Cicli del credito e sostenibilità nei mercati emergenti e in crescita

29 OTTOBRE 2013

Cicli del credito e sostenibilità nei Mercati Emergenti e in Crescita

In ottobre i dati relativi ai Mercati Sviluppati hanno deluso le aspettative, indicando una parziale perdita del momentum. Nonostante la debolezza dei dati, continuiamo a prevedere una crescita più robusta nell’ambito dei Mercati Sviluppati, trainata in particolare da Stati Uniti ed Eurozona, e l’uscita dalla recessione dei Paesi europei periferici entro la fine del 2013.

Nei Mercati Emergenti e in Crescita i dati economici sono stati contrastanti anche nel corso del mese di ottobre, ma il momentum di crescita complessivo ha registrato nell’insieme un miglioramento.

Considerando che la Fed continuerà a fornire liquidità ancora a lungo, prevediamo che gli asset maggiormente esposti al rischio, in particolare i titoli azionari, saranno i più favoriti fino a fine anno. I nostri portafogli con esposizioni tattiche sovrappesano le azioni dei Mercati Sviluppati e ne sottopesano i tassi.

La rinnovata enfasi sul mantenimento di una politica monetaria accomodante dovrebbe inoltre dare sollievo agli asset dei Mercati Emergenti e in Crescita, anche se continuiamo ad attenderci una certa differenziazione basata sulle prospettive di crescita interna e su alcune vulnerabilità esterne che richiedono ulteriori correzioni.

Nella sezione In Primo Piano esaminiamo l’andamento del credito al settore privato dei Mercati Emergenti e in Crescita, ricercando segnali di potenziali vulnerabilità in termini di impatto sui cicli e sulla sostenibilità della crescita. I principali indicatori del credito per questi Paesi delineano un quadro che al momento appare relativamente favorevole.

Dopo un periodo di netto rallentamento, alcuni Paesi, come il Messico, evidenziano segnali di accelerazione del credito che dovrebbe preludere a un miglioramento delle prospettive di crescita a breve termine di queste economie. Anche se in alcuni paesi, in particolare Turchia e Thailandia, il ritmo dell’accumulazione di credito potrebbe indicare un potenziale surriscaldamento, i loro rapporti credito/PIL appaiono meno preoccupanti.

In un’ottica di più breve termine, prevediamo maggiori rischi riguardanti un ulteriore rallentamento del credito, piuttosto che rischi legati ad un eventuale surriscaldamento. Nel corso dei prossimi mesi il rialzo dei tassi di interesse a livello globale e l’intensificarsi delle pressioni inflazionistiche nei mercati domestici potrebbero frenare l’espansione del credito.

Più nel lungo periodo, permane la sfida legata alla gestione dei rischi derivanti da una rapida espansione generale post-crisi del credito, soprattutto in Paesi con livelli di indebitamento già elevati. Nel panorama odierno, la Cina rappresenta probabilmente il miglior esempio di questa sfida, in particolare alla luce della sua importanza sistemica per l’economia globale.

GSAM │ Macro Insights

Goldman Sachs Asset Management 2 Ottobre 2013

In ottobre i dati economici relativi all’Eurozona sono stati contrastanti. Alcune indagini nazionali sulla fiducia di consumatori e imprese hanno evidenziato un continuo miglioramento del sentiment.

Tuttavia, le ultime stime degli indici Flash PMI delle economie centrali hanno deluso sia sul piano complessivo sia a livello di singole componenti in tutti i settori. Attendiamo di vedere se i risultati finali degli indici PMI per il mese di ottobre confermeranno questo trend sia per i Paesi dell’Europa centrale che per quelli periferici.

Nonostante una certa debolezza dei dati, continuiamo a prevedere una graduale ripresa della crescita nell’Eurozona e l’uscita dalla recessione dei Paesi europei periferici entro la fine del 2013.

In Cina, il PIL del terzo trimestre ha registrato una crescita in linea con le aspettative del 7,8% su base annua, di cui oltre la metà derivante dagli investimenti. Prevediamo una decelerazione del momentum nel quarto trimestre, parallelamente all’esaurirsi dello slancio impresso dal minipacchetto di stimoli.

