Levy Working Paper No. 476

La Visione del “Nuovo Consenso” della Politica Monetaria: Una Nuova Connessione Wickselliana?

Un lavoro di

Giuseppe Fontana

(Università del Sannio, Italia ed University of Leeds, UK)

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ABSTRACT

Uno dei più grandi risultati della moderna visione del “Nuovo Consenso” in macroeconomia è l’ affermazione di un approccio teorico non quantitativo alla politica monetaria.I principali teorici e professionisti di questa visione hanno rigettato la teoria quantitativa della moneta e hanno difeso un ritorno alla vecchia idea Wickselliana dell’ eliminazione di alti livelli di inflazione attraverso l’ aggiustamento del tasso di interesse nominale per cambiare il livello dei prezzi. Questo articolo valuta questi recenti sviluppi nella teoria e nella pratica della politica monetaria in termini di due questioni basilari: 1) Qual’ è lo strumento di politica monetaria controllato dalla banca centrale? E 2) Quali variabili macroeconomiche sono influenzate nel breve e nel lungo periodo dalla politica monetaria?

1. INTRODUZIONE

È quasi banale affermare che i tassi di interesse giocano un ruolo chiave nella teoria e nella pratica della moderna politica monetaria. Le banche centrali intorno al mondo usano i tassi di interesse nel loro duplice ruolo di variabili strumentali in ordine per realizzare i loro obiettivi, e come variabili indicatori per ottenere informazioni importanti riguardo lo stato dell’ economia. Però, i tassi di interesse non sempre giocano ruoli così prominenti nella politica monetaria. Non è stato molto tempo fa che Lucas si è schernito dei banchieri centrali d degli studiosi teorici che proponevano il controllo dell’ inflazione attraverso l’ uso dei tassi di interesse (Lucas 1996). È veramente uno dei più grandi risultati della moderna visione del “Nuovo Consenso” in macroeconomia aver difeso un approccio teorico non quantitativo alla politica monetaria. I principali teorici e professionisti di questa visione (ad es., Woodford 2003 e Weber 2006, rispettivamente) hanno mantenuto che l’ approccio del “Nuovo Consenso” alla politica monetaria è un rigetto della teoria quantitativa della moneta ed un ritorno ala vecchia idea Wickselliana dell’ eliminazione di elevati livelli con l’ aggiustamento dei tassi di interesse nominali per i cambiamenti nel livello dei prezzi.

Il proposito di questo articolo è di valutare questi recenti sviluppi nella teoria e nella pratica della politica monetaria in termini di due questioni basilari. Innanzi tutto qual’ è lo strumento di politica monetaria controllato dalla banca centrale? Secondo quali variabili macroeconomiche sono influenzate nel breve e nel lungo periodo dalla politica monetaria? L’ articolo è organizzato come segue. La sezione 2 discute la teoria quantitativa della moneta e le sue implicazioni politiche per gli effetti di breve periodo e lungo periodo della politica monetaria. La sezione 3 presenta un’ analisi dei due tassi di interesse di Wicksell come un potenziale approccio teorico non quantitativo alla politica monetaria. La sezione 4 si focalizza sul moderno modello del “Nuovo Consenso” e la sua relazione all’ analisi monetaria di Wicksell. Infine la sezione 5 trae le conclusioni.

2. APPROCCI DELLA TEORIA QUANTITATIVA ALLA POLITICA MONETARIA

Hicks è spesso menzionato per aver affermato che la teoria monetaria, più di qualsiasi altra teoria economica, è ineluttabilmente collegata alla realtà. Per la stessa natura, la teoria monetaria si occupa, ed evolve in risposta all’ evoluzione storica delle attuali economie (Hicks 1967;

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Fontana 2004a). Da questo, Hicks deriva un’ importante lezione per i teorici monetari: i cambiamenti nel livello di output, occupazione, od inflazione sono spesso il prodotto di fattor monetari. Ancora, Hicks si rende conto che il realismo della teoria monetaria lascia gli economisti con un’abbondanza si libertà nelle loro analisi. In particolare, i monetaristi devono fare due scelte essenziali per le loro teorie, vale a dire quale variabile monetaria è importante e per cosa è importante. In termini moderni, la prima scelta si riferisce alla variabile di controllo della banca centrale, in altre parole, gli aggregati monetarti od il tasso di interesse di breve periodo. La seconda scelta riguarda gli effetti nominali o reali della politica monetaria. La seguente tabella presenta le due scelte essenziali che, secondo Hicks, gli economisti devono affrontare quando discutono le cause e fli effetti della politica monetaria.

Tabella 1: Matrice delle cause e degli effetti della politica monetaria

Aggregati Monetari Tasso di Interesse

Breve Periodo Effetti Reali( Forma Debole della Teoria Classica)

Effetti Reali(Approccio del “Nuovo Consenso”)

Lungo Periodo Effetti Nominali(Forma Forte della Teoria Classica)

Effetti Reali(Approccio della Moneta Endogena)

La posizione più popolare è conosciuta come la forma forte della teoria classica. Ricardo e molti dei suoi classici contemporanei, così come molti economisti neoclassici, hanno tutti sottoscritto alla teoria quantitativa della moneta e ai suoi assiomi di neutralità della moneta. La variabile di controllo della banca centrale è un aggregato monetario (offerta di moneta) e gli effetti della politica monetaria sono solo sul livello dei prezzi. Però, Hicks identifica un’ altra analisi monetaria della teoria quantitativa, la cosiddetta forma debole della teoria classica. Questa tradizione, che include, tra gli altri, il saggio “Della Moneta” di Hume (1963) e i lavori di Mill (1874) e Thornton (1802), distingue tra gli effetti di breve e lungo periodo, dei cambiamenti nell’ offerta di moneta. Nel breve periodo, i cambiamenti nella quantità dell’ offerta di moneta influenzano il livello di output occupazione in un paese, sebbene questi effetti reali scompaiono nel lungo periodo quando un nuovo punto di equilibrio è realizzato. Nel lungo periodo, la moneta e la politica monetaria influiscono sul livello dei prezzi. Da questa prospettiva, la forma debole della teoria classica si situa al di fuori dell’ assioma della neutralità della moneta nel breve periodo, solo per affermarlo di nuovo nel lungo periodo. È chiaro che la differenza tra la debole e la forte versione della teoria classica è semplicemente una questione di accettare o meno degli effetti reali temporanei di variazioni di moneta nel breve periodo. Nel lungo periodo, gli effetti di hysteresis che

