LA VALUTAZIONE DI UNA BANCA

MASTER MGF

UNIVERSITÀ LA SAPIENZA 2004

DI ELIA MANCONI

L’EVOLUZIONE DEL SISTEMA

BANCARIO ITALIANO

BREVE CENNO STORICO

Fino alla fine degli anni „80 il sistema bancario italiano è stato caratterizzato da due vincoli fondamentali:

i mercati del credito sono stati sottoposti ad una rigida regolamentazione volta ad assicurare la

stabilità più che l‟efficienza;

l‟operatività delle singole banche è stata costretta entro categorie che hanno indotto specializzazioni

funzionali, settoriali e territoriali.

Conseguenze:

sistema bancario poco esposto alla concorrenza interna ed internazionale;

sistema bancario poco concentrato;

le banche italiane erano in grado di svolgere solo le funzioni creditizie più tradizionali (raccolta e

prestiti).

All‟inizio degli anni „90 questa situazione si è modificata, a causa di una serie di modifiche istituzionali

(trasformazione di gran parte delle banche in S.p.A., recepimento di direttive U.E.) ed innovazioni legislative

(Testo Unico sull‟attività bancaria). Tutto ciò ha indotto potenziali elementi di competitività in mercati prima

segmentati e con forti barriere all‟entrata ampliando la gamma di attività che le banche italiane possono

svolgere.

UNA NUOVA STRUTTURA ORGANIZZATIVA

Col tempo le banche si sono adeguate alle sostanziali variazioni delle scelte dei risparmiatori che si sono

indirizzate verso il risparmio gestito. Le banche italiane hanno così incrementato significativamente il reddito da

commissioni.

Anche il rapporto banca - impresa si sta evolvendo verso la fornitura di servizi aggiuntivi alla concessione di

credito. L‟assistenza alle imprese si esplica con servizi di informazione su mercati e normative, servizi nella

ricerca di impieghi più redditizi, servizi di pagamento e riscossione.

L‟evoluzione delle attività svolte dalle banche sta comportando anche l‟evoluzione della struttura organizzativa

delle medesime. La tendenza attuale riscontrata nel sistema bancario italiano prevede la suddivisione

dell‟attività bancaria in tre rami specializzati in uno specifico segmento di mercato:

BANCA

CORPORATEBanca di riferimento per imprese ed enti pubblici con un ruolo attivo nel sostegno delle

iniziative di crescita economica e di sviluppo dell’innovazione.

UNA NUOVA STRUTTURA ORGANIZZATIVA

BANCA

PRIVATE

Servizi dedicati alla clientela privata di maggiore standing attraverso un’attività di

consulenza altamente qualificata.

BANCA

RETAIL

Presidio del mercato costituito dalle famiglie e dalle piccole attività economiche e

fornitura di servizi di base (transazionali e di supporto operativo) alle banche

Corporate e Private nelle aree ove queste non possiedono propri punti operativi diretti.

IL BILANCIO BANCARIO - LO STATO PATRIMONIALE

ATTIVO PASSIVO & NETTO

31/12/01 % attivo

CASSA E DISPONIBILITA' 13.916 0,6%

CREDITI VERSO ENTI CREDITIZI a) 311.445 13,7%

CREDITI VERSO CLIENTELA b) 1.040.757 45,9%

di cui: crediti con fondi di terzi in amministrazione 408 0,0%

di cui: crediti in sofferenza netti

TOTALE IMPIEGHI (a + b) 1.352.202 59,6%

TITOLI DEL TESORO E VALORI ASSIMILATI 107.700 4,7%

OBBLIGAZIONI E ALTRI TITOLI DI DEBITO 402.957 17,8%

di cui: emittenti pubblici 231.012 10,2%

di cui: di banche 63.504 2,8%

di cui: di enti finanziari 39.722 1,8%

di cui: altri emittenti 68.719 3,0%

AZIONI E ALTRI TITOLI DI CAPITALE 10.110 0,4%

TOTALE TITOLI 520.767 23,0%

PARTECIPAZIONI 260.686 11,5%

IMMOBILIZZAZIONI IMMATERIALI 5.618 0,2%

di cui costi di impianto:

avviamento:

