La valutazione degli investimenti

I criteri di scelta (1)

• Esistono diversi metodi di valutazione, ognuno dei quali analizza, secondo tecniche diverse, i risultati economici o finanziari attesi.

• In particolare si distingue tra:•Metodi aritmetici•Metodi finanziari

I criteri di scelta (2)

–Metodi aritmetici →estremamente semplici, ma con il difetto di non considerare la variabile “tempo”, ovvero il diverso valore dei flussi finanziari nel tempo

I criteri di scelta (3)

–Metodi finanziari →più complessi, perché basati su calcoli di attualizzazione dei flussi monetari, ma che offrono maggiore affidabilità

I criteri di scelta (4)

–I criteri più utilizzati e sui quali ci soffermeremo nel seguito sono:

–Metodo del Periodo di Recupero (o pay back period, PBP) –Metodo del Tasso Annuale Medio (TAM)–Metodo del Valore Attuale Netto (VAN)–Metodo del Tasso Interno di Rendimento

(TIR o IRR – Internal Rate of Return)

Metodi aritmetici

Metodi finanziari

Metodo del Periodo di Recupero (o pay back period, PBP)

Metodo del Periodo di Recupero (1)

• E’ il metodo più semplice e di facile applicazione.

–Valuta la capacità di un investimento di “autopagarsi” • cioè il numero di anni minimo necessario

per recuperare l’investimento iniziale.

Metodo del Periodo di Recupero (2)

Metodo del Periodo di Recupero (3)

• Il miglior investimento è quindi quello a minor periodo di recupero.

PBP = Investimento iniziale/ Cash inflow annuo

Metodo del Periodo di Recupero (4)

Anno Flusso di cassa annuo Flusso di cassa cumulativo

0 - 1.150.000

1 340.000 - 810.000

2 415.000 - 395.000

3 446.500 51.500

4 720.730 772.230

L’investimento iniziale di 1,15 mil. viene recuperato durante il terzo anno, indicando un payback compreso fra due e tre anni.

Se assumiamo che i flussi di cassa si producono in modo uniforme nel corso dell’anno :

Payback del progetto = 2 + (395.000/446.500) = 2,88 anni

Metodo del Periodo di Recupero (5)

Metodo del Periodo di Recupero (6)

• Alcune aziende utilizzano il payback come principale criterio decisionale.

– Definito un periodo massimo accettabile.– Il criterio decisionale → accettare solo i progetti il

cui payback atteso è inferiore a quello massimo accettabile.

Metodo del Periodo di Recupero (7)

• Più spesso, le imprese utilizzano il payback come criterio secondario

– per operare un’ulteriore selezione fra progetti che soddisfano un criterio principale (es. redditività del capitale è pari al 15% )

– o per scegliere fra progetti che risultano ugualmente redditizi in base al criterio principale.

Metodo del Periodo di Recupero (8)

Metodo pay back period attualizzato

Metodo pay back period attualizzato (1)

Metodo pay back period attualizzato (2)

• L’introduzione di un fattore di attualizzazione dei flussi di cassa rende questo criterio sicuramente migliore della sua versione semplificata.

– La nuova interpretazione del suo valore è ora il numero di periodi necessari per ripagare l’investimento iniziale → compresa la remunerazione del capitale.

Metodo pay back period attualizzato (3)

anni Flussi di cassa cumulati attualizzati Attualizzati cumulati

0 - 1.500 -1500 -1500 -1500

1 1119 -381 1017 -483

2 1119 738 925 442

3 1682 2420 1264 1706

4 1682 4102 1149 2854

5 1682 5783 1044 3899

Tasso di sconto 10%

Metodo pay back period attualizzato (4)

Metodo tasso di rendimento contabile

Metodo tasso di rendimento medio contabile (1)

TRMC = Reddito operativo netto medio annuo/ capitale investito netto medio

Metodo tasso di rendimento medio contabile (2)

Metodo tasso di rendimento medio contabile (3)

• Se si considerano più alternative di investimento.

– Criterio decisionale → si sceglie l’investimento con il tasso più alto, e quindi con maggiore redditività.

Metodo tasso di rendimento medio contabile (4)

Progetto A Progetto B

Capitale investito 200 210

Durata (anni) 5 6

Reddito complessivamente prodotto

180 240

Reddito medio (a) 36 40

Capitale investito medio (b) 100 105

TRMC = (a/b) *100 36% 38%

Metodo del Valore Attuale netto o Net Present Value

Metodo del VAN (1)

• Il VAN di un investimento è calcolato come differenza tra:

– la somma algebrica dei flussi finanziari positivi e negativi generati durante tutto il periodo dell’investimento →attualizzati– e l’investimento iniziale.

Metodo del VAN (2)

Metodo del VAN (3)

Metodo del VAN (4)

Metodo del VAN (5)

Metodo del tasso interno di rendimento o Tasso implicito (TIM, TIR o Internal rate of

return)

TIR o TIM (1)

• Individua il tasso che rende uguale il valore attuale dei flussi di cassa annui al capitale investito

– ovvero il tasso che rende il VAN dell’investimento uguale a zero.

