Mercati e strumenti derivati (1): Forward e...

Mercati e strumenti derivati (1): Forward e Futures

Economia degli Intermediari Finanziari

A.A. 2008-2009 19 maggio 2009

Economia degli Intermediari Finanziari 2

  Gli strumenti derivati

  I contratti forward –  Definizione –  Acquisto e vendita dei forward –  Mercato dei forward

  I contratti futures –  Definizione –  Mercato dei futures –  Futures su indici azionari

Agenda


Gli strumenti derivati (1)

Sono strumenti finanziari il cui valore deriva dal prezzo di un’attività sottostante (underlying asset) che può essere di natura reale (commodity derivatives) o finanziaria (financial derivatives)

N.B. L’innovazione finanziaria produce sempre più derivati “ibridi”, non univocamente catalogabili nell’una o nell’altra categoria

I derivati sono costruiti tramite la combinazione di alcune operazioni elementari: negoziazioni a pronti, a termine e opzioni. La diversa composizione di queste operazioni genera 4 grandi gruppi di strumenti derivati:

1.  Forward

2.  Futures

3.  Swap

4.  Opzioni



I mercati su cui sono scambiati possono essere:

REGOLAMENTATI OVER THE COUNTER

Le negoziazioni avvengono su mercati organizzati; i contratti hanno caratteristiche fortemente standardizzate

Futures e parte delle opzioni

Le negoziazioni avvengono in modo personalizzato, spesso tramite l’intervento di un intermediario finanziario

Forward, Swap e alcune opzioni

I principali operatori sul mercati dei derivati possono essere:

Utilizzatori finali Intermediari finanziari

Qualsiasi soggetto, anche IF, che utilizza i derivati a fini di copertura o speculativi

Gli IF svolgono attività di negoziazione in nome proprio (dealer) e per conto terzi (broker)



I derivati consentono:   di assumere la posizione di rischio desiderata, in base alle aspettative sull’evoluzione dei prezzi di mercato ( finalità speculative)   di coprire i rischi assunti sul mercato delle attività sottostanti o su altre posizioni in derivati ( finalità di copertura) I derivati agevolano il trasferimento del rischio all’interno del sistema economico da operatori che vogliono ridurre la propria esposizione ad operatori che vogliono o sono in grado di aumentarla

A livello globale, la migliore allocazione dei rischi influisce su una più efficiente destinazione delle risorse finanziarie alle opportunità di investimento (miglioramento in termini di efficienza allocativa)





Agenda


Forward

  è un contratto bilaterale impegna entrambe le parti che sono obbligate rispettivamente a comprare e a vendere

  il prezzo forward, che sarà pagato a scadenza, viene liberamente stabilito dalle parti al momento della stipula del contratto autonomia nella fissazione dei contenuti

  ha un costo nullo le due controparti non sono tenute al pagamento di nessun premio

  può essere stipulato a fini speculativi (per prendere posizione sull’evoluzione futura dei prezzi) o di copertura di una posizione già in essere

È un contratto di compravendita con regolamento differito: le parti si impegnano a scambiarsi un’attività sottostante ad una data futura e ad un prezzo prestabilito (prezzo forward)


Utilizzo dei forward a fini speculativi: acquisto

F0,T

S1

S2 ST

Pay-off

Lo speculatore che prevede un aumento del prezzo del sottostante (es: un’azione) assume una posizione “rialzista” (POSIZIONE LUNGA) acquistando in t=0 un forward con consegna in T e con prezzo forward F0,T

  se a scadenza ST > F0,T l’acquirente potrà acquistare l’azione a F0,T e rivenderla ad un prezzo maggiore (es. S2) guadagno

  se a scadenza ST < F0,T l’acquirente dovrà acquistare a F0,T un bene che sul mercato ha un valore inferiore (es. S1) perdita ST: prezzo a pronti del

sottostante a scadenza

F0,T:prezzo forward


Utilizzo dei forward a fini speculativi: vendita Lo speculatore che prevede una diminuzione del prezzo del sottostante assume una posizione “ribassista” (POSIZIONE CORTA) vendendo in t=0 un forward con consegna in T e con prezzo forward F0,T

F0,T S1

S2 ST

Pay-off

ST: prezzo a pronti del sottostante a scadenza

F0,T:prezzo forward

  se a scadenza ST > F0,T il venditore dovrà vendere a F0,T un bene che sul mercato vale di più (es. S2) perdita

  se a scadenza ST < F0,T il venditore potrà vendere a F0,T un bene che sul mercato vale di meno(es. S1) guadagno


Il mercato dei forward

I forward sono sempre negoziati su mercati OTC: si tratta per lo più di mercati di dealer alcuni intermediari finanziari si propongono come controparti in un forward fissando i prezzi BID e ASK, a cui sono disposti rispettivamente ad acquistare e vendere il forward Vantaggio: sono contratti non standardizzati le parti possono fissare in autonomia tutti gli elementi contrattuali:

