Economia das empresas prof ricardo della santina torres (sustentare)

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Economia das Empresas prof Ricardo Della Santina Torres (Sustentare)

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1. Estrutura das Taxas de Juros

Teoria das taxas de juros, desenvolvida por Irving Fisher (NY, 1930).

• Consumo presente

• Consumo futuro

• Poupança

• Investimento

Irving Fisher criou uma curva chamada de curva de indiferença entre consumo presente e futuro: C2 H* H n

C1 Onde:

C1: Consumo corrente C2: Consumo futuro H: Cesta de Commodities H*: Cesta de commodities indiferente a H n: Curva de indiferença

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Observações:

• A curva é desenhada da esquerda para a direita; efeito desejo.

• A cesta H inclui mais consumo presente que a cesta H*

• A cesta H inclui menos consumo futuro

• A curva “n” é convexa, assumindo que o consumidor abre mão de montantes iguais e

sucessivos de consumo corrente em troca de crescentes quantidades de consumo

futuro para compor a perda de uma unidade adicional presente.

• A tangente pode ser desenhada em qualquer ponto da curva “n”

• A inclinação da tangente foi denominada por Irving Fisher como a “Taxa Marginal de

Preferência ao Longo do Tempo”

• Mede quanto consumo adicional no próximo período será necessário para compensar

o consumidor pela perda de uma unidade de consumo presente.

Consumir Poupar Investir

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Preferências X Oportunidades

Optar por aplicar recursos a uma taxa de juros tal, que seja possível postergar a preferência

do uso presente por uma de uso futuro, mais um prêmio.

Onde, R = retorno total (P+J) 1 = uma unidade de consumo r = retorno líquido (taxa de juros) Y Y Normal Invertida

Tt t Y Y Humped Flat t t

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2. Taxas de Câmbio Taxa de Câmbio: é definida como a quantidade de uma moeda que pode ser trocada por

unidade de outra moeda, ou o “preço” de uma moeda em relação à outra.

A forma de cotação é estabelecida, utilizando-se os códigos padronizados internacionais em

cotações diretas, ou indiretas:

Cotação Direta:

USD/BRL 1,8020 Cotação Indireta:

BRL/USD 0,4744

Dólar Americano Real, do Brasil

Posição: na frente indica 1 unidade

Indica que a cotação será em unidades

nesta moeda

USD 1 = BRL 1,8020

BRL 1,00 = USD 0,4744

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3. Ratings Um sistema de ratings é fundamental para a efetiva gestão de riscos de crédito na gestão de

recursos e deve-se entender que a ele cabe a ordenação de emissores/contrapartes ou de

operações de crédito, por meio de uma padronização que segue uma escala bem definida. Um

sistema de ratings facilita a análise de crédito das carteiras, o controle dos riscos de crédito, o

apreçamento de ativos do ponto de vista de riscos de crédito, a determinação da provisão e do

capital econômico requerido em certas operações ou na carteira como um todo. É necessária,

portanto, a existência de um sistema bem dimensionado e implementado para a elaboração e o

acompanhamento dos ratings dos emissores/contrapartes e das operações.

Definição de Ratings (Standard & Poor’s) Long-Term Issue Credit Ratings

Os ratings de crédito de emissões são baseados, com uma variação de graus, levando-se em

consideração os seguintes pontos:

• Probabilidade de pagamento – capacidade e intenção do devedor de honrar seus

compromissos financeiros de acordo com os termos da obrigação;

• Natureza e provisões da obrigação;

• Proteção oferecida, relativa à posição da referida obrigação no evento de falência,

reorganização, ou outro arranjo dentro das leis de falência ou outras leis que afetam

os direitos do credor.

A alocação de definição de ratings é expressa em termos de risco de default.

As maiores agências de ratings internacionais são: Standard & Poor’s, Moody’s e Fitch

Ratings.

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Moody’s Standard & Poor’s Aaa AAA Aa1 AA+ Aa2 AA Aa3 AA- A1 A+ A2 A A3 A- Baa1 BBB+ Baa2 BBB Baa3 BBB- Investment Grade Ba1 BB+ Ba2 BB Ba3 BB- B1 B+ B2 B B3 B- Caa CCC Ca CC C C

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4. Cenários – Previsão, Taxas de Juros

Ao iniciarmos um projeto de otimização de retornos de um portfólio de ativos, necessitamos

traçar um cenário de previsão das movimentações futuras das taxas juros. Dada quantidade

de variáveis econômicas envolvidas e suas correlações, nenhum modelo existente é 100%

infalível na previsão exata ou correta.

Existem duas linhas básicas de pensamento que são utilizadas na construção de cenários:

a. Modelos Multisetoriais: são simplificações da economia que buscam explicar o

comportamento do nível de taxas de juros através das interações de um grande

número de fatores econômicos hipotéticos, numa economia hipotética, contendo

vários graus de realismo. A previsão de taxas de juros é baseada num padrão de

casualidade de um ou mais variáveis econômicas que são esperados que se

reproduzam, em média, no futuro.

b. Análise de Fatores Técnicos: baseado na análise técnica de fatores com total ausência

de casualidade. Limitado a análise gráfica construída a partir das correlações entre

varáveis econômicas ou da análise de séries temporais. Apresentam ausência de

especificidade onde, a combinação das condições A, B e C resultaria em X, com força

Y, no tempo T.

