Prospettive Prospettive - Swissquote...Il 2019 è ormai alle porte e si prospetta come un altro anno...

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Dietro la cortina di notizie sulla Brexit, le tensioni commerciali e il rischio geopolitico, l’economia globale gode di buona salute.

Michael Ploog

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Il 2019 è ormai alle porte e si prospetta come un altro anno di nuove sfide e potenziali opportunità. Nel suo Outlook 2019, Swissquote Bank SA esamina un mondo caotico e prova a dargli una parvenza di ordine, per sostenere al meglio i clienti nelle loro decisioni di investimento.

Le pagine dei notiziari offrono sempre più spesso

previsioni catastrofiche di rallentamento dell’economia

globale. Stando alle curve dei rendimenti statunitensi,

gli esperti di mercato prevedono una recessione alla

fine del 2019 o comunque entro il 2020. Benché anche

noi ipotizziamo un moderato rallentamento e non

escludiamo una possibile recessione degli Stati Uniti,

riteniamo che buona parte di questa enfasi sia il risultato

dell’alimentazione continua dei mezzi di comunicazione

con notizie finalizzate a generare clickbait. Certo, la

volatilità media probabilmente aumenterà poiché le

banche centrali si muovono verso una «normalizzazione»

e i dati economici oscillano. Tutto ciò però è normale. Per

far salire gli utili societari è ancora sufficiente un ritmo di

crescita moderato e la scarsità di forza lavoro conferma

che anche i salari aumenteranno. Dietro la cortina di

notizie sulla Brexit, le tensioni commerciali e il rischio

geopolitico, l’economia globale gode di buona salute.

In Swissquote ci impegniamo per rendere sempre

più accessibile il banking globale. Essere pionieri

nell’innovazione significa assumere rischi, siano essi

nell’ePrivate Banking, nel trading tematico o nel trading

delle criptovalute. In Swissquote Bank SA continueremo

a offrire ai nostri stimati clienti tecnologie innovative,

un’ampia offerta di prodotti e funzionalità all’avanguardia

per dare loro il miglior vantaggio possibile sul mercato.

Vi auguro un nuovo anno ricco di salute, felicità e prosperità!

-

Michael Ploog

CFO Swissquote

Caro Lettore,

Prospettive 20193Lettera dal CFO

Sommario

5 Pareri dello scorso anno: cosa c’era di giusto

e sbagliato.

6 Panoramica d’insieme

18 Cosa seguire nel 2019

46 Supertrend 2019 alla ribalta

48 Analisi delle criptovalute per il 2019

56 Classi di attivi

62 Previsioni macroeconomiche

65 Previsioni di valuta globali

66 Calendario economico

Autori/Contributi:Peter Rosenstreich, Head Market Strategy

Arnaud Masset, Senior Market Strategist

Vincent Mivelaz, Market Analyst

Design: Yona Lee, Lausanne

© Swissquote Bank SA

Prospettive 20194Sommario

Pareri dello scorso anno: cosa c’era di giusto e sbagliato.Giusto.

«Nel 2018 è probabile che si assista a una

moderata accelerazione degli stipendi,

poiché il mercato del lavoro continuerà a

contrarsi. L’inflazione globale dovrebbe

aumentare, ma a un tasso che verosimilmente

non spaventerà le banche centrali».

«Tra le tre maggiori banche centrali, nel 2018

soltanto la Fed dovrebbe puntare verso la

normalizzazione, con tassi d’interesse più

alti e un ridimensionamento del bilancio. La

Banca del Giappone (BoJ) e la Banca centrale

europea (BCE) introdurranno probabilmente

alcuni aggiustamenti, riguardanti ad esempio

i rispettivi programmi di quantitative easing.

Questi interventi avranno tuttavia un impatto

modesto sui mercati, in quanto i rispettivi

bilanci si amplieranno ulteriormente. Non si

prevedono inoltre innalzamenti per il 2018».

«A nostro parere siamo ancora nelle battute

iniziali di una fase espansionistica per la

crescita economica. La solida dinamica di

crescita e le favorevoli condizioni finanziarie

continueranno a sostenere gli utili aziendali,

nonostante fattori negativi quali un’attività

aziendale in rallentamento (per quanto ancora

superiore alla media storica in alcune aree)».

Sbagliato.

«La Banca Popolare Cinese (PBoC) dovrebbe

aumentare i tassi d’interesse soltanto di

25 pb nel quarto trimestre del 2018».

«Le aspettative in merito alla solidità del dollaro

USA sono ridotte, in quanto la valuta è costosa

da una prospettiva di rendimento reale e gli

operatori prediligono le operazioni di carry trade

a volatilità contenuta. I mercati utilizzeranno

USD per finanziare i carry trade a beta elevato

delle economie emergenti, esercitando una

pressione costante sul dollaro americano.

Oltre ai rendimenti, gli investitori sono guidati

dalle dinamiche di crescita reale che rendono

sostenibile il rialzo dei mercati emergenti».

«Il protezionismo continuerà a dominare le

prime pagine dei giornali, ma gli interventi

effettivi risulteranno limitati, anche al di

fuori dell’amministrazione Trump. Gli scambi

commerciali tra i mercati emergenti offriranno un

certo livello di protezione contro il rallentamento

della crescita, un dollaro americano più

solido e le incertezze a livello di politica

negli Stati Uniti, in Europa e Giappone».

Panoramica d’insieme

Prospettive 20196Panoramica d’insieme

La crescita globale dovrebbe rallentare ma è ancora solida

«L’inverno sta arrivando»... Il riferimento potrà sembrare scontato, ma con l’ultima stagione

de «Il Trono di spade» ormai alle porte, è in realtà molto calzante. Emergono infatti evidenti

crepe nel contesto che ci ha accompagnato in questi ultimi 18 mesi, segnato da una

crescita globale sincronizzata e una moderata inflazione. Le prospettive mondiali invitano

alla prudenza, poiché i rischi di ribasso continuano a intensificarsi. In assenza di shock,

tuttavia, nel 2019 la crescita risulterà soltanto lievemente inferiore a quella del 2018.

Le prospettive mondiali invitano alla prudenza, poiché i rischi di ribasso continuano a intensificarsi. In assenza di shock, tuttavia, nel 2019 la crescita risulterà soltanto lievemente inferiore a quella del 2018.

Developed Markets Real GDP

Emerging Markets Real GDP

World Real GDP

BRIC Real GDP

8

%

6

7

2

3

4

5

1

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Forecast

2020

Source: Swissquote Bank, Bloomberg

Previsioni di crescita moderate

Prospettive 20198

I fondamentali europei e soprattutto quelli

cinesi hanno subito una netta decelerazione.

La politica monetaria molto accomodante del

recente passato, che ha favorito regimi deboli,

ha lasciato il posto a un notevole inasprimento

delle condizioni finanziarie. La guerra

commerciale globale, inizialmente considerata

uno stratagemma politico del presidente Trump,

si sta ulteriormente aggravando e inquieta sia

i consumatori sia gli investitori. Sono proprio

i crescenti contrasti tra Cina e Stati Uniti a

rappresentare il principale rischio di ribasso

per le prospettive economiche mondiali.

La crescita del commercio globale resta

il principale fattore di espansione e,

malgrado gli attacchi su più fronti, ha subito

soltanto una leggera battuta d’arresto.

L’indice Baltic Dry prosegue la ripresa mentre gli

ordini all’esportazione, seppur in rallentamento,

continuano a dimostrarsi robusti. Inoltre, la

ridotta disoccupazione e una produzione

elevata nel settore manifatturiero, soprattutto

in Europa e negli Stati Uniti, stanno spingendo

l’economia globale verso limiti di capacità.

Negli Stati Uniti i dati sull’attività restano

solidi, ma è evidente che il sostegno offerto

dagli stimoli fiscali stia venendo meno.

World Trade Industrial ProductionSource: Swissquote Bank, Bloomberg

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2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Il brusco calo dell’attività è indice di debolezza commerciale


La politica monetaria molto accomodante del recente passato, che ha favorito regimi deboli, ha lasciato il posto a un notevole inasprimento delle condizioni finanziarie.

Business Investment

Household Consumption

300

250

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2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018


Decelerazione globale

Nel 2018 la debolezza di un Paese è stata

compensata dalla solidità di altre economie, ma

quest’anno il numero di Paesi con una crescita

superiore alla media è destinato a ridursi.

Non è tuttavia raro assistere, durante periodi

di espansione, ad alti e bassi della crescita

economica e, nel complesso, i mercati sviluppati

si trovano in una fase medio-avanzata del ciclo.

Nonostante le nubi scure che si addensano

all’orizzonte, sospinte dalle speculazioni e

dall’isteria dei media, il PIL globale per il 2019

dovrebbe attestarsi al 3.6% (dal 3.8%), un

livello di tutto rispetto. La crescita dovrebbe

passare dal 2.3% del 2018 al 2.1% nei mercati

sviluppati, registrando altresì un calo dal 5.1%

al 4.8% in quelli emergenti. Per quanto riguarda

l’economia statunitense, che si distingue per solidi

fondamentali ed è sostenuta da stimoli fiscali,

si prevede un rallentamento dal 2.9% del 2018

al 2.5%. L’economia europea ha continuato a

perdere vigore, come evidenziato dal calo della

crescita dal 2.5% all’1.7%. Le sorti del Regno

Unito dipendono in larga misura dall'esito dei

negoziati con l’Unione europea ma, salvo nel

caso di una «hard Brexit», l’economia dovrebbe

reggere con una crescita nel 2019 pari all’1.0%.

nel 2018 i Paesi emergenti sono stati

penalizzati da un susseguirsi di sviluppi

negativi. Ogni singolo evento ha

apparentemente avuto ripercussioni avverse

sui mercati emergenti, andando ad ampliare

il divario con le economie sviluppate.

La crescita dei Paesi con fondamentali

relativamente solidi e incentrati sulle

esportazioni di materie prime dovrebbe

ulteriormente rafforzarsi. Alla luce tuttavia

dei maggiori rendimenti negli Stati Uniti

e dei prezzi energetici in ascesa, il 2019 si

rivelerà impegnativo per quegli Stati con

un’elevata esposizione al debito estero,

che importano petrolio o presentano

persistenti squilibri macroeconomici.

Nel 2018 ci si aspettava che fossero i mercati

emergenti a conquistare la scena, dopo che nel 2017

avevano avuto il vento in poppa. L'aumento dei prezzi

delle materie prime, l'accelerazione della crescita, la

modesta inflazione e la forte propensione al rischio,

tutti fattori sostenuti da una politica monetaria

accomodante, preannunciavano un anno da

incorniciare. Contrariamente ai pronostici, invece,

Prospettive 201910

FX EM Basket EM Manufacturing PMI

95

90

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70

53

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48

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2015 2016 2017 2018


Expansion

Contraction

La debolezza della crescita spinge al ribasso i mercati dei cambi emergenti

% Mfg > 50 (rhs) World Mfg PMI (lhs)

55

54

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2017 20192018


Chiari segnali di minore slancio


Il trend al rialzo dell’inflazione continuerà

Sui mercati sviluppati l’inflazione continuerà a

salire moderatamente, avvicinandosi agli obiettivi

previsti. Pochi sono tuttavia i segni che indicano

una sua imminente impennata. Di conseguenza,

le aspettative di un inasprimento sospingono

verso l’alto tassi e volatilità, senza interventi

incisivi da parte delle banche centrali. Anche gli

innalzamenti osservati nel corso dell’anno sono

stati effettuati partendo da un livello molto

ridotto. Sui mercati emergenti il quadro risulta

eterogeneo, con aumenti dei tassi aggressivi da

parte delle banche centrali negli scorsi anni che

hanno frenato le pressioni inflazionistiche. In

alcuni Paesi, tuttavia, la solidità del dollaro USA

ha conferito nuovo slancio all’inflazione, un

fenomeno che va necessariamente contrastato.

Dalle moderate pressioni sui prezzi nelle economie sviluppate e dall’allentamento di quelle che gravano sui mercati emergenti sono emerse prospettive equilibrate per l’inflazione globale.

Detto questo, il fine ultimo di una guerra

commerciale basata sui dazi doganali è

far salire i prezzi, creando quindi pressioni

inflazionistiche. È probabile che le società

trasferiscano i maggiori prezzi per le

importazioni direttamente ai consumatori.

Inoltre, qualora le aziende estere abbandonino

il mercato, la concorrenza risulterà meno

agguerrita, lasciando ai restanti operatori un

maggiore potere di stabilire i prezzi. Le sorti

del 2019 saranno pertanto strettamente

legate alle tensioni commerciali.

MSCI EM vs DM (Msci World) Total Return EPS EM vs DM (Msci World) Total Return

400

350

200

250

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2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Vulnerabilità dei paesi emergenti

Prospettive 201912

USD - La valuta inattaccabile

Dobbiamo riconoscere i meriti degli Stati Uniti.

Nonostante le interferenze che hanno perturba-

to le nostre previsioni, il Paese non si è lasciato

distrarre ed è rimasto concentrato su una più

solida crescita dei fondamentali, robusti utili

aziendali e ampliamento dei differenziali dei

tassi. I rendimenti statunitensi a breve termine

sono ulteriormente aumentati, mentre quelli

dei Paesi appartenenti al G10 si sono rivelati

stagnanti. La Fed dovrebbe proseguire l’inaspri-

mento della politica e alimentare, in tal modo,

il rialzo dei rendimenti, mentre gli aggiusta-

menti della BCE hanno tardato ad arrivare.

L’apprezzamento del dollaro ha dura-mente penalizzato le valute dei mercati emergenti, a causa di difficoltà idiosin-cratiche in molteplici economie.

Con il dollaro in ascesa, temiamo che i disalli-

neamenti valutari nei Paesi emergenti possano

creare problemi per i finanziamenti denominati

in USD non oggetto di coperture. Riteniamo

tuttavia che, nel 2019, nemmeno il biglietto

verde sarà risparmiato dagli sviluppi negativi. I

crescenti debiti pubblici e disavanzi commerciali

incrementeranno l’offerta di attivi denominati in

USD, danneggiando il valore del dollaro. Questo

senza contare una sfera politica che si preannun-

cia caotica, con Donald Trump e la Camera dei

rappresentanti, ora in mano ai democratici, pronti

a darsi quotidianamente battaglia. Prevediamo

quindi una situazione di stallo, che metterà a

nudo l’instabilità economica del modello statu-

nitense. In seguito ai più elevati tassi d’interesse

negli Stati Uniti, per gli investitori internazio-

Le banche centrali si avviano alla normalizzazione, ma senza fretta

Nel 2018 le banche centrali si sono rivela-

te esitanti, dando l’impressione di un certo

immobilismo. I maggiori istituti hanno però

costantemente diminuito il flusso di liquidi-

tà. Ad esempio, la Fed ha ridotto di USD 400

miliardi il proprio bilancio nel 2018. Dopo

aver rilevato titoli di Stato per oltre EUR 2'000

miliardi, a un ritmo anche di EUR 60 miliardi al

mese, la BCE interromperà gradualmente gli

acquisti di attivi. Secondo le stime, il quantita-

tive easing della BCE ha contribuito per 0.75

pb alla crescita del PIL, favorendo negli scorsi

tre anni la ripresa dell’attività nell’eurozona.

Gli acquisti mensili operati dalla BoJ sono scesi sotto USD 60 miliardi (a fronte di un obiettivo annuo di JPY 80'000 miliardi) nell’ambito di quello che è stato definito un tapering «invisibile».

Il programma di acquisto adottato dalla BoE è

rimasto al contrario stabile a EUR 435 miliardi,

ma l'istituto prevede di ridurre ulteriormente

il proprio bilancio. Le crescenti aspettative di

una stretta finanziaria provocano un calo della

domanda sui mercati del reddito fisso, con

un effetto domino sulle altre classi di attivi.


nali risulta più oneroso coprire l’esposizione in

USD. La principale alternativa al dollaro, ossia

l’euro, dovrebbe iniziare a beneficiare di una

domanda in ripresa e, dato che la Banca cen-

trale europea opterà per una normalizzazione,

i rendimenti cresceranno inevitabilmente. Con

i dati economici statunitensi che iniziano a

deludere, gli investitori andranno alla ricerca

di tassi di crescita più alti, rivolgendo il pro-

prio sguardo verso alcuni mercati emergenti.

