Il comportamento dei tassi di cambio nel lungo periodo Problema aperto Come si determina il tasso di...

Il comportamento dei tassi di cambio nel lungo periodo

Problema aperto

Come si determina il tasso di cambio atteso ?

il tasso di cambio di lungo periodo?


– UIP modello di breve periodo

– Lungo periodo significa che i prezzi dei beni, dei servizi e dei fattori di produzione che producono quei beni e servizi si aggiustano alle condizioni di domanda e offerta in modo che i rispettivi mercati e il mercato monetario siano in equilibrio.

– Poiché i prezzi possono cambiare, nei modelli di lungo periodo influenzano i tassi di interesse e i tassi di cambio.

• I modelli di lungo periodo non hanno lo scopo di essere descrizioni completamente realistiche del comportamento dei tassi di cambio, ma sono un modo per generalizzare come gli operatori del mercato formano le aspettative sui tassi di cambio futuri.

• Dovrebbero fornire i “fondamentali” su cui costruire le aspettative degli operatori


• La legge del prezzo unico dice semplicemente il prezzo di un bene deve essere uguale in tutte le località quando espresso in una valuta comune

• Ipotesi necessarie– Nessun costo di transazione– Nessuna barriera commerciale– Beni identici nelle diverse località– Nessun impedimento alle variazioni di prezzo

• Intuizione: se così non fosse sarebbe possibile per qualcuno comprare dove costa meno e vendere dove costa di più (arbitraggio sui beni)

Aumenta la domanda del bene meno caro e sale il suo rezzo

Diminuisce la domanda del bene più caro e diminuisce il suo prezzo

Il comportamento dei tassi di cambio nel lungo periodoLa legge del prezzo unico

Il comportamento dei tassi di cambio nel lungo periodoLa legge del prezzo unico

gUSA

gEU PEP

Prezzo in Europa di un bene g espresso in dollari

Prezzo in USA di un bene g espresso in dollariBottiglia di brunello

1.29 * 62 = 86,4

Mc Donald’s Big Mac1.29 * 3.26= 4.2

• La parità dei poteri di acquisto (PPP) è l’applicazione della legge del prezzo unico tra paesi per tutti i beni e servizi, o per gruppi rappresentativi (“panieri”) di beni e servizi.

PUSA = EPEU

PUSA = livello dei prezzi di beni e servizi negli USA

PEU = livello dei prezzi di beni e servizi in Europa

E = tasso di cambio dollaro euro

Il comportamento dei tassi di cambio nel lungo periodoLa parità dei poteri d’acquisto

• La parità dei poteri di acquisto implica cheE = PUSA/PEU

– Il livello dei prezzi si aggiusta per determinare il tasso di cambio

– Se il livello dei prezzi negli USA è $ 250 per paniere, mentre in Europa è di € 200 per paniere, la PPP implica che il tasso di cambio deve essere $250/ € 200 = 1.25

– La parità dei poteri di acquisto dice che la valuta di ogni paese ha lo stesso potere di acquisto: 1 euro compra la stessa quantità di beni e sevizi di 1.25 dollari, dati i livelli dei prezzi nei due Paesi .

Il comportamento dei tassi di cambio nel lungo periodoLa parità dei poteri d’acquisto

• La parità dei poteri di acquisto ha 2 forme:• PPP assoluta: la parità dei poteri di acquisto già discussa. I

tassi di cambio sono uguali al rapporto tra i livelli dei prezzi dei paesi.

• PPP relativa: le variazioni dei tassi di cambio sono uguali alle variazioni dei prezzi (inflazione) tra due periodi.

t = tasso di inflazione da t-1 a t

Il comportamento dei tassi di cambio nel lungo periodoLa PPP

t

1ttt P

PP

EUUSAt

1tt

E

EE

EU

USA

P

PE

Un modello del tasso di cambio di lungo periodo basato sulla PPPApproccio monetario ai tassi di cambio

• Approccio monetario al tasso di cambio: usa fattori monetari per prevedere come i tassi di cambio si aggiustano nel lungo periodo. – Usa la versione assoluta della PPP.– Ipotizza che i prezzi si aggiustino nel lungo

periodo. – In particolare, il livello dei prezzi si aggiusta per

rendere l’offerta monetaria (aggregata) reale uguale alla domanda di moneta (aggregata) reale. Ciò implica:

)Y,r(L

MP

USAUSA

SUSA

USA )Y,r(L

MP

EUEU

SEU

EU

Nella misura in cui la PPP vale e i prezzi si aggiustano per uguagliare l’offerta di moneta

reale alla domanda di moneta reale, abbiamo la seguente previsione:

Approccio monetario ai tassi di cambio

Il tasso di cambio è determinato nel lungo periodo dai prezzi, che a loro volta sono

determinati dall’offerta relativa di moneta e dalla domanda reale relativa di moneta.