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in ogni caso non vengono mai menzionati da questa letteratura, la debole e la forte versione della teoria classica sono semplicemente equivalenti.

È interessante che, la differenza tra la forte e la debole versione dell’ analisi della teoria quantitativa è anche il principale argomento della Lezione Nobel “Neutralità Monetaria” di Robert Lucas (1996). Nella lezione, Lucas considera la tensione tra la neutralità della moneta nel lungo periodo e gli effetti reali delle variazioni dell’ offerta di moneta nel breve periodo. Come Hicks, Lucas sembra focalizzarla natura di questa tensione nell’ ineluttabile realismo della teoria monetaria. Per esempio, egli si rivolge con interesse al lavoro di parecchi economisti, incluso Friedman e Schwartz (1963) e Sargent (1986), i quali hanno mostrato che i cambiamenti nell’ offerta di moneta sono spesso collegati alle principali fluttuazioni del ciclo economico. Da questa prospettiva, in accordo con Lucas, Milton Friedman è un moderno seguitore della versione debole della teoria classica.

Iniziando con il suo famoso “Restatement” nel 1956, Friedman fu infatti responsabile per la notevole ripresa della teoria quantitativa della moneta in un tempo in cui la rivoluzione Keynesiana è stata consegnata all’ oblio. Come Hume, Milton Friedman ha mantenuto che lo stock di moneta è (casualmente) neutrale nel lungo periodo, ma ha concesso che i cambiamenti nell’ offerta di moneta possono avere effetti reali nel breve periodo dovuto ad elementi temporanei di rigidità di salario di salario e prezzo e di illusione monetaria. Per esempio, i lavoratori possono essere lenti nel realizzare le implicazioni si un non anticipato incremento dell’ offerta di moneta. Dato il processo di modifica delle aspettative che caratterizza la negoziazione dei salari nel mercato del lavoro, questo significa che l’ occupazione e l’ output aumenteranno temporaneamente. Però, Friedman avverte, una volta che le aspettative dei lavoratori afferrano l’ incremento nell’ offerta di moneta e il livello dei prezzi, poi questi effetti reali dei cambiamenti di moneta scompariranno.

Un punto finale della sua lezione è collegato alle condizioni per assicurare la neutralità della moneta e della politica monetaria nel lungo periodo. Il punto è discusso in due tappe. Innanzi tutto, secondo Lucas, non c’è dubbio che le analisi teoriche della politica monetaria dovrebbero essere condotte esclusivamente in termini di un patto per l’ offerta di moneta. Per questa ragione, egli versa disprezzo sull’ idea proposta dai banchieri centrali e di alcuni economisti monetari di usare il tasso di interesse per controllare l ‘inflazione (Lucas 1996). Gli aggregati monetari sono, in questo modo, le uniche variabili teoriche importanti per discutere la questione in teoria e politica monetaria. Secondo, secondo Tobin (1970), il quale ha discusso che l ‘alta correlazione dei tassi non ha nessuna implicazione per la casualità tra l’ inflazione e gli aggregato monetari, Lucas interpreta la forte correlazione tra la crescita monetaria e l’ inflazione come una relazione casuale. Egli si riferisce con approvazione al lavoro di McCandless e Weber (1995) i quali esaminano dati da 110 paesi da un periodo di più di 30 anni. In dipendenza dalla definizione di offerta di moneta usata, questi autori trovano che la correlazione tra inflazione e il tasso di crescita dell’ offerta di moneta variano tra lo 0.92 e lo 0.96.

In termini della tabella, Lucas (1996) difende una forte versione della tradizione classica. Gli aggregati monetari sono le variabili teoriche chiave controllate dalla banca centrale, la quale è casualmente responsabile solo per i cambiamenti nel livello dei prezzi. In altre parole, Lucas è un forte supporter dell’ assioma della neutralità della moneta nel lungo periodo. Più significativamente, Lucas mantiene che questo assioma è bloccato in un’ analisi monetaria teorico quantitativa, dove gli aggregati monetari piuttosto che il tasso il tasso di interesse di breve periodo è la variabile di controllo della banca centrale. La prossima sezione mostrerà che l’ approccio della corrente

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principale moderna, la cosiddetta visione del “Nuovo Consenso”, rigetta la struttura della teoria quantitativa della moneta difesa dalle versioni della debole e forte teoria classica. Questo non dovrebbe essere una sorpresa. I principali teorici e praticanti della visione del “Nuovo Consenso”, come Woodford (2003) e Weber (2006), hanno dichiarato l’ origine dell’ approccio nell’ analisi dei due tassi di interesse di Wicksell (1935, 1936). Ancora, la visione del Nuovo Consenso supporta fortemente l’ assioma della neutralità della moneta nel lungo termine che, come discusso nella sezione 4, non è necessariamente una caratteristica dell’ analisi Wickselliana.

