111

Roma, 9 maggio 2007Raoul Ascari

Chief Financial Officer, SACE

Il rischio del credito nel nuovo Il rischio del credito nel nuovo scenario di integrazione dei mercati scenario di integrazione dei mercati

finanziari internazionali:finanziari internazionali:focus sui paesi emergenti focus sui paesi emergenti

222

Migliorano le condizioni nei mercati emergenti…

Le favorevoli ragioni di scambio permettono il rimborso anticipato del debito in essere e/o il suo rifinanziamento a migliori condizioni;

Lo sviluppo dei mercati dei capitali domestici consente un maggiore ricorso al debito in valuta locale;

Il miglioramento dei saldi macroeconomici, e conseguentemente dei rating e degli spread consente, in generale, una più efficiente gestione del debito.

Fonte: www.cbond.info

EMBI+ spread

Ragioni di scambio di beni e servizi (%)

-10

-5

0

5

10

15

20

25

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

Fonte: WEO (FMI)

%

Africa Europa centro orientaleCSI Asia emergenteMedio Oriente America latina

333

…il trend è generale, ma non universale

Tra il 2002 ed oggi, 40 paesi hanno avuto accesso al mercato obbligazionario ma il numero è stazionario;

L’80% delle emissioni interessa 15 paesi. I paesi meno sviluppati continuano a dipendere dai finanziamenti bancari soprattutto a breve;

La compressione degli spread che ha interessato le emissioni obbligazionarie non trova riscontro nei prestiti;

Per molti paesi africani permangono limiti e divieti all’indebitamento a condizioni commerciali concordati con il FMI.

444

Contemporaneamente, si affacciano sui mercati finanziari nuovi soggetti (cont.)

• Dal rischio sovrano al rischio… “pubblico”. Molte delle principali società nei paesi emergenti, soprattutto nei settori chiave, sono statali (es. le nuove “sette sorelle”: Saudi Aramco, Gazprom, CNPC, NIOC, PDVSA, Petrobras, Petronas). Si affacciano sui mercati utilities pubbliche e municipalità (sub-sovereign risk);

• I sistemi bancari locali si stanno consolidando anche per effetto di elevati investimenti diretti, e giocano sempre più il ruolo fondamentale di intermediari del credito;

• Emergono grandi corporate privati con dimensione globale che hanno facilmente accesso ai finanziamenti globali.

555

In generale aumentano le strutture finanziarie collateralizzate: dall’asset based (es navi ed aerei) ai CDO e CLO.

Aumenta la capacità di gestire direttamente attivamente i rischi attraverso il ricorso ai CDS

La grande novità degli ultimi 15 anni è la finanza strutturata

La realizzazione di grandi progetti nel settore delle materie prime ed in particolare dell’oil&gas ha portato alla sviluppo ed al perfezionamento di tecniche di finanziamento strutturato e project finance, il cui obiettivo è quello di segmentare i rischi assegnandoli ai soggetti meglio in grado di gestirli;

Fonte: Global Financial Stabilty Report, Aprile 2006 ( WB)

666

Un approfondimento: perché e come si struttura una transazione?

Cons

truc

tion

Ramp-

up

Ope

ratio

ns

[Rec

over

ies]

Risks:

•Technical (performance risks)

•Economic (cost overrun, delays)

•Financial (funding gap, contractors/sponsors defaults)

•Permits/licenses

•Other political

•Force Majeure

Risks:

• Technical (especially during ramp-up)

• Economic/managerial (competitiveness, etc)

• Market (prices/quantities)

• Financial (cash shortages, i.e. lack of WC)

• Country risk (expropriation, forex convertibility and transferability; moratorium, permits/licenses)

• Counterparties risk (sponsor/operator/offtaker default)

• Legal environment

Risks:

•Legal environment (enforceability)

•Intercreditor issues

•Market (loss after sale)

777

Construction period: ruolo dei collaterali

Sharing the risk with those who can better control it

Securities over construction obligations: Performance Bond; Retention Bond; Liquidated Damages

(Delay LD, Performance LD)

MitigantRisk

Non-performance

Contingencies agreements: Sponsors Completion; Guarantee; Stand-by equity, Sub-

Loans, Loans

Cost overrun / delays

Prefunded Reserve AccountCost overrun / delays

888

Operating period – rischio paese

Can be mitigated/externalized:

Off-shore accounts;

Direct agreement for direct payments from off-shore offtakers

MitigantRisk

• Blockage or delay in forex convertibility and transferability;

• Moratorium of payments

Insurability / ECAs own risk

• Confiscation, expropriation, nationalization;

• Revoke of licenses/ permits;• Legal environment• War, revolution, riot and

natural disaster;• New country risks:

geopolitical, sanctions

Traditional and new country risks: role of collaterals

999

Gli elementi del rischio di credito nei paesi emergenti

La correlazione tra rischio paese e rischio del credito della controparte è certamente più elevato che nei paesi industrializzati. Ma cos’è il rischio paese?

