CAPITOLO 1

IL SISTEMA FINANZIARIO

Strumenti finanziarisono una particolare categoria di contratti che hanno per oggetto diritti e prestazioni di natura finanziaria. Gli strumenti finanziari sono quindi il mezzo tecnico-giuridico attraverso il quale avviene il passaggio di risorse delle unità in surplus a quelle in deficit.

Definizione atecnica: significa che non è prevista all’interno della normativa che disciplina gli strumenti finanziari.

La normativa che disciplina gli strumenti finanziari è il decreto legislativo n° 58 del

24/2/1998, fonte normativa TUF: testo unico della finanza del ’98.

Non c’è una definizione di strumenti finanziari ma un elenco ben dettagliato di quali sono gli strumenti (ad es azioni, strumenti derivati ecc).Il TUF disciplina anche i mercati finanziari disciplina i mercati finanziari diversi dalle bancheInoltre disciplina anche i servizi di investimento.

Un’altra fonte normativa fondamentale è il decreto legislativo n* 385 del 1/9/1993 detto

anche TUB: testo unico bancario del ’93.

Mercati finanziariSono un complesso di scambi aventi per oggetto strumenti finanziari; in pratica sono il “luogo” dove vengono scambiati, negoziati gli strumenti finanziari.Vedremo che a seconda dello strumento che vado a negoziare possiamo individuare differenti tipologie di mercato: es: MTA: mercato telematico azionario.

Intermediari finanziariSono le imprese che operano sui mercati finanziari e offrono strumenti finanziari. Principali intermediari:

1) Intermediari credito bancari: concede mutui, acquista obbligazioni (screening e monitoring – seleziona le altrenative migliori e dopo averle finanziate le monitora)si assume rischi: raccoglie depositi a vista emettendo passività producendo depositi a vista.

2) Intermediari creditizi non bancari (società finanziarie, leasing, factoring, credito al consumo)

3) Intermediari mobiliari (imprese di investimento di diritto italiano: SIM)non assume in proprio rischi ma è il datore di fondi che si assume la responsabilità sulle passività utilizzate, tuttavia costruisce un portafoglio sfruttando la sua superiore capacità informativa. Magg. Capacità professionale MENO GAP INFO.

4) Società di investimento a capitale variabile (SICAV, Fondi comuni di investimento, Fondi pensione)

5) Intermediari assicurativi (imprese di assicurazione)

Il funzionamento del sistema finanziario avviene in un contesto di regole e controlli. Regole che presiedono al funzionamento del sistema finanziario.

Le banche sono soggette a una maggiore vigilanza.

Riduzione divergenza delle preferenze: l'intermediario emette passività a basso rischio a breve termine e finanzia unità in deficit a medio/lungo termine (logica pooling)

fondo comune d'investimento: in nome a diverse unità finanziarie e gestito in monte con portafoglio diversificato.Riduzione dei costi operativi e dei costi di transazione, lavorando efficienza operativa, sfruttando le econom. Di scala arriva a produrre al punto minimo della funz. Di costo.

Rapporto fra mercati e intermediari:• concorrenza: quando i mercati mobiliari diventano + efficenti sostituiscono gli int. Fin.

• Competitività: gli int. Contribuiscono allo sviluppo degli scambi nei mercati mob.

Regole e controlli (autorità di vigilanza): sono 5 le autorità di vigilanza in Italia:

• BANCA D’ITALIA• CONSOB• ISVAP• COVIP• ANTITRUST (AGCM: autorità garante della concorrenza dei mercati)

4 FUNZIONI DEL SISTEMA FINANZIARIO

FUNZIONE MONETARIA

Consiste nella produzione/creazione e circolazione della moneta o dei mezzi di pagamento. Il sistema finanziario deve garantire l’efficiente funzionamento dei meccanismi di produzione e circolazione della moneta; questa funzione viene svolta dal sistema finanziario attraverso le banche centrali nazionali (BCN) e le banche. Queste 2, attraverso l’emissione di moneta legale nel primo caso e moneta bancaria nel secondo caso concorrono a determinare l’offerta complessiva di moneta.

Moneta legale: viene emessa dalle BCN sotto il diretto controllo della Banca Centrale Europea (BCE). Per moneta legale si intendono le banconote e le monete metalliche.

Moneta bancaria: viene emessa dalle banche, sono i conti correnti bancari che vengono utilizzati come strumento di pagamento, tramite assegni, bonifici, carte di debito (o bancomat), carte di credito.