Il mercato indica una recessione guidata dalla Fed

Sembra che quiete e serenità siano

concetti estranei ai mercati finanziari.

Gli stimoli fiscali introdotti dal presidente

americano Donald Trump non hanno fat-

to altro che gettare benzina sul fuoco.

L’economia americana avanza su tutti i fronti, con

i consumi privati che restano il principale motore.

Gli investimenti delle imprese sono aumentati in

modo costante, apparentemente insensibili alle

incertezze commerciali e sostenuti da deregu-

lation e spesa pubblica. Nel 2018 gli Stati Uniti

%

2/30 yr spread5/10 yr spread2/5 yr spread

3.5

4

4.5

2.5

3

1.5

2

0

0.5

1

-0.5

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019


Le previsioni preoccupano considerata la virata in negativo degli USA

sono cresciuti a un ritmo più sostenuto rispetto

a gran parte delle altre economie sviluppate,

imprimendo al ciclo economico in fase avanzata

un andamento scoordinato. I mercati del lavoro

in surriscaldamento e un’inflazione in parabola

ascendente hanno spinto la Fed a innalzare i tassi

d’interesse quattro volte nel 2018. Di conse-

guenza, le condizioni finanziarie sono diventate

più restrittive, con molteplici indicatori ciclici

che, per il 2019, indicano ora una recessione.

Stando alle previsioni economiche, quest’anno

la Fed opererà tre aumenti dei tassi, ciascuno

di 25 pb. I rendimenti per le scadenze a breve e

medio termine sono saliti ma, nel complesso, si

è assistito a un brusco appiattimento della curva.

Proprio quest’ultima è l’indicatore più attendibile

per il rischio di una recessione. Con l’economia

statunitense che accelera e la politica interna

espansionistica promossa dal presidente, è dif-

ficile immaginare un marcato rallentamento. Ad

esclusione dei rischi associati a specifici eventi

(ad esempio uno shock imputabile alla guerra

commerciale), questo modello economico pre-

senta un precedente storico. Gli investitori opte-

ranno in misura maggiore per un posizionamento

difensivo, poiché nel 2019 aumenterà il rischio

di ribasso per i mercati azionari e del credito.

Prospettive 201914

Valutazioni: tutto dipende dalle previsioni sugli utili

La volatilità che affligge i titoli è come uno spruzzo

di acqua fredda sul viso di investitori assonnati. Se-

condo il nostro scenario di base, nel 2019 i mercati

azionari resteranno stagnanti (moderato rialzo), ten-

dendo tuttavia verso il basso. L’impennata della vo-

latilità è la logica conseguenza di una decelerazione

economica in tutto il mondo, tassi d’interesse reali in

aumento e un’escalation delle tensioni commerciali.

Per quanto sia possibile gestire condizioni finanziarie più restrittive, il rischio commer-ciale ha un impatto imprevedibile non solo sulla crescita ma anche sugli sviluppi geo-politici.

In seguito alla correzione osservata a fine anno,

le valutazioni risultano ora più interessanti, ma la

crescita degli utili continuerà a rallentare di pari

passo con la debolezza economica. Anche se i

margini di profitto hanno iniziato a dare segni di

cedimento in alcuni settori, in assenza di gravi errori

a livello di politica o uno shock sul fronte dell’infla-

zione, continuiamo a prevedere una solida crescita

a una cifra degli utili in tutto il mondo. Le nostre

prospettive indicano valutazioni del consenso an-

cora elevate per il rapporto prezzo/utili atteso. Nel

frattempo, il compiacimento per il divario a livello

di quotazioni tra titoli growth e value è un brutto

segno per i futuri rendimenti azionari. Quest’anno

l’indice MSCI World Growth e il suo omologo value

hanno raggiunto, relativamente al rapporto prezzo/

utili atteso, i rispettivi massimi dal 2001. Le azioni

growth globali sono scambiate a un livello di 17.9

volte i rispettivi utili previsti su 12 mesi, rispetto a

un valore di 12.9 per i titoli value. Non va tralasciato

inoltre l’aspetto comportamentale degli investi-

tori, che non intendono lasciarsi sfuggire la fase di

vendita dopo 10 anni caratterizzati da una dinamica

rialzista. Ancora una volta, le valutazioni azionarie

europee risultano interessanti se raffrontate a quelle

statunitensi. In linea generale, le azioni europee

sono scambiate a sconto rispetto alle controparti

statunitensi, ma lo spread si attesta ora su livelli sto-

ricamente alti. Inoltre la composizione dei principali

indici differisce, con una prevalenza del tradizionale

settore bancario in Europa e di quello tecnologico

negli Stati Uniti. In linea generale, la rapida crescita

del settore tecnologico esige un premio significati-

vo ma, in un contesto segnato da un rallentamento

della crescita globale e crescenti tassi d’interesse, le

prospettive per le banche dovrebbero migliorare.

High – LowCurrent Average

200

160

180

120

140

80

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40

60

0

20

S&P 500

Russell 2000

Russell 1000 Growth

Russell 1000 Value

MSCIWorld

MSCI EAFE

MSCI EM

MSCI Europe

MSCI AC Asia Pacific


Le valutazioni attuali sono inferiori alla media


Politica USA: il nuovo «maiale sotto l’effetto di acidi»

Ospite dello show televisivo «Billions», al quale

era stato invitato per discutere di previsioni,

Bobby Axelrod ha paragonato la Cina a un

«maiale sotto l’effetto di acidi». A nostro parere,

questa espressione è particolarmente calzante

per descrivere l’agenda politica di Donald Trump.

Il presidente americano ha dimostrato di poter controllare i media in qualsiasi momento.

Gli eventi del 2018, indipendentemente

dalla loro importanza, non hanno granché

scalfito l’immagine della Casa Bianca. Con

l’amministrazione indaffarata a risolvere

così tante questioni critiche, un cambio di

retorica appare improbabile. Le elezioni hanno

restituito un Congresso spaccato, con maggiori

possibilità di uno stallo politico, ma questo non

impedirà verosimilmente a Donald Trump di

fare roboanti annunci di mercato. Dalle elezioni

statunitensi di metà mandato abbiamo tratto

quattro principali insegnamenti: innanzi tutto,

gli stimoli fiscali andranno probabilmente

diminuendo. Se però il presidente avrà

bisogno di una distrazione politica, gli basterà

proporre al Congresso agevolazioni fiscali per

la classe media. In secondo luogo, il baratro

fiscale rappresenta una persistente fonte

di inquietudine per il governo statunitense,

regolarmente alle prese con estensioni del

tetto del debito e scadenze di finanziamento.

Visto il rallentamento sul fronte della politica

di bilancio, è improbabile che la Fed decida

di discostarsi dal suo ciclo di innalzamento

«graduale». Trump si concentrerà infine su

questioni che può gestire unilateralmente,

come la politica commerciale, evitando quelle

per le quali è richiesta l’approvazione del

Congresso. Riteniamo che l’attuale politica

commerciale con la Cina e gli alleati storici sarà

mantenuta. Detto questo, è tuttavia opportuno

considerare anche possibili eventi imprevisti,

per quanto siano mere congetture. Il primo

consiste in una svolta sul versante commerciale,

in cui Trump ammorbidisce le sue posizioni con

i partner aprendo a una revisione degli accordi.

Nel secondo, invece, i democratici chiedono di

visionare la dichiarazione fiscale del presidente

(è un loro diritto) e, in base agli accertamenti,

approvano un impeachment alla Camera che

viene successivamente respinto al Senato.

Prospettive 201916

Una bolla del debito globale?

Basandoci sulle nostre prospettive e sulla

comprensione delle tendenze passate siamo

giunti, come altri investitori macro, a una

logica conclusione: i livelli del debito societario

balzeranno prepotentemente agli onori della

cronaca. Siamo consapevoli che, all’incirca

ogni cinque anni, le obbligazioni corporate

e high yield mettono in allarme gli analisti.

Nonostante anni segnati da una crescita

stellare degli utili e costi di finanziamento

artificialmente contratti, si è perseverato

nell’investire in qualsiasi titolo capace di

garantire rendimenti. Il debito societario

statunitense ha raggiunto un massimo storico

a USD 6'300 miliardi, a pochi mesi di distanza

dal debito globale che, nel 2018, ha tagliato

il traguardo di USD 247'000 miliardi. Anche

il rapporto tra debito globale e PIL non è mai

stato tanto elevato. Si tratta di una situazione

esplosiva, a fronte di prospettive che

indicano un rallentamento della crescita, tassi

d’interesse in aumento e minore propensione

al rischio. Il rendimento del decennale

statunitense privo di rischio si attesta sopra

il 3.0% e, secondo le previsioni, dovrebbe

salire al 3.50%, un fattore di complessità

che mancava dal 2011. Fino agli ultimi

mesi del 2018 gli spread creditizi contratti

non sono riusciti a compensare il maggiore

rischio di credito che perdurerà nel 2019.

In vista delle difficoltà attese per quanto concerne il servizio del debito, gli investitori hanno già avviato la rotazione verso una maggiore qualità del credito.

È importante rammentare che tra gli aumenti

dei tassi e le insolvenze intercorre un lasso di

tempo generalmente ampio. Come sosteneva

Warren Buffet, «Puoi scoprire chi sta nuotando

nudo solo quando la marea si ritira». Al di fuori

del versante societario, gli emittenti sovrani

africani indebitati con l’estero sono ora alle prese

con rischi di rifinanziamento più elevati e una

lenta erosione globale delle partite correnti.

MSCI EMDXY Index EM Debt (GBIEMXB)

115

105

110

100

95

85

90

70

Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec


Dollaro USA forte per la stretta delle condizioni finanziarie globali


Volatilità di ritorno con la divergenza tra crescita e politica monetaria

Il panico che si scatena a ogni minimo

calo delle quotazioni azionarie dimostra

chiaramente che gli investitori non sono

abituati alla volatilità. E come biasimarli,

dopo 10 anni in cui le banche centrali hanno

distorto i premi di rischio, permettendo

di scontare rapidamente anche gli eventi

più negativi? Il percorso è ora costellato di

potenziali minacce, dalle tensioni commerciali

all’incertezza politica. Riteniamo che la volatilità

si manterrà su livelli elevati, con l’indice VIX

che oscillerà intorno a 17 (dall’attuale 10).

Siamo inoltre del parere che, nel 2019, ci vorrà molto più tempo per riprendersi da eventuali correzioni sui mercati azionari e, in alcuni casi, non si recupererà affatto.

Il ritiro delle misure di allentamento «poco

ortodosse» è avvenuto in modo graduale ed

è stato mascherato da stimoli alternativi o

divergenze a livello di politiche monetarie,

con altre banche centrali che sono rimaste

in attesa o hanno insistito con un approccio

accomodante. Questa situazione cesserà

probabilmente nel 2019, con un percorso

netto verso la normalizzazione e, di

conseguenza, una maggiore volatilità media

giornaliera. Il cambio di rotta ha già causato

un apprezzamento del dollaro USA, con

ripercussioni negative su alcuni mercati

sviluppati ed emergenti. Le economie con

gravi squilibri continueranno a essere esposte.

Siamo dell’opinione che i flussi globali di

capitale abbiano un ruolo decisivo. Ridurre

a qualche semplice «tweet» la politica

commerciale di Trump non è più una strategia

sostenibile. I dazi doganali statunitensi, che

si sono abbattuti sulla Cina e altri Paesi,

stanno chiaramente incidendo sulla crescita

economica globale e sono alla base di una

rotazione tra i titoli industriali e dei consumi.

Infine, tra i principali rischi che l’anno prossimo

potrebbero contribuire alle incertezze vi sono

la politica estera statunitense, in particolare

le relazioni con la Cina, la Brexit e il braccio

di ferro tra l’Italia e la UE. Senza il sostegno

offerto dalle banche centrali, il mercato sarà

libero di scontare adeguatamente il rischio.

MSCI EMDXY Index EM Debt (GBIEMXB)

115

105

110

100

95

85

90

70


Source: Swissquote Bank, Bloomberg US 10yr yields S&P 500

2950

2650

2700

2750

2800

2850

2900

2500

2550

2600

2450

3.3

3.25

3.2

3.05

3.1

3.15

3

2.95

2.9


Oct Nov Dec

Rise in yield

Stock sell-off

Rise in yield

Stock sell-off

L’impennata dei rendimenti provoca la vendita di titoli

Cosa seguire nel 2019

Prospettive 201918Cosa seguire nel 2019

Cicli divergenti di politica monetaria (inasprimento netto costante)

Le banche centrali di tutto il mondo non sono al momento sincronizzate. Il 2019 porterà in dote

ulteriori aggiustamenti sul fronte della politica monetaria. Negli ultimi dieci anni le condizioni

finanziarie sono risultate storicamente accomodanti. Ne è scaturita una ricerca frenetica di

rendimenti, in quanto politiche monetarie troppo morbide hanno causato un’allocazione errata

del capitale. Adesso, tuttavia, i singoli Paesi si muovono autonomamente e, anche all’interno di

uno stesso Stato, si assiste a misure di espansione e inasprimento introdotte in contemporanea.

Ne è scaturita una ricerca frenetica di rendimenti, in quanto politiche monetarie troppo morbide hanno causato un’allocazione errata del capitale.

Tali interventi sono dettati da una ripresa

più solida o dal desiderio di attuare Le

divergenze a livello di crescita globale

promuoveranno cambiamenti a livello di tassi

ufficiali e programmi per l’acquisto di attivi.

Anche se in generale il mercato si concentra

principalmente sulle variazioni dei tassi

d’interesse, a nostro parere il tapering di titoli

rappresenta una fonte primaria di volatilità. Un

minor numero di acquirenti aggrava infatti gli

shock imputabili a eventi dei fondamentali.

Il tentativo di normalizzare genera

stravolgimenti finanziari, soprattutto dopo

un decennio segnato da inusuali politiche

molto accomodanti. È difficile quantificare

il rischio, ma vi sono elevate probabilità

(previste contro implicite) di un passo falso

o di una reazione estrema. Diversi mercati

emergenti sono già stati messi in crisi da

sciagurate decisioni politiche. Una politica

commerciale insensata potrebbe però

ripercuotersi sulla crescita a livello globale.

%

Fed BoE BoJ ECB

7

5

6

4

2

3

1

-1

0


1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

È cominciata la «normalizzazione» globale

Prospettive 201920

I mercati emergenti sorpresi dalla tempesta

Quello che sarebbe dovuto essere un contesto

ancora in bilico tra espansione e recessione

per i mercati emergenti si è tramutato in un

ambiente particolarmente complesso. Le valute

di Turchia e Argentina sono crollate; i notevoli

disavanzi delle partite correnti e la forte

dipendenza dall’accesso ai mercati dei capitali

globali hanno infatti allarmato i mercati. Le

prospettive per i mercati emergenti sono state

riviste sensibilmente al ribasso, con il rischio

interno e macroeconomico che rappresentano

minacce tangibili. La stagflazione è lo scenario

più probabile, con la crescita afflitta da

tensioni commerciali e una decelerazione

delle maggiori economie emergenti (BRICS).

Anche i rischi inflazionistici sono in ascesa.

Il rischio macroeconomico per i mercati emergenti si presenta sotto forma di un dollaro USA in rialzo, escalation delle tensioni commerciali e debole performance economica in Cina.

Per quanto non si sia prodotta alcuna

inversione, i flussi di capitale hanno subito un

marcato rallentamento. Con un USD solido

e ridotti tassi d’interesse reali rispetto alle

economie avanzate, gli afflussi si stanno

esaurendo. Un fenomeno che nel 2018 ha

minato la stabilità economica della Turchia.