Negli altri Mercati in Crescita, i dati economici sono stati contrastanti anche in ottobre, ma il momentum di crescita complessivo registra nell’insieme un miglioramento. Il PIL coreano ha sorpreso positivamente, con un aumento del 3,3% su base annua nel terzo trimestre.

Negli ultimi mesi i Mercati in Crescita hanno registrato in generale una modesta risalita dell’inflazione. Come spieghiamo nella sezione In Primo Piano, queste pressioni inflazionistiche potrebbero implicare dei rischi al ribasso per la crescita del credito.

Nell’ultimo periodo il nostro indicatore dell’attività corrente per il Giappone ha registrato una netta flessione che riflette una battuta d’arresto nel miglioramento dei dati. Ciò fa prevedere una decelerazione della crescita nipponica nel terzo trimestre rispetto ai primi sei mesi dell’anno.

L’inflazione continua a salire. Secondo gli ultimi dati disponibili, in settembre il tasso complessivo di inflazione ha superato le previsioni raggiungendo l’1,1%, mentre l’inflazione core è ora superiore allo 0,0%.

L’aumento di aprile dell’imposta sui consumi dal 5% all’8% è stato confermato, unitamente ad un pacchetto di misure di politica fiscale volte ad attenuare il suo impatto. Seguiremo con attenzione l’imminente sessione autunnale della Dieta per valutare gli sviluppi sul fronte della "terza freccia" di Abe.

Riteniamo che lo shutdown del governo federale abbia avuto un impatto economico relativamente modesto, con un probabile costo in termini di crescita del PIL nel quarto trimestre inferiore a 0,5 punti percentuali.

I dati statunitensi indicano una parziale perdita di momentum in ottobre, in particolare nel settore immobiliare residenziale. Tuttavia, le distorsioni degli indicatori del mercato del lavoro ne complicano l’interpretazione e le componenti prospettiche delle ultime indagini sull’attività economica rimangono incoraggianti.

La nomina di Janet Yellen alla Presidenza della Fed, in linea con le aspettative, lascia supporre che la politica monetaria americana rimarrà molto accomodante più a lungo.

Tendenze e view macroeconomiche

Stati Uniti Eurozona

Giappone Mercati in Crescita

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Euro area Mfg

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Index Gli indici Flash PMI per ottobre segnalano un

rallentamento della ripresa nell’Eurozona

Previous

Flash

>50 implies expansion

Fonte: Bloomberg

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Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13

000's Una gamma più ampia di indicatori

occupazionali suggerisce che il trend di

miglioramento rimane intatto

Labor market tracker (3m average)*Actual payrolls growth (3m average)

* Prima componente principale degli indicatori chiave del mercato del lavoro statunitense; in proporzione al numero di occupati nei settori non agricoliFonte: GS Global ECS Research

Sep '13 estimate

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% Gli ultimi dati indicano un rallentamento

dell’attività in Giappone

GSAM activity indicator

GDP %qoq annualised

Fonte: Haver Analytics e GSAM

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%yoy I Mercati in Crescita registrano un aumento

delle pressioni inflazionistiche

Current (30/9/2013)Central bank target (official or otherwise)




Nonostante un’iniziale fase di debolezza, in ottobre i mercati azionari globali hanno generato solide performance, apprezzandosi di oltre il 5,0% rispetto ai minimi mensili. I mercati dell’Europa periferica hanno sovraperformato, in particolare le azioni greche, che hanno messo a segno guadagni superiori al 13,0% da inizio ottobre. Anche i Mercati Emergenti e in Crescita hanno realizzato performance azionarie mediamente buone in ottobre, trainati in particolare da India, Turchia e Indonesia, mentre le azioni cinesi e messicane sono rimaste indietro.

I tassi hanno registrato un rally a livello globale che si è protratto per tutto il mese, in un contesto in cui lo stallo politico negli Stati Uniti ha indotto gli investitori a rivedere le previsioni sulla data di avvio del tapering. La situazione statunitense ha condotto a una sostanziale debolezza del dollaro USA. Il dollaro australiano e diverse altre valute dei Mercati Emergenti si sono apprezzate in misura significativa contro la moneta statunitense, mentre lo yen giapponese si è mantenuto entro un range ristretto. Nel corso del mese il panorama sul fronte delle commodity è rimasto sostanzialmente invariato.