3. UN APPROCCIO NON TEORICO QUANTITATIVO ALLA POLITICA MONETARIA: L’ ANALISI DI WICKSELL DEI “2 TASSI DI INTERESSE”

Per più delle ultime due decadi numerosi economisti hanno elogiato i sentieri convergenti della teoria e della pratica della politica monetaria (ad es., Goodhart 2001). Più recentemente, Woodford ha offerto una sistematica e rigorosa rappresentazione di questa visione del “Nuovo Consenso” della politica monetaria. Importantemente Woodford ha anche dichiarato che la visione del “Nuovo Consenso” è una moderna riaffermazione e sviluppo dell’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse come famosamente esposto dall’ autore svedese in Interesse e Prezzi quando si discuteva il caso di una “economia di credito puro” (Wicksell 1936).

Ci sono almeno due caratteristiche dell’ “economia di credito puro” di Wicksell che sembrano aver ispirato Woodford ed anche i suoi colleghi. Innanzi tutto, la sostituzione degli aggregati monetari con il tasso di interesse di breve periodo come la principale variabile di controllo della banca centrale. Secondo, il rovesciamento dell’ implicito in modo casuale dell’ analisi della teoria quantitativa della moneta, cioè che i cambiamenti nel livello dei prezzi causano cambiamenti nell’ offerta di moneta. In altre parole, per Woodford, Wicksell è l’ economista che più di chiunque altro, ha rigettato l ‘appena screditata analisi teorica quantitativa dell’ inflazione in favore di una originale analisi dei due tassi di interesse di essa. Nei termini della tabella, questo significa un movimento dalla colonna 1 alla colonna 2. Per questo motivo, Woodford costruisce sull’ “economia di credito puro” di Wicksell in ordine per proporre il modello di un’ economia senza moneta e priva d’ attrito, con il fine di presentare un modello centrale per spiegare le caratteristiche chiave della moderna politica monetaria. La “economia di credito puro” di Wicksell può essere descritta dal seguente processo sequenziale (Wicksell 1936):

(a) Le banche concedono prestiti agli imprenditori che li usano per pagare gli inputs, vale a dire i salari dei lavoratori. La moneta ha in questo modo la natura di una relazione di debito/credito senza valore intrinseco.

(b) I lavoratori hanno i proprio salati accreditati presso i propri depositi bancari che poi vengono utilizzati per comprare le merci dai mercanti capitalisti. Queste merci rappresentano i risparmi reali dei mercanti capitalisti. In questo processo, in questo modo, i lavoratori trasformano i risparmi reali (le merci) in risparmi monetari (depositi bancari).

(c) Nella fase finale del processo produttivo, i mercanti capitalisti usano i loro risparmi monetari per acquistare le nuove merci prodotte dagli imprenditori. Come risultato di questo scambio, i depositi bancari sono poi adoperati dagli imprenditori per ripagare i prestiti alle banche. Se le banche assegnano un tasso di interesse sui prestiti uguale

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al reale ritorno sul processo produttivo, allora gli investimenti sono uguali ai risparmi, l’ economia è in equilibrio, e le regole marginaliste della distribuzione sono rispettate. Alla fine del processo produttivo, i mercanti capitalisti l’ intero ammontare delle nuove merci prodotte al netto delle remunerazioni agli imprenditori, banche, e lavoratori per i loro contributi al processo produttivo. I mercanti capitalisti ricevono il ritorno effettivo del processo produttivo per i loro risparmi iniziali di merci.

Secondo Wicksell, questo processo sequenziale è strumentale all’ idea di spiegare il movimento generale dei prezzi attraverso la distinzione tra il tasso di interesse reale naturale (NRI o ρ) ed il tasso di interesse sui prestiti (r).

Il tasso di interesse reale naturale (NRI o ρ) è un tasso puro prodotto, ed è perciò determinato dalla scarsità del risparmio (capitale). Come Wicksell spiega, NRI è “ il tasso di interesse che sarebbe determinato dall’ offerta e domanda se non fosse fatto uso di moneta e tutti i prestiti fossero effettuati nella forma di veri beni strumentali” (Wicksell 1936). Il tasso di interesse sui prestiti (r) è il tasso di interesse dei prestiti bancari, che è stabilito dalle banche quando accordano il credito agli imprenditori. In equilibrio, le banche stabiliscono (r) uguale a NRI. Tuttavia, questa condizione di equilibrio è ottenuta unicamente per puro caso, la ragione è che l’ interesse sui prestiti è stabilito in un modo discrezionale dalle banche. Esso è, perciò, un tasso controllato o contrattuale. In contrasto, l’ NRI è definito in natura, in altre parole, è governato dalla produttività marginale del capitale. É importante tener presente che, l’ NRI non è una costante ma cambia come risultato dei movimenti delle variabili che influenzano la produttività marginale del capitale. La conincidenza tra (r) e (ρ) è perciò accidentale. Infatti, la loro differenza è la principale spiegazione per il cambio nel livello dei prezzi. In altre parole, e contro le conclusioni dell’ analisi teorica quantitativa dell’ inflazione, un processo inflazionistico (deflazionistico) è scatenato ogni qual volta le banche stabiliscono l’ interesse sui prestiti (r) più basso (più alto) del cambiamento esogeno del tasso di interesse naturale reale (ρ).