La carenza di capitali deprimerà la crescita e

sosterrà l’aumento dell’inflazione, creando un

circolo vizioso. Proprio per evitare il rischio di

un «hard landing» (atterraggio duro), la Cina sta

adottando misure aggressive. L’impatto netto

sulle prospettive cinesi è tuttavia incerto, con

ricadute negli altri mercati emergenti che si

tradurranno in minori tassi di crescita. Anche se

non anticipiamo una crisi sui mercati emergenti,

talvolta la resilienza economica prevista è

risultata allarmante. Il rischio idiosincratico ha

effettivamente esposto determinate nazioni.

La relazione tra disavanzi delle partite correnti

e Forex si è rivelata piuttosto debole, ma la

situazione potrebbe facilmente cambiare.

L’apprezzamento del dollaro e l’aumento

dei rendimenti hanno tradizionalmente

pesato sulle valute dei Paesi che dipendono

in maggior misura dai finanziamenti in

valuta forte e con elevati disavanzi esterni.

Sebbene i fondamentali economici dei

mercati emergenti siano migliorati, le

questioni sociali e/o politiche possono avere

facilmente un effetto destabilizzante.


Il commercio procede nella direzione sbagliata

Nel 2019 il commercio resterà un fattore di

mercato decisivo. In assenza di shock, tuttavia,

i dazi non comprometteranno la crescita globale.

Il protezionismo statunitense è ora in cima alla nostra lista dei principali rischi per le prospettive economiche globali.

Riteniamo che sia ancora troppo presto per

parlare apertamente di «guerra», un termine

riservato ai periodi in cui il commercio globale

si contrae rispetto all’attività economica

mondiale, in quanto gli Stati si chiudono su loro

stessi. La guerra commerciale tra Cina e Stati

Uniti sembrava un evento trascurabile, con

dazi su pannelli solari e lavatrici. In seguito, gli

US ISM Export Orders

65

60

50

55

45

40

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018


Nonostante i proclami ottimistici di Trump, le esportazioni USA sono in calo

Stati Uniti hanno deciso di giocare pesante,

colpendo le importazioni cinesi e quelle di altri

Paesi e regioni come Canada, Messico e UE.

A nostro parere, l’offensiva lanciata dal

presidente Trump contro gli scambi commerciali

ha avuto un impatto profondo in numerosi

ambiti. Non siamo stati in grado di anticipare

l’aggressività di tale politica, ma sono emersi

rischi sia sul breve sia sul lungo termine.

Riteniamo che l’impatto dei dazi per USD 200

miliardi e il relativo effetto psicologico non

trovino ancora riscontro nei dati. Attenzione

quindi alle pubblicazioni per il primo trimestre

del 2019. Nonostante periodiche schiarite, il

rischio di un’ulteriore escalation resta alto.

Prospettive 201922

Exports to USA as % of Total

Japan

China

U.K

Brazil

Switzerland

South Korea

Euro Area

Australia

0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 %


Paesi maggiormente esposti al protezionismo USA (esclusi Messico e Canada)

Sul breve termine le tensioni tra Cina e

Stati Uniti continueranno a dominare la

scena, con un rischio elevato di reazioni

asimmetriche su entrambi i fronti. Dubitiamo

che un’economia aperta e una centralizzata

possano trovarsi d’accordo su questioni critiche.

Pertanto, è probabile che eventuali intese

siano solo temporanee. L’intensificarsi delle

tensioni tra Cina e Stati Uniti si ripercuoterà

sull’economia globale. In primo luogo inciderà

sulle catene di fornitura delle economie

nel Sud-est asiatico, prima di propagarsi

all’intero commercio transnazionale.

Grazie ai solidi consumi interni, gli Stati Uniti

dovrebbero presumibilmente superare shock

precoci, ma l’impatto inflazionistico sarà

tangibile. Il miglioramento della domanda

globale è stato sostenuto in primis dal

commercio; pertanto, non sarà possibile

scontare rapidamente le eventuali minacce.

Inoltre, ci aspettiamo che questa nuova

normalità metta in discussione le alleanze

regionali in tutto il mondo, poiché i vari Paesi

dovranno affrontare le disparità percepite.

Questo significa che, sul lungo termine,

eventuali svolte della politica commerciale

americana o un accordo tra Cina e Stati Uniti

non segneranno probabilmente la fine delle

tensioni commerciali. Il rischio è che il valore

delle importazioni cinesi oggetto di dazi

aumenti da USD 250 miliardi a oltre USD 500

miliardi, come affermato dal presidente, e/o che

l’aliquota passi come previsto dal 10% al 25%.


La politica europea mette in ombra i guadagni economici

L’Europa ha vissuto come un dramma esistenziale

il fallito tentativo della Catalogna di separarsi

dalla Spagna. Dopo essere sopravvissuta, la UE

intraprenderà un percorso verso una maggiore

unificazione. Tuttavia, il 2019 potrebbe esporre

nuove crepe. Dai movimenti populisti al ritiro

degli stimoli monetari, nubi scure si stanno

addensando sugli investitori in Europa. La

debolezza istituzionale europea è alla base di

questa situazione. Sviluppi politici ed eventi

quali la Brexit continuano a mettere alla prova

la stabilità sul lungo termine. Nell’eurozona

sono necessari interventi mirati per introdurre

riforme istituzionali anziché rimedi provvisori.

Il programma per l’acquisto di attivi adottato dalla BCE è un valido esem-pio di una soluzione semplice divenuta rischiosa, con maggiori probabilità che si assista a un ciclo di forte ascesa, calo repentino e salvataggio tra le banche centrali europee e i relativi Stati membri.

Le riforme fiscali sarebbero il punto di

partenza, ma richiedono una volontà politica

che continua a mancare. Per superare questa

fase di stallo, servirebbero autocontrollo e

cooperazione tra gli Stati membri. Come per

altre economie avanzate, tuttavia, è sempre

più difficile prevedere gli esiti elettorali e si

moltiplicano i ribaltamenti di fronte. Le grandi

ideologie sono scomparse, lasciando il posto alla

retorica. Nulla sembra suggerire che il conflitto

tra UE e Italia verrà risolto in tempi rapidi.

Per questo motivo, è probabile che la UE

avvii una «procedura per deficit eccessivo» a

carico dell’Italia, con i mercati che resteranno

quindi agitati. I maggiori premi di rischio

peseranno gradualmente sull’economia

italiana, con il governo che non sembra

disposto a collaborare prima delle elezioni

europee di maggio 2019. Le ultime elezioni

europee si sono tenute nel 2014 e hanno

dato inizio alle attuali turbolenze politiche.

La tornata elettorale del 2019 potrebbe

confermare questo risultato. Nonostante i

banchi di prova all’orizzonte, il valore relativo

dell’Europa è aumentato, con opportunità sui

mercati regionali del reddito fisso e azionari.

Prospettive 201924

L’evoluzione cinese è cruciale per il nuovo ordine mondiale

È opinione diffusa che la politica del presidente

Trump, sia sul fronte commerciale sia riguardo

agli affari esteri, influirà sul ruolo della Cina,

accelerandone la transizione da motore della

crescita economica a superpotenza globale.

Dopo che l’azione americana ha destabilizzato le alleanze storiche, l’iniziativa cinese denominata Nuova via della seta (BRI), che comprende le direttrici terrestre e marittima, si è fortemente sviluppata.

Di conseguenza, investimenti e scambi

commerciali hanno rallentato ma, prima di

riequilibrare l’economia, la Cina deve risolvere

le proprie questioni interne. Nel 2019 le misure

di allentamento verteranno sugli investimenti

interni anziché esteri e sosterranno gli attivi

nazionali. La Cina si concentrerà ulteriormente

sull’Asia, con l’obiettivo strategico di costruire

una solida economia regionale sinocentrica.

Nonostante l’incertezza economica, dubitiamo

che i progressi compiuti dalla Cina in Asia e a

livello globale rallenteranno. Di conseguenza,

gli Stati Uniti faticheranno molto a conservare

quel ruolo internazionale di primo piano

sul quale fanno grande affidamento.

China Total GDP Expenditure Household Expenses

Government Expenses Corporate Expenses

80 000

70 000

40 000

50 000

60 000

30 000

20 000

10 000

0

1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016


Rise indomesticspending

Il ribilanciamento cinese comincia a dare i suoi frutti


La Cina intende migliorare la qualità

piuttosto che stimolare la crescita. Per

farlo, deve riequilibrare l’attività economica

privilegiando i consumi alla produzione ad alta

intensità di investimenti. Inoltre, la riforma

era incentrata su una riduzione dei rischi

finanziari e una crescita del credito più lenta.

Questa transizione si è rivelata complessa e il mondo si è dovuto adattare a un tasso di crescita cinese meno elevato ma più sostenibile.

Sono però emersi segnali allarmanti che

hanno costretto la PBoC e il governo a

fare un passo indietro per frenare il calo

della crescita. Nonostante il rallentamento

dell’espansione economica cinese, le autorità

stanno attuando meccanismi fiscali, monetari

e normativi per proteggerne la stabilità.

Hanno annunciato molteplici provvedimenti,

tra cui una riapertura selettiva dei circuiti di

credito. In qualità di investitori, ci auguriamo

che il prossimo anno vengano introdotti

stimoli aggiuntivi per accelerare la crescita. È

probabile che la crescente divergenza con gli

Stati Uniti a livello di politica monetaria pesi

sulle azioni cinesi e sulla valuta nazionale.

Infine, le relazioni tra Cina e Stati Uniti

resteranno fondamentali per l’equilibrio

globale. Qualora i rapporti vengano interrotti,

l’economia mondiale potrebbe sprofondare

e mandare a picco le valutazioni degli attivi.

Previsioni più difficili a causa delle discrepanze nella crescita

Negli scorsi 18 mesi l’accelerazione sostenuta

dagli stimoli fiscali ha permesso agli Stati Uniti

di essere il motore della crescita tra i Paesi

del G7. L’impatto di tali misure si sta tuttavia

dissipando e aumentano di conseguenza le

probabilità di sorprese al ribasso. Negli ultimi

mesi del 2018 sono giunte notizie incoraggianti

per l’economia americana. Nonostante una

domanda dei consumatori in ripresa, la spesa in

conto capitale non è ripartita; questo suggerisce

che un ribasso ciclico è ora inevitabile. A

nostro parere, è improbabile che i timori di un

surriscaldamento economico e le conseguenti

pressioni inflazionistiche spingano la Fed ad

accelerare il ciclo di inasprimento. Potrebbero

tuttavia essere approvate le agevolazioni

fiscali per la classe media volute da Trump.

Per quanto i segnali di rallentamento siano

inequivocabili, la crescita statunitense appare

«miracolosamente» solida: è quindi probabile

che l’espansione prosegua almeno nel 2019.

Rispetto allo scorso anno, tuttavia, le favorevoli

prospettive di crescita integrano un crescente

grado di incertezza, soprattutto nell’Unione

europea e in Cina. Da un lato queste cruciali

economie dovrebbero essere sostenute da

minori tassi d’interesse e valute più deboli.

Dall’altro i rischi geopolitici, come la Brexit e

le tensioni commerciali, hanno però causato il

declino di questi modelli economici aperti.

Prospettive 201926

Cosa accadrà in futuro è tanto chiaro quasi

quanto lo era il giorno dopo il referendum. I

mercati tendono a orientarsi verso lo scenario

maggiormente probabile (e proprio per questo

faticano a prevedere eventi imprevisti), ossia

quello di una Brexit «soft». Tuttavia, alla luce

dei lenti progressi, nonché del fatto che le parti

non sembrano disposte a fare passi indietro, per

noi è difficile immaginare un esito diverso da

una Brexit «hard». A prescindere dal risultato,

l’incertezza continuerà a frenare la performance

economica del Regno Unito. Per quanto

l’economia britannica abbia messo a segno

un forte recupero dopo un primo trimestre

sottotono, la fragile attività commerciale e i

deboli investimenti pesano ancora sulla crescita.

Inoltre, i risparmi delle famiglie su livelli

storicamente bassi limitano i consumi,

nonostante salari e stipendi evidenzino aumenti

superiori alla media grazie a un mercato del

lavoro rigido. I timori di un crollo economico

post-Brexit si sono rivelati privi di fondamento,

ma più a lungo persiste l’incertezza e maggiori

saranno le ripercussioni sull’attività. Malgrado

una sterlina fiacca e una solida espansione

globale, il Regno Unito è in ritardo rispetto

alla UE sul fronte della crescita. Secondo

stime conservative (fermo restando che le

previsioni variano enormemente), in assenza di

un accordo il PIL britannico si contrarrà dell’1%

nei prossimi 15 anni mentre, nell’immediato,

è probabile che l'economia nazionale entri

in recessione già dopo il mese di marzo.

Il protezionismo ha inoltre stravolto le prospettive per molti mercati emergenti, in particolare quelli con elevati debiti denominati in USD.

La debolezza dei mercati emergenti, che

dipende in larga misura ma non esclusivamente

dalla Cina, è dannosa sia per l’Europa sia per gli

Stati Uniti, visto il volume degli scambi con le

economie sviluppate.

La Brexit rimane un’enorme incognita

Il processo di separazione tra Regno Unito

e Unione europea si è rivelato complesso,

generando grande confusione a livello politico.

Molto probabilmente le parti rilasce-ranno, prima che venga pubblicato il presente documento, una dichiarazione tesa a definire i loro rapporti dopo il mese di marzo, rendendo pertanto la nostra analisi obsoleta.


Il periodo di transizione decorre dal 29

marzo, il giorno in cui il Regno Unito uscirà

dall’Unione, e dovrebbe protrarsi come minimo

fino al 2020. In tale lasso di tempo, le parti

negozieranno la seconda fase della Brexit,

incentrata sulle future relazioni commerciali.

Questa costante incertezza graverà

ulteriormente sulla performance economica.

Secondo i funzionari britannici ed europei,

l’intesa è cosa fatta per oltre il 90%. Tra

gli aspetti ancora da definire vi sono le

modalità dei futuri accordi commerciali e

una soluzione al problema del confine tra

Irlanda del Nord e Repubblica d'Irlanda,

che dovrà restare aperto qualora il Regno

Unito abbandoni l’unione doganale. Si tratta di

questioni complesse, che scaldano gli animi.

Alla luce delle attuali informazioni, è necessario

che venga raggiunto un accordo entro i primi

di gennaio, in modo tale che il Parlamento

britannico e quello europeo abbiano il tempo

per approvarlo. In assenza di un’intesa, a marzo

lo scenario più temuto diverrà una certezza.

IMM GBP Positioning

80 000

0

20 000

40 000

60 000

-120 000

-100 000

-80 000

-60 000

-40 000

-20 000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018


L’ottimismo su un accordo cresce, ma parte da livelli bassi

Prospettive 201928

L’Italia fa parlare molto di sé, ma non rappresenta una vera minaccia per l’UE

L’Italia resterà una fonte di volatilità ma, a

parte un costante interesse mediatico, non ci

aspettiamo stravolgimenti su questo fronte. La

nostra tesi di fondo continua a indicare un’Europa

che procede verso una maggiore unificazione

(con o senza il sostegno dei cittadini).Per

tale motivo, è improbabile che il rischio

idiosincratico proveniente da un singolo Paese

metta a rischio la solidità europea. Nonostante

le obiezioni avanzate da Bruxelles, il governo

anti-establishment italiano intende rilanciare

la crescita con un ambizioso piano di stimoli

fiscali che, secondo le attese, dovrebbe portare

il debito pubblico al 2.4% del PIL. Un dato che

ci induce a scontare un crescente premio di

rischio. Innanzi tutto, dubitiamo che i mercati

diano un’eccessiva importanza ai deficit, vista la

disponibilità di salvataggi da parte della UE (si

pensi alla Grecia nel 2010). In secondo luogo,

per quanto il rapporto tra debito e PIL italiano

raggiunga la mirabolante cifra del 170%, se si

considera l’Unione europea nella sua interezza

tale coefficiente scende ad appena l’81%. L’Italia

non metterà quindi a repentaglio la sicurezza

della UE. Infine, eccetto il crescente debito

pubblico ormai tristemente noto, il traballante

settore bancario e la scarsa competitività,

emergono anche note positive. L’Italia presenta

infatti un avanzo commerciale e il debito

esterno netto è solo moderatamente negativo,

mentre il deficit pubblico in essere è detenuto

internamente. I recenti sviluppi sono gestibili.

