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Crisi e ristrutturazioni:dai segnali deboli allaprevenzione e alla cura.Sintesi dei principali risultati di ricerca

Prof. Maurizio DallocchioDipartimento di Finanza e CReSVMilano, 27 febbraio 2014

| Crisi e ristrutturazioni: dai segnali deboli alla prevenzione e alla cura. | CReSV – Università Bocconi

Agenda

► Il «morso» della crisi:► Dimensioni, esportazioni, ricerca, M&A, raccolta di capitale

►Quel che non ci si attende: le risorse che ci sono► Stato e famiglie in prima fila

► Le ricerche e i risultati► Il passato► Il presente: campione, variabili, metodologie di analisi e risultati► Il concordato in bianco, il caso del tribunale di Milano


Il morso della crisi

Fonte: Elaborazioni su dati Eurostat (2012)

MBAs SURVEY ON ECONOMIC / FINANCIAL / SOCIAL ISSUES

ROLEX MBA’S CONFERENCE & REGATTASanta Margherita Ligure, September 26th -29th, 2013



Fonte: Commissione Europea (2013) – Dati riferiti al 2010

Fonte: Elaborazioni su dati Eurostat (2012)


Fonte: Elaborazione Centro Studi CNA su dati Istat (2012)




Fonte: Internazionalizzazione delle PMI, UE (2009)


Fonte: ISTAT (2013)

In Italia la spesa perricerca e sviluppo

incide per l’1,26% delPIL (2010).

L’obiettivo fissato alivello europeo per il

2020 è 3%

Spesa in R&S (%) delle imprese italiane per classi di addetti

612

10

73

913

969

Fino a 49addetti50 - 249

250 - 499

20102000



Fonte: Elaborazioni CReSV su dati ISTAT (2009)

Austria

Belgio

Bulgaria

Danimarca

Finlandia

Francia

Germania

Grecia

Irlanda

ITALIA

Lussemburgo

Polonia

Portogallo

UK

Rep.CecaSlovenia

Spagna

Svezia

Ungheria

0

0,5

1

1,5

2

2,5

3

0 2 4 6 8 10 12 14

Spes

ain

R&

S(%

PIL)

Numero medio di addetti




Source: IMAA – Institute of Mergers, Acquisitions and Alliances




Fonte: “The Italian banking industry: key figures, trends, state of health” ABI Aprile 2013



Agenda





Quel che non si attende: le risorse che ci sono

Fonte: Elaborazione dati Eurostat (2013)

Debito pubblicomiliardi di Euro 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Unione Europea (27 Paesi) 5,697 5,849 6,006 6,257 6,608 6,952 7,200 7,315 7,790 8,778 9,812 10,422 11,011

Germania 1,232 1,243 1,295 1,384 1,455 1,526 1,575 1,582 1,649 1,767 2,057 2,088 2,166

Grecia 141 152 159 168 183 195 224 239 263 300 330 356 304

Spagna 374 378 383 382 389 392 390 381 437 565 643 735 883

Francia 826 852 911 1,003 1,077 1,145 1,150 1,212 1,319 1,493 1,595 1,717 1,883

Italia 1,300 1,358 1,369 1,394 1,446 1,514 1,584 1,602 1,666 1,763 1,842 1,897 1,988

Regno Unito 642 634 619 631 697 778 859 852 825 1,093 1,354 1,548 1700

Andamento del debito pubblico (2000=100)



Key variablesItalian GDP (bn €) 1600Italian Public Debt (bn €) 1920Debt/GDP (%) 120%Italian Net Debt (bn €) 1600Net Debt/GDP (%) 100%

New key variables

Total government additional inflows 735

New Italian Public Debt (bn €) 1185

New Debt/GDP (%) 74%

New Net Debt/GDP (%) 49%

Private Property TaxNet Financial Wealth (Financial assets -Financial Liabilities) (bn €) 2500