L’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse di inflazione può essere descritta nel seguente modo. Quando (r) è più basso di (ρ), gli imprenditori (cioé, investitori) possono adesso guandegnare un positivo (extra) profitto a spese dei mercanti capitalisti (cioé, risparmiatori). Perciò gli imprenditori adesso prendono in prestito più credito dalle banche ed incrementano gli investimenti. L’ opposto accadrebbe se le banche stablissero (r) al di sopra di (ρ). É importante tener presente che sia nell’ uno che nell’ altro caso, il livello dei risparmi reali deimercanti capitalisti non sarebbe cambiato. La differenza tra investimenti e risparmi è, perciò, una funzione positiva del gap tra l’ NRI ed il tasso sui prestiti:

(I – S) = f (ρ – r) (1) +

Secondo Wicksell, è questa differenza tra investimenti e risparmi la principale causa dei cambiamenti nel livello dei prezzi. Per esempio, quanto (r) è stabilito ad un livello più basso di NRI (ρ), l’ equazione 1 spiega che gli imprenditori incrementano gli investimenti attraverso un incremento nella domanda per prestiti bancari. Siccome nell’ “economia di credito puro” di Wicksell le banche possono creare dal nulla credito in eccesso dei risparmi reali dei mercanti capitalisti, le banche forniscono la domanda per prestiti degli imprenditori. Però, Wicksell assume che la situazione normale dell’ economia è caratterizzata da piena occupazione, con il risultato che un incremento nella spesa per gli investimenti degli investitori causa un incremento nel livello dei

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prezzi (ρ). In termini algebrici, ciò significa che il tasso di interesse (π) è funzione della differenza tra investimento e risparmio, e per cui, attraverso l’ equazione di sopra (1), del gap tra NRI e il tasso sui prestiti:

π = ΔP / P = g (ρ - r) (2) +

Ci sono numerose caratteristiche dell’ analisi di Wicksell dei tassi di interesse di inflazione che sono interesse degli economisti monetari moderni (Tamborini 2006). Prima di tutto, la moneta è una variabile endogena piuttosto che esogena (Arestis and Sawyer 2006). Ciò significa che lo stock di moneta in un paese non è controllato dalla banca centrale come nella forte e debole versione dell’ analisi teorico-quantitativa oppure il modello IS-LM, ma piuttosto è il naturale risultato del processo produttivo. Woodford (2003) diffuse l’ ipotesi di endogeneità del processo di offerta di moneta, benché egli ne discute esclusivamente in termini del mercato di riserva. Woodford (2003) discute che le moderne banche centrali, come la banca di inghilterra e la U. S. Federal Reserve, attuano il loro tasso di interesse obiettivo attraverso una procedira a due passi. Innanzi tutto, stabiliscono il tasso di interesse di breve periodo senza nessuna considerazione della dimensione delle operazioni di mercato aperto, e poi, e solo poi, istituiscono i relativi dipartimenti finanziari per operare nel mercato aperto, cioé comprando o vendendo titoli del tesoro o equivalenti così da mantenere il tasso di interesse overnight vicino all’ obiettivo (Woodford 2003). Rimpiazzando una regola per la crescita della base monetaria con una regola sul tasso di interesse, le banche centrali moderne hanno così rivendicato l’ analisi monetaria di Wicksell. Lo stock di moneta in un paese è il residuo del processo produttivo che è provocato dalla domanda per prestiti degli imprenditori. Quì, tuttavia, c’ è un importante differenza con i sostenitori della visione del “Nuovo Consenso”, i quali spesso combinano le banche e la banca centrale in un generico sistema bancario (Goodhart 2004). Nella sua analisi dei due tassi di interesse di inflazione, Wicksell assume che le banche possono creare ex nihilo (dal nulla) credito in eccesso dei risparmi dei mercanti capitalisti. Nel processo produttivo, le banche così giocano u ruolo essenziale accomodando i piani di investimento degli imprenditori. L’ ipotesi della endogeneità del processo di offerta di moneta è così, rilevante, non solo per l’ analisi del marcato di riserva ma anche per l’ analisi del mercato creditizio, dove le banche commerciali e gli imprenditori negoziano il tasso di interesse sui prestiti (Lavoie 1992; Graziani 2003; Fontana 2004b). Una seconda caratteristica dell’ analisi di Wicksell che è di interesse agli economisti monetari moderni è la distinzione tra le condizioni di equilibrio e disequilibrio, dove, secondo Wicksell il precedente è un caso speciale di quest’ ultimo. Nell’ economia di credito puro descritta sopra, gli imprenditori sono coloro che prendono in prestito e le banche commerciali sono prestatrici. In equilibrio, vale a dire, quando le banche stabiliscono il tasso sui prestiti (r) uguale a (ρ) attraverso il processo di fornitura del credito, le banche semplicemente trasformano i risparmi reali dei mercanti capitalisti in risparmi nominali, vale a dire depositi bancari, che sono poi usati dagli imprenditori per ripagare i loro prestiti bancari iniziali. Però, le banche commerciali non conoscono (ρ), dalla produttività marginale dele fluttuazione del capitale sopra il ciclo economico. Questo significa che quando stabiliscono il tasso sui prestiti saranno capaci di raggiungere la condizione di equilibrio soltanto per puro caso. Il caso normale è, perciò, una situazione fuori equilibrio dove il gap tra NRI (ρ) e il tasso sui prestiti produce uno squilibrio tra investimenti e risparmi. É importante dire che queto squlibrio è favorito dalle banche commerciali, le quali possono cambiare dal nulla la fornitura di prestiti. Questa prospettiva è la natura delle economie monetarie moderne, dove le banche ed il credito giocano un ruolo chiave nel processo produttivo, il quale è responsabile per ogni processo inflazionistico o deflazionistico. Come spiegato da Wicksell (1936), “la costituzione dei prezzi...una spirale elastica la quale serve a trasmettere il potere tra il tasso di interesse monetario e naturale. Ma l’ elasticità deve prima di tutto essere sufficientemente distesa o compressa. In un’ economia di liquidità pura, l’ elasticità è corta e rigida; essa diventa più