FUNZIONE D’INTERMEDIAZIONE

Consiste nel trasferimento di risorse finanziarie dalle unità in surplus alle unità in deficit.

Unità di surplus o unità economiche in avanzo finanziario o datori o prestatori di fondi: soggetti economici che hanno risorse finanziarie da investire. Es: le famiglie.

Unità in deficit o unità economiche in disavanzo finanziario: o prenditori di fondi: soggetti economici che hanno bisogno di raccogliere risorse finanziarie. Es: imprese non finanziarie (industrie), enti della pubblica amministrazione (L’Anas, lo Stato, gli enti di previdenza e di assistenza sociale). In generale gli enti della pubblica amministrazione sono dei soggetti che offrono alla collettività servizi non destinati alla vendita (come l’istruzione, la difesa, la previdenza). Gli strumenti finanziari sono quindi il mezzo tecnico-giuridico attraverso il quale avviene il passaggio di risorse delle unità in surplus a quelle in deficit.

In che modo avviene questo trasferimento di risorse finanziarie ?Le risorse finanziarie per giungere ai prenditori di risorse possono seguire 2 percorsi alternativi:

2 circuiti o canali di FIN:

• Canale diretto• Canale indiretto

Canale direttoPrevede un collegamento diretto tra il datore e il prenditore di fondi, quindi tra le unità in surplus e le unità in deficit. Datore e prenditore sono controparti dirette della negoziazione.

Ci chiediamo in che modo avviene il trasferimento delle risorse finanziarie ?Il trasferimento avviene attraverso l’emissione di passività finanziarie (ovvero di strumenti finanziari) nelle quali vanno a investire le unità in surplus.

Questo strumento finanziario figura nel passivo dello stato patrimoniale delle unità in deficit e nell’attivo dello stato patrimoniale delle unità in surplus.

L’emissione di un’obbligazione comporta degli impegni patrimoniali da parte dell’emittente (ovvero a rimborsare con gli interessi) nei confronti dell’unità in surplus che ha sottoscritto l’obbligazione.

Quali sono le motivazioni per le quali viene detto diretto ?

1. Perché i due soggetti si scambiano risorse finanziarie senza far ricorso ad alcun intermediario che interpone il suo stato patrimoniale ovvero di lancio tra quello del datore e quello del prenditore di fondi. Questo è possibile quando le esigenze o preferenze dei 2 soggetti coincidono (ad es hanno le stesse esigenze in termini di scadenza dello strumento finanziario e in termini di rischio e rendimento).

2. Eventuali inadempienze del prenditore di fondi si ripercuotono in via immediata sul patrimonio delle unità in surplus (datore di fondi). Eventuali si intende ad es. un ritardo nel pagamento.

Il canale diretto può essere suddiviso in :• Canale autonomo• Canale assistito

Canale diretto e autonomo: caratterizzato da una totale assenza del ricorso ad intermediari che assistono l’emittente ovvero il prenditore di fondi e il datore di fondi ovvero il sottoscrittore. Devono quindi risolversi da soli diversi problemi, ad es. ricerca e selezione della controparte nella negoziazione, oppure valutare il grado di solvibilità dell’impresa emittente, oppure acquisto direttamente il titolo direttamente dall’impresa emittente senza l’ausilio di un intermediario.

Canale diretto e assistito: i due soggetti non negoziano in modo autonomo perché sono assistiti da un intermediario. Senza l’intermediario che gli assiste l’incontro non avrebbe luogo.Quindi l’intermediario opera in nome e per conto di uno dei due soggetti. L’effetto giuridico-economico dei contratti stipulati è in capo al cliente. Un es. è l’intermedio che svolge un’attività di ricerca e selezione della controparte, oppure quando acquisto titoli sul mercato e sono assistito da un intermediario.

L’intermediario che assiste in un canale diretto è tipicamente un intermediario mobiliare (SIM, SGR) ma anche gli investitori istituzionali (SICAV, fondi comuni investimento, fondi pensione).Questi due gruppi perchè solitamente nel canale diretto e assistito si scambiano strumenti del mercato mobiliare (obbligazioni e azioni).

Canale indirettoPrevede l’inserimento di uno o più intermediari finanziari tra il datore di fondi e il prenditore di fondi, quindi vuol dire che i due soggetti non negoziano più direttamente fra di loro.