Il più classico elemento di rischio paese, quello legato alla convertibilità e trasferibilità della valuta, è quello che più direttamente si riflette nel rischio di credito.

Esso sta però progressivamente perdendo rilievo in una concezione più ampia ed evoluta di rischio paese;

Declining forex risk (convertibility,

transferability risks)

101010

Il rischio di crisi economica/finanziaria rimane elevato, anche se in generale la situazione di molti paesi è migliorata. Mentre una recessione nei paesi industrializzati non necessariamente comporta su base annuale una riduzione del PIL, nei paesi emergenti la contrazione tende ad essere elevata e non rapidamente riassorbibile;

Le operazioni strutturate che sono in grado di mitigare i rischi valutari sono quelle che dipendono da vendite all’estero meglio se eseguite con contratti “take or pay”. Attività più orientate al mercato interno possono risentire maggiormente del rischio paese.

L’altra componente tradizionale del rischio paese, la nazionalizzazione, è invece in aumento sotto forme e modalità per certi versi nuove (Yukos e Sakhalin in Russia, alcuni paesi dell‘America Latina, perfino in Ucraina);

In caso di default di un creditore privato, i tradizionali meccanismi di recupero collettivi (Paris Club e London Club) non sono applicabili e le azioni vanno condotte caso per caso.

Gli elementi del rischio di credito nei paesi emergenti

111111

Eventi aziendali:

• Qualità management

• Situazione bilancio

Eventi paese:

• Congiuntura/crisi

• Instabilità politica

Eventi sistemici:

• Fenomeni di contagio finanziario e/o commerciale

Eventi globali:

• Andamento valute e tassi di interesse

• Andamento dei termini di scambio

• Shock esogeni (es. terrorismo)

Sintesi: I rischi del credito in un mondo globale

Rischio

Solidità aziendale

Inte

gra

zio

ne

glo

bal

e

L’integrazione dei mercati globali

offre grandi opportunità nei paesi emergenti

ma richiede strutture economiche ed

aziendali molto solide per affrontare

i momenti difficili ed un’attenta

gestione dei rischi

121212

Sintesi. Alcuni trend nei mercati internazionali

• Le banche internazionali stanno riducendo il loro ruolo di finanziatori (i flussi netti sono stati negativi tra il 1999 ed il 2002) a vantaggio del ruolo di intermediari soprattutto sul mercato obbligazionario;

• Fanno eccezione i grandi progetti oil&gas e oil-import dove è possibile mitigare o comunque assicurare con terzi (ECA) gran parte dei rischi;

• In ogni caso, i rischi assunti sono sempre più spesso gestibili attraverso la loro cessione o la cessione dei loro flussi (cartolarizzazioni) o attraverso l’acquisto di protezione (es. CDS su singolo nome o su insieme e di nomi);

• Nuovi soggetti entrano sul mercato specializzandosi su classi di asset specifiche (es. Hedge Fund e High Yield, Vulture Funds e Distressed Debt) concorrendo a dare liquidità al mercato;

• L’ottimizzazione finanziaria fa sì che i rischi tendano sempre più ad essere segmentati (tranching) così da ricercare la massima coerenza tra il profilo del rischio offerto e domandato;

• Queste tendenze influiscono anche sull’offerta e sulle modalità operative di una ECA, ma questo tema è per la prossima volta!!!

131313

tel. 06 6736329 fax 06 6736708

SACE www.sace.it

tel. 06 697697255   fax 06 697697725

SACE BT www.sacebt.it

Come contattare SACE

Grazie Grazie per l’attenzioneper l’attenzione……

141414

Disclaimer

This presentation has been prepared solely for information purposes and should not be used or considered as an offer to sell or a solicitation of an offer to buy any insurance/financial instrument mentioned in it.

 

The information contained herein has been obtained from sources believed to be reliable or has been prepared on the basis of a number of assumptions which may prove to be incorrect and, accordingly, SACE does not represent or warrant that the information is accurate and complete.