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lunga e più elastica in conformità con la stage di sviluppo del sistema bancario e creditizio” (Wicksell 1936). Di nuovo, come prima, sembra straordinario che la visione del “Nuovo Consenso” ha rigettato l’ analisi teorico-quantitativa in favore dell’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse, e ancora ha lasciato indietro un’ importante caratteristica di quell’ analisi, vale a dire il ruolo delle banche commerciali, piuttosto che semplicemente banche centrali, nella spiegazione del processo produttivo ed il collegato processo di offerta di moneta. Questo è particolarmente curioso perché i principali teorici e praticanti della visione del “Nuovo Consenso”, come Weber (2006) e Woddford (2003), hanno riconosciuto l’ originalità dell’ analisi monetaria di Wicksell ed il suo rifiuto di entrambe le proposizioni della forte e debole versione degli approcci teorici quantitativi alla politica monetaria, vale a dire che (a) analisi teoriche della politica monetaria dovrebbero essere condotte esclusivamente in termini di aggregati monetari, e (b) la correlazione tra aggregati monetari e l’ inflazione deve essere interpretata in termini di una relazione casuale. La sezione successiva mostrerà effettivamente che, contro quello che i principali teorici e praticanti del “Nuovo Consenso” hanno dichiarato, la versione del “Nuovo Consenso” non ha totalmente abbracciato la analisi monetaria di Wicksell, e facendo questo, hanno perso possibili scene per sviluppi futuri di questo approccio teorico non quantitavo alla moneta ed alla politica monetaria.

4. LA VISIONE DEL “NUOVO CONSENSO” DELLA POLITICA MONETARIA

Nella sezione precedente, l’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse è stata presentata come una struttura alternativa alle forti e deboli versioni degli approcci teorici-quantitativi alla moneta ed alla politica monetaria discussi nella sezione 1. É importante considerare che l’ analisi monetaria di Wicksell è adesso reclamata per essere la fondazione per l’ approccio corrente principale alla moneta ed alla politica monetaria.Interessantemente lo stesso è stato dichiarato da un diverso gruppo di economisti, i “Circuitists”, e più in generale dai teorici della “Moneta Endogena” (Fontana 2004a). Questa sezione discute delle dichiarazioni, iniziando con una supervisione della visione del “Nuovo Consenso” della politica monetaria.

Fontana e Palacio Vera (2005) discutono a grande lunghezza la cosiddetta visione del “Nuovo Consenso” in macroeconomia e le sue implicazioni politiche. Fondamentalmente, la visione del “Nuovo Consenso” firma una versione modificata della vecchia sintesi dicotomica neoclassica tra i settori reale e monetario. La modifica proviene dalla proposizione New Keynesian, supportata da una varietà di modelli micro-fondati, che le rigidità nominali non consentono il (clearing) del salario e prezzo nel mercato del lavoro e dei beni più o meno in continuazione. In altre parole, come discusso da Tamborini (2006), gli studiosi New Keynesian hanno accettato e costruito sul dinamico probabilistico equilibrio generale (DSGE) proposto dagli studiosi New Classical nel 1970 e 1980. Questa classe moderna di modelli di equilibrio generali dinamici probabilistici (DSGE) sono basati su numerose assunzioni classiche, incluse l’ ottimizzazione intertemporale ed il teorema della Equivalenza Ricardiana. L’ ottimizzazione intertemporale di (household) è importante per supportare la visione che gli investimenti dipendono dal costo del solo capitale, perciò escludendo immediatamente ogni possibilità per la vitalità keynesiana e gli effetti di hysteresis (Sawyer 2002). Similmente, il teorema dell’ Equivalenza Ricardiana, vale a dire l’ assunzione che il metodo del finanziamento in qualsiasi via particolare della spesa di governo è irrilevante, è essenziale per escludere la politica fiscale. In queste classi moderne dei modelli di (DSGE), tutte le principali caratteristiche classiche sono confermate. In particolare il livello potenziale dell’ output, il livello naturale del salario reale, e l’equilibrio reale del tasso d’ interesse sono determinati solo dalla tecnologia e prova, cioé, che sono invarianti ai cambiamenti della politica monetaria. Il contributo originale degli studiosi New Keynesian è, in questo modo, stato di introdurre in questi modelli classici delle caratteristiche non classiche, come dare del ruolo al principio keynesiano della domanda effettiva, e perciò del supporto alle politiche di stabilizzazione attive, specialmente nella forma della politica monetaria. La proposizione messa a terra empiricamente che le rigidità nominali non consentono il clearing del salario e prezzo nei mercati

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del lavoro e dei beni risponde più o meno in continuazione a questo requisito teorico. Queste rigidità nominali forniscono la ragione fondamentale per gli effetti reali Keynesiani di cambi nelle variabili nominal. Tuttavia, una volta che le rigidità nominali sono scomparse, gli effetti reali svaniscono completamente. In breve, la visione del “Nuovo Consenso” in macroeconomia implica che la moneta e la politica monetaria hanno effetti reali solo nel breve periodo ciò che è dovuto alle rigidità nominali, ma sono neutrali nel lungo periodo.

Nella maggioranza della sua forma basilare, le implicazioni politiche della visione del “Nuovo Consenso” nella macroeconomia può essere rappresentato da 3 equazioni che descrivono le dinamiche del tasso di interesse, dell’ output, e dell’ inflazione. La prima equazione è gestita con l’ offerta aggregata, la seconda con la domanda aggregata, e la terza indica la strategia di politica mnetaria:

_πt = g (yt – yt , St) (3)

_yt – yt = h (rt , Xt , Zt) (4)

rt – ρt = f (πt – π*t) (5)

L’ equazione (3) sprime l’ inflazione corrente (πt) come una funzione dell’ output gap il

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quale è definito come la differenza tra l’ output corrente (yt) e il suo livello potenziale (yt). Il termine di errore (St) incapsula ogni altro fattore riguardante l’ inflazione corrente. L’ equazione (4) è una “nuova” curva IS che lega l’ output gap al tasso di interesse di breve periodo (r), e un vettore di variabili (X) che misura i movimenti nelle variabili esogene come la spesa pubblica, la struttura delle tasse, e le esportazioni nette. La variabile (Zt) è un termine di errore. Infine, l’ equazione (5) mostra una semplice strategia politica per la banca centrale. Il gap tra il tasso di interesse reale corrente () ed il suo livello NRI (ρ) è una funzione della differenza tra l’ inflazione corrente (πt) ed il tasso di inflazione obiettivo (π*t).

