Le crisi economiche Vicenza, 5 maggio 2009. @univr.it2 Sommario Levoluzione del sistema economico...

Le crisi economiche

Vicenza, 5 maggio 2009

www.terribilepasticcio.info [email protected] 2

Sommario

• L’evoluzione del sistema economico– Dal capitalismo del risparmio al capitalismo del debito

• Le crisi economiche– Euforia & panico

• La crisi contemporanea– Il ruolo dei nuovi prodotti finanziari– Dalla crisi finanziaria alla recessione

• Perché gli economisti non hanno saputo prevedere la crisi attuale?– Il modello dell’homo œconomicus– La presenza di comportamenti non razionali e di asimmetrie

informative

L’evoluzione del sistema economico

Dal capitalismo del risparmio al capitalismo del debito


• L’origine del sistema economico moderno richiede una diffusa predisposizione a rinviare la soddisfazione immediata dei bisogni

• L’economia si mette in moto solo quando gli uomini non si aspettano di godere subito i frutti del loro lavoro

• In questo senso, l’etica calvinista si presta bene ad essere individuata come radice del capitalismo (M. Weber) perché nel protestantesimo calvinista l’aldilà era considerato il luogo della ricompensa per il sudore versato lavorando nell’aldiquà


L’origine del capitalismo e la sua evoluzione

• Lo spirito calvinista ha probabilmente permesso di far nascere il capitalismo moderno e di far affermare la rivoluzione industriale nella seconda metà del settecento

• Da allora, però, sebbene in modo progressivo, si è assistito ad un cambio di mentalità (D. Bell)

• Nel corso del tempo si è verificata un’erosione dell’etica protestante e del forte spirito di sacrificio che aveva caratterizzato i puritani


L’erosione dell’etica protestante e la schizofrenia del sistema moderno

• Bell parla dello sviluppo di nuove abitudini di acquisto in una società fortemente consumistica con la conseguente “erosione” del comportamento puritano

• Il capitalismo sviluppato è “schizofrenico”: esige dagli uomini elementi dell’etica protestante quando sono sul luogo di lavoro, ma al di fuori di esso, nel mondo del consumo, richiede l’esatto contrario

• In un certo senso, il sistema economico distrugge le proprie premesse mentali


Le fasi del capitalismo

• Schematizzando, sono tre le fasi successive che è possibile individuare– La fase del capitalismo del risparmio– La fase del capitalismo del consumo– La fase del capitalismo del debito

• Con il sostegno indispensabile di nuovi prodotti finanziari quali le carte di credito ( e successivamente i derivati e simili), le economie si sono da tempo avviate verso questa terza fase


Enjoy now, pay later!

• “Quando è cominciato questo percorso? Di sicuro negli anni 80 c’erano già persone che per un centinaio di marchi facevano un giro del mondo di sei settimane pagando le ultime rate quando già più nessuno dei loro amici voleva vedere le diapositive scattate a Rio o Bangkok”

R. Dahrendorf• Si è progressivamente diffuso

un comportamento che permette il consumo non soltanto prima del risparmio, ma addirittura prima del pagamento

• Enjoy now, pay later!


Il futuro liquido e la logica del carpe diem

Le crisi economiche

Euforia & panico


L’euforia finanziaria


“Euforia e panico”

• L’economia conosce da sempre periodi di espansione ed altri di recessione

• Quando una recessione si prolunga per più di due semestri consecutivi si parla di depressione

• Espansione e recessione sono determinati da diversi fattori, sia di tipo strettamente economico sia causati da fattori non direttamente economici (progressi tecnologici, eventi naturali di grande portata, ecc.)

• Una tipologia particolare di crisi economica è quella determinata da cause finanziarie

• Esempi di crisi economiche innescate dalla presenza di prodotti finanziari “tossici” sono– La crisi del ’29– L’attuale crisi provocata dai mutui

subprime• In genere le crisi economiche

derivanti da aspetti finanziari sono precedute da un periodo più o meno lungo di “euforia” economica al quale segue un improvviso panico

• Il panico finanziario porta ad una febbre di vendite che spesso produce effetti disastrosi