L’intermediario risulta controparte unica sia delle operazioni di finanziamento, sia delle operazioni di investimento. Le prime rivolte alle unità in deficit, le seconde rivolte verso quelle in surplus (che hanno fondi da investire).

Il canale indiretto ha 2 caratteristiche:1. Il canale indiretto si basa sull’emissione di 2 o più strumenti finanziari, uno tra l’unità

in surplus e l’intermediario e uno tra l’intermediario e l’unità in deficit. 2. L’intermediario finanziario assume di volta in volta la posizione di debitore nei

confronti delle unità in surplus e di creditore nei confronti delle unità in deficit. L’intermediario non a caso interpone il suo stato patrimoniale tra quello dell’unità in surplus e quello dell’unità in deficit.

Nell’indiretto solitamente abbiamo un intermediario bancario (intermediazione creditizia), intermediari creditizi non bancari (società finanziarie: leasing, factoring), imprese di assicurazione.

Qual è il motivo per cui l’intermediario interpone il proprio stato patrimoniale?Per rendere compatibili esigenze o preferenze diverse tra i 2 soggetti. In particolar modo l’intermediario offre da un lato le proprie passività che sono gradite all’unità in surplus e dall’altro lato offrirà le proprie attività finanziarie che sono gradite alle unità in deficit. Interponendo il proprio stato patrimoniale effettua quella che viene detta trasformazione delle risorse finanziarie, intesa come trasformazione delle scadenze e intesa anche come trasformazione dei rischi. Trasformazione scadenza: l’intermediario interpone il proprio stato patrimoniale per rendere compatibili esigenze o preferenze divergenti in termini di scadenza dello strumento finanziario.È stato osservato che solitamente le unità in surplus preferiscono investire in strumenti finanziari a breve termine mentre dall’altro lato le unità in deficit preferiscono ricevere finanziamenti a lungo-medio termine.

Trasformazione dei rischi : vi è una relazione direttamente proporzionale tra rischio e rendimento. L’intermediario interpone il proprio stato patrimoniale per rendere compatibili esigenze differenti in termini di rischio e rendimento è stato osservato che le unità in surplus preferiscono investire le loro risorse in strumenti finanziari che presentano un profilo di rischio e rendimento minore rispetto agli strumenti emessi dalla unità in deficit.

In questi casi il trasferimento non può avvenire in modo diretto ma c’è bisogno di un intermediario, perché i soggetti hanno esigenze diverse (unità in surplus breve termine, unità in deficit lungo termine).

In sostanza la banca (l’intermediario) raccoglie risorse finanziarie a breve dalle unità in surplus e le impiega per finanziarie a medio-lungo termine le unità in deficit.

3 fattori che rendono più efficiente il trasferimento di risorse finanziarie:

1) L’informazione che si suddivide in 2 tipi: ex ante e ex post. Ex ante viene detto screaming, ex post viene detto monitoring. È molto importante raccogliere informazioni ex ante sulla potenziale controparte per valutarne l’affidabilità ma è

anche importante continuare a raccogliere informazioni ex post rispetto alla stipula del contratto per monitorare il corretto utilizzo dei fondi.

2) La liquidità di uno strumento finanziario che consiste nella capacità di uno strumento finanziario di convertirsi in moneta, ad es: si investono soldi, dopo 1 anno ci si rendere conto di aver bisogno di quei soldi anche se mancano ancora 2 anni, in questo caso è necessaria la liquidità cioè avere la possibilità di smobilizzare l’investimento prima della data di rimborso contrattuale, prestabilita, quindi prima dei 2 anni.

3) La trasformazione del rischio e delle scadenze.

FUNZIONE DI TRASMISSIONE DELLA POLITICA MONETARIA

In questa funzione possiamo dire che il sistema finanziario costituisce il veicolo ideale di trasmissione degli impulsi di politica monetaria all’economia nel suo complesso, in particolar modo questa terza funzione consiste nella capacità del sistema finanziario di trasformare gli impulsi provenienti dalle decisioni di politica economica (governato dalla Banca centrale) in mutamenti dei comportamenti degli intermediari finanziari tali da generare delle modifiche nei comportamenti dei consumatori o investitori finali. Ciò lo rende oggetto di particolare attenzione da parte dei poteri pubblici.

FUNZIONE DI GESTIONE DEI RISCHI

Può avvenire attraverso il ricorso di contratti a termine o forward o tramite

l’attività assicurativa.