I rendimenti obbligazionari si attestano su livelli molto inferiori rispetto ai picchi raggiunti durante la crisi europea e dovrebbero calare ulteriormente, poiché le probabilità di un’uscita dell’Italia dall’eurozona permangono basse (Roma è stata molto chiara al riguardo).

Moody’s ha declassato il rating nazionale,

mentre S&P lo ha mantenuto invariato a BBB

(con outlook negativo) e questo consente alla

BCE di continuare ad acquistare debito pubblico

italiano. È improbabile che la bocciatura del

bilancio, per la prima volta nella sua storia,

spinga l’Italia a fare un passo indietro; toni più

concilianti e contabilità creativa dovrebbero al

contrario allentare le pressioni, permettendo a

entrambe le parti di salvare la faccia. Riteniamo

poco credibile un deterioramento della

situazione italiana tale da rendere necessario

un salvataggio o uno scenario in cui saranno

i mercati finanziari a dettare le politiche.


La nostra tesi di fondo continua a indicare un’Europa che procede verso una maggiore unificazione (con o senza il sostegno dei cittadini).

EURUSD BTP / Bund Spread

1.26

1.24

1.2

1.22

1.18

1.16

1.14

1.1

1.12

0

-0.5

-1.5

-1

-2.5

-2

-3.5

-3



I bassi rendimenti tedeschi e quelli elevati italiani pesano sull’euro

Prospettive 201930

Quali rischi ci fanno perdere il sonno?

Rischio geopolitico

Gli indicatori correlati al rischio geopolitico

segnalano tutti una situazione di allerta poiché,

in questa fase successiva alla guerra fredda

segnata dall’avvento del cosiddetto «Nuovo

ordine mondiale», nulla è più come prima. I

timori incidono direttamente sulla fiducia sia

delle famiglie sia delle aziende che, a sua volta,

frena la spesa e rallenta la crescita. Le iniziative

statunitensi negli scorsi due anni, tra cui il

ritiro dall’accordo sul nucleare iraniano, hanno

creato una spaccatura tra gli alleati storici. La

scelta della Cina di puntare su un’integrazione

economica regionale sta facendo vacillare

una relazione un tempo salda. Italia e Regno

Unito rappresentano due mine vaganti e, di

conseguenza, le tensioni in Europa si sono

intensificate. Il crescente nazionalismo e

un’aspra retorica sovranista fanno emergere

rischi sia a livello nazionale che globale.

Diffusione della guerra commerciale

L’offensiva del presidente americano Donald

Trump contro il libero scambio si è estesa

a macchia d’olio, danneggiando in modo

permanente i rapporti con concorrenti e

alleati storici. Cina e Stati Uniti si sono per

ora dati battaglia sul terreno dei dazi, ma la

situazione potrebbe ben presto degenerare.

Al momento la scena commerciale è dominata

dagli Stati Uniti, ma altri Paesi potrebbero

rapidamente seguirne l’esempio e adottare

lo stesso modello protezionistico.

Caduta libera dei mercati finanziari

Le azioni hanno retto sorprendentemente

bene nonostante il rischio commerciale.

Questa tenuta è ascrivibile a condizioni

finanziarie ancora positive e utili robusti.

Un indebolimento appena più marcato

della domanda potrebbe tuttavia tradursi

agevolmente in una stagflazione o recessione

(uno scenario molto probabile negli Stati Uniti

nel quarto trimestre del 2019), con conseguenti

ripercussioni negative sugli elevati livelli di

redditività e utili aziendali. Anche il ruolo

della politica attuata dalle banche centrali è

di primaria importanza. Senza dare troppo

nell’occhio, gli istituti centrali hanno smesso

di stampare nuove banconote o iniziato a

distruggere denaro. Per la BCE e la Banca del

Giappone questo segna la fine del quantitative

easing, mentre per la Fed e la Banca

d’Inghilterra significa l’avvio di un inasprimento

1

2

3


quantitativo. Riteniamo che il ritmo della

«normalizzazione» avrà profonde conseguenze

sulle quotazioni azionarie. Nonostante il

calo controllato di fine ottobre e novembre,

è ancora possibile una marcata correzione

(ribasso superiore al 20%). La correlazione

tra i mercati globali è stata dimostrata da una

flessione sui mercati emergenti e in Europa.

4

Fed Fund Futures OISFOMC DOTS Median

3.4

3.2

2.8

3

2.4

2.6

2

2.2

2018 20202019 2021 Longer forecast


Divergenza di opinioni sulla strada della Fed

Passo falso della Fed

Gli attuali dati statunitensi pongono più di un

problema per i membri della banca centrale

americana. Non vorremmo quindi essere al loro

posto. Il cammino è ora costellato di insidie,

con la Fed chiamata a gestire le conseguenze

della guerra commerciale condotta da Trump,

gli effetti inflazionistici associati agli stimoli

fiscali e le minacce alla sua indipendenza.

L’istituto potrebbe dover operare una scelta

difficile. Considerando la crescente inflazione

e gli effetti ritardati degli scambi commerciali

sulla domanda, la Fed potrebbe avere sbagliato

i calcoli. Con i mercati finanziari che prevedono

un rallentamento globale, gli aumenti dei

tassi risulterebbero quindi destabilizzanti.

Prospettive 201932

«Hard Landing» della Cina

A nostro parere, la crescita del PIL cinese si

attesterà tra il 4.5% e il 5.0%, valori in linea

con uno scenario di «atterraggio duro». Con

i responsabili delle politiche cinesi incapaci

di trovare un metodo di rallentamento

opportuno (passare da una crescita più

rapida a una maggiormente sostenibile), il

Paese rischia di ritrovarsi alle prese con una

riduzione della domanda per le importazioni,

un calo della spesa per gli investimenti

e una brusca correzione dei prezzi delle

materie prime. Una decelerazione di tale

portata avrebbe un impatto significativo

sulla catena di fornitura globale. Le ricadute

di un rallentamento prolungato sarebbero

pesanti soprattutto in uno Stato come la

Cina, che rappresenta un volume compreso

tra il 10% e il 25% delle esportazioni e si

distingue per ingenti investimenti diretti

esteri effettuati da soggetti privati. La debole

domanda delle nazioni asiatiche avrebbe

ovviamente conseguenze in tutto il mondo.

5

THB QAR

IDR EGP

HRK NGN

CZK AOA

PLN ETB

RUB MAD

TRY KES

CNY UAH ZAR

HKD HUF BRL

INR RON CLP

MMK ISL PEN

PHP KWD MXN

SGD SAR

KRW AED

2

3

4

0.40-0.20 -0.10 0.10 0.20 0.300

5

6

7

8

%

9

Growth Rate Change % (2019–2020)Source: Swissquote Bank, Bloomberg

1

Momentum dei mercati emergenti nei prossimi due anni


Anche la sicurezza petrolifera della Cina sta

generando tensioni nel Mar Cinese Meridionale.

Infine, la teoria del «Picco della domanda»

sta riprendono quota; questo senza contare

che, rispetto al passato, le economie orientate

ai servizi dipendono in misura minore dal

petrolio e le energie rinnovabili stanno

guadagnando terreno. I prezzi del petrolio

hanno un effetto immediato e profondo

sulla crescita e le previsioni dovranno

quindi essere adeguate di conseguenza.

Volatilità del greggio

I fattori correlati all’offerta continueranno a

essere determinanti per il prezzo del petrolio.

Con un’offerta elevata sostenuta dagli

Stati Uniti, divenuti il maggiore produttore

mondiale, l’OPEC ha perso ulteriore influenza

nonostante abbia proceduto a tagli significativi.

Eventuali incrementi della domanda sono

rapidamente coperti. Una parte consistente

del petrolio proviene tuttavia da regioni

interessate da conflitti, il che aumenta la

probabilità di un repentino calo dell’offerta.

6

Brent Crude WTI Crude Oil 3 Mouths Implied Volatility

Price

120

80

100

60

20

40

0

60

50

40

30

20

10

0

2014 20162015 20182017


La volatilità dei prezzi del petrolio rende difficile fare previsioni

Prospettive 201934

USALa crescita torna alla realtà

Con il 2019 ormai alle porte, l’economia americana avanza su tutti i fronti nonostante la controversa amministrazione Trump. Il generalizzato slancio economico dovrebbe mettere al riparo il Paese da un brusco e inatteso rallentamento; dovremmo quindi assistere a una decelerazione controllata in una fase avanzata del ciclo. I solidi fondamentali non rendono tuttavia gli Stati Uniti completamente immuni da errori a livello di politica, divenuti il principale rischio per le prospettive globali. L’escalation delle tensioni commerciali e/o aumenti più rapidi dei tassi d’interesse, principalmente imputabili all’impatto sintetico degli stimoli fiscali, potrebbero mettere fine a questo periodo positivo.

Crescita

I consumi privati restano il principale motore

della crescita, un fattore positivo considerando

il rischio in aumento. I tagli fiscali e la maggiore

spesa hanno sostenuto la crescita dal quarto

trimestre del 2017. Gli investimenti aziendali

nel settore sono stati trainati dagli stimoli fiscali

e da prezzi energetici in aumento. Anche se la

dinamica permane robusta, il picco del ciclo si

è registrato molto probabilmente nel secondo

trimestre. Con il venire meno dell’impatto

ritardato dei tagli fiscali e i prezzi del petrolio

in calo, le tensioni commerciali e un dollaro

USA solido peseranno sulla competitività

delle esportazioni, indicando un moderato

rallentamento. La domanda interna continua

tuttavia a brillare e dovrebbe sostenere ancora

l’economia statunitense. Grazie a un mercato

del lavoro molto rigido, le previsioni indicano

una progressione dei consumi privati pari al

2.6%. La disoccupazione è calata ai livelli più

bassi dal 1969 e si registra un incremento

dell’occupazione in molteplici settori. Anche

la crescita degli stipendi risulta positiva e

si traduce in ulteriore spesa al consumo.

Inflazione

L’inflazione non è scomparsa, come annunciato

in modo troppo prematuro; è semplicemente

in ritardo. Nel 2018 il contesto inflazionistico

ha continuato a migliorare, con le pressioni

sugli stipendi che ora sospingono l’inflazione

verso l’alto. L’indicatore per l’inflazione

privilegiato dalla Fed si attesta da marzo su

livelli prossimi all’obiettivo del 2%. L’inflazione

dovrebbe oscillare intorno al 2.1%, con le

pressioni allentate da un’economia in fase

di raffreddamento. Gli stipendi tenderanno

però verso l’alto, spingendo la Fed a

proseguire il suo ciclo di inasprimento.


Fed tightening

cycle

Fed tightening

cycle

30Y Mortgage Interest Rate (lhs) Building Permits (in Mln – rhs)

7.5

Yield

6.5

7

5.5

6

5

4.5

4

3

3.5

2.5

Permits

2.3

1.7

1.9

2.1

1.3

1.5

0.9

1.1

0.5

0.7

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018


I tassi elevati rallentano l’edilizia

Prospettive 201936

Politica monetaria

La Federal Reserve continuerà a inasprire la sua

politica monetaria per mantenere il tasso d’infla-

zione in linea con l’obiettivo del 2%. La crescente

volatilità sui mercati globali, in parte imputabile alle

aspettative di politica monetaria, non ha impedito

alla Fed di mantenere una posizione aggressiva. È

importante sottolineare che, nonostante le con-

troverse critiche di Donald Trump, la banca cen-

trale americana ha continuato a dimostrare la sua

indipendenza. I tassi d’interesse inizieranno l’anno

in un range compreso tra il 2.25% e il 2.50%. Nel

2019 abbiamo previsto due innalzamenti di 25 pb

ciascuno. In base alle più recenti proiezioni del Fe-

deral Open Market Committee, il tasso dei Federal

Fund raggiungerà probabilmente il suo picco tra il

3.25% e il 3.5%.

Le condizioni monetarie permangono accomo-

danti e, negli ultimi mesi del 2019, l’andamento

più ripido dei tassi d’interesse rischia di indebolire

l’economia. I maggiori tassi d’interesse e un bilan-

cio più leggero mettono tuttavia a disposizione

della Fed un numero più ampio di strumenti per

affrontare la prossima recessione economica.

I maggiori tassi d’interesse e un bilancio più leggero

mettono tuttavia a disposizione della Fed un numero

più ampio di strumenti per affrontare la prossima re-

cessione economica. Per quanto i mercati tendano a

concentrarsi sui tassi d’interesse, la riduzione del bi-

lancio sarà un fattore da monitorare attentamente. Il

nome ufficiale di questa stretta monetaria o inaspri-

mento quantitativo è «normalizzazione di bilancio».

Il bilancio ammonta attualmente a USD 4’140’000

miliardi e, negli ultimi 13 mesi, è calato di USD 360

miliardi, una cifra impressionante. Ogni mese fino al

2020 si prevedono ulteriori tagli per USD 50 miliardi.

Secondo le stime degli analisti, una riduzione del

bilancio pari a USD 600 miliardi equivale all’incirca

ad aumentare dell’1.0% il tasso dei Fed Fund. Oltre

agli innalzamenti dei tassi pari al 3.5% nel periodo

2015-2020, occorre considerare un ulteriore 3.0%

di aumenti impliciti nell’ambito dell’inasprimento

quantitativo. Alla luce di questi dati, il rischio che si

proceda alla riduzione del bilancio in modo ecces-

sivamente aggressivo e, di conseguenza, che i tassi

vengano aumentati in maniera troppo rapida risulta

maggiore. L’ipotesi che l’economia statunitense sia

in grado di reggere innalzamenti dei tassi con una

crescita più lenta della massa monetaria rappresenta

un radicale cambiamento nel modo di pensare della

Fed. La recente fase rialzista che ha interessato le

obbligazioni, con una diminuzione simultanea di

rendimenti e premi di rischio, è in parte ascrivibile

al quantitative easing. I vasti programmi finalizza-

ti all’acquisto di obbligazioni hanno costretto gli

investitori a prediligere la qualità e, di conseguenza,

gran parte delle classi di attivi ha registrato elevate

performance. In realtà sarebbe dovuto accadere

l’esatto contrario, con rendimenti in ascesa e spread

in ampliamento. Finora i maggiori tassi d’interesse

sono risultati gestibili, ma il rischio che si verifichi

un’impennata dei rendimenti nella parte anteriore

12

8

10

4

6

0

2

Fed Balance Sheet Reserve as % of GDP

Fed M2 Money Supply YoY (rhs)

30

20

25

15

10

0

5


2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

Il ritmo con il quale la Fed ridurrà il suo bilancio inciderà in modo significativo sui tassi


della curva è in aumento. L’incremento di offerta e

premi di rischio, che integrano un’inflazione in pa-

rabola ascendente, potrebbe a sua volta sospingere

velocemente i rendimenti verso l’alto, soprattutto in

un contesto segnato da una riduzione del bilancio.

La politica fiscale, il «cavallo di battaglia» di Trump,

genera pressioni opposte e non fa altro che gettare

benzina su un’economia già infuocata. Riduce inoltre

il numero di strumenti disponibili per stimolare la

crescita qualora la fase avanzata del ciclo si tramu-

tasse in una recessione. La solida crescita economi-

ca, la bassa disoccupazione e i mercati azionari in ri-

alzo hanno contribuito a ridurre il deficit di bilancio; i

massicci tagli fiscali introdotti da Trump e la crescen-

te spesa pubblica lo stanno tuttavia aumentando. Gli

stimoli fiscali hanno accelerato la crescita del PIL,

ma non a un livello sufficiente per mantenere il debi-

to sotto controllo, con aspettative di un suo amplia-

mento al 4.5% del PIL nel 2018. Inoltre, l’espansiva

politica di bilancio sta generando pressioni inflazio-

nistiche, che spingono a loro volta la Fed ad agire in

modo più aggressivo e compensano marginalmente

l’impatto positivo sul PIL. Con meno margini di

manovra a livello fiscale e livelli di indebitamento più

elevati, gli strumenti a disposizione del governo per

sostenere l’economia si sono ridotti, il che potrebbe

significare una recessione economica più profonda.

