ha evitato diprendere rischi, mantenendo inalterata l’asset allocation. Le questioni più critiche a livellointernazionale sono la primavera araba e la crisi europea.

AAssiiaa,, llee ppootteennzziiaalliittàà ddeeii nnuuoovvii eemmeerrggeennttii

Secondo un report di FFiittcchh RRaattiinnggss, la crescita degli

asset gestiti nei paesi emergenti asiatici sorpasserà

quella che si sta osservando nei mercati asiatici più

maturi, grazie al trend demografico che vede la

netta crescita della classe media in Thailandia,

Indonesia, Malaysia e Cina. Negli ultimi anni, questi

paesi hanno avuto variazioni maggiori rispetto a

Singapore, Hong Kong, Taiwan e Korea. I beneficiari

di questi movimenti saranno i fondi multi asset ed

esposti globalmente. Il mercato istituzionale sembra

pronto per questi cambiamenti, mentre la rete delle

grandi banche commerciali pone ancora forti

problemi contrattuali.

SSvveezziiaa,, nnuuoovvii fflluussssii nneettttii ppoossiittiivvii iinn ffeebbbbrraaiiooSecondo i dati della SSwweeddiisshh IInnvveessttmmeenntt FFuunndd AAssssoocciiaattiioonn, febbraio è stato il mese con ipiù alti flussi netti positivi dall’ottobre 2009. Viene rilevato, inoltre, che è in corso unarotazione dei portafogli degli investitori dal fixed income all’equity. Storicamente, i flussidell’industria svedese del risparmio gestito sono fortemente correlati con l’andamento delmercato azionario, che in febbraio ha guadagnato il 3,6%.


Gli investimenti nelle infrastrutture saranno fondamentali per sostenere nei decenni

futuri i processi di crescita, oggi un po’ in difficoltà, del Vecchio continente e dei paesi

emergenti. E possono rappresentare per Tendercapital un ottimo tema per creare alpha

Collegare l’Europa e il mondo

L’allargarsi della crisi ad alcuni paesi core ha

svelato ancora una volta le difficoltà in cui

si trova l’Europa nel concepire una politi-

ca economica maggiormente orientata allo svi-

luppo. Non a caso, negli ultimi mesi è giunto da

più voci l’invito a spezzare il circolo vizioso com-

posto da crisi, austerità e nuove tasse, che sta

affondando il Vecchio continente nella recessio-

ne, per puntare con più decisione sugli investi-

menti mirati alla crescita. E lungo questa linea si

ritagliano uno spazio decisivo gli investimenti

nelle infrastrutture. Non sarà la sola Europa, tut-

tavia, ad avviare importanti progetti su questo

fronte. Il trend demografico e la rapida urbaniz-

zazione nei paesi emergenti richiedono infatti

ulteriori investimenti negli impianti e nelle instal-

lazioni. A fronte di un andamento ancora debole

delle principali economie, le infrastrutture sono

destinate a diventare, dunque, una vigorosa loco-

motiva in grado di trainare la crescita a livello

globale, rappresentando un tema d’investimento

forte per gli asset manager che vogliono avere

un’esposizione sui temi e i trend secolari. È que-

sto il caso di Tendercapital, che guarda con par-

ticolare interesse a questo settore e fonda prin-

cipalmente le sue analisi sul progetto Connecting

Europe Facility e sul report Strategic Transport

Infrastructure Needs to 2030.

All’interno del piano pluriennale per il perio-

do 2014-2020, la Commissione europea ha infatti

creato un nuovo strumento integrato per gli inve-

stimenti destinati alle infrastrutture prioritarie

dell’Unione nei settori dei trasporti, dell’energia e

delle telecomunicazioni: il «Meccanismo per colle-

gare l’Europa».

PROJECT BOND TARGATI UE

Con un bilancio previsto di 50 miliardi di euro, rag-

giungibile tra il 2014 e il 2020, gli investimenti che

confluiranno nel Connecting Europe Facility do-

vrebbero creare, nelle intenzioni delle istituzioni

europee, una sorta di effetto moltiplicatore, at-

traendo ulteriori finanziamenti sia pubblici sia pri-

vati attraverso l’utilizzo di strumenti finanziari in-

novativi, in particolare i project bond targati Ue.

La disponibilità delle reti energetiche, digitali

e di trasporto intelligenti, sostenibili e pienamen-

te interconnesse rappresenta, infatti, una condi-

I trend del futuro


zione necessaria per il completamento del mercato

unico europeo.

L’interconnessione transfrontaliera, invece,

sembra procedere a rilento e i collegamenti man-

canti che si rilevano soprattutto nei nuovi stati

membri creano divisioni fra il centro e le periferie

dell’Unione Europea, ostacolando l’ulteriore svilup-

po degli scambi o la crescita dei nuovi settori eco-

nomici quali l’e-commerce.

Gli investimenti destinati alle infrastrutture

potrebbero invece rafforzare la competitività del-

l’Europa in un clima economico difficile, caratteriz-

zato da una crescita lenta e dalle restrizioni dei bi-

lanci pubblici. Considerato allo stesso tempo un

mezzo per sostenere la domanda e assicurare un

rendimento di lungo termine per il denaro speso, il

piano per facilitare i collegamenti europei rappre-

senta uno step cruciale per il conseguimento degli

obiettivi di crescita sostenibile dell’Ue delineati

nella strategia Europa 2020, nonché per la realiz-

zazione degli ambiziosi obiettivi «20-20-20» nel

settore della politica energetica e climatica.

Per promuovere la trasformazione del conti-

nente da vecchio a innovativo, infatti, sono richie-

ste un’adeguata base energetica, valide reti di tra-

sporto e buone conoscenze digitali, oltre che, va da

sé, infrastrutture ad hoc. Al via, quindi, investimen-

ti sì mirati, ma che contribuiranno in modo decisi-

vo alla creazione di posti di lavoro e a dare slancio

alla crescita e alla competitività di tutta la regione.

Il costo dello sviluppo dell’infrastruttura Ue ne-

cessaria per soddisfare la domanda di trasporti è

stato stimato in oltre 1,5 trilioni di euro nel perio-

do 2010-2030 per l’intera rete dei trasporti degli

stati membri dell’Unione. Il completamento delle

reti trans-europee richiederà circa 500 miliardi en-

tro il 2020, di cui 250 serviranno per completare i

collegamenti mancanti ed eliminare le strozzature

nella rete centrale.

Solo per la creazione delle strutture necessarie

alla trasmissione di energia si stima, inoltre, che en-

tro il 2020 si creeranno 410 mila nuovi posti di lavo-

ro, mentre nel settore dei trasporti, dovrebbero esse-

re generati, sempre tra sette anni, 650 mila impieghi.

Il miglioramento delle infrastrutture sul fronte ener-

getico, inoltre, si tradurrà in aumento del Pil dell’Ue

di almeno 42 punti base al più tardi nel 2020.

INFRASTRUTTURE ANCHE NEGLI EMERGING

Se il Vecchio continente sembra pronto, dopo alcu-

ni anni di latitanza, a rimettere in moto la macchi-

na degli investimenti nelle infrastrutture, questo

tema continuerà a costituire nei paesi emergenti

uno dei business più ricchi dei prossimi anni.

L’Organisation for Economic Co-operation

and Development ha, infatti, pubblicato nel 2012

il report Strategic Transport Infrastructure Needs

to 2030 che esplora le opportunità di lungo ter-

mine e le sfide più importanti per uno sviluppo

globale. Infrastrutture nei trasporti, hub e porti,

aeroporti e corridoi ferroviari principali saranno

fondamentali per sostenere i processi di crescita

dei paesi emergenti. Il rapporto utilizza proiezioni

e scenari per valutare le prospettive economiche e

di finanziamento per le infrastrutture future sullo

sfondo della recessione economica e della crisi

finanziaria che ha modificato in modo significati-

vo i rischi e i benefici potenziali connessi con i

grandi progetti infrastrutturali. Sulla base di

numerosi studi provenienti da Europa, nord Ame-

rica e Asia, il rapporto offre approfondimenti sulle

prospettive economiche di queste opere chiave. La

crescita economica e del commercio internaziona-

le, della popolazione e dei processi di urbanizza-

zione è uno dei maggiori trigger dell’aumento dei

flussi degli scambi commerciali. L’outlook per il

2030 prevede aumenti dei traffici aerei, marittimi

e ferroviari in media del 5% all’anno con tassi

ovviamente maggiori di sviluppo nei paesi emer-

genti quali Asia, Africa e sud America. Il commer-

cio marittimo da qui al 2030 dovrebbe quadrupli-

care: 53 trilioni di dollari saranno investiti in infra-

strutture globali e in un network che permetta di

ridurre le tempistiche e aumentare l’integrazione

tra mercati nazionali e internazionali. Il sempre

maggiore processo di crescita dei paesi emergenti

ha recentemente introdotto nuove rotte commer-

ciali, quali quelle nell’emisfero meridionale. �

I trend del futuro

News

Nella stampa sono state riportate le

dichiarazioni dell’ex-presidente della

Banca mondiale, Robert Zoellick, il

quale sostiene che i maggiori rischi per l’Eu-

rozona potrebbero arrivare in futuro proprio

dalla Francia e non dalle ormai famigerate

Cipro, Grecia, Spagna e Italia. Le ragioni sareb-

bero infatti riconducibili alla perdita di com-

petitività. I più recenti dati macroeconomici in

effetti descrivono un quadro in peggioramen-

to. C'è stata, infatti, una contrazione del Pil nel

quarto trimestre del 2012, dopo un anno di

crescita pressoché prossima allo zero. Per

quanto riguarda il mercato del lavoro, il tasso

di disoccupazione ha descritto una tendenza

al rialzo nell’ultimo anno: nel quarto trimestre

del 2012 i senza lavoro sono il 10,2%, in deci-

so aumento rispetto al 9,9% del terzo trime-

stre e superiore anche alle attese (10,1%).

Stessa tendenza negativa nel settore ma-

nifatturiero. La produzione industriale, ormai

in rosso dal maggio 2012, lo è stata anche a

gennaio (-3,5%), ultima rilevazione disponibi-

le, contro un dato precedente pari a -1,9% e

peggiore delle attese (-2,7%). Lo stesso vale

per la produzione manifatturiera, negativa da

inizio 2011. L’ultimo dato disponibile (-4,5%),

su gennaio, rileva un peggioramento sia ri-

spetto a dicembre (-3,1%) sia in rapporto alle

attese (-3,3%). Inevitabilmente si assiste a una

riduzione della domanda interna in concomi-

tanza con un calo dei consumi privati, nonché

delle importazioni che nell’ultimo anno si so-

no pressoché appiattite, arrivando in prossi-

mità dello zero. Nonostante ciò, il saldo della

bilancia commerciale si conferma negativo,

non supportato dalle esportazioni. Inoltre il

Pmi manifatturiero, attualmente a 43,9, è al di

sotto di 50 punti ormai da 12 mesi consecuti-

vi, mentre il Pmi dei servizi, che attualmente è

a 41,9, è negativo da agosto.

In conclusione si riscontra per l’ennesima

volta il crescente divario tra economia reale e fi-

nanza: l’entusiasmo deducibile dagli indici azio-

nari, infatti, non trova assolutamente conferma

nei dati macroeconomici. L’abbondante liqui-

dità iniettata sul mercato dalla Bce sta conti-

nuando a sostenere una maggiore finanziariz-

zazione del sistema, con un aumento della pro-

pensione al rischio, allontanando sempre più

l’obiettivo di sostenere la ripresa economica.


Francia

Il vero rischio per l’Eurozona

Banche italiane

ne di alcune banche e compagnie assicurative al debito so-

vrano del paese. Per quanto riguarda le fondazioni bancarie,

l’Fmi evidenzia che «la peculiare struttura di governance di

questi istituti richiede una supervisione più severa».

I tecnici dell’Fmi hanno infine evidenziato che l’Italia

può tornare alla crescita economica attraverso «una mag-

giore stabilità macroeconomica, finanze pubbliche pru-

denti e riforme strutturali mirate a sostenere la crescita»,

elementi che rimangono «la precondizione più importan-

te per la stabilità finanziaria» di un paese.

Dal punto di vista del settore bancario, i tecnici di

Washington hanno evidenziato la necessità di azioni spe-

cifiche come «l’aumento delle riserve, il miglioramento

dell’efficienza e della redditività delle banche, la creazio-

ne di un mercato dove liquidare gli asset deteriorati e il

rafforzamento del capitale». Alcune di queste misure,

ricorda il rapporto del Fondo, sono già state avviate dalla

Banca d’Italia.

Il Fondo Monetario Internazionale ha pubblicato una

nota di sintesi sul test condotto in Italia per verificare la

stabilità finanziaria del paese. Il comunicato esprime un

giudizio «sostanzialmente positivo» sul sistema finanziario e

bancario italiano, che «ha mostrato una notevole resistenza»

ed è riuscito a superare le crisi e anzi ad aumentare i deposi-

ti e a reperire capitali. Inoltre, sottolineano i tecnici del Fmi,

«a differenza di quanto è avvenuto in altri paesi, questo ri-

sultato è stato raggiunto con un sostegno statale modesto».

Le banche italiane, conferma lo stress test dell’Fmi,

«sarebbero in grado di resistere a eventuali shock mirati,

grazie al loro buon livello di capitalizzazione e al sostegno

dato dalla liquidità della Bce». Il test ha inoltre evidenzia-

to che, anche nell’eventualità di uno scenario macroeco-

nomico avverso a lungo termine, gli istituti di credito riu-

scirebbero a compensarne gli effetti negativi. Pilastro fon-

damentale della loro solidità è la forte supervisione del si-

stema bancario, unita alla conformità dei controlli agli

standard internazionali che, in alcuni casi, si avvicina alle

best practice.

Tuttavia, avverte l’Fmi, l’Italia non è immune dai rischi,

quali la debolezza dell’economia reale e l’eccessiva esposizio-

Per l’Fmi è tutto ok

News


vwd group

Slovenia

aree di attività di Edg spaziano, inoltre, dal calcolo del fair

value all’analisi e alla classificazione del rischio, dal rating e

dal ranking dei prodotti finanziari alla costruzione e manu-

tenzione degli indici di mercato, dall’elaborazione di dati e

curve complesse (volatilità implicita, greche, yield curve) al-

la consulenza per l'elaborazione dei modelli quantitativi in-

terni e sui temi di compliance e alla formazione.

Specie sul tema della trasparenza, Edg è da molti anni

attiva in Europa, sia a livello istituzionale, sia presso gli in-

termediari, nel promuovere un modello di comunicazione

verso la clientela il più possibile standardizzato, trasparente

e di immediata comprensione e interpretazione: è proprio

su questi binari che è stata elaborata dalla società del grup-

po vwd, la classificazione di tutti gli strumenti finanziari che

vengono proposti dalle banche alla clientela retail, un pro-

getto che ha riscosso un grande successo in Germania.

Vwd Group, società attiva nella fornitura di dati e ser-

vizi per il mondo della finanza e delle imprese euro-

pee, ha annunciato l’introduzione anche in Italia dei

servizi di European derivatives group. Nata dal mondo ac-

cademico, con cui mantiene ancora oggi forti legami, Edg ha

un focus nell’ambito dell’analisi e della valutazione degli

strumenti finanziari, con una particolare expertise sui pro-

dotti strutturati e i titoli illiquidi. La società, che conta tra i

propri clienti i più importanti intermediari ed emittenti in-

ternazionali, borse, mercati, associazioni di settore (come

Ddv, l'Associazione nazionale tedesca dei derivati), media e

info-provider, vanta all’interno della propria gamma d’offer-

ta il rating proprietario sui certificati, considerato in Europa

come uno standard di mercato, e gli indici di mercato ideati

ed elaborati per il primo mercato europeo dei derivati, lo

Scoach (Deutsche Borse e Six Swiss Exchange). Le principali

In Italia con European derivatives group

2012 dall’11,2% al 14,4%. Tuttavia, il focus sulle tre prin-

cipali banche ha evidenziato un tasso di sofferenza com-

preso nel range 15,6%-20,5%. Anche se le aziende di cre-

dito sono riuscite a ripagare la maggior parte dei rispetti-

vi debiti con le banche straniere, hanno contemporanea-

mente incrementato la loro dipendenza dalla Bce (un al-

tro fattore riscontrabile negli altri casi di salvataggio). Il

Fondo Monetario calcola che le tre maggiori banche del

paese necessitano di 1.000 milioni di euro per ricapitaliz-

zarsi. Il deterioramento delle condizioni economiche po-

trebbe elevare la necessità di capitale nei prossimi anni.

Come variabile distintiva, il Fondo sottolinea l’elevato de-

bito accumulato dalle imprese slovene.

Quanto alle finanze pubbliche, la Slovenia non sembra

correre pericoli sul versante del debito dello stato (53% del

Pil). Tuttavia, la fotografia cambia, se si tiene conto dell’e-

voluzione seguita negli ultimi anni (nel 2008 era al 22%).

Il debito potrebbe lievitare nei prossimi mesi in funzione

sia delle necessità finanziarie per il 2013 (stimate in 3 mi-

liardi di euro) sia per fare fronte ai titoli in scadenza per

1,1 miliardi di euro. Nonostante ciò, la Slovenia può anco-

ra fare affidamento su una valutazione investment grade

da parte delle tre maggiori agenzie di rating: Baa2 per

Moody’s, A- per Standard and Poor’s e Fitch.

Il nuovo governo sloveno, guidato da Alenka Bratusek,

ha annunciato l’introduzione di misure urgenti per ten-

tare di lasciarsi alle spalle la recessione e supportare il

sistema finanziario domestico. Nonostante ciò, sono in

molti a ritenere che la vicenda slovena sia sempre più simi-

le a quelle già viste in Grecia e Irlanda nel 2010, in Porto-

gallo nel 2012, nel settore bancario spagnolo nel 2012 e nel

recente salvataggio in extremis di Cipro. La Slovenia non

cresce, anzi decresce. Nel 2012, il suo Pil ha registrato una

contrazione del 2,3% e per l’anno in corso le previsioni

contemplano una decrescita addizionale del 2%. L’econo-

mia slovena è approssimativamente il doppio di quella ci-

priota, con un Pil prossimo a 35 miliardi di euro. Il tasso di

disoccupazione è del 13,6%, il più alto dal 1998, legger-

mente inferiore al 14,7% di Cipro.

Ai problemi della recessione e della conseguente di-

soccupazione si sommano le ombre sul sistema bancario.

Il Fondo Monetario Internazionale ha sottolineato le de-

bolezze del settore in un report elaborato il 18 marzo. Il

Fmi ha posto l’accento sul tasso di morosità, cresciuto nel

La prossima Cipro?

Wall Streetai massimi

La situazione

macroeconomica


si trovano ad affrontare una realtà fatta di scarsa diver-

sificazione economica e un percorso di crescita per i pros-

simi anni non più così chiaro. Ciò si unisce alle comples-

sità di paesi in via di sviluppo quali India e altri, alle prese

con forti problemi di squilibrio finanziario e difficoltà a

costruire un’economia davvero moderna e competitiva.

In questo contesto, a emergere come vincitori, quan-

to meno a livello di mercato azionario, sono stati soprat-

tutto Usa e Giappone, il che rappresenta un risultato un

po’ paradossale, visto il non elevato grado di ottimismo

che ha caratterizzato entrambi negli ultimi anni e a testi-

monianza di quanto i mercati possano avere un andamen-

to sorprendente. In quest’ottica rientra il ragionamento di

Valentijn van Nieuwenhuijzen, head of strategy di Ing In-

vestment Management: «La ripresa in atto presenta un al-

tro aspetto particolarmente interessante: a trainarla sem-

bra che siano quei paesi che in un determinato momento

dello scorso decennio sono stati dati per morti e sepolti.

Il 2012 e l’inizio di questo 2013 hanno marcato uno

spartiacque verso una nuova epoca. Infatti si è chiu-

so quel mondo post-crisi finanziaria, che vedeva gli

asset rischiosi, eccetto quelli della periferia europea

a partire dal 2010, crescere in misura proporziona-

le alla liquidità iniettata, con una forte correlazione fra

attività. L’ennesimo round di crisi dell’Eurozona, seguito

da un nuovo periodo di calma, ha spinto molto al rialzo

i mercati dei capitali continentali, senza però alleviare più

di tanto una recessione di cui non si vede la fine e che

sta anzi ingolfando sempre più anche i paesi core.

Nel frattempo un’epoca sembra essersi chiusa anche

per gli emergenti, le cui performance, a parte qualche

situazione come la Turchia, sono state deludenti nel 2012

e, in molti casi, anche in questo primo trimestre dell’an-

no. Infatti solo la Cina sembra in grado di continuare con

i propri tassi di crescita al limite del sovrumano, mentre

i produttori di materie prime, come il Brasile e la Russia,

Fino a pochi mesi fa l’economia Usa era considerata in una crisi quasi irreversibile

e la classe dirigente statunitense sembrava non avere alcuna idea di come

riuscire a rendere competitivo il paese. Oggi appare in buona misura tutto

cambiato: l’edilizia si è ripresa, la disoccupazione è scesa in maniera significativa

e per determinati lavori gli imprenditori fanno fatica a trovare manodopera,

mentre l’abbondanza di gas a basso costo ha reso le industrie molto più forti.

Certo, i problemi non sono finiti, ma i nuovi record dell’S&P500 e del Dow Jones

non sono solo frutto della politica monetaria della Fed

All’infernoe ritorno

di Boris Secciani

e David Tonello

lutazione dello yen. Si tratta di un fenomeno ancora trop-

po recente per trarre sicure conclusioni, seppure parziali,

sulla sua consistenza.

UNA RIPRESA CHE VIENE DA LONTANO

Per quanto riguarda gli Usa, invece, la ripresa viene da lon-

tano. In particolare fino alla seconda metà del 2011 l’eco-

nomia statunitense veniva considerata intrinsecamente

debolissima, sostenuta solo da una politica fiscale ritenu-

ta da molti dissennata e da enormi iniezioni di liquidità da

parte della Federal Reserve. Il punto più basso si è proba-

bilmente toccato con il downgrading del debito e con il

quasi default di quell’epoca, causato in gran parte da una

classe politica considerata dai più (americani stessi) non


Nei primi anni successivi all’introduzione dell’euro, la Ger-

mania era considerata il malato d’Europa, afflitta dal pro-

blema del cambio non competitivo e apparentemente in-

capace di affrontare una disoccupazione costantemente

elevata. Dopo il crack Lehman, si è diffusa la convinzione

che gli Stati Uniti avessero adottato un modello sbagliato

di crescita, basato sull’eccessiva creazione di credito, men-

tre la recente rivitalizzazione dell’economia nipponica fa

seguito a due decenni di stagnazione dovuti al collasso del

settore immobiliare e alla bolla azionaria». La ripresa giap-

ponese, però, per il momento sembra di natura più psico-

logica che reale: il paese ha infatti deciso di affrontare di

petto il problema della propria base di costi, non compe-

titiva con quella dei propri vicini, tramite una robusta sva-

«Il punto più basso si è toccato probabilmente con il downgrading del debito e

con il quasi default di quell’epoca»

particolarmente degna di una grande nazione civilizzata.

Uno degli indicatori, che veniva considerato un evidente

segnale dell’incapacità Usa a reagire a questa crisi come in

passato, era incarnato da un mercato del lavoro, che, sep-

pure in lieve ripresa, riusciva a malapena a creare i posti

(spesso part-time e malpagati) sufficienti a compensare la

crescita demografica.

UN TANGIBILE MIGLIORAMENTO

Questi problemi non sono certo spariti del tutto e sia-

mo ben lungi da un quadro di boom paragonabile agli an-

ni novanta, ma è innegabile che negli ultimi 15-16 mesi vi

sia stato un tangibile miglioramento, diventato evidente

nella seconda metà del 2012 con l’annuncio del Qe 3. Giu-

sto per avere un’idea del processo di guarigione, basti ricor-

dare qualche dato: nella seconda metà di marzo la media

mobile delle nuove richieste settimanali di sussidio di di-

soccupazione era stabile sui minimi degli ultimi cinque an-

ni, mentre la disoccupazione si trovava al 7,7%, un valore

che in Eurozona farebbe gridare al mezzo miracolo econo-

mico. Nel frattempo il Pil per l’ultimo trimestre del 2012 è

stato rivisto, cambiando il dato di prima lettura da una

contrazione congiunturale annualizzata dello 0,1% a una

crescita dello 0,4%. Il forte calo delle scorte fa discreta-

mente sperare per i prossimi dati. Vendite al dettaglio, an-

damento dei servizi e dell’industria sono anch’essi tutti in

territorio positivo. A cambiare davvero il paradigma ameri-

cano, però, oltre al boom energetico, sono stati i sempre più

incoraggianti segnali provenienti dall’immobiliare, su cui si

è inserita l’azione della Fed, con i suoi 40 miliardi al mese di

acquisti di mortgage-backed security. Indicativo appare

l’ottimismo del Team di gestione del Petercam Equity

North America Dividend Fund: «Il mercato del lavoro sta

riprendendo vigore, mentre l’immobiliare residenziale si sta

risollevando. Ad esempio per quanto riguarda la costruzio-

ne di nuove abitazioni monofamiliari, vi è stata una cresci-

ta del 25% annuo. Inoltre, grazie all’abbondanza di gas na-

turale a basso costo, il comparto manifatturiero sta rimbal-

zando. Tutte queste attività creano nuova domanda di la-

voro e portano pressione sui salari. Quest’anno è stato rile-

vato il 12% in più di posti di lavoro nell’edilizia rispetto al-

l’anno scorso. Nell’industria siamo a +15% di nuova occu-

pazione. La domanda di posti di lavoro manuale sta crean-

do difficoltà alle imprese, che faticano ad attrarre persone

con le giuste qualifiche. Secondo una recente ricerca di

Towers Watson, il 40% delle aziende ha problemi a trovare

i lavoratori con le competenze giuste. Si tratta di un valore

che è cresciuto, rispetto al 36% dell’anno passato, per non

parlare del 16% del 2009».

