MilanoNNGiuffrNEditore

RIVISTA DELLE SOCIETAnnoNLIXNFasc.N4N-N2014

ISSNN0035-6018

LuigiNA.NBianchi

IL T.U.F. E IL CONSIGLIO DIAMMINISTRAZIONE DEGLI

EMITTENTI

Estratto

LUIGI A. BIANCHI *

Il T.U.F. e il Consiglio di amministrazionedegli emittenti **

SOMMARIO: 1. Le funzioni del Consiglio di amministrazione degli emittenti tra regolazione ecostituzione materiale del governo societario. 1.1. Il regime legale delle funzioni delConsiglio di amministrazione degli emittenti. 2. Cenni sullindipendenza degli ammi-nistratori. Lautonomia di giudizio dellamministratore. 2.1. Interessenze del-lamministratore e autonomia di giudizio.

1. Nonostante lindubbia centralit che riveste il Consiglio di ammi-nistrazione nella corporate governance di un emittente, il T.U.F. non con-tiene, a ben vedere, disposizioni specifiche in materia di attribuzioni e fun-zioni dellorgano gestorio, limitandosi come noto a dettare alcunedisposizioni relative alla sua composizione, l ove prevede la figura degliamministratori di minoranza (art. 147-ter, comma 3), degli amministratoriindipendenti (art. 147-ter, comma 4) nonch dei rappresentanti delle c.d.quote di genere (art. 147-ter, comma 1-ter).

A rigore, dunque, i compiti del Consiglio di amministrazione di unemittente salvo che si tratti di una banca, di unimpresa di investimento odi assicurazione, per i quali soggetti valgono, notoriamente, regole spe-ciali (1) sembrerebbero ricavarsi dalle sole disposizioni di diritto co-mune contenute nel codice civile in materia di societ per azioni (si vedano

(*) Professore ordinario di Diritto commerciale, Universit Bocconi di Milano.(**) Lo scritto trae origine dalla relazione presentata dallautore in occasione del con-

vegno A 15 anni dal T.U.F.: bilanci e prospettive, tenutosi nei giorni 13 e 14 giugno 2013presso lUniversit Bocconi di Milano.

(1) Per la verit, sono molti gli ordinamenti speciali in materia di governance, al puntoche, a ben vedere, il diritto comune in questa materia assume carattere residuale (si pensi, adesempio, alle regole sul governo societario delle imprese operanti nel settore del gas previste dald. lgs. 1 giugno 2011, n. 93, in materia di attuazione delle direttive 2009/72/CE e 2008/92/CErelative a norme comuni per il mercato interno dellenergia elettrica, del gas naturale e ad una

D I S C U S S I O N I E V A R I E T

Rivista delle societ - 2014

gli artt. 2380-bis e 2381 c.c. e, per quanto riguarda le scarne regole di fun-zionamento del consiglio di amministrazione, lart. 2388 c.c.). Il solo Codicedi autodisciplina di Borsa Italiana fornisce alcune indicazioni relative alleattribuzioni del Consiglio di amministrazione (2).

Il regime delle funzioni dellorgano gestorio di un emittente parrebbedunque sostanzialmente il medesimo di quello di una qualsiasi societ perazioni chiusa, sia pure con taluni adattamenti derivanti dallapplicazionedelle disposizioni speciali relative alla sua composizione: si pensi alla in-compatibilit tra amministrazione monocratica e obbligo della previsionedel voto di lista per la nomina degli amministratori (3).

Per un altro verso, la necessit della costituzione dei diversi comitatiinterni previsti dal Codice di autodisciplina e, soprattutto, del Comitatocontrollo e rischi (costituito da amministratori indipendenti (4)), i quali co-mitati costituiscono parte integrante del governo societario degli emittenti

procedura comunitaria sulla trasparenza dei prezzi al consumatore finale industriale di gas e dienergia elettrica, nonch di abrogazione delle direttive 2003/54/CE e 2003/55/CE).

(2) Cfr. art. 1 del Codice di autodisciplina di Borsa Italiana nella versione del luglio2014, Ruolo del consiglio di amministrazione. Detto organo: a) esamina e approva i pianistrategici, industriali e finanziari dellemittente e del gruppo di cui esso sia a capo, monitoran-done periodicamente lattuazione; definisce il sistema di governo societario dellemittente e lastruttura del gruppo; b) definisce la natura e il livello di rischio compatibile con gli obiettivistrategici dellemittente; c) valuta ladeguatezza dellassetto organizzativo, amministrativo econtabile dellemittente nonch quello delle controllate aventi rilevanza strategica, con parti-colare riferimento al sistema di controllo interno e di gestione dei rischi; d) stabilisce la perio-dicit, comunque non superiore al trimestre, con la quale gli organi delegati devono riferire alconsiglio circa lattivit svolta nellesercizio delle deleghe loro conferite; e) valuta il generaleandamento della gestione, tenendo in considerazione, in particolare, le informazioni ricevutedagli organi delegati, nonch confrontando, periodicamente, i risultati conseguiti con quelliprogrammati; f) delibera in merito alle operazioni dellemittente e delle sue controllate, quandotali operazioni abbiano un significativo rilievo strategico, economico, patrimoniale o finanziarioper lemittente stesso; a tal fine stabilisce criteri generali per individuare le operazioni di signi-ficativo rilievo; g) effettua, almeno una volta allanno, una valutazione sul funzionamento delconsiglio stesso e dei suoi comitati nonch sulla loro dimensione e composizione, tenendo ancheconto di elementi quali le caratteristiche professionali, di esperienza, anche manageriale, e digenere dei suoi componenti, nonch della loro anzianit di carica. Nel caso in cui il consiglio diamministrazione si avvalga dellopera di consulenti esterni ai fini dellautovalutazione, la rela-zione sul governo societario fornisce informazioni sullidentit di tali consulenti e sugli even-tuali ulteriori servizi da essi forniti allemittente o a societ in rapporto di controllo con lostesso.....

(3) Cfr. M. STELLA RICHTER jr, Sulla composizione e sulla elezione dellorgano ammini-strativo di una societ quotata, in Riv. dir. comm., 2012, I, 51 ss.

(4) Si aggiunga che, essendo la qualifica di indipendente incompatibile come noto con lesercizio di deleghe di gestione, i consigli di amministrazione di un emittente si trovanonella necessit di conferire deleghe di poteri a uno o pi dei restanti amministratori; di quiunulteriore peculiarit della materia: cfr. lo spunto di M. STELLA RICHTER jr, Alcune riflessionisulla disciplina dellamministrazione nelle societ quotate, relazione al convegno A 15 annidal T.U.F.: bilanci e prospettive, tenutosi nei giorni 13 e 14 giugno 2013 presso lUniversitBocconi di Milano.