Anche in ottobre i principali driver del mercato sono stati gli eventi statunitensi. Una volta superata l’impasse sul bilancio americano, l’attenzione del mercato è tornata a concentrarsi sulla politica monetaria. L’accordo raggiunto a Washington conferisce poteri di spesa fino al 15 gennaio 2014 e prevede la sospensione del tetto del debito fino al 7 febbraio 2014. Questa soluzione a breve termine ha suscitato il timore che l’incertezza, così come il lieve aumento del fiscal drag, possa frenare la crescita. Alla luce di questi sviluppi e della parziale perdita di momentum nel corso del mese evidenziata dagli ultimi dati, il consenso di mercato prevede ora che la Fed avvii il tapering nel primo trimestre del prossimo anno. Inoltre, considerato il ben documentato orientamento monetario accomodante di Janet Yellen, l’ipotesi di un mantenimento dell’attuale politica monetaria fortemente espansiva appare sempre più solida.

Grazie a questo contesto accomodante, il mercato sembra essersi posizionato sui livelli di inizio 2013, prima degli accenni iniziali al tapering dello scorso maggio. Come mostra la figura in basso, le

attuali condizioni finanziarie statunitensi appaiono approssimativamente in linea con i livelli di gennaio. Siamo però convinti che gli ultimi eventi non abbiano sviato la ripresa statunitense. Il settore privato rimane robusto e il fiscal drag è destinato a ridursi sensibilmente nei prossimi mesi. Inoltre, dato il livello estremamente modesto delle aspettative, è persino possibile che nei prossimi mesi il governo americano sorprenda positivamente. Riteniamo quindi che i margini di ribasso dei tassi rispetto ai livelli attuali siano limitati e che il dollaro USA registrerà un’inversione di tendenza rispetto alla recente debolezza.

Tuttavia, considerando che la Fed continuerà a fornire liquidità più a lungo, prevediamo che gli asset maggiormente esposti al rischio, in particolare i titoli azionari, saranno i più favoriti fino a fine anno. In un’ottica a più lungo termine, riteniamo che una crescita più robusta dovrebbe offrire ai titoli azionari una certa protezione nel momento in cui la Fed deciderà di ridurre il ritmo degli acquisti di asset. É comunque improbabile che i mercati possano superare tale eventualità totalmente indenni.

Inoltre, la rinnovata enfasi sul mantenimento di una politica monetaria accomodante dovrebbe continuare a dare sollievo agli asset dei Mercati Emergenti e in Crescita, anche se ci attendiamo una certa differenziazione basata sulle prospettive di crescita interna e su alcune vulnerabilità esterne che richiedono ulteriori correzioni. Come spieghiamo nella sezione In Primo Piano, la crescita del credito sarà un’area da seguire con attenzione per farsi un’idea sulle dinamiche di crescita a più breve termine.

Come mostra la tabella seguente, le nostre view su un orizzonte di 12 mesi rimangono invariate. I nostri portafogli con esposizioni tattiche sovrappesano le azioni dei Mercati Sviluppati a fronte di una posizione corta sui tassi di questi Paesi, che intendiamo ampliare nel breve periodo. A nostro giudizio, il tema della sovra-performance delle azioni rispetto alle obbligazioni è applicabile anche all’universo di asset dei Mercati Emergenti. Pur confermando il giudizio neutrale sulle prospettive per gli asset dei Mercati Emergenti e in Crescita, manteniamo l’esposizione ad alcune aree specifiche che offrono valore e che riteniamo particolarmente interessanti

* Non comprende gli investimenti liability-driven. Fonte: GSAM Global Portfolio Solutions. A settembre 2013.

