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GIANFRANCO CORRAO

Dottore Commercialista – Revisore Legale

VALUTAZIONE DELL'AZIENDA

LINE – Servizi per la Mobilità S.p.A. – Pavia (PV)

SLET – Studio Legale e Tributario

20124 Milano – Viale Tunisia 36

Tel. 02 / 6692985

Email: gianfranco.corrao@slet.it

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RELAZIONE DI STIMA

INTEGRAZIONE ALLA PERIZIA SEMPLICE DEL 28 AGOSTO 2014

In data 28 agosto 2014 è stata consegnata una Perizia semplice per la cessione di

un pacchetto di quote della società LINE SPA.

Il 10 dicembre 2014 ci è stato chiesto di integrare la precedente Perizia semplice

in considerazione dell’ampliamento della platea dei soci intenzionati a vendere le

proprie partecipazioni della LINE SPA e tenendo anche conto che tale pacchetto

di quote è rappresentativo della maggioranza del Patrimonio Netto.

A tal proposito, nelle conclusioni si è dato spazio al concetto di premio di

maggioranza che non si può far a meno di considerare nelle cessioni di tale

fattispecie.

Si precisa, comunque, che non ci è stato chiesto di calcolare il valore del premio

di maggioranza ma si è ritenuto opportuno, tuttavia, fornire un valore

approssimativo.

PREMESSA

Il sottoscritto dott. Gianfranco Corrao, nato a Catanzaro il 16 Ottobre 1964,

domiciliato presso il proprio studio SLET – Studio Legale e Tributario a Milano in

Viale Tunisia n. 36, iscritto all’Albo dei Dottori Commercialisti di Milano al n.

2567 ed all’Albo dei Revisori Legali al n. 16119, è stato incaricato, di redigere una

relazione di stima tramite una Perizia semplice, per determinare il valore della

Società LINE – Servizi per la Mobilità S.p.A. (di seguito anche “LINE SPA”, “Line” o

“Società”).

Obiettivo del lavoro è di individuare un intervallo di confidenza al fine di

permettere ai cedenti di inserire un valore, compreso all’interno di questo

intervallo di confidenza, nel bando di gara per la procedura di vendita dell’intera

partecipazione, attualmente posseduta :

dalla Società S.I.S.A. S.r.l. a Socio Unico;

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dalla A.S.M. PAVIA SPA.

La procedura di vendita è stata avviata congiuntamente dalla S.I.S.A. S.r.l. a Socio

Unico, con sede in Lodi, Via Cavallotti n. 62, C.F. e P.IVA 00845560150, e dalla

ASM PAVIA SPA, con sede in Pavia, Via Donegani n. 21, CF. e P.IVA 01747910188;

e concerne la vendita dell’intera partecipazione da loro detenuta della LINE SPA

con sede in Pavia, Via Donegani n. 21, C.F. e P.IVA 01927790186, iscritta al

registro delle imprese di Pavia R.E.A. n. 231773, avente un Capitale sociale di

Euro 4.538.512, composto da azioni del valore nominale di Euro 1 cadauna,

interamente sottoscritto e versato dai soci come segue:

n. 1.520.401 azioni in possesso della S.I.S.A. SPA. (33,5 %) partecipazione

oggetto della compravendita;

n. 1.520.401 azioni in possesso della ASM Pavia SPA. (33,5 %);

n. 1.497.710 azioni in possesso della Autoservizi MIGLIAVACCA SRL (33 %);

Il presente lavoro consiste in una Perizia semplice, non asseverata e non giurata,

ed è volto ad effettuare una valutazione economica dell’azienda all’interno di un

range di confidenza.

1) SVOLGIMENTO OPERAZIONI PERITALI (Limitazioni, Analisi e Difficoltà

Riscontrate)

Prima di procedere allo svolgimento delle operazioni di verifica, si desidera

evidenziare i limiti e le difficoltà riscontrate.