IMMOBILIZZAZIONI MATERIALI 25.502 1,1%

ALTRE ATTIVITA' 70.360 3,1%

RATEI E RISCONTI ATTIVI 19.847 0,9%

TOTALE ATTIVO LORDO 2.268.898 100,0%

PASSIVO & NETTO

31/12/01 % passivo

DEBITI VERSO ENTI CREDITIZI 237.619 10,5%

RACCOLTA CLIENTELA 1.552.625 68,4%

- A vista 886.042 39,1%

- A termine o con preavviso 305.367 13,5%

- Obbligazioni 288.678 12,7%

- Certificati di deposito 72.538 3,2%

- Altra raccolta 0 0,0%

FONDI DI TERZI IN AMMINISTRAZIONE 541 0,0%

Totale RACCOLTA 1.790.785 78,9%

ALTRE PASSIVITA' 58.592 2,6%

RATEI E RISCONTI PASSIVI 12.323 0,5%

T.F.R. 14.437 0,6%

FONDI PER RISCHI ED ONERI 13.698 0,6%

FONDI RISCHI SU CREDITI 242 0,0%

PRESTITI SUBORDINATI 116.865 5,2%

Fondi rischi bancari generali 18.651 0,8%

Capitale 128.168 5,6%

Riserve 99.107 4,4%

Utile di bilancio 16.030 0,7%

PATRIMONIO NETTO 261.956 11,5%

TOTALE DEL PASSIVO 2.268.898 100,0%

IL BILANCIO BANCARIO - IL CONTO ECONOMICO

CONTO ECONOMICO

31/12/01 % m.d.s.

Interessi attivi e proventi assimilati 101.379 88,7%

Interessi passivi ed oneri assimilati (50.934) -44,5%

Dividendi e altri proventi 10.020 8,8%

MARGINE DI INTERESSE 60.465 52,9%

Commissioni attive 35.588 31,1%

Commissioni passive (3.981) -3,5%

Profitti da operazioni finanziarie 7.594 6,6%

Altri proventi netti di gestione 14.681 12,8%

Proventi netti da operazioni fin. e servizi 53.882 47,1%

MARGINE di INTERMEDIAZIONE 114.347 100,0%

Costo del personale (43.441) -38,0%

Altre spese amministrative (28.263) -24,7%

Rettifiche valore su immobilizz. (4.518) -4,0%

Oneri e spese di gestione (76.222) -66,7%

RISULTATO LORDO di GESTIONE 38.125 33,3%

Acc.ti netti per rischi ed oneri (1.803) -1,6%

Rettifiche di valore su crediti (7.466) -6,5%

Riprese di valore su crediti 156 0,1%

Acc.ti al fondo rischi su crediti (206) -0,2%

Rettifiche nette di valore su imm. finanziarie (3.990) -3,5%

Utile da partecipazioni valutate al Patrimonio Netto

UTILE ORDINARIO 24.816 21,7%

Proventi straordinari 2.622 2,3%

Oneri straordinari (1.886) -1,6%

UTILE ANTE IMPOSTE 25.552 22,3%

Imposte sul reddito (9.522) -8,3%

UTILE NETTO 16.030 14,0%

IL VALORE CREATO DALLA BANCA

RACCOLTA

DIRETTA

(DEPOSITI)

SPREAD TRA

TASSO

ATTIVO E

PASSIVO

MARGINE

D’INTERESSE

ASSET REDDITO CONTO ECONOMICO BANCA

RACCOLTA

INDIRETTA

(GESTIONI)

RICAVI DA

SERVIZI COMMISSIONI

MARGINE

D’INTERMEDIAZIONE

STRUTTURA DEL MARGINE DI INTERMEDIAZIONE

0%

20%

40%

60%

80%

100%

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001

Struttura del margine di intermediazione

margine di interesse dividendi e altri proventi ricavi da servizi

Il contributo dei ricavi da servizi (commissioni) è progressivamente aumentato nel periodo 1995 - 2001,

passando dal 29% del 1995 al 42,4% del 2001, mentre parallelamente si è ridotto il peso del margine di

interesse che è passato dal 70% del 1995 al 54% del 2001. Il margine di interesse corrisponde

essenzialmente allo spread positivo esistente tra il tasso sugli impieghi e il costo della raccolta (depositi).

Fonte: ABI

Struttura del margine di intermediazione

1 Interessi attivi

2 Interessi passivi

3 Dividendi e altri proventi

4 Margine di interesse (1-2+3)

5 Commissioni attive

6 Commissioni passive

7 Profitti (perdite) da operazioni finanziarie

8 Altri proventi di gestione

9 Altri oneri di gestione

10 Margine di intermediazione (4+5-6+7+8-9)

COMPOSIZIONE DEL MARGINE DI INTERMEDIAZIONE PER AREE DI BUSINESS

Il grafico seguente riporta la composizione del margine di intermediazione delle banche italiane per aree di

business nel periodo 2000 - 2002 (atteso).