Pletora, speculazione, panico

• “Molto si è scritto sui momenti di panico e di isteria collettiva, molto più di quanto l’ingegno più enciclopedico possa indagare o concepire; ma una cosa è certa, che in particolari momenti una quantità di gente stupida dispone di stupido denaro in quantità […]. Di tanto in tanto, […] il denaro di queste persone […] è particolarmente ampio ed affamato; cerca qualcuno da divorare, ed è la ‘pletora’; ne trova alcuni, ed è la ‘speculazione’; viene divorato, ed è il ‘panico’”

W. Bagehot

http://images.google.com/imgres?imgurl=http://students.ou.edu/D/Jacob.T.Dearmon-1/Bagehot.gif&imgrefurl=http://students.ou.edu/D/Jacob.T.Dearmon-1/&usg=__W0JdY8o_Yeaiydr3y4cOf2I_UYg=&h=375&w=292&sz=73&hl=it&start=1&um=1&tbnid=iIaFJwwGm2ybyM:&tbnh=122&tbnw=95&prev=/images%3Fq%3Dbagehot%26hl%3Dit%26rls%3Dcom.microsoft:en-US%26sa%3DN%26um%3D1


Euforia & panico


• Le dinamiche di euforia e di panico sono di natura psicologica

• Ad esse si accompagnano anche elementi di natura tecnica ed istituzionale– L’intensità delle crisi è maggiore nei contesti

in cui il ricorso al debito è molto elevato– La frequenza delle crisi è maggiore nei

contesti caratterizzati da una debole regolamentazione dei mercati


Economia e pazzia: la tulipanomania

Ronda di notteH. Rembrandt

Venduto dall’autore nel 1642 per 1.650 NLG

Tulipano “Semper Augustus”Venduto a Rotterdam nel 1641 per 5.000 NLG

La famiglia del sindacoG. Metsu

Nel 1640 il reddito annuo di una famiglia olandese benestante si aggirava intorno ai 500 NLG

Sulla gazzetta di Haarlem, Olanda, nel 1635, il cronista locale Chrispijn Munting scriveva: "Oggi un contadino ha acquistato un singolo bulbo del raro tulipano chiamato Vicerè, pagando per esso: otto maiali, quattro buoi, dodici pecore, due carichi di grano, quattro carichi di segale, due botti di vino, quattro barili di birra, due barilotti di burro, mille libbre di formaggio, un letto completo di accessori, un calice d'argento e un vestito, per un valore totale di 2.500 fiorini"

http://www.pierocagnafoto.net/Portfolio/Messer%20Tulipano/Pagine%20Tulipani/01%20-%20Tulipano.htm


1929: the “Black Tuesday”


Le soluzioni per uscire dalla crisi del ‘29

La crisi contemporanea

Il ruolo dei nuovi prodotti finanziariDalla crisi finanziaria alla recessione


Le crisi: una possibile classificazione

• Crisi del ’29– Euforia borsistica (prima del crollo)– Assenza di ammortizzatori sociali

efficaci– Calo della domanda– Depressione economica– Deflazione – Protezionismo

• Crisi petrolifere degli anni settanta– Rialzo dei prezzi del petrolio– Aumento dei costi di produzione– Aumento dei prezzi– Stagflazione (recessione+inflazione)– Aumento del debito pubblico– Riduzione dei consumi energetici (ove

possibile)

• Crisi post 11 settembre 2001– Mercato borsistico non euforico (prima

dell’11 settembre)

– Panico da insicurezza geo-politica

– Breve rallentamento dell’economia

– Ripresa relativamente veloce e senza conseguenze inflazionistiche

• Crisi del 2007-2009– Bolla immobiliare– Euforia finanziaria– Presenza di prodotti finanziari altamente

sofisticati– Crollo repentino– Contagio: dalla crisi finanziaria alla depressione– Deflazione


• L’intensità delle crisi è maggiore nei contesti in cui il ricorso al debito è molto elevato– Da quando è stato

abbandonato il sistema di Bretton Woods non esiste più alcun meccanismo semi-automatico di restrizione monetaria

– Ne deriva che le banche centrali possono condurre con un maggior grado di libertà politiche monetarie espansive con tassi di interesse relativamente bassi

• La frequenza delle crisi è maggiore nei contesti caratterizzati da una debole regolamentazione dei mercati– Per molto tempo la

regolamentazione bancaria imponeva una netta separazione fra le attività delle banche commerciali da quelle delle banche di investimento

– La fine di sistemi quali il gold standard o il dollar standard ha fatto venir meno la necessità di tali regolamentazioni