UN MIX DI VECCHIO E DI NUOVO

Ciò che è interessante nei recenti sviluppi americani è che

vi è un mix di vecchio e nuovo: una ripresa immobiliare re-

sidenziale, unita a un boom It, seppure meno generalizza-

to rispetto a quello degli anni novanta, accompagnato da

un processo di rinascita industriale, che, per quanto fragi-

le, sta comunque creando una rinnovata offerta di lavoro.

Questa variegata ripresa americana si è manifestata nel-

l’andamento del listino di Wall Street, che ha visto negli ul-

timi due anni discrete rotazioni e, a parte pochi settori e

alcune rilevanti eccezioni a livello di alcune mega-cap, una

salita più o meno generalizzata.

Nel frattempo è arrivata la fine del primo trimestre

del 2013: da queste trimestrali cominceranno a emerge-

re i dati su vincitori e vinti del variegato mondo corpo-

rate statunitense nel prossimo futuro. Infatti, anche per-

ché si arriva da anni di colossale ripresa finanziaria che

come una marea ha alzato un po’ tutte le barche, non è

irragionevole pensare a una futura maggiore selettività.

Anche gli Usa non possono vivere per sempre di politiche

monetarie eccezionali, a fronte di valutazioni azionarie

che possono sì crescere ancora un po’, ma che comunque

hanno un disperato bisogno di mettere a segno forti incre-

menti dei profitti per tenere lontana la tentazione di

entrare in zona bolla. �


La situazione

macroeconomica


scita al Pil, ha comunque per il momento evitato lo scena-

rio peggiore. Il primo marzo è scattato il cosiddetto seque-

ster, tagli automatici stabiliti in precedenza per 85 miliar-

di, cui faranno seguito altri round nei prossimi sette anni,

se non verrà modificata la legislazione. Nel frattempo la

Camera repubblicana e il Senato democratico sono riusci-

ti a varare la propria variante di una legge finanziaria, che

ovviamente ha poche possibilità di trovare un terreno co-

mune.

Anche questo per certi versi è un miglioramento, in

quanto negli scorsi quattro anni la maggioranza senatoria-

le dei democratici non era riuscita a mettersi d’accordo

neppure al proprio interno. Molte voci del bilancio federa-

le hanno bisogno di essere rifinanziate ogni anno per leg-

ge e, mancando un provvedimento complessivo, si è dovu-

to procedere nelle passate stagioni con interventi specifici.

Per il 15 aprile si dovrebbe in teoria fare passare una nor-

ma di compromesso, che di fatto ha zero possibilità di ve-

dere la luce.

Per ovviare alla situazione sono state varate, al pari del

recente passato, misure per impedire che interi segmenti

del governo federale si ritrovino privi di fondi. Il problema

è che lo scontro ideologico nasce da profonde differenze

Inflazione, tassi di interesse, debito pubblico e poli-

tiche della Fed sono tutti aspetti tra loro interseca-

ti e fondamentali per cogliere le opportunità di un

investimento americano, anche se questi elementi

non sono necessariamente destinati a essere corre-

lati come negli anni passati. Purtroppo per gli investito-

ri non si tratta di tecnicismi per addetti ai lavori, ma della

ricerca di una possibile soluzione per gli squilibri finan-

ziari che ancora gravano sugli Usa. Problemi il cui per-

corso di risoluzione avrà effetti di notevole importanza

sui corsi dei titoli di stato e, con essi, su gran parte dei

mercati dei capitali statunitensi. Partiamo da un dato

molto semplice: la situazione dei conti pubblici Usa è

pesante. È vero che vi è stato un miglioramento: nel corso

dell’anno fiscale 2012 (terminato lo scorso 30 settembre)

il disavanzo federale è sceso da 1,3 trilioni dell’anno pre-

cedente a 1,1. Si è passati da un saldo sul Pil dell’8,7% al

7%. Ci sono stati cali di spesa, soprattutto nel campo della

difesa e in certi impegni sociali, quali l’assicurazione sani-

taria per i poveri e i sussidi di disoccupazione, resi possi-

bili dal miglioramento economico.

Sul fronte politico si è riusciti a raggiungere un accor-

do sul fiscal cliff che, per quanto tolga circa l’1% di cre-


I conti dello stato


Il debito pubblico in questi anni ha avuto una crescita vorticosa ed è tuttora ungravissimo problema per l’intero sistema degli States e per i suoi mercati. Non sonocerto sufficienti i lievi miglioramenti registrati negli ultimi mesi con il passaggio del

saldo sul Pil dall’8,7% al 7%. Inoltre c’è chi teme la fine della politica accomodantedella Fed, anche se alcuni la considererebbero una buona notizia, poiché

dimostrerebbe un ritorno alla normalità

Una minacciasul toro


di vedute all’interno dell’elettorato americano. Da una

parte le proposte repubblicane, elaborate in quello che si

può sintetizzare come l’ennesimo piano Ryan, prevedono

di arrivare a un piccolo attivo in un decennio, operando 4,6

trilioni di tagli, senza alzare le tasse. La proposta dei demo-

cratici, invece, si basa su presupposti alquanto ottimistici

e ipotizza un aggiustamento decennale di 1,8 trilioni, con

circa un trilione proveniente da nuove tasse.

Nessuna di queste tesi sembra ancorata alla realtà e

ognuna appare poco più di una postura ideologica. L’ele-

mento per noi italiani abbastanza curioso è che, quando lo

scorso inverno il Congresso si è messo d’accordo sul so-

spendere il limite del debito pubblico, è stato anche stabi-

lito che qualora la legge finanziaria non sarà approvata per

il 15 aprile, scatterà una sospensione nell’erogazione degli

stipendi di deputati e senatori. Proprio questo aneddoto

permette di introdurre un tema fondamentale, centrale

nella querelle sui conti pubblici: il ritorno del problema del

tetto del debito, che nel 2011 costò un downgrading da

parte di S&P.

Attualmente il totale, incluso quanto dovuto alla

Social security (l’ente che eroga le pensioni pubbliche),

supera 16,7 trilioni di euro. A fine 2012 si era a quota

16,4, circa il 103% del Pil. Come abbiamo accennato, in

un raro esempio di concordia politica, il tetto del debito

è stato sospeso fino a maggio. Considerando che il Teso-

ro per qualche mese potrà posporre i pagamenti e i rin-

novi di alcuni bond speciali, privi di mercato secondario,

si arriverà all’estate con il pesante rischio di una replica

di quanto accaduto nel 2011. Infatti finora la politica ame-

ricana ha sostanzialmente dato segnali di tregua, ma non

certo di avere trovato un percorso condiviso di uscita da

questa situazione.

UN CONSOLIDAMENTO NEL BREVE PERIODO

Il problema è che oggi un’eventuale austerity Usa è vissu-

ta come un incubo, la peggiore minaccia che incombe sul

bull market di Wall Street. Questo scenario viene sintetiz-

zato in maniera diretta da Andreas Nigg, head of equity &

commodity strategy, e Ralf Wiedenmann, head of econo-

mic research di Vontobel Asset Management: «Ci aspet-

tiamo che l’azionario Usa sovraperformi, così come il rifu-

gio sicuro costituito dai titoli di stato e i corporate ad al-

to rating. Ciò sia per il 2013 sia oltre. Ci attendiamo però

anche un consolidamento nel breve periodo. La crescita

economica nella seconda metà del 2013 potrebbe essere

«Il

problema è che

oggi

un’eventuale

austerity è

vissuta come un

incubo»

ment, spiega: «Tra i rischi endogeni vediamo la gestione

del calo del deficit sul Pil, ma non è un tema di breve, ma

piuttosto di lungo termine. La fine dell’allentamento

quantitativo da parte della Fed potrebbe essere più una

sorpresa positiva che negativa, dato che sarebbe accom-

pagnata da un calo della disoccupazione più rapido delle

attese».

UN EQUILIBRIO FRAGILE

In realtà i due temi sono legati: un’azione meno pro-cicli-

ca da parte della Banca centrale sarebbe possibile solo in

condizioni di crescita sostenuta nel paese. Infatti se i ren-

dimenti dei titoli di stato americani dovessero crescere in

maniera sostenuta, si rischierebbe una spirale dalle conse-

guenze imprevedibili. Lo stock di debito pubblico appare

oggi in prima lettura più che sostenibile: nel corso dell’an-

no fiscale 2012 il Tesoro Usa ha pagato agli investitori 359

miliardi di dollari di interessi, il livello più basso dal 2005.

Infatti il crollo dei rendimenti dei Treasury è andato più

che a compensare l’accumulo di nuovo debito. Il problema

è che si tratta di un equilibrio fragile, anche in considera-

zione del non elevato livello di tassazione del paese, alme-

no rispetto all’Europa: nell’ultimo anno fiscale le entrate

federali complessive, da cui devono uscire anche i paga-

menti delle pensioni, sono state intorno a 3,5 trilioni. Nei

primi cinque mesi dell’annata fiscale 2013 i pagamenti per

interessi sono stati circa 168 miliardi. Non ci vuole un ge-

nio della matematica per capire che l’America è a rischio e

che non si può permettere in queste condizioni una stret-

ta della Fed, che peraltro non dovrebbe arrivare.

Di ciò sembrano convinti molti: l’inflazione non appa-

re un gran problema (o quanto meno non sta in cima alla

lista delle priorità) e del pericolo di errori a livello istitu-

zionale sembra conscia Laura Solei, responsabile aziona-

rio gestioni patrimoniali di Banca Patrimoni Sella && C.: «A

livello endogeno, un rischio potrebbe derivare da un per-

corso di crescita più brillante delle attese, che porti i mer-

cati a temere la cosiddetta exit strategy, cioè l’adozione da

parte della Fed delle azioni necessarie a ridurre la quantità

di stimoli monetari immessi sul mercato. Configurandosi

come una politica monetaria restrittiva, il mercato si

preoccuperebbe degli effetti di freno che questa strategia

avrebbe sulla crescita, penalizzando l’investimento aziona-

rio». Un parere non dissimile arriva anche da Ibra Wane,

senior equity strategist di Amundi Asset Management: «Il

maggiore rischio per il mercato statunitense sarebbe un

deludente, a causa dell’aumento dei contributi sugli sti-

pendi e dei tagli alla spesa pubblica, scattati a inizio mar-

zo». Altrettanto chiaro appare il Team di gestione di Clear-

Bridge Advisors (gruppo Legg Mason): «Il fiscal cliff pas-

sato di recente dovrebbe ridurre la crescita economica di

poco più dell’1%. Ogni provvedimento legislativo che ab-

bassa ulteriormente la spesa o innalza le tasse costituirà

una palla al piede per l’andamento degli Usa».

Emerge dunque con prepotente chiarezza che oggi il

sistema statunitense si regge su una voragine dei conti

pubblici, per il momento sostenibile, la cui inevitabile cor-

rezione però porterà a cambiamenti difficili da valutare. Il

pericolo della garrota fiscale sembra un incubo ancora

peggiore di una normalizzazione della politica monetaria

della Federal Reserve, che anzi potrebbe significare che l’e-

conomia è entrata in un circolo virtuoso. Martin Moeller,

responsabile dei portafogli azionari globali e Svizzera e ge-

store del fondo Uban 30 Global Leaders di Union Bancai-

re Privée, afferma: «ll rischio peggiore per il mercato sta-

tunitense è una stretta fiscale a sorpresa. Non ci preoccu-

pa un eventuale arresto delle politiche accomodanti da

parte della Fed: sarebbe la conferma di una crescita eco-

nomica sostenibile e della fiducia in un mercato del lavo-

ro sano e, quindi, sarebbe positivo per i listini azionari. Bi-

sogna ricordare che le azioni hanno performato bene in

precedenti periodi di stretta fiscale. Da metà del 2004 a

metà del 2007, quando il Fed funds target rate è stato au-

mentato dall’1,0% al 5,25%, i mercati azionari globali

hanno fornito rendimenti totali del 75%».

A complicare ulteriormente la situazione vi è anche il

fatto che, vista le delicatezza del tema in corso e le profon-

de divisioni, difficilmente nel breve periodo si arriverà an-

che solo a definire una piattaforma minima. Maria Paola

Toschi, market strategist di Jp Morgan Asset Manage-


I conti dello stato



errore di politica monetaria. Se l’atteggiamento accomo-

dante dovesse finire troppo presto, gli effetti sull’aziona-

rio sarebbero pesanti. Detto ciò, credo che nulla di simile

accadrà nel 2013». Netto appare il giudizio di Marc Cra-

quelin, direttore delle gestioni di Financière de l’Echi-

quier: «Il problema numero uno degli Usa attualmente è il

debito pubblico».

La strettoia in cui gli Stati Uniti devono passare per

alimentare la loro crescita porterà inevitabilmente infla-

zione per Chris Iggo, chief investment officer di Axa Inve-

stment Managers: «La reflazione deve comportare l’au-

mento della velocità a cui viaggia il denaro e ciò implica

dissuadere la gente dal detenere cash o attivi analoghi

alla liquidità, come i titoli di stato. Per fare in modo che

le persone spendano più rapidamente è allora necessario

che ci sia una minaccia di svalutazione. Perché i giappo-

nesi non hanno speso per quasi 20 anni? Perché si aspet-

tavano che i prezzi continuassero a scendere e quindi la

liquidità era detenuta come un deposito di valore. Se inve-

ce l’aspettativa è che i prezzi salgano, allora il denaro

perde valore e dunque risultano preferibili gli attivi finan-

ziari a più alto rendimento o i consumi. Questa politica si

rivela proficua solo quando la crescita riprende o quanto

meno il potenziale stimato e le aspettative d’inflazione

sono significativamente più elevati. Ritengo che possa

funzionare negli Usa e pertanto prevedo un rialzo dei ren-

dimenti dei titoli del Tesoro Usa, anche se i tassi di inte-

resse potranno salire solo in misura limitata, nel momen-

to in cui la Fed sta ancora acquistando 40 miliardi di dol-

lari al mese di Treasury».

CI DEVE ESSERE CRESCITA VERA

Da qualsiasi parte si guardi, affinché l’equity statunitense

possa continuare a generare capital gain, al di là della si-

tuazione contingente del 2013, sarà necessario che gli Usa

tornino a creare crescita vera, in grado di sostenere un

equity risk premium meno elevato e tassi di interesse più

normali. Capace, inoltre, di auto-alimentarsi senza dipen-

dere in maniera ossessiva da un disavanzo federale, che

non può continuare per sempre. Per dare un’idea dei peri-

coli che potrebbero concretizzarsi, è adatta la riflessione di

Gabriele Roghi, responsabile consulenza investimenti di

Invest Banca: «Quasi 50 milioni di americani ricevono i

food stamp, 89 milioni sono fuori della forza lavoro, in

molte zone periferiche delle maggiori città lo scenario so-

ciale assomiglia in modo inquietante a quello greco, ma

tutto gira intorno a Wall Street, che sembra non volere ac-

cettare l’idea che qualcosa nel modello di sviluppo finan-

za-centrico è andato storto e non ha l’umiltà per tornare

sui suoi passi esacerbando così le divaricazioni sociali e le

tensioni».

Dunque, fin qui tutto bene, ma fino a quando? �

blemi di dimensioni maggiori di Cipro. Su questo argo-

mento tendono a tornare con i piedi per terra diversi ge-

stori, ad esempio Terry Ewing, head of Us equities di Ignis

Asset Management: «Siamo preoccupati da oltre un anno

dei problemi in Europa, in particolare del sistema banca-

rio, che sta restringendo i propri bilanci. Pensiamo che gli

effetti del fiscal drag che andranno a colpire il continente

nel 2013 siano sottovalutati, così come il deleveraging in

atto fra gli istituti di credito e l’aumento di austerità fisca-

le in diverse nazioni». In questo breve elenco sono racchiu-

se un po’ tutte le differenze fra Usa ed Europa: da una par-

te una spesa pubblica, in parte folle, sostenuta dalla ben

nota politica monetaria della Fed, la quale ha fatto mira-

coli nel sostenere gli asset rischiosi e risanare i bilanci del-

le banche. Queste ultime a loro volta sono tornate a fare

Il recente, disastroso, almeno in termini di immagi-

ne, bailout di Cipro ha toccato molto poco l’azio-

nario made in Usa, che è cresciuto anche sull’onda

di dati economici positivi, come l’indice Case-Shil-

ler che misura l’andamento dei prezzi delle abita-

zioni nelle 20 più importanti aree urbane americane e ha

mostrato il maggiore incremento da sei anni a questa

parte (+8,1%). Ma sorge un dubbio: i mercati statuniten-

si riusciranno a ergersi al di sopra della crisi europea e del

rallentamento di diversi emergenti? Anzi ne trarranno in

qualche maniera beneficio, visto il ruolo di locomotiva

finanziaria che sono tornati ad avere?

In realtà si può senz’altro pensare che vada tutto be-

ne, a patto però che il bandolo della matassa europeo non

torni, al solito, a sfuggire di mano, magari a causa di pro-


Il contagio delle

altre economie


Pauradall’Europa e

dalla CinaSecondo gli operatori, i rischi maggiori per il mercato Usa e l’azionario in generale

vengono da un deterioramento della situazione politica in Italia e nell’intero

Vecchio continente, nonché da un giro di vite a Pechino. Ma c’è anche chi pensa che

alla base del boom dell’equity statunitense ci siano fondamentali solidi, che non

verrebbero poi così scossi da eventuali brutte notizie provenienti dall’estero. Per

altri il vero pericolo è che i corsi abbiano fatto troppa strada


crescere il credito, elemento testimoniato dall’andamento

dell’immobiliare e del comparto auto. Anche nella ripresa

dei consumi e degli investimenti l’intervento della mano

pubblica (basti pensare al ruolo svolto da gruppi come Al-

ly e Fannie Mae/Freddie Mac) si è rivelato decisivo.

UN AVVITAMENTO OPPOSTO

Dall’altra parte c’è un’Europa stretta in un avvitamento

opposto, tra banche dal precario stato patrimoniale e

restie ad allargare il credito, incapaci di contrastare la con-

trazione dell’austerità fiscale. Non è comunque solo l’Eu-

ropa a preoccupare Wall Street: anche i recenti sviluppi

in Cina potrebbero risultare dannosi, dove la recente

impennata dell’immobiliare sta portando nuovamente

facce torve fra i policy maker locali. Marc Caretti, gesto-

re global equities di Raiffeisen Capital Management,

sostiene: «I rischi maggiori vengono da un deterioramen-

to della situazione politica in Italia e in Europa, nonché

da un giro di vite in Cina». Sulla stessa linea anche Geor-

ge Nadda, gestore di Nemesis Asset Management: «I due

veri pericoli in cui rischia di incorrere l’equity statuniten-

se sono una recrudescenza della crisi dell’Eurozona e un

rallentamento cinese».

Se anche il relativo, splendido isolamento degli Usa ha

ovvi limiti, meno chiaro appare il percorso che il listino

azionario presenterà nei prossimi mesi, in relazione ad altre

piazze. Non mancano certo le ragioni per ritenere che la so-

vraperformance del 2013 difficilmente potrà essere ribalta-

ta. Martin Moeller, del fondo Ubam 30 Global Leaders di

Union Bancaire Privée, considera: «Sì, pensiamo che le azio-

ni Usa continueranno a offrire rendimenti relativamente

migliori. I numeri economici sul breve periodo, nonché l’in-

sieme dei dati demografici ed congiunturali a medio termi-

ne, tra cui l’accesso a fonti di energia sicure e a basso costo,

così come il miglioramento netto nei mercati dell’edilizia e

del lavoro, saranno di supporto per le performance dei tito-

li azionari statunitensi di questi settori. Ultimo, ma non me-

no importante, le aziende Usa stanno creando più valore

della maggior parte delle altre regioni, misurato come dif-

ferenziale tra Cfri e costo del capitale».

«Sì,

pensiamo che le

azioni Usa

continueranno a

offrire

rendimenti

relativamente

migliori»

La brillantezza americana, più che alla luce propria,

sembra dovuta all’opacità degli altri e pertanto non va cer-

to data per scontata. Interessante appare al riguardo il rias-

sunto di Ibra Wane, di Amundi Asset Management: «Il fat-

to che la borsa americana continuerà a sovraperformare

non è così scontato. Dall’inizio dell’anno in effetti l’Msci Us

ha fornito rendimenti migliori del Msci World All Country,

se però consideriamo il periodo iniziato alla fine del luglio

2012, gli Usa sono ancora indietro. Infatti da allora fino a

fine dicembre 2012, dopo il discorso di Draghi che ha dato

una spinta ai mercati più in difficoltà dell’Eurozona, l’Ame-

rica è andata meno bene. In quell’epoca le incertezze ri-

guardanti il fiscal cliff e il ritorno della propensione al ri-

schio hanno danneggiato in misura limitata gli Stati Uniti.

Dall’inizio del 2013 l’azionario Usa ha recuperato circa la

metà della minore performance relativa, grazie al rally ge-

nerato dal compromesso a fine anno sulle tasse. Per il fu-

turo, anche se l’economia sembra in condizioni migliori ri-

spetto ad altre realtà occidentali, il mercato americano è

relativamente più caro rispetto all’Europa, in base al P/E di

Shiller. Inoltre la debolezza del dollaro in passato ha sup-

portato il momentum della borsa e anche questo elemen-

to sta sparendo. Infine le aziende statunitensi probabil-

mente non deterranno più il monopolio di crescita degli

Eps. Complessivamente, se il nostro scenario di stabilizza-

zione e ripresa dell’economia globale dovesse confermarsi

nel 2012, la sovraperformance americana dovrebbe rag-

giungere il suo apice a metà anno e poi invertirsi».

AI LIMITI DELLA BOLLA

È interessante notare come un indicatore quale il P/E di

Shiller, che calcola una media dei profitti aggiustata per

l’inflazione degli ultimi 10 anni, mostri che i corsi non so-

no certo a buon mercato. In pratica gli Usa hanno potuto

negli ultimi anni beneficiare di una ripresa enorme, ai limi-

ti della bolla, di risultati e margini del proprio mondo cor-

porate. Ciò è avvenuto, come abbiamo visto, grazie allo

straordinario sostegno delle autorità. A costo di ripeterci,

questo processo non potrà durare per sempre, in assenza di

una crescita vera. Il rischio è che l’America torni a occupa-

re solamente il ruolo di bene rifugio nelle fasi di difficoltà.

Marc Caretti, di Raiffeisen Capital Management, spiega:

«Attualmente vediamo maggiore valore in Europa e prefe-

riamo investire là. Dobbiamo però tenere a mente che, nel

caso di una correzione, le azioni europee verrebbero dan-

neggiate più di quelle statunitensi». �


Il contagio delle

altre economie

In effetti a stupire tutti è stata la capacita di corpora-

te America di generare cassa e profitti. Ricorda infatti il

Team di gestione di ClearBridge Advisors (gruppo Legg Ma-

son): «A nostro avviso, per quanto il clima di incertezza

possa generare volatilità, utili aziendali solidi, nonché ven-

dite di case e di auto in crescita continueranno a sostenere

i corsi azionari nel 2013. Inoltre ci aspettiamo che profitti

e margini sorprenderanno in maniera positiva, grazie a

un’accelerazione della crescita globale nei prossimi mesi».

NON È TUTTO ORO...Questo concetto è un punto fondamentale da tenere a

mente per gli investitori. Infatti di frequente la crescita de-

gli emergenti non si è traslata in un aumento degli utili da

parte delle aziende quotate, spesso conglomerate statali o

semistatali soggette alle fluttuazioni dei corsi delle mate-

rie prime o all’intervento del governo, desideroso di con-

tenere l’inflazione e di aiutare le popolazioni locali: basti

pensare, ad esempio, al caso delle aziende energetiche ci-

nesi. In Europa, invece, a mostrare vitalità sono solo quel-

le aziende che vendono su mercati ad alta crescita, men-

tre gli Usa offrono una combinazione di consumi domesti-

ci in ripresa e gruppi globali in grado di beneficiare anche

della continua ascesa degli emergenti. Non è comunque

tutto oro quel che luccica: infatti gli investitori sono ben

consci di queste qualità, tanto che l’equity statunitense

ormai non è certo definibile come economico, almeno ri-

spetto agli standard degli anni passati. Tanto che se è ve-

ro che nell’ultimo biennio Wall Street è andata meglio, è

altresì indubbio che il processo è stato tutt’altro che linea-

re, con frangenti in cui è stata l’Europa a fare faville, di so-

lito in seguito a fasi di scampato pericolo.



salvo disastri, vedremo una combinazione di tutti e tre

questi elementi.

Ma dove può arrivare il mercato statunitense? Visto

che in questo primo trimestre si è già giunti alle soglie del-

la crescita a doppia cifra, un minimo di cautela sembra pre-

valere, visti anche i chiari di luna in Europa. Indicativo ap-

pare al riguardo il parere di Terry Ewing, di Ignis Asset Ma-

nagement: «Nel breve periodo i guadagni dell’S&P 500 po-

trebbero risultare limitati, a causa dei rinnovati timori di

una debolezza strutturale nell’Eurozona. La natura disfun-

zionale del dibattito fiscale all’interno del governo ameri-

cano sta gradualmente venendo risolta, pertanto siamo fi-

duciosi circa il fatto che la crescita economica dovrebbe

accelerare nella seconda metà del 2013. Ci aspettiamo un

incremento di circa il 15% nelle quotazioni delle azioni Usa

nel 2013, sostenuta da un modesto rerating e da un miglio-

ramento degli utili intorno al 9%. Ci potrebbero essere sor-

prese positive, se nel corso del 2013 queste stime dovesse-

ro essere riviste al rialzo». Sulla stessa lunghezza d’onda an-

che il discorso in termini di total return di Laura Solei, di

Banca Patrimoni Sella & C. : «Nel contesto attuale è lecito

attendersi una crescita degli utili delle società dell’S&P500

di circa l’8-10%, che sommata a un’eventuale espansione

dei multipli, favorita dalla liquidità, intorno a due o tre

punti percentuali, potrebbe determinare un apprezzamen-

to dell’indice dell’11-12% che, sommato ai dividendi (2%

circa), offrirebbe ritorni complessivi poco inferiori al 15%.