Contratti a termine o forward: sono strumenti finanziari derivati.

Funzionamento: fisso a oggi il prezzo al quale vorrò acquistare o vendere un certo quantitativo di azioni ad una data futura, il regolamento dell’operazione avviene tra 3 mesi, lo faccio perchè voglio tutelarmi da un rialzo del prezzo, cioè se tra 3 mesi il prezzo delle azioni si alzano io ci guadagno, stessa cosa se voglio vendere prevedo un ribasso dei prezzi.

Attività assicurativa: una particolare area del sistema finanziario che ha per oggetto la negoziazione dei rischi puri, quei rischi che si manifestano solo ed esclusivamente di perdite o danni futuri. Ad es: furti, incendi, malattie. Le assicurazioni gestiscono i rischi puri tramite le polizze assicurative.

CAPITOLO 2

SALDI FINANZIARI

PREMESSA

A)Partiamo dall’equilibrio economico di un soggetto (considero il conto economico) e facciamo una rappresentazione schematica del conto eco:

a) consumi / costi / uscite reddito / ricavi / entrate

L’equilibrio eco può essere espresso dalla differenza tra redditi e consumi, oppure tra ricavi e costi, oppure tra entrate e uscite.

Se la differenza è positiva costituisce il risparmio (S) , risparmio che verrà quindi determinato in modo diverso a seconda del soggetto eco considerato :1) famiglie = redditi percepiti (Y) - spese * consumi2) risparmio = ricavo di esercizio - costi d’esercizio3) entrate della pubblica amministrazione = entrate correnti - uscite correnti

B)Ogni soggetto economico può essere descritto in maniera più completa se oltre al suo conto eco consideriamo il suo stato patrimoniale.

Stato patrimoniale

Attività reali Debiti Crediti Patrimonio netto (attività meno passività)

Il patrimonio netto si collega al risparmio, in quanto nel patrimonio netto si accumula il saldo risparmio ovvero il risultato d’esercizio, sia in positivo che in negativo. Patrimonio netto e risparmio : VARIABILI FLUSSO

Le altre voci: VARIABILE STOCK

Variabile flusso: misura la dimensione di un fenomeno in un dato intervallo di tempo

Variabile stock: misurano la dimensione di un fenomeno in un dato momento

C)Dobbiamo trasformare lo stato patrimoniale in un schema detto “fonti e usi di fondi”, perchè questo schema permette un’analisi più efficace del comportamento finanziario delle varie unità economiche.

Per fare questa trasformazione dobbiamo fare 2 interventi :

1) sostituire al posto dei crediti le ATTIVITà FINANZIARIE e al posto di debito PASSIVITà FINANZIARIE

2) trasformare le variabili stock in variabili flusso. In questo senso basta fare la differenza tra 2 date differenti t e t+1 .

Schema (vedi libro pag 18)USI FONTIΔ Ar (investimento)Δ Af

Δ PfΔ PN (risparmio)

TOT USI = TOT FONDI

VINCOLO CONTABILE: I + ΔAf = ΔPf + S

Sf : saldo finanziarioSf = S – I (differenza tra grandezze reali) OppureSf = ΔAf – ΔPf (differenza tra 2 grandezze finanziarie, tra 2 flussi)

• Sf > 0 allora quel soggetto è unità in surplus ( S > I ) • Sf < 0 allora quel soggetto è unità in deficit ( I > S )

Che saldo finanziario presentano i vari settori istituzionali ? (pag 24)

3. Famiglie: unità in surplus ( S > I ) , quindi le famiglie sono datori di fondi

4. Imprese non finanziarie : unità in deficit ( I > S ) , quindi sono prenditori di fondi

5. Intermediari finanziari: Sf = 0 quindi S = I , in questo caso si parla di eq finanziario

6. Enti della pubblica amministrazione: Sf = T – G. T sono le entrate che derivano da contributi sociali, da imposte e dalle tasse. G è la spesa pubblica quindi investimenti pubblici. Solitamente sono unità in deficit, quindi G > T.

7. Estero (resto del mondo ovvero tutti gli operatori non residenti): PC = X - M . le S sono le importazioni, le M sono le importazioni, PC e il saldo della

bilancia. Sf = - (X - M) = - PC, questo è il saldo dal nostro punto di vista, mentre quello di prima era da p.d.v dell’estero, quindi quello che per noi sono importazioni per l’estero sono importazioni e viceversa. L’Sf dell’estero di alterna tra positivo e negativo.