Incognita

Anche se le prospettive economiche restano positi-

ve, le politiche di bilancio, monetarie e commerciali

non coordinate ma integrate aumentano le pro-

babilità di passi falsi. Pur non avendo ottenuto una

vittoria schiacciante, alle elezioni di metà mandato

i democratici sono riusciti a conquistare la Came-

ra dei rappresentanti. È probabile che lo scontro

politico sarà segnato da toni sempre più accesi,

ma ora i democratici sono in grado di controllare il

Yield

Spread (SPX – UST)

6

7

4

5

2

3

0

1

-2

-1

-4

-3

1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018


Le azioni costano poco meno delle obbligazioni

presidente Trump, che finora ha agito indisturbato.

A nostro parere, la vera sfida inizierà nel 2020. Oltre

a contrastare alcuni punti dell’agenda politica di

Trump, i democratici insisteranno su cambiamenti

graduali e ampiamente condivisi. Si prevede che

sfrutteranno la nuova maggioranza per esercitare i

poteri di supervisione sul Congresso. Potrebbero ri-

chiedere le dichiarazioni fiscali del presidente (molto

probabile secondo noi), citare in giudizio i membri

del suo esecutivo e condurre indagini sui presunti

legami con la Russia. Potrebbero anche bloccare

le misure reputate prioritarie da Trump, che si tratti

di finanziare la costruzione di un muro al confine

con il Messico o tagliare i programmi di welfare.

La politica commerciale resta il principale rischio per

le prospettive statunitensi e globali. I dazi introdot-

ti di recente stanno già incidendo negativamente

sulle esportazioni. Per quanto l’accordo USMCA

riduca i rischi associati a Messico e Canada, sono

riaffiorati i contrasti con UE e Svizzera. Relativa-

mente alla Cina, sulla quale si concentra gran parte

dell’attenzione, permane il rischio di ritorsioni ed

escalation. L’introduzione di misure commerciali

dimostra che, se vengono presi di mira determi-

nati settori come tecnologia e agricoltura, è pos-

sibile danneggiare singoli indicatori o società.

Prospettive 201938

Eurozona Le voci relative a un crollo politico ed economico sono esagerate

Nonostante un marcato deterioramento a fine anno, i fondamentali dell’eurozona restano discreti e sono favoriti da un mix di politica accomodante e valuta più debole. Con le elezioni parlamentari europee, la Brexit e le solite minacce nazionali, i rischi che potrebbero mandare in frantumi l’esperimento comunitario restano tuttavia elevati. Il commercio globale ha sostenuto in modo determinante l’economia europea, ma nubi scure si addensano all’orizzonte. Le turbolenze sono anche sinonimo di opportunità e l’Europa gode di una posizione privilegiata per colmare il vuoto lasciato dagli Stati Uniti. I responsabili delle politiche devono tuttavia garantire il raggiungimento degli obiettivi interni e sviluppare, al contempo, i rapporti internazionali. Un’impresa non certo facile.

Crescita

Nel secondo semestre l’eurozona è apparsa in

grande difficoltà. Alla base di questa dinamica

negativa vi sono stati eventi occasionali, quali

condizioni meteorologiche avverse e scioperi.

L’indebolimento dell’indicatore per il sentiment

europeo e del PMI composito osservato

negli scorsi mesi indica che il ritmo della

crescita rallenterà per un periodo più lungo. Il

commercio con l’estero è stato il settore più

duramente colpito, con mediocri esportazioni

nette che hanno depresso la crescita. Il calo dei

settori esterni ha contratto l’espansione del PIL

di circa lo 0.7%, con il dato per il 2018 che si

è attestato all’1.9%. La debolezza dei mercati

emergenti ha avuto un impatto asimmetrico sul

commercio europeo. Riteniamo che lo shock

commerciale provocato da Trump e dalla sua

politica fatta di tweet abbia colto il mondo di

sorpresa, ma i suoi effetti si dissiperanno nei

prossimi trimestri. Inoltre, il deprezzamento

dell’euro è risultato particolarmente benefico

per la crescita europea. Il tasso di cambio reale

effettivo della moneta unica è attualmente

in calo. Nei trimestri a venire è probabile

che la crescita torni ad accelerare. Nel 2019

dovremmo assistere a una lieve contrazione del

suddetto tasso sopra la media (1.8%), a patto

che i rischi interni (hard Brexit, bilancio italiano,

elezioni europee) restino sotto controllo. I

finanziamenti bancari sono ulteriormente

aumentati nel 2018, rimanendo tuttavia su livelli

prossimi a minimi storici; questo suggerisce

che basterebbe un moderato miglioramento

(sospinto da maggiori prezzi immobiliari, solide


Euro data surprise index EURUSD 1 year risk reversal

150

100

50

0

-100

-50

-150

1

0.5

-1

-0.5

0

-2

-1.5

-3

-2.5

2016 2017 2018


I dati dell’UE hanno ampio margine per riservare sorprese positive

prospettive reddituali e ridotti tassi d’interesse)

per sostenere l’attività economica. Nonostante

problematiche che occupano le prime pagine

dei giornali, a nostro parere i rischi non sono

eccessivi. Se l’Europa riuscisse a mantenere

una certa stabilità (e in assenza di un’escalation

delle tensioni commerciali), questo tasso di

espansione consentirà di ridurre ulteriormente

la disoccupazione e favorire un nuovo rialzo

dell’inflazione core. L’incremento dei posti di

lavoro e una più rapida crescita degli stipendi,

che a luglio ha raggiunto un massimo dal 2009

(2.2% su base annua), denotano una spesa delle

famiglie più alta, il cui recupero è solo nelle

fasi iniziali. La domanda interna, il principale

motore di crescita nel 2018, potrebbe

rappresentare il fattore di svolta nel 2019.

Prospettive 201940

Politica

Non lasciatevi ingannare: la normalizzazione

rientra nei piani della BCE. Draghi & Co sono

consapevoli dei rischi insiti in una politica

ultra-accomodante qualora l’economia dell’eu-

rozona abbia bisogno di sostegno. Questo fatto

prevarrà su piccole divergenze a livello di dati

o su commenti utili soltanto per fare notizia. Il

motto per l’anno potrebbe essere «Giudicate

la BCE per quello che fa e non per quello che

dice». La Banca centrale europea ha interrotto

gli acquisti mensili nell’ambito del suo program-

ma di stimoli monetari straordinari. L’istituto di

Francoforte reinvestirà tuttavia i capitali dei titoli

giunti a scadenza, salvaguardando la liquidità e

preservando un «elevato livello di allentamento

monetario». Il Consiglio direttivo ha lasciato

chiaramente intendere che i tassi di riferimento

resteranno sugli attuali livelli fino all’estate del

2019. Riteniamo, pertanto, che il primo aumento

di 20 pb dovrebbe essere effettuato a settem-

bre 2019 (e riguarderà anche i tassi refi e di rifi-

nanziamento marginale), con i tassi sui depositi

che raggiungeranno lo 0.5% entro fine 2020.

Come affermato in precedenza, la gestione del

bilancio avrà un ruolo determinante. È proba-

bile che i reinvestimenti annui risulteranno pari

a EUR 200 miliardi e, di conseguenza, la BCE

avrà tutte le carte in regola per gestire eventuali

innalzamenti dei tassi anche dopo la fine del QE.

L’andamento del tasso sui depositi si rivelerà più

di ogni altro un aspetto formale. A nostro parere,

servirebbe uno shock significativo (interruzione

degli aumenti da parte della Fed, hard Brexit o

crisi del credito in Italia) per spingere la BCE a

deviare dal suo processo di normalizzazione.

Inflazione

Le prospettive di una crescita in rallentamento

si tradurranno in un’inflazione stabile. L’attuale

ascesa dell’inflazione complessiva è imputabile

principalmente ai prezzi energetici, con un’infla-

zione core interessata soltanto da spostamenti

laterali. I minori prezzi del greggio dovrebbero

limitare l’inflazione a circa il 2.0% per gran

parte del 2019, con un lieve rallentamento a

fine anno causato da una minore crescita. Di

recente i prezzi del petrolio sono stati una

fonte primaria di inflazione; stando alle nostre

previsioni, si attesteranno tra USD 60 e USD 65

al barile, un livello che probabilmente scon-

giurerà maggiori pressioni sui prezzi. L’infla-

zione core dovrebbe tuttavia risalire in modo

graduale, sostenuta da una migliore crescita

degli stipendi. Qualora quest’ultima doves-

se aumentare sensibilmente, soprattutto sul

mercato del lavoro tedesco caratterizzato da un

maggior grado di rigidità, l’inflazione potrebbe

salire più del previsto. I Paesi più indietro ma

con capacità disponibile quali Irlanda, Italia e

Spagna potrebbero conoscere una più rapida

crescita degli stipendi (in Francia, al contra-

rio, le riforme del lavoro previste fungeranno

da freno). Nel 2019 e 2020 l’inflazione core

dovrebbe attestarsi rispettivamente all’1.5% e

all’1.6%. Affinché le nostre previsioni si riveli-

no corrette (inflazione in linea con gli obiettivi

definiti, su livelli «inferiori ma prossimi al 2%

sul medio termine»), sarà sufficiente che la BCE

prosegua il suo processo di normalizzazione.


Incognita

Gli impatti nefasti del protezionismo

sull’eurozona sono stati adeguatamente

descritti. A preoccuparci non è tanto l’impatto

diretto sull’Europa (dazi statunitensi sulle

importazioni di acciaio e alluminio) quanto le

ricadute causate da una crescita più debole

sui mercati emergenti. L’incontro tra Donald

Trump e Jean-Claude Juncker ha scongiurato

un’ulteriore escalation e lasciato intendere

che le dimensioni dell’Europa contano nei

negoziati. Sui mercati emergenti, caratterizzati

da notevoli disavanzi delle partite correnti e un

elevato debito denominato in moneta estera,

le valute locali hanno subito nette flessioni e

si assisterà probabilmente a un rallentamento

più marcato della crescita. Tali mercati faranno

fatica a difendersi dagli effetti collaterali

delle decisioni prese dalle superpotenze. Nel

secondo semestre del 2018 la controversa

politica di Trump ha penalizzato la crescita e i

mercati dei cambi nei paesi emergenti; questo

deterioramento ha trovato rapido riscontro nei

dati pubblicati in Europa, regione quest’ultima

le cui esportazioni dipendono da tali economie.

Continuiamo a ritenere che l’Europa si stia

avviando verso una maggiore integrazione

e che le sfide lungo questo percorso si

riveleranno di breve durata. Gli sviluppi in

Italia e l’impennata dei rendimenti hanno

tuttavia scosso la regione. La debole crescita

economica, l’elevato debito pubblico, un

settore bancario traballante con notevoli

livelli di indebitamento, uniti a un governo

anti-establishment (formato da Movimento 5

Stelle e Lega, rispettivamente una compagine

populista e un partito di estrema destra)

preannunciano una situazione volatile. La

crescita nazionale dal 2010, ossia dopo la crisi

finanziaria, è risultata debole (0.2% l’anno) e, di

conseguenza, gli italiani sono diventati il popolo

più euroscettico. Il nuovo governo populista

ha tuttavia precisato che la permanenza nella

UE e nell’UEM è fuori discussione. Il progetto

di bilancio varato dal governo dovrebbe

incrementare il deficit al 2.4% del PIL,

causando una dura reazione della Commissione

europea e dei mercati finanziari. I futuri eventi

dipenderanno dai punti di vista. Un rapporto

debito/PIL al 170% diverrà insostenibile e

metterà sotto pressione il settore bancario

(potenzialmente in tutta Europa, come

successo con la Grecia). Considerando

tuttavia il dato aggregato dell’eurozona, pari

all’81.6%, la situazione appare gestibile.

Forecast

Headline Core

4.5

4

3.5

3

2

2.5

1

1.5

0.5

-0.5

0

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019


Il rallentamento dell’inflazione non cambierà la direzione di politica della BCE

Prospettive 201942

SVIZZERAIl futuro dipende da fattori esterni

La Svizzera, una piccola economia aperta situata sulle Alpi, è seriamente minacciata da due importanti rischi: il protezionismo commerciale e i negoziati sulla Brexit tra Regno Unito e Unione europea. Entrambi avranno un profondo impatto sull’econo-mia elvetica, ma il Paese non può far altro che attendere. La Svizzera sta attraversan-do una fase in bilico tra espansione e recessione; le minacce provenienti dall’estero e i timori di un raffreddamento globale stanno tuttavia iniziando a farsi sentire.

Crescita

In linea con l’Europa, la crescita svizzera sta

mostrando segni di cedimento dopo un periodo

segnato da una solida espansione. Il calo della

disoccupazione sta sostenendo i consumi,

mentre il deprezzamento del franco svizzero ha

sospinto le esportazioni verso l’alto. Il principale

barometro svizzero, il KOF, tende dall’inizio

dell’anno verso il basso, nonostante robusti dati

sul PIL favoriti da esportazioni record verso la

Cina, gli Stati Uniti e la Germania, che hanno

fatto salire il dato complessivo. La crescita delle

esportazioni potrebbe essere stata stimolata

in vista dell’introduzione di dazi. Inoltre, sul

PIL hanno influito positivamente importanti

eventi sportivi, ma le previsioni dipendono

realmente da cosa succederà al di fuori dei

confini nazionali. Salvo in caso di shock,

si prevede un rallentamento della crescita

all’1.8% rispetto al solido 3.0% del 2018.

Inflazione

I maggiori prezzi energetici, il franco più debole, le

importazioni più costose e una robusta crescita eco-

nomica hanno provocato, negli scorsi due anni, un

incremento dell'inflazione. Nonostante un’economia

in salute, le prospettive per l’inflazione permangono

modeste. L’inflazione dei prezzi al consumo si attesta

sopra l’1.1%, il livello più alto dal 2011. L’inflazione core

ha dovuto fronteggiare un contesto più impegnativo

e, per gran parte del 2018, ha subito una decelerazio-

ne. Non intravediamo sostanziali miglioramenti per il

contesto inflazionistico, con l’inflazione complessiva che

resterà ferma intorno all’1%, soprattutto se le nostre

previsioni di minori prezzi energetici dovessero rivelarsi

corrette, e l’inflazione core in lieve aumento nel 2019

rispetto all’attuale 0.6%. In altre economie avanzate la

crescita degli stipendi resta fragile e limita le pressioni

sui prezzi. Un tasso d’inflazione dell’1% è tuttavia in

linea con l’obiettivo definito dalla SNB. Infine, durante

i periodi di stress in Europa, il CHF aumenta di valore.

Considerando le aspettative di rischi nel primo semestre

del 2019 provenienti soprattutto dall’Europa, è pro-

babile che il franco svizzero benefici del suo status di

bene rifugio, apprezzandosi e limitando le forti pres-

sioni sui prezzi. La SNB presterà particolare attenzione

agli sviluppi del franco e ai suoi effetti sull’inflazione.


PMI (Left) KOF (Right)Source: Swissquote Bank, Bloomberg

70

60

65

45

50

55

40

115

110

105

100

95

90

85

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Expansion

Contraction

Segnali di un prossimo rallentamento della crescita

Prospettive 201944

Politica monetaria

La SNB è attualmente soddisfatta della sua poli-

tica e non ha fretta di modificarla. Anche i relativi

commenti permangono statici. L’inflazione oscilla

al momento su livelli prossimi alla sua media sto-

rica e le prospettive di crescita appaiono positive.