• La progressiva liberalizzazione dei mercati bancari e finanziari ha origine negli USA e assume due dimensioni– Internazionale: progressiva rimozione delle

barriere a movimenti di capitale;• Tale rimozione rende possibile la diffusione di

situazioni di crisi a tutto il mondo

– Nazionale: equiparazione delle banche commerciali con quelle di investimento

• Le norme introdotte negli anni trenta vengono progressivamente abolite


• In un contesto di piena integrazione internazionale dei mercati finanziari, la standardizzazione della regolamentazione è in larga misura inevitabile

• In questo senso, a partire dal 1988 vengono introdotti gli accordi di Basilea

• Si tratta però di una regolamentazione asimmetrica, in quanto i requisiti previsti dagli accordi non vengono applicati alle operazioni bancarie “fuori bilancio”

• La conseguenza è che progressivamente si crea un mercato finanziario parallelo, non soggetto a controlli stringenti, la cui dimensione raggiunge e supera quello ufficiale

• La concorrenza esercitata dal mercato parallelo sul mercato bancario tradizionale induce molte banche sottoposte a regolamentazione ad attuare politiche maggiormente aggressive e quindi più rischiose


BancaDispone di crediti

Necessita di liquidità

Crea un SPV(Special Purpose Vehicle)

La banca conferisce al SPV:•Crediti•Ipoteche generate dai crediti

SPV:•Emette obbligazioni con valore nominale pari al valore dei crediti•Paga le cedole sulle obbligazioni con le rate che riceve dai mutui


Mercati reali e mercati finanziari

• L’espansione del credito supera la velocità con cui si possono accrescere gli investimenti produttivi

• Questo perché la crescita industriale incontra una serie di limiti quali la necessità di costruire fisicamente gli impianti, il reperimento di nuovi spazi e di forza lavoro aggiuntiva adeguata

• Invece, nei settori finanziari i contratti si possono stipulare in un istante e senza limiti


L’intuizione di J. Tobin

• Sospetto che sempre più stiamo impiegando le nostre risorse […] in attività finanziarie disgiunte dalla produzione di beni e servizi. Tali attività vengono indirizzate verso strumenti che generano rendimenti privati elevati ma non proporzionati alla loro produttività sociale. Sospetto che il potere immenso dei computer sia applicato a questa “economia di carta” non per effettuare le stesse transazioni a condizioni più vantaggiose ma per gonfiare la quantità e varietà di transazioni finanziarie. Temo che, come Keynes aveva intravisto a suo tempo, i vantaggi della liquidità e della negoziabilità degli strumenti finanziari comportino il costo di facilitare la crescita a tassi esponenziali di attività speculative di breve periodo e inefficienti

J. Tobin (1984)


• In linea di massima, nelle democrazie le politiche restrittive sono più difficili da attuare rispetto alle politiche espansive, soprattutto in assenza di squilibri economico-finanziari concretamente manifestatisi

• I rischi dell’eccessiva crescita finanziaria sono tali per cui è pressoché certo l’insorgere di bolle e crisi, ma è assolutamente incerto il momento in cui si manifesteranno

• È molto difficile che le democrazie possano resistere all’inevitabile calo di consensi che si verificherebbe attuando politiche restrittive in periodi caratterizzati da un andamento apparentemente positivo del quadro economico e finanziario


• La crescita dei finanziamenti, spinta dalla deregolamentazione, viene agevolata negli USA dalla politica monetaria espansiva che ha caratterizzato il ventennale mandato di Greenspan

• Nell’ultimo decennio, all’espansione della massa finanziaria hanno contribuito la persistenza e l’elevatezza del deficit della bilancia commerciale USA e la conseguente accumulazione di surplus finanziari da parte dei paesi esportatori

• Le famiglie americane hanno così potuto persistere in un comportamento secondo il quale il loro consumo era largamente superiore rispetto a quanto prodotto nel paese

• Parallelamente, i partner commerciali non hanno esitato ad investire i surplus generati dal deficit USA in attività finanziarie denominate in dollari


Le radici della crisi

• Le crisi finanziarie sono spesso accompagnate e precedute da un’anomala espansione del credito e degli strumenti finanziari

• Il periodo precedente al 2007 è stato caratterizzato da– Elevata liquidità (monetaria e finanziaria)– Inflazione moderata– Buona crescita economica

• La conseguenza è stato un aumento notevole del credito, sia in assoluto sia rispetto all’aumento del prodotto reale

• Tale aumento del credito si è accompagnato ad una forte espansione del mercato immobiliare (bolla immobiliare)…

• … e ad un aumento dell’esposizione debitoria delle famiglie


Che cos’è un mutuo subprime?