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italiani (5), in virt della massiccia adesione da parte di questi soggetti alleindicazioni del Codice di autodisciplina, determina una corrispondente ar-ticolazione del consiglio di amministrazione, in termini sia di composizionesia di funzionalit, che significativamente diversa rispetto a quella di unasociet non quotata.

Per effetto di questo insieme di disposizioni (o raccomandazioni), ri-sulta rafforzato, innanzitutto, lobbligo di predisporre assetti organizzativi,amministrativi e contabili adeguati, che pure previsto dallart. 2381,commi 3 e 5, c.c., a carico di tutte le imprese organizzate in forma di societper azioni.

Questo risultato viene perseguito grazie alla previsione dellobbligo diapprontare un vero e proprio sistema di controllo, il cui presidio rigoroso(almeno nelle intenzioni del Codice di autodisciplina) affidato in via prio-ritaria (anche se non esclusiva) agli amministratori indipendenti, nella loroqualit di componenti il Comitato controllo e rischi. Con la precisazione,peraltro, che detto organismo dispone di poteri di natura soltanto istruttoria,oltre che della facolt di formulare o esprimere pareri, proposte o racco-mandazioni al plenum consigliare, al quale spetta la titolarit del potere de-liberativo anche nelle materie delle quali si occupa il Comitato controllo erischi.

dunque su questo terreno, quello cio della funzione di controllo, siapure qualificata alla stregua di momento strategico e rilevante della ge-stione (6), che si registra la specifica peculiarit dello statuto dellorganogestorio degli emittenti.

Di particolare rilevanza , in questo contesto, la necessit della crea-zione di modelli di organizzazione delle funzioni aziendali tali da garantire,in concreto, ladeguatezza del sistema del controllo interno e, pi in gene-rale, lefficienza dei processi decisionali, in termini di allocazione di compe-tenze e responsabilit delle risorse, di idonei meccanismi di reporting non-ch di coerenza del loro riporto funzionale.

Alla medesima area della funzione, in senso lato, di controllo vanno poiricondotte le attribuzioni di competenze agli ulteriori comitati interni alConsiglio di amministrazione che sono previsti dal Codice di autodisciplina,ossia il Comitato per le nomine e il Comitato per la remunerazione del ma-nagement, essendo notorio che la scelta dei manager (e degli amministra-tori) e la correlativa politica di remunerazione possano costituire fattori di-storsivi rilevanti anche con riguardo alla conduzione dellattivit dimpresa edei suoi obiettivi.

(5) Il Codice di autodisciplina prevede, come noto, listituzione, oltre che del Comitatocontrollo e rischi, del Comitato per le nomine e del Comitato per la remunerazione.

(6) Cfr. P. MONTALENTI, Amministrazione e controllo nella societ per azioni: riflessionisistematiche e proposte di riforma, in questa Rivista, 2013, 51 s.

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Parimenti di notevole rilevanza sotto il profilo in esame poi ilruolo del comitato chiamato ad esprimersi nel caso del compimento da partedellemittente di rilevanti operazioni con parti correlate, con le correlativeattribuzioni, anche in questi casi, di specifiche competenze agli amministra-tori indipendenti (7).

Sempre sul terreno del presidio del sistema di controllo interno e di ge-stione dei rischi, i Consigli di amministrazione degli emittenti sono richiestidi approvare numerose procedure e policy di legge, cos come i diversi mo-delli organizzativi, quali, ad esempio, i modelli ex d.lgs. 231/2001. E se purvero che gran parte di detti obblighi gravano su tutte le societ per azioni, laloro implementazione negli emittenti assume carattere ben pi incisivo ediffuso rispetto a quanto si verifica in una qualsiasi s.p.a. chiusa, in ragionedelle loro maggiori dimensioni e, soprattutto, delle peculiari esigenze di tu-tela dei diversi stakeholder delle societ quotate.

Se a ci si aggiunge che nella materia contabile e dei bilanci il Consigliodi amministrazione di un emittente deve specificamente sovraintendere al-ladeguatezza del sistema amministrativo e contabile, la cui responsabilitdiretta fa capo al dirigente preposto ai documenti contabili e alla struttura instaff a detto soggetto (v. art. 154-ter T.U.F.), e, in particolare, sul rispettoeffettivo delle procedure amministrative e contabili (art. 154- bis, comma4, T.U.F.), il profilo delle competenze e delle attribuzioni del Consiglio diamministrazione appare significativamente diverso negli emittenti, anchesul piano della regolazione, sia pure in gran parte di rango non legislativo,rispetto a quello che si ricava dal modello legale delle funzioni dellorganoamministrativo di una qualsiasi societ chiusa.

1.1. A ben guardare, peraltro, il Consiglio di amministrazione degliemittenti investito, anche per legge, di attribuzioni molto pi estese e pe-netranti rispetto a quelle di una s.p.a. chiusa, sotto diversi profili.

Anzitutto, sul terreno della funzione di c.d. alta amministrazione; insecondo luogo, su quello dellattivit di sorveglianza e monitoring sulla ge-stione corrente, cos come di verifica periodica circa ladeguatezza degli as-setti organizzativi, amministrativi e contabili.

Sotto il primo profilo, i Consigli di amministrazione degli emittenti sonochiamati, anche quale conseguenza della soggezione da parte di queste so-ciet ai principi contabili IAS/IFRS, i quali richiedono il ricorso a tecnichevalutative basate sullattualizzazione dei flussi di cassa delle c.d. CGU, allasistematica stima e comunicazione al mercato dei risultati futuri dellattivitdimpresa, in coerenza con una sua programmazione che deve assumere ne-

(7) Si vedano, in particolare, gli artt. 7, 8 e 14 del Regolamento Consob in materia dioperazioni con parti correlate, adottato con delibera n. 17221 del 12 marzo 2010 e successivemodifiche.

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cessariamente carattere strategico, tramite lapprovazione di budget, pianieconomico-finanziari e/o industriali e la periodica revisione della loro so-stenibilit e fondatezza.

Quanto allattivit di supervisione e monitoring, numerosi sono gli am-biti nei quali essa si esplica.

Mi riferisco, anzi tutto, allobbligo di predisposizione di bilanci e rela-zioni finanziarie anche infrannuali, oltre che, pi in generale, alla soggezioneda parte degli emittenti a obblighi di informazione continua ex art. 114,T.U.F., giacch essi impongono unattenzione alla gestione della comuni-cazione finanziaria e alle ricadute che detti adempimenti e obblighi sorti-scono sui processi amministrativi interni di raccolta, elaborazione e tratta-mento dei dati destinati a confluire nellinformazione contabile, e dunquesulladeguatezza degli assetti contabili, che non hanno eguali nelle societchiuse.