–  sottostante (azioni, obbligazioni, valute, oro, argento…) –  dimensione del contratto (ammontare che sarà consegnato) –  durata del contratto

Svantaggio: l’assenza di un mercato regolamentato espone le parti: •  al rischio di insolvenza della controparte •  all’impossibilità di liquidare anticipatamente la posizione (se non con un forward con le stesse caratteristiche ma in posizione opposta così si raddoppia il rischio di insolvenza)





Agenda


Futures

Concettualmente sono identici ai contatti a termine, ma i futures sono negoziati su mercati regolamentati Le controparti di un future non possono definire autonomamente le caratteristiche dello strumento che sono invece tutte standardizzate:   natura dell’attività sottostante   importo fisso del contratto   scadenza (in genere 4 l’anno, marzo, giugno, settembre, dicembre )   criteri di liquidazione del contratto   orari e regole di contrattazione

Sono operazioni di compravendita a termine, negoziate in un mercato di borsa organizzato


Il mercato dei future (1)

La minore flessibilità dei future è bilanciata da 2 rilevanti vantaggi : 1.  non sono soggetti al rischio di insolvenza della controparte 2.  sono più liquidi e consentono di chiudere l’operazione prima della scadenza Sui mercati regolamentati dei future è presente un soggetto, la Clearing House, che opera come controparte di qualsiasi contratto

A: assume posizione lunga ACQ.

B: assume posizione corta VEN. Clearing House A B

F F

S S Ogni operatore ha come controparte la Clearing House che si rende garante del buon fine dei contratti

La Clearing House stipula due contratti identici ma in posizione contrapposta, pertanto non ha mai posizioni aperte sul sottostante



La presenza della C.H. rende possibile liquidare la posizione prima della scadenza del contratto

La differenza tra prezzi incassati e pagati non costituisce un guadagno per la C.H., che non assumendo mai posizioni aperte sul mercato si limita ad incassare i differenziali di prezzo dagli operatori che hanno registrato perdite e a versarli a quelli che hanno registrato guadagni

Clearing House A B

10*F 10*F

C

10*F

10*F

A: acquirente di 10 future

B: venditore di 10 future

In un momento successivo A vuole chiudere la propria posizione, assumendo posizione corta su 10 contratti con C

La posizione netta del soggetto A diviene nulla e viene liquidata alla differenza tra il prezzo future iniziale e quello a cui ha venduto (al soggetto C)



Una posizione in Future può essere chiusa agevolmente mettendo in piedi un’operazione opposta   una posizione lunga si liquida aprendo una posizione corta   una posizione corta si liquida aprendo una posizione lunga

La differenza di prezzo viene liquidata al momento in cui viene posta in essere l’operazione che compensa quella originaria

L’operatore A in posizione lunga in un forward stipulato con B, potrebbe chiudere la propria posizione vendendo un forward a C con stessa scadenza e prezzo del primo Però A rimane esposto al rischio di inadempienza delle controparti, cioè che a scadenza:   B non consegni il sottostante oggetto del forward   C non sia in grado di pagare il prezzo pattuito per il sottostante N.B. i contratti rimangono in piedi

Future Forward


Il marking to market

La C.H. tutela la propria capacità di garantire il buon fine delle transazioni con alcune misure prudenziali:   non assume mai posizioni aperte sul mercato   si pone controparte solo di intermediari convenzionati, clearing members sottoposti a requisiti minimi di patrimonializzazione e di professionalità   impone il sistema dei MARGINI ogni soggetto di cui si rende controparte deve versare sul proprio conto detenuto presso la CH

–  un margine iniziale, una % del valore unitario del future (direttamente proporzionale alla volatilità del sottostante)

–  un margine di variazione, cioè l’entità dei guadagni o perdite realizzati giornalmente su ciascuna posizione. Gli operatori che hanno subito perdite devono pagare alla CH il margine di variazione che poi sarà girato dalla CH agli operatori che hanno registrato un guadagnosistema del MARKING to MARKET


La liquidazione dei contratti

  I profitti e le perdite realizzati sul future non emergono solo alla scadenza (come nel caso delle operazioni su mercati OTC) ma sono invece calcolati e accreditati o addebitati ogni giorno sul conto dei clearing members   Alla scadenza del future il prezzo del contratto è pari al prezzo del sottostante. Le posizioni che risultano ancora aperte (spesso i futures vengono chiusi prima della scadenza) vengono liquidate:

–  con consegna fisica del sottostante (azioni, titoli, commodity…) in cambio del prezzo es. BTP future

–  con regolamento per cassa (cash settlement) i contratti sono regolati liquidando il differenziale di prezzo finale (margine di variazione dell’ultimo giorno). Rende possibile assumere come sottostanti anche indici azionari: pensate se si dovessero consegnare portafogli che ne rispecchiano la composizione!