47,9% 48,3% 47,8%

27,6%29,7% 30,8%

24,4% 21,9% 21,4%

0,0%

10,0%

20,0%

30,0%

40,0%

50,0%

Retail Corporate Altro*

Composizione margine di interm. per aree di business

2000 2001 2002

(*): area Private e gestione

finanziaria della banca.

Fonte: ABI

COMPOSIZIONE MARGINE AREA RETAIL

Il grafico seguente rappresenta la composizione del margine di intermediazione dell‟area Retail.

Nell’area Retail, il peso prevalente è

ancora costituito dalla raccolta a

breve termine, ma decisamente

rilevante è anche il peso assunto

dagli impieghi alle famiglie.

30,50%

15,40%

8,10%

12,80%

24,50%

8,60%

31,70%

14,10%

7,70%

12,80%

24,90%

8,90%

30,10%

14,30%

8,00%

14,20%

24,80%

8,70%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2000 2001 2002

Composizione margine area Retail

raccolta a breve termine raccolta a m/l termine titoli di terzi in amm.ne

gestioni patrimoniali Impieghi alle famiglie Servizi alle famiglie

COMPOSIZIONE MARGINE AREA CORPORATE

Il grafico seguente rappresenta la composizione del margine di intermediazione dell‟area Corporate.

Nell’area Corporate, il peso

prevalente è costituito dagli impieghi

verso le imprese. Anche il contributo

dell’attività di corporate finance

risulta tuttavia essere significativo ed

in crescita.

4,70%

14,20%

35,70%

34,50%

10,80%

4,60%

13,30%

34,90%

34,90%

10,30%

4,30%

14,80%

32,90%

32,90%

10,50%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2000 2001 2002

Composizione margine area Corporate

garanzie Corporate finance Imp. M/l term. Imprese

impieghi b. term. Imprese Gestione liquidità

STRUTTURA DEL SISTEMA BANCARIO ITALIANO (N. DI BANCHE, ‘80-’01)

Numero di banche nel 2001

839144

155

63

477

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

BCC (*) Filiali di banche

estere

Banche dei

Gruppi

Banche

indipendenti (**)

Totale

(*): Banche di credito cooperativo.

(**): di cui 79 banche nazionali indipendenti (escluse BCC) e 65 banche capogruppo

Fonte: ABI Fonte: ABI

Numero di banche nel 1980

1.069419

650

0

200

400

600

800

1.000

1.200

BCC (*) Altre Totale

IL SISTEMA BANCARIO ITALIANO AL 31 DICEMBRE 2001

Fonte: ABI

Tipologie di banche al 31 dicembre 2001

83963

255

44

477

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

BCC Popolari Banche S.p.A. Filiali di banche

estere

Totale

IL POSIZIONAMENTO DELLE BANCHE ITALIANE NEL CONTESTO EUROPEO

Name Bs Tot Asset

1 DEUTSCHE BANK AG -REG 918.222

2 UBS AG-REGISTERED 858.187

3 BNP PARIBAS 825.296

4 HSBC HOLDINGS PLC 761.901

5 BAYERISCHE HYPO-UND VEREINSB 715.987

6 CREDIT SUISSE GROUP 695.753

7 ABN AMRO HOLDING NV 597.363

8 ROYAL BANK OF SCOTLAND GROUP 587.326

9 BARCLAYS PLC 568.003

10 SOCIETE GENERALE-A 512.499

11 COMMERZBANK AG 501.312

12 HBOS PLC 497.332

13 CREDIT AGRICOLE SA 495.067

14 FORTIS 482.970

15 LLOYDS TSB GROUP PLC 376.714

16 BANCO SANTANDER CENTRAL HISP 358.116

17 DEXIA 351.250

18 ABBEY NATIONAL PLC 342.262

19 INTESABCI SPA 314.891

20 BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTA 309.170

21 KBC BANKVERZEKERINGSHOLDING 228.077

22 UNICREDITO ITALIANO SPA 208.388

23 DANSKE BANK A/S 207.038

24 CREDIT LYONNAIS SA 202.365

25 BANKGESELLSCHAFT BERLIN AG 187.729

26 DEPFA DEUTSCHE PFANDBRIEFBAN 180.899

27 SANPAOLO IMI SPA 170.178

28 CREDIT INDUSTRIEL ET COMM 148.823

29 CAPITALIA SPA 133.080

30 SVENSKA HANDELSBANKEN-A SHS 129.495

PRIME 30 BANCHE EUROPEE PER TOTAL ASSETS (Euro mln) PRIME 30 BANCHE EUROPEE PER MARKET CAP (Euro mln)

