Sull’orlo del precipizio... I mercatifinanziari sono duramente colpiti dallacrisi e l’economia reale sarà laprossima vittima.

Stiamo attraversando un periodo a dir poco interessante. Qual è la vostraopinione circa le dinamiche che hanno determinato questa crisi e qualisaranno gli sviluppi futuri?

Questo scheletro in bilico su una trave del Ponte diColonia rispecchia l’attuale situazione in cui versano imercati finanziari. Non è caduto ancora negli oscuriabissi, come hanno sostenuto in molti nelle ultimesettimane. Potrebbe ritrovare l’equilibrio, benché lasituazione presenti indubbiamente numeroseincognite. Ma anche se ci riuscisse, rimanecomunque uno scheletro. È necessario mettere unpo’ di carne su quelle ossa, per evitare che ceda alprossimo colpo di vento, ed è esattamente ciò che

diversi governi e banche centrali al momento stanno cercando di fare.

L’attuale scenario si è aperto con una crisi immobiliare, a sua volta innescata da unabolla creata dall’eccessivo indebitamento. La prima vittima mietuta man mano che siestendeva a tutto il sistema è rappresentata dal settore finanziario, sia bancario cheassicurativo. Alcuni operatori non ce l’hanno fatta; altri sono stati rilevati dai governi. Nelcomplesso, tuttavia, il quadro si presenta decisamente mutato in confronto a solo unmese fa, e praticamente irriconoscibile rispetto all’inizio dell’anno.

Il comparto finanziario non rimarrà l’unica vittima della crisi; essa si allargherà senza alcundubbio all’economia reale e, di conseguenza, minerà i bilanci governativi, considerando

Trends SnapshotNovembre 2008

Sintesi

Crisi storica, caratterizzata da scarsa

liquidità e titoli in picchiata.

Dopo i mercati finanziari, la prossima

vittima sarà l’economia reale.

Gli indicatori mondiali mostrano una

tendenza alla recessione.

Riteniamo che i provvedimenti dei governi

e delle banche centrali siano in grado di

evitare una depressione, ma non la

recessione.

I mercati azionari e delle materie prime

sono maggiormente colpiti poiché sono

gli unici ancora liquidi.

Malgrado tutto ciò, scorgiamo opportunità

nei titoli convertibili e nelle strategie con

elevati dividendi.

I mercati emergenti appaiono interessanti

nel caso in cui dispongano di sufficienti

riserve valutarie /un’adeguata domanda

interna.

che sono i contribuenti a finanziare quella carne che serve a rimpolpare lo scheletro. Letasse aumenteranno e/o si assisterà a un declassamento dei titoli di Stato.

Figura 1: Sentiment – Indice di propensione al rischio CS

La crisi presenta numerose sfaccettature e ha diverse manifestazioni. Avostro giudizio, quali sono le più eloquenti?Le ripercussioni sono state gravi in parecchi mercati. I listini azionari hanno archiviatoalcune tra le settimane più volatili che si ricordino, non necessariamente perchérappresentano quelli più colpiti direttamente, ma solo perché, a differenza di altrimercati finanziari, erano ancora negoziabili e liquidi. I comparti azionari e delle materieprime costituiscono gli unici liquidi rimasti e, di conseguenza, sono stati colpitiduramente.

I mercati creditizi hanno evidenziato movimenti estremi, con un notevole ampliamentodegli spread nell’intero spettro dei rating. Al contempo, il Baltic Dry Index (unindicatore dei costi delle spedizioni su scala globale), il greggio e i prezzi del frumentosono crollati rispetto ai loro massimi. Tutto ciò rispecchia l’estrema cautela e il fortenervosismo degli operatori di mercato a livello mondiale, messa in risalto anchedall’indice della propensione al rischio CS, con minimi senza precedenti dall’apice dellacrisi dotcom (figura 1).

Tali indicatori, che rappresentano solo una selezione di più indici che puntano nellamedesima direzione, mostrano come il mercato stia scontando una grave recessione,un ulteriore peggioramento delle condizioni creditizie e un allargamento degli effetti dalsettore finanziario a quello industriale e agli altri comparti. Infatti, al momento ilmercato si interroga sugli sviluppi futuri della crisi: recessione (della durata di 18 mesicirca) o depressione? Attualmente riteniamo che l’impegno comune dei governi e dellebanche centrali abbia evitato la recessione; una buona notizia, considerando ilcontesto attuale.

È chiaro che il settore finanziario è tra quelli più direttamente e duramente colpiti. Moltiistituti hanno cessato di esistere o rinunciato alla propria indipendenza. Laricapitalizzazione del settore si rivela necessaria, dato che i servizi che fornisceall’economia nel suo complesso sono assolutamente indispensabili e l’attività deveriprendere. Fra tutti i provvedimenti e i piani presentati, Gordon Brown, nel RegnoUnito, si è mostrato all’altezza del ruolo di Ministro delle Finanze precedentementericoperto, presentando il programma più valido ed efficace. Dal canto loro, le banchesi adopereranno per rimanere il più indipendenti possibile dal capitale dei governi(influenza) e hanno accettato il loro intervento solo in casi estremi.