In particolare, si evidenzia che al fine di poter stabilire un intervallo di confidenza

per il valore in oggetto, l’analisi è stata eseguita utilizzando gli ultimi Bilanci

depositati nonché le informazioni ed i documenti ricevuti dalla Società.

Si segnala tuttavia che alcune informazioni/documenti non sono stati forniti in

alla scadenza indicata per l’esecuzione della presente Perizia semplice; inoltre,

non si è potuto tener conto di alcuni lavori di verifica, attualmente in corso, su

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alcune aree aziendali: fiscale, amministrativo, lavoro etc. che possono avere un

impatto ai fini della determinazione del valore dell’azienda.

2) CARATTERISTICHE DELLA SOCIETA’

LINE – Servizi per la Mobilità S.p.A. è stata costituita il 3 agosto 2001 a Pavia (PV)

ed è subentrata ai soci fondatori ed azionisti di riferimento: ASM Pavia S.p.A.

(partecipata interamente dal Comune di Pavia) e S.I.S.A. -Società Italiana Servizi

Automobilistici S.p.A. (partecipata interamente dalla Provincia di Lodi) nella

gestione dei servizi di trasporto passeggeri urbano ed extraurbano.

Nel corso del 2002 è entrato nel capitale di LINE SPA la società MIGLIAVACCA

S.r.l. (azienda partecipata interamente da STAR LODI S.p.A.).

L’attività principale di LINE SPA è volta al trasporto pubblico locale, autolinee

granturismo, servizi finalizzati, noleggio autobus con conducente. Grazie alla

collaborazione con la Regione Lombardia e con gli Enti Locali inoltre, LNE SPA ha

nel tempo implementato la gestione delle aree di sosta a Lodi ed a Melegnano,

entrambe acquisite con gara pubblica; infatti, la struttura tecnica dell’Azienda è

in grado di progettare e realizzare piani per la sosta, offrendo “chiavi in mano”

tutti i servizi di: analisi del traffico, progettazione e realizzazione della segnaletica

orizzontale e verticale, fornitura ed installazione delle apparecchiature per

l’emissione dei tagliandi di sosta, gestione delle apparecchiature (svuotaggio e

manutenzione), eventuale stampa e distribuzione dei tagliandi “gratta e sosta”,

verifica attraverso gli ausiliari della sosta sulle aree destinate al pagamento.

Pur essendo una realtà giovane quindi, LINE SPA ha ereditato l’esperienza

organizzativa e gestionale delle due aziende madri nel servizio pubblico.

Inoltre, la LINE SPA è presente nell’erogazione di servizi interurbani nelle

Province di Lodi e Cremona, servizio urbano della Città di Lodi, Casalpusterlengo,

Pavia, Cernusco sul Naviglio e della città di Vigevano.

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Nel corso dell’anno 2013 è stata avviata l’installazione del sistema di

telerilevamento anche sul servizio extraurbano di Cremona mentre per il servizio

urbano di Pavia, dov’erano già attivi tali sistemi con palline intelligenti e con il

sistema di perfezionamento semaforico, LINE SPA può vantare un sistema di

gestione in tempo reale del trasporto pubblico locale.

Decisiva è stata l’attuazione in ambito regionale delle disposizioni di cui alla

Legge Regione Lombardia 04.04.2012 n. 6 che ha consentito un miglioramento

delle linee per i servizi ancora in concessione, permettendo così un recupero dei

maggiori costi. Altri risultati sono stati raggiunti grazie all’ammissione ai

contributi previsti dal bando regionale n. 6444 del 2013 che hanno permesso il

rinnovo del parco autobus adibito ai servizi di TPL. Anche le normative

comunitarie hanno influito sulla gestione della LINE SPA, come il rispetto del

Regolamento n. 1370/2007 del Parlamento europeo sui servizi pubblici di

trasporto di passeggeri su strada ed il rispetto del Regolamento n. 49 della

Commissione economica (UN/ECE) relativo ai provvedimenti contro le emissioni

di inquinanti gassosi e di particolato, prodotte dai motori ad accensione

spontanea e quelli ad accensione comandata destinati alla propulsione dei

veicoli.