Le previsioni sull’inflazione formulate dalla SNB

(2% entro metà 2021) lasciano intendere che

il processo di normalizzazione sarà avviato nel

2019. Le prospettive sui cambi, l’aspetto di mag-

giore interesse per la SNB, restano contrastanti. I

rischi esterni, quali Italia, Brexit, elezioni del parla-

mento europeo e tensioni commerciali regionali,

potrebbero spingere rapidamente gli investitori

verso il porto sicuro elvetico. Aspetto fondamen-

tale per le decisioni della SNB, riteniamo attual-

mente che nessuno di questi scenari di rischio

raggiungerà livelli di crisi e non costringerà quindi

la BCE a posticipare la normalizzazione della poli-

tica monetaria. È importante ricordare che il fran-

co svizzero è sensibile ai rischi presenti in Europa,

che potrebbero causare afflussi in questa valuta

rifugio. Entro fine anno, tuttavia, gran parte di tali

eventi sarà solo un lontano ricordo e lascerà il po-

sto a un quadro chiaro per la volatilità sul mercato

dei cambi. A nostro parere, la SNB metterà mano

alla politica per la prima volta a dicembre (tre

mesi dopo la BCE), basando la sua decisione non

tanto sull’inflazione elvetica quanto sul ciclo di

innalzamenti della Banca centrale europea. Al pari

di altre economie avanzate, le azioni di politica

estreme adottate dalle banche centrali hanno

privato la SNB di alcuni strumenti per contrastare

un’ulteriore crisi o recessione economica. Nono-

stante un rapporto EUR/CHF in calo a 1.12, l’au-

mento di depositi a vista e bilancia dei pagamenti

indica che la SNB non ha agito sui mercati dei

cambi (l’ultimo intervento risale a metà 2017),

un passo in avanti verso la normalizzazione. Con

tassi di riferimento al -0.75% e un impressionante

bilancio pari al 120% del PIL, la sua capacità di

reagire attraverso stimoli monetari risulta limitata.

Il desiderio di normalizzare per ricaricare la sua

«potenza di fuoco» spingerà la SNB a riporta-

re in territorio positivo i tassi. Alla luce di tassi

crescenti in Europa, gli spread scongiureranno

un eccessivo deprezzamento del rapporto EUR/

CHF. Ci auguriamo che tale rapporto superi la so-

glia dell’1.20, valore che consentirebbe alla SNB

di seguire l’esempio della BCE e innalzare i tassi.

L’inflazione tenderà verso la zona di comfort della BNS

SNB comfort zone

SNB remove the «floor»

Switzerland CPI

2

%

-2

-1.5

-1

-0.5

0

0.5

1

1.5

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019



Incognita

La Svizzera è particolarmente esposta all’esito

dei negoziati tra il Regno Unito e l’Unione

europea. Dopo che nel 1992 ha deciso di

restare fuori dalla UE, il Paese ha siglato

intricati accordi bilaterali con Bruxelles,

concordati nell’arco di due decenni. Anche la

relazione tra Svizzera e Regno Unito si basa

su accordi bilaterali tra il Paese elvetico e

l’Unione europea. Uno scenario di hard Brexit

metterebbe la parola fine a queste intese.

Anche nel caso di una Brexit soft, la Svizzera

non può negoziare i propri accordi commerciali,

doganali o per la libera circolazione delle

persone direttamente con il Regno Unito

fino a quando quest’ultimo non avrà trovato

un’intesa con la UE. La Svizzera è uno dei

maggiori partner commerciali del Regno

Unito e viceversa. Il Regno Unito è infatti il

quinto mercato estero per la Svizzera, con

esportazioni pari a oltre CHF 11 miliardi. Le

esportazioni britanniche in territorio elvetico

ammontano invece a CHF 28 miliardi. Sono

anni che, per ridurre al minimo eventuali

controversie commerciali, le parti organizzano

incontri informali, nell’ambito di quella che è

Nulla può tuttavia essere formalizzato senza il permesso della UE e, qualora i negoziati tra Europa e Regno Unito dovessero fallire, l’attuale situazione potrebbe radicalmente cambiare.

stata sapientemente denominata la strategia

«Mind the Gap». Nulla può tuttavia essere

formalizzato senza il permesso della UE e,

qualora i negoziati tra Europa e Regno Unito

dovessero fallire, l’attuale situazione potrebbe

radicalmente cambiare. Inoltre, la minaccia della

Brexit ha fatto emergere la necessità impellente

per la UE e la Svizzera di negoziare un accordo

quadro e mettere quindi nero su bianco la loro

relazione, sostituendo i 120 diversi trattati al

momento in vigore. Tale accordo risulterà più

restrittivo rispetto a quello attuale, in modo tale

che le relazioni tra Svizzera e Unione europea

fungano da deterrente per i Paesi intenzionati

a lasciare la UE. Stando a quanto emerso dagli

incontri, i negoziati sono giunti a una fase di

stallo ed è poco probabile che si raggiunga

un’intesa nel prossimo futuro. Non sorprende

che i disaccordi sulla libera circolazione delle

persone siano una questione cruciale. Uno

scenario di hard Brexit non solo si tradurrebbe

nella perdita di un importante partner

commerciale per la Svizzera, ma spingerebbe

anche la UE a introdurre requisiti più rigorosi

per accedere nuovamente al mercato unico.

German 2 yr / Swiss 2 yr yield spreadEURCHF CURNCY

1.2

1

0.8

0.6

0.2

0.4

0

-0.2

1.3

1.25

1.2

1.15

1.1

1.05

1

0.95

0.9

2014 2015 2016 2017 2018


Il rapporto tra tasso svizzero e tassi tedeschi conta

Supertrend 2019 alla ribalta

Un tema trainato dai consumi che offre allettanti opportunità

Pesca norvegese

Per la maggior parte delle società civili, il

salmone è diventato uno degli ingredienti

fondamentali per offrire esperienze gastronomiche

indimenticabili. Oltre alle ricche proprietà

nutritive e al fatto che la popolazione mondiale

dovrebbe arrivare a 8.1 miliardi di persone

entro il 2025, la crescente domanda di salmone

accentuerà necessariamente la rarità di questo

alimento, con conseguente pressione sui prezzi.

Per questi motivi, il premio di sovrapprezzo

per gli investimenti nella pesca del salmone

norvegese, riconosciuto per la sua elevata qualità

e richiesto in tutto il mondo, appare giustificato.

La crescita di questo fiorente settore è più veloce di quanto si pensi

CannabisTrend 1 Trend 2

Prospettive 201946

Altamente volatile per via del suo recente ingresso

nel mondo finanziario, il settore della cannabis

sta guadagnando terreno poiché molti operatori

importanti ne stanno valutando l’applicazione

nelle rispettive value chain. Oltre alle solide

proprietà medicinali ampiamente riconosciute dalla

comunità scientifica, la cannabis si sta facendo

largo anche nell’industria delle bevande, dove

grandi operatori del settore hanno investito in essa

per sfruttare il vantaggio di essere first-mover.

Dopo che il Canada ha legalizzato la cannabis

per uso ricreativo a ottobre del 2018, il settore

è destinato a espandersi ulteriormente poiché

gli operatori del settore si stanno preparando

alla riforma della legislazione nazionale.

Supertrend 2019 alla ribalta

Opportunità di investimento personalizzata concentrata su beni di consumo mirati

Consumi africani

L’Africa è uno dei continenti mondiali ad elevato

potenziale di crescita e, in quanto tale, mostra

dati sui consumi interessanti. In meno di un

decennio, il 40% della popolazione totale sarà

attiva e genererà reddito: questo significa che

l’Africa è pronta per fare il grande salto. Secondo

le stime, la popolazione attiva africana è destinata

a superare, per dimensioni, quella di India e

Cina in meno di dieci anni. Di conseguenza,

nonostante un rallentamento della spesa per

beni di consumo nel continente, dovuto in parte

alla svalutazione della moneta e al rallentamento

dei Paesi esportatori, la domanda di alimentari

e bevande rimane la categoria di consumo

principale nella spesa delle famiglie africane. Una

buona notizia per questo trend di investimento,

che si è dimostrato resiliente nel tempo.

Trend 3

Analisi delle criptovalute per il 2019

Per i criptoinvestitori è stato un anno difficile: le valutazioni del Bitcoin e degli altri attivi digitali non hanno fatto che scendere. Sul mercato delle criptovalute regna un clima alquanto diverso rispetto a un anno fa, quando gli investitori erano pronti a vendere tutto ciò che possedevano pur di comprare token delle più recenti start-up altamente dirompenti. La capitalizzazione di mercato complessiva ha raggiunto un picco di 822.8 miliardi di dollari (al 7 gennaio 2018, secondo coinmarketcap.com). Ai massimi, un singolo Bitcoin sarebbe costato circa 19’900 dollari, mentre per avere un Ether sarebbero serviti poco più di 1’500 dollari. Mentre scriviamo questo articolo invece, la capitalizzazione di mercato complessiva si attesta a poco più di 172 miliardi di dollari: i prezzi di Bitcoin ed Ether sono infatti crollati rispettivamente del 73% e 90%. Alla fine del terzo trimestre del 2018, il Bitcoin si era stabilizzato sopra quota 6’000 dollari, lasciando pensare che il peggio fosse ormai alle spalle e la ripresa alle porte. Non era così purtroppo: il Bitcoin ha ripreso la via del ribasso, scivolando lentamente verso i 5’000 dollari. Per Ethereum il quadro non è stato molto più roseo, poiché il prezzo dell’Ether è sceso a 150 dollari, il livello più basso da metà luglio dell'anno scorso. Globalmente, la capitalizzazione totale del mercato delle criptovalute ha continuato a sciogliersi come neve al sole e il calo non sembra prossimo ad arrestarsi.

Prospettive 201948Analisi delle criptovalute per il 2019

Dodici mesi fa si è cominciato a capire che la bol-

la, alla fine, sarebbe dovuta scoppiare. Non si sa-

peva, però, di quale portata sarebbe stata la cor-

rezione. Un 70% probabilmente? O forse l’80%?

Addirittura un 90%? Per avere un termine di

paragone, quando scoppiò la bolla delle dot.com,

il Nasdaq crollò del 78% e il mercato continuò ad

andare al ribasso per due anni e mezzo. Servi-

rono più di cinque anni per ridurre la perdita al

45%. Più di recente, gli investitori hanno dovuto

attendere che la Fed inondasse di liquidità i mer-

cati finanziari con il programma di quantitative

easing, prima di rivedere i massimi di marzo 2000.

Tanto la bolla delle dot.com, quanto quella delle

criptovalute illustrano alla perfezione la smania

speculativa legata alla tecnologia e all’innova-

zione. Entrambe sono state gonfiate da nuove e

promettenti tecnologie dirompenti, che all’epoca

era difficile valutare correttamente. A parte que-

sto aspetto, però, le due bolle non hanno molto

in comune. Il rally e la successiva correzione sono

durati anni per il Nasdaq, mentre per il Bitcoin,

e le criptovalute in generale, il lasso di tempo è

molto più breve: meno di un anno. Potremmo

dunque aspettarci lecitamente una rapida ripresa?

Niente di più incerto. Sarebbe pericoloso pensare

che le criptovalute si comportino alla stregua dei

titoli tecnologici. Tanto più se si considera che i

contesti normativi non hanno nulla in comune,

ma torneremo su questo aspetto più avanti.

La tecnologia blockchain è considerata rivoluzio-

naria e destinata a cambiare radicalmente molti

settori, dalle banche alla sanità fino alla gestione

della catena di fornitura. La domanda da porsi

oggi è: le criptovalute hanno una possibilità di

diventare il nuovo standard? Alla luce dei recenti

sviluppi, è chiaro che questo non succederà né da

un giorno all’altro, né nell’arco dei prossimi mesi,

perché il sentiero è irto di ostacoli. La regola-

mentazione, la resistenza al cambiamento e i

violenti movimenti di prezzo frenano l’adozione

di massa, ma la speranza è l’ultima a morire!


Oct. 2010: $0.06Jun. 2011: $29.6+49.233%

Nov. 2013: $1.137Jan. 2015: $183-84%

Jun. 2011: $29.6Nov. 2011: $2.05-93%

Jan. 2015: $183Dec. 2017: $18.675+10.104%

Dec. 2017: $18.675Nov. 2018: $3.663-80%

Nov. 2011: $2.05Nov. 2013: $1.137+55.365%

100 000

1 000

10 000

100

1

10

0.1

0

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Una cripto-prospettiva – Il Bitcoin (Scala logaritmica)

Mar. 2000: $5.132Nov. 2002: $1.108-78%

Nov. 2007: $2.861Mar. 2009: $1.268-56%

Aug. 2008 QE bubble burst Or to be continued ?

March 2000:Dot-com bubble bursts

Jan. 1995: $743Mar. 2000: $5.132+590%

Oct. 2002: $1.108Nov. 2007: $2.861+158%

Mar. 2009: $1.268Aug. 2018: $8.133+541%

6 000

3 000

750

1 500


1995 1997 1999 2001 2003 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

Dec. 2008:Fed starts QE

Prospettive 201950

La direzione è giusta

Affermare che non vi siano stati sviluppi positivi

nell’universo delle criptovalute l’anno scorso

sarebbe scorretto. Il quadro non è roseo, ma

la direzione è quella giusta. Per cominciare, va

detto che il lightning network si è fortemente

sviluppato nell’ultimo anno e ha registrato

una crescita esponenziale. Il numero di nodi

è salito da circa 50 a gennaio 2018 a circa

1’900 a fine novembre. Il numero di canali

ha superato la soglia di 11’000, mentre la

capacità totale della rete ha raggiunto 1.5

milioni di dollari (340 BTC). Ricordiamo che

il lightning network è nato per risolvere il

problema della scalabilità, creando uno strato

che si colloca al di sopra del Bitcoin. Facciamo

un piccolo esempio per capire come funziona:

due utenti effettuano spesso operazioni in

Bitcoin tra loro. Anziché inserire ogni singola

operazione sulla Blockchain, possono aprire

un canale di pagamento ed effettuare le

operazioni sul canale senza interagire ogni

volta con la Blockchain; alla fine, i due utenti

chiuderanno il canale e sulla Blockchain verrà

inserito il saldo netto in Bitcoin. Il lightning

network consente di aumentare sensibilmente

il numero di operazioni gestibili dal Bitcoin,

il che lo rende una soluzione economica

e veloce. È difficile dire se un giorno il

Bitcoin sarà adottato in massa, ma di sicuro

questo è un passo nella direzione giusta.

Le tecnologie innovative seguono schemi simili – Nasdaq (Scala logaritmica)


Anche le imprese affermate stanno

abbracciando la tecnologia della Blockchain.

La Swiss Stock Exchange (SIX) ha annunciato

che lancerà una borsa digitale (SDX) a metà

2019, che opererà in parallelo rispetto

all’attuale piattaforma SIX. «La SIX Digital

Exchange sarà la prima infrastruttura di

mercato al mondo a offrire un servizio di

trading, regolamento e custodia end-to-end

pienamente integrato per gli attivi digitali»,

si legge sul sito web di SIX. Inoltre, la SIX

ha quotato il primo ETP (Exchange Traded

Product) in multi-criptovaluta alla fine del

2018. Dietro al nuovo prodotto, che sarà

scambiato con il ticker HODL sulla borsa di

SIX, c’è la start-up svizzera Amun AG, che

ha sede nella «crypto valley» di Zugo.

Nel mondo, la Australian Securities Exchange

(ASX) ha annunciato che implementerà

una soluzione basata sulla Blockchain in

sostituzione del Clearing House Electronic

Subregister System (CHESS), il sistema che

attualmente utilizza per elaborare le operazioni

azionarie. La data di lancio è stata posticipata

di un anno, per via dei timori degli azionisti sulla

finestra di implementazione, e attualmente è

prevista per aprile 2021. Pur essendo una buona

notizia, poiché mostra come l’atteggiamento

verso la Blockchain stia mutando, la soluzione

annunciata non contribuirà in alcun modo alla

diffusione democratica dell’uso del Bitcoin

o delle altre criptovalute. Il nuovo sistema

infatti sarà gestito su una rete privata a

concessione (ossia, ASX stabilirà chi potrà

convalidare le operazioni sulla rete).

Di conseguenza, i prezzi delle criptovalute

non subiranno alcuna pressione al rialzo.