• La crisi è stata innescata dalla eccessiva presenza sul mercato finanziario di mutui subprime

• Un mutuo subprime è un prestito che la banca concede a persone con un reddito basso e/o instabile

• Si tratta normalmente di un’operazione rischiosa per la banca, perché non può essere sicura che il debito non vada in sofferenza e il mutuatario non si riveli insolvente

• Nonostante questo, a partire dal 2000 molte banche USA concedono un grande volume di mutui, di cui molti a mutuatari considerabili come poco affidabili dal punto di vista della solvibilità


Il comportamento delle banche

• Perché le banche furono così disponibili a concedere mutui a persone che avrebbero avuto difficoltà a ripagarli in caso di difficoltà?

• Il processo è stato facilitato da almeno due motivi:– L’andamento del mercato

immobiliare– Il meccanismo finanziario

della cartolarizzazione


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La bolla immobiliare negli USA

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Il debito delle famiglie USA

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La bolla immobiliare

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La bolla nasce e cresce…

• A partire dal 2000 fino a circa la metà del 2006, il prezzo delle abitazioni negli USA è cresciuto moltissimo, creando una “bolla immobiliare”

• Il continuo aumento del prezzo delle case favoriva le banche che concedevano i prestiti, rendendo tale attività conveniente e relativamente poco rischiosa

• In questo modo però la bolla immobiliare si autoalimentava…


… cresce …

• In effetti, la previsione di un continuo aumento dei prezzi delle case, rendeva sicure le banche della solvibilità del mutuatario

• Alla peggio, in caso di mancato pagamento della rata da parte del mutuatario, la banca si poteva sempre prendersi l’immobile ipotecato che nel frattempo era salito di valore


… cresce …

• I bassi tassi di interesse favorivano un’esposizione debitoria eccezionalmente alta da parte dei consumatori USA

• La pratica di comperare beni attraverso la carta di credito si andò progressivamente estendendo

• Conseguentemente, il livello di risparmio, già tradizionalmente basso negli USA, si riduceva sempre più


Che cos’è la cartolarizzazione• La cartolarizzazione consiste

in un meccanismo finanziario attraverso cui le banche rivendono i mutui (in particolare quelli subprime) trasferendone il rischio al mercato finanziario

• Con un mutuo tradizionale la banca presta dei soldi al mutuatario per comperare la casa e si assume il rischio riguardante la sua solvibilità

• In cambio il mutuatario si impegna a pagare le rate del prestito

• Il meccanismo è conveniente per entrambe le parti:– Il mutuatario ottiene subito il

capitale necessario per l’acquisto

– La banca ottiene un profitto derivante dagli interessi che il mutuatario è chiamato a pagare

• D’altra parte la banca dovrebbe aspettare diversi anni per ottenere quanto prestato più gli interessi


Perché la banca cartolarizza?

• Attraverso la cartolarizzazione la banca rivende il mutuo ad un’altra istituzione finanziaria specializzata (società veicolo)

• Questo produce due effetti:– La banca si libera del rischio di insolvenza da parte

del mutuatario– Recupera immediatamente l’intero ammontare di

quanto prestato

• In questo modo, la banca incassa un profitto e con la liquidità recuperata può offrire nuovi mutui


Una costruzione instabile

• Dunque, i soggetti coinvolti nel meccanismo dei mutui subprime sono – Il mutuatario– La banca– Le società veicolo

• Si crea così un sistema– complesso,– tendenzialmente opaco,– potenzialmente fragile


L’agricoltore messicano, le banche, le società veicolo ed altri guai

• Dall’Herald Tribune del 27 novembre 2008In Bakersfield, CA., a Mexican

strawberry picker with an income of $14,000 and no English was lent every penny he needed to buy a home for $720,000

• Esclusa l’ipotesi di masochismo bancario, tutto il sistema si regge sul rapporto fra banca mutuante, società veicolo e istituto finanziario che effettua la cartolarizzazione

• Ma perché la società veicolo lo fa?