La politica di gestione delle risorse, il rispetto delle politiche ambientali e gli

investimenti nell’innovazione tecnologica hanno permesso alla LNE SPA di

contraddistinguersi nel mercato del TPL.

3) PRINCIPALI VALORI IDENTIFICATIVI DELLA SOCIETA'

Per meglio comprendere la situazione della LINE SPA, l’andamento ed il risultato

di gestione, si riportano di seguito alcuni prospetti riepilogativi dei dati di bilancio

dell’ultimo biennio.

31/12/2013 31/12/2012

IMMOBILIZZAZIONI

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Immobilizzazioni immateriali € 445.035,00 € 525.353,00

Immobilizzazioni materiali € 9.786.362,00 € 11.937.799,00

Immobilizzazioni finanziarie € 150.837,00 € 148.838,00

TOTALE € 10.382.234,00 € 12.611.990,00

ATTIVO CIRCOLANTE

Magazzino € 641.918,00 € 565.139,00

Liquidità differite € 8.083.377,00 € 7.262.550,00

Liquidità immediate € 3.102.874,00 € 1.778.932,00

TOTALE € 11.828.169,00 € 9.606.621,00

PATRIMONIO NETTO

Capitale sociale € 4.538.512,00 € 4.538.512,00

Utili (perdite) portati a nuovo (€ 779.957,00) (€ 949.823,00)

Utili (perdita) di esercizio € 370.730,00 € 169.866,00

TOTALE € 4.129.285,00 € 3.758.555,00

PASSIVITA’ CONSOLIDATE € 6.816.982,00 € 8.031.531,00

PASSIVITA’ CORRENTI € 11.264.136,00 € 10.428.525,00

CONTO ECONOMICO SINTESI 31/12/2013 31/12/2012

Ricavi delle prestazioni € 19.814.629,00 € 20.097.867,00

Incrementi Immobil. per lavori Int. € 58.398,00 € 163.572,00

Contributi in conto esercizio € 10.136.671,00 € 10.137.412,00

VALORE DELLA PRODUZIONE

OPERATIVA

€ 30.009.698,00 € 30.398.851,00

Costi esterni operativi € 12.784.464,00 € 12.712.164,00

Costi del personale € 15.435.027,00 € 15.560.165,00

MARGINE OPERATIVO LORDO (EBITDA) € 1.790.207,00 € 2.126.522,00

Ammortamenti e accantonamenti1 € 3.303.989,00 € 3.546.123,00

RISULTATO OPERATIVO € -1.513.782,00 € -1.419.601,00

1 Cfr.: Relazione Amministratori al Bilancio 31.12.2013 (pag. 18) in cui gli Ammortamento ed

Accantonamenti sono stati depurati degli elementi non gestionali relativi alle quote di competenza del decremento EC per il 2013 e 2012.

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Ricavi vari2 € 2.588.005,00 € 2.388.453,00

EBIT NORMALIZZATO € 1.074.223,00 € 968.852,00

EBIT INTEGRALE € 1.074.223,00 € 968.852,00

Oneri finanziari netti € 314.392,00 € 432.701,00

RISULTATO LORDO € 759.831,00 € 536.151,00

Imposte sul reddito e Irap € 389.101,00 € 366.285,00

RISULTATO NETTO € 370.730,00 € 169.866,00

4) METODI DI VALUTAZIONE E LORO SCELTA

La valutazione di un'azienda consiste in un processo finalizzato alla stima del suo

valore compreso in un range di confidenza tramite l'utilizzo di uno o più metodi

specifici.