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Ambos os modelos apresentam uma deficiência comum: eles buscam fazer a previsão

futura baseando-se em eventos passados. Esta é a razão pela qual obtemos uma variedade

enorme de previsões divergentes para períodos futuros similares. Portanto, ao traçarmos

uma previsão de cenário devemos buscar a construção de um modelo próprio, aliado a

obtenção de um grande número de previsões de especialistas para obtermos uma média

de consenso de mercado.

Fatores importantes a serem considerados na previsão:

1. O fator determinante do nível de taxas de juros é a inflação.

2. Sob um regime de metas de inflação e de taxas de juros, qual é a reação da autoridade

monetária em relação à incompatibilidade dos preços correntes com as metas

estabelecidas.

3. A atuação do Banco Central em relação ao estoque de moeda, operações de mercado

aberto, intervenções no mercado de câmbio.

4. As contas macro-econômicas do país: balança de pagamentos, inflação, nível de

emprego, atividade econômica, balança comercial, etc.

5. A expectativa do ciclo econômico global e do país em questão para o período a ser

analisado.

6. O equilíbrio do mercado de crédito. Embora o nível de oferta de moeda seja o

determinante primário do nível de longo prazo da inflação, a inflação é a taxa de

mudança no poder de paridade de compra do dinheiro. A taxa de juros especifica o

preço do crédito, a taxa de substituição de consumo presente por consumo futuro.

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Ofertas Públicas de Ações Underwriting: É o processo de lançamento de ações mediante subscrição pública. O intermediário financeiro ou um consórcio de instituições financeiras contratados “garante” a colocação das ações ofertadas. Underwriting Residual: Garantia de colocação residual das ações ofertadas. O intermediário financeiro ou o consórcio garantem um valor residual mínimo para colocação, caso o mercado não absorva a totalidade das ações emitidas. Best Efforts basis: O ou os intermediários financeiros não garantem a colocação das ações no mercado. É chamado de “melhores esforços”.

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Autoridades Monetárias CMN – Conselho Monetário Nacional A CMN é responsável pelas diretrizes das políticas monetária, creditícia e cambial do Brasil. Tem como funções:

• adaptar o volume dos meios de pagamento às necessidades da economia; • regular o valor interno da moeda; • regular o valor externo da moeda e o balanço de pagamentos; • zelar pela liquidez do sistema e a solvência das instituições financeiras e

coordenar as políticas monetária, creditícia, orçamentária fiscal e da dívida pública (interna e externa).

Tesouro Nacional É o caixa do governo. Capta recursos no mercado via emissão primária de títulos para o financiamento da dívida interna do governo (LFT, NTN, LTN), atua através do Bacen. Banco Central do Brasil – Bacen O Bacen é uma autarquia federal integrante do sistema financeiro nacional – SFN, foi criado em 31.12.64, através da lei n° 4.595, para ser o agente da sociedade brasileira na promoção da estabilidade do poder de compra da moeda brasileira. Objetivos:

• Zelar pela adequada liquidez da economia; • Manter as reservas internacionais do país em nível adequado; • Estimular a formação de poupança em níveis adequados às necessidades de

investimento do país; • Exercer com exclusividade da competência da União de emitir moeda; e • Zelar pela estabilidade e promover o permanente aperfeiçoamento do Sistema

Financeiro Nacional.

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Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social – BNDES É a instituição responsável pela política de investimentos de longo prazo do Governo Federal, sendo a principal instituição financeira de fomento do país. Objetivos:

• Impulsionar o desenvolvimento econômico e social do país; • Fortalecer o setor empresarial nacional; • Atenuar os desequilíbrios regionais, criando novos pólos de produção; • Promover o desenvolvimento integrado das atividades agrícolas, industriais e

de serviços; e, • Promover o crescimento e a diversificação das exportações.

Caixa Econômica Federal – CEF A caixa é a instituição financeira responsável pela operacionalização das políticas do Governo Federal para a habitação popular e saneamento básico. À CEF é permitido atuar nas áreas de atividades relativas a bancos comerciais, sociedades de crédito imobiliário e de saneamento e infra-estrutura urbana, além de prestação de serviços de natureza social, delegada pelo Governo Federal. A CEF exerce a administração:

• Das loterias; • Do FGTS, • Fundo de Compensação de Variações Salariais – FCVS; • Programa de Integração Social – PIS; • Fundo de Apoio ao Desenvolvimento Social – FAZ; e • Fundo de Desenvolvimento Social - FDS

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Instituições Financeiras e Intermediadores no Brasil Lei n° 4595/64, artigo 17 (anexo 1): “Consideram-se Instituições financeiras, para efeitos da legislação em vigor, as pessoas jurídicas públicas ou privadas, que tenham como atividade principal ou acessória a coleta, intermediação ou aplicaçaõ de recursos financeiros próprios ou de terceiros, em moeda nacional ou estrangeira, e a custódia de valor de propriedades de terceiros”. Classificação segundo a natureza dos ativos que emitem e tipos de operações que estão autorizadas a realizar. Os ativos podem ser:

a) Ativos financeiros monetários: papel moeda em poder público mais depósitos à vista;

b) Ativos financeiros não-monetários: letras de câmbio, duplicatas, CDB’s, Poupança, etc.