Household Real Estate (bn €) 6000Italian Net Wealth tax (5%) 125Household Real Estate tax (1%) 60

Sell-offValue of state assets(bn €) 571Government assetssell-off (25%) 143

Target returnsCurrent yield on state assets (bn €) 0.9%Target yield on state assets (%) 5.7%New value of state assets after sell-off (bn€) 428Discount rate (%) 6%Perpetuity on state assets (bn €) 407


Fonte: Rielaborazione CRESV su dati OECD, Banca d’Italia, Istat (2011)

Ricchezza netta delle famiglie: un confronto internazionale(attivo delle famiglie / reddito disponibile)

Gli investimentiimmobiliari dellefamiglie italiane

equivalgono a 5,6anni di reddito,

quasi 7 volte il loroindebitamento. Intotale gli Italiani

sono i più ricchi delG7 in termini relativi.

Attività realiUS: 2,14Canada: 3,38Giappone: 3,28Germania: n.a.Francia: 5,45UK: 5,14Italia: 5,61Attività finanziarieUS: 4,00Canada: 3,59Giappone: 5,01Germania: 3,01Francia: 3,08UK: 4,57Italia: 3,47

Debiti finanziariUS: 1,27Canada: 1,48Giappone: 1,26Germania: 0,99Francia: 1,07UK: 1,71Italia: 0,82

Ricchezza netta:US: 4,86Canada: 5,49Giappone: 7,04Germania: n.a.Francia: 7,46UK: 8,01Italia: 8,27



Agenda





Le ricerche e i risultati


Domanda 1

• Quale procedura di ristrutturazione aziendale è utilizzata piùfrequentemente nel contesto italiano? Perché?

Domanda 2

• Quali interventi hanno consentito una migliore performancepost-ristrutturazione?

Domanda 3

• Vi sono evidenze empiriche di una differente risposta diperformance post-ristrutturazione tra le diverse procedure adisposizione?

La più utilizzata è la ristrutturazione del debito (37%

delle osservazioni)

Gli interventi che hanno consentito una miglioreperformance sono la riduzione della leva finanziaria ele azioni intraprese in merito alle variabili operative.Nel caso di ristrutturazioni del debito è fondamentale lacapacità di rinegoziare i tassi di finanziamento e dipostergare le scadenze.

Le ristrutturazioni di natura operativa hanno un pesodeterminante e spiegano buona parte della creazionedel valore. Ogni tipologia di procedura ha diversi effettisugli indici di redditività e di solidità. E’ compito delleimprese, dunque, scegliere l’alternativa più coerentecon le caratteristiche intrinseche di ciascuna realtà edella crisi che stanno affrontando.

Focus




Procedure di ristrutturazione (86 aziende) Cessazione attività (86 aziende)

Pre Anno Post AnnoAttivo breve / Passivo breve 100% 80% 91% 72%EBITDA margin -6% -8% 8% -37%Costo personale / Fatturato 25% 24% 19% 18%

Risultato di esercizio / Fatturato -11% -11% -7% -45%

PFN / Equity 3,91 2,87 2,46 6,92Oneri finanziari / PFN 19% 12% 9% 23%PFN / EBITDA n.s. n.s. 4,12 -10,08ROI -1% -3% 3% -10%AFN / Attivo totale 48% 44% 42% 28%

Concordato preventivo(32 aziende)

Ristrutturazione del debito (38aziende)

Piano di risanamento(16 aziende)

Pre Anno Post Pre Anno Post Pre Anno PostAttivo breve / Passivobreve 92% 60% 93% 108% 106% 95% 95% 64% 84%

EBITDA margin -8% -9% 6% 2% -4% 5% -9% -11% 18%Costo personale /Fatturato 22% 33% 19% 19% 21% 18% 36% 16% 20%