I Consigli di amministrazione devono inoltre procedere a una costanteattivit di verifica e di accertamento dellefficacia delle diverse procedure,cos come del sistema dei rischi, sotto il profilo del controllo del c.d. riskappetite e della risk tolerance. E ci anche sotto forma della creazione di ar-chitetture organizzative che prevedano modalit di raccordo e interlocu-zione tra i diversi attori del sistema di controllo interno (8).

Per queste stesse ragioni, anche la verifica circa ladeguatezza degliassetti assume negli emittenti una estensione e sistematicit diversa daquella che si verifica di regola nelle societ chiuse.

Ulteriori compiti dellorgano gestorio degli emittenti discendono da al-tre previsioni, di fonte legislativa o statutaria.

Sotto il primo profilo, assai pi numerosi e significativi sono gli adem-pimenti soprattutto di natura informativa che gravano sui Consigli diamministrazione degli emittenti nel caso del compimento di operazioni so-cietarie straordinarie, quali fusioni, scissioni, scorpori, opa (9) etc., rispetto aquelli ai quali sono tenute le societ per azioni chiuse.

Quanto ai vincoli nascenti dallautonomia statutaria, la quale soventecontribuisce ad arricchire in ulteriori ambiti il governo societario dellemit-tente, si pensi alla frequente previsione, per un verso, di regole di funziona-mento degli organi sociali (consigli di amministrazione, comitati e assem-blee) nonch in materia di rapporti delle societ c.d. eterodirette con quellache esercita nei suoi confronti attivit di direzione e coordinamento (c.d.

(8) Su questi temi si veda M. MAUGERI, Note in tema di doveri degli amministratori nelgoverno del rischio di impresa (non bancaria), destinato agli Studi in onore di M. Libertini.

(9) Si pensi al comunicato dellemittente in caso di opa, prescritto dallart. 103, commi 3e 3-bis, T.U.F.

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regolamenti di gruppo); per un altro, di specifici requisiti di professionalit eonorabilit degli amministratori (10).

Unulteriore diversit nel regime delle attribuzioni e competenze deiConsigli di amministrazione di un emittente discende, poi, dalla costituzionemateriale del governo societario di queste societ, specie nel caso di so-ciet di dimensioni rilevanti, a sua volta figlia della specifica declinazione deiprincipi generali di gestione di una qualsiasi societ per azioni che impostadalle peculiari caratteristiche degli emittenti.

Mi riferisco, ad esempio, alla previsione di obblighi pi incisivi ri-spetto a quelli che sono prescritti dalla disciplina di diritto comune di re-portistica e rendicontazione delloperato degli organi delegati a beneficio delplenum consigliare, cos come a quelli a carico del collegio sindacale a favoredel revisore contabile o dei corrispondenti organi delle societ del medesimogruppo di appartenenza (art. 150, comma 3, T.U.F.).

Per altro verso, la crescente pressione della Consob e delle altre Au-torit di vigilanza (e, in parte, di Borsa Italiana) nei confronti degli emittenti,alla quale si assiste da alcuni anni, determina unulteriore deviazione ri-spetto allapplicazione delle regole generali di diritto societario.

Da un lato, inducendo gli emittenti al ricorso a un apparato di regoleprotettive nella conduzione dellattivit dimpresa, sotto forma di una (pi omeno rigorosa ed efficace) procedural fairness nellassunzione delle deci-sioni pi rilevanti (si pensi alle acquisizioni e/o dismissioni di asset), vuoi pervalore o importanza strategica, vuoi in ragione della natura della controparte(correlata o del gruppo).

Mi riferisco alla frequenza delle riunioni consigliari, allaccuratezza delprocesso verbale delle relative decisioni, allampio ricorso ad advisor e con-sulenti nelle decisioni rilevanti e cos via.

Dallaltro, di ottemperare a richieste di trasmissione di dati e notiziecos come di pubblicare al mercato specifici atti o documenti interni allim-presa: si pensi alle recenti richieste che sono state formulate ad alcuni emit-tenti da parte della Consob di pubblicare le dissenting opinion di taluni am-ministratori rispetto a una determinata delibera consigliare oppure direndere noti al mercato documenti interni (ad esempio bozze di revisionedello statuto).

Di l dalle conseguenze che linsieme delle sopra richiamate previsioni,siano esse di fonte legislativa, regolamentare, di codici di condotta o statu-taria, determina sulle funzioni dellorgano gestorio degli emittenti, va dettoche le maggiori deviazioni in questa materia sono soprattutto ascrivibili allecaratteristiche della struttura e dellattivit di molti emittenti, bench il di-

(10) Come noto, sono altres previsti requisiti legali di professionalit e onorabilit pergli amministratori di particolari categorie di societ (banche, assicurazioni etc.).

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scorso riguardi, a ben vedere, solo il segmento delle societ di maggiore di-mensione e capitalizzazione.

Il Consiglio di amministrazione di queste societ, a differenza dellor-gano amministrativo di una societ per azioni chiusa, non si occupa, se nonsporadicamente, della gestione corrente dellimpresa. Nelle grandi impresequotate, le quali operano, di regola, tramite una pluralit di controllate, inaree dattivit diversificate e in mercati internazionali, le decisioni relative albusiness sono, infatti, nelle mani del Ceo, il quale gode di amplissime dele-ghe, e di una ristretta prima linea manageriale di sua fiducia (riuniti in co-mitati di direzione). Il Consiglio di amministrazione, dal canto suo, si limitaa ratificare, prendere atto o approvare per quanto occorrer possa, ocon formule dalla portata equivalente, gli atti o le decisioni che il top mana-gement ha gi assunto, quantomeno nelle linee generali, in autonomia.

Invero, i casi nei quali il Consiglio di amministrazione di questa tipolo-gia di emittenti decide autonomamente sulle questioni di business riguar-dano, per lo pi, atti non ricorrenti o straordinari: si pensi alladesione aconcordati fiscali, alla chiusura tombale di liti o di contratti commerciali ri-levanti (licenze di marchi o di brevetti, distribuzione, raggruppamenti tem-poranei), oppure in materia di assunzione di manager e/o di risoluzione deirelativi rapporti di lavoro, nonch di politiche retributive del management.

Discorso parzialmente diverso riguarda le c.d. mid cap, ossia societquotate di dimensioni non rilevanti, sovente a propriet famigliare, nellequali la costituzione materiale delle funzioni e competenze dellorgano ge-storio non differisce di molto da quella di gran parte delle societ per azionichiuse.

