Alcuni problemi della politica economica Alcuni problemi della politica economica nell’epoca della globalizzazionenell’epoca della globalizzazione
Fedele De NovellisFedele De NovellisParte IIParte II
28 febbraio 200828 febbraio 2008
www.ref-online.it
2 Fedele De Novellis
3. Le eredità della espansione monetaria d’inizio decennio e l’inversione della politica monetaria nel 2004-2006
3. Le eredità della espansione monetaria degli anni passati e l’inversione della politica monetariaa. L’indebitamento della famiglie americaneb. Gli squilibri nelle partite correntic. Ripresa economica e inversione della politica della
Fedd. Il crollo dell’immobiliaree. La crisi del credito
3 Fedele De Novellis
Le fragilità del quadro attuale e il circolo Asia-Usa: squilibrio, o effetto della globalizzazione?
• Le eredità che gli anni delle politiche monetarie espansive lasciano all’economia Usa sono diverse Il rischio che le famiglie, essendosi eccessivamente
indebitate, abbiano la necessità di ridurre i consumi. Tale rischio è evidentemente tanto maggiore se dovesse
verificarsi il caso di un aumento dell’inflazione (e quindi dei tassi d’interesse).
L’ipotesi peggiore è quella di un credit crunch legato all’eventualità di una caduta dei prezzi delle case
Il rischio di una diminuzione della domanda di bond americani da parte delle economie asiatiche, che potrebbe portare ad una caduta del dollaro in presenza di un elevato squilibrio delle partite correnti Usa
4 Fedele De Novellis
L’eccesso di debito delle famiglie americane
• Il rischio che le famiglie, essendosi eccessivamente indebitate, abbiano la necessità di ridurre i consumi.
Stati Uniti - Rapporto fra debito delle famiglie e ricchezza netta
14
16
18
20
22
24
26
80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06
5 Fedele De Novellis
Lo squilibrio nelle partite correnti
Stati Uniti - Partite correnti
-7.0
-6.0
-5.0
-4.0
-3.0
-2.0
-1.0
0.0
1.0
80 85 90 95 00 05
In percentuale del Pil
Stati Uniti - Posizione netta sull'estero
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006
in % del Pil
6 Fedele De Novellis
Saldo delle partite correnti
-1000
-800
-600
-400
-200
0
200
400
Cina Medio Oriente Giappone Area euro Usa
miliardi di dollari; anno 2006
7 Fedele De Novellis
Stati Uniti - Saldo finanziario del settore privato
-6
-4
-2
0
2
4
6
80 85 90 95 00 05
In percentuale del Pil
Stati Uniti - Saldo finanziario del settore pubblico
-8
-6
-4
-2
0
2
80 85 90 95 00 05
In percentuale del Pil
8 Fedele De Novellis
Maggiori detentori esteri di titoli del Tesoro americano
0 100 200 300 400 500 600 700
Giappone
Cina
Regno Unito
Paesi esportatori di petrolio
Brasile
Paesi caraibici sedi di ist f inanz
Lussemburgo
Hong Kong
miliardi di dollari a settembre 2007
9 Fedele De Novellis
2004-2005 l’aumento dei tassi d’interesse
• Dalla metà del 2004 la Fed, prendendo atto all’avvenuta inversione del ciclo, comincia ad alzare i tassi d’interesse, sino ad un massimo del 5.25 per cento nell’estate del 2006.
• La Bce inizia ad alzare da fine 2005.
• Si comincia dunque a rientrare dalla fase di politiche monetarie eccezionalmente accomodanti degli ultimi anni.
FROM 5/1/99 TO 8/6/07 WEEKLY
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 20070
1
2
3
4
5
6
7
EURO SHORT TERM REPO (ECB) - MIDDLE RATEUS FEDERAL FUNDS TARGET RATE - MIDDLE RATE
Source: DATASTREAM
10 Fedele De Novellis
Il crollo del mercato immobiliare americano
Usa - Vendite di nuove case unifamiliari
700
800
900
1000
1100
1200
1300
1400
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
Media mobile di tre termini; migliaia di unità, annualizzate
Usa - Case unifamiliari in vendita
1500
2000
2500
3000
3500
4000
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
Media mobile di tre termini; migliaia di unità, annualizzate
11 Fedele De Novellis
Usa - Prezzi reali degli immobili
80
100
120
140
160
180
200
98 00 02 04 06
Indice di Case-Schiller; deflazionato con i prezzi al consumo; m.m. 3 term.