Name Cur Mkt Cap

1 HSBC HOLDINGS PLC 98.381

2 ROYAL BANK OF SCOTLAND GROUP 58.955

3 UBS AG-REGISTERED 46.162

4 LLOYDS TSB GROUP PLC 44.316

5 BARCLAYS PLC 40.957

6 HBOS PLC 36.363

7 BNP PARIBAS 27.303

8 DEUTSCHE BANK AG -REG 26.399

9 BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTA 24.992

10 BANCO SANTANDER CENTRAL HISP 24.986

11 UNICREDITO ITALIANO SPA 20.706

12 FORTIS 19.236

13 ABN AMRO HOLDING NV 18.143

14 SOCIETE GENERALE-A 18.051

15 CREDIT SUISSE GROUP 17.753

16 CREDIT AGRICOLE SA 15.516

17 ABBEY NATIONAL PLC 11.945

18 STANDARD CHARTERED PLC 11.682

19 DANSKE BANK A/S 11.334

20 NORDEA AB 11.091

21 CREDIT LYONNAIS SA 10.756

22 SANPAOLO IMI SPA 10.674

23 DEXIA 10.618

24 INTESABCI SPA 10.380

25 KBC BANKVERZEKERINGSHOLDING 9.805

26 SVENSKA HANDELSBANKEN-A SHS 8.984

27 BANCO POPULAR ESPANOL 8.085

28 BAYERISCHE HYPO-UND VEREINSB 6.789

29 BANCO ESP CREDITO (BANESTO) 6.537

30 ALLIANCE & LEICESTER PLC 6.108

MULTIPLI P/E E P/BV DELLE BANCHE QUOTATE ITALIANE

Name Pe Ratio Px To Book Ratio

INTESABCI SPA 10,71 0,78

UNICREDITO ITALIANO SPA 11,26 1,74

SANPAOLO IMI SPA 7,42 1,03

CAPITALIA SPA 10,45 0,22

BANCA MONTE DEI PASCHI SIENA 8,48 1,00

BANCA NAZIONALE LAVORO-ORD 46,25 0,60

BANCO POPOLARE DI VERONA E N 11,42 1,36

BANCA ANTONVENETA SPA 9,70 1,29

BANCA POPOLARE DI BERGAMO 13,29 1,27

BANCA POPOLARE DI LODI 33,15 0,66

BANCA POPOL EMILIA ROMAGNA 19,38 1,57

BANCA POPOLARE DI MILANO 32,65 0,56

BANCA LOMBARDA SPA 24,10 2,26

FINECO SPA N.A. 0,57

BANCA POPOLARE COMM E INDUST 22,86 0,50

CASSA DI RISPARMIO DI FIRENZ 12,01 1,24

CREDITO EMILIANO SPA 10,41 1,39

BANCA TOSCANA 10,68 1,08

BANCA CARIGE SPA 26,28 1,55

BANCO DI SARDEGNA-RNC 8,45 0,43

BANCA AGRICOLA MANTOVANA 16,20 1,37

CREDITO BERGAMASCO 11,20 1,27

PICCOLO CREDITO VALTELLINESE 19,60 1,10

BANCA POPOLARE DI SONDRIO 25,45 1,78

BANCA POPOLARE DELL'ETRURIA 16,19 0,93

CREDITO ARTIGIANO 75,08 1,50

BANCA POPOLARE DI INTRA 50,15 1,62

BANCO DESIO E DELLA BRIANZA 19,13 1,39

BANCA POPOLARE DELL'ADRIATIC 14,45 0,93

BANCO DI CHIAVARI & RIVIERA 15,69 1,31

BANCA POPOLARE LUINO VARESE 15,62 1,09

BANCA POPOLARE DI CREMONA 46,96 1,97

BANCA DI CREDITO POPOLARE 27,93 2,31

BANCA POPOLARE DI SPOLETO 10,38 0,90

BANCA PROFILO SPA 50,15 1,31

MEDIA 21,86 1,20

ITALIA E EUROPA A CONFRONTO

Early

Early

Late

Late

Technology

Reg

ula

tio

n

FRANCIA

OLANDA

ITALIA SVEZIA

UK

PARTICOLARITÀ DELLE BANCHE

E RIFLESSI SULLA VALUTAZIONE

CARATTERISTICHE DELLE BANCHE RILEVANTI ANCHE A FINI VALUTATIVI

La caratteristica distintiva delle banche rispetto alle altre imprese è principalmente rappresentata dalla natura

del debito.