L'S&P 500 nell’ultima settimana di marzo ha

raggiunto quota 1.569 in chiusura, il nuovo

record storico. Ciò conclude un processo di

ripresa che quattro anni fa, quando questo

indice toccò un minimo intorno a 667,

sarebbe sembrato probabilmente fantascienza. Scenden-

do però ad analizzare i dettagli, scopriamo un altro ele-

mento interessante: circa il 60% delle aziende del ben-

chmark è oltre il record storico, tanto che, se si conside-

ra l’S&P 500 equal weight, in cui ogni azienda ha lo stes-

so peso, il record storico era già stato superato due anni

fa, con corsi che attualmente si sono triplicati rispetto ai

minimi. Ciò è stato giustificato da un enorme aumento

degli utili: da un Eps complessivo dell’indice di circa 60

dollari nel 2009, si è arrivati sopra la soglia dei 100 nel

2012. A determinare questa discrepanza fra il regolare S&P

500 e la sua versione equal weight sono stati da una parte

la straordinaria performance di molte small cap, dall’al-

tra il relativo scarso dinamismo di alcune big cap, spe-

cialmente alcuni campioni dell’It del recente passato, una

mancata ripresa del settore finanziario, che deve ancora

arrivare, e un biennio difficile del comparto energetico.

Queste considerazioni non rappresentano una semplice

curiosità: infatti su queste basi il rally americano può pro-

seguire o con una continua crescita dei profitti, o con una

marcata rotazione di portafoglio o con un rialzo non irri-

levante delle valutazioni. Nella realtà è probabile che,


Dove può arrivare

il mercato

Molti analisti ritengono che siamo solo all’inizio della corsa e che le imprese Usa

abbiano ancora notevoli potenzialità di crescita. È possibile anche una rotazione dei

settori, che darebbe nuovo smalto. Ma c’è chi scuote la testa e pensa che le

valutazioni odierne non siano per nulla prudenziali

Ancora più su.Forse


In generale l’elevata quantità di liquidità che è ancora

collocata da investitori americani, soprattutto retail, su red-

dito fisso e liquidità, fa comunque ben sperare che arrivi un

nuovo afflusso di denaro. Visto l’equity risk premium anco-

ra elevato e i rendimenti dei bond nuovamente in calo, a

causa della crisi europea, vi è un discreto spazio per amplia-

re le valutazioni dai livelli attuali. Marc Caretti, di Raiffei-

sen Capital Management, aggiunge: «Sul lungo termine gli

investitori sono ancora underweight sull’azionario: final-

mente, però, stiamo cominciando a vedere la luce della co-

siddetta “grande rotazione”, con un forte passaggio dall’ob-

bligazionario all’equity. Vi è infatti un eccesso di liquidità,

che ha bisogno di essere reinvestito. Gli investitori sono

probabilmente pronti a pagare un P/E più elevato, in quan-

to vi è maggiore fiducia in una soluzione alla crisi debito-

ria dell’Eurozona, nella ripresa della crescita globale, oltre a

non avere a disposizione vere alternative di investimento».

Un quadro non molto diverso viene tratteggiato anche

da Maria Paola Toschi, di Jp Morgan Asset Management:

«Le azioni Usa sono ancora interessanti sotto il profilo del-

la qualità, della crescita degli utili e della disponibilità di

liquidità in portafoglio. Tutti elementi che gli investitori

stanno apprezzando. Inoltre l’allentamento quantitativo

della Fed continua a tenere i tassi dei Treasury molto bas-

si e i bond sono in ipercomprato. Come conseguenza le

azioni sono relativamente molto più interessanti, anche se

ci aspettiamo una performance su base annua inferiore a

quella del 2012».

Non mancano comunque anche voci di scetticismo,

specialmente per quanto riguarda il lato macro. Come ab-

biamo visto, a livello globale i rischi non sono certo di po-

co conto. Cina ed Europa potrebbero portare brutte sor-

prese, mentre come la crescita Usa sia stata generata è co-

sa ormai nota. Prudenza consiglia Marc Craquelin, di Fi-

nancière de l’Echiquier: «C’è ancora un ampio spazio per

flussi in entrata nei fondi comuni azionari. Ciò nonostan-

te le condizioni economiche a livello planetario rimango-

no modeste, a causa dell’alta disoccupazione e del basso li-

vello della domanda nei paesi sviluppati».

Infine il ragionamento, non certo improntato all’ottimi-

smo, di Gabriele Roghi, di Invest Banca: «La media storica di

rendimento annuo del listino americano è intorno al 6,5-

7%, la stessa che nel lungo termine hanno evidenziato gli

utili aziendali. Questo legame, però, al momento è ampia-

mente distorto dagli effetti di una politica monetaria estre-

mamente espansiva che influenza i tassi a breve, la percezio-

ne del rischio e, di conseguenza, le normali metodologie di

prezzatura degli strumenti finanziari che incidono, a loro

volta, sulle preferenze di investimento. Quindi i rendimenti

attesi nei prossimi anni dipendono da come si evolverà la si-

tuazione monetaria, se questa porterà a un ripristino di un

corretto ciclo economico-produttivo. Al momento credo

che le attese siano per rendimenti più bassi rispetto alla me-

dia storica, direi intorno al 3%. I margini di ulteriore cresci-

ta sembrano limitati: i multipli di valutazione più potabili

per il pubblico come il P/E vengono costruiti utilizzando le

stime degli utili prospettici, molto ottimistiche, che in que-

sto modo evidenziano un P/E intorno a 15 volte gli utili, che

a un’analisi superficiale sembra in linea con la media stori-

ca. Se consideriamo però la crescita degli utili che questa

metrica di valutazione prende in esame, vediamo che è mol-

to difficile definire prudenziale e in linea con la media sto-

rica un incremento degli utili stimato in doppia cifra anche

per gli anni a venire. La spinta monetaria è indubbia e la

conseguente sensazione di avere le spalle coperte da parte

della Fed, che non permetterà ai listini di scendere, non fa

che rendere il mercato sempre più a rischio, dato che ades-

so sconta un sostanziale andamento che può essere solo cre-

scente. E ciò è sempre stato molto pericoloso».

Questa impietosa panoramica serve per capire da dove

viene e come sono stati generati l’abnorme crescita degli

utili di questi anni, l’elevato equity risk premium e metriche

ancora apparentemente ragionevoli, nonostante il passag-

gio di un quadriennio in cui un poco meno di due terzi del-

le azioni statunitensi ha triplicato il proprio valore. �

«C’è ancora

ampio spazio per

flussi in entrata

nei fondi comuni

azionari»

dell’equity Usa, i finanziari occupano una percentuale in-

torno al 16% dell’indice, mentre ai picchi del 2007 supe-

ravano abbondantemente il 20%, una bolla simile a quel-

la di internet dei tardi anni novanta e primi anni 2000.

Inoltre il grado di solidità del sistema oggi sembra più ele-

vato che in Europa, anche se ovviamente molto dipende

dalla politica di stimolo a tutti i livelli che abbiamo ana-

lizzato in precedenza.

RICONSACRAZIONE DELLA FINANZA MADE IN USA

Di conseguenza, parecchi money manager puntano

sulla definitiva riconsacrazione della finanza made in Usa.

Sintomatico appare il parere di George Nadda, di Nemesis

Asset Management: «Troviamo del valore nei finanziari che

continuare a trattare a sconto rispetto al loro book value».

Finanza e industria, invece, per Terry Ewing, di Ignis Asset

Management: «Le migliori opportunità value si trovano fra

diversi gruppi dei servizi finanziari e nel campo delle indu-

strie. Queste aziende a nostro avviso beneficeranno di una

combinazione di migliori aspettative di utile e di un pro-

Raggiungendo quota 1.569 , l’S&P 500 è riusci-

to a segnare un nuovo record. Come abbiamo

visto, in realtà la grande maggioranza delle

azioni era già oltre nuovi massimi da un paio

d’anni. A tenere il mercato depresso era stato

il relativo minore apprezzamento di alcuni grossi gruppi

tecnologici, Apple in testa, e taluni comparti, come i finan-

ziari, ancora al di sotto dei massimi del 2007, e gli energe-

tici, gravati nel 2012 da un andamento degli utili deluden-

te. Non sorprende che oggi a queste altezze proprio questi

ultimi due settori attirino una buona quantità di investito-

ri, attratti da occasioni value e da possibili meccanismi di

rotazione sull’equity statunitense. In effetti dall’inizio del-

l’anno sia i servizi finanziari sia l’energia hanno preso a so-

vraperformare lievemente l’andamento del mercato.

Può sembrare, però, rischioso puntare sulla finanza al-

l’apice di un ciclo la cui uscita non è chiara. Ma va detto

che, rispetto a qualche anno fa, gli istituti statunitensi

hanno compiuto enormi sforzi per ripulire i bilanci e ab-

bassare la leva: inoltre oggi, nel ribilanciamento generale


I settori che

cresceranno


Proprio i due comparti che hanno avuto negli ultimi anni le maggiori difficoltàsembrano quelli che verranno più avvantaggiati dalla probabile rotazione dei temi

di investimento. Le banche sono indicate perché hanno saputo fare pulizia neibilanci, mentre i petroliferi sono spinti dalle nuove scoperte di gas e oil negli Usa.

Ma non mancano anche altre indicazioni tra gli industriali e l’It

Ritorno alla finanza e

all’energia


cesso di rerating. Infatti dovrebbero essere avvantaggiate

da un’accelerazione della crescita economica e da un mi-

gliore grado di competitività».

OCCASIONI EVIDENTI

Se da Wall Street ci spostiamo nel terreno della produ-

zione fisica, alcune occasioni appaiono evidenti. In parti-

colare il settore energetico, meno brillante di altri prima

del 2013, continua a essere interessante, specialmente nel

campo dei servizi tecnologicamente avanzati per l’estra-

zione di combustibili fossili. In questo ambito la compe-

titività americana continua a rimanere altissima. Non sor-

prende dunque il giudizio positivo di Marc Craquelin, di

Financière de l’Echiquier: «Le migliori opportunità value

si possono vedere nei servizi all’industria petrolifera, in

particolare le big 4, Schlumberger, Halliburton, Baker

Hughes e Weatherford. Gli squilibri nel rapporto doman-

da/offerta di greggio dovrebbero crescere ulteriormente,

con una conseguente domanda di servizi da parte dei

gruppi di estrazione in crescita. Le valutazioni attuali non

riflettono questo potenziale». Sulla stessa lunghezza d’on-

da anche Marc Caretti, di Raiffeisen Capital Management:

«Il comparto energetico, e in particolare quello dei servi-

zi per l’industria petrolifera, fornisce grandi occasioni con

un orizzonte temporale di lungo periodo».

Accanto a questo tema, piace in generale, in un’ottica

più squisitamente growth, la rivoluzione energetica in cor-

so negli Usa, passata in mezzo a un biennio di non legge-

ra ristrutturazione. Nella ripresa del comparto del gas cre-

de Laura Solei, di Banca Patrimoni Sella & C.: «Negli Usa è

in atto una vera e propria rivoluzione, che punta allo svi-

luppo dello shale gas per raggiungere entro una decina

d’anni la totale indipendenza energetica. Crediamo che le

società direttamente coinvolte nell’utilizzo della tecnica

del fracking per l’estrazione del gas scistoso possano offri-

re opportunità di investimento interessanti, così come le

aziende attive nella liquefazione del gas naturale e nel suo

trasporto».

Nella reindustrializzazione spinta dall’abbondanza

energetica crede anche George Nadda, di Nemesis Asset

Management: «Un tema growth alquanto interessante è la

ripresa manifatturiera americana, risultante dai corsi con-

tenuti del gas di scisto. Ciò impatterà la maggior parte dei

comparti industriali, dal momento che l’energia a basso

prezzo renderà più competitivo l’intero sistema».

Da questi pareri comunque emerge un’indicazione

interessante e non sorprendente per un listino che è giun-

to a nuovi record dopo un quadriennio per certi versi folle

e caratterizzato da rischi enormi: la ricerca di crescita a

valutazioni ragionevoli. Né infatti prezzi azionari a scon-

«Negli Usa è

in atto una vera e

propria

rivoluzione che

punta sullo

sviluppo dello

shale gas per

raggiungere

entro una decina

d’anni la totale

indipendenza

energetica»

mobilità di decollare. Entrambi questi gruppi sfruttano

questo super-trend di disintermediazione del commercio,

offrendo soluzioni interessanti per i negozianti».

Dall’altra parte ci sono eccellenti opportunità fra i

grandi nomi tradizionali dell’It, che offrono spesso utili e

cash flow solidi a prezzi interessanti. Laura Solei, di Banca

Patrimoni Sella & C., aggiunge: «Riteniamo che il settore

tecnologico offra le migliori possibilità di investimento va-

lue negli Usa, potendo contare su un certo numero di so-

cietà che presentano solidi bilanci, buona generazione di

cassa, indebitamento netto molto basso o addirittura as-

sente, valutazioni inferiori alla media storica».

CAUTELA DOPO QUATTRO ANNI DI RALLY

Questo groviglio di caratteristiche growth e value si

trova all’interno sia di settori tradizionalmente difensivi

sia ciclici. Un esempio di questo approccio viene da Mar-

tin Moeller, di Union Bancaire Privée: «Abbiamo individua-

to interessanti opportunità value in alcune società dei set-

tori dell’It (Ibm, Oracle), finanziario (Capital One, American

Express), industriale (Ge) e healthcare (United Health, My-

lan). I temi growth più promettenti si possono trovare nel-

la crescita del 20% dell’utile per azione (Eps-Earning per

share) di Visa e Mastercard; da considerare anche Qual-

comm, Google e il settore dei servizi per i mutui». Uno spi-

rito non molto diverso anima l’intervento di Maria Paola

Toschi, di Jp Morgan Asset Management: «Le azioni Usa so-

no ancora interessanti sotto il profilo della qualità, della

crescita degli utili e della disponibilità di liquidità in por-

tafoglio. Tra i settori preferiamo i tecnologici, i ciclici in

generale e i farmaceutici, che beneficiano della forte do-

manda dagli emergenti».

Vi è comunque da dire che a questo punto del ciclo

vengono preferite aziende solide di elevata qualità. Alla

fin fine quattro anni di rally qualche cautela la induco-

no, secondo il Team di gestione di ClearBridge Advisors

(gruppo Legg Mason): «Rimaniamo focalizzati su aziende

di alta qualità che presentano ragionevoli tassi di cresci-

ta e condividono la nostra visione secondo cui creare valo-

re per gli azionisti richiede sia solide strategie operative

sia politiche a livello di capitale favorevoli agli azionisti».

L’elemento positivo per un investitore è che, ripresa

definitiva o no, l’America è comunque piena di società con

le caratteristiche appena descritte, uno degli indubbi van-

taggi di avere il mercato dei capitali più diversificato del

pianeta. �

to di per sé sono sufficienti di questi tempi a rendere inte-

ressante un investimento, né siamo oggi nel 1999, con

investitori disposti a pagare cifre assurde per mirabolan-

ti promesse di crescita futura. In pratica molti cercano

qualità a prezzi decorosi. Indicativo il ragionamento di

Andreas Nigg e Ralf Wiedenmann, di Vontobel Asset

Management: «Recentemente abbiamo aumentato la

nostra posizione sulle banche statunitensi e sulle risorse

naturali smart. Gli istituti creditizi stanno traendo van-

taggio da una serie di fattori. Sono ben capitalizzati e

proseguono a offrire agli investitori buone opportunità di

rendimento del capitale. I trend creditizi continuano a

migliorare e ci aspettiamo minori spese operative, dal

momento che diversi oneri di ristrutturazione e altri costi

straordinari nei prossimi anni dovrebbero calare, in uno

scenario di ripresa del comparto immobiliare. Inoltre rite-

niamo che vi sia potenziale di rialzo dal punto di vista

delle valutazioni. Il tema delle risorse smart ha diversi fat-

tori di crescita alla base: ad esempio il forte incremento

della produzione di gas e petrolio statunitensi, reso pos-

sibile da tecniche come il fracking. Un altro tema colle-

gato è l’attesa crescita nelle trivellazioni offshore, dal

momento che la maggior parte del nuovo petrolio si trova

o sotto i mari o in rocce di scisto. Un altro trend interes-

sante è legato allo sviluppo dell’agricoltura: la popolazio-

ne mondiale continua a salire e la dieta diventa sempre

più ricca di proteine, specialmente nei paesi emergenti.

Data la quantità limitata di terra arabile, nuove tecnolo-

gie e soluzioni sono indispensabili per fare fronte all’in-

cremento della domanda».

SUGGESTIONI GROWTH E VALUE NELL’IT

Un groviglio di suggestioni growth e value si trova anche

in un altro dei punti di forza dell’economia statunitense,

che recentemente non ha dato grandi soddisfazioni agli

investitori: l’It. All’interno di esso continuano ad attrarre i

temi forti dell’esplosione della mobilità e delle soluzioni

cloud per gestire la sempre più gigantesca mole di dati

creata, oltre agli incisivi cambiamenti apportati sulla

struttura distributiva dell’economia da parte dell’e-com-

merce. Questo paradigma trova un sostenitore in Marc

Craquelin di Financière de l’Echiquier: «Le più interessanti

opportunità growth si trovano nell’e-commerce, in parti-

colar modo Amazon ed eBay. I miglioramenti realizzati da

queste aziende sono appena iniziati e la forte diffusione

degli smartphone permetterà al commercio elettronico in


I settori che

cresceranno



I fondi comuni


consolidato il recupero con un +9% realizzato durante le

prime settimane dell’anno in corso. In termini percentua-

li, l’indice ha duplicato il suo valore dalla primavera del

2009 a oggi. Anche il Nasdaq ha seguito un’evoluzione si-

mile. Nel frattempo, le società che fanno parte dello Stan-

dard and Poor’s 500 hanno visto lievitare i propri utili del

130%.

IBM L’AZIONE MIGLIORE

Nonostante il trend ascendente, non tutti i 30 titoli che

compongono il Dow Jones hanno avuto la stessa sorte. Il

principale beneficiario del recupero risponde al nome di

Ibm, che attualmente presenta un livello di capitalizzazio-

ne di mercato incrementato dell’88% rispetto al periodo

pre-crisi. Ibm è seguita da McDonalds (+38%) e Home De-

pot (+36%). In fondo alla classifica troviamo Bank of Ame-

rica, che vale il 40% in meno rispetto a quanto registrato

nell’ottobre del 2007, preceduta da Hp con -32% e Alcoa

(-31%). Alcuni cambiamenti hanno interessato anche la

composizione dell’indice, che attualmente ospita anche

Cisco Systems, Chevron, United Health, Travelers e Bank of

Diciotto mesi per capitolare e quattro anni

per rinascere, accompagnati da una volati-

lità elevata. Dopo avere perso il 54% nel

periodo ottobre 2007-marzo 2009, il Dow

Jones e l'S&P 500 hanno completamente

recuperato le perdite accumulate a partire dall’inizio della

crisi e hanno ambedue battuto il loro record storico. Il pri-

mo rimbalzo è arrivato con i primi stress test che hanno in-

teressato le banche statunitensi. In quel momento, la Ban-

ca centrale Usa aveva già pronta la macchina stampa-sol-

di e aveva posizionato i tassi da più di un anno in prossimità

dello zero. Il secondo grande impulso al mercato azionario

è arrivato nell’agosto del 2010, quando Ben Bernanke ha

comunicato che, in tempi stretti, ci sarebbe stata un’altra

ondata di acquisti di Treasury, proprio quando stava pren-

dendo piede la crisi del debito sovrano in Europa. Successi-

vamente, il recupero dell’indice è stato messo sotto pressio-

ne dal downgrading del rating statunitense deciso da Stan-

dard and Poor’s e dai problemi economici europei.

L’ultimo impulso della Fed è arrivato alla fine dell’an-

no scorso, con una terza ondata di acquisti di asset che ha

Alcuni gestori hanno saputo cogliere in maniera molto efficace il momento

favorevole della borsa Usa e hanno messo a segno nell'ultimo anno e nello scorso

semestre guadagni intorno al 15-20%, concentrati soprattutto all'inizio del 2013. Ma

non tutte le azioni sono andate bene e diversi money manager hanno compiuto le

scelte sbagliate, approfittando così solo in misura minima del rally

Non è toro per tutti

di Rocki Gialanella

lin Templeton If Sicav Franklin U.S. Focus A Acc. - H1 con

+13,53%, mentre sull'anno il risultato è più modesto:

+4,55%.

È interessante vedere i dati sui fondi azionari Ameri-

ca small cap, dove il leader a sei mesi è Legg Mason Glo-

bal Funds Plc Legg Mason Royce Us Small Cap Oppor-

tunity A Acc., che ha realizzato in questo arco di tempo

+20,71%. Le performance di questa categoria sono media-

mente superiori rispetto a quelle ottenute con le large

cap, anche se non si tratta di percentuali clamorosamen-

te più alte.

Ma vediamo di seguito il parere di due gestori di fon-

di azionari America sulle opportunità che ancora offre

questo mercato. �


America, titoli che hanno sostituito American Internatio-

nal Group, General Motors, Honeywell, Altria e Citigroup.

In questo contesto, ovviamente, i fondi comuni hanno

avuto comportamenti abbastanza diversi, a seconda dello

loro politica di gestione: come si è visto acquistare un ti-

tolo, piuttosto che un altro, può fare ampiamente la dif-

ferenza. E negli ultimi sei mesi, fra gli azionari America, al-

cuni gestori hanno saputo cogliere con notevole capacità

la rincorsa degli indici, mentre altri sono stati sicuramen-

te meno brillanti.

Il migliore, comunque, in questo lasso di tempo è sta-

to Edmond De Rothschild Am Edr Us Value && Yield C, che

ha realizzato +17,68%. Lo stesso prodotto è leader anche

a un anno, con +19,29%. Bene sui sei mesi anche il Frank-

500, ha superato i livelli record subito dopo. La prima os-

servazione da fare, al di là dei numeri assoluti, è ricordare

che ciò avviene a poco più di quattro anni dalla crisi di

Lehman Brothers e che si tratta di una dimostrazione di

Siete ancora ottimisti sul mercato azionario Usa?«Dall'inizio dell'anno gli indici americani si sono apprezza-

ti in modo interessante: il Dow Jones ha segnato nuovi

massimi, mentre quello più generale, lo Standard&Poor’s

«Le

performance

delle small cap

sono

mediamente

superiori rispetto

a quelle ottenute

con le large

cap»

Dennis Montagna, gestore del fondo Arca Azioni America

Tecnologia e banche

segue a pag. 40


I fondi comuni


Descrizione Valuta Isin Patrimonio Perf.6 mesi

Volat. ann6 mesi

Sharpe6 mesi

Edmond De Rothschild Am Edr Us Value & Yield C Eur FR0010589044 321.478.883 17,684 11,703 0,343

Franklin Templeton If Sicav Franklin U.S. Focus A Acc. - H1 Eur LU0352131717 2.358.385 13,531 10,185 0,337

M&G International Invest. M&G North American Value A Acc. Eur GB00B0BHJH99 125.413.329 13,430 12,403 0,232

M&G International Invest. M&G American A Acc. Eur GB0030926959 1.197.281.684 12,913 10,593 0,259

Bny Mellon Global Funds Plc Bny Mellon U.S. Equity A Eur IE0004135897 722.639 11,784 10,869 0,239

Equity Usa H Cap. Eur LU0267734829 122.571.982 11,475 10,692 0,201

BlackRock Global Funds Sicav Bgf Us Basic Value (Euro Hedged) A2 Cap. Eur LU0200685153 78.933.557 11,465 11,017 0,202

Synergia Azionario Usa Eur IT0004464324 5.424.000 11,192 7,987 0,337

Invesco Funds Sicav Us Structured Equity E Eur LU0149505165 5.071.495 10,921 10,696 0,243

Raiffeisen Capital Manag. Azionario Usa R Acc. Eur AT0000764766 7.560.856 10,271 9,919 0,273

Acomea America A1 Eur IT0000382108 18.720.000 10,250 8,341 0,251

Symphonia Azionario Usa Eur IT0003391650 25.443.000 10,069 8,255 0,310

Pioneer Am Sa Pioneer Funds - North American Basic Value E Cap. Eur LU0243702080 15.629.802 9,724 9,613 0,256

Bny Mellon Global Funds Plc Bny Mellon S&P 500 Index Tracker A Eur IE0004234476 1.809.041 9,387 9,376 0,212

Ailis Funds Equity Usa Blue Chips Eur IE0002058836 7.515.205 9,329 9,932 0,205

Eurizon Azioni America Eur IT0001050126 330.219.000 9,258 9,781 0,208

Pioneer Am Sa Pioneer Funds - U.S. Research Value E Cap. Eur LU0347183856 28.448.210 9,186 9,780 0,243

Nextam Partners Sicav Multimanager American Equity I Eur LU0295645401 25.243.126 9,151 8,342 0,239

Nord Est Fund Sa Azionario Stati Uniti R Cap. Eur LU0140695346 26.305.267 9,012 10,039 0,195

Ignis International Funds Plc North American I Acc. Eur IE00B288G230 57.591 8,760 10,291 0,212

Azimut Trend America Eur IT0001055075 33.951.000 8,674 8,892 0,190

Allianz Global Selection Funds Plc Allianz Usa Fund B Eur IE00B1G9Z917 8,525 9,839 0,186

Az Fm Sa American Trend A-Az Fund Eur LU0107998642 58.329.988 8,380 9,663 0,165

BlackRock Global Funds Sicav Bgf Us Flexible Equity (Euro Hedged) A2 Cap. Eur LU0200684693 80.213.694 8,374 10,208 0,183

Investitori America Eur IT0003160204 27.786.000 8,342 8,345 0,213

Rossini Lux Fund Sa Azionario Nord America R Eur LU0208480813 2.269.907 8,213 9,504 0,177

