Pavia, 23 Marzo 2009

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Pavia, 23 Marzo 2009 Analisi Macroeconomica e Processo di Investimento

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Indice

Processo di investimento e analisi macro

Analisi del ciclo economico

Ciclo economico e andamento dei mercati

Il ruolo delle aspettative

Case study

3 Fasi di un processo di investimentoSantander Private Banking – GP Total Return

Fasi di un processo di investimento

1. Definizione caratteristiche investimento (obiettivi, rischio, approccio, vincoli, etc)

2. Gestione portafoglio

• Previsione rendimenti attesi

• Costruzione portafoglio (ottimizzazione)

• Selezione sottostanti (titoli, ETF, fondi)

• Gestione rischio ex ante (CPPI, risk attribution)

3. Controllo e reportistica

• Analisi rischio ex post

• Analisi performance

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1 – Definizione caratteristiche investimento

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Importante definire

1. Profilo di rischio

2. Orizzonte temporale

3. Approccio (a benchmark o Total Return)

4. Vincoli:

• universo investibile (azioni, obbligazioni, crediti, etc)

• tipologia sottostanti (titoli, fondi, ETF, Hedge Funds)

• esposizioni massime o minime

Fase 1 Fase 2 Fase 3

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A Benchmark: dato un benchmark di mercato si cerca di creare un extrarendimento

L’ Asset Allocation Strategica è data dal benchmark di riferimento (AA statica)

Il gestore si concentra sull’ Asset Allocation Tattica

Nessuno smussamento della volatilità nel tempo

Su orizzonti lunghi massimizzazione del rendimenti atteso per i profili più rischiosi

Total Return: si pone obiettivi di protezione di capitale e di ritorni positivi superiori al risk free (benchmark)

Il gestore controllo tutto il processo.

Asset Allocation (strategica e tattica) dinamica e flessibile con 2 obiettivi espliciti:

1. smussamento della volatilità / protezione capitale

2. extrarendimenti rispetto al risk free rischio

Il confronto con il risk free e le commissioni di performance allineano al meglio gli interessi del cliente e del gestore

1 – Scelta dell’ approccio all’ investimentoFase 1 Fase 2 Fase 3

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2 – Gestione: previsione rendimenti attesi

Per stimare nel tempo in modo corretto i rendimenti di diverse attività finanziarie è importante combinare l’utilizzo di strumenti quantitativi in grado di fornire evidenze empiriche con la capacità di analisi qualitativa dei fenomeni in atto

Momenti di un processo accurato di stima dei rendimenti attesi:

1. Individuazione di una serie di “fattori di rischio” che incidono sulle dinamiche dei mercati (contesto macro, valutazioni, ciclo degli utili, etc)

2. Individuazione delle metriche in grado di descrivere al meglio ciascun fattore di rischio (crescita, inflazione, multipli, etc)

3. Confrontare le proprie aspettative in merito all’evoluzione dei fattori di rischio con quanto sconta il mercato


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2 – Fattori di rischio per la previsione dei mercati

Valutazioni

Metriche: Price MomentumStrumento: analisi tecnica

Liquidità

Ciclo degli utili

Metriche: Crescita, Inflazione, Politica monetariaStrumento: Macroeconomia

Contesto Macro

Metriche: Multipli (PE, PB, DY), Fair Value (DDM, DCF), Indicatori relativi (B/E Yield)Strumento: Analisi fondamentale

Metriche: Crescita utili, margini, fatturatoStrumento: Analisi fondamentale, analisi quantitativa

Metriche: Poltica monetaria, curva dei rendimenti, M1 / M2, riserve valutarie, flussi di cassa societari.Strumenti: Ricerca, Analisi di bilancio

Momentum


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Ciclo economico: introduzione

Definizione: alternanza di fasi (espansione – contrazione) caratterizzate da una diversa intensità dell’attività economica

Variabili chiave:

1. Prodotto Interno Lordo crescita economica

2. Inflazione crescita dei prezzi

3. Politica economica: monetaria e fiscale

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Ciclo economico: PIL

Definizione: la somma dei valori di mercato di tutti i beni e i servizi finali prodotti in un Paese

Scomposizione: C + I + G + (X-M)

C = Consumi

I = Investimenti

G = Spesa pubblica

(X-M) = Bilancia commerciale

Pubblicazione: ogni trimestre necessità di guardare ad altri indicatori a frequenza più alta

USA EUPersonal consumption 71% 56%Gross private investment 14% 22%Government spending 18% 20%Net exports -3% 2%