La dottrina ritiene che il valore di una azienda possa essere determinato tanto

sulla base dei flussi di cassa che produrrà in futuro, (metodo dei flussi di cassa),

quanto sulla determinazione analitica del valore degli assets dell'azienda

(metodo patrimoniale), sulla determinazione del risultato economico

normalizzato (metodo reddituale), oltre che sulla combinazione dei singoli

metodi in dipendenza dello scopo per cui la valutazione viene effettuata e della

realtà aziendale oggetto di valutazione.

Il problema della valutazione di un’azienda presenta, quindi, aspetti di notevole

complessità, tali per cui è pressoché impossibile giungere a conclusioni univoche

e universalmente accettabili, ma soprattutto ad un valore oggettivo del

complesso aziendale.

In via preliminare, occorre stabilire quale tra i diversi metodi di valutazione

teoricamente adottabili sia corretto applicare al caso concreto, tenendo conto

che la scelta può dipendere da numerosi fattori che in questa sede non è il caso

di elencare.

2 Cfr.: Relazione Amministratori al Bilancio 31.12.2013 (pag. 18) in cui gli Ammortamento ed

Accantonamenti sono stati depurati degli elementi non gestionali relativi alle quote di competenza del decremento EC per il 2013 e 2012.

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I principali metodi di valutazione ritenuti idonei dalla dottrina ed adottati nella

prassi aziendale sono:

4a - Metodo Patrimoniale semplice

Tale metodo esprime il valore dell'azienda in funzione del valore del suo

patrimonio, quantificandone il valore di ricostituzione del patrimonio, nella

prospettiva di funzionamento aziendale. Il valore infatti coincide con

l'investimento netto che sarebbe necessario ad avviare una nuova azienda

con una struttura patrimoniale identica a quella oggetto di valutazione.

4b - Metodo Patrimoniale complesso

Tale Metodo esprime lo stesso concetto precedente, includendo le risorse

aziendali "immateriali" o intangible assets: (Know-how tecnologico,

manageriale, finanziario, di marketing).

4c - Metodo Reddituale

Il valore dell'azienda viene calcolato mediante l'attualizzazione dei risultati

attesi ovvero dei suoi flussi "reddituali".

Il reddito deve essere "normalizzato", cioè depurato dalle componenti

reddituali straordinarie (plusvalenze o minusvalenze), sottraendo elementi

di casualità, non ripetibili e non pertinenti, al netto delle imposte.

4d - Metodo misto Patrimoniale - Reddituale

4d.1 - Metodo misto Patrimoniale – Reddituale - semplice

Tale metodo rappresenta una sintesi dei procedimenti precedenti ed ha

l'obiettivo di esprimere il valore dell'azienda in funzione sia del patrimonio

che del reddito.

Tale metodo consente di ridurre il margine di soggettività del metodo

patrimoniale quantificando anche gli elementi oggettivi del patrimonio.

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4d.2 - Metodo misto Patrimoniale-Reddituale con valutazione autonoma

dell’avviamento

Questo metodo ha il pregio di riuscire ad esprimere una valutazione del

patrimonio economico aziendale contemperando sia le caratteristiche

patrimoniali sia la capacità dell’azienda, intesa nel suo complesso ordinato,

di mettere a reddito tale patrimonio o meglio di rendere atto il patrimonio

alla produzione di un reddito e di un c.d. “sovrareddito” dovuto al sistema

azienda. In questo caso il sovrareddito/avviamento è l’addendo che va a

valutare l’interazione sistemica, la capacità di coordinamento che unisce i

singoli elementi del sistema aziendale.

5) SCELTA DEL METODO DI VALUTAZIONE

Momento essenziale nella valutazione aziendale è quello della scelta del criterio

unico o dei criteri di valutazione che l'esperto è tenuto ad applicare ai fini della

stima economica dell'azienda.

La prassi operativa non impone l'utilizzo di un singolo criterio di valutazione, e

neppure l'obbligo di utilizzare tutti i criteri possibili e fare una media dei valori.