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Tipos de Instituições Financeiras Bancos Comerciais: Regulada e fiscalizado pelo Banco Central. Objetivo: Suprimento de recursos para financiar o comércio, indústria, empresas e pessoas físicas, no curto e médio prazos. Atividades: Descontar títulos, operações de crédito direto ou em conta corrente, operações de crédito rural, operações de câmbio, de comércio internacional, captar depósitos a vista e a prazo, cobrança de títulos. Arrecadação de tributos e tarifas públicas. Obter recursos junto a instituições oficiais para repasse. Obter recursos externos para repasses. Banco de Investimentos: Regulada e fiscalizada pelo Banco Central e CVM. Objetivo: Aumentar o prazo das operações de empréstimos e financiamentos para fortalecer o processo de capitalização das empresas. Não podem manter contas correntes e captam recursos pela emissão de CDB e RDB, emissões externas ou pela venda de cotas de fundos administrados por eles. Bancos Múltiplos: Regulada e fiscalizada pelo Bacen. A Resolução 1524/88 do Bacen, por decisão da CMN, teve o intuito de racionalizar a administração das instituições financeiras através da formailazação de uma única instituição financeira com personalidade jurídica própria, um único balanço e um único caixa. Devem possuir no mínimo duas carteiras, obrigatoriamente uma delas deve ser comercial ou de investimento.

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Crédito Imobiliário: Criadas pela lei 4380/64 para financiar o mercado imobiliário. Fonte de Captação: Cadernetas de Poupança e Letras Imobiliárias. Sociedades de Crédito, Financiamento e Investimento – Financeiras: Reguladas e fiscalizadas pelo Bacen. Objetivo: Financiar os bens de consumo duráveis através do crédito direto ao consumidor (CDC). Instrumento de Captação: Letras de Câmbio. Corretoras de Valores: São instituições financeiras constituídas como sociedades anônimas ou sociedades por cotas de responsabilidade limitada. Objetivo: promover de forma eficiente a aproximação entre compradores e vendedores de títulos, valores mobiliários e ativos financeiros, dando a estes negociabilidade adequada através de apregoações ou leilões realizados em recinto próprio (pregão de bolsas), ou através de negociação por sistema eletrônico. Exercem o papel de unificadoras de mercado dando segurança e liquidez aos ativos transacionados. A corretora não se restringe apenas à execução de ordens de compra e venda. Ela se responsabiliza pelo controle da conta do cliente junto à bolsa e à clearing house, mantendo registro das posições de cada cliente, coleta as garantias exigidas pela clearing, recebe e paga as perdas e ganhos incorridos pelos clientes, controla as ordens executadas e a executar, liquida as operações quando do vencimento dos contratos e assessora o cliente em suas decisões.

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Corretoras de Mercadorias Fiscalizada e regulamentada pelo Bacen e CVM. Pessoa jurídica que intermedia negócios com mercadorias por conta própria e de terceiros. Sendo proprietária do título de corretora de mercadorias da BM&F tem o direito de realizar operações para carteira própria e em nome de terceiros em todos os mercados da BM&F. Sociedades Distribuidoras de Títulos e Valores Mobiliários Regulamentadas e fiscalizadas pelo Bacen e CVM. Resolução 1120 de 04 de abril de 1986 e resolução 1653 de 1989. Suas funções são subscrever emissões de títulos ou valores mobiliários para revenda; intermediar a colocação de emissões no mercado; encarregar-se da venda à vista, a prazo ou a prestação de títulos e valores mobiliários por conta de terceiros; operar no open market, desde que satisfaça às condições exigidas pelo Bacen e instituir, organizar e administrar fundos e clubes de investimento. Agentes Autônomos de Investimento Resolução n° 2.838 de 30/05/2001 e instrução CVM n° 355 de 01/08/01. É a pessoa natural ou jurídica uniprofissional, que tenha como atividade a distribuição e mediação de títulos, valores mobiliários, cotas de fundos de investimentos e derivativos, sempre sob a responsabilidade e como preposto das instituições integrantes do sistema de distribuição de valore mobiliários. Os agentes autônomos de investimento podem ser credenciados junto a bancos múltiplos (com carteira de investimento), bancos de investimento, corretoras de valores, para desempenhar, exclusivamente por conta e ordem das entidades credenciadas, as atividades citadas e outras atividades autorizadas expressamente pelo BACEN e pela CVM.

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CFODeterminação da Estrutura

de Capital da empresaComunicação com o mercado

Gestão de riscoAlinhamento das finanças

da empresa à estratégia geralAnálise financeira

de fusões e aquisições

Tesoureiro

Gestão de Capital de GiroDecisão de InvestimentosDecisão de financiamento

Controller

Registro e lançamentos contábeis oficiais

Contabilidade GerencialControle de Custos

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Função do Gestor Financeiro

GestorFinanceiro

Operaçõesda empresa

MercadoFinanceiro

Recursos deinvestidores

Investimentoem operações

Caixa deoperações

CaixaRe-investido

CaixaDistribuídoa investidores

Gestão de Caixa e Investimento

Fonte: Brealey, Meyers. Princípios de Finanças Corporativas

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Conceitos abordados aplicam-se a todos os fluxos