TOT 100% 100%

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PIL: Consumi

Scomposizione: beni durevoli + beni non durevoli + servizi

Indicatori anticipatori:

Dati sul mercato del lavoro:

1. tasso di disoccupazione (mensile)

2. jobless claims (settimanale)

3. nonfarm payrolls (mensile)

Reddito personale (mensile)

Vendite al dettaglio (mensile)

Ordini beni durevoli (mensile)

Dati sul mercato residenziale

1. Prezzi (mensile)

2. Housing starts (mensile)

Consumer Confidence USA (mensile)

U. of Michigan’s index of Consumer Sentiment USA (mensile)

Consumer Confidence EU (mensile)

indicatori reali

indicatori di sentiment

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PIL: Investimenti

Scomposizione: investimenti residenziali + spesa per capitale + scorte

Indicatori anticipatori:

Produzione industriale (mensile)

Vendite al dettaglio (mensile)

Nuovi ordini (mensile)

Philadelphia Fed USA (mensile)

Chicago Purchasing Manager USA (mensile)

ISM: PMI manifatturiero, dei servizi e composto (mensile)

Sentix, Zew e IFO EU (mensile)

indicatori reali

indicatori di sentiment

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Inflazione

π = (Pt- Pt -1) / Pt -1

1. π >0 e crescente Inflazione

2. π >0 e decrescente Disinflazione

3. π <0 Deflazione

Indicatori:

Deflatore del PIL (trimestrale)

Consumer Price Index (mensile)

Producer Price Index (mensile)

Per tutti gli indicatori esistono dati generali e dati core, che non comprendono cibo ed energia

Sono numeri-indice

Ciò che conta sono le loro variazioni percentuali

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Consenso USA

Fonte Bloomberg - Pagina ECFC

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Consenso EU

Fonte Bloomberg - Pagina ECFC

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Calenderio economico

Fonte Bloomberg – Pagina WECO

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Ciclo economico e andamento dei mercati

Crescita elevata Crescita “al potenziale” Crescita nulla o negativa

Infla

zion

e

Commodities + + +

Equity ++

Crediti + +

Bond - - -

Liquidità - - -

Commodities + + +

Equity ++

Crediti + +

Bond - -

Liquidità - - -

Commodities +

Bond =

Liquidità =

Equity -

Crediti -

Dis

infla

zion

e

Equity + + +

Crediti + +

Commodities + +

Liquidità –

Bond - -

Equity + +

Crediti + +

Commodities +

Bond =

Liquidità =

Bond + + +

Equity =

Crediti =

Commodities =

Liquidità =

De

flazio

ne

Bond + + +

Liquidità + + +

Equity - - -

Crediti - - -

Commodities - - -

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Ciclo economico e andamento dei mercati : il ruolo dell’analisi macro

Previsione 2009 Attuale

Previsione 2009 al 31/12/2009

Delta

USA

PIL -2,40% -1,30% -1,10%

Inflazione -1,20% 0,10% -1,30%

Saldo di bilancio (% PIL) -9,80% -9,80% 0,00%

Fed Funds 0,00% 0,50% -0,50%

Tasso 10 anni 2,75% 3,75% -1,00%

Europa

PIL -2,10% -0,80% -1,30%

Inflazione 0,50% 1,10% -0,60%

Saldo di bilancio (% PIL) -5,10% -4,10% -1,00%

Tasso BCE 1,00% 1,25% -0,25%

Tasso 10 anni 3,45% 3,65% -0,20%

Italia

PIL -1,80% -1,00% -0,80%

Inflazione 0,90% 1,60% -0,70%


Giappone

PIL -2,90% -0,20% -2,70%

Inflazione -1,20% -0,50% -0,70%


O/N Call Rate 0,10% 0,10% 0,00%

Tasso 10 anni 1,20% 1,60% -0,40%

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Previsioni dell’Eurosystem Staff per l’anno 2006

Dati effettivi 2006

Dicembre 05 Marzo 06 Giugno 06 Settembre 06 Dicembre 06

PIL % 1,4 - 2,4 1,7 - 2,5 1,8 - 2,4 2,2 - 2,8 2,5 - 2,9CPI % 1,6 - 2,6 1,9 - 2,5 2,1 - 2,5 2,3 - 2,5 2,1 - 2,3

2006

PIL % 3,0CPI % 2,2

1. Le aspettative cambiano e si adattano a nuovi eventi e a nuovi dati (aspettative adattive)

2. Lo scopo non è diventare previsori infallibili

3. Quello che conta è la velocità di adattamento in base alle nuove evidenze

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1. Costruire un proprio scenario di riferimento