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Philipp VorndranSenior Investment Strategist,Multi-Asset Class Solutions (MACS),Asset Management Division

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Ultimi dati: 13.10.2008 Fonte: Credit Suisse

Figura 2: Tasso di disoccupazione e occupazione negli Stati Uniti

Tale atteggiamento di cautela si manifesta anche nell’economia reale. Il motivo di tantacautela, o per meglio dire, timore, è da ricercare nel rischio di perdere il lavoro ocomunque di veder peggiorare la propria situazione finanziaria. Negli Stati Uniti, il numerodi disoccupati ha subito un’impennata, in concomitanza con il calo dell’occupazione alnetto dell’agricoltura (figura 2). Prevediamo di osservare tale scenario con notevolefrequenza nei Paesi sviluppati. In un contesto del genere, molti consumatori rimandanol’acquisto di beni di elevato valore quali ad esempio automobili o abitazioni; prevediamoquindi che ciò avrà un forte impatto sui segmenti dei beni durevoli e di lusso.

Come dovrebbero comportarsi gli investitori in questi mercati? Qualiopportunità a medio termine intravedete?Nei mercati azionari abbiamo osservato un andamento altalenante quasi senzaprecedenti negli ultimi giorni di negoziazione. A nostro parere, questi alti e bassirappresentano i limiti di un intervallo di contrattazione che, al momento, si manterràstabile. In effetti, numerosi trader che operano in chiave tattica hanno sfruttato questeoscillazioni per incrementare l’esposizione quando le valutazioni erano prossime aiminimi e rivendere quando si avvicinavano ai massimi relativi.

Nel medio periodo, i mercati azionari potrebbero non aver ancora toccato il fondo; ladirezione presa, tuttavia, mostra chiaramente che stanno per raggiungere il puntominimo. Al contempo, una serie di influenze insolite (oltre alle ripercussioni della crisistessa) ha provocato una distorsione del comportamento dei mercati, tra cui la giàmenzionata scarsità di liquidità sulle altre piazze, che ha causato un’ondata di venditevolta al trasferimento di capitali sui listini azionari. Inoltre, di recente i divieti dellevendite allo scoperto di titoli finanziari imposti in diverse borse hanno causato una lievesovraperformance di questi titoli; ciò non è necessariamente giustificato, alla luce deigiudizi degli investitori sulla credibilità e sull’effettivo valore di tali società.

Da parte nostra, confermiamo un orientamento neutro nei confronti di obbligazioni eazioni. Tornando al summenzionato intervallo di contrattazione, sfrutteremo i relativi altie bassi per mantenere il posizionamento. In ambito regionale, consideriamo la Svizzerae il Regno Unito i Paesi con le migliori opportunità di rischio/rendimento nel compartoazionario rispetto a quello obbligazionario.

In questi mercati è difficile motivare gli investitori a prendere alcun tipo di impegno. Adogni modo, riteniamo che si presentino alcune opportunità: rispettivamente, lestrategie che puntano su dividendi elevati e i titoli convertibili.

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Tasso di disoccupazione USA Occupazione al nettodell’agricoltura (sc. dx)

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Ultimi dati: 04.10.2008 Fonte: Bloomberg, Datastream, Credit Suisse / IDC

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Di regola, sul mercato il minimo si tocca con la sovraperformance delle azioni condividendi elevati. In particolare, le società che hanno mostrato di riuscire a versare undividendo, più o meno indipendentemente dall’andamento del ciclo economico,all’incirca doppio rispetto ai rendimenti dei titoli di Stato offrono occasioni interessanti.

La crisi ha portato i titoli convertibili a livelli storicamente bassi. Tuttavia non si trattadell’unico motivo per cui, al momento, consideriamo questa asset class un validostrumento per recuperare parte dell’esposizione agli asset rischiosi. I convertibilicostituiscono un modo di vendere volatilità. Non prevediamo un ritorno della volatilitàa livelli bassi o persino normali nel breve termine, ma gli attuali livelli estremi nonsaranno sostenibili ancora per uno o due mesi. Detto ciò, i titoli convertibili risentonodella scarsa liquidità e il loro intervallo rappresenta, nella migliore delle ipotesi, un vagoriflesso dell’universo obbligazionario o azionario nel suo complesso.

E i Paesi emergenti? Sono stati colpiti duramente? Sussistono delleopportunità?È necessario operare una differenziazione degli investimenti tra mercati emergenti.Osserviamo che i Paesi le cui banche centrali sono provviste di riserve le stannoutilizzando per stimolare l’economia interna. La Cina offre l’esempio migliore; ha infattitagliato il livello minimo di capitale necessario per acquistare un’abitazione e haaumentato da 30 a 35 anni la durata delle ipoteche. La Russia mostra una situazioneanaloga.

La possibilità di stimolare o generare la domanda interna rappresenta uno dei criteriprincipali per determinare l’appetibilità dei mercati emergenti, sia sul versanteazionario, sia su quello del reddito fisso. Ciò favorisce chiaramente la Cina, mentre lasituazione di Paesi come l’India o il Pakistan si rivela meno rosea e uno scenario similea quello islandese potrebbe costituire un problema.

Complessivamente, riteniamo che sia consigliabile incrementare le posizioni in Paesicon una bilancia commerciale solida, ottime prospettive sul fronte della domandainterna e riserve sufficienti di valuta.

Scadenza editoriale: 17.10.2008

Trends Snapshot

«La prima vittima mietuta dalla crisi è il settorefinanziario; l’economia reale sarà la prossima.»

Philipp Vorndran, Senior Investment Strategist

CH/I/200811

Prodotto da Marketing EMEA & Americas, Asset Management.

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