Eurofundlux American Equity B Cap. Eur LU0134132587 31.653 8,003 11,009 0,170

Mediolanum If - Challenge Ltd North American Equity L - A Eur IE0004878413 1.452.316.038 7,974 9,569 0,192

Arca Azioni America Eur IT0001033502 275.072.000 7,813 9,374 0,171

Ubs (Lux) Equity Sicav Usa Value (Eur) P Acc. Eur LU0236040357 4.678.513 7,716 13,858 0,089

Pioneer Azionario America A Eur IT0001029880 194.744.000 7,669 11,239 0,118

Fondo Alto America Azionario Eur IT0001338414 88.278.000 7,618 8,851 0,179

Pioneer Am Sa Pioneer Funds - U.S. Research E Cap. Eur LU0085424652 557.326.300 7,530 10,468 0,182

Fideuram Fund Equity Usa Eur LU0096628390 520.825.501 7,435 10,089 0,183

Bnl Azioni America Eur IT0000388808 45.844.000 7,396 10,847 0,133

Ubi Pramerica Azioni Usa Eur IT0003242440 286.676.000 7,381 11,293 0,128

Fideuram Gestions Sa (Fonditalia) Equity Usa Blue Chip (F09) R Eur LU0058496679 371.510.138 7,381 10,077 0,180

Rovere Sicav Azionario Nord America Ic Eur LU0394765332 17.675.540 7,371 10,027 0,138

Pioneer Institutional Funds Sa Institutional 29 Eur LU0607744983 1.343 7,051 9,402 0,176

Ubs (Lux) Key Selection Sicav Us Equities (Eur) P Acc. Eur LU0155373292 2.690.287 6,694 12,042 0,189

Allianz Azioni America Eur IT0000386562 181.254.000 6,308 9,333 0,122

Mediolanum If - Best Brands Ltd Us Collection L - A Eur IE0005372184 169.187.542 6,212 10,177 0,143

Bg Selection Sicav North America Equities A Eur LU0348391078 107.520.709 6,123 9,487 0,144

Pioneer Am Sa Pioneer Funds - U.S. Fundamental Growth E Cap. Eur LU0347184581 34.102.899 5,714 10,575 0,148

Allianz Global Investors Luxembourg Sa Allianz Us Equity Fund Ct Eur LU0256844787 9.672.785 5,481 10,323 0,111

Prima Geo America A Eur IT0001095428 173.142.000 5,438 9,671 0,108

Anima Prima Funds Plc Anima U.S. Equity Prestige Eur IE0032476776 176.327.467 5,338 10,336 0,094

Anima America A Eur IT0001040093 186.668.000 5,275 9,725 0,105

Ubs (Lux) Equity Sicav Usa Growth (Eur Hedged) P Acc. Hedged Eur LU0511785726 159.973.302 4,920 12,404 0,062

Axa World Funds Sicav Framlington American Growth A Cap. Eur LU0361788507 499.004.651 1,271 11,683 -0,023

I primi 50 fondi azionari America


Perf.1 anno

Volat. ann1 anno

Sharpe1 anno

Perf.3 anni

Volat. ann3 anni

Sharpe3 anni

Perf.5 anni

Volat. ann5 anni

Sharpe5 anni

19,299 12,571 0,211 31,704 17,814 0,076 54,404 22,718 0,054

4,559 14,907 0,088 18,417 19,057 0,044

14,440 15,296 0,104 34,455 18,576 0,080 35,564 25,994 0,039

16,810 12,742 0,144 34,620 17,111 0,084 45,814 20,493 0,050

11,706 12,977 0,092 36,396 16,036 0,093 35,957 19,035 0,042

10,30 14,534 0,098 30,619 16,897 0,069 17,749 19,712 0,023

8,233 13,881 0,083 20,237 17,813 0,046 7,236 21,068 0,010

12,761 10,757 0,183 19,007 17,385 0,052

14,326 12,404 0,127 31,585 16,951 0,080 35,651 19,40 0,043

17,909 9,959 0,193 42,596 15,973 0,106 50,337 18,783 0,059

10,901 10,421 0,155 24,565 14,953 0,070 28,424 16,714 0,037

12,308 10,774 0,184 22,959 17,994 0,060 35,966 20,620 0,040

16,346 9,719 0,170 28,568 14,338 0,079 31,021 16,814 0,039

15,138 9,939 0,201 40,869 14,874 0,106 45,903 18,538 0,052

14,679 10,334 0,192 40,449 14,838 0,106 42,045 18,795 0,049

15,574 10,177 0,198 33,809 14,137 0,091 41,902 17,021 0,050

14,425 9,983 0,149 34,301 15,550 0,085

13,565 9,323 0,179 23,731 13,799 0,067 19,018 18,372 0,023

12,321 12,233 0,158 22,374 19,383 0,057 24,063 23,122 0,030

15,257 14,131 0,159 43,314 17,135 0,10 44,138 19,450 0,051

10,680 9,666 0,150 26,001 11,784 0,082 23,594 14,375 0,027

14,083 10,363 0,180 38,344 15,220 0,099 43,214 19,088 0,049

10,152 10,486 0,134 24,175 12,630 0,074 18,197 16,205 0,019

5,962 12,902 0,058 19,874 18,551 0,044 3,413 20,820 0,005

13,673 8,733 0,204 38,980 12,795 0,114 43,721 15,116 0,056

12,353 9,812 0,167 32,545 15,211 0,085 34,082 18,836 0,039

11,741 11,396 0,115 31,613 15,330 0,086 31,252 19,318 0,038

12,578 9,599 0,143 32,009 13,373 0,094 28,005 17,455 0,036

12,776 9,90 0,171 34,670 13,806 0,095 41,950 16,351 0,051

5,40 15,562 0,049 12,845 19,463 0,027 -10,531 25,143 -0,004

8,503 11,355 0,124 32,179 16,180 0,078 15,175 17,698 0,014

12,932 9,247 0,186 31,183 13,736 0,088 40,430 14,888 0,052

12,846 10,039 0,133 41,537 15,349 0,104 53,558 17,563 0,063

11,257 10,721 0,113 28,906 15,127 0,080 28,062 19,254 0,035

5,480 11,958 0,080 33,204 16,415 0,083 36,827 17,860 0,045

7,336 11,703 0,099 25,822 15,692 0,066 36,296 17,323 0,043

11,228 10,816 0,111 23,019 14,491 0,067 24,480 17,546 0,031

8,803 10,877 0,116 29,211 16,330 0,074

14,240 9,605 0,155

8,017 11,827 0,133 26,893 16,959 0,069 35,440 21,816 0,034

7,175 10,364 0,10 24,244 14,408 0,067 33,962 16,638 0,041

7,880 9,419 0,097 20,508 15,888 0,060 19,246 19,717 0,026

6,829 9,045 0,088 14,933 16,30 0,046

12,403 9,580 0,136 52,642 14,305 0,136

7,166 12,987 0,099 24,270 16,425 0,064 35,431 20,669 0,040

11,034 10,002 0,149 29,751 13,962 0,082 32,123 15,905 0,039

11,047 10,001 0,149 31,506 15,044 0,083 29,579 18,190 0,034

10,663 9,942 0,147 35,479 12,524 0,106 46,292 14,484 0,060

3,282 13,758 0,049

3,893 11,667 0,069 41,641 16,883 0,095


I fondi comuni


Descrizione Valuta Isin Patrimonio Perf.6 mesi

Volat. ann6 mesi

Sharpe6 mesi

Legg Mason Global Funds Plc Legg Mason Royce Us Small Cap Opportunity A Acc. Eur IE00B19Z4C24 15033192 20,176046 13,058915 0,344049

AllianceBernstein Sa Us Small And Mid-Cap Portfolio I Acc. Hedged Eur LU0511384819 18,500797 12,36995 0,302469

Threadneedle Invest. Services Ltd Tif - American Smaller Companies Rn Acc Eur GB00B0WGY707 188551206,4 18,479331 10,326962 0,377201

AllianceBernstein Sa Us Small And Mid-Cap Portfolio A Acc. Hedged Eur LU0511384579 18 12,401993 0,291591

Parvest Sicav Parvest Equity Usa Mid Cap I Cap. Usd LU0154245913 84471589,01 17,590856 12,044441 0,297947

Ubs (Lux) Equity Fund Sa Mid Caps Usa P Acc. Usd LU0049842262 139743208,6 17,390665 11,071435 0,330631

Aberdeen Global Sicav American Smaller Companies I2 Usd LU0566484704 38389974,34 17,021992 12,160226 0,313962

JP Morgan Funds Sicav Jpm Us Smaller Companies B Acc. Usd LU0492127989 40821087,01 16,476768 9,769013 0,366281

Natixis If (Lux) I Sicav Vaughan Nelson Us Small Cap Value Ic Usd LU0183517142 39826618,3 15,79522 10,942843 0,289948

Oyster Sicav Us Value Eur Eur LU0362174053 1699249,335 15,034441 11,75859 0,272564

Bnp Paribas L1 Equity Usa Small Cap I Usd LU0159663862 159303375,7 14,99232 11,810904 0,265409

T. Rowe Price Funds Sicav Us Smaller Companies Equity A Usd LU0133096635 177827219,6 14,917127 9,879663 0,338823

Bnp Paribas L1 Equity Usa Small Cap Classic/Cap. Eur LU0531771151 1038355,59 14,311581 11,80583 0,251919

BlackRock Global Funds Sicav Bgf Us Small & Midcap Opportunities D2 Cap. Usd LU0341384864 42445442,78 14,151345 10,059729 0,309549

Vg Sicav Us Equity I Acc. Usd LU0139451362 3747383,123 14,020653 9,446301 0,306967

Bnp Paribas L1 Equity Usa Small Cap Classic/Hedge Eur LU0293286687 10280838,35 13,771423 12,498179 0,233912

BlackRock Global Funds Sicav Bgf Us Small & Midcap Opportunities A2 Cap. Eur LU0171298648 230746840,8 13,718181 9,953936 0,305901

Callander Fund Asset C2 Eur LU0167130078 4638255,16 13,710712 12,090678 0,228809

Eurizon Azioni Pmi America Eur IT0001007274 186301000 13,229444 11,154367 0,219385

Franklin Templeton If Sicav Franklin U.S. Small-Mid Cap Growth I Acc. Usd LU0260866982 7402034,426 13,008907 10,850047 0,267144

Janus Capital Us Venture A Acc. Usd IE0009354923 12,839191 11,816873 0,272047

Schroder Isf Sicav Us Smaller Companies A Acc. Usd LU0106261612 140577188 12,59934 10,050876 0,291807

Schroder Isf Sicav Us Small Mid-Cap Equity A Acc. Eur LU0248178732 27817148,52 12,593012 9,601125 0,297407

Franklin Templeton If Sicav Franklin U.S. Small-Mid Cap Growth A Acc. Usd LU0122613226 48661296,1 12,567049 10,937789 0,25548

JP Morgan Funds Sicav Jpm Us Small Cap Growth X Acc. Usd LU0143811122 7775,4451 12,426803 11,176259 0,254451

Goldman Sachs Funds Sicav Us Small Cap Core Equity Portfolio Base (Acc.) (Close) Usd LU0234576444 379810,947 12,381024 12,239994 0,199629

Schroder Isf Sicav Us Small Mid-Cap Equity A1 Acc. Eur LU0248177338 47862512,14 12,356751 9,589962 0,291549

Pioneer Am Sa Pioneer Funds - U.S. Mid Cap Value E Cap. Eur LU0133618602 57416531,6 12,297586 9,85021 0,283771

Goldman Sachs Funds Sicav Us Small Cap Core Equity Portfolio E Close Acc. Eur LU0234683018 339714,93 12,057416 12,495608 0,189084

Legg Mason Global Funds Plc Legg Mason Royce Smaller Companies A Acc. Eur IE00B19Z6G02 11089201 12,031154 12,086186 0,212352

Goldman Sachs Funds Sicav Us Small Cap Core Equity Portfolio E Snap Acc. Eur LU0234682986 810793,79 12,014787 11,902796 0,194673

JP Morgan Funds Sicav Jpm Us Small Cap Growth B Acc. Usd LU0129463765 17595832,36 11,933257 11,109416 0,245666

Pioneer Am Sa Pioneer Funds - U.S. Mid Cap Value F Cap. Eur LU0133619675 12079992,64 11,890806 9,850674 0,273331

Legg Mason Global Funds Plc Legg Mason Royce Smaller Companies A Acc. Usd IE00B19Z6F94 194517396 11,775553 11,713139 0,210552

Pramerica Worldwide Ip Us Value A Eur LU0140785683 56867,06 11,764706 9,54914 0,264861

Schroder Isf Sicav Us Small Mid-Cap Equity C Acc. Hedged Eur LU0334663407 17931183,11 11,604731 9,734272 0,238931

Janus Capital Us Venture A Acc. Eur IE0009534169 11,584089 12,58644 0,211151

Pramerica Worldwide Ip Us Value A Usd LU0037722500 20699562,83 11,555197 9,700497 0,248975

JP Morgan Funds Sicav Jpm Us Small Cap Growth A Acc. Usd LU0210535976 21957857,09 11,500063 11,123562 0,234022

Legg Mason Global Funds Plc Legg Mason Royce Smaller Companies E Acc. Usd IE00B56HKL06 2578412,254 11,355882 11,706192 0,201748

Schroder Isf Sicav Us Small Mid-Cap Equity A Acc. Hedged Eur LU0334663233 6071747,94 11,233035 9,720473 0,229678

JP Morgan Funds Sicav Jpm Us Small Cap Growth D Acc. Usd LU0117881226 9882590,778 11,075523 11,08045 0,227437

Schroder Isf Sicav Us Small Mid-Cap Equity B Acc. Hedged Eur LU0334663316 13319191,41 10,907651 9,715696 0,221347

Janus Capital Perkins Us Strategic Value A Acc. Usd IE0001256803 9,892155 9,066656 0,25678

Amundi Funds Sicav Equity Us Growth Au Cap. Usd LU0568604101 15884601,91 9,308349 12,628109 0,126696

Ubs (Lux) Equity Fund Sa Small Caps Usa P Acc. Usd LU0038842364 292687464,6 9,289347 13,137337 0,151854

Amundi Funds Sicav Equity Us Growth Su Cap. Usd LU0568604796 15884601,91 9,100682 12,622396 0,122229

Janus Capital Perkins Us Strategic Value A Acc. Eur IE0001257090 8,56334 9,420011 0,182717

BlackRock Global Funds Sicav Bgf Us Small & Midcap Opportunities X2 Usd LU0462856625 16240669,12 4,277273 8,893012 0,112948

Az Fm Sa Alpha Manager Thematic B-Azimut Eur LU0262753345 30973014,02 3,814064 6,7984 0,11428

I primi 50 fondi azionari small cap America


Perf.1 anno

Volat. ann1 anno

Sharpe1 anno

Perf.3 anni

Volat. ann3 anni

Sharpe3 anni

Perf.5 anni

Volat. ann5 anni

Sharpe5 anni

20,713292 13,606318 0,176351 50,77553 23,114211 0,089829

15,5521 15,422926 0,132414

18,48662 13,856637 0,141026 47,722043 19,872711 0,097249 98,091085 21,977398 0,089881

14,71361 15,422707 0,125788

19,502103 13,478457 0,200632 50,139558 20,174398 0,098043 81,501116 24,993742 0,069646

14,109791 12,14937 0,121148 29,984856 20,017276 0,066338 68,656483 24,219192 0,068059

17,630663 15,10559 0,128377

20,190428 11,575739 0,193164

17,323119 12,004762 0,198529 45,064474 19,124105 0,09551 97,086718 22,227662 0,087182

8,418601 14,937207 0,105408 14,094757 18,729564 0,033462

14,092664 13,069278 0,164116 56,501742 21,085269 0,105396 86,126305 24,952945 0,077217

19,846351 11,469848 0,199691 59,048428 18,137723 0,121652 108 21,320037 0,097677

12,771658 13,070454 0,151762

12,972548 11,50815 0,115385 34,054467 18,912708 0,076015 61,189835 21,339042 0,063187

20,616635 10,684448 0,255802 30,649105 18,625636 0,07609 28,055911 21,416025 0,031341

7,781727 15,316265 0,112374

12,165143 11,344644 0,106554 31,376892 18,558645 0,071137 55,09878 21,14346 0,058533

8,543592 16,243447 0,07567 22,941543 21,057709 0,042762 2,699253 24,891134 0,009466

13,574102 12,679643 0,160577 36,681352 18,688459 0,080563 65,603071 22,003913 0,065614

11,277781 12,10269 0,095417 49,149047 19,569763 0,100167 83,08558 22,646171 0,081281

17,655458 12,014354 0,176174 58,947263 19,083326 0,117581 80,208784 24,085608 0,076716

15,428018 11,499827 0,144941 38,368779 17,388648 0,089866 61,988815 20,797365 0,067339

12,793713 11,2057 0,116997 36,815725 15,742034 0,0907 62,041672 18,697899 0,069738

10,326116 12,187163 0,085008 45,723839 19,59484 0,094908 74,581425 22,692133 0,075327

13,551866 12,855024 0,120702 55,82892 21,830079 0,104268

13,295654 13,149928 0,174673 54,126796 21,749149 0,100429 78,171954 25,63385 0,071863

12,300797 11,194563 0,111633 35,083866 15,737985 0,086982 59,28891 18,663383 0,067273

11,78528 10,223633 0,111054 29,23699 16,840829 0,068681 41,419777 19,548775 0,047849

13,030888 13,261662 0,168992 51,29199 21,232577 0,09788 72,713864 25,41012 0,068604

9,641615 13,321885 0,067022 34,863064 18,97026 0,07366

13,165266 12,660067 0,125122 53,807107 20,29804 0,103652 77,71261 23,756947 0,072984

12,499701 12,813191 0,111354 51,496952 21,796002 0,098503 81,862575 24,498501 0,07558

10,961634 10,21738 0,100963 26,366559 16,786445 0,062652 36,180188 19,511155 0,042527

9,603231 13,619429 0,067434 36,298814 20,263847 0,075693

12,411032 10,98738 0,171874 36,006459 17,624686 0,082164 50,955795 22,339892 0,052795

7,751102 12,108169 0,082826 30,17925 16,419527 0,066364 31,378138 19,84588 0,038902

11,896431 13,811921 0,126385 47,373272 19,185666 0,092217 39,164491 25,112611 0,047348

12,670643 10,874145 0,168942 36,179598 17,374138 0,083371 52,91837 22,217137 0,054661

11,564735 12,834567 0,102123 47,936307 21,833698 0,093464 75,187651 24,450375 0,071387

8,78193 13,625012 0,059754 33,258858 20,207628 0,070653

7,039644 12,113882 0,075203 27,549669 16,426253 0,060596 26,933216 19,848334 0,034112

10,799915 12,848642 0,09439 44,775012 21,784126 0,088885 68,806426 24,409452 0,067231

6,390049 12,107918 0,068258 25,23751 16,417594 0,055489 23,280889 19,840475 0,030051

13,023297 9,038568 0,145454 26,91318 14,962555 0,071464 51,102406 19,06001 0,059798

1,940939 14,919393 0,032381 23,254869 21,336892 0,049858 35,812203 24,872059 0,042417

11,51546 14,308564 0,088852 55,069613 22,127413 0,100088 60,431709 25,299052 0,061413

1,619048 14,885616 0,029945

7,347796 11,274062 0,082255 17,278287 15,483392 0,037614 16,56535 20,700039 0,023731

6,340205 11,878311 0,084041 46,839909 19,09496 0,089831

3,505645 10,119893 0,040242 5,993307 16,262656 0,01792 -11,752786 17,67982 -0,029538

valutazioni, il mercato appare ben prezzato, ovvero i valo-

ri delle società riflettono in larga parte i risultati economi-

ci correnti».

Quali sono i settori più interessanti da cavalcare in que-sta fase?«Il listino americano offre buone occasioni e spunti, in par-

ticolare se lo si confronta con altre asset class i cui rendi-

menti sono a livelli particolarmente bassi. Il settore finan-

ziario, grazie alla ripresa del ciclo economico, sembra of-

frire nel medio-lungo periodo buone opportunità di gua-

dagno: le banche hanno la possibilità di vedere incremen-

tare la loro redditività e potranno aumentare il ritorno agli

investitori puntando su dividendi e buyback. Anche la tec-

nologia sembra pronta nei prossimi mesi a dare qualche

soddisfazione, dopo un certo stallo sia nei prezzi sia nei ri-

sultati finanziari. Alcuni settori difensivi hanno, al mo-

mento, valutazioni abbastanza elevate, però riescono a

mantenere un profilo di crescita e un valore decenti, in

particolare nei confronti delle corrispondenti emissioni

corporate».

Come vedete il dollaro?«Ci aspettiamo un modesto apprezzamento della valuta

statunitense e ciò potrebbe dare un aiuto anche alle espor-

tazioni della zona euro. La correlazione inversa tra valuta e

listini azionari si è affievolita e quindi non pensiamo che

necessariamente un rafforzamento del cambio possa im-

pattare nel medio periodo in modo significativo i listini».

Credete che nel lungo termine la politica ultra espansivaadottata dalla Federal Reserve, oltre a sostenere e ali-mentare le quotazioni azionarie, possa sfociare in un’ac-celerazione dell’inflazione?«La Federal Reserve è molto attenta a questo tema e lo tie-

ne costantemente monitorato; nel breve termine credo

che la preoccupazione maggiore sia la crescita economica

e non l’inflazione. È possibile che nel medio periodo si avrà

un'inflazione leggermente superiore a quanto previsto, ma

ciò non dovrebbe avere un effetto negativo sui valori azio-

nari. Per quanto riguarda il lungo termine, ho ancora ab-

bastanza fiducia che il problema dell’inflazione potrà es-

sere ben gestito, in quanto la Fed ha dimostrato di pro-

grammare e di agire in modo ordinato ed efficace e ha

molto spazio di manovra per calmierare eventuali punte

inflative» �

forza del mercato americano grazie alle politiche accomo-

danti messe in campo. La seconda nota è che gran parte

del rally è stato realizzato nei primi giorni dell'anno, quan-

do si sono avute le prime parziali decisioni in merito al

problema del fiscal cliff, cioè l'insieme di manovre fiscali e

di politica economica che possono o potranno avere un

impatto molto significativo sulla crescita dell'economia

americana. L'altra parte del guadagno del mercato è stata

possibile grazie al miglioramento di alcuni indicatori ma-

croeconomici, come i recenti numeri sulla disoccupazione

e i dati sul mercato delle case, e da alcuni risultati delle

aziende Usa che si sono dimostrati migliori delle attese.

Anche i recenti dati delle vendite al dettaglio supportano

una visione positiva della ripresa in atto».

Quindi ritenete che il rally sia destinato a continuare...«Il tono di sottofondo è positivo e lascia ben sperare in ul-

teriori movimenti rialzisti su un orizzonte temporale di

medio/lungo periodo. Tuttavia nel breve non è da esclude-

re una correzione, in quanto a nostro giudizio vi sono al-

cuni elementi che impongono cautela. Questa nostra per-

plessità si fonda sulle seguenti considerazioni: per prima

cosa sarà difficile avere nuove revisioni al rialzo dei pro-

fitti aziendali, sia a livello di fatturato sia di margini, (le

aziende americane hanno già iniziato ad abbassare le pre-

visioni di crescita e di utili per l'anno corrente); poi nei

prossimi due mesi il dibattito politico si farà particolar-

mente caldo in quanto occorre risolvere sia la parte rima-

nente del fiscal cliff, tanto quella che riguarda il tetto

massimo del debito americano (il debt ceiling). Pur aspet-

tandoci una soluzione positiva dal dibattito politico, cre-

diamo che l'incertezza possa determinare, come minimo,

una pausa nel breve per i corsi azionari. Inoltre a livello di


I fondi comuni


DENNIS MONTAGNA, GESTORE

DEL FONDO ARCA AZIONI

AMERICA


Credete che il trend rialzista possa continuare anche nel2013? Quali sono i fattori che lo supportano e quali in-vece sono in grado di minarlo? «La continuazione o l’interruzione del trend rialzista non

determina la composizione dei nostri fondi: AcomeA Sgr

non gestisce gli investimenti basandosi su previsioni, ma

agisce sulla base di una strategia contrarian focalizzata

sulla scelta dei titoli. Il trend rialzista è generato da un mi-

glioramento dello scenario macroeconomico statunitense,

supportato da una politica monetaria fortemente espansi-

va messa in atto dalla Fed e da un’eccellente stagione de-

gli utili, che mostra forti segnali di recupero di redditività.

I fattori in grado di minare lo scenario rialzista sono ricon-

ducibili a questioni meramente politiche in merito ai tagli

di spesa pubblica e al tetto sul debito pubblico».

Qual è la vostra asset allocation? In quali settori del li-stino Usa credete sia possibile individuare opportunitàd’investimento dalle prospettive interessanti? «In questo momento siamo investiti intorno all'85%. Uti-

lizzando un approccio bottom-up, troviamo maggiori op-

portunità di investimento all’interno dei comparti ciclici e

delle società di media e piccola capitalizzazione che ope-

rano nel settore tecnologico».

Qual è la vostra view sul dollaro Usa? Quali potenziali ri-percussioni sui listini sono ascrivibili alle oscillazioni del-le quotazioni della divisa?

«Intorno al livello di cambio dollaro/euro a 1,30 siamo co-

perti al 25% sulla divisa statunitense, in ragione del fatto

che la politica monetaria espansiva della Fed e l’interesse

dell’amministrazione Obama non vanno a favore di un dol-

laro forte. Tuttavia nel momento in cui l’economia reale

dovesse mostrare segnali di marcato recupero, anche la di-

visa statunitense potrebbe beneficiarne. Può essere ingan-

nevole attribuire una correlazione diretta alla variazione

delle divise in rapporto all’andamento dei listini azionari».