• La società veicolo emette obbligazioni legate ai mutui

• In altri termini opera sul mercato finanziario e chiede a sua volta prestiti

• Gli interessi su questi prestiti vengono garantiti attraverso le rate dei mutui che la società si ripromette di incassare dai mutuatari della banca che gli ha ceduto i diritti

• A questo punto i soggetti coinvolti nel processo di cartolarizzazione sono

– Mutuatari– Banca mutuante– Società veicolo– Mercato finanziario


Le scatole cinesi della cartolarizzazioni• Supponiamo che per il

capitale ricevuto in prestito i mutuatari debbano pagare alla banca un interesse del 10%

• La banca vende alla società veicolo i diritti di riscossione del mutuo

• La società veicolo vende titoli legati ai mutui agli investitori sul mercato finanziario, pagando interessi per il 5%

• La società veicolo trae profitto dalla differenza dei tassi: 10% - 5% = 5%

• Il processo è stato facilitato dalla “disattenzione” con la quale le agenzie di rating hanno valutato come “molto sicuri” (AAA) i titoli emessi dalle società veicolo

• In realtà, nella maggior parte dei casi si trattava di titoli ben poco sicuri in quanto legati ad un’origine (il mutuatario subprime) molto esposto alla congiuntura economica

• Questi titoli, considerati a torto sicuri, attraverso i meccanismi della globalizzazione finanziaria si sono diffusi su scala planetaria, innescando un progressivo processo di cartolarizzazione “a scatole cinesi”


La bolla scoppia• Per qualche anno il sistema funziona

perfettamente• Questo ha significato anche che famiglie non in

grado normalmente di acquistare una casa o permettersi altre spese di una certa entità, adesso possono farlo senza troppa difficoltà

• Al tempo stesso, banche e società finanziarie facevano buoni profitti e grazie al meccanismo della cartolarizzazione il rischio insito nei prestiti subprime sembrava quasi annullato

• Ma, ad un certo punto, qualcosa si blocca…


La sottovalutazione del rischio

• La domanda di credito è stata incoraggiata da politiche tendenti a far ottenere anche a creditori poco solvibili mutui per l’acquisto dell’abitazione

• L’offerta di credito è stata alimentata dalla noncuranza per il rischio da parte degli investitori, a sua volta dovuta alla presenza di prodotti finanziari che permettevano di trasferire il rischio su altri

• Questo ha permesso una generale valutazione ottimistica dei rischi di insolvenza e di illiquidità


Le conseguenze dell’aumento del credito

• Il forte aumento del credito ha ovviamente comportato un corrispondente aumento dell’indebitamento e un gonfiamento delle poste passive dei bilanci degli intermediari finanziari

• La conseguenza è stata un eccezionale aumento del leverage del sistema, inteso non solo come rapporto fra indebitamento e capitale ma anche nel senso di maggiore esposizione ad eventi sfavorevoli


I processi di deleveraging

• Quando si verificano verificano eventi sfavorevoli, anche di tipo congiunturale (p.e. la caduta del prezzo degli immobili negli USA con il conseguente aumento delle insolvenze sui mutui fondiari di qualità peggiore), si innesca un processo disordinato di deleveraging

• Questo processo risulta tanto più rovinoso e diffuso quanto più incontrollata era stata in precedenza la crescita dell’indebitamento e dell’esposizione al rischio


La spirale del deleveraging

• A questo punto si innescano pesanti perdite nelle poste all’attivo degli intermediari, di cui viene intaccato il capitale

• Quando queste poste consistano in strumenti finanziari illiquidi (p.e. le obbligazioni rappresentative del credito fondiario), il tentativo di (s)venderle provoca ulteriori cadute dei prezzi

• Il necessario rinnovo dell’indebitamento richiede un aumento dei margini sui titoli offerti in garanzia ed ora svalutati

• La provvista di fondi può addirittura essiccarsi quando il finanziamento avvenga con titoli a breve


Il sorgere della diffidenza

• La prima conseguenza della spirale del deleveraging è che i bilanci delle banche, prima gonfiati, devono ora rattrappirsi all’improvviso

• La situazione si aggrava quando è ignota la distribuzione dei rischi fra gli operatori finanziari del sistema, come accade a causa della presenza di prodotti derivati altamente strutturati e poco trasparenti– Questa incertezza induce diffidenza da parte di ogni operatore

verso ciascuna controparte, nel timore che questa possa rivelarsi insolvente

• Questa situazione si estende anche al mercato dei fondi interbancari che rappresenta il canale normale di finanziamento delle banche fra di loro