TIR o TIM (2)

TIR o TIM (3)

Il calcolo dei flussi rilevanti

Flussi rilevanti (1)

Flussi rilevanti (2)

Flussi rilevanti (3)

• Le decisione relative al capital budgeting non considerano gli oneri finanziari.

– Si vuole infatti valutare il progetto in sé, separato dalle decisioni di finanziamento.

– Per questo motivo il calcolo dei flussi rilevanti considera l’Utile netto unlevered → che non include gli oneri finanziari correlati all’indebitamento

Flussi rilevanti (4)

• Le decisione relative al capital budgeting considerano invece le imposte

– Per questo si utilizza l’utile netto al lordo degli oneri finanziari.

• = EBIT X (1- aliquota imposta)

Flussi rilevanti (5)

Flussi rilevanti (6)

Ricavi di venditaMeno: costo del vendutoUguale: utile lordo

Meno: ammortamentiUguale: EBITMeno: imposteUguale: utile nettoPiù: ammortamenti

Uguale: flusso di cassa

Costo impianto più la variazione del CCN

Meno: spese generali, di vendita e amm.vePiù: costi fissi che avreste sostenuto comunque

Configurazione dei flussi rilevanti

Flussi rilevanti (6)

Flussi rilevanti (7)

c.d. sunk cost

Flussi rilevanti (8)

• Esempi di sunk cost

– Spese generali fisse, che devono essere comunque sostenute– Spese pregresse di ricerca e sviluppo e di

MKT

Flussi rilevanti (9)

Flussi rilevanti (10)

– Molti progetti utilizzano risorse che sono già in possesso della società.• Poiché l’impresa non deve sborsare alcuna

somma per utilizzare queste risorse in un nuovo progetto, si è tentati di pensare che le risorse siano disponibili a costo nullo.

Flussi rilevanti (11)

– In molti casi, invece, la risorsa potrebbe produrre un valore in un’altra opportunità o in un altro progetto.

– Il costo opportunità dell’utilizzo di una risorsa è il valore che essa avrebbe fornito se fosse stata utilizzata nel miglior impiego alternativo.

Flussi rilevanti (12)

– Poiché il valore viene perduto quando la risorsa è utilizzata in un altro progetto, bisogna considerare il costo opportunità come un maggior costo del progetto.

Flussi rilevanti (13)

Flussi rilevanti (14)

Flussi rilevanti (15)

Flussi rilevanti (16)

Dipende da:

Flussi rilevanti (17)

Tasso di attualizzazione

Tasso di attualizzazione (1)

Tasso di attualizzazione (2)

Confronto tra VAN e TIR

Confronto VAN e TIR (1)

• Il VAN e il TIR conducono in genere alle stesse decisioni

– Le differenze emergono però nel momento in cui bisogna scegliere tra progetti alternativi.

Confronto VAN e TIR (2)

• Differenza nella dimensione dei progetti.

• Il VAN di un progetto viene calcolato in termini assoluti e non tiene conto della dimensione del progetto.

• Il TIR, invece, è un tasso di rendimento espresso in percentuale, e quindi standardizzato per la dimensione del progetto.

Confronto VAN e TIR (3)

– Esempio due progetti alternativi:

– A. Assumere quattro cassieri → 1 mil. di € e flussi di cassa: 350.000, 450.000, 600.000, 750.000

– B. Sportello automatico → 10 mil di € e flussi di cassa: 3.000.000, 3.500.000, 4.500.000, 5.500.000

VAN = 467.937TIR = 33,66%

VAN = 1.358.664TIR = 20,88%

Confronto VAN e TIR (4)

– I due criteri decisionali portano a risultati diversi.– Secondo il VAN il progetto B è migliore,

mentre in base al TIR bisognerebbe scegliere il progetto A.

• Quale criterio conduce a prendere la decisione migliore?

Confronto VAN e TIR (5)

– La risposta dipende dai limiti imposti dal cosiddetto razionamento del capitale.

• Se non ci sono limiti (ovvero l’impresa può raccogliere tutto il capitale necessario), il VAN fornisce la risposta giusta.

Confronto VAN e TIR (6)

• Differenza nella dimensione dei progetti.

• Quando un progetto ha VAN positivo, se si può raddoppiare la dimensione, raddoppia anche il VAN.• Il TIR non ha questa proprietà: non è

influenzato dalla scala dell’investimento, perché il TIR misura il rendimento medio.

Confronto VAN e TIR (6)

• Differenze nell’ipotesi relative al tasso di rendimento cui sono reinvestiti i flussi di cassa intermedi

• Il VAN assume che i flussi di cassa intermedi sono reinvestiti alla soglia minima di rendimento • Il TIR , invece, assume che i flussi di cassa sono

reinvestiti al TIR medesimo

Confronto VAN e TIR (7)

• Di conseguenza i due criteri possono portare a diverse conclusioni, anche per progetti della stessa dimensione.

– Assumere quattro cassieri → 10 mil. di € e flussi di cassa: 5.000.000, 4.000.000, 3.200.000, 3.000.000

– Sportello automatico → 10 mil di € e flussi di cassa: 3.000.000, 3.500.000, 4.500.000, 5.500.000

VAN = 1.191.712TIR = 21,41%

VAN = 1.358.664TIR = 20,88%Il TIR è più alto perché ha

maggiori flussi nei primi anni