Investimentoem operações

•Determinação do Custo MédioPonderado de Capital•Análise de projetos

Caixa deOperações

•Ciclo de Conversão de Caixa•Gestão do Capital de Giro

Recursos deinvestidores

•Determinação de Estruturade capital•Construção de demonstrativos financeiros

CaixaDistribuídoa investidores

•Construção de demonstrativos financeiros•Análise financeira de Balanço

CaixaReinvestido

•Alavancagem financeiraX AlavancagemOperacional

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Definição de Balanço Financeiro

• Permite apurar a situação financeira e patrimonial de uma entidade em uma data especifica

• Fotografia da posição dos ativos, passivos e patrimônio líquido da empresa em determinado momento no tempo

• Também chamado de Estática Contábil ou Estoque de ativos e passivos

• Geralmente publicados anualmente junto com o relatório anual (Annual report)

Ativo Passivo e PL

Fonte: Contabilidade Introdutória. FEA USP

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Conceito de Ativo

• Bens e direitos da entidade

• Expresso do lado esquerdo do balanço

CaixaBancosTítulosImóveisMóveisVeículosEquipamentosMercadoriasEstoqueRecebíveis de ClientesOutros Títulos a Receber...

Ativo Passivo

PL

Fonte: Contabilidade Introdutória. FEA USP

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Conceito de Passivo

• Passivo é expresso do lado direito e superior do balanço

• Compreende as obrigações a pagar, ou o saldo credor contra a empresa

FornecedoresContas a pagarFinanc. De KGExigível a LPObrigações fiscaisAdiantamentos deClientes

Dividendos Propostos...

Ativo Passivo

PL

Fonte: Contabilidade Introdutória. FEA USP

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Conceito de Patrimônio Líquido

• Patrimônio líquido é o resíduo de recursos, a diferença entre ativos e passivos

• Compreende o patrimônio líquido dos acionistas ordinários, que são os últimos a receber em caso de falência da firma

Ativo Passivo

Capital SocialReservas de CapitalRes. de ReavaliaçãoLucros Acumulados...

PL

Fonte: Contabilidade Introdutória. FEA USP

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Demonstração deResultados do Exercício

• Entradas para o ativo, sob a forma de dinheiro ou direitos a receber, usualmente em função da venda de mercadorias ou de prestação de serviços (operacional)

• Também pode significar a redução de um passivo

• Receitas podem ainda ser provenientes de juros sobre depósitos bancários ou titulos, aluguéis, etc.

RECEITA• Consumo de bens ou

serviços que direta ou indiretamente ajuda a produzir uma receita

• Despesas podem diminuir o ativo ou aumentar o passivo

• Despesas são realizadas com o intuito de se obter uma receita

• Reconhecimento da despesa é o seu fato gerador, o consumo

DESPESA• A conta resultado

pertence ao PL

• Caso as receitas superem as despesas teremos um lucro no período. Caso contrário, teremos prejuízo

• Resultado é diferente de caixa no exercício!

• Caixa X Competência

RESULTADO

Fonte: Contabilidade Introdutória. FEA USP

Dinâmica contábil, fluxo das contas do balanço

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Importância e Usos da Demonstração de Resultados do Exercício

• Informa acionistas e sobre resultados das operações

• Bancos e investidores podem apurar rentabilidade e solvência dosfinanciamentos e obrigações

• Permite aos gestores verificarem a eficiência de suas decisões

• Em geral, para aferir essas análises é preciso uma verificação conjunta com as contas do Balanço Patrimonial

Informações valiosas nos demonstrativos financeiros:

• Análise de investimentos• Análise concorrencial

• Análise setorial

Os demonstrativos financeiros nos proporcionam novas idéias para uma série de aplicações:

• Planejamento fiscal• Oportunidades de negócio

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Índices financeiros

• Os indicadores financeiros podem nos dar uma base de comparação interessante

• Existem índices consagrados pelo uso por fornecerem informações que sempre sãoprocuradas pelos gestores

• Apresentaremos esses índices em grupos• Índices de solvência• Índices de desempenho operacional

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Indicadores deDesempenho Operacional

(Lucro líquido + ( 1 – alíquota de imposto)(Despesa de juros) + (Lucro de Participações minoritárias)

Vendas

•Margem de Lucro para o retorno sobre ativos:

•Total de giros de ativos:

•Retorno sobre ativos (ROA)(Lucro líquido + ( 1 – alíquota de imposto)(Despesa de juros) + (Lucro de Participações minoritárias)

Média do Total de Ativos

Vendas

Média do Total de Ativos

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Indicadores deDesempenho Operacional

(Lucro líquido – Dividendos Preferenciais)

Lucro líquido + ( 1 – alíquota de imposto) (Despesa de juros) + (Lucro de Participações minoritárias)

•Razão de Alavancagem de Lucros ordinários:

•Razão de alavancagem de estrutura de capital:

•Retorno sobre patrimônio líquido em ações ordinárias (ROCE)(Lucro líquido – dividendos preferenciais)

Média de patrimônio líquido em ações ordinárias

Média doTotal de Ativos

Média de patrimônio líquido em ações ordinárias

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Indicadores deDesempenho Operacional

Custo das mercadorias vendidas

Vendas

•Percentual de custo das mercadorias vendidas:

•Percentual de despesas gerais e administrativas:

Despesas Gerais e Administrativas

Vendas

Despesa de Imposto de Renda + (alíquota de imposto)(Despesa de juros)