Il credit crunch

• Le banche colpite dalle perdite hanno due modi per reagire e restaurare le condizioni di adeguatezza patrimoniale– 1. possono aumentare il loro capitale

• Ma in condizioni di sofferenza e di perdite è certamente difficile trovare chi è disposto a (e abbia la liquidità per) investire

– 2. possono tagliare il credito a famiglie ed imprese• Questa misura è molto più facile da attivare e di fatto è quella scelta

dal sistema bancario

• La stretta creditizia mette in difficoltà famiglie ed imprese che non dispongono più della liquidità necessaria

• Le difficoltà si ripercuotono sul sistema bancario, aumentandone le sofferenze

• …


Dal mercato finanziario all’economia reale

• Se la crisi fosse rimasta contenuta al solo mercato finanziario, sarebbe stata certamente grave, ma non distruttiva

• Una crisi che mettesse in discussione l’eccessiva strutturazione dei prodotti derivati potrebbe persino essere considerata salutare

• Ma quando i processi di deleveraging si estendono fino a coinvolgere l’intero mercato finanziario, diventano inevitabili le conseguenze anche sull’economia reale


La spirale che porta alla recessione

• Il caso americano si presta ad utili esemplificazioni:– Caduta del prezzo delle case– Impossibilità di rifinanziare i mutui– Insolvenze– Immobili dei debitori insolventi messi sul mercato– Conseguente aumento dell’offerta di immobili– Ulteriore riduzione dei prezzi degli immobili– Impoverimento delle famiglie con effetti sui loro

comportamenti di consumo– Caduta dell’edilizia residenziale


La recessione e i suoi sviluppi

• Sono state superate da tempo le fasi della crisi limitate al sistema finanziario

• Ormai il sistema globale è in recessione, caratterizzata da– Insufficiente liquidità– Scarsa fiducia– Riduzione generalizzata della domanda– Deflazione


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La fine dell’era dei soldi facili• A partire dal 2004 i tassi di

interesse americani, in notevole discesa dal 2000, si alzano quasi all’improvviso

• A causa di questo, i mutui sottoscritti, in particolare quelli a tasso variabile, diventano più costosi e difficili da ripagare

• Ad aggravare questa situazione si aggiunge il fatto che a partire dal 2006 i prezzi della case smettono di crescere e nel 2007 cominciano a cadere

• La bolla scoppia e arrivano le prime perdite perché con il prezzo delle case che scende, le banche che avevano concesso molti mutui subprime iniziano a registrare delle perdite sempre più rilevanti


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La fine di un mercato euforico• I mutuatari subprime non

riescono più a pagare le rate del mutuo per effetto dell’aumento dei tassi di interesse

• La riduzione del prezzo delle case riduce la garanzia ipotecaria sui prestiti

• Le case pignorate ai mutuatari insolventi vengono messe in vendita e questo riduce ulteriormente i prezzi sul mercato immobiliare

• Il flusso di pagamenti alla base del processo di cartolarizzazione, progressivamente si blocca…


La barca affonda• … quindi i titoli fondati,

direttamente o indirettamente, sui mutui subprime cominciano a non far guadagnare quanto era atteso ed anzi cominciano a generare perdite

• Il loro valore di mercato si riduce: la domanda si riduce, mentre l’offerta è sempre più ampia

• Progressivamente, questi titoli, e quelli ad essi legati grazie al meccanismo delle “scatole cinesi”, smettono di avere mercato: nessuno li vuole e tutti se ne vogliono disfare


Lo tsunami• I titoli che erano stati

comperati da banche ed istituzioni finanziarie di tutto il mondo iniziano a registrare perdite sempre più ingenti

• Molto velocemente la crisi si estende all’intero sistema finanziario planetario


Il contagio• Ricordate l’agricoltore messicano

che aveva comperato una casa in California per un valore di 720.000 $?