Non esiste cioè una metodologia univoca che debba ritenersi aprioristicamente

superiore dal punto di vista teorico ma al contrario la determinazione del criterio

(o dei criteri) da applicare nel caso concreto compete esclusivamente all'esperto

incaricato sulla base della propria esperienza professionale e discrezionalità

tecnica.

Tra le diverse soluzioni metodologiche di valutazione indicate, è importante

individuare quella che, secondo l’esperto, consenta di ottenere la corretta

valutazione possibile.

Pertanto, ai fini della determinazione del valore dell'azienda LINE SPA, tenuto

conto delle dimensioni e della struttura patrimoniale della stessa,

contemperando anche gli effetti dell'attuale periodo di crisi economica

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nazionale, si ritiene corretto adottare il metodo misto Patrimoniale-Reddituale

con valutazione autonoma dell’avviamento, in quanto rappresenta una sintesi

che ha l'obiettivo di esprimere il valore dell'azienda in funzione sia del

patrimonio che dei redditi.

5.1 - Patrimonio Netto Rettificato

In merito alla determinazione del patrimonio netto rettificato, ci si è basati sui

valori contabili relativi al Bilancio chiuso al 31.12.2013 redatto in data 15 maggio

2014, confermato dal Collegio Sindacale con relazione del 18 giugno 2014 e

certificato in pari data dalla società di revisione PricewaterhouseCooper S.p.A.,

ed approvato dall’assemblea dei soci.

Nel lavoro si è ritenuto di non dover approfondire l’analisi delle poste del

patrimonio che appaiono adeguatamente evidenziate in bilancio sulla base dei

principi contabili ordinariamente adottati dalle imprese nazionali.

Con riguardo al procedimento di espressione in termini di valori delle attività e

delle passività, si sono considerate singolarmente le varie voci che le

compongono.

Nel seguito si schematizzano i valori contabili rettificati dell’attivo e del passivo

che hanno condotto alla determinazione del valore d’azienda.

Spese di Impianto e Costi pluriennali

Gli Amministratori dichiarano che sono riferiti alle spese iniziali di costituzione

societaria nonché all’avviamento derivante da precedenti operazioni

straordinarie di accorpamento ma anche, e rappresenta la voce di maggior

peso, di nuovi sistemi informativi per la gestione delle linee di servizio e dei

parcheggi. Si ritiene di esporre il valore rettificato.

Immobilizzazioni Materiali

La valutazione dei beni strumentali è esposta in base al loro valore contabile, il

quale esprime congruamente il presunto realizzo dei beni anche nell'ipotesi di

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cessione di quote sociali, pur sempre ispirandosi a criteri prudenziali. La

Società detiene nel proprio patrimonio immobilizzazioni di natura mobiliare ed

immobiliare, in via specifica identificate dal registro dei beni ammortizzabili.

Fabbricati:

LINE SPA è titolare del diritto di superficie di un immobile, sito in

Cernusco Sul Naviglio (MI) alla Via Gobetti n. 4 adibito a Fabbricato

Industriale Deposito costituente una delle unità operative per la

gestione del servizio. Il diritto scade il 27 agosto 2028 ed è

prorogabile e riguarda in particolare3:

- Foglio 43, Mappali 144, 141, 147, 157, 153 (N.C.E.U.)

- Foglio 43, Mappale 137 (N.C.T.)

La LINE SPA non ha fornito una perizia immobiliare, pertanto, si

tiene conto del valore dichiarato dagli Amministratori e dal valore

contabile.

Terreni:

LINE è titolare della proprietà di un terreno nel comune di Lodi (LO)

identificato al N.C.T. Foglio 11, Mappali 14, 15, 29, 31, 42, 43, 44,

45, 46, 47, e 48 4. La Società ha fornito una perizia del 2010 di cui

non si può tener conto in modo pieno. Pertanto, ai fini del presente

lavoro ci si baserà sul valore contabile.

