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Bosi (a cura di), Corso di scienza delle finanze, Il Mulino, 2010 1

Capitolo IV.

La teoria del debito pubblico


IL DEBITO PUBBLICO

• In che senso un debito pubblico crescente costituisce un problema per un’economia?

• Da quali fattori dipende la crescita del debito?


CHE COS’È IL DEBITO PUBBLICO

• E’ una variabile di stock, pari alla cumulata dei saldi di bilancio (flussi) di uno stato dalla sua formazione al momento attuale

• E’ costituito sia da moneta che da titoli obbligazionari


DEBITO PUBBLICO E DISAVANZO

BBtt = B= Btt--11 + + DDtt

BBtt--11 BBttDDtt

t+1t+1tttt--1 1

DDtt = = GGpptt + + INTINTtt -- TTtt = = DDpp

tt + + INTINTtt

S=tS=t°°

tt

= = ΣΣ DDss


Debito pubblico in % del Pil

20

30

40

50

60

70

80

90

100

110

120

130

70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

Debito pubblico Vincolo del Patto di Stabilità e Crescita


Debito pubblico/Pil

0,020,0

40,060,080,0

100,0

120,0140,0

87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

Italia Germania Francia UK Europa16


Spiegazione teoriche delle funzioni del debito pubblico

• Funzione di stabilizzazione• Redistribuzione degli oneri di spese

pubbliche tra diverse generazioni• Realizzazione di una distribuzione ottimale

delle aliquote fiscali (tax smoothing)• Eliminazione di cause di fallimento del

mercato, attribuibili alla presenza di incompletezza di mercati


Stabilizzazione

Legata all’economia keynesiana (ad es. modello IS-LM)pone l’accento sul ruolo dello strumento fiscale nell’influenzare il livello dell’attivitàeconomica e/o dei prezzi


Redistribuzione degli oneri di spese pubbliche tra diverse generazioni

Il finanziamento della spesa pubblica con debito anzichécon imposte consentirebbe di fare partecipare le generazioni future agli oneri di decisioni prese dalle generazioni presenti.Tesi, molto popolare, che parrebbe applicarsi al caso di spese in conto capitale che presentano una produttivitàpluriperiodale. In realtà la tesi è controversa e dipende dalla soluzione che si dà al quesito se l’onere del debito pubblico si trasmette alle generazioni future (v. più oltre dibattito su Ricardo) .


Realizzazione di una distribuzione ottimale delle aliquote fiscali (tax smoothing)

• Proposta da Barro nel 1979 all’interno della teoria della tassazione ottimale

• Per evitare distorsioni prodotte dalle imposte sarebbe ottimale una distribuzione delle aliquote fiscali costante nel tempo

• Il debito pubblico realizza tale obiettivo evitando inasprimenti o riduzioni troppo brusche delle aliquote in presenza di shock alla spesa indotti da fattori esogeni, come guerre, calamità, ecc.


Eliminazione di cause di fallimento del mercato dovute a incompletezza di mercati

• Il debito pubblico consente agli operatori economici di realizzare transazioni, in particolare di assicurazione, rispetto a possibili eventi futuri, che diversamente, a causa dell’incompletezza dei mercati finanziari, non sarebbero possibili.

• L’emissione di debito pubblico potrebbe essere un modo per consentire composizioni ottimali dei portafogli

• Lo stato agirebbe quindi come innovatore finanziario.


TEOREMA DELL’EQUIVALENZA RICARDIANA

• Prestito e imposta sono strumenti equivalenti di finanziamento di spese

straordinarie• Entrambi gravano esclusivamente

sulle generazioni presenti


tempo imposta debito interessi(5%)

imposte per il servizio del debito

0 -2000 -2000

1 +100 -100

2 +100 -100

.. .. ..

n +100 -100

La versione macroeconomica della teoria ricardiana


• Il prestito implica il pagamento di interessi ai sottoscrittori dei titoli; per pagare questi interessi, lo stato deve aumentare le imposte.

• Nei periodi successivi il prestito si risolve in un trasferimento dai contribuenti ai sottoscrittori.

• L’onere del debito, inteso come trasferimento reale di risorse, è avvenuto una volta per tutte al momento della sottoscrizione, esattamente come nel caso dell’imposta straordinaria.



Per le generazioni future è solo un trasferimento da chi paga le imposte a chi riceve interessi

(prestito dalla mano destra alla sinistra Melon)



Un’idea curiosa di De Viti de Marco:L’ammortamento “democratico” del debito

Se il debito è perpetuo ed equidistribuito nella popolazione

può essere fatto scomparire annullando simultaneamente imposte e interessi.