Credete che nel lungo termine la politica ultra espansivaadottata dalla Federal Reserve, oltre a sostenere e ali-mentare le quotazioni azionarie, possa sfociare in un’ac-celerazione dell’inflazione? «L’eventualità di un rialzo dell’inflazione è molto concreta

in relazione all’entità delle politiche accomodanti messe in

atto dalla Fed e il governo stesso la vedrebbe con favore

quale rimedio meno ingrato per ridurre il peso del debito

sul sistema economico americano». �

Matteo Dirupati, gestore del fondo AcomeA America

Ulteriore crescita in mano alla politica

MATTEO DIRUPATI, GESTORE

DEL FONDO ACOMEA AMERICA

PROMOTORI&CONSULENTIPROMOTORI&CONSULENTIFONDI&SICAV Aprile 2013

Intervista a Fabrizio Viola,amministratore delegato di Banca MpsIntervista a Fabrizio Viola,amministratore delegato di Banca Mps


ProfessioneContinua a calareil numero dei Pf

RecruitingTornano i mega-bonus

ConsulenzaC’è anche chi difendeil modello inglese


Promotori&ConsulentiParla Fabrizio Viola,

amministratore delegato di Banca Mps

44 Aprile 2012

di Massimiliano D’Amico

S enza dubbio, Banca Mps nonsta attraversando il momentomigliore negli oltre cinque

secoli della sua gloriosa storia. Con ilnuovo management, la banca sene-se, tuttavia, non solo è decisa alasciarsi alle spalle l’ingombrantepassato recente, ma è pronta a pun-tare con ancora più decisione sulcanale della promozione finanzia-ria. In occasione dell’evento riserva-to ai membri del Top Club tenutosirecentemente a Verona, l’ammini-stratore delegato, Fabrizio Viola,spiega quali strategie metterà incampo l’istituto di Rocca Salimbeniper rilanciare la rete promotori.

Banca Mps punta sulla rete di promo-zione finanziaria anche in questa fa-se non certo semplice?«Assolutamente sì. La crescita diBanca Mps dipenderà principalmen-te dalla capacità di confrontarsi conun mercato sempre più competitivo.In questo ambito si colloca il grandesforzo commerciale che la banca stafacendo grazie all’impegno del suopersonale di rete, che nelle ultimesettimane è diventato spesso straor-dinario. Accanto all’attività bancariadi tipo tradizionale si colloca la retedi promozione finanziaria composta

da donne e uomini che hanno dimo-strato di sapere operare in ogni con-dizione, anche in uno scenario pernulla semplice come l’attuale, resi-stendo in molti casi alle offerte deicompetitor. Queste persone rappre-sentano un reale valore aggiunto perla banca. La scelta di rafforzare l’im-pegno sulla rete di promozionefinanziaria si spiega, inoltre, con lanecessità di avere una struttura diprofessionisti che contribuisca a rag-giungere l’obiettivo primario di Mps,ovvero tornare a conquistare nuovequote di mercato. Con la consapevo-lezza che ci troviamo di fronte a unaclientela sempre più evoluta, mag-giormente preparata e in grado divalutare meglio che in passato laqualità del servizio ottenuto e deiprodotti proposti, i nostri promotorifinanziari rappresentano senz’altrogli interlocutori più adatti perrispondere a questa esigenza. Tradi-zionalmente i professionisti dellarete hanno dimostrato, infatti, disapere garantire una consulenza diassoluto valore, specie nell’ottica diuna pianificazione del patrimonio dilungo periodo. Questo fondamenta-le principio, ovviamente, vale pertutte le attività di relazione commer-ciale con la clientela, nell’ottica dialzare costantemente il livello quali-tativo del rapporto cliente-banca».

In una delle fasi più complicate

della sua pluricentenaria storia, la

banca senese conferma la

centralità del business della

promozione finanziaria. Una

strategia che avrà i suoi capisaldi

nel reclutamento per inserire i

migliori professionisti, nella

fidelizzazione della rete e nelle

attività per lo sviluppo della

clientela. «Guardiamo avanti e in

questo senso il progetto della

banca on-line, che rappresenta

una novità assoluta e un capitolo

fondamentale del nostro piano

industriale, sta prendendo corpo»

Puntiamo semprepiù sulla rete

Aprile 2012 45

Quali strategie adotterete per raffor-zare il legame della banca con la rete?«Proprio per confermare e rafforzarela vicinanza alla struttura della pro-mozione finanziaria, la banca parte-ciperà attivamente, con la presenzadel presidente e mia, ai roadshow chela rete terrà nei prossimi mesi in giroper l’Italia. Una lunga serie di appun-tamenti sul territorio che sarannoutili a consolidare i rapporti con iclienti già acquisiti e ad avviarli conquelli potenziali, che confermano per

Mps, una volta di più, l’importanzadella promozione finanziaria. Inoltre,fermo restando che non siamo dispo-sti a ridurre l’attenzione sulle attivitàvolte a rafforzare il business, specie ipiani di reclutamento per inserire imigliori professionisti, la fidelizza-zione dei membri della rete di consu-lenza e le attività per lo sviluppo del-la clientela, in linea con il nostro pro-getto commerciale, guardiamo avan-ti e in questo senso la banca on-line,che rappresenta una novità assoluta

e un capitolo fondamentale del no-stro piano industriale, sta prendendocorpo e nelle prossime settimane,prevedibilmente, saremo in grado direndere pubblici i dettagli della stra-tegia di sviluppo fondata sul canaleweb».

A differenza di alcune banche chehanno deciso di avere la rete svincola-ta e autonoma, Mps ha integrato lastruttura della promozione finanzia-ria all'interno del gruppo. Crede che

«Nelle

prossime

settimane

saremo in grado

di rendere

pubblici i dettagli

della strategia di

sviluppo fondata

sul canale

web»

l’impostazione di Mps e, più in gene-rale, di quelle reti che puntano conmaggiore decisione sulle sinergie conla propria struttura bancaria, sia cor-retta?«Riteniamo che proprio il progettodella banca on-line e l’integrazionedei servizi con il canale della promo-zione possa rappresentare l’opzionestrategica migliore per la futura evo-luzione dell’attività di consulenza fi-nanziaria all’interno di una banca co-

me Mps, che proprio in queste setti-mane è impegnata, come tutti sanno,in un’opera di razionalizzazione e dirilancio della banca tradizionale».

Qualche tempo fa la parola d’ordinesembrava essere multicanalità. Credeche quell’epoca si possa definitiva-mente dichiarare superata a vantag-gio del cosiddetto cross selling? «Se dal punto di vista teorico e intui-tivo il cross selling sembra avere

grandi potenzialità, nella praticaquotidiana questa strategia eviden-zia alcune criticità e non sempre siriesce a concretizzarla nel modo ade-guato. Non si può trascurare che, difatto, esiste all’interno di una bancaun insieme di strutture, penso adesempio al canale private e al teamfocalizzato sulla clientela corporate,che da sempre tendono ad agire inmodo autonomo e mostrano nellapratica una certa difficoltà a condivi-

Promotori&ConsulentiParla Fabrizio Viola,

amministratore delegato di Banca Mps

46 Aprile 2012

Può dirsi conclusa l’emorragia dei pro-motori finanziari?

«Non credo che si possa parlare di un’emor-ragia. Ritengo, invece, che sia cambiato radi-calmente il mestiere. Negli ultimi anni c’èstato un evidente appiattimento delle com-missioni per i clienti e dunque delle compen-sation per le reti e, oltre a ciò, sono aumenta-ti i costi industriali delle aziende di settore.Fino a poco tempo fa un promotore dal por-tafoglio consolidato di 5 miliardi di lire eraun signor professionista, mentre oggi è spes-so oggetto del demarketing della sua azien-da, o in molti casi decide autonomamente diuscire dal mercato. Negli ultimi anni il setto-re ha fatto un po’ di salutare pulizia, ma nonritengo sia ancora sufficiente. Un altro 15-20% delle attuali strutture è infatti destinatoa dire addio alla professione.Questo fenome-no dà la misura dell’evoluzione qualitativache ha interessato la promozione finanziaria.Certo non arriveremo al livello del mercatoamericano,dove si contano professionisti conmedie pro capite di 100 milioni di dollari dipatrimonio in gestione, ma auspico che nelgiro di 5-10 anni il portafoglio medio dei pro-fessionisti italiani, che attualmente è di 12,5

milioni di euro, superi abbondantementequota 20 milioni».

Come si sta evolvendo la promozione?«Il fattore nuovo, destinato a cambiare leprospettive della professione, è che il model-lo tradizionale tipico del settore bancarionon risulta più in linea con le esigenze delmercato. I vantaggi dei servizi di internetbanking sono evidenti a tutti: i clienti, i gio-vani in particolare, sono ormai autosuffi-cienti e possono accedere in totale autono-mia a tutti i servizi base della banca. In que-sto processo di evoluzione, il futuro saràsenz’altro nelle piattaforme tecnologicheavanzate, ma anche e soprattutto nella con-sulenza finanziaria. Perché, se è vero che iclienti possono comprare alcuni prodottiaffidandosi alla grande distribuzione, è evi-dente che se vogliono un abito su misuradevono assolutamente rivolgersi a un sarto.E, quando si parla di pianificazione finan-ziaria di una famiglia, il fai da te apparelargamente insufficiente e rende, al contra-rio, indispensabile la presenza di un profes-sionista specializzato. Ritengo quindi che ilmodello di consulenza che caratterizza la

promozione sia destinato a riconfermarsi ea essere recepito anche da altri operatori delsettore finanziario».

Parlando di reclutamento, crede che il cal-ciomercato dei migliori professionisti siagiunto al termine?« Il termine calciomercato non mi sembra ilpiù appropriato, parlerei piuttosto di unavviamento alla microimpresa del promo-tore che con il cambio di azienda ha un sur-plus di lavoro e perde una quota più o menogrande della propria clientela. Possiamocomunque dire che il sistema della promo-zione finanziaria sia diventato estrema-mente complesso, soprattutto per le figurepiù giovani, tale da indurre le aziende delsettore ad allargare il perimetro in cuiorientare l’attività di reclutamento dei pro-fessionisti affermati».

Mario Incrocci, responsabile nazionale della rete promotori di Banca Mps

Pf un mestiere che cambia

dere le informazioni a disposizione. Iproblemi sul fronte cross sellingnascono dunque, secondo il mioparere, nell’approccio, a volte, anco-ra rigido e verticale adottato dallebanche, entrambi fattori che ovvia-mente rendono complicata la relazio-ne con il cliente. Mps sta facendo,vice-versa, un grosso sforzo per superare

questa situazione, individuando lebarriere che impediscono di attuareun efficace cross selling, per metterea disposizione della clientela tutti iprodotti e i servizi che la banca è ingrado di offrire. Il nostro obiettivo, inquesto come in altri ambiti, evidente-mente, è riuscire a portare avanti consuccesso progetti che nel passato

erano stati avviati, ma non si eranoconcretizzati. Chiaramente, all’inter-no di questa strategia, la strutturaattiva nella promozione finanziariaavrà un ruolo importante; le si richie-de di contribuire fattivamente insie-me ai colleghi della rete tradizionale,al pieno raggiungimento degli obiet-tivi del piano industriale». �

Aprile 2012 47

L e reti, con poche esemplari eccezioni, pa-lesano dati di bilancio a volte deficitari.

Come spiega questo fenomeno?«In un contesto di grave crisi economica e fi-nanziaria, in realtà, le principali reti di pro-mozione finanziaria si sono distinte per ave-re chiuso il bilancio dell’esercizio 2012 regi-strando utili in grande crescita. Ritengo, alcontrario, che il problema dei conti deficitaririguardi principalmente i player più piccoli.Sebbene l’industria della promozione finan-ziaria comprenda un gran numero di società,specie negli ultimi cinque anni è sempre piùevidente che sono i player più grandi gli uni-ci in grado di realizzare realmente economiedi scala e registrare buoni risultati, mentre laridotta dimensione di alcune società le rendequasi invisibili, contribuendo alla loro gra-duale espulsione dal mercato. Tornando anoi, la struttura della promozione finanzia-ria di Mps negli ultimi 10 anni ha fatto sem-pre significativamente meglio dei 12 mesiprecedenti. Senza dimenticare che il piano dirilancio della promozione finanziaria, parti-to con l’operazione di fusione per incorpora-zione di Mps Banca Personale, è giunto abreak even».

Come procede, invece, l’advisory a parcella? «Per Mps la consulenza è ormai un assunto.

In linea con la filosofia multibrand, i prodot-ti di casa e di terzi garantiscono infatti ai no-stri professionisti la stessa remunerazione equesto fattore rappresenta l’elemento di-stintivo della nostra offerta e un importan-te plus per i promotori delle altre reti cheguardano con sempre maggiore interesse almodello adottato da Mps. In ogni caso, la ve-ra differenza riguardo l’advisory indipen-dente, basandoci sui dettami delle normati-ve europee, risiederà nella restituzione tota-le dei rebate ai clienti. Solo da lì potrà sorge-re la vera consulenza. Fino ad allora l’advi-sory indipendente non esisterà. È bene sotto-lineare che attualmente sul mercato ci sonosolo due società che effettivamente restitui-scono i rebate. Noi abbiamo intrapreso condecisione la strada della consulenza e at-tualmente gli asset under advisory hannosuperato quota un miliardo di euro, riferibi-li a circa 10 mila clienti che hanno attivatocon la nostra banca un servizio di consulen-za avanzata attraverso la piattaforma Per-sonal Advice».

Qual è il bilancio di questi primi tre mesidell’anno? «Dal punto di vista della raccolta nettagestita, i flussi di produzione risultano posi-tivi. Sul fronte del reclutamento, rispettan-

do l’obiettivo di inserire nel corso del 2013circa 70 professionisti, nei primi tre mesi del-l’anno abbiamo dato il benvenuto a 10 pro-motori di elevato standing. Si tratta, in ognicaso, di un dato significativo in considera-zione delle vicissitudini che hanno interes-sato la banca negli ultimi mesi: si sonoinfatti interrotte molte trattative, anche infase avanzata, che avevamo impostato conalcuni professionisti pronti a iniziare unnuovo percorso professionale nella nostrarete. Confidiamo, tuttavia, che le azioniintraprese dal nuovo management dellabanca riportino il brand di Mps a essereapprezzato come nel passato».

Massimo Giacomelli, responsabile servizio Mps Promozione Finanziaria

La rete va bene

Promotori&ConsulentiUna categoria in assestamento

48 Aprile 2013


Negli ultimi anni il numero deipromotori finanziari è statoin costante discesa. Secondo i

dati Assoreti, dai 28.400 professioni-sti attivi del 2007 si è passati agli at-tuali 23.500. Che si tratti di una posi-tiva fase di consolidamento del setto-re, favorita dall’uscita di un buon nu-mero di advisor diventati ormai mar-ginali, o che si tratti dello scarso ap-peal di questa carriera, specie in unlungo bear market, l’emorragia nonpuò dirsi, tuttavia, ancora conclusa.

«Non vorrei che la mia rispostafosse male interpretata o fraintesa»,conferma Stefano Lenti, responsabi-le area promozione finanziaria di Ubi

Banca Private Investment, «ma one-stamente non credo che l’emorragiapossa considerarsi conclusa. Ritengo,infatti, che questi mercati azionari eobbligazionari, abbinati a una con-trazione dei margini, avranno un ef-fetto ulteriormente negativo sul nu-mero dei promotori finanziari in atti-vità». Inoltre, secondo Lenti, l’età me-dia di molti professionisti li porterà asmettere e i loro portafogli clienti sa-ranno presumibilmente spalmati sucolleghi che già operano in questosettore. «Non dobbiamo però dimen-ticare», rimarca Lenti, «che il dato deiminori iscritti all’Albo rispetto al pas-

sato è anche influenzato dal fatto chei promotori che non erano professio-nalmente in attività hanno deciso dicancellarsi per non dovere sostenereeconomicamente l’onere Consob an-nuale».

«Assistiamo e assisteremo ancoraa un processo di selezione naturale,una diminuzione causata dalle uscitedi chi non riesce a offrire alla propriaclientela adeguate competenze», ri-marca Fabio Cubelli, responsabiledella direzione rete e servizi bancaridi Banca Fideuram. Secondo il mana-ger ci troviamo di fronte a un proces-so di selezione delle migliori profes-sionalità, come dimostra la crescitacostante delle masse gestite in Italiadai promotori finanziari. «Oggi», pro-segue Cubelli, «i clienti hanno più bi-sogno di consulenza e di servizi pro-fessionali, ciò che da sempre offrono inostri private banker. Infatti, in con-trotendenza rispetto al mercato, Ban-ca Fideuram registra da anni un trenddi crescita del numero degli advisoranche grazie all’investimento sui gio-vani attraverso l’iniziativa Essere Fi-deuram Essere Consulente».

Pur confermando nei suoi puntifondamentali le stesse tesi, Duccio

Marconi, responsabile commercialedella promozione finanziaria del Cre-

dem, apre il capitolo dei professionistidel canale bancario che,da tradiziona-

Il numero dei promotori finanziariè destinato a scendere ancora.Almeno è questa l’opinione deiprincipali player, convinti cheproseguirà anche nei prossimi mesil’abbandono di una buonapercentuale di consulenti diventatiormai marginali. Il settore sembramostrare, tuttavia, una certavivacità e molti prevedono chesaranno i professionisti del canalebancario a bilanciare le fuoriuscitedal mondo delle reti.«Considerando i pochi ingressi el’età media degli advisor, crediamosia plausibile un assestamentointorno ai 20 mila»

Pochi arrivi,tante partenze

Aprile 2013 49

le territorio di caccia delle reti, è desti-nato a diventare presumibilmente lanuova fucina per i promotori finanzia-ri del futuro. «Credo che da un lato»,spiega Marconi, «continueranno ascendere gli operativi che non rag-giungono le masse critiche necessarieper esercitare la professione,in un con-testo di margini in calo e costi operati-vi sempre più pesanti. Dall’altro peròprevedo che lo diventeranno molti col-leghi bancari, che credo coglierannoquest’opportunità per diventare liberiprofessionisti svolgendo il medesimolavoro, almeno in reti integrate con losportello come la nostra». Se si andas-se realmente verso questo scenario,secondo Marconi il bilancio tornerà aessere positivo per le reti.

Dopo avere sottolineato che i re-quisiti di professionalità, serietà e af-fidabilità vengono considerati irri-nunciabili per dare un’immaginenuova al mercato finanziario e «allo-ra ben venga una selezione degli ope-ratori», Peter Mayr, presidente di

Südtirol Bank si attende che sarannoi professionisti del canale bancario abilanciare le fuoriuscite dal mondodella promozione. «Più che alle po-tenzialità collegate alla domanda»,spiega Mayr,«il numero dei promoto-ri finanziari è da mettere in relazioneai cambiamenti in atto nelle strategiedi distribuzione delle banche. I costifissi connessi ai loro apparati di ven-dita stanno diventando ingestibili.Gli esuberi più volte denunciati da di-versi gruppi bancari sono lo specchiodi una strategia non più attuale ri-spetto ai margini che si stanno assot-tigliando». L’unica soluzione possibi-le, secondo Mayr, è rinunciare allosportello come simbolo di potenza ecreare, invece, un nuovo modello di-stributivo trasformando il personaledipendente in agenti a reddito varia-bile. «Ovvero», chiarisce Mayr, «met-tere in sintonia la produttività con icosti di distribuzione e di consulenza.In questa ipotesi lo scenario numeri-co dei promotori finanziari potrebbe

espandersi in modo anche considere-vole».

Ma ci vorrà del tempo. Mayr pre-vede infatti forti resistenze nel realiz-zare un cambiamento del genere. An-che Marco Bernardi, direttore com-merciale della rete Banca Generali,vede nel settore, al di là dei numeri,un certo dinamismo.

«Gli esuberi più volte denunciati da diversi gruppi bancari sono lo specchio di una strategia non

più attuale rispetto ai margini che si stanno assottigliando»

STEFANO LENTI, RESPONSABILE AREA PROMOZIONE

FINANZIARIA DI UBI BANCA PRIVATE INVESTMENT


50 Aprile 2013

«Credo sia un momento ricco diopportunità per la consulenza finan-ziaria che ha dimostrato di saperetraghettare i risparmiatori, tutelan-doli, attraverso momenti difficili suimercati finanziari. Ha guadagnatocosì ulteriore credito e reputazioneagli occhi della clientela, grazie allaprofessionalità dimostrata e all’as-senza di conflitti d’interesse cheinvece molto spesso hanno guidatole scelte delle banche commercialinei servizi agli investitori». A riprovadi ciò, Bernardi invita a guardare allaripresa dell’appeal verso le reti diconsulenti da parte di diversi istitu-ti commerciali, che stanno appuntostudiando il modo di tornare a que-sto tipo di servizio a valore aggiunto.

Va da sé che, di consolidamentoin consolidamento, un fenomenoseppure mediato dall’ingresso deibancari, il mondo della promozione,di questo passo, rischia di vedere as-sottigliato sempre più il numero de-gli operatori attivi, con il pericolo chesi crei un gap di consulenza per i ri-sparmiatori. In ogni caso, conside-rando le potenzialità, o le debolezze,del mercato italiano, non è facile

quantificare quale dovrebbe essere laquota ideale dei promotori finanzia-ri operativi.

«Negli ultimi anni la ricchezza ge-stita dalle reti», sottolinea Cubelli, «è,nonostante la crisi, in crescita.La qua-lità del servizio offerto dai privatebanker è sempre più apprezzata ri-spetto al canale tradizionale dellebanche. Riteniamo quindi che le po-tenzialità del mercato italiano sianoancora molte». Malgrado questo sce-nario, Cubelli prevede che il processodi selezione in atto nel settore conti-nuerà anche nei prossimi anni e, oltrealle competenze e alla professionalitàdei singoli consulenti, la differenza lafarà chi si affiderà ad aziende solide,in grado di offrire un ambiente di cre-scita professionale e commerciale,strumenti all’avanguardia, flessibi-lità nell’offerta di prodotti e servizi.«Non riteniamo che esista un nume-ro magico e sostenibile di promotorifinanziari e, per quanto ci riguarda»,aggiunge Cubelli, «lavoriamo affin-ché il settore continui a soddisfare leesigenze di un numero sempre mag-giore di clienti attraverso professio-nalità e determinazione, convinti cheil nostro modello di servizio sia la mi-gliore risposta sul mercato».

«Considerando i pochi ingressi el’età media dei professionisti, credia-mo sia plausibile nei prossimi anni»,risponde Saverio Scelzo,presidente eamministratore delegato di Coperni-

co Sim, «un assestamento intorno ai20 mila professionisti. Naturalmente,i grandi cambiamenti cui con tuttaprobabilità il mercato verrà chiamatonei prossimi anni, soprattutto sotto ilprofilo della trasparenza, porterannoa una diminuzione dei costi e conse-guentemente una decrescita delle re-trocessioni provvigionali».

Secondo Lenti, invece, stante i ri-svolti di questa professione, non è unproblema di numero ideale di pro-motori, ma di portafoglio medio equantità e qualità della clientela. «Aoggi, dei 22 mila operativi un buon30% è sotto una soglia di portafoglioadeguato», sottolinea il manager.

Anche Scelzo preferisce non dareuna cifra ideale, ma rimarca che lasempre maggiore complessità richie-derà una più alta competenza e dedi-zione al lavoro, con particolare atten-zione alla soddisfazione delle realiesigenze dei clienti.

Sulla stessa linea l’opinione diBernardi, che guarda al futuro conpiù ottimismo, spiegando che «lospazio di crescita per il settore è espo-nenziale, vista la necessità per i ri-sparmiatori italiani di competenza eprofessionalità per superare le sfidenella valorizzazione del risparmio ela tutela dei patrimoni». A supportodi questa tesi, Bernardi ricorda chenel modello Usa oltre il 60% della ric-chezza privata è gestita in vario mo-do da financial advisor, «mentre inItalia sappiamo dai dati che solo il6,5% del valore complessivo è ricon-ducibile ai consulenti finanziari». Imargini di miglioramento e di svilup-po del settore sembrano dunque ve-ramente ampi. Per quanto riguarda ilnumero dei professionisti, il mana-ger non crede che si possa parlare diun dato ideale. «Ovviamente servonoeconomie di scala e dimensioni ade-guate per sostenere i costi di struttu-ra, di formazione continua, d’infra-strutture tecnologiche, di selezioneaccurata di prodotti e di supportonell’advisory, ma fatta questa pre-messa, è indubbio che il focus deveessere incentrato sulle competenze esulla qualità del servizio». A questo

FABIO CUBELLI, RESPONSABILE DELLA DIREZIONE

RETE E SERVIZI BANCARI DI BANCA FIDEURAM


52 Aprile 2013

proposito Bernardi rimarca che Ban-ca Generali non persegue una politi-ca di reclutamenti quantitativi, mastrettamente focalizzata sull’espe-rienza e la serietà dei consulenti, chesi traduce in circa una cinquantina dinuovi innesti ogni anno.

Più volte citata, una delle discri-minanti, forse la discriminante pereccellenza, in grado di determinare ilsuccesso, o al contrario l’abbandonodel campo della promozione, è rap-presentata dal portafoglio detenutodal professionista.

Se dal 2006 a oggi il portafogliomedio per promotore finanziario èpassato da 7,9 milioni a 11 milioni dieuro, a quanto dovrebbe ammonta-re, invece il patrimonio gestito di unconsulente senior, con almeno 10anni di esperienza e che vuole con-durre una vita, se non agiata, quan-to meno tranquilla? «Crediamo»,risponde Marconi, «che 10 milionisiano un livello apprezzabile e chepermetta al promotore di operarecon tranquillità sullo sviluppo dellemasse e la soddisfazione dei clienti.In particolare però bisognerebbe

distinguere questa soglia critica inbase al modello di business di ognirete». Per i professionisti del Credem,che possono collocare tutti i prodot-ti bancari oltre a quelli di gestionedegli asset della clientela, il portafo-glio medio per svolgere in modoremunerativo l’attività è infatti sicu-ramente più basso.