Tendenze di mercato e view di asset allocation

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Jan-12 May-12 Sep-12 Jan-13 Jun-13 Oct-13

Index Negli Stati Uniti le condizioni finanziarie ono

tornate ai livelli di prima dell’estate

US Financial Conditions Index

Fonte: GS Global ECS Research

Easing

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US Equity -European Equity -Japanese Equity -Growth Markets Equity -

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EMD Local -Corporate Credit -High Yield -DM Sovereign Debt -

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Assets

Commodities -

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View di asset allocation su un orizzonte temporale di 1 anno*

Less Attractive

More Attractive



I Mercati Emergenti e in Crescita hanno registrato una forte ripresa dopo la crisi finanziaria globale. Sebbene la debolezza della domanda dei Mercati Sviluppati abbia senza dubbio pesato sui loro modelli di crescita orientati all’esportazione, in molti Paesi il credito al settore privato ha fornito un motore di crescita compensativo. Come illustra il Grafico 1, nel periodo immediatamente successivo alla crisi la crescita reale del credito al settore privato nell’insieme dei Mercati Emergenti e in Crescita ha registrato una rapida accelerazione, anche se i tassi di crescita sono rimasti generalmente inferiori ai livelli pre-crisi.1

Dopo aver segnato un picco a fine 2011, la crescita del credito al settore privato ha assunto un trend discendente, con una flessione particolarmente marcata nella seconda metà dello scorso anno. Le ragioni di tale decelerazione variano da paese a paese. Alcune banche centrali sono state costrette a rialzare i tassi di interesse a causa di vincoli di capacità e di pressioni inflazionistiche. Più recentemente, le aspettative di contrazione della liquidità globale hanno causato un deflusso di capitali dai Mercati Emergenti e in Crescita che ha ridotto la disponibilità di finanziamenti. La crescita deludente del PIL in tutto l’universo emergente nell’ultimo biennio è stata in parte una conseguenza di questa espansione del credito più lenta.

Tuttavia, il Grafico 2 mostra come lo stock del credito abbia continuato a crescere malgrado il rallentamento dei flussi creditizi. Sebbene l’espansione del credito rappresenti generalmente un fattore positivo che imprime slancio alla domanda interna e alla crescita complessiva, in particolare in un’ottica a più breve termine, un ritmo di accumulazione rapido e/o uno stock del credito elevato possono segnalare squilibri finanziari pericolosi, che potrebbero sfociare in una crisi.2 Esaminiamo i principali parametri di credito nell’universo dei Mercati Emergenti e in Crescita per individuare le aree ben posizionate al fine di beneficiare ciclicamente dell’attuale espansione del credito. Inoltre, abbiamo analizzato le aree che potrebbero essere soggette a rischi di contrazione della crescita legati al rallentamento del credito alla ricerca di segnali di potenziali

vulnerabilità dove l’espansione del credito potrebbe rivelarsi insostenibile.3

La crescita del credito è sostenibile?

Come mostra il Grafico 3, la maggior parte dei Paesi continua a beneficiare di una crescita robusta del credito al settore privato in termini reali. Sebbene il dato medio sia inferiore ai picchi post-crisi, gli attuali tassi annui di crescita sono più elevati in numerosi Paesi, in particolare Turchia, Thailandia, Messico e Russia. Per contro, la crescita del credito nelle economie dell’Europa centrale, in Nigeria e in Brasile è sostanzialmente inferiore alle rispettive medie post-crisi.

Per comprendere le dinamiche di breve periodo, esaminiamo l’accelerazione del credito, o meglio un suo indicatore indiretto: la differenza fra l’attuale tasso di crescita trimestrale annualizzato e il tasso di crescita annualizzato, standardizzati in funzione dei dati storici di ciascun paese. Questo approccio consente di effettuare un confronto fra Paesi più coerente, eliminando le distorsioni a livello di singoli mercati. Il Grafico 4 evidenzia divergenze significative in termini di momentum del credito fra i diversi Mercati Emergenti. In particolare, i Paesi latino-americani (Perù, Cile, Mexico) registrano una sostanziale accelerazione rispetto ai livelli storici che potenzialmente indica prospettive di crescita migliori nel breve periodo. Viceversa, la Turchia, la Cina, il Brasile e l’Indonesia mostrano segnali di una decelerazione sequenziale del credito che denotano rischi a breve termine per le traiettorie di crescita di queste economie.