Sull’altra sponda dell’Atlantico, la SEC (Security

and Exchange Commission) sta tenendo col

fiato sospeso la community delle criptovalute,

non avendo ancora approvato un ETF

(Exchange Traded Fund) in Bitcoin. Il lancio di

un ETF in Bitcoin in teoria attirerebbe molti

investitori e in particolare quelli istituzionali,

che finora si sono tenuti ben alla larga dalle

criptovalute visto il contesto di incertezza

normativa e insicurezza che le circonda. La

SEC ha respinto molte proposte di ETF lo

scorso anno e non sembra ancora pronta ad

approvarne uno. La tutela degli investitori è al

centro dei suoi pensieri e finché Jay Clayton

(Presidente della SEC) non sarà convinto che

gli investitori sono al riparo dal rischio di frode

e manipolazione del mercato, nessun ETF vedrà

la luce. Tuttavia, potrebbe essere ragionevole

aspettarsi un ETF in Bitcoin negli USA nel 2019.

Una delle notizie più calde dell’anno scorso è

arrivata dall’ICE (Intercontinental Exchange),

proprietaria della New York Stock Exchange e

di diverse altre borse valori in tutto il mondo,

che ha annunciato il lancio dell’ecosistema

Bakkt. Questo ambiente si prefigge di offrire

una piattaforma aperta comprensiva di diversi

servizi di criptovalute, che spaziano dal trading

al warehousing e arrivano fino alle soluzioni

di pagamento. L’idea principale alla base di

Bakkt è collegare l’infrastruttura di mercato

e commerciale esistente alla Blockchain.

Prospettive 201952

È un progetto ambizioso e non prevediamo

che venga rilasciato in soluzione unica nel

2019. La prima componente dell’offerta

Bakkt sarà sotto forma di futures in Bitcoin

fisici, che saranno quotati rispetto a USD,

GBP e EUR. Le aspettative sono elevate: si

prevede che la creazione di contratti futures

con consegna fisica spingerà al rialzo i prezzi

del Bitcoin, e di conseguenza l’intero mercato

delle criptovalute, contribuendo inoltre a

velocizzare l’adozione generalizzata.

C’è comunque ancora molta strada da fare

Tutte le grandi innovazioni incontrano sempre,

almeno all’inizio, una certa resistenza. Le

persone desiderano rimanere nella loro zona

di comfort e ogni genere di cambiamento

le spaventa. È più facile limitarsi a ciò

che già si conosce e si padroneggia. Nel

mondo delle imprese, le cose vanno un po’

diversamente. Certo, vi è una certa reticenza

al cambiamento, ma non solo perché lo si

teme. Le società destinate a essere scalzate

dalla DLT (distributed ledger technology, ossia

la tecnologia alla base del Bitcoin) cercano di

rallentarne l’adozione per guadagnare tempo.

Devono adattarsi. Di conseguenza, non stupisce

sentire i dirigenti delle società «che saranno

scalzate» sminuire le criptovalute, definire il

Bitcoin una truffa o uno schema di Ponzi, e

nel frattempo lavorare per migliorare il loro

modello di business mediante soluzioni basate

sulla Blockchain. Allo stesso tempo, le critiche

fanno bene perché consentono di individuare

con precisione gli aspetti da migliorare. E

sì, il Bitcoin e le criptovalute in generale

dovranno fare ancora parecchi passi avanti

prima di poter ambire all’adozione di massa.


Uno dei primi elementi che saltano in mente è

la ripida curva di apprendimento. Diciamocelo,

al momento interagire con le criptovalute

non è facile. Gli investitori amanti della

tecnologia non hanno problemi a comprare,

conservare, negoziare e trasferire criptovalute

da un wallet a un altro. Sanno come e quando

passare da un hot storage a un cold storage.

Conoscono tutte le differenze in termini di

caratteristiche, pro e contro tra ETH, NEO,

ADA ed EOS e sanno come impostare un

nodo master per proteggere alcuni dei loro

coin dalla diluizione (inflazione). Per tutti

gli altri, la complessità è un motivo in più

per rifuggire dalle criptovalute. Il settore,

quindi, deve investire tempo per sviluppare

un’interfaccia utente adeguata e un’esperienza

utente intuitiva, nonché per semplificare la

comprensione globale della tecnologia.

Il secondo miglioramento necessario

riguarda uno degli aspetti più importanti: la

sicurezza. All’inizio le criptovalute non erano

bersagliate dagli hacker, perché il denaro

che circolava in questo universo era scarso.

Negli ultimi due anni le cose sono cambiate

drasticamente. La valutazione di mercato

complessiva è cresciuta esponenzialmente

e di pari passo l’interesse degli hacker per i

criptoattivi. Inoltre, con l’arrivo sul mercato di

nuovi utenti la conoscenza media è diminuita,

semplificando il lavoro degli hacker. Gli utenti

generici non sono gli unici obiettivi; anche

diverse borse di criptovalori sono state vittime

di attacchi lo scorso anno. Comunque sia,

anche quando gli hacker prendono di mira

le borse e riescono a sottrarre fondi, sono

sempre gli utenti finali a farne le spese.

C’è da dire poi che gli investitori occasionali

perdono i loro fondi anche senza il contributo

degli hacker. Uno degli errori più comuni,

infatti, è quello di smarrire l’accesso al proprio

wallet, hot o cold che sia, ossia perdere il

seed del wallet hardware (file keystore),

dimenticando la frase mnemonica o perdendo

semplicemente la chiave privata non criptata.

Questa è, infatti, una delle differenze principali

rispetto alla moneta legale. Se non si riesce più

ad accedere al proprio conto di e-banking, si ha

comunque la possibilità di chiamare il customer

care della banca e recuperare le credenziali. Lo

stesso dicasi se si trasferisce denaro al conto

sbagliato. Nel mondo delle criptovalute, nulla di

tutto ciò è possibile. Una volta premuto invio,

è fatta: non c’è nessun pulsante «annulla».

Ce n’è di strada da fare prima che le

criptovalute possano essere adottate dai più,

ma la buona notizia è che gli sviluppatori sono

già al lavoro per risolvere la maggior parte di

questi problemi. Infatti, nel corso dell’ultima

Ethereum Conference (Devcon 4) che si è

tenuta a Praga dal 30 ottobre al 2 novembre

2018, le sfide UX/UI sono state prese molto

sul serio, nonostante al centro della scena

vi fosse comunque la scalabilità. Sul fronte

istituzionale, il principale ostacolo rimane

l’aspetto normativo: con linee guida adeguate

e un quadro normativo corretto sarebbe infatti

possibile conquistare la fiducia degli investitori.

Prospettive 201954

Cosa aspettarsi per il 2019

Attualmente esistono oltre 2’000 criptoattivi

(secondo coinmarketcap.com). Molte start-

up si stanno proponendo per risolvere il

medesimo problema. Esistono una dozzina

di criptoborse, soluzioni di gestione della

supply chain, piattaforme Dapps, soluzioni di

pagamento e così via. Il criptomercato ha già

cominciato a consolidarsi, con i first mover

che lanciano pian piano le loro soluzioni;

inoltre, il grande repulisti, con il quale

verranno eliminati i progetti «doppioni», è

già cominciato e in futuro questo processo

non potrà che accelerare con l’aumento della

concorrenza. Gli investitori si ritroverebbero

quindi in un campo minato, poiché la maggior

parte delle criptovalute, semplicemente,

morirà. Scegliere quelle giuste sarà la sfida

più ardua. Nonostante siamo convinti che la

tecnologia Blockchain e di conseguenza le

criptovalute siano destinate a durare, questo è

un aspetto fondamentale da tenere presente

nel momento in cui si decide dove investire.

Come avrete notato, le banche e gli

istituti centrali hanno lasciato intendere

chiaramente che preferirebbero sviluppare

Blockchain proprie anziché utilizzare

quelle esistenti. A prima vista, potrebbe

sembrare una buona idea. Sfortunatamente,

però, alle criptovalute che verrebbero

sviluppate in questo modo mancherebbe un

elemento chiave: la decentralizzazione.

Quando Christine Lagarde afferma che

gli Stati e le banche centrali potrebbero

gestire le criptovalute in modo più

efficace ed eliminare le problematiche

legate alla fiducia, di fatto vuole dire che

controllerebbero l’offerta e sarebbero gli

unici a convalidare le nuove operazioni.

La soluzione che avanzano è agli antipodi

della visione di Satoshi Nakamoto. L’idea

originale era proprio quella di sbarazzarsi

della centralizzazione e proteggere l’interesse

comune dai pericolosi esperimenti monetari

delle banche centrali. La proposta della

direttrice del FMI sembra invece un modo

per realizzare un sogno dell’istituto, ossia

sbarazzarsi della liquidità e abbracciare la

moneta digitale. Emettendo una criptovaluta

propria, le banche centrali godrebbero della

trasparenza e della tracciabilità offerte

dalla tecnologia Blockchain, mantenendo al

contempo il pieno controllo su tutta l’offerta.

Questo è il motivo per cui banchieri centrali

come Benoît Coeuré (BCE), Mark Carney (BoE)

e Augustín Carstens (BRI) finora hanno fatto

commenti negativi sul Bitcoin e le criptovalute.


In uno scenario di questo genere è naturale

che non tutte le criptovalute abbiano le

stesse opportunità di prosperare. I token

di pagamento (criptovalute che sviluppano

solo la funzionalità di diventare un mezzo di

pagamento, es. Bitcoin, Litecoin, Dash, ecc. Il

caso del Bitcoin potrebbe essere discutibile,

perché gli smart contract ora sono possibili.

Si vedano gli smart contract in Bitcoin di

Rootstock) sarebbero probabilmente i più

penalizzati da uno sviluppo di questo tipo,

mentre gli utility token, come Ethereum, NEO

e EOS, probabilmente se la caverebbero.

Infine, le cripto start-up che vorrebbero

travolgere le industrie esistenti dovranno

fare i conti con ulteriori sfide: le società

tradizionali, infatti, stanno cercando

di sviluppare soluzioni DLT proprie. Di

conseguenza, sembra più oculato orientarsi

verso cripto start-up che propongono

prodotti o servizi assolutamente nuovi. Alla

luce di tutto ciò, investite con prudenza!

Classi di attivi

Prospettive 201956Classi di attivi

Forex - Dollaro a fine corsa

Le nostre previsioni per il 2018 hanno leggermente

deragliato: la crescita statunitense ha infatti

accelerato e le banche centrali dei paesi sviluppati

si sono fatte più prudenti nel loro percorso di

normalizzazione. La ripresa del dollaro è stata

sostenuta anche dall’aumento dei rischi, benché

autogenerati. Eppure, la spinta al biglietto verde

è arrivata da fattori temporanei, come gli stimoli

fiscali, il rallentamento al di fuori degli USA,

elementi tipici di avversione al rischio e l’escalation

delle tensioni commerciali. La volatilità provocata

da queste problematiche, in particolare la forte

turbolenza di mercato dovuta alla rotazione di

fuga dagli attivi emergenti, ha limitato l’effetto

che la divergenza di politica monetaria aveva sul

pricing dei cambi. Come il taper tantrum del 2013,

replicatosi nel 2018, lo stress sulle valute regionali

è stato sostanzialmente proporzionale al livello di

dipendenza dell’economia dai finanziamenti esterni

per soddisfare i propri requisiti di prestito e partite

correnti. Benché la guerra commerciale e la volatilità

nei mercati sviluppati siano ancora preponderanti,

lo scompiglio che ha investito gli attivi emergenti

sembra essersi attenuato. I disavanzi fiscali e delle

partite correnti negli USA dovrebbero continuare

a peggiorare e, se la storia insegna qualcosa,

spingere al ribasso il dollaro USA. Per il futuro,

crediamo che buona parte del carburante che

ha alimentato la ripresa del dollaro scemerà.

In effetti, la resilienza mostrata dal biglietto verde

mentre la Fed proseguiva nella sua stretta renderà

il cambio ancora più brusco. La Fed si appresta a

concludere il suo ciclo di rialzi, il che significa che il

rendimento medio del dollaro è giunto al culmine;

al contempo, il rischio politico in Europa si sta

attenuando (soluzione alla Brexit, elezioni politiche

europee). Il ritardo del ciclo economico europeo

e le elevate valutazioni del dollaro statunitense

probabilmente peseranno sulla divisa a metà

anno, quando altre banche centrali del G10 si

avvieranno verso la normalizzazione. I rendimenti

continueranno a essere il motore principale dei

THB

KRW

RUB

MMK

MXN

CNY

PLN

BRL

INR

CLP

IDR

ZAR

-8

-6

-4

-2

0

-10 0-20-30

2

4

6

8

10

%

12

Source: Swissquote Bank, Bloomberg Current Account Balance % GDP

TRY

Vulnerabilità dei paesi emergenti

differenziali di crescita. A livello globale i rendimenti

reali sono stabili, per cui variazioni anche minime

sulle curve del mercato monetario avranno impatti

significativi. La moneta unica sarà cruciale per

il trend dei cambi. Se il rischio politico interno

persistesse e la BCE mantenesse la rotta di un

aumento dei tassi a settembre, un calo del dollaro

sarebbe inevitabile. Inoltre, gli stimoli monetari e

fiscali cinesi contribuirebbero a ridurre le probabilità

di un atterraggio duro, riducendo il rischio globale,

stabilizzando le attese di crescita e aumentando

la domanda di valute emergenti (che rimangono

sottovalutate per via delle forti cessioni di fine

anno). Infine, valute dai rendimenti bassi/negativi

e liquide, come il CHF e il JPY, rappresenteranno

il veicolo di finanziamento ideale per la maggior

parte dell’anno, ma troveranno compratori verso

fine anno quando la SNB e la BoJ prepareranno il

mercato per la normalizzazione. Il JPY dovrebbe

rimanere entro un intervallo ristretto, ma il ribasso

comincia a farsi pesante. Sebbene i tassi di interesse

negativi danneggino il JPY, la credibilità della BoJ

potrebbe essere messa in discussione se svalutasse

ulteriormente la divisa. Inoltre, la solida posizione

del JPY come porto sicuro del commercio regionale

sosterrà la valuta quando la

volatilità aumenterà. Il contesto

interno svizzero non riflette

tanto il pricing del CHF, quanto

il rischio politico europeo e il

percorso di normalizzazione

della BCE. Il CHF rimane

sopravvalutato, per cui man

mano che la BCE si avvia

verso l’uscita, la coppia EUR/

CHF dovrebbe rafforzarsi.

Le valute delle materie prime

dovrebbero registrare un

anno forte, siccome scontano già ampiamente i

prezzi bassi delle commodity, il rischio di guerra

commerciale e i timori di un rallentamento cinese.

Il ciclo di rialzi della BoC darà probabilmente

una breve spinta al CAD. Le prospettive per il

RBNZ sono moderate, ma con i fondamentali in

miglioramento, è improbabile che permangano

tali per l’intero anno. Il destino del AUD è legato

a doppio filo alla Cina. La sua bassa valutazione

attuale indica che qualsiasi miglioramento in Cina

si tradurrebbe rapidamente in un AUD forte. Infine,

la GBP dipende interamente dall’esito della Brexit

e dal rischio politico (com’è ovvio che sia). Di fatto,

non ha senso cercare di immaginarsi come sarà

il Regno Unito dopo il 29 marzo. Il cosiddetto

accordo di recesso probabilmente offrirà un

sollievo solo temporaneo alla GBP. L’elevato livello

di rischio rende probabile l'ipotesi di ribassi.