Nell’analisi ricardiana macro si assume una di

onere come trasferimento reale di risorse


TEORIA RICARDIANAE DEBITO ESTERO

• La risposta muta se invece di debito interno si accende un debito estero?• Il debito estero sembrerebbe più

pericoloso…


DEBITO ESTERO E GENERAZIONI FUTURE E DISTRIBUZIONE DELL’ONERE

Nel caso di debito estero sembrerebbevenire meno la compensazionetra mano destra e mano sinistra

Gli interessi sono pagati all’estero

Ma se guardiamo all’inizio,nel caso di debito estero

si ha un’immissionedi risorse che non c’è nel caso di debito interno.

Quindi il debito estero è equivalente a quello interno


DEBITO ESTERO E GENERAZIONI FUTURE E DISTRIBUZIONE DELL’ONERE

… a meno che le generazioni future non abbiano ricevuto da quelle passate un capitale in eredità

sufficiente a pagare gli interessi del debito all’estero(precisazione di Pantaleoni)

Ma in tal caso sorge un quesito filosofico generale?Quale diritti hanno le generazioni future ad avere gratuitamente il patrimonio di quelle precedenti?

Emerge un problema di equità intergenerazionale


La versione microeconomica della teoria ricardiana

A un proprietario terriero, lo stato avanza la richiesta o di un’imposta una tantum di 2 mila sterline o di sottoscrivere un prestito dello stesso ammontare che porta l’interesse del 5% (cioè 100 all’anno).

Se paga l’imposta: oggi perde 2000, poi non cambia nulla negli anni successivi

Se sottoscrive il prestito: oggi paga 2000 e riceve un titolo di stato, poi dal periodo successivo riceve 100 all’anno, ma deve anche pagare 100 all’anno in più in imposizione ordinaria perché lo stato ha bisogno di nuove risorse per pagare gli interessi.


Ricardo:«Un individuo che possiede 10.000 sterline

che gli danno un reddito di 500 su cui deve pagare 100 sterline l’anno quale [imposta per pagare gli] interessi del debito, in effetti possiede solo 8.000 sterline e sarebbe altrettanto ricco sia se continuasse a pagare 100 sterline l’anno, sia se sacrificasse subito, una volta tanto, 2.000 sterline».



In questa argomentazione Ricardo ricorre al concetto di “ammortamento dell’imposta”: Riduzione del valore di un

patrimonio a causa della introduzione di una imposta perpetua su di esso.

Non sempre si verifica integralmente



Nel Funding System Ricardo scrive:

Sarebbe difficile persuadere un tale che possiede 20.000 sterline che un pagamento perpetuo di 50 sterline all’anno comporta lo stesso onere di un pagamento una tantum di 1.000 sterline. Egli avrebbe la vaga idea che le 50 sterline all’anno saranno pagate dai posteri e non da lui; ma se lascia la sua fortuna in eredità a suo figlio e la lascia gravata di un’imposta perpetua, che differenza fa lasciare 20.000 sterline gravate di imposta o 19.000 sterline senza di essa?L’equivalenza tra prestito e imposta vale solo se si fa l’ipotesi di totale altruismo intergenerazionale.



Qui la nozione di onere pare mutatarispetto alla tesi macroSono rilevanti altri aspetti:

• lo sconto delle imposte future• la lunghezza dell’orizzonte dell’individuo, • l’interesse per gli eredi



Vi è qui la quasi completa anticipazione di un celebre saggio di Barro del 1974:

“Are government bonds net wealth?”(Journal of Political Economy)

che ha segnato il dibattito tra keynesiani e teorici delle aspettative razionali


PRECISAZIONI AL TEOREMA DELL’EQUIVALENZA RICARDIANA

• Il ricorso al debito anziché all’imposta può ridurre l’incentivo all’accumulazione (Modigliani/Diamond)

• Nel caso di ricorso al debito estero i rischi di crisi tendono ad essere più elevati, perché lo stato,se vuole ripagare il debito esistente con l’imposta straordinaria, non ha potere impositivo sugli stranieri


PERCHÉ CI SI DEVE PREOCCUPARE DI UN DEBITO ELEVATO?

• Aumenta la spesa per interessi e quindi la pressione fiscale

• Possono salire i tassi di interesse (crowding out)

• Possono crearsi situazioni di insostenibilità del debito e manifestarsi crisi finanziarie


LIMITI DEL DEBITO PUBBLICO:IL MODELLO DI DOMAR

Quali sono le tendenze di lungo periodo del rapporto:

• debito/Pil?• spesa per interessi/Pil (onere del debito)?