Risultato di esercizio/Fatturato 13% -13% -8% -13% -9% -2% -15% -13% -12%

PFN / Equity 2,80 3,22 2,93 5,41 2,77 2,39 4,07 2,36 1,43Oneri finanziari / PFN 4% 9% 6% 24% 14% 11% 16% 13% 7%PFN / EBITDA n.s n.s. 2,29 2,17 n.s. 2,72 n.s. n.s. 3,95ROI 1% -4% 6% -4% -4% 2% 2% 1% n.s.AFN / Attivo 45% 44% 38% 47% 41% 46% 48% 45% 43%

Le società che accedono aduna procedura diristrutturazione hannofondamentali mediamentepiù solidi di quelle checessano la propria attività.Questa relazione individual’esistenza di “valori soglia”di gravità, oltre i quali èimpossibile agireefficacemente per tornare agenerare valore.

Anche se non è possibileclassificare le procedureesaminate in baseall’efficacia manifestata,tutte le fattispecie offrono, inlinea di principio, risultatipositivi. In base allatipologia di crisi che siaffronta (ad esempio, distruttura finanziaria o diredditività), l’impresadovrebbe scegliere laprocedura che permette dirisolvere le proprie esigenzespecifiche.



La nuova ricerca condotta dal CRESV mira a mettere in luce quali siano i «segnalideboli» che possono prefigurare la manifestazione di una crisi e della conseguenteinsolvenza.

Ciò con l’obbiettivo di intercettare tempestivamente le situazioni di crisi potenziale,provvedendo per tempo ad intervenire per rafforzare le condizioni e scongiurarel’insolvenza.


Fonte: Doing Business Database (IFC – World Bank) – 2013

RANKINGRecovery Rate Time (years) Cost (% of estate)

Giappone = 92,8 Irlanda = 0,4 Norvegia = 1

Singapore = 91,3 Giappone = 0,6 Singapore = 1

Norvegia = 90,8 Canada = 0,8 Armenia = 4

Canada = 90,7 Singapore = 0,8 Bahamas = 4

Finlandia = 89,7 Belgio = 0,9 Belgio = 4

Olanda = 88,8 Finlandia = 0,9 Brunei = 4

Belgio = 88,7 Norvegia = 0,9 Canada = 4

UK = 88,6 Australia = 1 Danimarca = 4

Irlanda = 87,5 Belize = 1 Finlandia = 4

… … …

Italia ≈ 60 Italia ≈ 1,8 Italia ≈ 22



► 433 società interessate da procedure diLegge Fallimentare (estratto dal databaseAida – Bureau van Dijk)

CAMPIONE

PERIODO DI RICHIESTA DEIBENEFICI DELLE

PROCEDURE DI L.F.

► 2007 – I semestre 2013► Con analisi dei 4 anni precedenti e successivi

alla domanda

PRINCIPALI TIPOLOGIEDI OPERAZIONE

► Amministrazione controllata e straordinaria

► Accordo di ristrutturazione dei debiti (182bis)

► Concordato preventivo

► Concordato fallimentare

► Fallimento/liquidazione



Immob. Immateriali/Tot. attivo

Immob. Materiali/Tot. attivo

Magazzino/Attivo corrente

Crediti commerciali/Attivo corrente

Cassa/Tot. attivo

Tot. debiti/ Patrimonionetto

Banche/Patrimonio netto

Banche lungo/Banche breve

Fornitori/Tot. debiti

Debiti lungo/Debiti breve

ROS Oneri finanziari/Banche Aliquota fiscale media ROE ROA

L’analisi è stata condotta sia a livello settoriale che dimensionale. Essa si è inoltreestesa ad una comparazione fra le imprese che hanno cessato l'attività a fronte difallimento/liquidazione e quelle ancora in attività dopo l’accesso alle procedure dellalegge fallimentare.Le fattispecie esaminate non ricomprendono i concordati in bianco per ragioni diordine temporale.




