Il sistema monetario internazionale, 1870–1973

• Obiettivi delle politiche macroeconomiche

• Gold standard

• Gli anni tra le due guerre

• Il sistema di Bretton Woods

• Il crollo del sistema di Bretton Woods

• Effetti internazionali delle politiche macroeconomiche degli USA

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Obiettivi macroeconomici equilibrio internio

• “Equilibrio interno” è il nome dato agli obiettivi macroeconomici di pieno impiego (o produzione normale) e stabilità dei prezzi (o bassa inflazione). – La sovraoccupazione tende a portare a prezzi maggiori e la

sottooccupazione tende a portare a prezzi inferiori.

– Domanda aggregata e produzione instabili tendono a creare prezzi volatili.

– L’inflazione inattesa redistribuisce il reddito dai creditori ai debitori e rende più difficile la pianificazione per il futuro.

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Obiettivi macroeconomici equilibrio esterno

• “Equilibrio esterno” è il nome dato ad un saldo del conto corrente che non è “troppo” negativo o “troppo” positivo. – Un ampio deficit di conto corrente può far

pensare agli stranieri che un’economia non possa ripagare i suoi debiti e perciò può indurli a fermare i prestiti, causando una crisi finanziaria.

– Un ampio surplus di conto corrente può causare pressioni protezionistiche o altre pressioni politiche da parte dei governi stranieri (es: la pressione sul Giappone negli anni 80 e sulla Cina negli anni 2000).

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• “Equilibrio esterno” può anche significare un equilibrio della bilancia dei pagamenti: – Un saldo di conto corrente (più il conto capitale)

uguale al saldo del conto finanziario nelle voci non relative a riserve in un dato periodo, di modo che le riserve ufficiali internazionali non cambiano.

Obiettivi macroeconomici equilibrio esterno

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Gold Standard

• Con il gold standard dal 1870 al 1914 e dal 1918 per alcuni paesi, ogni banca centrale fissava il valore della propria valuta rispetto ad una certa quantità di oro (in once o in grammi) scambiando attività domestiche contro oro.

– Per esempio, se il prezzo dell’oro era fissato a $35 l’oncia dalla Federal Reserve mentre il prezzo dell’oro era fissato a £14,58 l’oncia dalla Banca d’Inghilterra, allora il cambio $/£ doveva essere fissato a $2,40 per sterlina.

40.258.14

35

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• Sistema simmetrico: il gold standard non dava alla politica monetaria degli USA o di qualsiasi altro paese un ruolo privilegiato.

• Il gold standard agiva anche come vincolo automatico all’aumento troppo rapido dell’offerta di moneta, impedendo politiche monetarie inflazionistiche. Garantiva quindi di tenere sotto controllo l’aumento dei prezzi

Gold Standard Vantaggi

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• Ma le restrizioni alla politica monetaria limitavano la possibilità delle banche centrali di aumentare l’offerta di moneta per incoraggiare la domanda aggregata, la produzione e l’occupazione.

• E il prezzo dell’oro rispetto agli altri beni e servizi variava, secondo l’offerta e la domanda dell’oro.

– Una nuova fonte di oro rendeva l’oro abbondante (economico) e i prezzi degli altri beni e servizi aumentavano perché il prezzo in valuta dell’oro era fisso.

– Una forte domanda di gioielli d’oro rendeva l’oro scarso (caro), e i prezzi degli altri beni e servizi si riducevano perché il prezzo in valuta dell’oro era fisso.

Gold Standard Svantaggi

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• La crescita delle transazioni internazionale e del reddito mondiale era rallentata dalla scarsezza d’oro. Se non si trovavano nuovi giacimenti d’oro con lo stesso tasso di crescita dell’economia, i prezzi avrebbero dovuto diminuire per permettere all’economia di crescere

• Troppo potere per i Paesi che estraevano l’oro

Gold Standard Svantaggi

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Se l’avanzo del CA e del CC dell’Inghilterra fosse maggiore di quello del disavanzo del conto finanziario, ovvero se la BdP è in disequilibrio (in attivo)

Gold Standard equilibrio esterno: meccanismo price-specie flows

Si accumuleranno riserve auree

Aumenta l’offerta di moneta inglese e aumentano i suoi prezzi nei confronti dell’estero

si riduce l’avanzo del CA e si torna all’equilibrio

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Il meccanismo non sempre funzionava simmetricamente

• Le banche con riserve in oro decrescenti avevano un forte incentivo a praticare le regole del gioco: non potevano convertire la valuta senza una sufficiente quantità di oro.