Previsioni sulle variazioni di:

Offerta di moneta: un aumento permanente dell’offerta di moneta domestica

– causa un aumento proporzionale del livello dei prezzi domestici,

– causando un deprezzamento proporzionale della valuta domestica (attraverso la PPP).

– stessa previsione del modello di lungo periodo senza PPP.


SUSAM USAP E

Occorrono più dollari per acquistare un euro


Tassi di interesse: una diminuzione del tasso di interesse domestico

– aumenta la domanda di moneta domestica,– diminuisce il livello dei prezzi interni,– causando un apprezzamento proporzionale della valuta

domestica (attraverso la PPP).


USAr )Y,r(L USAUSA

E USAPOccorrono meno dollari per acquistare un euro


Livello di produzione: un aumento del livello di produzione domesticafa aumentare la domanda di moneta nel paese,riducendo il livello dei prezzi interni,E causando un apprezzamento proporzionale della valuta

domestica (attraverso la PPP).


USAY )Y,r(L USAUSA

E USAP

Occorrono meno dollari per acquistare un euro

In tutti e tre i casi lo stesso meccanismo di aggiustamento

• Tutte le 3 variazioni influenzano l’offerta di moneta o la domanda di moneta, e ciò provoca un aggiustamento dei prezzi per mantenere l’equilibrio nel mercato monetario, e quindi i tassi di cambio si modificano per mantenere la PPP.


Risultato Paradossale:

Tasso d’interesse e tasso di cambio

UIP se rUSA ↓ → E ↑ i titoli statunitensi hanno un maggior rendimento, se il tasso di cambio atteso rimane costante

ora se rUSA ↓ → E ↓ la diminuzione del tasso d’interesse fa diminuire il livello dei prezzi e il tasso di cambio si apprezza.


Occorre capire le ragioni di una diminuzione del tasso d’interesse

• L’effetto Fisher (prende il nome da Irving Fisher) descrive la relazione tra i tassi di interesse nominali e l’inflazione.

– Deriviamo l’effetto Fisher dalla condizione di parità dei tassi di interesse:

– Se i mercati finanziari si attendono che la PPP (relativa) valga, allora la variazione attesa del tasso di cambio sarà uguale alla differenza tra l’inflazione attesa dei paesi:

– Effetto Fisher: un aumento del tasso di inflazione domestica causa un uguale aumento del tasso di interesse sui depositi in valuta domestica nel lungo periodo, a parità

di altre condizioni.


eEUUSA err

EUUSAee

EUUSAe

EUUSA err


• Supponiamo che la Federal Reserve aumenti in modo inatteso il tasso di crescita dell’offerta monetaria in t0.

• Supponiamo inoltre che il tasso di inflazione sia π negli USA prima di t0 e π + π dopo. Supponiamo che l’inflazione sia sempre allo 0% in Europa.

• Il tasso di interesse si aggiusta secondo l’effetto Fisher per rispecchiare questo maggior tasso di inflazione.

Pendenza = +

Pendenza=

t0

MUS, t0

(a) Offerta di moneta USA, MUSA(b) Tasso di interesse in dollari, rUSA

t0

R$1

1USA

2USA rr

Pendenza=

t0

Pendenza = +

(c) Livello dei prezzi USA, PUS

Pendenza = +

Pendenza=

t0

(d) Tasso di cambio, E

Approccio monetario ai tassi di cambioAumento del tasso di crescita offerta di moneta negli USA


• L’aumento dei tassi di interesse nominali riduce la domanda reale di moneta.

• Per mantenere l’equilibrio nel mercato monetario, i prezzi devono modificarsi in modo che

PUS = MsUS/L (rUSA, YUSA).

• Per mantenere la PPP, il tasso di cambio deve aumentare (il dollaro si deprezza): E = PUSA/PEU

• Successivamente, l’offerta di moneta e i prezzi cresceranno al tasso π + π e la valuta domestica si deprezzerà allo stesso tasso.