Infine, loperativit di molte societ quotate influenzata, oltre che,ovviamente, dalle disposizioni speciali alle quali talune di esse sono assog-gettate (si pensi alle banche o alle assicurazioni), dalla rilevanza sistemica diqueste imprese nonch, e soprattutto, dalla necessit di tutela dei diversistakeholder che esse coinvolgono, con la conseguente necessit da parte deiconsigli di amministrazione, ad esempio, di garantire un presidio costante epenetrante dellesposizione ai rischi aziendali, ben maggiore rispetto aquella che richiesta alle societ non quotate.

2. Di l, peraltro, dalla variet dei condizionamenti che la regolazione(e lautoregolazione) determinano sulle funzioni dei consigli di amministra-zione degli emittenti, il pi significativo tratto distintivo che accomuna que-sta (variegata e diversificata) tipologia di societ sul terreno in esame risiede,mi pare, nella centralit del ruolo che le diversi fonti, di pari passo con leAutorit, assegnano agli amministratori indipendenti. S che una riflessione,sia pure sommaria e senza pretese di esaustivit n di completezza, come imposto dalle caratteristiche di questo scritto, su Il T.U.F. e il Consiglio diamministrazione degli emittenti, non pu, a mio parere, non concentrarsi,

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in definitiva, su questa figura, tanto recente nella storia dellordinamentosocietario degli emittenti, quanto, appunto, centrale nella sua declinazioneattuale.

Non mio interesse in questa circostanza discutere, come pure statofatto da pi parti anche con brillante verve polemica, dellopportunit diaver consacrato lamministratore indipendente alla stregua di figura dotatadi un proprio status, giuridico e regolamentare, con riferimento alla sua ef-ficacia nel contesto degli assetti proprietari delle societ quotate italiane.

Si condivida o meno il recente cursus regolatore, un fatto che gli am-ministratori indipendenti sono parte integrante della disciplina della corpo-rate governance italiana e linterprete non pu non prendere atto di questasituazione.

Parimenti, non intendo esprimermi in questa circostanza sullaquestione se il mandato degli amministratori indipendenti sia diverso ri-spetto a quello degli amministratori esecutivi, o semplicemente non indi-pendenti, con le conseguenti possibili implicazioni sul terreno degli obblighie delle responsabilit, essendo allargomento dedicate specifiche relazionitematiche nellambito del convegno dal quale trae origine il presentescritto (11), ovvero come personalmente ritengo questa visione non

(11) Cfr. (in ordine cronologico di pubblicazione), soprattutto, D. REGOLI, Gli ammini-stratori indipendenti e i codici di autodisciplina, in La governance nelle societ di capitali,. Adieci anni dalla riforma, diretto da M. Vietti, Milano, 2013, 127 ss.; ID., Gli amministratori in-dipendenti tra fonti private e fonti pubbliche e statuali, in questa Rivista, 2008, 383 ss.; ID., Gliamministratori indipendenti, in Il nuovo diritto delle societ. Liber amicorum Gian FrancoCampobasso, diretto da P. Abbadessa-G.B. Portale, 2, Torino, 2006, 385 ss.; F. CHIAPPETTA,Diritto del governo societario. La corporate governance delle societ quotate3 Padova, 2013;ID., Gli amministratori indipendenti e gli amministratori di minoranza, in Riv. dir. soc., 2009,852 ss.; U. TOMBARI, Amministratori indipendenti, sistema dei controlli e corporate gover-nance: quale futuro?, in Corporate governance e sistema dei controlli nella s.p.a., a cura di U.TOMBARI, Torino, 2013, 35 ss.; ID., Amministratori indipendenti, sistema dei controlli e cor-porate governance: quale futuro?, in Banca borsa, 2012, I, 506 ss.; P. MARCHETTI, Quale indi-pendenza per gli amministratori?, in I controlli societari. Molte regole, nessun sistema, a cura diM. BIANCHINI-C. DI NOIA, Milano, 2010, 34 ss.; G. FERRARINI, Funzione del consiglio di ammini-strazione, ruolo degli indipendenti e doveri fiduciari, in I controlli societari. Molte regole, nes-sun sistema, a cura di M. BIANCHINI-C. DI NOIA, Milano, 2010, 50 ss.; L. ENRIQUES, Breve com-mento sulla natura e il ruolo degli amministratori indipendenti, in I controlli societari.Molte regole, nessun sistema, a cura di M. BIANCHINI-C. DI NOIA, Milano, 2010, 42 ss.; M. BEL-CREDI, La questione del ruolo specifico degli indipendenti nei sistemi di governance, in Icontrolli societari. Molte regole, nessun sistema, a cura di M. BIANCHINI-C. DI NOIA, Milano,2010, 68 ss.; ID., Amministratori indipendenti, amministratori di minoranza, e dintorni, inquesta Rivista, 2005, 853 ss.; A. ZOPPINI, Note sullamministratore indipendente di gruppo, inRiv. not., 2010, 1167 ss.; N. SALANITRO, Nozione e disciplina degli amministratori indipendenti,in AA.VV., Amministrazione e controllo nel diritto delle societ. Liber amicorum Antonio Piras,Torino, 2010, 378 ss.; ID., Nozione e disciplina degli amministratori indipendenti, in Bancaborsa, 2008, I, 1 ss.; M. REBOA, Il monitoring board e gli amministratori indipendenti, in Giur.comm., 2010, I, 657 ss.; V. CARIELLO, La Comunicazione Consob, 46789 del 20 maggio 2010sulla qualifica come amministratore indipendente di societ controllante quotata di ammini-

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solo non sia giustificata sul piano giuridico ma appare, a ben vedere, discu-tibile per le implicazioni che essa determina sul piano delloperativit delconsiglio di amministrazione delle societ quotate.

Di l dallapprofondimento di questultima questione, mi sia solo con-sentita una sintetica incursione nella materia degli amministratori indi-pendenti, al fine di riprendere, anche a seguito di recenti vicende finanziarie,i termini della discussione sui confini per meglio dire sui requisiti dellaqualifica di indipendenza, atteso che su questo versante della tematica de-gli amministratori indipendenti che si registrano, a mio modo di vedere, lemaggiori incertezze interpretative.

Daltra parte, la pur numerosa e qualificata letteratura sulla figura degliamministratori indipendenti non sembra aver dedicato soverchia attenzioneai profili pi propriamente applicativi della relativa nozione e defini-zione (12).

