1Capitolo 15: Il debito pubblico

Capitolo 15 Il debito pubblico

2Capitolo 15: Il debito pubblico

Beati i giovani perché erediteranno il debito

pubblico

Herbert Hoover

4Capitolo 15: Il debito pubblico

La dimensione del debito pubblico

Consideriamo l’esempio del debito statunitense

2001: 3200 miliardi di dollari pari a 11600 dollari pro capite

Questo ammontare: è elevato?

Per avere informazioni più significative possiamo rapportare il debito al livello del PIL.

5Capitolo 15: Il debito pubblico

nel 2001

6Capitolo 15: Il debito pubblico

Il rapporto debito/PIL negli Stati Uniti

7Capitolo 15: Il debito pubblico

Il rapporto debito/PIL in Italia

8Capitolo 15: Il debito pubblico

Il rapporto debito/PIL

10Capitolo 15: Il debito pubblico

I problemi di misurazione

La misurazione del disavanzo di bilancio comporta una serie di problemi

Inflazione. I beni capitali. Le passività non contabilizzate. Il ciclo economico.

15Capitolo 15: Il debito pubblico

L’interpretazione tradizionale del debito pubblico

Quali sono gli effetti di T quindi, deficit ?

Teoria classica (lungo periodo) capp. 3-8:

Cap. 3: S , l’offerta di fondi mutuabili cala e r e I(r)

Capp. 7-8: Poiché I , in stato stazionario (modello di Solow): y

16Capitolo 15: Il debito pubblico

L’interpretazione tradizionale del debito pubblico

Quali sono gli effetti di T quindi, deficit ?Teoria keynesiana (breve periodo) capp. 10-13:

Capp. 10-11: La IS , e y Cap. 13: Nel tempo P e y fino al livello

naturale.Cap. 12: In una economia aperta: S , e D è

finanziato con debito estero: NX(e) , disavanzo delle partite correnti.

17Capitolo 15: Il debito pubblico

L’interpretazione ricardiana del debito pubblico

Ipotesi della teoria tradizionale:

Una variazione delle imposte cambia il reddito disponibile e la spesa per consumi.

Teoria ricardiana:

Il reddito/ricchezza dei consumatori sta veramente crescendo?

18Capitolo 15: Il debito pubblico

L’interpretazione ricardiana del debito pubblico

La riduzione di imposte è finanziata con debito pubblico.

Prima o poi il governo dovrà aumentare le imposte per finanziare il debito e il pagamento degli interessi.

Quindi, il vero significato:

Riduzione di imposte oggiAumento di imposte domani

19Capitolo 15: Il debito pubblico

L’interpretazione ricardiana del debito pubblico

Il maggiore reddito odierno viene compensato da un minor reddito futuro

La ricchezza e il reddito in valore scontato non aumentano a fronte di un taglio delle imposte finanziato con debito.

Equivalenza ricardiana:Finanziare spesa pubblica con debito o imposte è

equivalente.

20Capitolo 15: Il debito pubblico

L’interpretazione ricardiana del debito pubblico

Un taglio delle imposte ha effetti reali soltanto se accompagnato da una politica credibile di riduzione della spesa pubblica futura.

In questo caso la ricchezza netta dei consumatori cresce.

21Capitolo 15: Il debito pubblico

Analisi di un caso L’esperimento di George Bush sulle ritenute alla fonte

Nel 1992 il pagamento delle imposte viene dilazionato di un anno (al 1993).

Predizione di equivalenza ricardiana: i consumi non cambiano

Predizione tradizionale: espansione economica di breve periodo.

22Capitolo 15: Il debito pubblico

Analisi di un caso L’esperimento di George Bush sulle ritenute alla fonte

Intervista agli americani.

Il maggiore reddito è stato:o risparmiato 57% o speso 43%La maggioranza si comporta come previsto

dalla equivalenza ricardiana ma molti consumatori aumentano i loro consumi. Perché?

23Capitolo 15: Il debito pubblico

L’interpretazione ricardiana del debito pubblico

L’equivalenza ricardiana non funziona nei casi in cui:

I consumatori sono miopi e non perfettamente razionali

Esistono vincoli all’indebitamento Il debito verrà ripagato dalle generazioni future

(e non esiste perfetto altruismo intergenerazionale).