Vendas

•Percentual de despesa de imposto de renda (sobre a receita operacional):

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Indicadores deDesempenho Operacional

•Giro de recebíveis:

•Giro de estoques:Custo das mercadorias vendidas

Média de Estoques

Vendas

Média de Contas a receber

Vendas

Média de Ativos Fixos

•Giro de Ativos Fixos:

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Indicadores de Risco

Ativos Correntes

Passivos Correntes

•Liquidez Corrente:

•Quick ratio (liquidez imediata):

•Fluxo de Caixa de Operações / Passivo corrente:Fluxo de Caixa de Operações

Média de Passivo corrente

Ativos de Liquidez imediata

Passivo Corrente

Risco de liquidez de curto prazo

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• U m d o s m a is c o n h e c id o s m é to d o s d e a va lia ç ã o o p e ra c io n a l d e u m a e m p re s a é o c h a m a d o m o d e lo D u P o n t

• E s s e m o d e lo p e rm ite ju n ta r to d o s o s p r in c ip a is in d ic a d o re s d e u m a fo rm a ló g ic a e fa ze r a n á lis e s d e s e n s ib i lid a d e e n tre o s in d ic a d o re s

• A p re s e n ta re m o s a s e g u ir o M o d e lo q u e e n c a d e ia to d o s o s in d ic a d o re s e q u e p o d e s e rv ir c o m o g u ia d e a n á lis e d e d e s e m p e n h o e m q u a lq u e r s e to r e c o n ô m ic o

• O modelo permite analisar a lucratividade de uma empresa através de medidas financeiras tradicionais

• Modelo foi elaborado por F. Donaldson Brown em 1914 quando ele ingressou na famosa empresa química

• Alguns anos depois, a Du Pont comprou 23% do capital da General Motors e deu a Brown a tarefa de reestruturar as finanças da montadora

• A partir desse momento o método passou a ser mais conhecido e teve seu auge nos anos 70

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Mede o investimento em CCL para manter

as operações

Mede a eficácia com

a qual os ativos são

usados para gerar

receitas

Mede o investimento em ativos de longo prazo produtores de receita

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• Primeira definição do modelo

ROA MargemLíquida

Giro do Ativo total

Lucro líquidodepois do IR

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Ativos

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Lucro líquidodepois do IR

Vendas

Vendas

Média doTotal de

Ativos

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• Outra fórmula fundamental :

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•Onde MAF é multiplicador de alavancagem financeira:

Total de Ativos

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• Substituindo-se na equação tem-se outra identidade fundamental:

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Total deAtivos

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Vantagens e Desvantagensdo Modelo Du Pont

• Vantagens• Modelo pode ser usado para comparar empresas muito diferentes• Analisar mudanças ao longo do tempo• Simples para conscientizar pessoas de seu impacto no resultado• É simples e pode facilmente ser relacionado a esquemas de remuneração

por resultado• Desvantagens

• Como em qualquer modelo: Garbage In = Garbage Out• Assume que dados contábeis são 100% traduzíveis para a “vida real”• Não inclui custo de capital

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Fonte: Brealey, Meyers. Princípios de Finanças Corporativas

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CFODeterminação da Estrutura

de Capital da empresaComunicação com o mercado

Gestão de riscoAlinhamento das finanças

da empresa à estratégia geralAnálise financeira

de fusões e aquisições

Tesoureiro

Gestão de Capital de GiroDecisão de InvestimentosDecisão de financiamento

Controller

Registro e lançamentos contábeis oficiais

Contabilidade GerencialControle de Custos

Fonte: Brealey, Meyers. Princípios de Finanças Corporativas, et. al

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Fonte: Brealey, Meyers. Princípios de Finanças Corporativas

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Investimentoem operações

•Determinação do Custo Médio Ponderado de Capital•Análise de projetos

Caixa deOperações

•Ciclo de Conversão de Caixa•Gestão do Capital de Giro

Recursos deinvestidores

•Determinação de Estrutura de capital•Construção de demonstrativos financeiros

CaixaDistribuídoa investidores

•Construção de demonstrativos financeiros•Análise financeira de Balanço

CaixaReinvestido

•Alavancagem financeira X Alavancagem Operacional

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Page 43: Economia das empresas prof ricardo della santina torres (sustentare)

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© Professor Ricardo Della Santina Torres Economia Empresarial

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YieldYield Curve Curve –– Efeito PrEfeito Prááticotico

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DDíívida de Longo Prazovida de Longo Prazo

Maior Prazo de Tempo Maior Risco Maior o Retorno Esperado

© Professor Ricardo Della Santina Torres Economia Empresarial

Estrutura de CapitalEstrutura de Capital

AtivosPassivose Capital

PassivoCirculante

PassivoDe Longo

Prazo

AtivoCirculante

Ativo deLongoPrazo Capital

� Caixa e valores depositados em bancos

� Contas a Receber� Aplicações financeiras� Juros e dividendos� Estoques

� Imobilizado� (-) Depreciação

� Investimentos de Longo Prazo

� Contas a Pagar� Fornecedores� Salários� Impostos Correntes

� Empréstimos de C.P.

� Empréstimos de L.P.� Impostos a Pagar de L.P.