Come noto, n il T.U.F. n il Codice di autodisciplina, in questultimocaso come vedremo pour cause, prevedono parametri o indicatoriprecisi di interessenza, limitandosi a demandare al consiglio di ammini-strazione il compito di stabilire, caso per caso, se determinati rapporti dilavoro o di natura patrimoniale o professionale per utilizzare la termino-logia dellart. 148, comma 3, lett. c), T.U.F., richiamato dallart. 147-ter,comma 4 (13) ovvero relazioni alle quali fa invece riferimento lart. 3del Codice di autodisciplina (14) tra un amministratore e la societ e/o

stratore indipendente di societ controllata, in Riv. dir. soc., 2010, 442 ss.; E. RIMINI, Brevi notesulla responsabilizzazione degli amministratori indipendenti alla luce del nuovo regolamentoConsob sulle operazioni con parti correlate, in Il Nuovo Diritto delle Societ, 2010, n. 12, 28 ss.;M. IRRERA, Le procedure e il comitato di amministratori indipendenti nel regolamento Consobsulle operazioni con parti correlate: un nuovo organo a geometria variabile, in Il Nuovo Dirittodelle Societ, 2010, n. 12, 22 ss.; R. RORDORF, Gli amministratori indipendenti, in Giur. comm.,2007, I, 143 ss.; G. OLIVIERI, Amministratori indipendenti e di minoranza nella leggesulla tutela del risparmio, in AGE, 2006, 1, 23 ss.. Si vedano, inoltre, le comunicazioni dellaCONSOB, n. DEM/DCL/DSG/8067632 del 17 luglio 2008, Situazioni di incompatibilit deicomponenti degli organi di controllo e n. DEM/ 10046789 del 20 maggio 2010, Quesito rela-tivo alla definizione di amministratore indipendente, reperibili sul sito www.consob.it.

(12) Si v. per di recente lapprofondito e equilibrato studio di G. STRAMPELLI, Sistemi dicontrollo e indipendenza nelle societ per azioni, Milano, 2013, ove anche ampi riferimenti.

(13) La norma prevede che noto, in forza del richiamo dellart. 148, comma 3, lett. c),da parte dellart. 147-ter, co. 4, T.U.F., non sono considerati indipendenti ... c) coloro che sonolegati alla societ od alle societ da questa controllate od alle societ che la controllano od aquelle sottoposte a comune controllo ovvero agli amministratori della societ e ai soggetti di cuialla lettera b) da rapporti di lavoro autonomo o subordinato ovvero da altri rapporti di naturapatrimoniale o professionale che ne compromettano lindipendenza(enfasi aggiunta).

(14) Secondo il Codice di autodisciplina, Criterio applicativo 3, un amministratore nonappare, di norma, indipendente nelle seguenti ipotesi, da considerarsi come non tassative: a) se,direttamente o indirettamente, anche attraverso societ controllate, fiduciari o interposta per-sona, controlla lemittente o in grado di esercitare su di esso uninfluenza notevole, o partecipaa un patto parasociale attraverso il quale uno o pi soggetti possono esercitare il controllo o

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lamministratore delegato siano di rilevanza tale, rispettivamente, da com-prometterne lindipendenza o condizionarne lautonomia di giudizio, siain occasione della sua nomina, sia successivamente ad essa e durante linteraconsiliatura.

Questultima indicazione la necessit cio della verifica circa la sus-sistenza dellautonomia di giudizio dellamministratore, quale condizionedella sua indipendenza quella alla quale intendo dedicare alcune osser-vazioni.

Rammento che lautonomia di giudizio altrimenti qualificata,stando alle parole delle note di Commento ai Principi del Codice di autodi-sciplina, quale indipendenza di giudizio (enfasi aggiunta) viene ritenutaalla stregua di un atteggiamento dellamministratore, sia pure richiesto atutti gli amministratori, esecutivi e non esecutivi: lamministratore consa-pevole dei doveri e dei diritti connessi alla propria carica opera sempre conindipendenza di giudizio (v. Commento allart. 3 del Codice di autodi-sciplina, p. 15).

Ebbene, qualora si dovesse ritenere che il Codice abbia inteso attribuirerilevanza alla condotta, se non, addirittura, allatteggiamento dellammi-nistratore, ossia a un profilo che potrebbe prescindere in linea di principio dalla sussistenza di relazioni o rapporti rilevanti a suo carico, do-vrebbe trarsene la conseguenza di l dalla questione di stabilire cosa in-tenda il Codice con siffatta indicazione che un determinato amministra-tore possa risultare non indipendente, sia allatto della sua nomina siasuccessivamente ad essa, anche in assenza di relazioni o rapporti rile-vanti a suo carico.

Secondo questa impostazione (15), lindipendenza andrebbe ricondotta

uninfluenza notevole sullemittente (3.C.1.a); b) se , o stato nei precedenti tre esercizi, unesponente di rilievo dellemittente, di una sua controllata avente rilevanza strategica o di unasociet sottoposta a comune controllo con lemittente, ovvero di una societ o di un ente che,anche insieme con altri attraverso un patto parasociale, controlla lemittente o in grado diesercitare sullo stesso uninfluenza notevole (3.C.1.b); c) se, direttamente o indirettamente(ad esempio attraverso societ controllate o delle quali sia esponente di rilievo, ovvero in qualitdi partner di uno studio professionale o di una societ di consulenza), ha, o ha avuto nelleser-cizio precedente, una significativa relazione commerciale, finanziaria o professionale: conlemittente, una sua controllata, o con alcuno dei relativi esponenti di rilievo; con un soggettoche, anche insieme con altri attraverso un patto parasociale, controlla lemittente, ovvero trattandosi di societ o ente con i relativi esponenti di rilievo (3.C.1.c) ovvero d) se riceve, oha ricevuto nei precedenti tre esercizi, dallemittente o da una societ controllata o controllanteuna significativa remunerazione aggiuntiva (rispetto allemolumento fisso di amministra-tore non esecutivo dellemittente e al compenso per la partecipazione ai comitati raccomandatidal presente Codice) anche sotto forma di partecipazione a piani di incentivazione legati allaperformance aziendale, anche a base azionaria (3.C.1.d).

(15) Riconosce G. STRAMPELLI (nt. 12), 97, che ... la formulazione del Codice ... pos-sa(no) condurre a una simile ricostruzione , per quanto il medesimo Autore si sia premurato diprecisare che essa, a suo avviso, deve essere respinta (ivi).

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non gi (o, quantomeno, non soltanto) a uno stato, ancorato a specifichesituazioni obiettivamente misurabili, sia pure con inevitabile discrezionalite caso per caso, ma anche (e soprattutto) a una attitudine, una sorta dicondizione di libert mentale e psicologica di un determinato amministra-tore.