Il ruolo dell’inflazione e delle aspettative

Nel modello di lungo periodo senza PPP,

• variazioni dei livelli di offerta di moneta portano a variazioni dei livelli dei prezzi.

• Non c’è inflazione nel lungo periodo, ma solo durante la transizione verso l’equilibrio di lungo periodo.

• Durante la transizione, l’inflazione causa un aumento del tasso di interesse nominale fino al suo valore di lungo periodo.

• Le aspettative di inflazione causano un aumento del rendimento atteso sulla valuta estera, generando il deprezzamento della valuta domestica prima del periodo di transizione.


• Nell’approccio monetario (con la PPP), il tasso di inflazione aumenta in modo permanente perché il tasso di crescita dell’offerta di moneta aumenta in modo permanente.

• Con un’inflazione persistente (superiore all’inflazione estera), l’approccio monetario prevede anche un aumento del tasso di interesse nominale.

• Le aspettative di una maggior inflazione domestica provocano l’aumento del potere di acquisto della valuta estera rispetto al potere di acquisto della valuta domestica, generando quindi un deprezzamento della valuta domestica.

• Nel modello di lungo periodo senza PPP, le aspettative di inflazione causano una iper-reazione del tasso di cambio rispetto (un deprezzamento della valuta domestica superiore) al suo valore di lungo periodo.

• Nell’approccio monetario (con PPP), il livello dei prezzi si aggiusta alle aspettative di inflazione, generando un deprezzamento della valuta domestica, ma senza overshooting.


Problemi relativi alla PPP

• Il supporto empirico alla parità dei poteri di acquisto è limitato.– I prezzi di panieri di beni identici, convertiti in una sola

valuta, differiscono sostanzialmente tra paesi.

• La PPP relativa è più coerente con i dati, ma anch’essa ha una performance scarsa nel prevedere i tassi di cambio.

• Ipotesi molto forti• Omogeneità dei beni

2 pizzerie o 2 negozi di scarpe sulla stessa strada

• Non tutti i beni sono commerciabili Shampoo e taglio dei capelli

• Non perfettamente rispettata nemmeno all’interno di un Paese

Il comportamento dei tassi di cambio nel lungo periodoLa legge del prezzo unico e la PPP

Indagine Altroconsumo sui supermercati Italiani (ottobre 2011)Carrello standard di prodotti di marca

Le 6 meno care

Le 8 più care

Gli stessi identici prodotti costano il 17% in più ad Messina che a VeronaVariano fino ad un massimo del 30% (Min. di Verona e Max di Cagliari)A Firenze c’è una differenza del 22% fra il posto più caro e quello meno caro


Il Big Mac Index dell’ Economist Gennaio 2012


Ragioni per cui la PPP potrebbe non essere una buona teoria:

1. Barriere commerciali e beni e servizi non commerciati

2. Concorrenza imperfetta

3. Differenze nelle misurazioni del livello dei prezzi

• Barriere commerciali e beni non commerciati

– I costi di trasporto e le restrizioni statali agli scambi rendono costoso il commercio e in alcuni casi creano beni e servizi non commerciati.

– Spesso i servizi non sono commerciati: i servizi sono generalmente offerti all’interno di una limitata regione geografica (es: parrucchiere).

– Maggiori sono i costi di trasporto, maggiore è l’intervallo nel quale il tasso di cambio può deviare dal suo valore di PPP.

– Non necessariamente vige un unico prezzo nei due mercati.


• La concorrenza imperfetta potrebbe generare discriminazione di prezzo: “pricing to market”. – Un’impresa vende lo stesso prodotto a prezzi diversi

in differenti mercati per massimizzare i profitti, basandosi sulle aspettative relative alla disponibilità a pagare dei consumatori.

• Differenze tra misurazioni del livello dei prezzi– Il livello dei prezzi differisce tra paesi per il modo in

cui si costruiscono i gruppi rappresentativi (“panieri”) di beni e servizi.

– Poiché i panieri di beni e servizi sono differenti, la misura del loro prezzo non può essere la stessa.