CAPITOLO 3

POLITICA MONETARIA

ALCUNE CONSIDERAZIONI GENERALI

La politica monetaria è l’insieme di azioni intraprese dalla Banca Centrale, o più n generale, dalle autorità monetarie, volte a modificare e ad orientare la moneta, il credito, la finanza. La politica monetaria rientra nell’ambito più generale della politica economica, che ha come obiettivi:

• Sviluppo e crescita del reddito• L’occupazione• La stabilità interna della moneta (stabilità dei prezzi)• L’equilibrio della bilancio dei pagamenti (non è altro che un prospetto dove vengono

registrate tutte le transazioni che avvengono tra i residenti di un paese e i residenti di tutti gli altri paesi, in un anno). Due elementi di cui si compone il bilancio: Conto delle partite correnti, conto dei movimenti di capitale. conto partite correnti: include servizi e vendite di un paese

l’obiettivo più imp è la stabilità dei prezzi

Gli obiettivi della politica monetaria coincidono con gli obiettivi finali della politica monetaria.

La politica monetaria non è in grado di agire direttamente sugli obiettivi finali e quindi si avvale di strumenti di natura finanziaria che vanno a loro volta ad agire sugli obiettivi finali.

OBIETTIVI e STRUMENTI di politica monetaria

STRUMENTIDi natura amministrativa: sono strumenti di natura diretti perchè volti a limitare le scelte di portafoglio degli operatori al fine di raggiungere gli obiettivi intermedi.Tra essi si ricordano:

• Massimale su impieghi bancari: limitazioni sui crediti• Vincolo di portafoglio: Gli operatori sono obbligati a investire in determinate

categorie di titoli• Controlli valutari e restrizioni ai movimenti di capitale: Imposto agli intermediari un

limite nel finanziamenti concessi all’estero• Autorizzazioni all’emissione di titoli

Di natura negoziale: sono strumenti di natura indiretta perchè volti a condizionare le scelte di portafoglio degli operatori influenzando i tassi di interesse o i prezzi o la quantità di base monetaria.Tra essi si ricordano:

• Tassi ufficiali di sconti: fissati da banca centrale europea ed è il tasso al quale la BCE concede prestiti alle banche

• Riserve obbligatorie • Operazioni di mercato aperte

OBIETTIVI OPERATIVIGli obiettivi operativi sono direttamente influenzabili dagli strumenti e costituiti da variabili che le autorità monetarie possono osservare in via più diretta e tempestiva degli obiettivi intermediari.Grazie agli obietti operativi le autorità monetarie sono in grado di verificare l’azioni di strumenti adottati e correggere eventuali effetti non desiderati.

Riserve bancarie: possono essere libere (che riguardano solo le banche, figurano

nell’attivo delle banche per finalità di liquidità oppure di investimento) o obbligatorie (le banche sono obbligate ad avere una riserva)

Tassi interbancari: sono le Euribor e Libor , sono i tassi ai quali le banche si scambiano denaro fra di loro. Sono tassi variabili, calcolati quotidianamente.

Euribor: tasso al quale le banche europee si scambiano denaro tra di loro (in euro)

Libor: tasso al quale le banche londinesi si cambiano denaro (sterline)

OBIETTIVI INTERMEDIVariabili finanziarie costituite da aggregati monetari che possono essere M1, M2, M3 in grado di influenzare in modo stabile e sistematico gli obiettivi finali.

• M1 : è l’aggregato monetario più ristretto e comprende gli strumenti finanziari più liquidi.

• M2: comprende M1 a cui sono aggiunti gli altri depositi a breve termine, rimborsabile entro 2 anni.

• M3: è l’aggregato più ampio, scelto come obiettivo operativo. Si ottiene sommando a M2 alcune categorie di passività negoziabili dagli IFM, nonché le obbligazioni emesse dagli IFM con durata originaria inferiore ai 2 anni.

IFM: istituzione finanziarie monetarie, ad es BCE, banche centrali nazionali e le banche.

OBIETTIVI FINALI• Sviluppo e crescita del reddito• L’occupazione• La stabilità interna della moneta (stabilità dei prezzi)• L’equilibrio dei conti con l’estero

È importante tenere sotto controllo il credito totale interno (credito che le banche concedono all’industria). È importante tenere sotto controllo il credito perchè se aumenta il credito concesso è stato osservato che aumenta la liquidità nel mercato, un aumento dei prezzi è un aumento dell’inflazione.