Gran parte del debito delle banche è costituito dalla raccolta che può essere visto come una sorta di materia

prima necessaria per lo svolgimento del business. Damodaran dice che il debito:banche = acciaio:General

Motors.

Le banche inoltre, data la funzione essenziale da esse svolta nello sviluppo dei sistemi economici e la

necessità di tutela dei risparmiatori, sono soggette a regolamentazione,. La regolamentazione delle banche si

presenta sotto tre forme:

il mantenimento di livelli minimi di patrimonializzazione in modo da garantire che le stesse non si

espandano oltre le loro possibilità, mettendo così a rischio il denaro dei risparmiatori;

la preventiva autorizzazione della Banca d‟Italia per l‟acquisizione di una partecipazione nel capitale di

una banca superiore al 5%;

Il controllo da parte delle Autorità di Vigilanza sull‟ingresso di nuovi operatori. Tale controllo, un tempo

discrezionale, oggi avviene con riferimento a parametri oggettivi.

I FLUSSI DI CASSA

Le difficoltà connesse all‟identificazione della struttura finanziaria della banca limita notevolmente la

significatività dei flussi di cassa operativi scontati al WACC.

Si può procedere a valutare l‟equity direttamente, scontando i FCF to equity al Ke.

Data la presenza di vincoli di vigilanza, la soluzione che si adotta generalmente consiste nello scontare i

dividendi (Dividend Discount Model o DDM)

Nei DDM il valore di un‟azione è il valore attuale del flusso di dividendi attesi. La formula utilizzata è la

seguente:

Valore dell‟azione:

Nel caso in cui si assuma la crescita attesa del flusso di dividendi costante per sempre, si ritorna al Gordon

Growth Model.

Valore dell‟azione:

Il Beta di una banca. Dato che parlare di struttura finanziaria per le banche ha poco senso, la distinzione tra

beta levered e unlevered ha un significato limitato. Nella valutazione si può pertanto prendere il beta rilevato

da Bloomberg senza apportarvi rettifiche.

1 )1(ttr

DPSt

)(

1

gK

DPS

e

I MULTIPLI

I multipli comunemente utilizzati nella valutazione delle banche sono:

P/E: Ebit ed Ebitda sono misure che, per le banche, non hanno significato;

P/BV: il book value delle banche è più rappresentativo, rispetto alle altre industrie, del valore degli asset.

Come vedremo in seguito gli earnings e il book value devono essere opportunamente rettificati.

Il multiplo P/E può essere condizionato dalla politica di accantonamento al fondo svalutazione crediti adottata

dalla banca.

Se una banca è prudente e accantona in misura eccessiva, il P/E risulterà depresso;

Se una banca accantona in misura inferiore a quanto necessario, il P/E risulterà sovrastimato.

E‟ opportuno pertanto procedere a calcolare una perdita su crediti normalizzata e applicare il multiplo

P/E del campione ad un utile netto normalizzato della banca da valutare.

I METODI DI VALUTAZIONE DELLE

BANCHE: IL DDM NELLA VERSIONE

EXCESS CAPITAL

PERCHÉ IL DDM CON EXCESS CAPITAL?

La banca, nella sua attività deve rispettare dei requisiti patrimoniali. La parte di utili netti che non viene

distribuita sotto forma di dividendi accresce l‟equity della banca consentendole di ampliare la propria attività.

Esempio:

requisito patrimoniale: Euro 5 per ogni Euro 100 di prestiti

Utile netto: Euro 15 milioni

Dividendo: Euro 5 milioni

Ulteriori prestiti che la banca potrà concedere: Euro 10 x 20 = Euro 200 milioni

Se l‟utile non distribuito non viene impiegato nel business, rappresenta solamente un costo a carico degli

azionisti.

Il DDM, nella versione excess capital, si fonda sul principio che la soluzione più razionale sia la distribuzione di

tale capitale in eccesso rispetto ai requisiti patrimoniali.

PRINCIPI BASE DELLA REGOLAMENTAZIONE

Nel luglio del 1988 il Comitato di Basilea ha proposto l‟adozione di un sistema di requisiti patrimoniali uniformi

per le banche attive a livello internazionale (il cosiddetto “Accordo di Basilea”) che è stato ratificato da 140

paesi.

Nel 2005 entreranno in vigore le modifiche all‟accordo di Basilea. In particolare cambieranno le definizioni del

rischio con l‟introduzione del Value at Risk e del concetto di rischio operativo

Il Comitato di Basilea ha strutturato i requisiti di capitale per le istituzioni bancarie attraverso la definizione di

tre elementi:

il patrimonio di vigilanza;

il rischio (tramite la definizione delle attività di rischio ponderate);

il rapporto minimo tra patrimonio e rischio.