Piuttosto che dare un numero,an-che Mayr sottolinea che la quota idea-le dipende da molti fattori. «Le prov-vigioni minime che consentono alpromotore di condurre un’esistenzaabbastanza tranquilla oscillano fra i 3mila e i 5 mila euro mensili. Questo ri-sultato dipende naturalmente damolti fattori. Per esempio dalla tipo-logia di prodotti che il professionistariesce a proporre, perché quelli piùperformanti e sofisticati hanno unaremunerazione maggiormente pre-miante. Poi dipende dal tasso di fide-lizzazione della sua clientela, perchéun turnover troppo elevato rappre-senta un centro di costo non trascura-bile». Per sintetizzare, secondo Mayr,sono soprattutto le scelte strategichesul prodotto, sulla qualità della con-sulenza, sulla diversificazione e sulcross selling a fare la differenza. «Seun consulente senior accettasse unmodesto consiglio da uno che questaprofessione la conosce da qua-rant’anni, gli direi: osserva dove va ilmercato e quali sono le sue tendenzefuture, fai scelte coerenti, lavora piùdei tuoi colleghi bancari e vedrai cheil successo anche economico sarà dal-la tua parte».

Con i suoi vent’anni d’esperienza,il responsabile area promozionefinanziaria di Ubi Banca Private Inve-stment, ha le idee chiare sulla dire-zione intrapresa dalla professione.«Ricordo che quando sono entrato in

questo settore vent’anni fa si dicevache per stare bene un promotoredoveva avere almeno 10 miliardi divecchie lire. Oggi si parla di 10 milio-ni di euro e per il futuro di più…»,rimarca Lenti.

Alza, invece, l’asticella Cubelli.«Negli ultimi anni il settore ha regi-strato un aumento dei costi operativie una riduzione dei margini e quindiè sempre più importante disporre diun portafoglio consistente, che perun promotore senior dovrebbe aggi-rarsi attorno a 15 milioni di euro. Fi-deuram è una realtà in cui questoobiettivo diventa possibile».

«I professionisti di Banca Genera-li», ribatte Bernardi, «si posizionanoin testa a questa classifica Assoreticon un portafoglio pro capite di oltre18 milioni di euro e una raccolta chemediamente ha superato 1,1 milionidi euro per consulente nel corso del2012». Per raggiungere questo target,Bernardi ricorda che negli anni scor-si, fino al 2010 circa, la sua strutturaha compiuto un lavoro molto miratoe accurato per profilare la rete su pro-fessionisti di grande esperienza cheha comportato l’uscita di circa 1.000promotori. «Una consulenza indi-pendente necessita», rileva il mana-ger, «di scelte oggettive a favore deiclienti e non di potenziali coercizionidettate da criticità personali». �

MARCO BERNARDI, DIRETTORE COMMERCIALE

DELLA RETE BANCA GENERALI

DUCCIO MARCONI, RESPONSABILE COMMERCIALE

DELLA PROMOZIONE FINANZIARIA DEL CREDEM

Promotori&ConsulentiRecruiting

54 Aprile 2013


L eggermente rallentato dallacrisi, sembra prepotentementetornato alla ribalta il calcio-

mercato dei migliori professionisti.Alcuni player hanno confermato chel’epoca dei bonus d’ingresso del 3,5%non sembra per nulla conclusa.

«Per Banca Fideuram», rispondeCubelli, «il recruiting rappresentauna leva strategica e per questo nonci siamo mai limitati a presentare aicandidati la più alta offerta economi-ca. Il nostro è un reclutamento rivol-to a consulenti finanziari di qualità,sensibili al valore delle nostre reti,con una visione strategica della pro-fessione, che non puntano a massi-mizzare il passaggio, ma cercano unacrescita sostenibile nel tempo». Aquesto proposito Cubelli chiarisceche la logica del calciomercato nonha mai interessato la sua struttura.«Abbiamo un’altissima considerazio-ne del valore della professione e dellaprofessionalità dei nostri privatebanker. Ai promotori di qualità offria-mo una visione strategica e abbiamogli strumenti per supportarli nel rag-giungimento dei propri obiettivi. I nu-meri del reclutamento in Fideuramdegli ultimi anni ci danno ragione».

«Si dice che il prezzo lo faccia ilmercato e anche nel mondo della

promozione finanziaria», confermaDuccio Marconi, del Credem, «si assi-ste a un effetto simile. Attenzioneperò perché il bonus è solo uno deglielementi da valutare e forse non è ilpiù importante». Il manager ricordache il promotore per professione ha ache fare tutti i giorni con il rischio equesto è un fattore da ponderare at-tentamente anche quando si pensadi cambiare rete, poiché non tutte so-no uguali, non tutti i datori di lavoropossono offrire le stesse opportunitàe lavorare per un’azienda solida eredditizia è importante in una logicadi medio termine. «Un gruppo ban-cario con redditività elevata e stabilee solidità patrimoniale permette al-

In uno scenario difficile diverse reti

hanno ripreso ad arruolare i

migliori promotori sul mercato a

suon di bonus che possono arrivare

anche al 3,5% del portafoglio

portato in dote. Le società, però,

preferiscono evidenziare altri

metodi per attirare i nuovi

professionisti, quali un'ampia

visione strategica, un panel di

prodotti competitivi, l'integrazione

con una banca o una corposa

politica formativa

Ritorna ilcalciomercato?

PETER MAYR, PRESIDENTE DI SÜDTIROL BANK

Aprile 2013 55

l’azienda di investire sul futuro». C’èpoi la value proposition, ovvero laproposta operativa che la rete è ingrado di fare per attrarre il promoto-re. «Noi ci proponiamo», sottolineaMarconi, «con il modello banca–rete,che è ormai unico in Italia per chivuole utilizzare tutte le opportunitàdi avere un importante istituto dicredito al servizio del promotore nel-la gestione della clientela. Non a casoai nuovi promotori proponiamo uncorner dedicato all’interno delle no-stre 600 filiali Credem».

Parte proprio dalla value proposi-tion, o meglio dalla sua assenza, l’a-nalisi di Stefano Lenti, di Ubi BancaPrivate Investment: «Aziende che ar-rivano a pagare certe cifre probabil-mente lo fanno per compensare l’as-senza di una value proposition. Ognisocietà è libera di attuare le sue poli-tiche commerciali, ma ritengo che co-sì come di recruiting si cresca, di re-cruiting si possa soccombere, soprat-

tutto se fatto in maniera sconsidera-ta a livello economico».

Bonus d’ingresso del 3,5% sono,invece, per Saverio Scelzo, di Coperni-co Sim, un indicatore della poca con-sapevolezza da parte dei promotoristessi, che spesso s’illudono che sianole aziende a rinunciare al guadagno eai loro margini pagando appunto

questi bonus. «Sembra proprio che lastoria non abbia insegnato nulla!Guardando soltanto i Kiid e la strut-tura dei prodotti offerti è del tuttoevidente che i bonus non solo vengo-no pagati dai clienti che seguono ipromotori finanziari, ma anche daquelli in casa, con la complicità spes-so, non sempre inconsapevole, deiprofessionisti e dei manager di strut-tura già presenti nelle aziende». Dal-l’analisi dei bilanci, secondo Scelzo, sievince in maniera molto chiara chequeste politiche scellerate sono pos-sibili grazie a strutture di pricing le-gate a improbabili fee di performan-ce o doppie commissioni su prodotticreati ad arte per generare le com-missioni stesse. «Bello sarebbe», spie-ga Scelzo, «se s’introducesse almenoil concetto di high-water-mark sulleperformance fee e si precludesse allesocietà di applicare doppie o triplecommissioni, che hanno come unicoobiettivo tosare la pecora». Altrettan-

«I bonus

non solo

vengono pagati

dai clienti che

seguono i

promotori

finanziari,ma

anche da quelli

in casa»

SAVERIO SCELZO, PRESIDENTE E AMMINISTRATORE

DELEGATO DI COPERNICO SIM

Promotori&ConsulentiRecruiting

56 Aprile 2013

to bello, aggiunge Scelzo, sarebbe se iclienti non fossero considerati peco-re, ma soggetti meritevoli di rispetto.«Ma questa è un’altra storia».

Secondo l’analisi del presidentedi Südtirol Bank, invece, le strategiedi reclutamento fondate sui bonusd’ingresso del 3,5% appartengono so-lo a una particolare categoria d’inter-mediari. «Questi numeri sbilancia-ti», sottolinea Peter Mayr, «sarannoprobabilmente veri per qualche gros-sa realtà bancaria che intende pre-sentare vistosi risultati in poco tem-po. Però sono soluzioni di breve pe-riodo che, alla fine, non raggiungonogli obiettivi veri che sono rappresen-tati dal mantenere in salute il contoeconomico della banca e dalla corret-ta decisione di non trasferire sullaclientela questi costi poco sensati». Ilpresidente di Südtirol Bank, così co-me Marco Bernardi di Banca Genera-li, sono invece d’accordo nel ricono-scere i bonus sul valore dimostratoda queste new entry.

Il direttore commerciale della re-te del Leone di Trieste rileva, tuttavia,che al di là delle proposte competiti-ve, i professionisti ricercano affidabi-lità e qualità dall’interlocutore finan-

ziario con cui interagiscono. «Certa-mente rappresenta un grande valoreaggiunto», spiega Bernardi, «potersiaffidare a una struttura dalla reputa-zione impeccabile che sia in grado diportare avanti un percorso di crescitadel professionista, accompagnando-lo in un costante impegno formativo,garantire una serie di sicurezze per-sonali e alla famiglia, oltre a servizi eprodotti innovativi ed efficienti percercare di rispondere con flessibilitàe versatilità in modo ottimale alleesigenze della propria clientela».

Visto che i bonus d’ingresso del3,5% non sono per nulla teorici, masono stati confermati da diversi in-terlocutori con lettere d’intenti allamano, vediamo in quanti anni si puòportare a break even un investimen-to di questo genere. «Non vorremmosintetizzare in un numero», precisaCubelli, «ma di certo si tratta di tantianni. Le cifre indicate sono molto am-biziose e poco sostenibili se non valu-tate su un orizzonte temporale dilungo periodo. La nostra realtà è di-versa: chi sceglie Fideuram, lo fa spes-so per sempre o comunque per unperiodo molto lungo della propria vi-ta professionale e questo ci permette

di farci guidare da altre logiche, in-centrate sulla capacità di creare valo-re per tutti».

Anche Secondo Lenti non è facilequantificare il tempo necessario perportare a break even un inserimentocon un bonus d’ingresso del 3,5%,poiché questo dipende dalla tipolo-gia di portafoglio che il promotoreapporta. «Molto spesso alcune azien-de pagano certi premi di portafo-glio», precisa Lenti, «solo se si sotto-scrivono i prodotti della sgr di casa eciò sposta i ritorni economici. Ad ognimodo queste offerte a mio avvisonon si ripagano in meno di cinqueanni, senza contare gli altri costi ac-cessori, come l’ufficio, ad esempio».

Riduce, ma di poco, l’orizzontetemporale Marconi. «Anche in questocaso i minori margini del businessspostano in avanti il break even diogni reclutamento che oggi si rag-giunge spesso solo dopo 3-4 anni.Proprio per questo è essenziale svi-luppare, come abbiamo fatto in Cre-dem, differenti piani di fidelizzazionedella rete per evitare eccessivi turnover che possano compromettere ilconto economico del canale».

Il vero problema, secondo il presi-dente di Südtirol Bank, è invece se ilbreak even verrà mai raggiunto. «Perrimanere all’esempio calcistico di pri-ma, gli ingaggi delle grandi star han-no la tendenza a sviluppare un tassodi accrescimento esponenziale; poiimprovvisamente il prezzo si raffred-da. Di mestiere faccio il presidente dibanca e non lo scommettitore e que-sto per la tranquillità di tutti,dell’isti-tuto, dei nostri promotori, di quellamia personale e ovviamente di quelladei clienti che alla fine sono i veri sog-getti finali sui quali viene scaricato ilcosto degli ingaggi stratosferici». �

Promotori&ConsulentiRetail distribution review

58 Aprile 2013

di Massimiliano D’Amico e Gaia Barlassina

L e inchieste pubblicate negliscorsi numeri di Fondi&Sicavhanno evidenziato che l’avvio

in Gran Bretagna della Retail distri-bution review sta mostrando più luciche ombre. Alcuni player del mondodell’asset management si sono addi-rittura spinti a definirla un clamoro-so autogol, se non un vero e proprioharakiri. E hanno motivato la loro po-sizione rimarcando che non solo l’as-senza di un qualsivoglia sistema diretrocessioni potrebbe spingere i pro-fessionisti a vendere esclusivamentei prodotti calibrati dalla sgr di casa,ma hanno rilevato che andare versoun’applicazione diffusa di normenon mediate dalla realtà di mercatorappresenta un inquietante prece-dente.

Anche le testimonianze raccoltetra le società basate in Gran Bretagnaavevano fatto sorgere qualche dubbiosulla nuova normativa, poiché gli ef-fetti, come l’abbandono di un consi-stente numero di professionisti e ilfatto che non tutti gli investitori sem-brino poi così ben disposti a pagareuna fee per la consulenza ricevuta,non erano per nulla trascurabili. Ecco,cercate di dimenticare questo pream-bolo, perché i player del mercato in-tervistati in questo numero ritengo-

no che la Rdr rappresenti più o menola panacea per risolvere tutti i malidel sistema finanziario britannico.

Alan Smith, chief executive di Ca-

pital Asset Management, una societàlondinese che proprio quest’anno havinto il premio di Best small adviserfirm of the year, spiega che la nuovanorma non ha colto impreparati glioperatori, o almeno non avrebbe do-vuto farlo. «La Rdr»,sottolinea Smith,«era in fase di elaborazione da ben seianni, quindi non avrebbe dovuto co-gliere nessuno impreparato. Nellapratica, tuttavia, non tutti gli opera-tori si sono dimostrati pronti ad ade-guarsi ai cambiamenti introdotti daquesta riforma, anche perché è statapiù volte riscritta e rielaborata nelcorso degli anni».

Questa volta giungono diverse

opinioni a sostegno della

normativa adottata in Gran

Bretagna e fortemente criticata

dalla maggior parte delle società

prodotto. La più ampia

trasparenza assicurata alla

clientela e i nuovi skill richiesti agli

operatori vengono indicati come le

novità più interessanti. In linea con

questi principi gli asset manager si

stanno muovendo per lanciare

strumenti clean-fee. «A tre mesi

dall’introduzione della Rdr, il

numero degli advisor indipendenti

è sceso quasi del 20%, mentre

quello dei professionisti del canale

bancario è diminuito circa del

40%»

Ci sono anche i favorevoli

ALAN SMITH, CHIEF EXECUTIVE

DI CAPITAL ASSET MANAGEMENT

Aprile 2013 59

Come tutte le rivoluzioni norma-tive anche la Retail distribution re-view, tuttavia, ha comportato per iconsulenti alcuni costi significativiper essere Rdr compliant. «Per averesuccesso seguendo il modello fee-only, i consulenti», spiega Smith,«hanno dovuto cambiare il loro mo-do di operare, garantendo ai clientiun servizio di qualità che questi ulti-mi siano disposti a pagare. Inoltre, gliadvisor dovranno affrontare ulteriorispese per aggiornare le proprie com-petenze e conseguire le certificazionirichieste».

Secondo Smith, questo percorsosarà particolarmente complesso per iprofessionisti con 20 o 30 anni diesperienza che hanno sempre lavora-to in modo completamente diverso.«Tuttavia, ritengo che sia giusto con-

tinuare a studiare e stare al passocon i tempi, se si vuole essere ricono-sciuti come professionisti di alto li-vello. Anche le case prodotto in molticasi dovranno affrontare costi impor-tanti per ideare e distribuire nuovistrumenti Rdr compliant».

In ogni caso Smith è convinto chela Rdr rappresenti realmente un’in-novazione positiva per i clienti. Mapreferisce fare una distinzione. «Pergli investitori con patrimoni consi-stenti o per quelli istituzionali, que-sta norma sarà sicuramente positivadal momento che garantisce unamaggiore trasparenza. Dall’altra par-te, per gli investitori con un patrimo-nio più modesto, le fee da pagare ri-sulteranno spesso sproporzionate,spingendoli in molti casi a fare a me-no della consulenza di un professio-

nista». E questo fattore, confermatogià da diversi intervistati, rappresen-ta forse il punto più critico della nuo-va normativa.

La Rdr, secondo Smith, rappresen-ta tuttavia il cambiamento più gran-de degli ultimi 30-40 anni per gli ad-visor inglesi. «Come sempre, ci saran-no vincitori e vinti: solo chi sapràadattarsi in breve tempo potrà rima-nere sul mercato. Proprio in questigiorni ho letto alcuni dati significati-vi: a tre mesi dall’introduzione dellaRdr, il numero degli advisor indipen-denti è sceso quasi del 20%, mentrequello dei professionisti del canalebancario è diminuito circa del 40%.Personalmente, ritengo sia giusto re-stino sul mercato solo i più qualifica-ti: secondo la mia esperienza, per ge-stire adeguatamente i risparmi dei

«Per gli

investitori con

patrimoni più

modesti le fee

da pagare

risulteranno

spesso

sproporzionate»

Promotori&ConsulentiRetail distribution review

60 Aprile 2013

clienti serve un alto livello di compe-tenze, che in passato non sempre eragarantito».

Smith smentisce anche la tesi se-condo cui, in realtà, gli advisor del Re-gno Unito, specie quelli che lavoranocon le piattaforme elettroniche, nonsempre retrocedevano ai clienti i re-bate ricevuti. «Non credo che sia ve-ro. L’autorità fiscale del Regno Unitoha da poco approvato una norma cheprevede la tassazione dei rebate, conl’obiettivo di garantire la massimatrasparenza anche in questo campo».

Come anticipato da Smith, unaparte degli oneri per adeguarsi allanuova normativa spetta anche allecase prodotto che dovranno ideare edistribuire nuovi strumenti Rdr-com-pliant. Phil Reid, Uk head of externaldistribution di Hsbc Global Asset

Management, conferma che in que-sto senso, qualcosa si è già mosso conl’introduzione della classe d’investi-menti clean-fee, che non comportaalcun rebate. «È probabile», spiegal’esperto, «che i costi nell’industriadei fondi siano destinati a scendere eche ci sarà maggiore attenzione nellascelta del gestore cui affidare i propririsparmi. Questo fenomeno si regi-stra già nella crescita di popolaritàdegli Etf tra i clienti. Un trend, tutta-

via, che non comporterà in alcun mo-do la fine delle gestione attiva, maprevedibilmente determinerà neiportafogli il mix dei due approcci».

James Rainbow, head of UkMarketing di Schroders, sottolineainvece che «nel Regno Unito, si è ri-scontrata qualche difficoltà operati-va legata all’aggiunta delle nuoveclassi d’investimento.Tuttavia, non siè rivelato necessario apportare modi-fiche alla strategia adottata». Allar-gando il focus, Reid rimarca che «noisupportiamo la Rdr, poiché incorag-gia la trasparenza sul mercato, an-dando, in questo modo, a facilitare gliinvestitori».

L’introduzione della Rdr, secondoil manager, dovrebbe sradicare laconsuetudine di consigliare prodottinon idonei e inadeguati ai singoliclienti. Ma non solo, gli advisor do-vranno conseguire nuove qualificheper ottenere il sigillo d’approvazionedel regolatore, così da assicuraremaggiori competenza e professiona-lità. «Ogni consulente che desiderarestare indipendente dovrà soddisfa-re questi requisiti, a prescindere daquella che è la sua esperienza sulcampo. Noi crediamo che, dal mo-mento che gli investitori dovrannopagare in anticipo per la consulenzaricevuta, si darà una maggiore im-portanza al rapporto qualità/prezzodel servizio».

È simile l’approccio di Rainbow.«La Rdr si propone fondamentalmen-te il conseguimento di due obiettivi»,spiega l’esperto. «In primo luogo, ilmiglioramento della qualità dellaconsulenza attraverso un più alto li-vello di qualifiche dell’advisor, cui vaaggiunta una maggiore fiducia daparte dei consumatori circa i serviziche stanno pagando, grazie all’incre-

mento della trasparenza. Certo, sia-mo ancora all’inizio, ma, senza dub-bio, queste sono le nostre priorità».

«La trasparenza», conferma Reid,«sarà la prima beneficiaria di questanuova regolamentazione, portando,così, anche a una maggiore soddisfa-zione dell’investitore».

«Se si vuol parlare dei punti d’in-certezza», ribatte invece Rainbow, «licircoscriverei al mondo delle piat-taforme. Se la modalità di remunera-zione degli advisor è già stata indica-ta, le regole legate, appunto, allepiattaforme, che sono un pilastroimprescindibile del mercato retaildei fondi del Regno Unito, non sonodestinate a cambiare fino al 2014,nella migliore delle ipotesi».

In conclusione Reid auspica l’in-troduzione di questo tipo di normaanche nel resto d’Europa. «Qualchesegnale c’è stato e altri se ne scorgo-no nell’imminente futuro. Quindi sì,è possibile che nel corso dei prossimianni si venga a creare e a instaurareun approccio differente, sempre conl’obiettivo di favorire la trasparenzae, di conseguenza, i clienti». �

PHIL REID, UK HEAD OF EXTERNAL DISTRIBUTION DI

HSBC GLOBAL ASSET MANAGEMENT

JAMES RAINBOW, HEAD OF UK MARKETING

DI SCHRODERS


manca comunque chi dice che Cipro rappresenta una specie

di prova tecnica di laboratorio di ciò che succederà a Spa-

gna e Italia se la situazione dovesse peggiorare.

In questo contesto c’è anche chi manifesta ampie preoc-

cupazioni per la Francia, che ha fondamentali che si stanno

avvicinando pericolosamente a quelli dell'Europa periferica

e un andamento peggiore degli stati più disastrati. Questo

mese abbiamo voluto dare un amplissimo spazio ai profes-

sionisti dell'asset management per capire che cosa c'è nel fu-

turo dell'Europa, tra voglia di lasciarsi alle spalle la crisi e da-

ti non certo entusiasmanti. �

Mentre Wall Street festeggia il nuovo

record sull'onda del consolidamento

della ripresa in Usa e in Cina, l'Europa

ha visto lo sconcertante dispiegarsi

della crisi cipriota, in cui per la prima

volta nella storia dell'Eurozona è stato realizzato un con-

trollo ai movimenti di capitale, dopo avere chiuso le banche

per quasi due settimane e avere fatto pagare un caro prez-

zo ai correntisti con più di 100 mila euro. Ancora è troppo

presto per capire se siamo all'inizio di una nuova fase di in-

stabilità o se l'ottimismo degli ultimi mesi prevarrà. Non

Consensus

L’Europa

La paura è che la crisi che si è manifestata nella piccola isola sia solo l'inizio di un

processo di peggioramento per tutta la parte periferica del continente. Ciò accade

per di più in una fase in cui anche la zona core non è certo allegra e la crescita è

mediocre per tutti. Sui mercati finanziari, però, le quotazioni forse sono più

depresse del dovuto e non mancano alcune interessanti occasioni

di Boris Secciani

e David Tonello

Finché restasolo Cipro...

Quale tipo di valutazione presentano oggi le azioni europee (Stoxx 600)?

Lo sconto per molti c'è

Introduce l’argomento, facendo un paragone con gli

Usa e la media storica, Donatella Principe, responsa-

bile institutional business di Schroders Italia: «L'Euro-

pa continua a essere l'epicentro di uno dei fattori più de-

stabilizzanti per i listini mondiali e paga il prezzo del dou-

ble dip: questi due elementi mantengono le valutazioni

del mercato interno su livelli compressi, nonostante il re-

rating partito la scorsa estate sulla scia del supporto del-

la Bce. Le azioni europee sono scontate su base storica,

ma soprattutto rispetto agli altri mercati. Il gap di rendi-

mento con gli Usa continua a viaggiare intorno al 15-

20%». La considerazione, tra gli addetti ai lavori, è che,

per dirla con Paola Bianco, responsabile analisi e strate-

gie di Euromobiliare Asset Management Sgr, «nella pro-Sopravvalutate Sottovalutate

A fair value

50%

40%10%


Il panel dei gestori e degli analistiMMiirreellaa AAggaacchhee, responsabile gestioni diversificate e multigestioni di OOddddoo AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; DDaa--

vviiddee AAllbbaannii, responsabile azionario di SSeellllaa GGeessttiioonnii; AAnnddrreeww AArrbbuutthhnnootttt, gestore del fondo PPiioo--

nneeeerr TToopp EEuurrooppeeaann PPllaayyeerrss di PPiioonneeeerr IInnvveessttmmeennttss; FFaabbiioo BBaarrbbeerriiss, direttore generale di CCaarriiggee AAss--

sseett MMaannaaggeemmeenntt SSggrr; PPaaoollaa BBiiaannccoo, responsabile analisi e strategie di EEuurroommoobbiilliiaarree AAsssseett MMaannaa--

ggeemmeenntt SSggrr; UUmmbbeerrttoo BBoorrgghheessii, cio di AAllbbeemmaarrllee AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; MMaarrcc CCaarreettttii, gestore global

equities di RRaaiiffffeeiisseenn CCaappiittaall MMaannaaggeemmeenntt; MMaarrcc CCrraaqquueelliinn, direttore delle gestioni di FFiinnaanncciièèrree

ddee ll’’EEcchhiiqquuiieerr; SSaannddrraa CCrroowwll, del comitato investimenti di CCaarrmmiiggnnaacc GGeessttiioonn; FFaabbrriizziioo GGaassttaallddii,

portfolio manager e responsabile area Europa di AAlleettttii GGeessttiieellllee SSggrr; SStteeffaannoo GGhhiirroo,, senior portfo-

lio manager di AAlllliiaannzz GGlloobbaall IInnvveessttoorrss; MMaarriiaa PPaaoollaa TToosscchhii,, market strategist di JJpp MMoorrggaann AAsssseett

MMaannaaggeemmeenntt; FFrraannkk KKuueemmmmeett, gestore azionario di DDeeuuttsscchhee AAsssseett & WWeeaalltthh MMaannaaggeemmeenntt; FFrrééddéé--

rriicc LLeegguuaayy, head of european equities di HHssbbcc GGlloobbaall AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; EEmmmmaannuueell MMoorraannoo, head

of equities di LLaa FFrraannççaaiissee AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; GGeeoorrggee NNaaddddaa, gestore di NNeemmeessiiss AAsssseett MMaannaaggee--

mmeenntt; AAnnddrreeaass NNiigggg, head of equity & commodity strategy di VVoonnttoobbeell AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; IIaann

OOrrmmiissttoonn, investment manager di IIggnniiss AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; DDoonnaatteellllaa PPrriinncciippee, responsabile insti-

tutional business di SScchhrrooddeerrss IIttaalliiaa; GGaabbrriieellee RRoogghhii, responsabile consulenza investimenti di IInnvvee--

sstt BBaannccaa; DDaanniieellee SScciilliinnggoo, fund manager di PPiicctteett FFuunnddss; TTiimm SStteevveennssoonn, fund manager dell’HHeenn--

ddeerrssoonn HHoorriizzoonn PPaann EEuurrooppeeaann EEqquuiittyy di HHeennddeerrssoonn GGlloobbaall IInnvveessttoorrss; LLaauurraa TTaarrddiinnoo, strategist di BBnnpp

PPaarriibbaass IInnvveessttmmeenntt PPaarrttnneerrss; GGiiaaccoommoo TTiilloottttaa, gestore dei fondi azionari europei di AAccoommeeAA SSggrr;

PPaaoolloo VVaassssaallllii, responsabile equity research di EEuurriizzoonn CCaappiittaall SSggrr; PPhhiilliippppee WWaaeecchhtteerr, capo eco-

nomista di NNaattiixxiiss AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt ((ggrruuppppoo NNggaamm)); IIbbrraa WWaannee, senior equity strategist di

AAmmuunnddii; FFrraannzz WWeeiiss, gestore del fondo CCoommggeesstt GGrroowwtthh EEuurrooppee di CCoommggeesstt AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt;

JJeerreemmyy WWhhiittlleeyy, head of Uk and european equities di AAbbeerrddeeeenn AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; RRaallff WWiieeddeenn--

mmaannnn, head of economic research di VVoonnttoobbeell AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; KKllaauuss WWiieenneerr, head of macro

research di GGeenneerraallii IInnvveessttmmeennttss EEuurrooppee.