• Nella nuova situazione egli non riesce più a pagare le rate del suo debito

• La finanziaria californiana a cui la banca aveva venduto il mutuo gli pignora la casa, che però ora vale solo 500.000 $

• Alla fine, in un processo a catena, ci perde pure la società norvegese che aveva comperato l’obbligazione della società veicolo


Il mondo delle banche• Un indicatore utile dello stato di salute dei mercati

finanziari internazionali è la differenza (spread) fra il tasso interbancario (LIBOR), cioè il tasso con cui le banche si prestano vicendevolmente denaro e il tasso medio di rendimento dei titoli del Tesoro USA, considerati fra i più stabili del mondo

• Un valore di spread positivo ed elevato significa che la situazione economica sta peggiorando e il LIBOR si alza, cioè le banche, non fidandosi più l’una dell’altra (o semplicemente venendo loro a mancare la liquidità) alzano il costo della moneta interbancaria

• Ne consegue che tale spread costituisce un efficace termometro del contesto finanziario internazionale


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All’inizio degli anni duemila la differenza tra il LIBOR e il tasso medio dei titoli di stato USA comincia a scendere, raggiungendo un minimo nei primi mesi del 2003 e restando sostanzialmente stabile su livelli bassi fin verso la fine del 2005, quando registra un leggero rialzo…


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… la situazione resta stabile su livelli non preoccupanti per tutto il 2006. Nel marzo-aprile 2007 la situazione peggiora all’improvviso e il tasso si alza in modo considerevole, rimanendo alto per il restante 2007 e per tutto il primo semestre del 2008…


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La crisi di liquidità• L’aumento del tasso

LIBOR segnala una crisi di fiducia degli operatori bancari e finanziari rispetto a sé stessi

• Le banche e gli istituti finanziari, non fidandosi più l’una dell’altra, hanno smesso di prestarsi soldi a vicenda

• In questo modo si scatena una crisi di liquidità

• La crisi di liquidità si verifica quando non si dispone di denaro sufficiente per soddisfare le richieste del mercato– P.e. l’impresa X ritarda il

pagamento dello stipendio di Tizio

• Se Tizio ha le rate da pagare, e non dispone di altri risparmi, si ritrova in una crisi di liquidità fino a quando l’impresa X non paga lo stipendio


Crisi di liquidità & perdita di fiducia• La crisi di liquidità è generata

dalla crisi della fiducia• Con le perdite legate ai mutui

subprime, gli operatori finanziari si sono resi conto del fatto che i titoli che avevano considerato affidabili e sicuri in realtà non lo erano per nulla

• Le banche e le altre istituzioni finanziarie all’improvviso si chiedono: “quanti titoli ‘tossici’ abbiamo comperato e quante perdite abbiamo?” e ancora: “quanti ne hanno comperate le altre banche che hanno con noi un rapporto e quante perdite hanno?”

• Tornando all’esempio di Tizio, egli è in crisi di liquidità perché in teoria dispone del reddito necessario per pagare la rata in scadenza, ma non ne dispone nel momento della scadenza

• Se l’impresa X, sia pure in ritardo, paga lo stipendio a Tizio la questione si risolve senza ulteriori problemi

• Ma se l’impresa continuasse a non pagare e, per esempio in caso di suo fallimento, allora Tizio non potrebbe più ripagare il mutuo e diventerebbe insolvente

• In questo caso la crisi di liquidità diventa crisi di insovenza


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Gli effetti a catena della crisi di liquidità

• Se la banca ha necessità di pagare i propri creditori e non ha sufficiente liquidità perché ha dato troppo denaro in prestito, essa si trova in crisi di liquidità

• Di solito la banca può ricorrere al mercato interbancario, cioè chiedere un prestito alle altre banche, oppure cercarlo sui mercati finanziari

• Ma se banche e mercati perdono la fiducia nel sistema, evitano di prestare soldi e la crisi di liquidità potrebbe aggravarsi


Le opzioni a disposizione del sistema bancario• Di fronte ad una situazione critica come questa le

banche hanno due opzioni possibili per cercare di continuare ad operare sul mercato:– Vendono le loro attività che hanno ancora un mercato– Riducono il credito a famiglie ed imprese

• Questo innesca un meccanismo a cascata che peggiora la situazione perché– La riduzione dei prestiti produce effetti negativi sulla capacità di

spesa di famiglie ed imprese– La vendita di titoli in portafoglio alle banche ne abbassa il prezzo

in borsa o sui mercati finanziari• Questo produce effetti negativi sui bilanci delle banche e riduce

ulteriormente la fiducia nel mercato finanziario


Il ruolo delle banche centrali• Con la crisi di liquidità già in

atto i primi interventi a sostegno dei mercati finanziari sono stati attuati dalle banche centrali (FED e BCE in particolare) con politiche di– riduzione dei tassi di interesse

– facilitazioni nell’accesso al credito

• Queste prime misure non sono state sufficienti e a partire da settembre 2008 si è reso necessario anche un forte intervento dei governi


Il ruolo dei governi• I governi hanno agito con forti

iniezioni di liquidità nel sistema

• Ma perché lo hanno fatto? Non sarebbe stato meglio lasciar fallire le banche e le altre istituzioni finanziarie in crisi?