PATRIMONIO DI VIGILANZA

Il patrimonio di vigilanza risulta come somma algebrica di: Tier 1 (patrimonio di base), Tier 2 (patrimonio

supplementare) e le deduzioni patrimoniali.

Tier 1 (patrimonio di base):

elementi positivi: capitale sociale; sovrapprezzi di emissione; riserve; fondo per rischi bancari

generali; strumenti innovativi di capitale.

elementi negativi: capitale sottoscritto non versato; azioni o quote proprie; avviamento; altre

immobilizzazioni immateriali; perdita d‟esercizio.

Tier II (patrimonio supplementare):

elementi positivi: riserve di rivalutazione; strumenti ibridi (passività irredimibili); passività

subordinate (non possono essere superiori nel loro complesso al 50% del Tier I); plusvalenze nette

su partecipazioni; fondi rischi.

elementi negativi: minusvalenze nette su titoli, partecipazioni, crediti e altri.

Deduzioni patrimoniali: dalla somma di Tier I e Tier II occorre dedurre le partecipazioni possedute in

banche e/o enti finanziari.

IL RISCHIO E I COEFFICIENTI PATRIMONIALI

Il rischio cui è esposta una banca viene quantificato come sommatoria delle attività della banca ponderate per

un coefficiente di rischio ( Risk Weighted Assets o RWA);

PONDERAZIONI DI RISCHIOATTIVITA' IN BILANCIO

0%

Cassa e valori assimilati; attività di

rischio verso i governi centrali dei

paesi OCSE; titoli di Stato emessi da

governi dei Paesi OCSE

20%

Attività di rischio verso enti del

settore pubblico (centrali e locali),

banche, banche multilaterali di

sviluppo e imprese di investimento

50%

Mutui integralmente assistiti da

garanzia ipotecaria su immobili

residenziali che sono o saranno

occupati dal mutuatario; operazioni

di leasing immobiliare

100%

Crediti verso imprese private;

partecipazioni in imprese private;

crediti verso banche e Paesi non

OCSE

Il requisito minimo di patrimonializzazione richiesto (patrimonio di vigilanza/RWA) è fissato pari al 7% per

le banche appartenenti a gruppi bancari e pari all’ 8% a livello consolidato e per tutte le altre banche.

COME SI APPLICA IL DDM

Nel business plan della banca da valutare viene di solito ipotizzata una crescita degli impieghi alla quale

corrisponde una crescita dell‟utile.

Sulla base degli impieghi ponderati per il rischio si calcola anno per anno il requisito patrimoniale (ad esempio

6% degli RWA).

Se il patrimonio di vigilanza, che anno per anno viene incrementato (decrementato) dell‟utile (perdita), è in

eccesso si ipotizza la distribuzione agli azionisti (dividendo); se il patrimonio di vigilanza è in difetto rispetto al

requisito patrimoniale si ipotizza il reintegro da parte degli azionisti (flusso di cassa negativo per l‟azionista).

Occorre poi rettificare gli utili del piano come segue: se il patrimonio viene distribuito gli utili sono diminuiti della

componente di interessi figurativi sul patrimonio (Euribor a 6 mesi); in caso di difetto di capitale gli utili sono

aumentati di tale componente figurativa.

Il terminal value viene determinato applicando il Gordon Growth Model.

I METODI DI VALUTAZIONE DELLE

BANCHE: I MULTIPLI DI MERCATO -

L’ANALISI DI REGRESSIONE

ANALISI DI REGRESSIONE - PREMESSA TEORICA

Le determinanti del multiplo P/BV sono le seguenti:

In genere esiste una stretta correlazione tra il rapporto P/BV e ROE: le banche con un ROE più elevato hanno

anche un P/BV maggiore. Di seguito si riportano ROE e BV per le prime 10 banche italiane quotate per total

assets.

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La retta di regressione ha equazione y = 6,70x +

0,35.

Il coefficiente R2 è pari al 74% e la t di student per il

coefficiente angolare è pari a 4,76 che, risultando

superiore al valore limite di 1,66 indica che la

relazione tra le due variabili ROE e P/BV è

statisticamente significativa.