«Rispetto ai

corporate bond,

l’equity europeo è

più conveniente

che mai»spettiva degli ultimi vent’anni, le valutazioni si attestano

al di sotto della media storica».

Marc Caretti, gestore global equities di Raiffeisen

Capital Management, conferma e aggiunge considera-

zioni sull'elevato equity risk premium: «In termini asso-

luti le valutazioni dell'azionario europeo appaiono mol-

to economiche (ancora sotto la loro media storica) e, po-

sto che non ci sia un collasso degli utili, dovremmo ve-

dere ulteriori guadagni nel 2013. Rispetto ai corporate

bond, l’equity europeo è più conveniente che mai. C'è

una palese pressione a puntare sull'azionario in mancan-

za di alternative di investimento».

Linea simile per Fabio Barberis, direttore generale di

Carige Asset Management Sgr: «La crescita quasi ininter-

rotta dei listini azionari europei negli ultimi 18 mesi ha

certamente contribuito a rendere le valutazioni meno

convenienti di quanto non lo fossero fino a qualche mese

fa; ciò non impedisce di considerarle ancora piuttosto at-

traenti, se non altro in termini relativi: il paragone con l’e-

quity nord-americano mostra importanti margini di recu-

pero delle quotazioni, prima di raggiungere i livelli corren-

ti negli Usa. Ancora più immediato è il confronto con l’al-

ternativa obbligazionaria: il dividend/yield attuale, al

3,59%, è certamente più allettante dell’1,35% offerto dal-

l’obbligazione risk-free per eccellenza rappresentata dal

Bund tedesco decennale e la differenza è maggiore se il

confronto viene effettuato su scadenze più brevi».


Consensus

L’Europa

Calo deiprofitti Utili piatti

Fascia altasingola cifra

Fascia bassasingola cifra

30% 40%

10% 20%

Però non è tutto oro quel che luccica, per Frank

Kuemmet, gestore azionario di Deutsche Asset && Wealth

Management, «la recente crescita degli asset rischiosi ha

riportato l'extra-rendimento un po' più vicino alla media

storica». Di fatto, queste valutazioni sono, spiega Paolo

Vassalli, responsabile equity research di Eurizon Capital

Sgr, «sostanzialmente coerenti con una fase in cui il pre-

mio per il rischio si mantiene ancora elevato e la crescita

economica europea depressa». Cautela anche da Laura

Tardino, strategist di Bnp Paribas Investment Partners:

«Le valutazioni del mercato europeo sono interessanti, se

si considera il rapporto prezzo utili, ma guardando ad al-

tre metriche, per esempio l’enterprise value sul fatturato,

le quotazioni appaiono meno interessanti».

Per Andreas Nigg, head of equity & commodity stra-

tegy, e Ralf Wiedenmann, head of economic research di

Vontobel Asset Management, «le valutazioni conve-

nienti si pagano in termini di rischio: secondo le nostre

stime, l’azionario europeo è un po’ sottovalutato. Le quo-

tazioni sembrano però particolarmente interessanti nei

comparti più ciclici (energia, materiali di base, industria-

li, servizi finanziari e in una certa misura anche l'It). Sfor-

tunatamente questi sono anche i settori più ciclici».

C'è comunque anche chi non vede particolari sconti. Ga-

briele Roghi, responsabile consulenza investimenti di Invest

Banca, è uno di questi: «I recuperi degli ultimi mesi hanno

portato a valutazioni non più a buon mercato; l’indice quota

a 19 volte gli utili e a un dividend yield del 3,59%». Per con-

cludere, infine, Ian Ormiston, investment manager di Ignis

Asset Management, punta sui dividendi, in mancanza di una

forte crescita dei profitti: «Dall'estate scorsa i corsi azionari

sono saliti, mentre le prospettive di utile sono crollate. Il mer-

cato nel suo complesso sembra offrire ancora opportunità di-

screte con un dividend yield del 3,5%, la maggior parte del

quale verrà pagato nei prossimi due mesi, e utili che dovreb-

bero crescere nella fascia bassa della singola cifra». �

F abio Barberis, di Carige Asset Management Sgr,

commenta: «All’interno dell’Europa, non ci atten-

diamo crescite degli utili particolarmente robu-

ste nei prossimi mesi, probabilmente di poco superiori

al 5%; è però prevedibile che l’incremento possa essere

maggiore nei trimestri successivi, soprattutto se doves-

sero allentarsi le tensioni politiche che stanno gravan-

do sull’Eurozona (Italia in primis, ma, più avanti, c’è l’in-

cognita delle elezioni tedesche)».

La crescita degli utili è però prevista per le società

europee esposte su altri mercati, come spiega Donatella

Principe di Schroders Italia: «A differenza degli Usa, do-

ve la ripresa economica supporta i bilanci delle aziende,

l'incremento dei profitti in Europa nel 2013 sarà sì posi-

tivo, ma debole. Ancora più importante: vi sarà un'am-

pia dispersione dei risultati, con una marcata distinzione

tra diverse categorie di società. La prima e più importan-

te di queste riguarda la vocazione internazionale delle

imprese rispetto a realtà più locali, visto che la domanda

verrà dai paesi emergenti». Le fa eco Davide Albani, re-

sponsabile azionario di Sella Gestioni: «Le stime di cre-

scita attese sono pari al 6-7% per quest’anno e verso il

10% per il 2014. Buona parte dell'incremento verrà dal-

l’esposizione delle società europee ai paesi emergenti».

Si respira comunque in generale aria di cautela tra gli

addetti ai lavori interpellati. È il caso di Emmanuel Mo-

rano, head of equities di La Française Asset Manage-

ment: «Il consensus 2013 anticipa una crescita dell’8%

degli utili per azione. Inoltre, prevede un profilo di ripre-

sa importante per alcuni settori (di nuovo le banche, ma

anche i beni primari e la tecnologia). L’incremento dei ri-

cavi lordi sarà quasi piatto, a +0,5%. Il miglioramento dei

Quale tipo di crescita degli utili vi attendete nell'immediato?

Un leggero aumento


Consensus

L’Europa

area Europa di Aletti Gestielle Sgr, aggiunge: «Al momen-

to non bisogna farsi grosse illusioni su crescite importan-

ti degli utili; parlerei piuttosto per i prossimi due trimestri

di un bottoming degli utili, mentre mi attendo una ripre-

sa più consistente nella seconda parte del 2013 e nel

2014». Ottimismo a medio termine per Giacomo Tilotta,

gestore dei fondi azionari europei di AcomeA Sgr: «La cre-

scita attesa degli utili media per lo Stoxx 600 è del 20%

per il 2013 e del 15% per il 2014. A livello settoriale le mi-

gliori opportunità in termini di risalita degli utili sono nel

settore bancario, con un incremento atteso nel 2013 del

60% circa».

Sul breve periodo pazienza invoca Jeremy Whitley,

head of Uk and European equities di Aberdeen Asset Ma-

nagement: «La crescita dei profitti probabilmente subirà

pressioni nell'immediato futuro, dal momento che il qua-

dro economico rimane difficoltoso, particolarmente sui

mercati sviluppati. Però le società europee hanno già ope-

rato una profonda ristrutturazione dall'inizio della crisi,

che avrà un forte impatto sui risultati man mano che la

domanda si riprenderà». In generale, comunque, non si do-

vrebbe scendere in territorio negativo. Paolo Vassalli, di

Eurizon Capital Sgr, conferma: «Vi è il rischio che prose-

guano le revisioni al ribasso nel corso dell’anno, ma non

dovrebbero essere di entità tale da azzerare la crescita».

Umberto Borghesi, cio di Albemarle Asset Management,

conclude: «La crescita degli utili in senso stretto e a breve

termine non dovrebbe sorprendere positivamente, ma fer-

marsi a un leggero aumento». �

risultati operativi è previsto a solo +4%. Il movimento di re-

visione al ribasso sarà quindi ampio e le aspettative sempre

più in linea con il contesto macroeconomico attuale».

Paola Bianco, di Euromobiliare Asset Management Sgr,

in proposito puntualizza: «Ci aspettiamo tuttavia una mo-

derazione di questo trend nel corso dell’anno con una cre-

scita degli utili nel complesso modesta, ma positiva». An-

drew Arbuthnott, gestore del fondo Pioneer Top Euro-

pean Players di Pioneer Investments, sottolinea che l'au-

mento dei profitti sarà concentrato in pochi settori: «Per

quest'anno la crescita degli utili dovrebbe attestarsi sulla

fascia alta della singola cifra. Ciò però sarà dovuto in gran

parte a una forte ripresa in aree che presentavano risulta-

ti depressi quali le banche, l'It e le risorse di base».

C'è, invece, chi vede un moderato recupero andando

avanti nel 2013. Stefano Ghiro, senior portfolio manager

di Allianz Global Investors, afferma: «Una crescita più

marcata potrà avvenire in seguito a una ripresa della do-

manda globale nella seconda parte dell’anno». Al riguardo

puntualizza Laura Tardino, di Bnp Paribas Investment Part-

ners: «Si stima che la seconda metà dell’anno possa porta-

re qualche sorpresa positiva grazie al minore rigore sui pia-

ni di austerity da parte delle autorità europee fortemente

impegnate negli ultimi due anni nel risanamento dei con-

ti pubblici dell’Eurozona. Non mi sorprenderebbe vedere

dunque gli utili crescere su base annua dell’8-9%. Nell’im-

mediato tuttavia si assisterà con molta probabilità a una

stabilizzazione degli utili prima della possibile accelerazio-

ne». Fabrizio Gastaldi, portfolio manager e responsabile

Dove vedete le migliori occasioni?

Purché facciano utili...

Una sintesi interessante delle scelte operative per il

2013 viene da Maria Paola Toschi, market strate-

gist di Jp Morgan Asset Management: «Dalla fi-

ne del 2012 la ripresa della propensione al rischio ha gene-

rato una rotazione di portafoglio verso le asset class a ri-

schio che potrà continuare». E Sandra Crowl, del comitato

Investimenti di Carmignac Gestion, condensa nel suo con-

tributo i punti toccati in qualche modo da tutti gli interpel-

lati: «Vediamo opportunità nelle società che sono esposte

alla crescita degli emergenti e quelle orientate all'export in

generale, considerando che il trend globale si sta rafforzan-

0

10

20

30

40

50

60

Aziende esposteagli emergenti

Servizifinanziari

Cura dellasalute

Periferiaeuropea

Altro

20%40% 20%30% 50%


do. Inoltre ci piacciono le società innovative, quelle ener-

getiche e quelle coinvolte nella ripresa immobiliare Usa.

Stock picking, invece, nel settore finanziario, dal momento

che vediamo rischi finanziari contenibili in Europa e una

soluzione soddisfacente del caso cipriota. Abbiamo un’e-

sposizione limitata tra i ciclici e i consumi discrezionali, da-

ta la stagnazione della crescita nel Vecchio continente fino

alla seconda metà del 2013 ».

Ibra Wane, senior equity strategist di Amundi Asset

Management, allarga lo spettro: «In termini di paese, pre-

feriamo Svezia, Germania e Francia. Aspettiamo per effet-

tuare acquisti in Italia e Spagna e ci teniamo alla larga

dal Regno Unito. In termini di settore, ci piacciono chia-

ramente le scommesse cicliche (beni in conto capitale, ser-

vizi commerciali, lusso) rispetto ai difensivi (alimentare,

grande distribuzione di beni di largo consumo, telecom e

utility). Oggi è troppo presto per puntare sui ciclici che

vanno bene nell'ultima parte di un periodo di crescita

come i materiali di base o gli energetici. Manteniamo una

visione costruttiva sui finanziari, anche se il loro poten-

ziale è oggi schiacciato dal ritorno di paura sul debito

sovrano».

Chi invece punterebbe su telecom e utility è George

Nadda, gestore di Nemesis Asset Management: «Entram-

bi i settori hanno sottoperformato il mercato per alcuni

anni e iniziamo a vedere un miglioramento nelle loro pro-

spettive. Troviamo valore anche in gruppi solidi a livello fi-

nanziario con esposizione ai periferici, dato che scambiano

a multipli molto bassi». Davide Albani, di Sella Gestioni,

punta invece sul farmaceutico: «Riteniamo interessante il

settore farmaceutico che ha valutazioni attraenti (vicine a

quelle del mercato nel suo complesso), forte generazione di

cassa, alta visibilità degli utili e il problema della scadenza

dei brevetti che va ad affievolirsi nei prossimi tre anni, con-

sentendo una lieve accelerazione della crescita». Stefano

Ghiro, di Allianz Global Investors, invece, spiega che «mol-

te storie di ristrutturazione permangono in molti settori,

come quello industriale e delle telecomunicazioni, le quali

potrebbero dare buoni ritorni nei prossimi mesi». In gene-

rale piacciono comunque i temi value. Per Gabriele Roghi,

di Invest Banca, al centro dell'attenzione ci sono «energia,

utility e aziende minerarie: tutti non sui massimi e con

multipli di valutazioni che hanno un modesto downside».

I multipli tornano anche nel commento di Mirela

Agache, responsabile gestioni diversificate e multigestio-

ni di Oddo Asset Management, che da questo punto di

vista punterebbe sui «settori come quello farmaceutico e

quello auto». I periferici sono presi in considerazione indi-

rettamente da Frédéric Leguay, head of european equi-

ties di Hsbc Global Asset Management: «Vediamo le mag-

giori opportunità nel rerating di quel segmento di azio-

nario europeo particolarmente esposto alle vicende inter-

ne del continente, in particolare il finanziario, ma anche

la cura della salute, gli industriali, gli energetici e le tele-

comunicazioni». Ancora più esplicito Giacomo Tilotta, di

AcomeA: «Riteniamo che le migliori opportunità si con-

centrino in settori, come quello finanziario italiano carat-

terizzato da valutazioni particolarmente sacrificate o

come le telecom europee, che presentano valutazioni

attraenti e che scontano in eccesso i fattori di rischio lega-

ti alle pressioni competitive e ai vincoli regolatori cui lo

stesso comparto è esposto».

Equilibrio fra temi growth e value da parte di Marc

Craquelin, direttore delle gestioni di Financière de l’Echi-

quier: «Fra il 2008 e il giugno del 2012, i titoli growth han-

no sistematicamente sovraperformato le azioni value. Ciò

è stato dovuto al fatto che queste ultime di solito hanno

una maggiore esposizione nei confronti dei mercati loca-

li, mentre i primi sono più esposti al resto del mondo. Per

sei mesi entrambe le categorie hanno messo a segno buo-

ni rendimenti, con un maggiore equilibrio».

Temi growth nella cura della salute per Franz Weis, ge-

store del fondo Comgest Growth Europe di Comgest As-

set Management: «Vediamo opportunità interessanti in

aziende come Essilor, Coloplast ed Elekta, che operano nel

settore delle apparecchiature mediche. Se da un lato il po-


Consensus

L’Europa

Rischi elevati

Rischio contenutoa causa problemi

Eurozona

70%

30%

Vedete oggi il rischio di un ritorno della volatilità sui mercati?

Il pericolo c'è

Una buona sintesi arriva dal commento di Ian Or-

miston, di Ignis Asset Management: «La volati-

lità è tornata. Il mercato, per ora, si è scrollato

di dosso il risultato delle elezioni in Italia e i problemi di

Cipro, con un sentiment dominato dalla ripresa Usa e ci-

nese e una politica monetaria espansiva che conforta gli

operatori. Se questa fiducia svanisse, potremmo vedere

molta più volatilità». Posizioni simili quelle di Jeremy

Whitley, di Aberdeen Asset Management: «Un altro anno

di prove aspetta i mercati, con plausibilmente una certa

volatilità data dalle incerte prospettive europee. Il parla-

mento bloccato in Italia e la crisi cipriota sono stati un

buon esempio della volatilità cui sono soggetti i listini fi-

nanziari».

Dopo il collasso cipriota, rischi di una corsa allo spor-

tello in Sud Europa vedono Andreas Nigg e Ralf Wieden-

mann, di Vontobel Asset Management: «I correntisti in

altre nazioni periferiche potrebbero cominciare a preoc-

cuparsi della sicurezza dei loro depositi, cominciando co-

sì a trasferire i fondi su istituzioni tedesche o svizzere op-

pure a investire in oro».

Una certa perplessità sulle capacità politiche europee

la si riscontra nei commenti di Marc Caretti, di Raiffeisen

Capital Management: «Il modo in cui le autorità europee

hanno gestito la crisi cipriota è molto discutibile e non

siamo immuni da altri errori da parte dei governanti».

Condivide anche Klaus Wiener di Generali Investments

Europe: «L'infiammarsi dei rischi politici nell'area euro

potrebbe portare a nuovi picchi di volatilità. Lo stesso va-

le per la tendenza attualmente in atto di revisione al ri-

basso dei profitti. Ciò detto, una stabile domanda di inve-

stimento azionario, uno scenario macro più sano e il for-

te supporto delle banche centrali dovrebbero rendere

temporanei i periodi di più alta volatilità».

Critico nei confronti della Bce Daniele Scilingo di Pic-

tet: «Gli interventi di politica monetaria delle banche cen-

trali a livello globale hanno assicurato che i corsi degli as-

set continueranno a essere sostenuti da abbondante liqui-

dità, con l'eccezione, un po' ironica, della Bce, che sta de

facto diminuendo la liquidità riducendo man mano il Ltro.

Nei prossimi trimestri ci si può aspettare ulteriore volati-

lità, spinta dalle elezioni in Italia e in Germania, così come

gli aggiornamenti su ulteriori riforme strutturali in Euro-

pa. Sul fronte degli utili, le aspettative di crescita per il

2013 in Europa sono scese al di sotto del 3%, eliminando

parzialmente i rischi di sorprese negative».

Non manca comunque un certo ottimismo. Tim Ste-

venson, di Henderson Global Investors, sostiene: «I recen-

ti casi cipriota e italiano sono serviti a ricordare che l'eu-

ro rimarrà una questione spinosa per anni e che la bassa

spiega: «Ci aspettiamo che lo sviluppo economico riman-

ga basso per anni e quindi saranno favorite le società che

possono o essere parte della soluzione ai problemi (ad

esempio aziende in grado di aiutare imprese o governi a

operare con maggiore efficienza) o espandersi su nuovi

mercati. Al momento siamo overweight su industriali, It,

beni di consumo discrezionali e cura della salute».

Infine interessante il ribilanciamento di posizioni di

Daniele Scilingo, fund manager di Pictet Funds: «A feb-

braio abbiamo aumentato il peso di alcune posizioni di cui

siamo molto convinti, come Schneider Electric, Sap, Expe-

rian e Thrombogenics. Abbiamo anche preso profitto su ti-

toli che sono già cresciuti parecchio, avvicinandosi al loro

valore intrinseco. Per questa ragione Ing è stata completa-

mente liquidata e abbiamo anche scalato su Alfa Laval» �

tenziale di rialzo per queste azioni, dal punto di vista del-

le valutazioni, inizia a essere limitato, dall’altro esse con-

tinuano a rappresentare un’area di crescita importante».

Un ampio paniere caratterizzato dall'attenzione ai

dividendi viene da Klaus Wiener, head of macro resear-

ch di Generali Investments Europe: «Raccomandiamo un

focus su gruppi della distribuzione alimentare, tabacco,

software e chimici. Inoltre, come piccola aggiunta al por-

tafoglio, telecom e finanziari del nord Europa sembrano

attraenti. Infine, dato l'ambiente fatto di rendimenti

modesti, raccomandiamo di concentrarsi su società con

dividendi alti e stabili».

Sul tema della bassa crescita si innesta l'intervento di

Tim Stevenson, fund manager dell’Henderson Horizon

Pan European Equity di Henderson Global Investors, che


Consensus

L’Europa

Quale potrebbe essere una sorpresa positiva in Europa?

Magari i politici mettono giudizio

0

10

20

30

40

50

60

70

Ripresa nella periferiaeuropea

Meno austerità Altro

60% 40% 20%

Cipro potrebbero essere sorprese positive». Mirela Agache

di Oddo Asset Management si concentra sull'aspetto poli-

tico: «Una bella notizia potrebbe essere l'assenza di even-

ti inaspettati come la crisi cipriota e italiana. Se potessimo

avere un periodo di ritorno ai fondamentali (economia,

crescita, risultati societari) senza problemi politici, ciò po-

trebbe permettere agli investitori un approccio più ragio-

nevole nel valutare le opportunità sui mercati». In genera-

le, stando a Frédéric Leguay, di Hsbc Global Asset Mana-

gement, «gli investitori hanno aspettative molto limitate

per quanto concerne le economie europee, in particolare

quelle del sud Europa, al centro della crisi. Qualsiasi segna-

le che queste economie stiano reingranando sarebbe una

sorpresa positiva per i mercati». Da questo punto di vista

ottimismo viene mostrato da Andrew Arbuthnott di Pio-

neer Investments: «Sebbene ci sia ancora molto da fare sul

lato delle riforme strutturali e l'economia sia fragile, la pe-

In generale bene accolte sarebbero tutte le buone nuo-

ve provenienti dal sud Europa. Ad esempio per Maria

Paola Toschi, di Jp Morgan Asset Management, «il pro-

seguimento delle riforme in Italia o la soluzione del caso

ma, dato che molti investitori sono inclini a volere entra-

re in questo rally azionario, la vediamo come un fenome-

no a breve, che si calmerà una volta che le situazioni ita-

liana e cipriota saranno definitivamente chiarite».

Su un quadro globale tutto sommato promettente

punta Philippe Waechter, capo economista di Natixis As-

set Management (Gruppo Ngam): «Nel passato i periodi

di alta volatilità si sono accompagnati a fasi di rischio acu-

to dappertutto, non solo in Europa. Attualmente la situa-

zione in Cina e in Usa appare più stabile rispetto a un an-

no fa». Frank Kuemmet, di Deutsche Asset & Wealth Ma-

nagement, infine avverte di non sottovalutare i rischi:

«Bassi livelli di volatilità possono implicare che i mercati fi-

nanziari siano divenuti troppo improvvidi nell'ignorare

questi fattori di rischio, che includono molti problemi

strutturali in Europa, compresi grandi paesi come Francia,

Italia e Spagna. In Germania le elezioni e la decisione del-

la Corte costituzionale riguardo l'Esm potrebbero creare

ulteriore incertezza». Conclude lapidaria Sandra Crowl di

Carmignac Gestion: «L'Europa continuerà a essere volati-

le; per tale ragione utilizziamo future azionari per gestire

le nostre posizioni». �

crescita sta creando un grosso malcontento in molte par-

ti d'Europa. È stato interessante vedere i listini, dopo lo

shock iniziale, salire dopo ognuno dei due eventi. Pertan-

to, anche se nel breve il mercato potrà avere scarsa dire-

zionalità, stando così le cose non ci aspettiamo una corre-

zione importante». Aspettativa condivisa da Ibra Wane, di

Amundi, che puntualizza: «A metà marzo, una volta dige-

rita la sorpresa delle elezioni italiane, l'indice di volatilità

(Vix) ha toccato il suo livello più basso dalla fine del 2006.

Da allora, il caso Cipro ha reintrodotto un po' di volatilità,


riferia europea sta mostrando segni di progresso in termi-

ni di migliore produttività e competitività».

Il sud Europa torna anche nelle riflessioni di George

Nadda, di Nemesis Asset Management: «Paesi come la Spa-

gna e il Portogallo hanno registrato miglioramenti signifi-

cativi nel loro saldo delle partite correnti, guidati da cre-

scita dell'export e importazioni nettamente ridotte. Se

queste tendenze continuassero e cominciassero a dare ri-

sultati positivi a livello di occupazione e ripresa economi-

ca, si verificherebbe un elemento molto positivo per le

economie della zona euro». Sulla Francia si concentra in-

vece Marc Craquelin, di Financière de l’Echiquier: «Sareb-

be positivo avere alcuni cambiamenti nelle politiche del-

l'attuale governo francese: se si allontanasse dal solo rial-

zo delle imposte, porterebbe vantaggi a tutta l'Europa».