• Il problema è costituito dal fatto che il fallimento di grosse banche e la paralisi del mercato finanziario innesca una spirale con effetti devastanti su tutta l’economia

• Fallimento delle banche…– … crollo dei mercati

azionari…– … diminuzione del valore

delle imprese…• … licenziamenti…• … riduzione degli

investimenti…

– … le piccole imprese hanno difficoltà ad ottenere prestiti…

– I depositi bancari diventano a rischio


Si poteva non intervenire?

• Intervenire è stato dunque necessario

• L’intervento si è attuato su due fronti– I governi hanno stanziato fondi come

garanzia per il prestito interbancario e per i depositi dei risparmiatori

– Le banche più esposte sono state ricapitalizzate


Gli interventi dei governi• Per rivitalizzare il mercato

interbancario i governi hanno assicurato i prestiti che le banche si fanno l’una con l’altra

• In sostanza, se una banca non riesce a restituire il prestito che le è stato fatto da un’altra banca, tale prestito viene coperto dal governo

• Inoltre le banche centrali hanno tagliato in modo consistente i tassi di interesse ed ampliato la possibilità di prestito per gli istituti finanziari in difficoltà

• Oltre a garantire il mercato interbancario, i governi europei hanno deciso di garantire anche i depositi dei risparmiatori

• Questo per evitare il panico cioè che i correntisti delle banche, ritirando in massa i loro depositi dalle banche, aggravassero la crisi di liquidità delle banche stesse

• In effetti, se si verificasse una crisi di panico estesa, il sistema bancario cadrebbe a pezzi con conseguenze a cascata difficilmente prevedibili


Che cos’è la ricapitalizzazione• La ricapitalizzazione è

una misura attraverso cui la banca emette nuove azioni che vengono comperato dallo stato

• In questo modo lo stato finanzia la banca ma ne diventa anche azionista spesso in una misura non trascurabile

• Gli effetti della ricapitalizzazione sono di due tipi:– Viene rafforzata la base di

capitale delle banche che era stata erosa dall’evolversi della crisi, allontanando in questo modo il rischio di fallimento

– Viene aumentata la liquidità a disposizione della banca ricapitalizzata, consentendone la normale operatività


Le soluzioni?• La crisi finanziaria ha avuto

natura epidemica:– Dagli USA si è estesa

rapidamente agli altri paesi, fino a diventare crisi planetaria

• La crisi finanziaria si è andata evolvendo in crisi economica:– La forte integrazione delle

economie produce effetti a pioggia

• La crisi si è trasformata in recessione mondiale, anche se ha colpito le economie in modo diverso

• Come se ne esce?– Ricette sicuramente valide

non ce ne sono– Probabilmente una politica

che stimoli l’economia riducendo il carico impositivo su cittadini ed imprese potrebbe funzionare

– Essa però andrebbe unita ad un aumento degli investimenti pubblici in settori innovativi


Qualche indicazione bibliografica

• M. Gaggi, La valanga: dalla crisi americana alla recessione globale, Laterza, 2009

• J.K. Galbraith, Breve storia dell’euforia finanziaria: i rischi economici delle grandi speculazioni, Rizzoli, 1991

• F. Galimberti, Economia e pazzia: crisi finanziarie di ieri e di oggi, Laterza, 2002

• P. Legrenzi, Psicologia e investimenti finanziari, Il Sole/24 Ore, 2006

• P. Krugman, Il ritorno dell’economia della depressione e la crisi del 2008, Garzanti, 2009

• C.R. Morris, Crack: come siamo arrivati al collasso del mercato e cosa ci riserva il futuro, Elliot, 2008

• G. Sapelli, La crisi economica mondiale: dieci considerazioni, Bollati Boringhieri, 2008

• Il Sole/24 Ore, La grande crisi: domande e risposte, Il Sole/24 Ore editore, 2008

Le crisi economiche Vicenza, 5 maggio 2009. @univr.it2 Sommario Levoluzione del sistema economico...

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