Analisi di un caso: Perché i genitori lasciano una eredità ai figli?

25Capitolo 15: Il debito pubblico

Altre interpretazioni del debito pubblico

Pareggio di bilancio o ottimizzazione della politica fiscale?

La stabilizzazione L’equalizzazione delle imposte La ridistribuzione intergenerazionale

26Capitolo 15: Il debito pubblico

Altre interpretazioni del debito pubblico

Gli effetti del debito pubblico sulla politica monetaria Il signoraggio Un elevato debito crea incentivi al governo per indurre

inflazione (che riduce il costo reale del rimborso).Ottimismo o pessimismo? I governi riescono tipicamente a indebitarsi senza

ricorrere al signoraggio Banche centrali indipendenti Percezione dei costi reali dell’inflazione da parte dei

governi.

27Capitolo 15: Il debito pubblico

Altre interpretazioni del debito pubblico

Debito e processo politico.Argomentazioni a favore di una regola di

pareggio di bilancio? La spesa pubblica ha effetti redistributivi. I politici possono non percepire i reali costi

della spesa pubblica. Limitare la discrezionalità politica

28Capitolo 15: Il debito pubblico

Altre interpretazioni del debito pubblico

La dimensione internazionale. Peggioramento delle partite correnti Il debito pubblico può indurre a fughe di

capitali (per timore di default e consolidamento del debito)

Il debito pubblico riduce il “peso politico” nazionale nelle relazioni internazionali.

29Capitolo 11: La domanda aggregata, II

Lunga storia di deficit commerciale e basso risparmio negli USA

Alto indebitamento delle famiglieMolte attività finanziarie USA detenute dall’estero

Elevata liquidità (Greenspan post 11/09) e bolla immobiliare

Espansione incontrollata della finanza: Mutui subprime, cartolarizzazioni, autorità separate per

banche commerciali e d’investimento, vigilanza inadeguata

Asimmetrie informative e valutazione del rischioElevata disuguaglianza e scarse reti pubbliche

di protezione sociale: fallimenti familiari

Analisi di un casoLa crisi finanziaria del 2008: origini

30Capitolo 11: La domanda aggregata, II

Scoppio della bolla immobiliare e crisi subprime (06/2007)

Espansione monetaria FED e segni di crisi in varie banche (es. Northern Rock in UK)

Salvataggio Bear Sterns, nazionalizzazione Fannie Mae e Freddie Mac (09/2008, 80% dei mutui immobiliari USA), fallimento Lehman Brothers, nazionalizzazione AIG (assicurazioni, credit default swaps)

Analisi di un casoLa crisi finanziaria del 2008: tappe

31Capitolo 11: La domanda aggregata, II

USA: Piano Paulson di acquisto pubblico dei junk bonds (700 mld $), poi corretto e aumentato (850 mld $, 6% PIL)

Europa: ricapitalizzazione delle banche (% PIL?) e assicurazione temporanea delle loro passività

Cina: spesa pubblica in infrastrutture e spese sociali (600 mld $, 7% PIL)

Analisi di un casoLa crisi finanziaria del 2008: reazioni dei governi

3232

Crescita PIL: Macro Aree

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Advanced economies Emerging and developing economies

Euro area World

3333

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

France France forecasts Germany Italy United Kingdom United States

Crescita PIL: Europa

34

-10

-5

0

5

2000 2005 2010 2015Anno

AustraliaFranciaGermaniaGreciaIrlandaSpagnaUKUSAItalia

Tasso di crescita del Pil, 2003-2013

35

Cosa fa crescere il debito?

Il tasso di crescita del rapporto debito pubblico/PIL è dato da: Deficit Primario/PIL + Interessi sul

Debito/PIL – Crescita del PIL – Inflazione

t

t

t

t

t

t

t

t

t

t

t

t

YSF

YDg

YDi

YPD

YD

YD

YD

11

1

1 )(

36

Cosa crea la parte non spiegata (non fiscale) della crescita del debito?