Dico subito che, a mio parere, siffatta impostazione deve ritenersiinaccettabile e financo pericolosa per la certezza dellinterpretazione. Sonoinfatti convinto che lautonomia di giudizio non possa se non venir riferitae ancorata a parametri o situazioni oggettivamente misurabili, sia pure conlinevitabile discrezionalit che la variet della casistica pratica impone diconsiderare.

A mio avviso, un amministratore non indipendente se versa in unadelle situazioni ostative che prevede il Codice di autodisciplina, non gi se ilsuo atteggiamento viene ritenuto connotato da una mancanza di indipen-denza (16).

Mi pare siano sufficienti alcuni esempi per dimostrare larbitrarietdella pretesa di basare la valutazione dellautonomia di giudizio dellam-ministratore senza alcun riferimento, motivato e circostanziato, a sue rela-zioni o a suoi rapporti, quali indicati dal Codice di autodisciplina stesso,ossia, per utilizzare una distinzione nota alla letteratura sullindipendenzadel revisore, allindipendenza in mind, anzich in appearance (17).

Si pensi a un amministratore che abbia avuto, prima della sua nomina,una assidua frequentazione sociale con lamministratore delegato, o possasemplicemente ritenersi, secondo la comune accezione, suo amico, oppuresia stato compagno di universit o in un master post laurea di questultimo oancora sia suo collega di facolt etc..

Mi limito a osservare al riguardo che qualora queste relazioni perso-nali venissero ritenute ostative rispetto alla sussistenza dellindipendenzadellamministratore in questione, la valutazione di questo requisito sconfi-nerebbe, di fatto, nellaccertamento dello stato mentale individuale (18),ossia sarebbe relativa a un profilo che, per sua natura, non in alcun modomisurabile n, soprattutto, dimostrabile, se non a prezzo di considerare ri-levanti veri e propri pregiudizi o giudizi a priori, se non mere opinioni sog-gettive (non sempre, peraltro, disinteressate) (19).

(16) Sotto questo profilo non convince la proposta di misurare lindipendenza dellam-ministratore mediante il riferimento al valore reputazionale, trattandosi, a mio parere, di indi-catore tuttaltro che oggettivo e, quantomeno, variabile nel tempo: cfr. in questo senso P. FER-RO-LUZZI, Indipendente ... da chi; da cosa?, in questa Rivista, 2008, 207, seguito da F.CHIAPPETTA, Gli amministratori indipendenti (nt. 11), 858.

(17) Cfr. G. STRAMPELLI (nt. 12), 89 ss.(18) Cfr. G. STRAMPELLI (nt. 12), 97.(19) Si rammenta, peraltro, che la disciplina in materia di indipendenza dellarbitro (cfr.

art. 815, comma 1, n. 3, c.p.c.) attribuisce tuttora rilevanza anche alla situazione del com-

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Ancora pi insidiosa sarebbe la pretesa di assegnare rilevanza, nellam-bito della valutazione periodica dellindipendenza, alla condotta di un de-terminato amministratore nella vita societaria; ad esempio, alla circostanzache costui abbia sempre votato a favore delle proposte di delibere da partedel presidente o dellamministratore delegato.

Basti sottolineare che lesercizio da parte di un amministratore indi-pendente di uninfluenza, talvolta decisiva, nelle vicende societarie pu averluogo senza necessit di esprimersi con un voto contrario rispetto a una de-terminata deliberazione consigliare. Lesperienza insegna, infatti, che unintervento preventivo dellamministratore indipendente, a condizione, sin-tende, che egli sia dotato di sufficiente autorevolezza e credibilit, possa ri-sultare concretamente assai pi efficace per bloccare una determinata ope-razione border line rispetto al dissenso manifestato in occasione dellarelativa delibera del consiglio di amministrazione, in un momento, cio, nelquale i giochi sono gi stati fatti. Di fatto, siffatto dissenso dellamministra-tore indipendente si risolve in una mera testimonianza di un giudizio critico,in taluni casi non irrilevante ma pur sempre ininfluente rispetto al risultatofinale (20).

Ma si pensi anche al caso di un amministratore che sia stato qualificatoallatto della sua nomina quale indipendente, il quale partecipi assiduamentealle attivit aziendali, ad esempio presenziando, al fianco del top manage-ment, alle presentazioni al mercato di piani e progetti o alle c.d. conferencecall periodiche con gli analisti.

Mi chiedo infatti come possa conciliarsi la pretesa che lamministratoreindipendente agisca in una sorta di orbita autonoma rispetto a quella deiconsiglieri esecutivi, compresi quelli di maggioranza, sia con la necessit,che grava su ciascun amministratore, di agire in modo informato (art.2381, comma 6, c.c.) sia con lobbligo di diligenza qualificata che la leggeprescrive a carico di tutti i consiglieri (art. 2392, comma1, c.c.).

In alcuni casi, poi, linterlocuzione proattiva dellamministratore indi-pendente con il top management costituisce un preciso obbligo della rego-lamentazione. Mi riferisco alla previsione da parte del Regolamento Consob

mensale abituale di una delle parti del relativo procedimento quale causa di sua ricusazione:cfr. le indicazioni sul punto in G. STRAMPELLI (nt. 12), 83.

(20) Cfr. per analoga costatazione P. MARCHETTI (nt. 11), 36. Sotto questo profilo mi pareinopportuna e discutibile leventualit di misurare lindipendenza degli amministratori sul ter-reno della loro concreta condotta in seno al consiglio di amministrazione o ai comitati interni,quasi che lattivismo di un amministratore possa ritenersi, di per s, indicatore di diligenza eimpegno. Non sempre, tra laltro, lesperienza dimostra che lo zelo disinteressato e, comun-que, positivo per il buon governo societario (si veda invece in questo senso D. REGOLI, Gli am-ministratori indipendenti e i codici (nt. 11), 158, il quale propone che agli indipendenti venga richiesto di redigere una relazione annuale sullattivit svolta da ognuno di essi rendendo notele iniziative e i controlli eseguiti, le riunioni tenute con gli altri indipendenti e gli esiti della loroattivit ... ).

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in materia di operazioni con parti correlate secondo cui gli amministratoriindipendenti devono essere coinvolti nella fase delle trattative e nella faseistruttoria attraverso la ricezione di un flusso informativo completo e tem-pestivo, avendo il diritto e, verosimilmente, lobbligo, di richiedere infor-mazioni e di formulare osservazioni agli organi delegati e ai soggetti incari-cati della conduzione delle trattative o dellistruttoria (art. 8, comma 1, lett.b, Regolamento Parti Correlate) (enfasi aggiunta).