Automezzi:

LINE è proprietaria di diversi automezzi divisi in BUS URBANI,

INTERURBANI, NOLEGGIO e SCUOLABUS che rappresentano un

patrimonio essenziale per la gestione del servizio di Trasporto

Pubblico Locale e di trasporto privato. La LINE SPA non ha fornito

3 Cfr.: Atto Notaio Mattea n. 16686, rep. 173651.

4 Cfr.: Perizia Giurata del Geom. Piero Moretti n. 160 Collegio Geometri Lodi (LO)

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una perizia. Pertanto, si tiene conto del valore dichiarato dagli

Amministratori e dal valore contabile5.

Altre Immobilizzazioni:

Ai fini del presente lavoro si raggruppano sotto la presente voce

IMPIANTI, ARREDI e MACCHINE UFFICIO al valore contabile

dichiarato dagli Amministratori.

Partecipazioni:

Vengono ritenute rappresentate dai valori di bilancio.

Beni Leasing

Ai fini del presente lavoro si ritiene di prendere atto dei valori degli schemi di

bilancio relativi ai beni in leasing ritenuti strategici per l’espletamento

dell’attività aziendale (automezzi e vetture di controllo). Si ritiene che il valori

dei beni in leasing al netto del debito verso la società di leasing concedente sia

rappresentativo dell’attivo societario.

Rimanenze

Le rimanenze di magazzino sono costituite da oli, materiali di consumo

nell’autotrazione e carburanti in deposito, pertanto si riportano al valore

contabile dichiarato dagli Amministratori.

Crediti

Nella voce crediti vengono considerati i Crediti V/S Clienti (TPL, Pubblicità,

noleggi) nonché Altri Crediti verso Regioni, Provincie e Comuni; Crediti

Tributari e Crediti V/S Imprese collegate. Gli Amministratori ritengono il fondo

5

È opportuno considerare che il valore degli automezzi può risentire delle decisioni in materia di gestione degli enti locali nonché su base delle disposizioni regionali e comunali.

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svalutazione crediti di bilancio pienamente capiente, ad oggi non risulta la

disponibilità di un documento di valutazione dei crediti essi vengono valutati al

valore netto contabile.

Liquidità

Per le disponibilità liquide si assume il valore numerario contabile.

Ratei e Risconti attivi

Sono riferiti a diverse operazioni di storno di premi per polizze contratte, per

utenze con fatturazione preventiva, per canoni di leasing liquidati al 31/12 e

per altre operazioni di competenza dei due esercizi.

Trattamento di Fine Rapporto

L’accantonamento a tale posta corrisponde al trattamento di fine rapporto

maturato per i dipendenti della società alla data di bilancio.

Debiti

Ai fini della presente perizia semplice si classifica nella presente voce la somma

di debiti verso fornitori; debiti verso le banche anche per mutui; debiti verso

dipendenti; debiti verso erario e verso altri. Viene valutato al valore nominale

indicato in bilancio.

Ratei e Risconti Passivi

Sono riferiti alla maturazione dei costi entro l’anno di varie partite contabili

oltre che alla misura dell’importo dei contributi in c/investimenti che debbono

essere ancora ammortizzati e contemporaneamente il vincolo nei confronti

dell’ente concedente il contributo. Il valore contabile complessivo viene

confermato.

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Fondo Fiscalità Futura

Si ritiene di considerare l’effetto del contenzioso tributario in essere al

momento della perizia relativo all’IRAP del 2003 e 2004 nonché dal 2007 al

2013.

Fondi Rischi Patrimoniali per Fidejussioni

La Società ha prestato fidejussioni pro-quota su leasing e contratti di

finanziamento a mezzo fidejussioni a prima chiamata e lettere di patronage

forte che il perito deve tener conto ai fini del presente lavoro.