Ci sono alcune importanti osservazioni che possono essere derivate da questa semplice serie di equazioni che rappresentano le implicazioni politiche della visione del “Nuovo Consenso”. Innanzi tutto, gli aggregati monetari non sono presenti in nessuna equazione. In particolare, non appaiono nell’ equazione (5) che descrive la strategia politica della banca centrale. Essere in concordanza con la teoria quantitativa della moneta richiederebbe una sostituzione dell’ equazione (5) con una equazione di tipo curva LM (Laidler 2002; Fontana and Palacio Vera 2004):

Mt / Pt = m (ρt , yt) (6)

La differenza chiave tra l’ equazione (5) e la (6) è connessa alla proposta di Hicks per il differenziale tra gli approcci differenti alla politica monetaria. Secondo la visione del “Nuovo Consenso”, le banche centrali regolano il tasso di interesse nominale di breve periodo, ma a causa delle rigidità dei prezzi e dei saleri, esse sono in grado di controllare il tasso di interesse reale di breve priodo (r), e perciò, di influenzare i tassi di interesse di mercato. Ciò significa che le banche centrali moderne controllano il tasso di interesse e non gli aggregati monetari. Come nel caso della analisi monetaria di Wicksell, la visione del “Nuovo Consenso” supporta l’ ipotesi di moneta endogena piuttosto che l’ ipotesi di moneta esogena della forte e debole versioni dell’ approccio teorico-quantitativo. É importante dire che attraverso la loro influenza politica sui tassi di interesse di mercato, le banche centrali contano di essere in gradi di influire componenti differenti della domanda aggregata [guarda l’ equazione (4)], e perciò, cambiare la prima voce dell’ output gap _________

(yt – yt), e con ciò, attraverso l’ equazione (3), controllare il tasso di inflazione (πt).9

Una seconda osservazione che può essere derivata dalla equazione del “Nuovo Consenso” stabilisce un rapporto al di sopra il ruolo di inflazione e la sua relazione con gli aggregati monetari. Dall’ equazione (5) è chiaro che quando la banca centrale regola il tasso di interesse reale di breve periodo (r) al suo livello NRI (ρ), poi l’ inflazione corrente (πt) è uguale al tasso di inflazione obiettivo (π*t). Perciò, la questione è come la banca centrale è in grado di regolare (r) giusto al livello NRI. É quì che molte delle caratteristiche Wickselliane del “Nuovo Consenso” vengono n prima linea.

Nell’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse, l’ inflazione è un riassunto statistico che mostra lo stato di squilibrio dell’ economia. Il principio di Wicksell è che l’ inflazione risponde alle stesse regole che governano il livello dei prezzi in un singolo mercato. Giusto come una divergenza tra la domanda per e l’ offerta di un prodotto causa un movimento nel prezzo di un prodoto particolare, poi, Wicksell discute, ogni movimento del livello dei prezzi aggregato è in modo simile causato da una devergenza tra la domanda aggregata e l’ offerta aggregata. Se questo è il caso, poi il sistema bancario non ha bisogno di accertare NRI prima di regolare il tasso sui prestiti. Finché il livello aggregato dei prezzi è costante, il sistema bancario può essere sicuro che il tasso sui prestiti è uguale (corrisponde) all’ NRI, ed esso ha solo bisongno di rispondere a movimenti del livello dei prezzi in una direzione o nell’ altra. In modo simile, i fautori della visione del “Nuovo Consenso” mantengono che i cambiamenti nel tasso di inflazione sono indicativi di uno squilibrio nella economia, il livello di domanda agregata è maggiore del livello naturale di offerta aggregata. Questo livello eccessivo di domanda aggregata mette pressione nei mercati dei beni e del lavoro con il risultato di un incremento nei livelli dei prezzi e dei salari. Perciò, nella visione del “Nuovo Consenso”, finché il tasso di inflazione è costante, le banche centrali possono essere sicure che il tasso di mercato è uguale all’ NRI. É solo quando il tasso di inflazione corrente non è costante che esse devono impegnarsi nella politica di aggiustamento (fine-tuning) della domanda aggregata attraverso cambiamenti nel tasso di interesse nominale di breve periodo.

Le equazioni (3) e (5) descrivono la dinamica dell’ inflazione, dell’ output, ed il tasso di interesse quando il tasso corrente di inflazione non è al suo livello obiettivo. In particolare, l’ equazione (3) mostra che il tasso di inflazione aumenta quando il livello dell’ output corrente (yt) è

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maggiore del suo livello naturale o petenziale (yt). Ma, l’ equazione (4) riferisce la differenza tra il livello corrente e potenziale dell’ output (il cosiddetto output gap), tra le altre cose, al tasso di interesse reale (r). Più precisamente, l’ equazione (4) riferisce la componente corrente dell’ output gap al tasso di interesse reale (r). In altre parole, proprio come fece originariamente Wicksell, i

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fautori della visione del “Nuovo Consenso” mantengono che il livello potenziale dell’ output (yt) non è influenzato dalla domanda aggregata, e perciò non risponde ai cambiamenti nel tasso di interesse reale (r). Se questo è il caso, quando il tasso di inflazione aumenta, la banca centrale ha semplicemente bisogno di aumentare il tasso di interesse nominale di breve termine e, dati il prezzo di breve periodo e la stagnazione del salario, ance il tasso di interesse reale (r) crescerà. Come un risultato, la domanda aggregata sarà negativamente influenzata. Il livello corrente di output quindi declinerà e con esso, il tasso di inflazione corrente. Il processo si fermerà quando la banca centrale muoverà il tasso di interesse reale (r) al suo livello NRI (ρ), punt al quale l’ output gap è nullo ed il tasso di inflazione sarà costante al suo tasso obiettivo (π*t). Conclusioni simili seguono nel caso di un processo deflazionistico.