• è importante avere uno scenario centrale e uno alternativo a partire dagli indicatori analizzati

2. Adattare gli scenari alle evidenze

• in base a nuovi dati e nuovi eventi gli scenari possono cambiare col tempo

3. Ricostruire e monitorare ciò che sconta il mercato

• il mercato in ogni momento sconta un determinato scenario di crescita-inflazione• il mercato è uno dei migliori previsori (il migliore?), efficiente e conservativo• mercati riflesso dell’economia o il contrario? Negli ultimi anni spesso vero il contrario (vedi valute)

4. Analizzare e capire se e perché i due scenari differiscono

• individuare le divergenze tra il proprio scenario e quello che sconta il mercato aiuta a trovare opportunità di investimento

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EuroYen

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EuroDollaro

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Il ruolo delle aspettative: cosa sconta il mercato

1. Crescita: curva dei rendimenti

spread corporate

andamento settoriale (ciclici – difensivi)

2. Inflazione: break even inflation

commodities

3. Politica monetaria: future su Fed Funds e su Eonia

rendimenti 2 anni

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Case study: nostro scenario vs mercatoPrevisione 2009

AttualePrevisione 2009

PrecedenteDelta

Previsione 2010 Attuale

Previsione 2010 Precedente

Delta

USA

PIL -2,40% -2,10% -0,30% 1,40% 1,40% 0,00%

Inflazione -1,20% -0,80% -0,40% 2,30% 2,30% 0,00%

Saldo di bilancio (% PIL) -9,80% -9,80% 0,00% -9,10% -9,10% 0,00%

Fed Funds 0,00% 0,50% -0,50% 1,00% 1,25% -0,25%

Tasso 10 anni 2,75% 2,75% 0,00% 3,75% 3,75% 0,00%

Europa

PIL -2,10% -1,80% -0,30% 0,90% 0,90% 0,00%

Inflazione 0,50% 0,80% -0,30% 1,70% 1,90% -0,20%

Saldo di bilancio (% PIL) -5,10% -4,80% -0,30% -4,20% -4,20% 0,00%

Tasso BCE 1,00% 1,00% 0,00% 2,00% 2,00% 0,00%

Tasso 10 anni 3,45% 3,55% -0,10% 3,85% 3,85% 0,00%

Italia

PIL -1,80% -1,80% 0,00% 0,50% 0,50% 0,00%

Inflazione 0,90% 0,90% 0,00% 1,90% 1,90% 0,00%

Saldo di bilancio (% PIL) -4,50% -3,90% -0,60% -3,70% -3,70% 0,00%

Giappone

PIL -2,90% -1,70% -1,20% 0,40% 0,20% 0,20%

Inflazione -1,20% -0,50% -0,70% 0,20% 0,20% 0,00%

Saldo di bilancio (% PIL) -7,00% -7,00% 0,00% -6,60% -6,60% 0,00%

O/N Call Rate 0,10% 0,10% 0,00% 0,10% 0,30% -0,20%

Tasso 10 anni 1,20% 1,50% -0,30% 1,70% 1,70% 0,00%

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Case study: il nostro scenario

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Case study: lo scenario del mercato

Crescita: Spread corporate

Settori azionari (ciclici – difensivi)

Spread Corporate EU Settori azionari USA

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Spread EUR

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Industrials USA Health Care USA

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Crescita: Curva dei rendimenti

Curva rendimenti USA Curva rendimenti EU

•Fortissimo rallentamento della crescita recessione

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3 MO 6 MO 2 YR 5 YR 10 YR 30 YR

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3 MO 6 MO 2 YR 5 YR 10 YR 30 YR

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Inflazione: Break even inflations

Commodities

Break even inflations Petrolio

• Forte disinflazione in Europa

• Deflazione in USA

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9Francia USA

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Politica monetaria: Future su Fed Funds e su Eonia

Rendimenti titoli 2 anni

USA EU

• Politica monetaria molto espansiva

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Case study: conclusioni

Nostro scenario

Recessione

Disinflazione

Politica monetaria espansiva

Scenario di mercato

Depressione

Deflazione

Politica monetaria molto espansiva

• Scenari simili: il nostro scenario è già nei prezzi di mercato, il mercato è

andato oltre depressione/deflazione (modello Giappone su scala Globale)

• Per arrivare a una normalizzazione delle valutazioni è necessario che il

mercato scongiuri completamente una crisi sistemica e che: 1) il mercato

dei crediti (spreads) si normlaizzi; 2) i fondamentali micro e macro si

stabilizzino (momentum da negativo a stabile)

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