Sebbene un’espansione modesta del credito (o, in alcuni casi, una contrazione) sia chiaramente preoccupante dal punto di vista della crescita futura, i Paesi con livelli elevati di crescita del credito potrebbero dover affrontare un problema diverso: quello della sostenibilità. L’ampia letteratura sul legame fra crescita del credito e crisi finanziarie usa spesso la deviazione del credito reale dai livelli tendenziali per valutare i rischi potenziali di un boom del credito.4

In Primo Piano: Cicli del credito e sostenibilità nei Mercati Emergenti e in Crescita

1 Per ragioni di disponibilità dei dati, tutti i dati qui riportati si riferiscono al credito bancario al settore privato e non includono altre fonti di credito come i mercati obbligazionari, gli intermediari non finanziari, il credito commerciale, la finanza ombra e informale, ecc.

2 Per quanto riguarda il rapporto fra crescita del credito e domanda interna, si veda GS GIR, “Phoenix ups and downs: How domestic demand responds to credit in Ems”, EM Macro Daily, 26 marzo 2013.

3 Si vedano Selim Elekdag e Yiqun Wu, “Rapid Credit Growth: Boon or Boom-Bust?”, Working Paper dell’FMI, ottobre 2011; “Policies for Macrofinancial Stablity: How to Deal with Credit Booms”, IMF Staff Discussion Note, 7 giugno 2012; varie edizioni del World Economic Outlook dell’FMI.

4 Per esempio, si veda “Are credit booms in Emerging Markets a concern?”, WEO dell’FMI, Capitolo IV, aprile 2004.

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%yoy Grafico 1- La crescita del credito al settore

privato ha subito una decelerazione nel

secondo semestre del 2012, ma si è

successivamente stabilizzataGrowth and EM*

Growth and EM ex-China*

Fonte: Haver Analytics e GSAM. *medie ponderate in base al PIL

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% GDP Grafco 2 – Prosegue l’accumulazione dello stock

del credito nei Mercati Emergenti e in Crescita

Growth and EM*

Growth and EM ex-China*

Fonte: Haver Analytics e GSAM. *medie ponderate in base al PIL

Credito al settore privato come percentuale del PIL



Anche se non esistono soglie chiaramente definite, in letteratura si usa comunemente una componente ciclica pari o superiore a circa 1,75 deviazioni standard per indicare un "surriscaldamento" del credito. Come indica il Grafico 3, Thailandia, Turchia e Perù si attestano su livelli pari o superiori a questa soglia.

Sebbene la velocità di accumulazione del credito sia un elemento importante per valutare le dinamiche della crescita e del credito a più breve termine, la principale misura della sostenibilità a più lungo termine è rappresentata dallo stock del credito. Nel confrontare i rapporti credito/PIL dei diversi Paesi, occorre tenere conto di importanti differenze, come lo stadio di sviluppo delle singole economie. In teoria, un Paese più sviluppato e con istituzioni solide dovrebbe essere in grado di sopportare livelli di indebitamento strutturalmente superiori. Usando il reddito pro capite come indicatore indiretto dello stadio di sviluppo, possiamo individuare i Paesi in cui lo stock del credito potrebbe aver raggiunto dimensioni preoccupanti. Il Grafico 5 mostra come la Cina e la Malesia presentino entrambe rapporti credito/PIL particolarmente elevati rispetto al reddito pro capite. Messi a confronto con i Mercati Sviluppati, questi Paesi presentano indici di indebitamento superiori a quelli di Francia, Germania e Giappone e solo di poco inferiori a quello del Regno Unito. D’altro canto, lo stock del credito in America Latina (in particolare in Messico), in Turchia e in Russia sembra attestarsi su livelli ragionevoli nonostante il ritmo elevato di accumulazione del credito.

Gestire i rischi connessi al credito al settore privato

L’esame dei principali indicatori di credito nei Mercati Emergenti e in Crescita delinea un quadro nel complesso relativamente favorevole. È incoraggiante che, dopo un periodo di forte rallentamento, alcuni Paesi presentino segnali di un’accelerazione del credito che dovrebbero preludere a un miglioramento delle prospettive di crescita di queste economie fino a fine anno e nel 2014. In tale ottica, si distingue in particolare il Messico. Anche se in alcuni Paesi, in particolare Turchia e Thailandia, il ritmo dell’accumulazione di credito potrebbe indicare un potenziale surriscaldamento a breve termine, i loro rapporti credito/PIL appaiono meno preoccupanti. Persino in Cina, dove il rapporto credito/PIL è chiaramente un outlier, la recente decelerazione della crescita del credito è da ritenersi uno sviluppo positivo.