L’approccio del tasso di cambio reale ai tassi di cambio

Tasso di cambio reale prezzo relativo di relativo di due panieri di prodotti

Tasso di cambio nominale prezzo relativo di due valute

L’ipotesi di PPP non è difendibile empiricamente, questo non significa che l’idea di adottare una misura del potere di acquisto delle varie monete nei vari paesi non sia utile ed interessante

PUSA indice dei prezzi di un paniere di beni tipici di una famiglia americana PEU indice dei prezzi di un paniere di beni tipici di una famiglia europea

E tasso di cambio nominale fra il dollaro e l’euro

– Se il paniere UE costa €100, il paniere USA costa $120 e il tasso di cambio nominale è $1,20 per euro, allora il tasso di cambio reale è 1 paniere USA per paniere UE.

– Un paniere tipico ha lo stesso prezzo in EU e in USA se espresso in dollari

– Un paniere tipico americano riesce ad acquistare un paniere tipico europeo


USA

EU

P

P Eq Tasso di cambio

reale

– Un deprezzamento reale del valore dei beni USA è una caduta nel potere di acquisto del dollaro nei prodotti UE rispetto al potere di acquisto del dollaro nei prodotti USA.

– Ciò implica che i beni USA diventano meno cari e di meno valore rispetto ai beni UE.

– Ciò implica che il valore dei beni USA rispetto al valore dei beni UE si riduce.


USA

EU

P


reale

Se q ↑ il tasso di cambio reale del dollaro si deprezza

Se q >1 un paniere tipico americano non riesce ad acquistare un paniere tipico europeo


USA

EU

P


reale

Se q ↓ il tasso di cambio reale del dollaro si apprezza

Se q <1 un paniere tipico europeo non riesce ad acquistare un paniere tipico europeo

– Un apprezzamento reale del valore dei beni USA significa un aumento del potere di acquisto del dollaro in prodotti UE rispetto al potere di acquisto di un dollaro in prodotti USA.

– Ciò implica che i beni USA diventano più cari e di maggior valore rispetto ai beni UE.

– Ciò significa che il valore dei beni USA rispetto al valore dei beni UE aumenta. Big Mac Test

• Se fosse vera la PPP•PPP Assoluta q = 1 •PPP relativa q costante

• Secondo il più generale approccio del tasso di cambio reale, i tassi di cambio possono anche essere influenzati dal tasso di cambio reale:

E = q x PUSA/PEU

• Che cosa influenza il tasso di cambio reale?


• Una variazione della domanda relativa di beni USA– Un aumento della domanda relativa di prodotti USA

causa un aumento del valore (prezzo) dei beni USA rispetto al valore (prezzo) dei beni esteri.

– Apprezzamento reale del valore dei beni USA: PUSA

aumenta rispetto a Ex PEU

– L’apprezzamento reale del valore dei beni USA rende più care le esportazioni americane e meno costose le importazioni negli USA, riducendo pertanto la quantità relativa domandata.

– Una diminuzione della domanda relativa di prodotti USA porta ad un deprezzamento reale del valore dei beni USA.


• Una variazione dell’offerta relativa di prodotti USA– Un aumento dell’offerta relativa di prodotti USA (causato

da un aumento della produttività USA) provoca una riduzione del prezzo/costo dei beni americani rispetto al prezzo/costo dei beni esteri.

– Deprezzamento reale del valore dei beni USA: PUSA si riduce rispetto a E x PEU

– Il deprezzamento reale del valore dei beni americani rende meno care le esportazioni USA e più costose le importazioni negli USA, provocando pertanto un aumento della domanda relativa per assecondare la maggiore offerta relativa.

– Una diminuzione dell’offerta relativa di prodotti USA porta ad un apprezzamento reale del valore dei beni statunitensi.


Determinazione del tasso di cambio reale di lungo

periodo

Nel lungo periodo, l’offerta di beni e servizi in ogni paese dipende dai fattori diproduzione, come il lavoro, il capitale e la tecnologia – non dai prezzi o dai tassi di cambio.

Determinazione del tasso di

cambio reale di lungo periodo

La domanda di prodotti USA rispetto alla domanda di prodotti UE dipende dal prezzo relativo di questi prodotti, o dal tasso di cambio reale. Quando il tasso di cambio reale, q = (EPEU)/PUSA

è alto, la domanda relativa di prodotti USA è alta.



RD2Un aumento della domanda relativa di prodotti USA causa un aumento del valore (prezzo) dei beni USA rispetto al valore (prezzo) dei beni esteri.

Apprezzamento reale del dollaro



RS2

Un aumento della offerta relativa di prodotti USA

causa una diminuzione del valore (prezzo) dei beni USA rispetto al valore (prezzo) dei beni esteri.