� Capital (Social)

Page 46: Economia das empresas prof ricardo della santina torres (sustentare)

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Estrutura de CapitalEstrutura de Capital

AtivosPassivo

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PatrimônioLíquido

•• Alto Custo FinanceiroAlto Custo Financeiro•• ReduReduçção do Risco de Liquidezão do Risco de Liquidez

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© Professor Ricardo Della Santina Torres Economia Empresarial

AtivosPassivo

& PL

PassivoCircul.

PassivoLP

AtivoCircul.

AtivoLongoPrazo

PatrimônioLíquido •• ReduReduçção de Custoão de Custo

•• Aumento de Risco de LiquidezAumento de Risco de Liquidez

DDíívida de Curto Prazovida de Curto Prazo

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Page 47: Economia das empresas prof ricardo della santina torres (sustentare)

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© Professor Ricardo Della Santina Torres Economia Empresarial

DDíívida de Curto Prazovida de Curto Prazo

� Fornecedores� Desconto de Duplicatas� Financiamento de Estoques

� Comércio Exterior (Trade Finance)� Exportação: Pré-Pagamento, ACC, ACE

� Importação� “Commercial Paper”

DDíívida de Longo Prazovida de Longo Prazo

� Mercado Bancário� Normalmente não disponível

� Mercado local de curto prazo� Bancos estrangeiros sujeitos a provisionamento

� Agências Governamentais e Supra-Nacionais� BNDES

� Finame – para bens de capital produzidos no Brasil� Exim – financiamento de exportações

� ECAs: Exim, JEXIM, EDC, Hermes, COFACE, SACE � promover exportações dos respectivos países

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DDíívida de Longo Prazovida de Longo Prazo

� Debêntures� Customização� Baixa Liquidez

� Eurobonds� Depende de Base de Investidores

� “High Net Worth”� Investidores Institucionais

� Gestores de Fundos (Asset Managers)� Fundos de Pensão� Bancos

� Variações� Yankee Bonds� Samurai Bonds

Page 48: Economia das empresas prof ricardo della santina torres (sustentare)

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Conceito do Risco Conceito do Risco -- RetornoRetorno

Critério de RecebimentoNo Caso de Falência

Empregados

Governo (Impostos)

Credores com Garantias Reais

Credores Quirografários

Acionistas

Muitas vezes ficam sem receber

Risco AumentaRisco Aumenta

Portanto...Portanto...

Retorno DeveRetorno DeveAumentarAumentar

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Custo do Capital de Risco (CAPM)Custo do Capital de Risco (CAPM)

Ke = KKsrsr + ß*( Km - Ksr )

� Títulos do Governo de Longo Prazo� Prazo: 10 - 30 anos� Mercado Líquido� Precificação determinada pelo mercado

� Parâmetros:� EUA: Treasury Bonds de 10 ou 30 anos� Brasil: Global 40

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Custo do Capital de Risco (CAPM)Custo do Capital de Risco (CAPM)

Ke = KKsrsr + ß*( Km - Ksr )

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1982

1985

1988

1991

1994

1997

2000

Taxa de Juro Sem Risco

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Custo do Capital de Risco (CAPM)Custo do Capital de Risco (CAPM)

Ke = Ksr + ßß*( Km - Ksr )

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Endividamento

Custo deCapital

ß > 1 ßL = ßU (1+ (1 - t) * dívida / capital)

Beta

Page 50: Economia das empresas prof ricardo della santina torres (sustentare)

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Custo do Capital de Risco (CAPM)Custo do Capital de Risco (CAPM)

Ke = Ksr + ß*( ( KKmm -- KKsrsr ))

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Premio de Risco de Mercado

Perspectiva Futura (EUA)

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1962

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1968

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

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2000

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1940

1946

1952

1958

1964

1970

1976 19

8219

8819

9420

00

Perspectiva Passada 1928 - 2000

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Custo da Estrutura de CapitalCusto da Estrutura de Capital

WACC = Ke*E + Kd*(1-IR)*D + Kdt*Dt

E + D + Dt

Onde:� Ke é o custo de capital (equity); � E é o valor do capital (equity);� Kd é o custo da dívida;� IR é alíquota de imposto de renda da empresa;� D é o valor da dívida financeira;� Kdt é o custo da dívida fiscal (se houver);� Dt é o valor da dívida fiscal de longo prazo (se houver)

Custo de Capital

“Equity”

Custo da Dívida

BenefícioFiscal

Montante de Capital

“Equity”

Montante de Dívida

Custo MédioPonderadode Capital

Custo da Dívida Fiscal

Montante deDívida Fiscal

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� Crédito é baseado principalmente em capacidade de pagamento (fluxo de caixa)� Ativos servem normalmente como garantia adicional

� Nível de Endividamento de Conforto� Cobertura dos Juros: Juros / EBITDA = 30%� Indice de Alavancagem: Dívida / Capital Total = 30%

� Promover a Transparência e o Relacionamento

� Antecipar necessidades de endividamento� Situações emergenciais causam desconforto e ficam muito caras.

� Um clássico: O seu banco pode “sumir”quando você mais precisar dele, tenha sempre alternativas para que sua empresa não fique refém da dependência de caixa.