Usa - Vendite di nuove case unifamiliari
700
800
900
1000
1100
1200
1300
1400
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
Media mobile di tre termini; migliaia di unità, annualizzate
12 Fedele De Novellis
Usa - Clima di fiducia delle imprese delle costruzioni
10
20
30
40
50
60
70
80
98 00 02 04 06
Survey NAHB
Usa - Permessi di costruzione
1100
1250
1400
1550
1700
1850
2000
2150
2300
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
Media mobile di tre termini; migliaia di unità, annualizzate
13 Fedele De Novellis
La crisi del credito
• Il periodo successivo all’estate 2007 è stato caratterizzato dalla crisi di liquidità legata all’incertezza del mercato circa la quantità e distribuzione di titoli rischiosi (e mal prezzati) detenuti nei portafogli delle banche. Le banche centrali sono dovute intervenire. In realtà il problema non sta tanto nella carenza di liquidità, quanto piuttosto nella carenza di fiducia che porta le banche ad essere più caute nel prestarsi denaro.
FROM 6/12/99 TO 10/12/07 WEEKLY
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 20071.50
2.00
2.50
3.00
3.50
4.00
4.50
5.00
5.50
EURIBOR 3 MONTH - OFFERED RATEEURO SHORT TERM REPO (ECB) - MIDDLE RATE
Source: DATASTREAM
14 Fedele De Novellis
I mercati azionari mondiali
70
75
80
85
90
95
100
105
110
115
120
01/07 04/07 07/07 10/07 01/08
Indici MSCI WORLD; 1° gen 2007 = 100
Financial Totale
Tot. Excl. Financial
15 Fedele De Novellis
4. Prospettive per il 2008
• Rischio recessione Usa, mercato immobiliare e finanza
• Per ora i paese emergenti reggono all’urto del rallentamento americano
• Timori di rallentamento del ciclo europeo• Risposte delle banche centrali e tassi di cambio
• Materie prime e ragioni di scambio internazionali• Ritorna l’inflazione?
16 Fedele De Novellis
Gli Stati Uniti andranno in recessione?
• Si sovrappongono due chiavi di lettura: La prima evidenzia una recessione pesante, ma circoscritta
settorialmente, all’edilizia con ripercussioni sui settori dell’indotto e sulla finanza.
La seconda sottolinea come la crisi sia finanziaria, con effetti di sistema, legati alla possibilità che si entri in una fase di razionamento del credito e aumento del tasso di risparmio.
Usa - I contributi alla variazione trimestrale del Pil
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
06 II III IV 07 II III IV
consumi cons. coll. Investimenti
scorte net export Pil- var % q/q
17 Fedele De Novellis
Freno alla domanda interna Usa da crollo del settore immobiliare
Usa - Investimenti residenziali
3.5
4.0
4.5
5.0
5.5
94 96 98 00 02 04 06
A prezzi costanti; in % del Pil
Usa - Pil
1.0
2.0
3.0
4.0
03 04 05 06 07
var % tendenziali
al netto degli inv residenziali Pil totale
18 Fedele De Novellis
Indicatori del settore dell’edilizia ancora in recessione, cominciano a scendere anche i prezzi delle case
Usa - Prezzi reali degli immobili
80
100
120
140
160
180
200
98 00 02 04 06
Indice di Case-Schiller; deflazionato con i prezzi al consumo; m.m. 3 term.
Usa - Vendite di nuove case unifamiliari
500
600
700
800
900
1000
1100
1200
1300
1400
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07Media mobile di tre termini; migliaia di unità,
annualizzate
19 Fedele De Novellis
Effetti di contagio e indicatori di lettura incerta
Stati Uniti - Clima di fiducia delle imprese manifatturiere
40
45
50
55
60
65
98 03 08
Survey Ism
Stati Uniti - Indice ISM non manufatturiero
40
45
50
55
60
65
70
98 00 02 04 06 08
20 Fedele De Novellis
Timori di crisi dei consumi
Usa - Indice di fiducia dei consumatori
60
70
80
90
100
110
120
130
140
150
96 98 00 02 04 06 08
Survey Conference Board
Usa - Propensione al risparmio delle famiglie
-2.5
0.0
2.5
5.0
7.5
93 96 99 02 05
In percentuale del reddito disponibile
21 Fedele De Novellis
Aggiustamento dei conti con l’estero, prezzo del petrolio e effetto J
Usa - Rapporto esportazioni/import reali
50.0
55.0
60.0
65.0
70.0
75.0
80.0
97 00 03 06
A prezzi costanti; beni e servizi; m.m. 3 termini;
Usa - Ragioni di scambio
94
96
98
100
102
104
97 00 03 06
beni e servizi; m.m. 3 termini;
22 Fedele De Novellis
I paesi emergenti sostengono il peso della crescita mondiale (in volume)
Stati Uniti - Scambi con l'estero a prezzi costanti
-12
-8
-4
0
4
8
12
16
00 01 02 03 04 05 06 07
Var % anno su anno
Export Import
Usa - Contributo del net export alla crescita del Pil
-1.5
-1
-0.5
0
0.5
1
1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007
Contributo alla variazione % tendenziale del Pil
23 Fedele De Novellis
.....