Daltra parte, la necessit, a mio parere, che la valutazione dellindi-pendenza sia sempre ancorata a parametri e criteri misurabili oggettiva-mente, ammesso e non concesso che questa non sia stata leffettiva inten-zione del Codice di autodisciplina (21), non mi pare possa venir contestataagitandosi la preoccupazione che siffatta impostazione consenta elusioni oaggiramenti delle indicazioni in esso contenute (22). Non soltanto, infatti,questa valutazione deve venir effettuata avendo riguardo pi alla sostanzache alla forma (cfr. Criteri applicativi, 3.C.1), ma, stando alle indicazionicontenute nel Commento allart. 3 del Codice di autodisciplina, neces-sario ... prendere in esame anche ulteriori fattispecie, non espressamentecontemplate, che potrebbero apparire comunque idonee a comprometterelindipendenza dellamministratore (si pensi alla eventualit di far rientrarenella categoria degli stretti familiari, di cui al Criterio applicativo 3.C.1,lett. h, anche il convivente non coniugato, ad esempio, dellamministratoredelegato) (23).

Peraltro, atteso che i Consigli di amministrazione devono esprimerevalutazioni approfondite e mirate nella materia in esame, tenendo conto ditutte le informazioni delle quali essi dispongono, qualsiasi situazione dimancanza di indipendenza non dovrebbe sfuggire, in linea di principio,sintende, alla valutazione di detti organi.

Se si considera poi lampiezza delle situazioni alle quali fanno riferi-mento i suddetti Criteri applicativi, ben pi estesa rispetto a quella previ-sta dalla legge, non pare proprio, a condizione che la valutazione del Consi-glio di amministrazione dellemittente sia in buona fede, rigorosa eargomentata, che la necessit di far sempre riferimento a circostanze o afatti, e non gi a giudizi a priori o, peggio, a pregiudizi, sia idonea a deter-minare il rischio che un amministratore venga impropriamente qualificatoalla stregua di indipendente.

2.1. Escluso il fondamento di una valutazione, in s e per s, dellau-tonomia di giudizio, siffatto indicatore assume, comunque, decisiva rile-

(21) Cfr. G. STRAMPELLI (nt. 12), 97.(22) Si pensi a intestazioni fittizie di rapporti, di beni, a fatturazioni di comodo di pre-

stazioni professionali a soggetti compiacenti e cos via.(23) Pi delicata la possibilit di ricondurre a siffatta categoria anche relazioni affettive

stabili, ma non caratterizzate dalla condivisione del tetto.

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vanza ai fini della valutazione dellindipendenza dellamministratore, stanteil fatto che i Criteri applicativi del Codice di autodisciplina sono di pro-posito non precisi e, daltra parte, che le ipotesi di non indipendenza daesso previste sono espressamente da considerarsi non tassative.

Nella recente esperienza pratica italiana, le maggiori incertezze hannoriguardato, soprattutto, la rilevanza da attribuirsi, ai fini della verifica di in-dipendenza, alla entit del compenso per la carica di amministratore (anchequale componente dei diversi comitati interni), nei casi sia di compenso fissosia di remunerazione aggiuntiva rispetto ad esso, ad esempio ... sottoforma di partecipazione a piani di incentivazione legati alla performanceaziendale, anche a base azionaria. E ci sia in termini assoluti che con ri-ferimento alla situazione economico-finanziaria dellinteressato (v.Commento allart. 3) (24).

In realt, le ipotesi di emolumenti variabili a beneficio degli ammini-stratori indipendenti sono ormai pressoch inesistenti, s che la principalequestione interpretativa che si pone comunemente in materia , attualmente,quella di stabilire quale complessiva remunerazione fissa dellamministra-tore (comprensiva, cio, del compenso per la carica di amministratore, dicomponente di uno o pi dei comitati interni al Consiglio di amministrazionee degli eventuali gettoni di presenza alle sedute dei consigli o dei comitati)possa concretamente pregiudicarne lautonomia di giudizio, alla luce dellasituazione economico-finanziaria dello specifico amministratore (v.Commento sub art. 3, p. 16).

Come noto, la questione si pone con riferimento, anzitutto, allinci-denza del compenso di amministratore sul suo reddito complessivo (com-prensivo, a quanto pare, anche di redditi diversi da quelli di lavoro). Ma essa destinata ad assumere rilievo anche nel caso di amministratore che svolgapersonalmente attivit di consulenza a favore della societ, quale avvocato,commercialista e in genere consulente.

Parimenti, essa rileva anche nel caso di redditi dei quali lamministra-tore beneficia indirettamente, come nel caso in cui egli sia partner (25) diunassociazione professionale che ha quale cliente lemittente nel cui consi-

(24) V. di recente la precisa ricostruzione di G. STRAMPELLI (nt. 12), 246 ss.(25) Bench il 3.C.1, lett. c) dei Criteri applicativi del Codice di autodisciplina si li-

miti a considerare leventualit del partner di uno studio professionale o di una societ diconsulenza, non sicuro, a mio parere, che analogo carattere preclusivo allassunzione o almantenimento della carica di amministratore possa rivestire anche la posizione dellammini-stratore il quale sia soltanto associate o of counsel dellassociazione o dello studio. Se vero, infatti, che in queste situazioni lamministratore non , sia pure indirettamente, benefi-ciario delle parcelle che lemittente del quale costui consigliere paga o ha pagato allassocia-zione o allo studio, nondimeno, la pressione verso atteggiamenti concilianti nei confronti dellapropriet o del top management dellemittente da parte dellorganizzazione professionale diappartenenza dellamministratore pu essere, paradossalmente, pi forte rispetto a quella checostui subirebbe qualora fosse partner. Daltra parte, linteressenza dellassociato o del con-

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glio di amministrazione siede lamministratore in questione, rispetto alleparcelle che lemittente abbia pagato allassociazione per attivit professio-nali rese a suo favore.

Problemi specifici si pongono, infine, con riguardo al soggetto che facciaparte del c.d. network del revisore contabile dellemittente del quale costuisia consigliere di amministrazione (26).

Parimenti (assai) discussa la questione di quale sia la soglia di signifi-cativit della relazione commerciale, finanziaria o professionale dellam-ministratore (v. 3.C.1, lett. c),Criteri applicativi) oltre la quale vienemeno la sua indipendenza: si pensi ai casi in cui lamministratore sia pro-prietario (anche tramite la schermatura di un veicolo societario interamenteposseduto o comunque a lui riconducibile) di un immobile concesso in lo-cazione o affitto alla societ a fronte di un canone di importo significativo(rispetto al reddito annuale complessivo dellamministratore).