Ipotesi del modello di Domar

• Crescita costante del Pil• Tasso di interesse costante

• Politica di disavanzo costante rispetto al Pil


Ipotesi:Yt= (1+n)Yt-1

INTt = i Bt-1

Variabili di interesse:bt= Bt/Yt ht = INTt/Yt

IL MODELLO DI DOMAR


BBtt = B= Btt--11 + + DDtt

BBtt = B= Btt--11 + + aaYt

Dividiamo per Dividiamo per YYtt

BBtt BBtt--11 aaYt==YYtt YYtt YYtt

++

IL MODELLO DI DOMAR

bt == ++ aBBtt--11

YYttYYtt--11

bt-111

1+n

YYtt--11

Primo caso: disavanzo complessivocostante in % del pil: Dt = aYt


== ++ abtbt-1

(1+n)

IL MODELLO DI DOMAR

bt = k b= k btt--11 + a+ a

C’è una soluzione stazionaria se k <1, cioè se n >0Anche se si realizza un deficit, Il rapporto debito/pil non esplode purchè se n>0Può però tendere a valori molto elevati, anche se non diverge verso infinito


La situazione attuale:

n=1%; a=4%

0.8

0.9

1

1.1

1.2

1.3

1.4

1.5

1.6

1.7

1.8

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025

2026

2027

2028

2029

2030

Aumento continuo

difficile trovare finanziatori


B/Y=b

0.000

0.500

1.0001.500

2.000

2.500

3.0003.500

4.000

4.500

2011

2034

2057

2080

2103

2126

2149

2172

2195

2218

2241

2264

2287

2310

2333

2356

2379

2402

2425

2448

2471

2494

2517

2540

B/Y=b

Visto che a è assunto costante e che n>0, nelle condizioni attuali il rapporto B/Y tende in effetti ad un valore stazionario, che però ècirca il quadruplo di quello attuale e si raggiungerà tra secoli…


Soluzione stazionaria: si pone

Se n>0, il rapporto B/Y non esplode

e tende ad una soluzione stazionaria.

Ma la soluzione stazionaria

può essere molto lontana e il debito

può crescere ancora per molti anni…

bbb tt == −1

an

nb

an

nb

an

bb

an

bb

+=

=⎟⎠⎞

⎜⎝⎛

+−+

=+

−

++

=

11

111

1

Il valore di b di lungo periodoIl valore di b di lungo periodo

Italia: b= ( (1+0.01)/0.01 ) * 0.04 = 4.04, cioè se il deficit rimane al 4% del pil e la crescita del pil è all’1%, il rapporto debito/pil tende ad un valore stazionario del 404% del pil


0.8

0.9

1

1.1

1.2

1.3

1.4

1.5

1.6

2011

2013

2015

2017

2019

2021

2023

2025

2027

2029

a=0.03, n=0.01a=0.03, n=0.02a=0.03, n=0.03

Bilancio totale in disavanzo del 3% e diverse ipotesi di crescita del pil

Con disavanzo totale al 3% e crescita bassa, il rapporto debito / pil tenderàcomunque a crescere molto e per molti anni ancora

L’Europa ci chiede di accelerare il processo di riduzione, quindi di ridurre il deficit

Valori di steady-state del rapporto B/Y:

n=1%: 3.03

n=2%: 1.53

n=3%: 1.03


0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

1.2

1.4

2011

2013

2015

2017

2019

2021

2023

2025

2027

2029

a=0, n=0a=0, n=0.01a=0, n=0.02a=0, n=0.03

Bilancio totale in pareggio e diverse ipotesi di crescita del pil


IL MODELLO DI DOMAR

Nel lungo periodo b = bt-1

LL’’onere del debito onere del debito hh

hhtt ==i αn

INTt

Yt==

iBt-1

Yt==

ibt-1

(1+n)hhtt ==


IL MODELLO DI DOMAR

Secondo caso: Ipotesi di disavanzo primario costante rispetto al Pil

Motivazione: se lo stock del debito è elevato e se il tasso di interesse èalto, è difficile riuscire a mantenere costante il rapporto tra disavanzo complessivo e pil, perché gli interessi passivi aumentano e obbligano

a ridurre altre voci di spesa, operazione che può essere difficile

Dt = a’Yt + i Bt-1

Yt= (1+n)Yt-1

INT = i Bt-1


IL MODELLO DI DOMAR

BBtt = B= Btt--11 + + DDtt ==

BBtt = B= Btt--11 ++aa’’Y Y tt + iB+ iBtt--1 1 ==

BBtt = (1+i)B= (1+i)Btt--11 + a+ a’’Y Y tt

(1+i)(1+i)bbtt ==

(1+n)(1+n)bbtt--1 1 +a+a’’