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Gestão de Ativos Líquidos

• Uma empresa precisa manter uma quantidade suficiente de ativos líquidos para se manter solvente

• Por outro lado, muito caixa representa um custo para os acionistas, pois uma parcela grande dos recursos é remunerada a uma taxa baixa (money market)

• Existem basicamente dois tipos de ativos líquidos que devem ser gerenciados segundo suas características:– Dinheiro em caixa– Títulos negociáveis

• A tarefa dos gestores é de encontrar a melhor relação entre caixa e títulos negociáveis para encontrar o equilíbrio entre solvência da empresa e remuneração dos ativos líquidos

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Gestão de caixa

• Dado que a gestão de caixa envolve uma escolha entre manter a solvência e obter retornos sobre o capital investido há que se estabelecer um critério para decisão

• Meta do gerenciamento de caixa: “ MANTER NÍVEIS DE INVESTIMENTO DE SALDOS DE CAIXA TRANSACIONAIS E TÍTULOS NEGOCIÁVEIS QUE CONTRIBUAM PARA AUMENTAR O VALOR DA EMPRESA.” Lawrence J. Gitman

• Ou seja, se o valor em caixa for muito alto, a lucratividade da empresa será reduzida e se a empresa não tiver recursos suficientes em caixapara pagar fornecedores, ela quebra

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Razões para manutenção da liquidez

Existem três razões principais para a manutenção de caixa e quase-caixa (aplicações de curto prazo):

1. Fluxo das transações financeiras• É a razão principal da empresa que obriga a empresa a ter liquidez.

As operações do dia-a-dia exigem recebimentos e pagamentos. Se os fluxos de entrada e saída de recursos são próximos, essa necessidade é minimizada, caso contrário é necessário que esse saldo seja maior

2. Segurança• Nem todos os fluxos financeiros são previsíveis, para fazer frente a

necessidades inesperadas, a empresa precisa garantir um saldo a mais em recursos de fácil acesso

3. Especulação financeira• Uma vez satisfeitas as duas necessidades anteriores o gestor do

caixa pode querer aproveitar os recursos para obter um retorno adicional aplicando os recursos no mercado financeiro ou uma eventual vantagem em uma negociação, por exemplo

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Administração de Caixa

• O caixa e o quase-caixa (investimentos líquidos) devem ser mantidos devido a vários motivos:– Obtenção de descontos por antecipação de

compras – Ajuda a avaliação de crédito. Índices de liquidez– Suprir necessidades imprevistas

• A principal ferramenta para gestão de caixa, é o orçamento de caixa:

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Definições de Risco

Algumas definições clássicas:

I Gitman (1994)

- “No sentido mais básico, risco pode ser definido como a possibilidade de perda.”

I Solomon e Pringle (1981)

- “Risco é o grau de incerteza a respeito de um evento.”

I Jorion (1999)

- “Risco pode ser definido como a volatilidade de resultados inesperados normalmente relacionada ao valor de ativos ou passivos de interesse.”

I Warren Buffet

- “Risco é a quantidade de ignorância que eu tenho em relação a alguma coisa, quanto mais eu souber sobre isto, menor será meu risco.”

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Tipos de Risco - Exemplos

• Risco de Mercado

� referente às oscilações de taxas de juros, câmbio, preço de ações etc. Ex.: queda do preço de um título com a elevação da taxa de juros

• Risco de Crédito

� referente à capacidade de do tomador de cumprir suas obrigações com credores.

� Ex.: CDB de Bancos, Debêntures

• Risco de Liquidez

� referente à oferta e demanda dos ativos no mercado em que são negociados

� Ex.: ações da Vale (alta); ações da WEG (baixa)

• Risco Operacional

� referente aos eventuais erros ou falhas na definição da estratégia, processamento, registro e liquidação das operações.

�Ex.: Trader “esquece” de realizar operação

• Risco de Regulação

� referente à possibilidade de alteração de legislação ou regulamentação

�Ex.: Alteração na alíquota de IR

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Decisões de alocação de capital

• A função mais importante de um gestor corporativo édefinir onde alocar os recursos financeiros

• Recursos são escassos e o resultado da empresa depende de decisões corretas de alocação de capital

• Quanto melhor for alocado o capital mais valor para o acionista será gerado e sempre vale lembrar...

O objetivo do gestor é gerar valor para o acionista

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Existem várias dimensõespara se avaliar um projeto...

• Estratégia: muitas vezes entra-se em um projeto para evitar que um concorrente o faça e prejudique a competitividade de nossa empresa

• Lucro Projetado

• Relação Risco/Retorno

• Baixa, alguns efeitos de primeira ordem como perda de market sharesão fáceis de analisar, outros efeitos secundários como possibilidade de entrar em mercados adicionais é mais complicada

• Alta, A estimativa do valor absoluto do quanto se ganha

• Média, A estimativa do valor absoluto do quanto se ganha ajustado a risco

• Limitado, mas em alguma extensão: DCF, APV, Real Options

• DCF, APV

• DCF, APV

Dimensão da Análise Facilidade de modelagem financeira Instrumentos para avaliação fin.

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O método do Fluxo de Caixadescontado é muito útil para avaliar projetos

• É um método realista, decompondo o projeto em diversas partes analisáveis uma a uma separadamente

• É um bom instrumento de comunicação

• É o método mais utilizado na prática

• Bastante flexível, permite análise muito abrangente de tipos diferentes de projetos

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O método do fluxo de caixa descontado (DCF)

• O método é uma medida de desempenho financeiro calculadacomo fluxo de caixa operacional, menos investimentos (capital expenditures)

• Em outros termos, o free cash flow (FCF) representa o caixaque uma firma é capaz de gerar após fazer uso do dinheironecessário para manter ou expandir sua base de ativos.