Tuttavia, c’ è un serio difetto con un simile meccanismo di aggiutamento, cioé relativamente all’ assioma della neutralità di lungo periodo della moneta e della politica monetaria. Perciç, da questa prospettiva la visione del “Nuovo Consenso” mantiene le stesse conclusioni politiche degli approcci S-Classics e W-Classics, benché attraverso una struttura teorica che rimpiazzato gli aggregati monetari con il tasso di interesse. Dove i due approcci classici assunti che in nessuna circostanza gli aggregati monetari influirebbero il livello di output e di occupazione di lungo periodo in un paese, in modo simile la visione del “Nuovo Consenso” mantiene che il tasso di

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interesse (r) non influenza mai il livello dell’ output potenziale (yt). In altre parole, i fautori della visione del “Nuovo Consenso” tengono che il tasso di interesse reale, attraverso cambiamenti nella domanda aggregata, si influisce solo sull’ output corrente. In contrasto, l’ offerta aggregata, che esogenamente determinata dal livello di capitale, forza lavoro e tecnologia, influisce solo sul livello potenziale dell’ output. In termini della Tabella 1, questo significa che la visione del “Nuovo Consenso” supporta solo gli effetti reali della moneta e della politica monetaria nel breve periodo.

Un altro modo per spiegare il supporto del “Nuovo Consenso” per l’ assioma della neutralità della moneta e della politica monetaria nel lungo periodo è di dire che nella politica monetaria principale il tasso di interesse reale di breve periodo (r) non ha nessun effetto sul suo livello NRI (ρ). Finché il primo è diverso dall’ ultimo, i prezzi ed i salari sono alterati e, come un risultato di questi cambiamenti, il tasso di interesse reale di breve periodo (r) converge al suo esogenamente determinato livello NRI (ρ). É interessante dire che, Wicksell lui stesso sembra aver mantenuto la assunzione dell’ indipendenza tra il tasso sui prestiti (r) ed il suo livello NRI (ρ), benché nella edizione svedese delle Lezioni (Wicksell 1935), egli ha accettato, come una concessione alle sue critiche, la possibilità dell’ interdipendenza tra il tasso sui prestititra i due diversi tassi di interesse. Questa possibilità è stata più avanti esplrata da un seguace di Wicksell, Erik Lindhal (1939), il quale ha posto particolare attenzione agli effetti reali della politica monetaria. Nella seconda parte dei sui Studi classico, Lindhal (1939) discute che solo sotto un’ assunzione molto speciale l’ NRI (ρ) può essere concepito per essere determinato puramente da condizioni tecniche, cioé l’ assunzione di omogeneità completa degli inputs e outputs. Una possibile illustrazione di questo caso sarebbe una economia agricola, dove uno scarso prodotto è seminato sulla terra libera con l’ aiuto dei liberi servizi di lavoro. Nel caso più generale di un’ economia monetaria, l’ NRI (ρ) dipende anche dal livello del prezzo e per cui, attraverso gli effetti sui costi ed i ritorni delle attività economiche, non può esistere indipendentemente dal tasso di interesse reale di breve periodo (r).

Il fattore reale di interesse [vale a dire, NRI (ρ)] in un certo periodo può essere espresso come la relazione tra il valore anticipato del prodoto futuro ed il valore investito del durante il periodo. I prezzi dei servizi investiti sono, però, influenzati dalle domande degli imprenditori, e queste in ritorno sono influenzate dal tasso di interesse sui prestiti stesso [vale a dire, il tasso di interesse reale di breve periodo (r)]... Noi di conseguenza troviamo che il tasso di interesse sul capitale, come quì definito, ha una tendenza ad aggiustarsi da solo all’ attuale tasso di interesse sui prestiti in ogni periodo (Lindhal 1939).

Lindhal offre una esemplificazione della convergenza dell’ NRI (ρ) verso il tasso di interesse reale di breve periodo (r) quando discutendo il processo cumulativo inflazionistico (deflazionistico) caudato dalla riduzione (aumento) del tasso di interesse reale di breve periodo (r) (Lindahl 1939). Come indicato nell’ equazione 1, una caduta in (r) porta ad un eccesso degli investimenti sui risparmi, ed il conseguente incremento nel livello dei prezzi (equazione 2) implica introiti più alti per gli imprenditori. Questi profitti riforniscono il livello di risparmi e, per cui, li aggiusta al più alto livello di investimenti indotto al credito. Questo equivale a dire che attraverso il processo inflazionistico la redistribuzione del reddito reale dai salari dei lavoratori agli imprenditori fa convergere NRI (ρ) verso il più basso livello del tasso di interesse reale di breve periodo (r). L’ assunzione dell’ interdipendenza tra il tasso di interesse reale di breve periodo (r) e il suo NRI (ρ) è stata più avanti sviluppata da un altro gruppo di economisti monetari moderni i quali hanno reclamato l’ analisi di Wicksell per essere la fondazione del loro approccio teorico non quantitativo ala moneta ed alla politica monetaria, vale a dire la visione della “Moneta Endogena”. In questa interpretazione alternativa dell’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse, l’ interdipendenza tra il tasso di interesse reale di breve periodo (r) ed il livello NRI (ρ) è discusso in termini degli effetti di (r), attraverso i cambiamenti nella domanda aggregata, su entrambi i componenti dell’ output gap dell’ equazione (3), vale a dire i livelli di output corrente e potenziale. Come la visione del “Nuovo Consenso”, i supporter dell’ interpretazione della “Moneta Endogena”, e dell’ analisi monetaria di Wicksell rigettano entrambi le principali proposizioni della