• Le banche con riserve in oro crescenti avevano un debole incentivo a praticare le regole del gioco: solo il fatto che l’oro non fruttava interesse, ma le attività domestiche sì.

• In pratica, le banche centrali con riserve in oro in crescita raramente seguivano le regole.

• E le banche centrali spesso sterilizzavano i flussi di oro, cercando di evitare ogni effetto sull’offerta di moneta e sui prezzi.

Gold Standard equilibrio esterno: meccanismo price-specie flows

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Il gold standard alla prova dei fatti

• I risultati del gold standard nell’ottenere l’equilibrio interno sono incerti.

– Gli USA soffrirono la deflazione e la depressione negli anni ‘70 e ‘80 del 1800 dopo aver aderito al gold standard: i prezzi (e la produzione) si ridussero dopo l’inflazione durante gli anni 60.

– Il tasso di disoccupazione USA fu in media del 6,8% dal 1890 al 1913, ma ebbe una media inferiore al 5,7% dal 1946 al 1992.

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Gli anni tra le guerre: 1918–1939

• Il gold standard fu interrotto nel 1914 a causa della guerra, ma dopo il 1918 fu provato ancora.

– Gli USA ripristinarono il gold standard dal 1919 al 1933 a $20,67 l’oncia e dal 1934 al 1944 a $35,00 l’oncia (una svalutazione del dollaro).

– Il Regno Unito ristabilì il gold standard dal 1925 al 1931.

• Ma i paesi che aderirono al gold standard per più tempo, senza svalutare la carta-moneta, soffrirono di più la deflazione e la riduzione della produzione negli anni 30.

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Il sistema di Bretton Woods: 1944–1973

• Nel luglio 1944, 44 paesi si incontrarono a Bretton Woods, New Hampshire. – Per una lezione di storia:

http://en.wikipedia.org/wiki/Bretton_Woods_system

• Istituirono il sistema di Bretton Woods: cambi fissi contro il dollaro USA e un prezzo fisso del dollaro in termini di oro ($35 l’oncia).

• Fondarono anche altre istituzioni: 1. Il Fondo Monetario Internazionale 2. La Banca Mondiale 3. L’Accordo Generale sui Dazi e sul Commercio (GATT), il

predecessore dell’Organizzazione Mondiale del Commercio (OMC).

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Il Fondo Monetario Internazionale

• Il FMI fu istituito per concedere prestiti ai paesi con disavanzi della bilancia dei pagamenti persistenti (o disavanzo di conto corrente) e per approvare le svalutazioni.

– I prestiti erano erogati da un fondo pagato dai membri in oro e valute.

– Ogni paese aveva una quota, che determinava il suo contributo al fondo e l’ammontare massimo che poteva prendere a prestito.

– L’erogazione dei grandi prestiti era condizionale alla supervisione delle politiche interne da parte del FMI: condizionalità del FMI.

– Potevano esserci svalutazioni se il FMI decideva che l’economia stava assistendo ad un “disequilibrio strutturale”.

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Il Fondo Monetario Internazionale

• Grazie ai prestiti e alle svalutazioni occasionali, si riteneva che il FMI desse ai paesi sufficiente flessibilità per raggiungere l’equilibrio esterno, permettendo loro tuttavia di mantenere l’equilibrio interno e la stabilità dei cambi fissi nel sistema di Bretton Woods.

– La volatilità dei tassi di cambio nel periodo 1918–1939, causata dalle svalutazioni e dalla mancanza di un costante gold standard, era vista come causa di instabilità economica.

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Il sistema di Bretton Woods : 1944–1973

• Per evitare improvvise variazioni nel conto finanziario (che possono causare una crisi della bilancia dei pagamenti), i paesi nel sistema di Bretton Woods spesso ostacolavano i flussi di capitale finanziario tra paesi.

• Tuttavia, incoraggiavano i flussi di beni e servizi secondo l’idea che il commercio beneficia tutte le economie.

– Le valute furono gradualmente rese convertibili (scambiabili) tra i paesi membri per incoraggiare il commercio di beni e servizi prezzati in diverse valute.

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Il sistema di Bretton Woods : 1944–1973

• In un sistema a cambi fissi, tutti i paesi tranne gli USA avevano politiche monetarie inefficaci ai fini dell’equilibrio interno.

• Lo strumento principale per l’equilibrio interno era la politica fiscale (spesa pubblica o imposte).

• Gli strumenti principali per l’equilibrio esterno erano il prestito dal FMI, le restrizioni al capitale finanziario e le rare modifiche ai tassi di cambio.

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Obiettivi macroeconomici

• Nel sistema di Bretton Woods, le autorità di politica economica generalmente usavano la politica fiscale per cercare di raggiungere l’equilibrio interno per ragioni politiche.