• O free cash flow é importante porque permite a uma empresaprocurar oportunidades que gerem valor para o acionista

• Sem caixa, é difícil desenvolver novos produtos, fazeraquisições, pagar dividendos, reduzir endividamento, etc. Emoutras palavras…

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Mais alguns comentários sobre fluxo de caixa descontado

• O método do fluxo de caixa descontado baseai-se na premissa que os atuais acionistas da empresa compram qualquer ações novas emitidas pela empresa

• Assim, nesse caso, os acionistas incorrem em todos os riscos dos investimentos futuros e recebem todos os benefícios desses investimentos

• De uma forma simplificada, pode-se escrever a equação original que estrutura a avaliação de projetos através do DCF da seguinte forma:

PV (projeto) = PV (fluxo de caixa livre) = PV (lucro operacional – investimento líquido)

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Obtenção do fluxo de caixa livre para o acionista

Receita Operacional (EBIT) = Receita – custos operacionais - Depreciação

EBIAT = EBIT – impostos (alíquota de impostos * EBIT)

FCF = EBIAT + Depreciação – CAPEX – Aumento no CCL

Depreciação é uma despesa sem desembolso. Ela reduz impostos, mas

deve ser readicionadaposteriormente ao Fluxo de

Caixa

Investimento reduz o caixa disponível ao acionista. CAPEX pode ser calculado a partir da

expressão:Ativos totaisend =Ativos totaisbeg +

CAPEX -Depreciação

CCL = Ativo Circulante – Passivo Circulante

Pode ser entendido como um CAPEX de dinheiro retido dentro

do ciclo operacional

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Análise de projetos via DCF em suas diversas etapas

• Análise de projetos via DCF

Avaliação Qualitativa

Projeção de receitas

Métodos:

Market share

QuantidadeX preço

Paralelismo (passado)

Projeção Custos

Operacionaise Pro-formas

Análisedo negócio

Determinação precisa dos riscos

Porte da empresa

Grau de alavancagem

Solvência

Custo Fixo

Custo variável

Custo semi-variável

CAPEX

Depreciação

CCL

Obtenção dosFCFs

Estimativas dehorizonte

Perpetuidade

Perpetuidade comCrescimento

Taxa sustentável

Obtenção doWACC

Beta Equity

Beta Debt

Beta Assets(desalavancado)

Estrutura-alvo D/E

CAPM

Dívida no mercado

Market Cap

Obtenção doNPV

Desconto de fluxo deCaixa

Escolher todos osprojetos comNPV positivo

Em projetos Excludentes, maior NPV

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Qual é a estrutura de capital ideal ?

• O recurso mais importante de uma firma é o fluxo de caixa produzido por seus ativos

• Existem dois tipos de fluxo de caixa:– Um mais arriscado, que são os recursos que vão para os

acionistas– O outro, relativamente mais seguro, que é destinado aos

detentores de dívida

• A combinação entre os dois tipos diferentes de ativos é denominada estrutura de capital

• A pergunta que queremos responder é qual a proporção de dívida e patrimônio que maximiza valor para o acionista ? Ou, de outra forma, existe uma estrutura de capital ideal ?

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DERIVATIVOS

GESTÃO DE RISCOS

PROTEÇÃO CONTRA VARIAÇÕES DOS PREÇOS – ATIVOS E PASSIVOS

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Cobertura (Cobertura (HedgingHedging))

� Risco de Mercado� Receitas expostas a risco de mercado� Custos fixos

Custos

Receitas

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Cobertura (Cobertura (HedgingHedging))

� Risco de Mercado� Receitas fixas� Custos expostos a risco de mercado

Custos

Receitas

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Cobertura (Cobertura (HedgingHedging))

� Gerenciando Risco de Mercado� Contrato a Termo / Futuro do ativo de referência

� Comprador: Cobertura (Hedging)� Vendedor: Investidor / Especulador

Custo

Receita

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Custo de Carregamento (Termo ou Futuro)Custo de Carregamento (Termo ou Futuro)

Hoje Data de Vencimento

PreçoSpot Preço Futuro =

Preço Spot +Juros

Custo de Carregamento =Juros Incorridos

}

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Contratos FuturosContratos Futuros

� Contrato Padrão� Termos do contrato não são negociáveis

� Transacionados em Bolsa (Pregão)

� Não há entrega física dos ativos� Liquidação através de pagamentos por diferença

� Marcação a Mercado (“Marked to Market”)

� Sujeitos a Chamadas de Margem (“Margin Calls”)

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OpOpççõesões

� “Opção para decidir mais tarde se deseja a cobertura ou não”

� Opção de Compra (“Call Option”): Opção para comprar o ativo

� Opção de Venda (“Put Option”): Opção para vender o ativo

� “Caps”, “Floors”, “Collars”

� Black-Scholes – Modelo de Precificação de Opções (“OPM”)

� Não considera pagamentos de dividendos� Não considera custos transacionais� Exercível apenas no vencimento

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OpOpççõesões

� Compra

� Venda

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Ativo

Ativo

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Compra

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