Ma numerose sono le questioni che pone questa indicazione (si pensi, adesempio, alle discussioni cui ha dato luogo la qualificazione di indipendentedel presidente del patto di sindacato di una banca, allatto della sua nominaad amministratore della banca in questione).

In questo contesto rientra anche la problematica dellamministratorecon pluralit di cariche nello stesso gruppo, bench al riguardo lorienta-mento interpretativo pi recente sia incline a una considerazione non nega-tiva a priori (27).

Non mi possibile in questo scritto fornire risposte a questioni cos de-licate, alla luce della variet delle situazioni che possono concretamenteporsi nella pratica societaria.

Come noto, in linea con le indicazioni del Codice di autodisciplina (edel T.U.F.), lorientamento prevalente tra i commentatori e la prassi , allostato, quello di privilegiare una valutazione casistica, non ancorata a para-metri o indicatori rigidi, diversamente da quanto suggerisce ai fini dellasussistenza di cause di ineleggibilit o decadenza dei sindaci il noto do-cumento del Consiglio Nazionale dei Dottori commercialisti (28), nella con-vinzione che la grande variet ed eterogeneit delle situazioni pratiche che

sulente dellassicurazione o dello studio non meno rilevante, al contrario, rispetto a quello delpartner.

(26) Cfr. G. STRAMPELLI (nt. 12), 159 ss.(27) Si ritiene infatti anche sulla scorta della posizione espressa dalla Consob in ma-

teria che la pluralit di incarichi allinterno di un medesimo gruppo non determini di per s laperdita dellindipendenza, ma questa situazione possa configurare uno dei rapporti di naturapatrimoniale con la societ o le societ del gruppo che ne compromettano lindipendenza, dicui allart. 148, comma 3, del T.U.F., (cfr. Consob, Comunicazione n. DEM/10046789 del 20maggio 2010) ovvero una significativa relazione commerciale, finanziaria o professionale ri-chiamata dal Codice di autodisciplina: cfr. il parere di A. ZOPPINI (nt.11).

(28) Cfr. CNDCEC, Norme di comportamento del collegio sindacale (28 dicembre2011).

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possono concretamente verificarsi impedisca una realistica e attendibile ti-pizzazione.

Pur se questa impostazione appare ragionevole ed equilibrata, michiedo, nondimeno, anche alla luce delle oscillazioni della pratica che si sonoregistrate negli ultimi anni nonch, e soprattutto, di taluni orientamenti ri-goristi delle Autorit (Consob e Banca dItalia), sovente antitetici rispettoalle prese di posizione degli emittenti, se non sia giunto il momento di rive-dere questa impostazione e cercare di individuare criteri meno opinabili esindacabili rispetto a quelli oggi comunemente applicati ai fini della valuta-zione dellindipendenza dellamministratore.

Il compito certamente difficile e rischia di approdare a soluzioni che,ambendo a una applicazione generalizzata, potrebbero risultare non suffi-cientemente calibrate o inutilmente vessatorie.

Daltra parte, la strada di indicatori quantitativi stata seguita come noto in altri settori dellordinamento degli emittenti non meno delicatidi quello dellindipendenza degli amministratori (si pensi al tetto agli inca-richi di sindaco) s che non mi pare vi sia ragione di paventare obiezioni diprincipio rispetto al perseguimento di analoga impostazione nella nostramateria.

Una strada ragionevole e prudente potrebbe essere, a mio parere, quelladi avviare una sperimentazione per alcuni anni, preferibilmente affidata allaverifica nellambito dellautoregolamentazione (ad esempio creando unaapposita commissione incaricata allinterno del Comitato che ha promosso ilCodice di autodisciplina), basata su alcune prime indicazioni destinate adapplicarsi alle differenti tipologie di problematiche. Ad esempio, si potrebbestabilire lincidenza massima del compenso (complessivo) di amministra-tore rispetto al suo reddito (anchesso complessivo), nel periodo temporaledi riferimento (attualmente previsto nei tre anni precedenti alla nomina,ovvero a ciascun anno di consiliatura, ai fini della verifica periodica di indi-pendenza).

Parimenti, andrebbe chiarito quale sia la percentuale massima di inci-denza degli onorari che lassociazione professionale o lo studio di consu-lenza ricevono o hanno ricevuto dallemittente del quale consigliere ilpartner rispetto al reddito complessivo di queste entit professionali (e an-che in questo caso stabilendo il periodo temporale di riferimento).

Analoghe indicazioni andrebbero formulate con riferimento alla varie-gata tipologia delle relazioni di natura commerciale, finanziaria o professio-nale che lamministratore intrattiene con lemittente.

Quanto infine al caso della pluralit di cariche dellamministratore al-linterno del gruppo di appartenenza dellemittente, andrebbe fissato untetto, superato il quale viene meno lindipendenza.

Naturalmente, si tratterebbe di indicazioni non esaustive n da appli-carsi rigidamente, dovendo riconoscersi agli emittenti margini di elasticitapplicativa. Si pensi al caso in cui il compenso dellamministratore superi di

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poco il limite previsto rispetto al suo reddito complessivo oppure lo sfora-mento sia stato occasionale.

Si obietter che criteri predeterminati, oltre a risultare non calibrati,potrebbero favorire elusioni o aggiramenti. Il rilievo certamente impor-tante. Ci non toglie, a mio parere, che se il mercato svolge ancora la suaparte, comportamenti collusivi degli emittenti con amministratori disinvoltitroverebbero, quantomeno in un mondo ideale, sanzioni reputazionali e, sene sussistano i presupposti di legge, i relativi rimedi.

Parallelamente, andrebbero definiti con maggior precisione i requisiti diprofessionalit ed esperienza rispetto a quanto prevede lattuale formula-zione del Codice di autodisciplina, essendo comune la convinzione, benchlesperienza non sembra confortarne pienamente il fondamento, che lindi-pendenza si rafforza con la professionalit (specifica) dellamministra-zione.

Pi in generale, per, mi pare meriti una specifica e meditata riflessionelimpostazione stessa che ha accolto il Codice di autodisciplina in materia direquisiti di indipendenza. Per chi vive anche nella pratica societaria, infatti,la scelta di aver fatto ampio rinvio in questa materia alla valutazione, inevi-tabilmente soggettiva e discrezionale, da parte degli emittenti pone delicatiproblemi di uniformit applicativa e pregiudica la formazione di orienta-menti di generale accettazione ai quali gli operatori (e le Autorit) possanofare motivato affidamento. Credo sia opportuno pensare, nella prospettivadella periodica revisione del Codice di autodisciplina, a interventi di revi-sione che, quantomeno con riferimento a talune situazioni ricorrenti, forni-scano indicazioni puntuali, sia pure con margini di flessibilit applicativa.

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