Giappone - scambi con l'estero a prezzi costanti
-15.0
-10.0
-5.0
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
00 01 02 03 04 05 06 07
var % anno su anno
Export Import
Giappone - Contributo del net export alla crescita del Pil
-1.5
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
95 97 99 01 03 05 07
Contributo alla variazione % tendenziale del Pil
24 Fedele De Novellis
.....
• Lo sfasamento del ciclo degli emerging rispetto ai paesi industrializzati ha cominciato a deteriorarne i saldi commerciali (Cina a parte) nonostante le ragioni di scambio stiano migliorando per molti di questi paesi.
• Le valute di molti paesi emergenti si stanno apprezzando rispetto al dollaro
Produzione industriale nei paesi emergenti
-5
0
5
10
15
02 03 04 05 06 07
Var. % tendenziali
25 Fedele De Novellis
Russia - Bilancia commerciale
0
50
100
150
200
95 99 03 07
Somma mobile di 12 termini (milioni di dollari)
Medio Oriente - Saldo commerciale
-50
0
50
100
150
200
250
95 99 03 07
Somma mobile di 12 termini (milioni di dollari)
26 Fedele De Novellis
Brasile - Saldo commerciale
-20
-10
0
10
20
30
40
50
95 99 03 07
Somma mobile di 12 termini (milioni di dollari)
India - Saldo commerciale
-90
-80
-70
-60
-50
-40
-30
-20
-10
0
95 99 03 07
Somma mobile di 12 termini (milioni di dollari)
27 Fedele De Novellis
Corea - Saldo commerciale
-20
-10
0
10
20
30
40
50
95 99 03 07
Somma mobile di 12 termini (milioni di dollari)
CinaBilancia commerciale
-50
0
50
100
150
200
250
1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005
Somma mobile di 12 termini (milioni di dollari)
28 Fedele De Novellis
...
Le quote di mercato
2.0
4.0
6.0
8.0
10.0
12.0
14.0
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
Esportazioni in dollari in % del commercio mondiale, m.m di 12 termini
Giappone Stati UnitiGermania Cina
29 Fedele De Novellis
Ciclo europeo e timori di rallentamento
• Diversi sono i canali di contagio delle crisi internazionale Scambi con l’estero – Effetto
domanda internazionale in decelerazione e apprezzamento dell’euro
Immobiliare – anche in alcuni paesi europei è in corso una inversione del ciclo dell’edilizia
Finanziario - anche le banche europee stanno subendo perdite, e segnalano una minore disponibilità di credito
Area euro - Prodotto interno lordo
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
04 05 06 07
var % sul trimestre precedente
30 Fedele De Novellis
Per ora la decelerazione delle esportazioni non è drammatica
• Pur con ampie differenze al suo interno, l’area euro sembra non risentire in maniera troppo marcata degli effetti dell’apprezzamento del tasso di cambio sulla competitività di prezzo delle esportazioni.
• Anche le survey più recenti mostrano indicatori posizionati su valori superiori alle medie storiche nonostante la decelerazione della domanda americana
Area euro: cambio reale effettivo *
90
100
110
120
130
140
83 88 93 98 03 08
* Basato sui prezzi al consumo
31 Fedele De Novellis
.....
Area euro - Portafogli ordini esteri imprese manifatturiere
-40
-30
-20
-10
0
10
94 96 98 00 02 04 06 08
Inchieste Commissione europea
Area euro - Attese sull'export
-10
-5
0
5
10
15
20
25
94 96 98 00 02 04 06 08
Inchieste trimestrali della Commissione Europea
32 Fedele De Novellis
Edilizia e ciclo europeo
Area euro - Prestiti alle famiglie, mutui - flussi
10
15
20
25
30
00 01 02 03 04 05 06 07
Dati destag. m.m. 3 termini, mld. di euro
Area euro - Clima di fiducia settore costruzioni
-30
-20
-10
0
10
98 01 04 07
33 Fedele De Novellis
Edilizia e ciclo europeo
Spagna - Permessi di costruzione
60
100
140
180
98 01 04 07
Indice 2000 = 100; media mobile di 3 termini
Francia - Permessi di costruzione
80
100
120
140
160
98 01 04 07Indice 2000 = 100; media mobile di 3 termini
34 Fedele De Novellis
Ma anche in Europa vi è un rischio di crisi delle banche?