Name ROE P/BV

INTESABCI SPA 7,10% 0,78

UNICREDITO ITALIANO SPA 16,11% 1,74

SANPAOLO IMI SPA 16,49% 1,03

CAPITALIA SPA 1,83% 0,22

BANCA MONTE DEI PASCHI SIENA 11,91% 1,00

BANCA NAZIONALE LAVORO-ORD 0,91% 0,6

BANCO POPOLARE DI VERONA E N 13,28% 1,36

BANCA ANTONVENETA SPA 13,80% 1,29

BANCA POPOLARE DI BERGAMO 10,55% 1,27

BANCA POPOLARE DI LODI 4,94% 0,66

ANALISI DI REGRESSIONE - STEP DA SEGUIRE

L‟analisi di regressione si articola nei seguenti step:

individuazione di un campione di banche ritenute comparabili;

calcolo del multiplo P/PN per ogni banca inclusa nel campione;

calcolo del ROE (attuale o prospettico mediante le stime IBES) delle società del campione;

individuazione della retta di regressione interpolante i dati P/PN e ROE per le banche incluse nel campione;

il coefficiente R2 misura la bontà della retta di regressione individuata. Tanto più il coefficiente è prossimo

all‟unità tanto più la retta interpolante individuata è in grado di spiegare la relazione esistente tra le due

variabili; la t di student della distribuzione è un indicatore che permette di valutare se la relazione tra due

variabili è statisticamente significativa (approssimativamente se il valore è superiore ad 1,66 la relazione tra

le due variabili è statisticamente significativa).

Individuazione del ROE target della banca oggetto di valutazione;

Determinazione del rapporto P/PN implicito della banca tramite inserimento del ROE target nella formula

della retta di regressione;

Applicazione al patrimonio netto della banca del multiplo P/PN appena individuato determinando così il

valore della banca.

IL MULTIPLO P/BV

Il P/BV da applicare alla banca può essere calcolato :

considerando il book value della banca al momento della valutazione;

considerando un patrimonio netto minimo, facendo un‟ipotesi di Tier 1 ratio target. In questo caso

occorre ricalcolare l‟utile netto della banca considerando il reddito figurativo prodotto dall‟excess capital

eventualmente determinato e rettificare anche i multipli del campione (BV e Utile netto) applicando alle

banche comparabili il medesimo requisito patrimoniale stabilito.

L‟applicazione dei multipli P/BV al Tier 1 ratio target permette inoltre di escludere dalla valutazione gli

avviamenti e le differenze di consolidamento (dato che il Tier 1 è calcolato al netto degli attivi

immateriali).

Il vantaggio di questo secondo approccio consiste nel fatto che in tale maniera determiniamo il valore che

il mercato assegna al solo capitale necessario a fini di vigilanza per lo svolgimento dell‟attività

caratteristica della banca.

L‟eccedenza (deficit) patrimoniale viene risommata (sottratto) ex-post ai risultati ottenuti mediante

l‟applicazione dei multipli rettificati.

ESEMPIO 1 - LE DIFFERENZE DI CONSOLIDAMENTO

Multiplo P/PN: 2x

Valore A + B: 300

Ipotesi: A acquista il 100% di B per un valore di 100.

Quanto vale C? Se applicassimo il multiplo (2x) al book value, otterremmo 200 x 2 = 400.

Il valore corretto di C si ottiene applicando il multiplo 2x al book value consolidato al netto delle differenze di

consolidamento: (200 - 50) x 2 = 300.

impieghi 200 100 raccolta impieghi 200 150 raccolta

100 capitale 50 capitale

A B

400 250

Diff. Cons 50 200

C

ESEMPIO 2 - LA VALUTAZIONE CON MULTIPLI SUL TIER 1 TARGET

Multiplo PN banca 2

Tier I target 50%

200 100 200 150

100 50

Tier 1 target: 100 Tier 1 target 100

Tier 1 banca 100 Tier 1 banca 50

Excess 0 Excess -50

(tier I target * multiplo) + excess Valore A 200 Valore B 150

Multiplo implicito 2 Multipli implicito 3

Se A vale 2 volte il patrimonio, B deve valere più di 2 volte il patrimonio visto che riesce a fare gli

stessi impieghi con meno capitale (salvo poi dover reintegrare per osservare le norme di vigilanza)

A vale di più, ma B crea più valore per l'azionista.