Soluzione stazionaria solo se (1+i)/(1+n)<1, cioè se n>i


IL RAPPORTO DEBITO/PIL

dipende da quattro fattori:

bt-1, la politica fiscale del passatoi, la politica monetaria correnten, la crescita dell’economia a’, la politica fiscale del governo in carica


Soluzione stazionaria: si pone

Se n>i, il rapporto B/Y non esplode

e tende ad una soluzione stazionaria.

Se i>n, il rapporto B/Y esplode.

bbb tt == −1

ainnb

an

inb

abnib

abnib

′−+

=

′=⎟⎠⎞

⎜⎝⎛

+−−+

′=++

−

′+++

=

11

111111

Il valore di b di lungo periodoIl valore di b di lungo periodo


0.8

1

1.2

1.4

1.6

1.8

2

2.2

2011

2013

2015

2017

2019

2021

2023

2025

2027

2029

a) dis totalecostante:n=1%,a=4%b) dis primariocostante:i=4%,n=1%, a'=0%

L’ipotesi di dis primario costante è meno severa perché lasciamo crescere la spesa per interessi (in altre parole, il dis totale non è costante ma puo’aumentare

La situazione attuale: 2 ipotesi.

a) Dis totale costante al 4%

b) Dis primario costante a 0%.

In entrambi i casi, crescita molto forte di B/Y nei prossimi decenni


• In entrambi i casi, per frenare la crescita del debito sul pil non basta mantenere costanti il disavanzo totale o quello primario.

• Nel caso del disavanzo totale, occorre o abbassarlo a zero, come chiede l’UE, o aumentare n, o entrambe le cose.

• Nel caso del disavanzo primario, occorre o aumentarlo (surplus primario), o sperare in un calo dei tassi, o aumentare n, o tutte queste cose assieme.


Variazione del rapporto debito/Pil e sue determinanti

-9

-6

-3

0

3

6

9

12

15

18

21

24

27

30

71 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09

Variazione assoluta del rapporto Debito/Pil Tasso di crescita del Pil nominale

Avanzo primario in % del Pil Costo nominale del debito (Interessi/Debito)


Se il disavanzo primario è costante (ma non quello totale, che puo’ crescere seguendo la spesa per

interessi),un valore non crescente di b è compatibile con un

disavanzo primario costante rispetto al Pil solo se n>i

Se n<i, il controllo di b può essere effettuato solo realizzando avanzi primari

IL MODELLO DI DOMAR


0.50.70.91.11.31.51.71.92.12.3

2011

2014

2017

2020

2023

2026

2029

a'=0, n=1%, i=4%a'=0, n=1%, i=3%a'=0, n=2%, i=2%a'=0, n=3%, i=2%

Dis primario costante


(1+i)(1+i)bbtt ==

(1+n)(1+n)bbtt--1 1 + + αα

pongo pongo bbtt = b= btt--11 e ricavo e ricavo αα

α =α =n n -- ii

1+ n1+ nbbtt--11

Qual è il livello del saldo primario che arresta la crescita di b?

IL MODELLO DI DOMAR


α =α =n n -- ii

1+ n1+ nbbtt--11

036.0

2.101.103.0

2.101.01

04.001.0

−=

−=

+−

=

α

α

α

Serve quindi un avanzo primario del 3.6% del pil (oggi è 0).

Se i tassi aumentano di un altro punto, serve un avanzo di quasiil 5% del pil. Ma il peso degli interessi passivi sul pil diventerebbe molto elevato…


1.1

1.12

1.14

1.16

1.18

1.2

1.22

2011

2013

2015

2017

2019

2021

2023

2025

2027

2029

i=4%, n=1%, a'=3.5%

Se i=4%, n=1%, a’= -3.5%, allora il rapporto B/Y si stabilizza, però…E’ possibile risanare accontentandosi di un avanzo primario costante?

0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%

2011

2013

2015

2017

2019

2021

2023

2025

2027

2029

spesa per interessipassivi = disavanzototale


fig.2.8

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

Saldo primario Saldo primario stabilizz.

Il saldo primario che stabilizza il rapporto Debito/PIL

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