Tra i più importanti contratti future vi sono quelli su indici azionari Es. S&P/MIB Future future sull’indice del mercato azionario italiano (MTA/MTAX) S&P/MIB

  la quotazione del future è in punti indice   ogni punto indice vale 5 € moltiplicatore del contratto

  la dimensione del contratto è data dal prodotto fra il prezzo del future ed il valore del moltiplicatore del contratto   movimento minimo di prezzo (tick): 5 punti indice   regolamento: cash settlement

  margine iniziale: 7,75% del controvalore di ciascun contratto calcolato al prezzo di chiusura del giorno precedente (media ponderata dell’ultimo 10% scambiato)

I future su indici azionari


Esempio di S&P MIB future (1)

  14/05: prezzo di chiusura del Future con consegna a settembre 36.750 punti

  15/05: posizione lunga in S&P MIB Future con scadenza a settembre per 4 contratti ad un prezzo future di 36.800 punti

  16/05: prezzo di chiusura 36.900   17/05: prezzo di chiusura 36.700   18/05: chiusura contratto, ultimo prezzo 36.950 punti Calcolare:

a)  margine iniziale b)  i margini di variazione per le giornate 16 e 17/05 c)  l’ultimo margine di variazione (al 18/05)



  Margine iniziale si calcola come percentuale del valore (dimensione) dei contratti calcolato sulla base del prezzo di chiusura del giorno precedente

M.I.= (Pr chiusura* moltiplicatore* 7,75%)*N. contratti

[(36.750*5€)* 7,75%]*4 = 56.962,5 €

  Margine di variazione L’acquirente (posizione lunga) guadagna quando il prezzo del sottostante aumenta; viceversa il venditore di future (posizione corta) guadagna quando il prezzo del sottostante diminuisce. Di conseguenza, il margine di variazione assume segno opposto:

M: moltiplicatore

N: numero contratti

ACQUIRENTE

VENDITORE



DATA OPERAZIONE PREZZO MARGINE DI VARIAZIONE (espresso in €)

RISULTATO CUMULATO (in €)

15/05 Acquisto 4 contratti

36.800 - -

16/05 - 36.900 (36.900-36.800)*5*4=2.000 2.000

17/05 - 36.700 (36.700-36.900)*5*4= - 4.000 - 2.000

18/05 Vendita 4 contratti

36.950 (36.950-36.700)*5*4= 5.000 3.000


Utilizzo dei futures (1)

  Al pari dei contratti forward i futures possono essere utilizzati sia con finalità speculative che di copertura

  Approfondiamo la seconda finalità: il fatto che i contratti siano standardizzati impone di determinare il cosiddetto rapporto di copertura

  Esempio: la società Alfa detiene un portafoglio azionario del valore di 15 milioni €. Supponiamo che tale portafoglio sia composto in modo tale da seguire l’andamento dell’indice S&P MIB. La società intende coprirsi dal rischio di mercato con orizzonte temporale di un anno. Il future S&P MIB con scadenza ad un anno è quotato 40.000 punti indice. Come potrà coprirsi la società Alfa?



  Dovrà assumere una posizione di segno contrario, cioè vendere contratti future. Quanti?

  Il rapporto di copertura si determina come:

NC=VA/VC   dove:

NC = numero di contratti per la copertura VA = valore dell’attività da coprire VC = valore di ogni contratto future

  Nel nostro caso

NC=15.000.000/40.000*5=75

Il valore di ogni contratto si calcola moltiplicando i punti per il valore di ogni punto indice


  Vediamo cosa accade se si verifica una caduta del mercato azionario che comporti una contrazione del 10% dell’indice

  In t+1 il portafoglio azionario avrà perso il 10% del suo valore; la società perde

15.000.000*0.1=1.500.000   Come venditore del contratto, la società Alfa beneficia della

contrazione dell’indice, per cui a scadenza il prezzo a termine sarà pari a 36.000 punti indice. Il suo margine di variazione complessivo sarà (40.000-36.000)*5*75=1.500.000

  Con questa operazione la società Alfa ha realizzato una copertura perfetta



Il mercato italiano dei futures

Sul mercato IDEM (Italian Derivatives Market), gestito da Borsa Italia S.p.A. sono negoziati:   S&P MIB Futures   S&P MIB Mini Futures   Idem Stock Futures La liquidità è garantita dalla presenza di operatori market maker che si impegnano ad esporre proposte in acquisto e in vendita per determinati quantitativi di contratti La Clearing House italiana è la Cassa di Compensazione e Garanzia, società posseduta da Borsa Italia, avente come oggetto sociale esclusivo:   assicurare la compensazione e il buon fine dei contratti   emanare regolamenti che disciplinano l’operatività del mercato future È soggetta alla vigilanza di Banca d’Italia e Consob

e anche le opzioni sull’indice S&PMIB e su singoli titoli

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