Stante le valutazione su esposte si riporta di seguito il valore del Patrimonio

Netto opportunamente rettificato:

ATTIVO

Cespiti Ammortizzabili6 € 16.502.498,00=

Liquidità € 3.102.874,00=

Crediti € 7.082.250,00=

Partecipazioni € 132.600,00=

Rimanenze € 641.000,00=

Beni Leasing € 161.829,00=

Ratei e Risconti € 782.491,00=

Totale Attivo € 28.405.542,00=

PASSIVO

6 Non sono state considerate le Immobilizzazioni in Corso per € 460.008,00=, pur se di interesse

strategico per l’impresa ma al momento non quantificabili con determinazione oggettiva del valore economico. Il loro valore contabile è una mera sommatoria del costo sostenuto fino al 31.12.2013 dalla Società e non una componente di attivo al momento indipendentemente valutabile.

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Debiti € 11.582.109,00=

T.R.F. € 4.810.071,00=

Risconti Passivi € 8.217.739,00=

F.do Rischi Fiscalità € 1.161.200,00=

F.do Rischi Patrimoniali € 1.250.000,00=

Totale Passività € 27.021.119,00=

Il patrimonio netto rettificato risulta pari ad € 1.384.423,00=.

5.2 - Determinazione della componente reddituale: Avviamento

Caratteristica essenziale del metodo usato è la ricerca di un risultato finale che

consideri contemporaneamente gli aspetti metodologici patrimoniali e reddituali,

così da tenere conto dell’elemento di obiettività e verificabilità proprio del primo

metodo, senza peraltro trascurare le attese reddituali, che sono concettualmente

una componente essenziale del valore del capitale economico.

Il procedimento più diffuso per la valorizzazione del valore di avviamento è

quello della attualizzazione limitata del sovrareddito, basato sulla formula:

A = (R - iK) an┐i’

dove:

K è il capitale netto rettificato

R è il reddito medio normale atteso

n è il numero definito e limitato di anni

i è il tasso di interesse normale rispetto al tipo di investimento considerato

i’ è il tasso di attualizzazione del sovrareddito, cioè della differenza (R - iK).

Stima del Reddito Normalizzato

In condizioni aziendali normali, ci si trova a dover indicare un valore del reddito

"normalizzato", frutto di interpretazioni. Non dovendosi esprimere alcuna

valutazione previsionale circa il futuro andamento economico della gestione, chi

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sottoscrive l’elaborato intende rapportare i dati, tenendo conto della situazione

di mercato definita in precedenza, non a stime future ma a risultati

effettivamente conseguiti e certificati dalla Società di Revisione e dal Collegio

Sindacale nel triennio considerato. I dati sono stati rettificati dalle componenti

riferibili alle imposte, ed alle poste non ricorrenti dei singoli esercizi. Inoltre, al

fine di ottenere una maggiore “normalizzazione” il perito ha deciso di calcolare la

media tra i risultati reddituali triennali sia considerando le componenti relative

agli altri oneri di gestione che rettificandoli pervenendo ad un risultato

maggiormente contemperante le fluttuazioni di mercato. A questo si è aggiunta

la componente dell’8% che tenesse in considerazione le tendenze incrementali

degli indici di bilancio del triennio di osservazione.

Stima del Tasso di Rendimento

Il tasso di rendimento normale i, applicato al patrimonio netto rettificato,

esprime una misura di rendimento soddisfacente per l’investimento, tenuto

conto del grado di rischio che l’azienda sostiene. Per il settore di appartenenza

tasso composto dalla somma dei titoli privi di rischio, tasso rischio settore e tasso

rischio azienda viene stimato in 9%.

Stima del periodo di attualizzazione

La definizione del periodo n, secondo la prassi più diffusa, varia dai tre ai cinque

anni. In merito al presente lavoro si è ritenuto operare una media dei tempi

delle concessioni ancora in essere sulla base della media delle relative scadenze

future per cui si è optato per un periodo di 6 anni.