THB

KRW

RUB

MMK

MXN

CNY

PLN

BRL

INR

CLP

IDR

ZAR

-8

-6

-4

-2

0

-10 0-20-30

2

4

6

8

10

%

12

Source: Swissquote Bank, Bloomberg Current Account Balance % GDP

TRY

2018 20192017

Nigerian Naira (NGN)

Turkish Lira (TRY)

Brazilian Real (BRL)

South African Rand (ZAR)

Mexican Peso (MXN)

Colombian Peso (COP)

Indonesiah Rupiah (IDR)

Philippine Peso (PHP)

Peruvian New Sol (PEN)

Chilean Peso (CLP)

Malaysian Ringgit (MYR)

Russian Ruble (RUB)

Polish Zloty (PLN)

Thai Baht (THB)

Hungarian Forint (HUF)

0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 Policy rates


La direzione dei tassi d’interesse guiderà i mercati dei cambi

Prospettive 201958

Azioni - Si prospetta un anno difficile

Il 2019 si rivelerà un anno complesso per i mercati

azionari, che seguiranno le tendenze tracciate nel

2018. Sono infatti sempre più numerosi i segna-

li che indicano un consolidamento dei modelli

associati alle fasi finali del ciclo. La fiducia degli

investitori è stata minata da condizioni non otti-

mali, crescita globale in rallentamento, rendimenti

in ascesa, prospettive di politiche monetarie più

stringenti e minacce di una guerra commerciale. È

probabile che il 2019 procederà sulla falsariga del

2018. Vi saranno periodi di più intensa volatilità

causati da deludenti dati sulla crescita e minore

propensione al rischio. Da una prospettiva storica,

quasi tutte le correzioni dei mercati azionari hanno

coinciso con una brusca recessione economica e

innalzamenti dei tassi da parte della Fed. Stando

alle nostre aspettative equilibrate per la crescita nei

prossimi anni, il ribasso dovrebbe risultare limita-

to. Questo scenario è valido anche per le azioni

globali, con un miglioramento graduale e costante

degli utili aziendali. Il lieve calo ha reso le valutazio-

ni più interessanti. La volatilità e la divergenza tra i

diversi segmenti di mercato dovrebbero persistere.

Gli investitori hanno optato per un approccio

prudente e hanno posizionato i relativi portafo-

gli in modo più difensivo. Ne sono un esempio i

deflussi di capitali dai mercati emergenti verso

le azioni statunitensi. Le posizioni incentrate su

titoli growth, in voga nei primi mesi del 2018,

sono ora in netta minoranza. I gestori patrimoniali

hanno abbassato le proprie aspettative in termini

di crescita e utili ma, a grandi linee, non hanno

posizionato i portafogli in modo eccessivamente

negativo. È interessante notare che gli indica-

tori di breve periodo correlati al sentiment per i

mercati azionari sono su livelli talmente bassi che

vi sono effettivamente margini per un rimbalzo.

Molto dipenderà dagli utili. Alla luce delle attuali

previsioni, le valutazioni correnti appaiono ragio-

nevoli. I crescenti profitti e le deboli quotazioni

azionarie hanno depresso i rapporti prezzo/utili

rispetto ai precedenti livelli elevati. A gennaio tale

rapporto riferito all’indice MSCI World si attestava a

16, rispetto all’attuale 14.5. Con le stime consensuali

per la crescita degli utili statunitensi che si aggira-

no al momento appena sotto il 10%, le valutazioni

dovrebbero migliorare ulteriormente. Se tuttavia la

crescita dovesse decelerare, le previsioni saranno

riviste al ribasso con un conseguente declino di quo-

tazioni azionarie e multipli. Riteniamo che i picchi di

valutazione appartengano ormai al passato, ma non

ci aspettiamo una netta flessione degli utili aziendali.

Con il nuovo anno alle porte, i dati indicano che le

società statunitensi godono di ottima salute e sono

sostenute non solo dai tagli fiscali ma anche da

consumi robusti. Le rispettive vendite sono aumen-

tate dell’8.5%, mentre gli utili hanno fatto segnare

un +27%. In Europa le condizioni economiche meno

favorevoli hanno penalizzato gli utili, nonostante il

vantaggio a livello dei cambi. A causa delle incertez-

ze che circondano il commercio, le società asiatiche

prediligono un approccio prudente. Detto questo, un

cambiamento del ciclo economico rischia di causa-

re delusioni sul fronte degli utili. Con le vendite in

rallentamento e il calo degli ordini, è possibile che

le previsioni sui ricavi vengano messe in discussione.

Al momento i margini di profitto europei e statu-

nitensi sono storicamente elevati, con questi ultimi

al di sopra dei picchi ciclici osservati in passato.

Classi di attivi

generalizzato dei titoli corporate. I crescenti tassi

d’interesse globali costituiscono invece la seconda

minaccia. Il prolungato periodo di tassi su livelli

ridottissimi ha indirizzato verso i mercati aziona-

ri e del credito investitori alla disperata ricerca

di rendimenti. In seguito al loro innalzamento,

soprattutto negli Stati Uniti, e alle aspettative di

tassi più alti in Europa, gli investitori torneran-

no a guardare con interesse alle obbligazioni. In

un contesto segnato da una crescita più fragile,

i solidi utili aziendali renderanno le obbligazioni

un’alternativa appetibile per gli investitori azionari.

Stando al consenso generale, se il rendimento del

decennale statunitense dovesse superare la soglia

del 3.50%, i flussi si rivelerebbero consistenti.

Se i margini americani si sono mantenuti sugli stessi alti livelli, quelli europei stanno invece risalendo.

Pertanto, la redditività delle aziende nel vecchio

continente potrebbe migliorare anche in assenza

di una significativa accelerazione dei ricavi, se-

gno che le azioni europee sono sottovalutate.

Abbiamo individuato due principali minacce che

rischiano di far deragliare le nostre aspettative di

una performance azionaria stabile o lievemen-

te più contenuta. La prima è rappresentata dalla

guerra commerciale, che potrebbe stravolge-

re agevolmente, da una prospettiva di ricavi, la

performance delle società. In presenza tuttavia

di un’escalation vi saranno probabilmente vinci-

tori e vinti. È quindi sbagliato ipotizzare un calo

Gli utili non giustificano del tutto la flessione dei titoli europei

Stoxx Europe 600 – Right EPS change (SXXP) – Left

130

110

120

90

100

80

50

60

70

40

200

50

100

150

0

-50

-100

-150

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018


Prospettive 201960

Materie prime - Sovraproduzione e calo della domanda saranno determinanti

Le prospettive per il settore delle materie prime

sono in chiaroscuro. Le attese ottimistiche che si

sono affermate nel 2018 sullo sfondo di condizioni

favorevoli hanno lasciato il posto a previsioni quasi

opposte per il 2019. Il 2018 è stato segnato da un

costante miglioramento della domanda, in grado

di compensare l’offerta in eccesso che pesava sui

prezzi. La domanda di materie prime è strettamente

correlata alle condizioni economiche globali, oltre

a essere stimolata da una crescita più sostenuta del

PIL. Anche il commercio ha contribuito all’aumento

dei prezzi; la maggiore espansione degli scambi

mondiali ha infatti favorito la domanda di svariate

materie prime. Guardando alla media mobile su 6

mesi, tuttavia, la crescita del commercio globale

rallenterà di circa il 50% rispetto allo scorso anno,

subendo quindi una brusca battuta d’arresto. Il

rialzo dei prezzi sarà in futuro ostacolato dalla

guerra commerciale tra Cina e Stati Uniti e dalla

decelerazione che affligge il paese asiatico.

Le esportazioni sottoposte a dazi risulteranno meno competitive, con la Cina che si concentrerà principalmente sulle importazioni.

Inoltre, il calo della domanda cinese si sta

rivelando più rapido del previsto, il che complica

ulteriormente la situazione. La crescita più lenta

influisce inoltre sugli utenti in India, Argentina,

Brasile e Turchia, esercitando maggiori pressioni

sulla domanda di materie prime. A questo quadro

si aggiungono l’apprezzamento del dollaro

USA e la svalutazione valutaria in molti mercati

emergenti, fattori che, nel primo semestre

del 2019, alimenteranno la debolezza.

Anche se il governo cinese ha annunciato specifiche

misure di politica, i futuri prezzi dei metalli sono

destinati a scendere, a causa di fondamentali

meno solidi e una domanda globale più traballante.

Nonostante l’intensificarsi dei rischi, il minerale di

ferro ha evidenziato una tenuta sorprendente e i

rispettivi prezzi sono aumentati costantemente nel

corso dell’estate; con le acciaierie nazionali tenute

a ridurre le emissioni, la Cina ha infatti importato

maggiori volumi di minerali di alta qualità. Le

normative ambientali introdotte in Cina per ridurre

l’inquinamento hanno però fatto calare i prezzi.

In seguito all’introduzione di dazi pari al 25% da

parte degli Stati Uniti, le tensioni commerciali

hanno spinto gli operatori cinesi del settore ad

annunciare tagli alla produzione ed evitare, in

tal modo, accuse di dumping. Le giacenze di

acciaio si stanno esaurendo, poiché i prezzi hanno

raggiunto il picco nel terzo trimestre del 2017.

I timori che la Cina potesse attuare pratiche di

dumping si sono rivelati infondati ma, a causa delle

inquietudini associate alla guerra commerciale, i

prezzi dell’acciaio sui principali mercati risultano

divergenti. L’andamento del mercato sarà ancora

una volta dettato dall’impatto complessivo di una

guerra commerciale e dal potenziale di ulteriori

escalation. In ragione delle minacce alle prospettive,

i prezzi delle materie prime presenteranno ancora

spostamenti laterali e l’incertezza resterà elevata.

Classi di attivi

Brazil Soybean Price US Soybean Price

2000

1600

1800

1400

1000

1200

800

600

400


2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Access worries,widening spread

La guerra commerciale distorce i prezzi delle materie prime

Prospettive 201962Previsioni macroeconomiche

Zone 2017* (fine periodo )

2018* (fine periodo )

2019*

Globale PIL reale 3.6 3.8 3.6

IPC 2.5 2.9 2.8

Stati Uniti PIL reale 2.3 2.9 2.5

IPC 2.1 2 1.8

Tasso di politica 1.5 2.5 3.25

Eurozona PIL reale 2.3 2.5 1.7

IPC 1.5 1.7 1.6

Tasso di politica -0.4 -0.4 -0.25

Giappone PIL reale 1.6 1.3 1.2

IPC 0.5 1.2 1

Tasso di politica -0.1 -0.1 -1

Regno Unito PIL reale 1.5 1.2 1

IPC 2.7 2.6 2.1


Svizzera PIL reale 0.9 1.8 1.7

IPC 0.5 0.6 1

Tasso di politica -0.75 -0.75 -0.25

Canada PIL reale 3 2.2 1.8

IPC 2.4 2 1.8

Tasso di politica 1 1.5 2

Australia PIL reale 2.3 2.8 2.9

IPC 2 1.8 2.4

Tasso di politica 1.5 1.5 2

Nuova Zelanda PIL reale 2.6 3.2 3

IPC 1.9 1.9 1.6

Tasso di politica 1.75 2 2.5

Norvegia PIL reale 1.9 2.2 2

IPC 1.9 1.7 1.9


Svezia PIL reale 3.1 2.8 2

IPC 1.8 1.3 2.6

Tasso di politica -0.5 -0.5 0

Previsioni macroeconomiche

*PrevisioniPrevisioni generate con il consensus Bloomberg e la metodologia interna di Swissquote



2019*

Mercati emergenti - AXJ

Cina PIL reale 6.8 6.7 6.5

IPC 1.6 2.3 2.2


Hong Kong PIL reale 3.7 2.9 2.7

IPC 1.5 2.5 3


India PIL reale 6.4 7.5 7.7

IND 3.2 4.6 4.5

Tasso di politica 6 6.25 6.75

Corea del Sud PIL reale 3.1 3 2.8

IPC 2 1.9 1.8


Singapore PIL reale 3.4 3.4 3.1

IPC 0.6 1.4 1.7

Tasso di politica - - -

Indonesia PIL reale 5.1 5.3 5.5

IPC 3.9 3.8 3.8


Malesia PIL reale 5.8 5.3 5.2

IPC 3.8 3 2.5


Filippine PIL reale 6.6 6.4 6.2

IPC 3.2 3.6 3.2


Thailandia PIL reale 3.8 3.9 3.7

IPC 0.7 1.9 1.5



Prospettive 201964Previsioni macroeconomiche



2019*

Mercati emergenti - CEEMEA

Russia PIL reale 1.8 2.3 1.9

IPC 3.7 3.7 4


Polonia PIL reale 4.3 3.8 3.5

IPC 2 2.3 2.5

Tasso di politica 1.5 2 2.5

Repubblica ceca PIL reale 4.4 3.3 2.9

IND 2.4 2.2 2


Ungheria PIL reale 3.7 3.5 3.1

IPC 2.3 2.7 3


Turchia PIL reale 5.7 3.7 3.9

IPC 11 9 8

Tasso di politica 8 8 8

Israele PIL reale 3.2 3.3 3.1

IPC 0.4 0.8 1.1


Sudafrica PIL reale 0.8 1.5 1.4

IPC 5.3 5.2 5.3


Mercati emergenti - America Latina

Brasile PIL reale 1 3.1 3.4

IPC 3.7 4.1 4.3


Messico PIL reale 2.1 1.8 2.4

IPC 6 4.2 4



Zone 4Q 18 Attuale 1Q 19 2Q 19 3Q 19 4Q 19

Valute G10 vs. Dollaro USA

Euro 1.2 1.13 1.14 1.2 1.25 1.27

Lira sterlina 1.34

Yen giapponese 106 113 114 110 108 106

Franco svizzero 1 0.99 1.02 0.98 0.96 0.92

Dollaro canadese 1.26 1.32 1.3 1.28 1.25 1.2

Dollaro australiano 0.84 0.71 0.73 0.76 0.79 0.8

Dollaro neozelandese 0.72 0.67 0.66 0.68 0.7 0.74

Corona danese 6.08 6.55 6.65 6.42 6.3 6.21

Corona norvegese 8.1 8.54 8.65 8.2 8.11 7.78

Corona svedese 8.1 9.09 9.2 8.77 8.63 8.2

CEEMEA

Fiorino ungherese 260 286 295 281 269 260

Corona islandese 104 124 127 122 116 116

Zloty polacco 3.55 3.79 3.82 3.72 3.58 3.2

Rublo russo 58 67 68 64 61 57

Lira turca 3.75 5.24 5.5 5.1 4.75 4.45

Shekel israeliano 3.45 3.71 3.75 3.68 3.61 3.56

Rand sudafricano 14.8 13.87 14.52 13.32 13 12.23

AXJ

Renminbi cinese 6.52 6.94 6.98 6.88 6.81 6.79

Hong Kong Dollar 7.8 7.82 7.82 7.82 7.82 7.82

Rupia indiana 64 70 72 69 68 66

Peso filippino 53 52.4 53 52 51 51

Dollaro di Singapore 1.37 1.37 1.36 1.36 1.36 1.36

Won sudcoreano 1080 1129 1140 1120 1110 1107

Dollaro taiwanese 29.8 30 31 30.5 30.3 29.9

Baht thailandese 32 33 33.3 32.5 32.3 32

America Latina

Real brasiliano 3.25 3.88 4 4.1 3.8 3.8

Peso messicano 16 20.5 21 20 19 18.5

Previsioni di valuta globali

Gen

22-25 23Incontro annuale del World Economic Forum a Davos

Riunione della Bank of Japan (BoJ)

Mar

03

19-2029Riunione di politica monetaria

della BCE

Riunione della Federal Reserve

Brexit

Apr

12-14

25

Riunioni di primavera del Gruppo della Banca mondiale e del FMI

Riunione della Bank of Japan

Giu

06

18-19Riunione della Federal Reserve

Riunione di politica monetaria della BCE

Mag

23-26Elezioni del Parlamento europeo

Elezioni generali in SudafricaAssemblea generale degli azionisti di Swissquote

*

Feb

24Elezioni generali in Thailandia

Calendario economico

Prospettive 201966Calendario economico

*

Set

Riunione di politica monetaria della BCE Elezioni federali in Svizzera



Riunione di politica monetaria della BCE

Elezioni parlamentari in Grecia

Nessuna data confermata *

Summit della Nato


Risultati del primo

semestre 2019

Swissquote

Vertice del G7


14° vertice annuale dei leader del G20

Lug Ago

Ott

DicApr.

* Nessuna data confermataGli eventi della Fed indicati sono accompagnati da conferenza stampa. Le riunioni della BCE indicate sono accompagnate da conferenza stampa e proiezioni economiche. Gli eventi della BoJ indicati sono accompagnati dalla pubblicazione delle previsioni della banca centrale.

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Prospettive Prospettive - Swissquote...Il 2019 è ormai alle porte e si prospetta come un altro anno...

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