In vista del nuovo anno, riteniamo che quello del credito sia un tema importante e da seguire con attenzione. In un’ottica a più breve termine, riteniamo che un’ulteriore decelerazione del credito sarebbe più preoccupante di un suo surriscaldamento. Siamo convinti che, dopo la recente flessione, i tassi dei Mercati Sviluppati riprenderanno presto a muoversi al rialzo, facendo salire i costi di finanziamento nei Mercati Emergenti e in Crescita a livelli maggiormente allineati ai rispettivi fondamentali e ponendo un freno all’espansione del credito. Inoltre, l’intensificarsi delle pressioni inflazionistiche in Paesi come Brasile, Turchia e Indonesia potrebbe condurre a ulteriori rialzi dei tassi e a un inasprimento delle condizioni finanziarie. Ciò premesso, le aree in cui la ripresa ciclica è più robusta saranno meglio posizionate per sopportare gli effetti di una decelerazione del credito.

In un’ottica a più lungo termine, permane la sfida della gestione dei rischi legati a un’espansione post-crisi del credito generalmente rapida, soprattutto nei Paesi con livelli di indebitamento già elevati. Nel panorama odierno, la Cina rappresenta probabilmente il miglior esempio di questa sfida, in particolare alla luce della sua importanza sistemica per l’economia globale. Seguiamo con attenzione i rischi relativi al sistema finanziario cinese, che ci proponiamo di esaminare più dettagliatamente e a tempo debito all’interno di questa pubblicazione.

In Primo Piano (continua)

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%yoy Grafico 3- La crescita del credito al settore

privato appare ampiamente sostenibileReal private sector credit growth (LHS)Std. dev. of credit stock from trend1.75 std. dev. (benchmark for overheating)

Fonte: Haver Analytics e calcoli GSAM

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Grafico 4 – Il credito in America Latina registra

un’accelerazione, mentre in alcune aree dell’Asia e

della regione EMEA il momentum sta rallentando

Private sector credit impulse (measured as the standardised 'z score' of the difference between %qoq and %yoy growth)

Fonte: Haver Analytics e calcoli GSAM

Score

ChinaKorea

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Debt/GDP, %

GDP/capita (US$)

Grafico 5 – Gli stock del debito di Cina e Malesia

sono elevati rispetto al reddito pro capite


South Africa



Appendice: Previsioni di crescita e valutazione degli asset secondo GSAM

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% Premio per il rischio azionario USA

US ERP 200 day m.a.

Fonte: calcoli GSAM

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% Premio per il rischio azionario Paesi BRIC

Brazil China India Russia

Fonte: calcoli GSAM

Previsioni di crescita del PIL: GSAM vs consensus

GSAM Consensus* GSAM Consensus*

US 1.8 2.2 1.8 1.6 2.8 2.6UK 0.9 0.3 1.3 1.4 2.0 2.2Canada 2.6 2.0 2.0 1.7 2.5 2.3Euroland 1.4 -0.5 -0.5 -0.4 1.2 1.0Japan -0.6 2.0 2.0 1.9 1.8 1.7Brazil 2.7 0.9 2.0 2.4 3.5 2.6China 9.3 7.8 7.5 7.6 7.5 7.4India 7.9 3.9 4.5 4.6 6.0 5.7Russia 4.3 3.6 2.5 2.0 4.5 2.6Mexico 3.9 3.9 2.0 1.6 4.3 3.6Korea 3.6 2.0 3.0 2.7 4.0 3.5Indonesia 6.5 6.2 6.0 5.6 6.3 5.5Turkey 8.5 2.2 4.2 3.5 5.0 3.9Advanced 1.5 1.2 1.1 1.0 2.1 1.9BRICs 7.7 5.8 5.7 5.8 6.5 6.1Growth Markets 7.2 5.3 5.3 5.3 6.1 5.7World 3.9 3.0 3.0 2.9 4.0 3.6