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forte e della debole versione degli approcci teorici-quantitativi alla politica monetaria, vale a dire che (a) le analisi teoriche della politica monetaria dovrebbero essere condotte esclusivamente in termini di aggregati monetari, e che (b) la correlazione tra gli aggregati monetari e l’ inflazione deve essere interpretata in termini di una relazione casuale dall’ iniziao alla fine. Tuttavia, in contrasto con la visione del “Nuovo Consenso”, essi mantengono che c’ è adesso una vasta letteratura che suggerisce che persistenti, ma tuttavia transitori, cambiamenti nella domanda aggregata dovuti ai cambiamenti nel tasso di interesse controllato dala banca centrale, possono avere effetti permanenti nel nei livelli dell ‘output corrente e potenziale e perciò, sull’ NRI (ρ). Se questo è il caso, allora non può essere escluso che la politica monetaria abbia effetti di lungo periodo sull’ output e sull’ occupazione. Quindi, l’ assioma di neutralità dela moneta e della politica monetaria è insostenibile l’ uno nel breve periodo e l’ altro nel lungo periodo. In termini della Tabella 1, la visione della “Moneta Endogena” contiene che la variabile di controllo delle banche centrali è il tasso di interesse e che cambiando questa variabile, le banche centrali posso produrre effetti reali nell’ economia nel breve e nel lungo periodo. Questi effetti di lungo periodo della domanda aggregata sono generalmente discussi nella visione della “Moneta Endogena” sotto 2 modelli, vale a dire i modelli di crescita spinta dala domanda ed i modelli di hysteresis (Fontana and Palacio-Vera 2005). I modelli di crescita spinta dalla domanda mostrano che agendo sull’ offerta di lavoro, la disponibilità di capitale, ed il livello di tecnologia nell’ economia, la domanda aggregata può alterare i livelli potenziali di output ed occupazione in un paese. La domanda aggregata gioca anche un ruolo significativo di lungo periodo nei modelli di hysteresis attraverso 2 ipotesi teoriche complementari, vale a dire l’ ipotesi del “fenomeno del mercato del lavoro” e l’ ipotesi di “accumulazione del capitale” (Arestis and Biefang-Frisancho Mariscal 1998 and 2000). Fondamentalmente, questi modelli mostrano che tenendo a freno la domanda aggregata, le banche sentrali possono alterare permanentemente il mercato del lavoro (per esempio, attraverso la svalutazione delle capacità ela perdita della motivazione a lavorare negli individui disoccupati) ed il mercato del capitale (per esempio, attraverso un più basso livello degli investimenti e per cui un più basso stock di capitale). Come un risultato di questi cambiamenti, quando alla fine la domanda aggregata ritorna al suo livello originale, l’ offerta di lavoro e di capitale non torna indietro (Sawyer 2002).

5. OSSERVAZIONI CONCLUSIVE

Gli economisti della corrente principale moderna hanno abbandonato l’ approccio teorico quantitativo della moneta e della politica monetaria in favore della vecchia idea wickselliana della eliminazione di alti livelli di inflazione con l’ aggiustamento dei tassi di interesse nominali per cambiare il livello dei prezzi. Questo articolo ha valutato questi recenti sviluppi in termini di 2 questioni basilari, vale a dire qual’ é lo strumento di politica monetaria controllato dalla banca centrale, e quali variabili macroeconomiche sono influenzate nel breve e nel lungo periodo dalla politica monetaria.

Non c’ è dubbio che l’ approccio del “Nuovo Consenso” alla politica monetaria ha contribuito in modo molto importante alla moderna teoria e pratica della politica monetaria. Per iniziare, l’ approccio del “Nuovo Consenso” ha rigettato i 2 fondamenti, e ancor di più le insostenibili proposizioni della teoria classica della moneta, vale a dire che le banche centrali controllano gli aggregati monetari piuttosto che i tassi di interesse e, facendo ciò, esse possono controllare il livello dei prezzi. É ancor più importante dire che, l’ approccio del “Nuovo Consenso” alla politica monetaria ha rimpiazzato questo approccio teorico quantitativo, vale a dire l’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse. In questo approccio alternativo, l’ offerta di moneta non è controllata dalla banca centrale, ma piuttosto è il risultato naturale del processo economico. In altre parole, la moneta è endogena e non esogena. In più, una volta che l’ endogeneità della moneta è riconosciuta, poi naturalmente ne consegue che la relazione tra il tasso di interesse reale di breve periodo (r) e l’ NRI (ρ) diventa prominente nella spiegazione dei cambi nel livello dei prezzi ed i

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livelli di output ed occupazione sul ciclo commerciale. Sfortunatamente, su questo punto, l’ approccio del “Nuovo Consenso” alla politica monetaria ha fallito nell’ ottenere il pieno potenziale dell’ analisi monetaria Wickselliana. Assumendo l’ indipendenza dell’ NRI dal tasso di interesse reale di breve periodo (r), i principali teorici e praticanti della visione del “Nuovo Consenso” hanno fatto ritorno alla conclusione più influente della teoria classica della moneta — la politica monetaria è neutrale nel lungo periodo. Questo articolo ha discusso che ciò rappresenta la principale limitazione e forse la più importante sfida per i futuri sviluppi del principale approccio moderno alla moneta ed alla politica monetaria.

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