Deprezzamento reale del dollaro


• Il tasso di cambio reale è un approccio più generale per spiegare i tassi di cambio. Sia fattori monetari che fattori reali influenzano i tassi di cambio:

1a. variazioni del livello di moneta, che portano a temporanea inflazione e a cambiamenti delle aspettative di inflazione.

1b. variazioni dei tassi di crescita monetari, che provocano inflazione persistente e variazioni delle aspettative di inflazione.

2a. variazioni della domanda relativa: l’aumento della domanda relativa di prodotti domestici porta ad un apprezzamento reale.

2b. Variazioni dell’offerta relativa: l’aumento dell’offerta relativa di prodotti domestici porta ad un deprezzamento reale.

L’approccio del tasso di cambio reale ai tassi di cambio perché è importante il tasso di cambio reale?

• Quali sono gli effetti sul tasso di cambio nominale?

E = q x PUSA/PEU

• Se vale la PPP allora il tasso reale è irrilevante è sempre uguale a 1 PPP assoluta è sempre costante PPP relativa

• Altrimenti per capire cosa succede al tasso nominale occorre capire come succede al tasso reale

L’approccio del tasso di cambio reale ai tassi di cambio: perché è importante il tasso di cambio reale?

I esempio : un aumento dell’offerta relativa di prodotti USA

Aumenta l’offerta relativa di

prodotti USA

Il tasso reale si deprezza

q ↑

La crescita della produzione aumenta la

domanda di monetaAumenta la

produttività del lavoro e/o del

capitale in USA

PUSA ↓

EU

USA

P

P qE

Effetto finale ambiguo

L’approccio del tasso di cambio reale ai tassi di cambio: perché è importante il tasso di cambio reale?

II esempio : un aumento della domanda relativa di prodotti USA

Aumenta la domanda relativa di

prodotti USA

Il tasso reale si apprezza

q ↓

EU

USA

P

P qE Anche il tasso

nominale si apprezza

Cambia solo il prezzo relativo dei

beni USA nei confronti dei beni

europei

Il livello dei prezzi rimane costante in entrambi i paesi

Benché i tassi di cambio siano nominali rispondono anche a fattori non monetari nel lungo

periodo


• Quando i cambiamenti economici sono influenzati solo da fattori monetari e quando le ipotesi della PPP valgono, i tassi di cambio nominali sono determinati dalla PPP.

• Quando i cambiamenti economici sono causati da fattori che influenzano la produzione reale, i tassi di cambio non sono determinati solo dalla PPP, ma sono influenzati anche dal tasso di cambio reale.

Differenze dei tassi di interesse

• Un’equazione più generale delle differenze dei tassi di interesse nominali tra paesi può essere derivata da:

• Ricordando la UIP

e mettendo insieme le relazioni otteniamo

Se La PPP non vale e il tasso di cambio reale non è costanteallora la differenza fra i tassi d’interesse tiene anche conto della variazione del tasso di cambio reale

)(E

EE

q

qq eEU

eUSA

ee

E

EEer r

ee

EUUSA

Differenze dei tassi di interesse

• La differenza nei tassi di interesse nominali tra due paesi è la somma di:

– Tasso atteso di deprezzamento del valore dei beni domestici rispetto ai beni esteri

– Differenza dei tassi attesi di inflazione tra l’economia domestica e quella straniera.

)(q

qqr r e

EUeUSA

e

EUUSA

Tassi di interesse reali

• I tassi di interesse reali sono i tassi di interesse aggiustati per l’inflazione:

Re = r – πe

• Dove πe rappresenta l’inflazione attesa ed R rappresenta i tassi di interesse nominali.

• I tassi di interesse reali sono misurati in termini di produzione reale: quanti beni e servizi reali si possono ottenere in futuro risparmiando risorse reali oggi?

• Quale dovrebbe essere la differenza tra i tassi di interesse reali fra paesi?

• I differenziali dei tassi di interesse reali si derivano da

ReUS – Re

EU = (rUSA - eUSA) - (r EU - e

EU)

• L’ultima equazione è chiamata parità dei tassi di interesse reali

– Dice che la differenza tra i tassi di interesse reali (rendimento del risparmio in termini di risorse reali guadagnate) tra paesi è uguale alla variazione attesa del valore/prezzo/costo dei beni e dei servizi tra paesi.

Tassi di interesse reali

eEU

eUSA

e

EUUSA q

qqrr

q

qqRR

e

EUUSA

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