I prezzi delle banche quotate
60
80
100
120
140
gen-06 gen-07 gen-08
indice MSCI - banche; Indice gen '06 = 100
Area euro Usa
I profitti delle banche
60
80
100
120
140
160
gen-06 gen-07 gen-08indice MSCI - banche; forw ard earnings 12 m.;
survey IBES; Indice gen '06 = 100
Area euro Usa
35 Fedele De Novellis
Risposte delle banche centrali alla crisi
Stati Uniti - Tasso sui Fed funds
0
1
2
3
4
5
6
7
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08
Area euro- Tasso repo
0
1
2
3
4
5
6
7
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08
36 Fedele De Novellis
• Possibili ragioni della diversa reazione delle banche centrali Diversa posizione ciclica Usa
– area euro Diversa “sensibilità” al tema
dell’inflazione• Bernanke e la strategia di
risk management Diverso grado di esposizione
delle banche europee alla crisi dei derivati
Diverso set informativo, o “panico Fed dopo la caduta delle borse”.
Borsa Usa - Indice S&P500
1300
1350
1400
1450
1500
1550
1600
07/07 10/07 01/08
37 Fedele De Novellis
Politiche monetarie e tassi di cambio
Cambio yen/dollaro e differenziale tassi a lunga Usa - Giappone
2.0
2.4
2.8
3.2
3.6
set-06 gen-07 mag-07 set-07 gen-08*Scala destra
105
110
115
120
125
Diff Usa/Giappone cambio*
Cambio dollaro/euro e differenziale tassi a lunga Usa - Area euro
-0.50
-0.25
0.00
0.25
0.50
0.75
1.00
set-06 gen-07 mag-07 set-07 gen-08
*scala destra invertita
1.25
1.35
1.45
Diff Usa/Area euro cambio*
38 Fedele De Novellis
Materie prime e ragioni di scambio internazionali
Prezzi dei metalli
60
100
140
180
220
260
300
340
95 97 99 01 03 05 07
Prezzi in $Indice Economist 2000 = 100
Prezzo del petrolio
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
95 97 99 01 03 05 07
Varietà Brent - $ al barile
39 Fedele De Novellis
Prezzi delle materie prime alimentari
90
110
130
150
170
190
210
230
250
95 97 99 01 03 05 07
Prezzi in $Indice Economist 2000=100
S&P GSCI Corn Spot - PRICE INDEXFROM 10/1/06 TO 19/2/08 WEEKLY
2006 2007 2008150
200
250
300
350
400
450
HIGH 439.63 19/ 2/08 LOW 172.34 17/ 1/06 LAST 439.63Source: DATASTREAM
40 Fedele De Novellis
S&P GSCI Soybeans Spot - PRICE INDEXFROM 10/1/06 TO 19/2/08 WEEKLY
2006 2007 2008200
250
300
350
400
450
500
550
600
HIGH 562.88 19/ 2/08 LOW 213.80 12/ 9/06 LAST 562.88Source: DATASTREAM
S&P GSCI Wheat(CBOT) Spot - PRICE INDEXFROM 10/1/06 TO 19/2/08 WEEKLY
2006 2007 2008200
250
300
350
400
450
500
550
600
650
700
750
HIGH 710.77 19/ 2/08 LOW 223.07 17/ 1/06 LAST 710.77Source: DATASTREAM
41 Fedele De Novellis
L’inflazione
Inflazione mondiale - Mediana
0
1
2
3
4
5
98 00 02 04 06 08
Mediana non ponderata calcolata sui tassi d'inf lazione di 42 paesi
Cina - Inflazione al consumo
-2
0
2
4
6
8
00 01 02 03 04 05 06 07 08
Var. % tendenziali
42 Fedele De Novellis
Corea - Inflazione al consumo
0
2
4
6
00 01 02 03 04 05 06 07 08
Var. % tendenziali
Giappone - Inflazione al consumo
-2
-1
0
1
00 01 02 03 04 05 06 07 08
Var. % tendenziali
43 Fedele De Novellis
Stati Uniti - Inflazione al consumo
0.0
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
00 01 02 03 04 05 06 07 08
Totale Core
Area euro - Inflazione al consumo
0.0
1.0
2.0
3.0
4.0
00 01 02 03 04 05 06 07 08
Totale Core
Top Related