Per Franz Weis, di Comgest Asset Management, «rifor-

me strutturali in Spagna, Italia, Portogallo e qualche altro

paese europeo porterebbero frutti solo nel lungo periodo

in termini di competitività e di equilibrio dei bilanci pub-

blici. Questo fatto, tuttavia, sarebbe positivo a lungo ter-

mine e probabilmente non spingerebbe i mercati aziona-

ri né nel 2013, né nel 2014. Siamo ancora nella fase del

“dolore immediato” e avremo da aspettare per beneficia-

re dei vantaggi a lungo termine delle riforme struttura-

li». Nel frattempo meno austerity spera Fabrizio Gastaldi,

di Aletti Gestielle Sgr: «Più che una sorpresa io lo chia-

merei un augurio. Il ritorno a una politica europea a favo-

re della crescita e un’attenuazione delle politiche del fiscal

compact, cioè del rigore». Sulla stessa lunghezza d'onda

anche Umberto Borghesi, di Albemarle Asset Manage-

ment: «Una sorpresa positiva e insperata potrebbe venire

da un radicale cambiamento di posizione da parte della

Germania. Questa potrebbe ammorbidire la propria

intransigenza e l’austerità imposta, favorendo così l’area

euro più omogenea e rendendo futuribile e solido il pro-

getto Europa unita».

Più che ipotesi di sorpresa, Emmanuel Morano, di La

Française Asset Management, esprime precise aspettative:

«Noi scommettiamo essenzialmente su una probabile nuo-

va accelerazione della crescita nel corso dell’anno. Il con-

testo di ammorbidimento delle condizioni del credito po-

trebbe avere un effetto positivo sul ciclo economico, sulla

falsariga di quanto accaduto negli Stati Uniti. Inoltre, le

imprese europee derivano una percentuale importante

della loro attività dalle zone emergenti. Il cammino verso

la ripresa sarà probabilmente lungo e graduale».

Infine per Philippe Waechter, di Natixis Asset Manage-

ment, una ripresa europea si potrà avere solo con uno shock

positivo esogeno: «L'Europa deve sperare in una robusta ri-

presa al suo esterno. Le riforme strutturali non sono facili

da gestire nel Vecchio continente senza una forte spinta

proveniente dalla crescita mondiale. La situazione sarebbe

senz'altro migliore con uno shock che viene da fuori, come

abbiamo visto all'inizio degli anni ‘80, quando Reagan ha

cambiato le politiche economiche americane per aumenta-

re il tasso di crescita». �

72 FONDI&SICAV/Marzo 2013

a cura di Epheso Ia

Dal rapporto sull’albo dei dottori commer-

cialisti ed esperti contabili, che nel 2012 è

giunto al suo quinto aggiornamento, si

evince un quadro non proprio confortante. Sono i

numeri a parlare dei commercialisti italiani che in

questi anni, pur accrescendo il loro contributo in

termini di presenza e di impegno in favore dell'e-

conomia e delle istituzioni, hanno sopportato una

riduzione dei redditi professionali medi in misura

maggiore rispetto alla media generale del settore

terziario. All'inizio del 2012, i commercialisti italia-

ni nei 143 ordini erano 113.235.

Sempre analizzando il rapporto in dettaglio, si

osserva come ci sia stata una seppure lieve cresci-

ta degli iscritti dell'1% rispetto al 2011 e del 5,3%

nel quadriennio 2008-2011. Dal 2007 al 2010, in-

vece, il reddito professionale medio, desunto dalle

statistiche reddituali della Cassa di previdenza, si è

ridotto del 3,5%, passando da 60.004 euro del

2007 a 57.861 del 2010. Un dato decisamente po-

co positivo, che ha accesso i riflettori, non solo sul

tema previdenziale, ma sull’intera categoria.

Altro dato saliente è riferito al trend di cresci-

ta delle donne, che si avvicinano alla soglia del

31% (erano il 28% all'inizio del 2008) e il calo pro-

gressivo dei giovani in atto sin dal 2008, spiegato

in buona parte da dinamiche demografiche nazio-

nali e percepibile dagli ultimi dati sulle iscrizioni

agli ordini nel corso del 2011.

In linea generale, l’andamento e le dinami-

che espressi dall’Albo dei dottori commercialisti

mostrano come, analogamente a quanto avve-

nuto per il settore generale dei servizi professio-

nali, l’aumento di unità lavorative, avvenuto per

questa categoria, determini un deterioramento

significativo dei redditi medi e quindi del valo-

re aggiunto pro capite prodotto (nel quadrien-

nio 2007-2010 il reddito professionale medio dei

commercialisti è diminuito a un ritmo dell’1,2%

all’anno).

E dal punto di vista pensionistico? La cassa ha

attuato correttivi importanti già da tempo. Ricor-

diamo il dibattito scaturito già nel 2004, sfociato

con la riforma completa della cassa che già allora

introduceva il sistema contributivo, non rendendo

quindi necessario un ulteriore pesante intervento

Questa categoria, pur essendo stata tra le prime a

intraprendere un percorso di adeguamento previdenziale,

sconta una penalizzazione sui tassi di sostituzione attesi.

Questi che già non sono elevati per gli anziani, diventano

ancora più bassi per le giovani generazioni, pur a scapito dei

maggiori contributi versati. Per di più sta calando il reddito

I dottori commercialisti

Più professionisti,meno pensione

Osservatorio previdenza


per via della sostenibilità cinquantennale richiesta

dalla Monti-Fornero.

Nel 2012 un ulteriore intervento, di minore te-

nore sicuramente rispetto ad altre casse di previ-

denza, ha più genericamente puntato a misure fi-

nalizzate a una maggiore adeguatezza ed equità

intra e intergenerazionale, e più precisamente:

• conferma del contributo integrativo del 4%;

• il contributo soggettivo minimo, dall’anno

2014, sarà del 12%; contestualmente viene

eliminata l’aliquota massima di contribuzione

pari al 17% (contribuzione che può quindi ar-

rivare anche al 100% del reddito dichiarato, al

netto del massimale disposto che per il 2012 è

di 163.150 euro);

• incremento proporzionale dell’aliquota di

computo (contributo soggettivo precedente-

mente descritto) in riferimento all’elevazione

del contributo di finanziamento (cioè della

percentuale di contributo in base al volume

d’affari ai fini Iva, il contributo integrativo).

Quest’ultima aliquota viene riconosciuta to-

talmente o parzialmente (dal 3% al 4%) in

funzione di quanto versato (dal 12% al 17% e

oltre) e poi computata effettivamente in fun-

zione del rapporto tra l’anzianità totale e l’an-

zianità contributiva. In sostanza, tanto più il

soggetto è contributivo (possiede contributi

post 2004) tanto più si vedrà riconoscere una

quota aggiuntiva di contributo proporzional-

mente al contributo base versato e agli anni

post 2004. In pratica un iscritto post 2004 che

versa il 17% o più di contributo soggettivo si

vedrà accreditare un ulteriore 4% nel compu-

to del calcolo dei contributi.

I requisiti della pensione, per via della riforma va-

rata già nel 2004, si sono complicati notevolmen-

te, anche in virtù dell’applicazione pro-rata del

meccanismo di calcolo della pensione stessa. Più

precisamente.

REQUISITI PER LA PENSIONE DI VECCHIAIA

Per gli iscritti post 01/01/2004

• 62 anni di età;

• almeno cinque di iscrizione e contribuzione.

Per gli iscritti ante 31/12/2003:


• 25 anni di iscrizione e contribuzione.

Oppure:


• almeno 33 di iscrizione e contribuzione.

REQUISITI PER LA PENSIONE DI ANZIANITÀ

• Qualsiasi età;

• 40 anni di effettiva iscrizione e contribuzione.

Oppure:


• 38 anni di contribuzione.

Osservatorio previdenza

74 FONDI&SICAV Marzo 2013

Occorre inoltre rilevare che per i contribuenti

iscritti prima del 2004, se non si maturano 25 an-

ni di contribuzione (compresi eventuali riscatti o

ricongiunzioni) non si ha diritto a nessuna pensio-

ne. In questi casi si ottiene il rimborso dei contri-

buti soggettivi maggiorati dell'interesse legale

composto più 1/5 del contributo soggettivo mini-

mo in vigore alla data del rimborso per ogni anno

di contribuzione. Per gli iscritti con decorrenza

successiva al 2004 è data facoltà di conseguire la

restituzione del montante soltanto a condizione

che, alla data della cessazione del rapporto assicu-

rativo, il professionista abbia un’anzianità d’iscri-

zione inferiore al quinquennio.

Si precisa inoltre che la pensione d'anziani-

tà/vecchiaia anticipata richiede anche la cancella-

zione dagli albi professionali e la rinuncia a qual-

siasi attività di lavoro dipendente oppure autono-

mo. La pensione è concessa a partire dal primo del

mese successivo alla maturazione dei requisiti.

Per ciò che concerne la misura effettiva della

pensione (come abbiamo più volte affermato) la

riforma del sistema previdenziale introduce un si-

stema di calcolo della prestazione attesa la cui ap-

plicazione si è avviata nel 2004. Chi richiede la

pensione riceverà un trattamento calcolato col si-

stema pro-rata, retributivo per gli anni ante 2004

e contributivo per gli anni successivi al 2004 com-

preso. Con maggiore dettaglio:

Misura per il calcolo della pensione - Sistema

misto e retributivo (iscritti ante 2003)

Il calcolo della pensione secondo il regime mi-

sto/retributivo viene effettuato applicando la se-

guente formula:

P = Rp * Ac95 * q1 + Rp * (Ac01 - Ac95) * q2 +

Rp * (Ac03 - Ac01) * q3 + Mc * ke

Dove:

Rp: è la retribuzione pensionabile calcolata come

media degli ultimi 25 redditi professionali annuali

dichiarati ai fini Irpef (previa rivalutazione Istat).

Ac95: sono gli anni di contribuzione complessivi al

31/12/1995


31/12/2001


31/12/2003

q1, q2, q3: è rendimento annuo come da tabella

seguente:

Mc: montante contributivo maturato a partire dal

01/01/2004 con la capitalizzazione dei contributi

soggettivi rivalutati annualmente a un tasso pari

alla media quinquennale dei rendimenti degli inve-

stimenti dell'ente, con un valore minimo garantito

dell’1,5% in caso di media effettiva inferiore e con

un valore massimo pari alla media quinquennale

del Pil in caso di media effettiva superiore a que-

st'ultimo valore.

q1 q2 q3 da a

1,75% 2,00% 1,75% 0 55.940,00

0.50% 0,60% 0,50% 49.450,01 oltre


ke: coefficiente relativo all'età come da tabella

sotto riportata:

MISURA PER IL CALCOLO DELLA PENSIONE - SISTEMA

CONTRIBUTIVO (ISCRITTI POST 2003)Il calcolo della pensione secondo il regime contri-

butivo viene effettuato applicando la seguente

formula:

P = Mc*ke

Dove:

Mc: montante contributivo maturato con la capi-

talizzazione dei contributi soggettivi rivalutati an-

nualmente a un tasso pari alla media quinquenna-

le dei rendimenti degli investimenti dell'ente, con

un valore minimo garantito dell’1,5% in caso di

media effettiva inferiore e con un valore massimo

Età Coefficiente

57 4,370%

58 4,487%

59 4,612%

60 4,744%

61 4,885%

62 5,036%

63 5,199%

64 5,374%

65 5,562%

66 5,764%

67 5,979%

68 6,211%

69 6,462%

70 6,734%

71 7,029%

72 7,349%

73 7,697%

74 8,076%

75 8,490%

76 8,941%

77 9,432%

78 9,971%

79 10,563%

80 11,217%

pari alla media quinquennale del Pil in caso di me-

dia effettiva superiore a quest'ultimo valore.

ke: coefficiente relativo all'età come riportato in

tabella precedente.

CONCLUSIONI

Come già detto per gli avvocati, si evince chiara-

mente dal quadro sintetico sviluppato con la pena-

lizzazione sui tassi di sostituzione attesi, già co-

munque non elevati per gli anziani, che diventa

ancora più importante per le giovani generazioni,

pur a scapito dei maggiori contributi versati. L’al-

ternativa della previdenza integrativa di categoria

pare stentare e non decollare, comunque i com-

mercialisti oltre alla precarietà sempre maggiore e

all’incertezza legata alla fase difficile del momen-

to, devono anche affrontare un serio e importante

problema previdenziale. �

Anno di nascita

Anno di inizio lavoro

Redditonetto

Anno dipensionamento

Età allapensione

Anzianitàcontributiva Ts

1955 1983 € 50.000,00 2020 66 anni e 3 mesi 38 41,8%

1965 1993 € 45.000,00 2030 65 38 37,6%

1975 2003 € 40.000,00 2040 65 38 35,8%

1985 2013 € 35.000,00 2050 65 38 31,7%

Tassi di sostituzione attesi per le diverse età

19851955 1965 1975

(Commercialista - anno di inizio attività a 28 anni)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

entro un po’ per caso in un vicolo sulla sinistra, mi attira

non ricordo più quale negozio o insegna colorata. Cammi-

no poche decine di metri. Ed entro in un luogo tutto parti-

colare (sembra un mondo fuori posto nella moderna Toron-

to) un labirinto di stradine e vicoli di basse casette in stile

vittoriano, dipinte con colori vivaci, alcune ben tenute, con

giardinetti curati, altre un po’ lasciate andare, in un’atmo-

sfera decadente. È Kensington market. Il quartiere mul-

tietnico di Toronto, un giro del mondo in miniatura tra Eu-

ropa, Medio Oriente, Asia, Caraibi, sud America. Antico

quartiere povero, di immigrati, oggi Kensington è un ango-

lo tranquillo e al tempo vivace, pieno di colori e profumi, un

luogo assolutamente da non perdere. Un posto non perfet-

to, non pulito, con un’atmosfera speciale, lontana anni lu-

ce da quella delle metropoli nordamericane. Mercatini di

frutta secca tibetana o dei Balcani, bar nepalesi, tiendas ci-

Sono qui un po’ per caso, ma non è affatto male gi-

ronzolare senza meta per Toronto. C’è un’aria fresca

e multiculturale. C’è la famosa Cn tower, 550 metri

che per anni hanno valso l’ambito titolo di edificio più al-

to del mondo, con le piattaforme panoramiche e il più alto

ristorante girevole del mondo. Ci sono i grandi grattacieli

con fogge avveniristiche e nomi altisonanti, come Toron-

to-Dominion centre o First Canadian place, tutti ideati e

costruiti da famosi architetti, vere e proprie opere d’arte

urbanistiche. Ci sono i favolosi centri commerciali, enormi

creature di vetro acciaio e luci. I numerosi musei e gallerie

d’arte. E tutto collegato dal Path, la città sotterranea, chi-

lometri e chilometri di strade e gallerie, uffici negozi e ri-

storanti, per passeggiare serenamente quando fuori ci so-

no -25°C, un metro di neve e vento ghiacciato che arriva

nella regione dei Grandi laghi direttamente dal Polo nord.

Ma girando per il mondo, senza guide, mappe o busso-

le, a volte si trovano sorprese speciali, ci si imbatte per ca-

so in luoghi particolari. Cercavo Chinatown (me lo aveva

consigliato la cameriera asiatica mentre mi portava un su-

per executive deluxe hamburger con onion rings al Loose

Moose, davanti al mio albergo in piena Downtown) su ver-

so Spadina street. Mercatini di frutta, negozi di cianfrusa-

glie, draghi rossi e gialli, ristoranti e centri massaggi, pro-

fumi e vapori che escono da minuscole finestrelle sui vico-

li, tanta gente per la strada, come se fossi a Hong Kong. Poi

Testo e fotografie di

Gaetano Pappuini

Toronto, il mondo al Kensington market

My life, My Style

Viaggi



lene, trionfo dell’equo e solidale. Negozietti di oggetti e ab-

bigliamento di seconda mano, lunghe gonne colorate, ca-

nottiere, giacche militari. Negozi di dischi in vinile, risto-

rantini per tutti i gusti, vendite e rivendite di prodotti più o

meno legalizzati, atelier di moda vintage, tatuaggi, locali

che promettono sedute psichiatriche o psichedeliche. Shi-

va, Monna Lisa e James Dean. Una dolce e docile anarchia.

Incrocio sguardi gentili od occhiate più o meno torve, una

ragazza esageratamente carina e assai poco vestita per la

temperatura odierna mi regala un sorriso che mi turba, an-

che se solo per pochi secondi, giusto il tempo di calcolare la

differenza di età, luogo, tempo, etnia. Ragazzi che mi invi-

tano a un party, per parlare di pace e di amore fraterno. Un

altrove, di luogo e di tempo. Sorrido e tiro dritto. Altalene

colorate nei giardinetti, sotto l’edera. Murales di mille colo-

ri, qualcuno davvero un’opera d’arte, molti irriverenti, altri

semplicemente divertenti. Una protesta ovattata dagli an-

ni. Odore dolciastro nell’aria. Bandierine colorate appese ai

pali della luce. Lontane musiche di tanti anni fa, credo

qualcosa di Bob Dylan o Joan Baez. Una fila di incensi. Che

bello. Mi siedo sui gradini di un giardinetto che pare abban-

donato. Mi godo lo spettacolo della gente che passa, dei ra-

gazzi che si danno da fare sulle bancarelle, della vecchia si-

gnora davanti al suo negozio di alimentari, grembiule bian-

co e guanti rossi per il freddo. Un anziano orientale è sedu-

to su una panchina di legno, dall’altro lato della strada,

aspettando chissà cosa, forse un autobus. Guardo ma non

consumo. Sono di un altro mondo. Aspetto un po’ anch’io.

Con un sorriso ebete. Per l’inattesa piacevole scoperta. Ken-

sington market. �


mezzo disastro alcolico-amaro che mortificava quei pove-

ri gamberi, di una qualità sublime.

Luigi, nel frattempo, ne ha percorsa di strada. La sua

tecnica si è molto raffinata, così come la sua esperienza

nell’uso e nell’abbinamento degli ingredienti. Ha lavorato

duramente, ha costruito un percorso di crescita che oggi,

più adulto e maturo, lo porta a dominare il quarto e finan-

che il quinto elemento con classe, sicurezza, padronanza.

Sarà la vicinanza spirituale del duo Cracco-Baronetto? Può

essere. Certo che il merito del risultato è tutto suo.

Seduti al suo tavolo nella piazza scaligera ecco un’e-

sperienza talmente frizzante, elettrizzante e affascinante

da farci emozionare con gioia come da tempo non ci ac-

cadeva. Abbiamo vissuto quella passione, quel pathos che

sempre ricerchiamo nel girovagare per ristoranti, ma che

poche, rarissime volte, riusciamo a trovare.

Una sera di un incerto prologo primaverile Luigi ci ha

regalato sensazioni intense, abbiamo apprezzato una cu-

cina di chiara impronta personale, che non strizza l’occhio

a questo o a quello, ma che è costruita seguendo un per-

corso intimo e originale. E’ stato un susseguirsi di emozio-

ni palatali veramente formidabili, con alcune citazioni,

tanta scuola e tecnica mai fine a se stessa.

Conosciamo Luigi Taglienti dal 2008. Poco più che

trentenne prese in mano le cucine dello stellato

Antiche Contrade di Cuneo, dopo la parentesi al

Rosmarino di Garlenda, arrivando con la sfida difficile di

mantenere la stella presa dal precedente chef, Marc Lan-

teri. Ricordiamo un giovane già sicuro di sé, determinato,

con esperienze importanti alle spalle. Proponeva una cu-

cina azzardata, forse non completamente dominata da

quelle mani ancora inesperte. Alcuni piatti di pregevole

fattura e tecnica, però con qualche impeto di troppo. Su-

perava quasi sempre, come oggi d’altra parte, la fatidica

regola dei tre elementi del piatto. Una regola non scritta,

ma spesso raccontata e decantata da miriadi di chef e di

appassionati gourmet, che ne hanno fatto il sinonimo di

eleganza, finezza e, al contempo, di non eccessiva dose di

rischiosità di un piatto.

Tutto vero. Il quarto, o anche il quinto elemento, è dif-

ficilissimo da gestire. Eppure l’unico ricordo che serbiamo

di quel primo pranzo firmato Taglienti è proprio un piatto

che invece era basato su tre elementi: crostacei marinati

nel Campari, salsa di Sciacchetrà e zucchina trombetta. Un

a cura di Alberto Cauzzi

www.passionegourmet.com

Grande pathos in piazza della Scala

My life, My Style

Ristoranti

«Se della virtù ti farai un modello e ti pregerai delleazioni eccellenti, non avrai invidia dei principi e dei si-gnori: perché il sangue si eredita e la virtù si acquista:e questa basta da per sé sola, ciò che non può dirsi del-la nobiltà».

MMiigguueell ddee CCeerrvvaanntteess,, DDoonn CChhiisscciioottttee ddeellllaa MMaanncciiaa,, 11660055//1155


Due colpi che ci hanno profondamente affascinato?

Un asparago bianco, cotto alla perfezione, letteralmente

imbevuto nel caramello all’arancia. Con un piccolo tocco

di ganache al cacao. Un richiamo agli asparagi in salsa

maltese decisamente riuscito. Di passardiana memoria. E

un risotto alla curcuma fresca, acqua di pepe nero di sa-

rawak, capperi. Divino.

Conoscenza profonda della materia, delle sue forme e

delle sue migliori elaborazioni. Un trattato di cucina clas-

sica su tagli, lavorazione, frollatura delle carni, lavorazio-

ni del mondo ittico e vegetale, salse e condimenti tirati al-

la perfezione. E una giusta dose di estro creativo di Luigi

Taglienti, che rende la sua cucina una delle più interessan-

ti, autentiche e intriganti che si possano oggi trovare nel-

lo stivale.

Ora aspettiamo Luigi al varco, alla consacrazione, al

mantenimento costante di questo picco qualitativo. Molti

altri, anche del nostro gruppo, hanno trovato questa cuci-

na in forma smagliante. Ciò che ci auguriamo per Luigi, per

la sua squadra, per Milano e per l’Italia intera, è che conti-

nui su questa strada…con virtù, impegno e dedizione. �

LA SCHEDAIIll pprreeggiioo:: una grande cucina a Milano.

IIll ddiiffeettttoo:: il prezzo dei vini alla carta.

IIll RRiissttoorraannttee TTrruussssaarrddii aallllaa SSccaallaa

Piazza della Scala, 5

20121 Milano

Tel. +39.0280688201

Prezzo: 130,00 euro alla carta.

Menù degustazione: 130,00 e 150,00 euro.

Chiuso sabato a pranzo e la domenica tutto il giorno.

www.trussardiallascala.it

Visitato nel mese di marzo 2013.

Per maggiori informazioni visitate il sito www.passionegourmet.com


modo originale e sapiente, tradizione e tecniche produtti-

ve moderne. L’azienda conta oggi un’estensione di circa 60

ettari (di proprietà o gestiti in modo diretto). Tre linee di

prodotto, a crescente intensità e matrice gustativa e olfat-

tiva. La linea di vini secchi e fermi, gli spumanti e la linea

di spumanti riserva denominata Nefertiti.

IL VINO

Uve chardonnay in purezza, con fermentazioni in barri-

ques dove sostano per circa otto mesi: quindi un vino ba-

se decisamente arricchito. La fase di spumantizzazione

continua con un tiraggio e maturazione sui lieviti per cir-

ca 40 mesi. Questa esecuzione è di tipo Dizeta, a dosaggio

zero, con pochissimi zuccheri residui.

Complessità e struttura subito evidenti nel colore e al-

l’olfatto. Giallo paglierino carico con riflessi dorati, naso

denso e compatto. Complicato di olfatto nelle venature di

lieviti, profumi di pasticceria, erbe di campo disseccate e

fiori bianchi, con note fruttate a seguire di mela, pompel-

mo, ananas, nespola. In bocca mostra sapidità immediata

ed evidente struttura, che colpisce e si aggrappa al cavo

orale: raffinato, suadente, maschio, persistente. Difficile

trovare di meglio sulle bollicine in Italia.

Freddo. Faraona alla panna. �

Una recente invenzione che si è subito conquistata

un posto di primo piano dell’enologia italiana ed

internazionale. Specializzazione: bollicine.

I primi corrugamenti della Valle Padana, con alle spal-

le la Valle Camonica e le zone umide, forniscono un parti-

colare microclima al distretto. I terreni poi sono di origine

fluvio-glaciale, caratterizzati da depositi grossolani, suoli

sottili, morenici (anche con pendenze elevate, assimilabili

a creste moreniche spianate), limosi o ghiaiosi. Estrema va-

rietà di reazioni nelle piane di ritiro, ora basiche (calcari

marnosi), ora acide. Gli influssi freddi dei monti si mitiga-

no sulla fascia lacustre, sulle zone umide delle torbiere e

sulla pianura, da cui provengono le correnti più calde.

Questa complessità geologica e climatica rende la zona

particolarmente vocata allo sviluppo di vini per le basi

spumanti e crea ideali condizioni per gli affinamenti.

IL PRODUTTORE

Vezzoli è un piccolo produttore di Erbusco, a matrice fa-

miliare. Una produzione ridotta, curata, che coniuga, in

Grandi bollicine da Erbusco

My life, My Style

Vino

Luca Giovanelli

Il Cavatappi, Club in Milano

NEFERTITI DIZETA

FRANCIACORTA DOCG

EXTRA-BRUT

AZIENDA AGRICOLA VEZZOLI,

ERBUSCO BS

UVE: CHARDONNAY 100%

Fondi&&Sicav - Aprile 2013numero 52 – Anno 6

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Anno 6 - Numero 52 - Aprile 2013

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Fondi&Sicav n 52 Aprile 2013

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