Non ha a che fare con la politica fiscale! Collassi di produzione Salti nel costo del finanziamento …

37

Esempio: ArgentinaArgentina: Federal Govt. Balance over GDP

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

FG b

alan

ce o

ver G

DP

(%)

1991-2000 average: -1.2% of GDP

Source: JP Morgan (post 1998) and ECLAC (pre 1998)

38

Argentina: Public Debt/GDP

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Deb

t ove

r GD

P (%

)

Cumulative deficit over 2000-2002: 5.4% of GDP (3% in 2001 and 2.4% in 2002)

Change in the debt to GDP ratio between 2001 and 2002: 98% of GDP

Source: JP Morgan (post 1998) and CLYPS

39

Budget Balance as % of GDP(average 2000-2007)

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

Greece Portugal Italy France Germany UnitedKingdom

Spain Ireland

Euro Area average

Source: Eurostat

40

Primary Budget Balance as % of GDP(average 2000-2007)

-2

-1.5

-1

-0.5

0

0.5

1

1.5

2

2.5

3

Portugal Greece France UnitedKingdom

Germany Italy Spain Ireland

Euro area average

Source: Eurostat

41

Debt …Total Gross Public Debt/GDP

(Spain versus UK)

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

70.0

80.0

90.0

100.0

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Deb

t/GD

P (%

)

Spain United KingdomSource: Eurostat

42

…and yields10Yr Govt. Bond Yields

(Spain versus UK)

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

Jan-06

Mar-06

May-06

Jul-0

6

Sep-06

Nov-06

Jan-07

Mar-07

May-07

Jul-0

7

Sep-07

Nov-07

Jan-08

Mar-08

May-08

Jul-0

8

Sep-08

Nov-08

Jan-09

Mar-09

May-09

Jul-0

9

Sep-09

Nov-09

Jan-10

Mar-10

May-10

Jul-1

0

Sep-10

Nov-10

Jan-11

Mar-11

May-11

Jul-1

1

Sep-11

Nov-11

Jan-12

Mar-12

May-12

(%)

Spain United KingdomSource: Bloomberg

43

44

45

46

47

Quando aumenta l’emissione di debito sovrano?

Durante i periodi “buoni”! I paesi si indebitano quando le famiglie hanno liquidità da fornire e

NON durante le crisi economiche.

48

Perchè? La politica del deficit bias

Eccessivo ottimismo Non si risparmia abbastanza durante i periodi

buoni Perchè emettere debito permette di

posticipare decisioni difficili Per questioni strategiche di ciclo

economico politico (……)

49

Waves of Default 1824-1840. 19 (14 in Latin America: recent

independence, civil wars). Long restructuring periods

1840-1860. 6 events. Credit boom 1861-1920. 58 events. Much faster

restructuring 1921-1940. 39 events. Great Depression and

WWII. 1941-1970. 6 events (but little lending) 1971-1981. 15 events. Boom in syndicated

bank loans 1982-1990. 70 events. The “Debt Crisis” 1991-2004. 40 events. Lending booms and

Sudden Stops

I defaults avvengono durante le crisi

50

Costi di un default?

In teoria: Costi di Reputazione

Che limitano l’accesso futuro al mercato finanziario

Costi per il Commercio sanzioni

51

Cosa dicono i dati?

-100

0

100

200

300

400

500

600

700

1 2 3 4Years after the default episode

Sove

rein

g Sp

read

(b

asis

poi

nts)

• 3 years after the resolution of a default episode, there is no statistically significant difference between the spreads paid by defaulters and non defaulters

• We find similar results if we look at access• Global factors (risk aversion and US interest rate) appear to be more

important than default history

52

Teoria e Realtà Teoria

I paesi hanno problemi per politiche fiscali allegre I paesi si indebitano durante le crisi Dovremmo osservare defaults durante periodi buoni

(default strategici) Per questo c’è “troppo” default

Defaults sono negativi con conseguenze di lungo periodo Realtà

Le esplosioni di debito non sembrano guidate (esclusivamente o prioritariamente) da deficit fiscali

I paesi si indebita duranti i boom (non le crisi) I default si osservano durante le crisi (sono giustificati

non strategici) A volte i default arrivano troppo tardi

I costi negativi dei default non sono ovvi

53

Ma non c’è solo un problema di finanza pubblica..

54

Debito “Pubblico”

55

Debito “Privato”

56

e la crescita?