Stima del Tasso di Attualizzazione

Il tasso i’ di attualizzazione è da intendersi come compenso finanziario per il

trascorrere del tempo: viene, infatti, utilizzato per trasferire qualsiasi valore

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futuro al valore attuale, ma nel rispetto del principio di prudenza, non è

indipendente da problemi di rischio specifico dell'impresa. Nella logica del

metodo misto, l’Avviamento riflette la capacità del complesso aziendale di

garantire redditi in misura superiore a quelli ritraibili da destinazioni alternative

del patrimonio, per categorie analoghe di rischio. Prendendo quale punto di

partenza un tasso di puro investimento quasi provo di rischio (es. BOT)

maggiorato di uno spread di settore. Pare equo applicare un tasso di

attualizzazione pari al 2%.

In conclusione, sostituendo i valori ottenuti alla formula iniziale essendo K

determinato in precedenza, si ottiene (valori espressi in unità di euro):

R = 956.566,00

i = 9%

n = 6

i’ = 2%

A = [R - K * i] an┐i’

A = € 4.677.019,00

CONCLUSIONI

In relazione a quanto riportato nel presente documento, si ritiene corretto

determinare un range all’interno del quale collocare il valore economico della

Società.

La costruzione dell’intervallo7 contempera tutte le informazioni mancanti (es.

verifica contabile, finanziaria, fiscale, legale, contrattuale ed amministrativa)

nonché l’alea dell’operatività nel campo del TPL.

Sulla base dei calcoli condotti e della varianza del range, si ritiene di poter

affermare che il valore economico della LINE – Servizi per la Mobilità S.p.A. –

Pavia, si possa attestare, con gli opportuni arrotondamenti, tra un minimo di

Euro 5.063.000,00 ed un massimo di Euro 7.137.00,00.

7 Varianza pari al 17%.

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Di conseguenza, la valorizzazione delle quote entrambe del 33,50%, della Società

S.I.S.A. S.r.l. a Socio Unico e della dalla A.S.M. PAVIA SPA, si può attestare tra un

minimo di Euro 1.696.105,00 ed un massimo di Euro 2.390.895,00.

In ultimo si evidenziano alcuni concetti sulla tematica della valutazione del c.d.

“premio di maggioranza”.

In linea generale, il premio di maggioranza ovvero il maggior prezzo delle quote,

cresce al diminuire della quota di capitale necessaria per detenere il controllo.

Ai fini di una valutazione oggettiva del premio si devono analizzare sia gli assetti

proprietari legati alla frammentazione o concentrazione del capitale, che gli

elementi di bilancio e gli eventuali vincoli statutari.

Aspetti di Bilancio

- Valutazione dei cespiti non-core che possono dare vantaggio al socio di

maggioranza che è libero di disporne;

- Disponibilità liquide e Riserve disponibili che possono essere a disposizione

del socio di maggioranza in varie forme (es. distribuzione di dividendi,

riduzione del capitale, etc.);

- Posizione Finanziaria Netta;

- Presenza di azioni proprie o di società controllanti nell’attivo;

- Partecipazioni non-core;

- Rami d’azienda autonomi;

- Obbligazioni convertibili in azioni;

- Finanziamento o Versamenti soci con obbligo di restituzione.

Vincoli Statutari

- Organi amministrativo valutazione sulle nomine;

- Deleghe ex art. 2365;

- Quorum statutari;

- Vincoli al trasferimento delle partecipazioni;

- Cause di recesso;

- Assegnazione non proporzionale di quote.

Tali elementi hanno pesi economicamente valutabili: il valore di un cespite

vendibile, la disponibilità di riserve e liquidità, il valore di un ramo d’azienda

autonomo che può essere oggetto di cessione, etc.. I valori oggettivi vanno

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rapportati alla percentuale necessaria per detenere il controllo e

conseguentemente disporre dei vantaggi ad essi legati.

Si può anticipare che, in base alle medie delle valutazioni dei premi di

maggioranza e considerando la volontà di due soci di Line SPA di cedere le

partecipazioni con lo stesso bando per una percentuale del 67% della società, il

premio di maggioranza calcolato si attesterebbe tra il 15-25%.

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Milano, 15 Dicembre 2014 Dott. Gianfranco Corrao