• Perciò, l’incapacità di adeguare i tassi di cambio col passare del tempo espose i paesi a squilibri esterni.

– Le rare svalutazioni o rivalutazioni aiutavano a ripristinare l’equilibrio esterno ed interno, ma gli speculatori cercavano di anticiparli, causando maggiori squilibri interni ed esterni.

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Equilibrio esterno ed interno degli USA

• Il crollo del sistema di Bretton Woods fu causato principalmente dagli squilibri degli USA negli anni ‘60 e ‘70.

– L’avanzo di conto corrente degli USA divenne un disavanzo nel 1971.

– Una spesa pubblica in rapida crescita incrementò la domanda aggregata e la produzione, così come i prezzi.

– Un livello dei prezzi e un’offerta monetaria in rapida crescita resero il dollaro sopravvalutato in termini di oro e delle valute straniere.

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Problemi di un tasso di cambio fisso, una rivisitazione

• Un altro problema era che quando le economie estere crescevano, il loro fabbisogno di riserve ufficiali internazionali cresceva.

• Ma questo tasso di crescita era superiore al tasso di crescita delle riserve in oro che le banche centrali detenevano. – L’offerta di oro proveniente dalla scoperta di nuovi

giacimenti cresceva lentamente. – L’alternativa era detenere attività denominate in dollari.

• Ad un certo punto, le attività denominate in dollari detenute dalle banche centrali straniere sarebbero state maggiori dell’ammontare di oro detenuto dalla Federal Reserve.

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Problemi di un tasso di cambio fisso, una rivisitazione

• Gli USA col tempo non avrebbero avuto abbastanza oro: gli stranieri avrebbero perso fiducia nella capacità della Federal Reserve di mantenere fisso il prezzo dell’oro a $35/oncia, e perciò si sarebbero affrettati a convertire le loro attività in dollari prima che l’oro finisse.

– Questo problema è simile a quello che ogni banca centrale può trovarsi ad affrontare quando cerca di mantenere un cambio fisso.

– Se i mercati si accorgono che la banca centrale non ha abbastanza riserve ufficiali internazioni per mantenere un cambio fisso, una crisi della bilancia dei pagamenti è inevitabile.

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Il crollo del sistema di Bretton Woods

• Gli USA non volevano ridurre la spesa pubblica o aumentare le tasse in modo significativo, né ridurre la crescita dell’offerta di moneta.

• Queste politiche avrebbero ridotto la produzione e l’inflazione e aumentato la disoccupazione. – Gli USA avrebbero potuto ottenere una parvenza di

equilibrio esterno al costo di un’economia più lenta.

• Tuttavia una svalutazione avrebbe potuto evitare i costi di una bassa produzione e di un’alta disoccupazione e raggiungere comunque l’equilibrio esterno (saldo del conto corrente e riserve ufficiali internazionali maggiori).

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Il crollo del sistema di Bretton Woods

• Gli squilibri degli USA, a loro volta, causarono speculazioni sul valore del dollaro, causando squilibri in altri paesi e rendendo più difficile il mantenimento del sistema di cambi fissi.

– I mercati finanziari ebbero la percezione che l’economia USA stesse vivendo uno “squilibrio strutturale” e che si sarebbe resa necessaria una svalutazione.

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Il crollo del sistema di Bretton Woods

• In primo luogo, la speculazione su una svalutazione del dollaro generò nei mercati massicci acquisti di oro.

– La Federal Reserve vendette enormi quantità di oro nel marzo 1968, ma successivamente chiuse i mercati.

– Quindi, agli investitori non era più permesso riscattare oro dalla Federal Reserve o da altre banche centrali.

– La Federal Reserve avrebbe venduto solo alle altre banche centrali a $35 l’oncia.

– Ma anche questo accordo non funzionò: gli USA svalutarono il dollaro in termini di oro nel dicembre 1971 a $38 l’oncia.

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Il crollo del sistema di Bretton Woods

• Secondo, la speculazione sulla svalutazione del dollaro in termini delle altre valute generò massicci acquisti di attività in valuta estera.

– Nel dicembre 1971 si verificò una svalutazione coordinata del dollaro contro le valute estere di circa l’8%

– Si generò una speculazione su un’altra svalutazione: le banche centrali europee vendettero enormi quantità di valuta agli inizi di febbraio 1973, ma chiusero successivamente i mercati.

– Le banche centrali in Giappone e in Europa smisero di vendere le loro valute e di acquistare dollari nel marzo 1973, e permisero alla domanda e all’offerta di valuta di spingere al ribasso il valore del dollaro.

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