*A ottobre 2013. Fonte: GSAM e Consensus Economics

2011 20122013 2014

Valutazioni azionarie nei Mercati Sviluppati e in Crescita

Earnings

Momentum**

Level

% time

cheaper*** Level

% time

cheaper*** Level

% time

cheaper*** Level

% time

cheaper***

% change in 1y

fwd EPS

Japan 31.6 44% 14.3 14% 1.3 11% 1.7 38% 1.5US 21.0 67% 14.4 50% 2.5 60% 2.1 69% -0.6Mexico 22.0 74% 17.3 98% 2.8 77% 1.4 82% -2.3Indonesia 14.5 29% 13.5 64% 3.3 63% 2.7 37% -4.7India 14.6 18% 14.0 57% 2.5 20% 1.5 52% -1.3Germany 15.5 52% 11.7 26% 1.6 38% 3.2 57% -2.4France 14.5 40% 12.5 48% 1.4 36% 3.3 61% -2.4UK 13.0 45% 12.2 41% 1.9 48% 3.6 66% -3.4Korea 13.8 20% 8.7 25% 1.1 28% 1.0 93% -2.6China 12.5 25% 9.0 14% 1.5 26% 3.3 15% -0.4Turkey 10.1 18% 10.0 71% 1.7 7% 2.4 57% -2.2Brazil 9.4 11% 10.5 86% 1.4 50% 4.2 29% -4.9Italy 9.6 21% 11.4 26% 0.9 16% 3.7 25% -3.6Spain 9.3 8% 12.6 55% 1.3 37% 4.8 37% -3.2Russia 6.3 5% 5.0 20% 0.8 10% 3.6 8% 0.7* Rapporto prezzo/utili corretto per il ciclo economico(periodo degli ultimi 5 anni). ** Variazione% negli ultimi tre mesi degli utili per azioni attesi a 1 anno*** Percentile attuale rispetto alla serie storica. A ottobre 2013. Dati in base agli Indici Paese MSCI. Fonte: Datastream,calcoli GSAM

CAPE* FY1 PE Price/Book Dividend Yield



L’indice ISM è un’importante indagine sul settore industriale statu-nitense. La componente “nuovi ordini – scorte” è uno dei principali indicatori di tendenza del ciclo industriale statunitense e globale.

L’indice Global Purchasing Manager (PMI) è una media ponderata per la PPA (Parità’ del Potere di Acquisto) degli indici PMI comples-sivi dei diversi Paesi. L’indice PMI complessivo fornisce un’istanta-nea dell’attività economica.

L’indicatore di tendenza CEMAS-GS è studiato per fornire una vi-sione del momentun di crescita dell’economia cinese più accurata e tempestiva rispetto ai dati ufficiali.

Le esportazioni coreane sono un importante indicatore di tendenza del commercio mondiale e del ciclo industriale globale. È il primo dato sul commercio pubblicato all’inizio di ogni mese.

Appendice: Principali indicatori macro e di mercato

Gli indici GS FCI misurano gli effetti della politica monetaria sulla crescita, analizzando i tassi di interesse reali a breve e lungo ter-mine, il tasso di cambio ponderato su base commerciale e il rap-porto fra capitalizzazione del mercato azionario e PIL.

L’indice China TSF è una misura generale della liquidità e dell’of-ferta di credito che comprende sia i finanziamenti bancari sia il credito non bancario erogati a favore di soggetti non finanziari.

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35

05 06 07 08 09 10 11 12 13

Index Indice ISM USA: Nuovi ordini – scorte

ISM Manufacturing: [New Orders - Inventories]

Fonte: Institute for Supply Management, Haver Analytics

30

35

40

45

50

55

60

65

05 06 07 08 09 10 11 12 13

Index Indice PMI globale

Global PMI: Manufacturing OutputGlobal PMI: Services Business Activity

Fonte: JP Morgan, Haver Analytics

96979899

100101102103104105106

97 99 01 03 05 07 09 11 13

Index 1996=100

Indicatore di tendenza dell’economia cinese

CEMAC-GS Leading Indicator


98

99

100

101

102

103

104

06 07 08 09 10 11 12 13

Index Jan06=100

G3 Financial Conditions

USAEuro areaJapan

Easier Conditions

Fonte: GS Global ECS Research, Haver Analytics, calcoli GSAM

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13

%yoy Esportazioni coreane

%yoy change in exports (USD, 3mma)

Fonte: Haver Analytics

0

1

2

3

4

5

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13

% GDP China Total Social Financing

New TSF as share of GDP, 3mma




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