Valore A+B 350

A B

ESEMPIO 2 - LA VALUTAZIONE CON MULTIPLI SUL TIER 1 TARGET (CONSOLIDATO)

Multiplo PN banca 2

Tier I target 50%

Supponiamo che A acquisti il 100% di B

400 250

Diff consolidamento 100 250

Tier 1 target 200

(patrimonio-diff. Cons.) Tier 1 banca 150

(tier I target * multiplo) + excess Excess -50

Valore C 350

Valore C 350

C

I METODI DI VALUTAZIONE DELLE

BANCHE: I METODI TRADIZIONALI

I METODI TRADIZIONALI: IL METODO MISTO

Il valore della banca con il metodo misto (metodo patrimoniale complesso con verifica reddituale) è simile a

quello applicato alle aziende industriali. Il valore della banca è dato dalla somma di:

patrimonio netto rettificato della banca. Rispetto alle aziende industriali rileva la valorizzazione della

raccolta quale elemento intangibile; inoltre vengono sommate le plusvalenze nette su immobili (molto

frequenti nelle banche) e titoli.

verifica reddituale. La verifica reddituale avviene confrontando il reddito richiesto (PNR * Ke) con il reddito

della banca sostenibile nel lungo termine.

I COEFFICIENTI DELLA RACCOLTA DESUNTI DA OPERAZIONI DI M & A

I coefficienti di valorizzazione della raccolta ricavati da alcune operazioni di fusione e acquisizione realizzate nel

nostro sistema bancario nel periodo 1987 - 1992 sono i seguenti (Fonte: Prometeia giugno 2000):

Raccolta diretta:

C/C + depositi a risparmio: 6% - 10,75 (noi utilizziamo 7-8%)%;

Certificati di deposito + obbligazioni: 4% - 10,75% (4-5%);

PCT: 0,5% - 2,5% (noi utilizziamo 0-1%).

Raccolta indiretta:

Raccolta amministrata: 0,5% - 4,5% (1%);

Raccolta gestita: 0,5% - 4,5% (3%).

I COEFFICIENTI DELLA RACCOLTA DESUNTI DAL MERCATO

Calcolando il multiplo (P-BV)/(Raccolta diretta) delle banche quotate è possibile desumere il valore implicito che

il mercato assegna alla raccolta diretta. Banca (P-BV)/Raccolta

INTESABCI SPA -1,64%

UNICREDITO ITALIANO SPA 6,01%

SANPAOLO IMI SPA -0,37%

CAPITALIA SPA -10,08%

BANCA MONTE DEI PASCHI SIENA 0,04%

BANCA NAZIONALE LAVORO-ORD -2,85%

BANCO POPOLARE DI VERONA E N 2,33%

BANCA ANTONVENETA SPA 2,18%

BANCA POPOLARE DI BERGAMO 1,77%

BANCA POPOLARE DI LODI -2,64%

BANCA POPOL EMILIA ROMAGNA 3,65%

BANCA POPOLARE DI MILANO -6,14%

BANCA LOMBARDA SPA 8,28%

FINECO SPA -6,87%

BANCA POPOLARE COMM E INDUST -13,94%

CASSA DI RISPARMIO DI FIRENZ 1,38%

CREDITO EMILIANO SPA 2,75%

BANCA TOSCANA 0,51%

BANCA CARIGE SPA 6,01%

BANCO DI SARDEGNA-RNC -0,78%

BANCA AGRICOLA MANTOVANA 3,59%

CREDITO BERGAMASCO 3,19%

PICCOLO CREDITO VALTELLINESE 0,57%

BANCA POPOLARE DI SONDRIO 8,83%

BANCA POPOLARE DELL'ETRURIA -0,39%

CREDITO ARTIGIANO 5,97%

BANCA POPOLARE DI INTRA 4,46%

BANCO DESIO E DELLA BRIANZA 2,37%

BANCA POPOLARE DELL'ADRIATIC -0,96%

BANCO DI CHIAVARI & RIVIERA 3,54%

BANCA POPOLARE LUINO VARESE 0,65%

BANCA POPOLARE DI CREMONA 16,68%

BANCA DI CREDITO POPOLARE 12,26%

BANCA POPOLARE DI SPOLETO -0,83%

BANCA PROFILO SPA 4,96%

Media solo valori positivi 4,43%

L’APPLICAZIONE DEL METODO MISTO

Normalmente applichiamo il metodo misto rettificando per l‟excess capital.

Al patrimonio contabile, rettificato per gli avviamenti o i disavanzi di consolidamento, sottraiamo (aggiungiamo)

l‟excess (deficit) patrimoniale.

A tale capitale sommiamo poi le plusvalenze su immobili e titoli e la valorizzazione della raccolta.

Otteniamo quindi il patrimonio netto rettificato a cui applicare la verifica reddituale.

Al valore così determinato aggiungiamo (sottraiamo) l‟excess (deficit) patrimoniale.

Se la banca ha partecipazioni in business diversi da quello bancario tradizionale le valutiamo a parte.