Andamento del quoziente Debiti/PN per le società entrate in procedure di ristrutturazionein y0 e ancora attive



Andamento del quoziente Debiti consolidati/Debiti correnti per le società entrate inprocedure di ristrutturazione in y0 e ancora attive



Confronto del quoziente Debiti consolidati/Debiti correnti per le società entrate inprocedure di ristrutturazione in y0 ancora attive e non più attive

0,00

0,10

0,20

0,30

0,40

0,50

0,60

0,70

0,80

0,90

y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4

Attive Nonpiùattive



Andamento del quoziente Fornitori/Debiti per le società entrate in procedure diristrutturazione in y0 e ancora attive

20%

21%

22%

23%

24%

25%

26%

27%

28%

29%

30%

y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4



Confronto del quoziente Fornitori/Debiti per le società entrate in procedure diristrutturazione in y0 ancora attive e non più attive.

20%

22%

24%

26%

28%

30%

32%

34%

y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4

Attive Nonpiùattive



Andamento del quoziente Scorte/Attivo corrente per le società entrate in procedure diristrutturazione in y0 e ancora attive

10%

15%

20%

25%

30%

y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4



Confronto del quoziente Scorte/Attivo corrente per le società entrate in procedure diristrutturazione in y0 ancora attive e non più attive



Andamento del quoziente Crediti commerciali/Attivo corrente per le società entrate inprocedure di ristrutturazione in y0 e ancora attive

40%

45%

50%

55%

60%

65%

70%

y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4



Confronto del quoziente Crediti commerciali/Attivo corrente per le società entrate inprocedure di ristrutturazione in y0 ancora attive e non piu’ attive



Andamento del quoziente Imm. Immateriali/Totale attivo per le società entrate inprocedure di ristrutturazione in y0 e ancora attive

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4



Confronto del quoziente Imm. Immateriali/Totale attivo per le società entrate in proceduredi ristrutturazione in y0 ancora attive e non più attive



I segnali deboli nel periodo precedente la crisi

1) Primi segnali visibili a (y-3), (y-4): valori non fisiologici degli indicatori di strutturafinanziaria => D/E, PFN/EBITDA.

2) Scorte in accumulo non fisiologico e crescita del circolante per mancata selezioneclientela e credito vs fornitori in contrazione per le imprese attive.

3) Indebitamento di fornitura in crescita per le imprese non piu’ attive, pur senzarelazioni con la dinamica delle vendite. Ricorso a rinegoziazioni delle scadenze.

4) Incapacità di reperimento di risorse con scadenze prolungate. Le società non piu’attive già a (y-4) mostrano squilibri temporali fra le fonti di finanziamento.

5) Valori di magazzino impattati dall'incapacità di alimentare la produzione e indiscesa, soprattutto per le imprese non piu’ attive.



I segnali nel periodo immediatamente ante crisi

1) Riduzione delle attivita’ consolidate a fronte di dismissioni.

2) Azioni sul circolante (svalutazione magazzino, politiche commerciali aggressive,debiti di fornitura erratici per incapacità di far fronte ai pagamenti o per taglio delcredito …).

3) Sensibile riduzione di valore delle immobilizzazioni immateriali.

4) Riduzione «patologica» dell’indebitamento.

5) Riduzione della «durata» del debito; molto sensibile in prossimità dell’ y0.

6) Incremento della liquidità in prossimità dell’y0: non necessariamente un segnalepositivo (dismissioni, politiche di circolante) e spesso associata a un calo diredditività.

7) Sensibile riduzione del debito di fornitura.



Le evidenze nel corso della procedura e nei periodi successivi

1) Le banche si sostituiscono ai fornitori e ai portatori di debito a lungo termine.

2) I clienti peggiorano le performance di pagamento (problema di «qualità», maanche di comportamenti opportunistici).

3) Afflusso di risorse a titolo di patrimonio: aumenti di capitale; conferimenti/apporti;rinuncia a finanziamenti.

4) Non appare significativo il consolidamento del debito.

5) Si assesta e torna a crescere l’indebitamento complessivo (banche e fornitori).

6) Il ritorno alla redditività è lento/graduale.

7) Permane una limitata elasticità finanziaria e puo’ riproporsi il tema dellasostenibilità.



0

100

200

300

400

500

600

700

800

LOM VEN TOS EMI LAZ MAR PIE CAM PUG SIC ABR LIG UMB FVG TAA CAL SAR MOL BAS AOS

Proposte di ammissione al concordatoPeriodo: Sett 2012- Apr 2013

Fonte: elaborazione dai dati Cribis D&B 2013

Il boom di domande in bianco spinge i concordati, registrando un aumento del 76% su base annua. La possibilità dipresentare una domanda priva del piano di risanamento e di bloccare le azioni esecutive, anche con effetti retroattivi, èstata molto apprezzata dalle imprese: tra l'entrata in vigore delle nuove norme e il 31 marzo u.s. si stima che siano statepresentate 2.700 istanze, oltre il doppio dei concordati tradizionali (con piano) presentati in tutto il 2012.



Fonte: elaborazione dai dati Cribis D&B 2013

050

100150200250300350400450

Numero Aziende

Distribuzione settoriale proposte di ammissione al concordatoPeriodo: Sett 2012 – Apr 2013



050

100150200250300350

2010 2011 2012 2013

Domande di concordato presentate a MilanoPeriodo 2010-2013

N° concordati in biancoN° concordati

Analizzando i dati del tribunale di Milano appare evidente un cospicuo incremento di concordati,che registrano un +211,7% dal 2010 a oggi. Tale incremento è determinato dall’introduzionedelle domande di concordato in bianco. Queste, pari a 72 nel 2012 (circa il 50% del totale)crescono fino a raggiungere un valore pari a 285 nel 2013 (il 97,3% del totale)

Fonte: elaborazione dai dati del Tribunale di Milano 2013



020406080

100120140

Gen-Mar2012

Apr-Giu2012

Lug-Set2012

Ott-Dic2012

Gen-Mar2013

Apr-Giu2013

Lug-Set2013

Ott-Dic2013*

Numero concordati per trimestre

Con l’entrata in vigore, l’11 settembre 2012, della legge sui concordati in bianco, si è registratoun aumento vertiginoso del numero dei concordati. Nel trimestre Lug-Set 2012 si è raggiuntoun numero pari a 62 (valore determinato per più del 50% dalle domande presentate asettembre), e tale valore ha toccato nel trimestre successivo un massimo pari a 117. Tale trendcrescente ha subito un lieve rallentamento solo nei mesi estivi e le previsioni dell’ultimotrimestre del 2013 sono perfettamente in linea con l’anno precedente.




0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

2010 2011 2012 2013

Stato attuale dei concordati preventivi

ConcordatoomologatoConcordato chiuso

ConcordatoinammissibileConcordatoRevocatoIncompetenza

ConcordatoammessoEsame domandadi ammissionePre concordato





0

20

40

60

80

100

120

140

2012 2013

Distribuzione concordati in biancoConcordatoomologatoConcordatochiusoConcordatoinammissibileConcordatoRevocatoIncompetenza

ConcordatoammessoEsame domandadi ammissionePre concordato



Conclusioni

1) E’ necessario interrompere il circolo vizioso che porta alla crisi le imprese italiane:

► agendo sulle dimensioni;► irrobustendo la struttura finanziaria (utilizzando le risorse disponibili);► favorendo la ricerca e l’innovazione e la penetrazione internazionale.

2) Gli strumenti per la gestione della crisi si stanno rivelando efficaci, tuttavia irisultati degli interventi sono legati alla tempestività dell’azione;

2) Imprenditori, banche, finanziatori devono intercettare i segnali di crisi assai primadel manifestarsi dell’insolvenza/rischio dissesto.

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