DESCRIZIONE DEGLI ORGANI DEPUTATI ALLA CONDUZIONE DELLA POLITICA MONETARIA NELL’UNIONE EUROPEA E I RISPETTIVI COMPITI

BCE : Banca Centrale Europea

BNC : Banche Centrali Nazionali dei paesi che adottano l’euro

Banche centrali nazionali dei paesi fuori dall’euro

E U R O S I S T E M A

S E B C

LA SEBC (Sistema Europeo di Banche Centrali) comprendono tutte e 3.

Le banche centrali nazionali devono realizzare in ogni paese la politica monetaria che è stata decisa a livello di UE.

Quando tutti i paesi adotteranno l’euro l’Eurosistema coinciderà con la SEBC.

Compiti dell’Eurosistema:8. Definire ed attuare la politica monetaria dell’area euro, dal primo gennaio del ’99,

prima invece erano le banche centrali nazionali9. Svolgere le operazioni in cambi10.Detenere e gestire le riserve ufficiali in valuta degli Stati Membri11.Promuovere e regolare il funzionamento del sistema dei pagamenti

Inoltre l’Eurosistema deve contribuire all’implemento delle politiche di vigilanza prudenziale sugli intermediari creditizi, condotte dalle competenti autorità, e alle stabilità del sistema finanziario.

BCEIl capitale della BCE ammonta a 5 miliari di euro

Gli organi decisionali della BCE sono 3:

1) Il Consiglio direttivo: organo decisionale più imp. È composto dal Comitato esecutivo e dai Governatori delle BCN dei paese partecipanti alla moneta unica. Compito principale: formulare la politica monetaria dell’Unione e stabilire le linee guida per la su implementazione.

2) Il Comitato esecutivo: comprende il Presidente e il vicepresidente della BCE e altri 4 membri. Compito principale: attuare la politica monetaria secondo gli indirizzi e le decisioni del Consiglio direttivo, impartendo le istituzioni necessarie alle BCN per l’attuazione nei rispettivi contesti.

3) Il Consiglio generale: comprende il presidente e il vicepresidente della BCE e dai governatori di tutte le BCN dei paese dell’UE. Compito principale: svolgere attività di monitoraggio e raccogliere informazioni statistiche.

STRUMENTI DI POLITICA MONETARIA

6) Operazioni di mercato aperto7) Operazioni attivabili su iniziativa delle controparti8) Riserva obbligatoria

1. Operazioni di mercato aperto (NELLA FOTOCOPIA 1)

1) Operazioni di rifinanziamento principale2) Operazioni di rifinanziamento a più lungo termine3) Operazioni di fine-tuning4) Operazioni di tipo strutturale

In queste 4 operazioni possono entrare in gioco o la banca centrale nazionale o la banca centrale europea.

Tipologie di istituzione: 2 e 3 colonna funzioni di queste categorie. Possono essere utilizzate con funzione di immettere liquidità nel sistema bancario (fornire base monetaria alle banche) oppure assorbire liquidità (ridurre la base monetaria).

Caratteristiche della prima operazione (rifinanziamento principale)Sono operazioni pronti contro termine. Operazioni con effetti temporanei. La scadenza è a una settimana, frequenza settimanale e vengono effettuate dalle banche centrale nazionali tramite aste standard.

Aste standard: tramite di esse le banche centrali nazionali si rivolgono al sistema bancario e non alle singole banche. Qual è la funzione?Immissione di liquidità, più precisamente sono operazioni tramite le quali le banche centrali nazionali forniscono liquidità al sistema bancario per una settimana.

Caratteristiche operazioni pronti contro temine:

è un operazione a breve termine. ( Breve termine T < 12 mesi - Medio termine tra 1 e 5 anni - Lungo termine > 5 anni ).

Dobbiamo vedere cosa succede:

A PRONTI (t=0) e cosa succede

A TERMINE ( tra 2-3 mesi dalla stipulazione contratto).

VENDITORE A PRONTI Vende una certa quantità di titoli a un’acquirente a pronti.

ACQUIRENTE A PRONTIPaga un prezzo detto prezzo a pronti

VENDITORE DIVENTA ACQUIRENTE A TERMINEPaga un prezzo detto prezzo a termine

ACQUIRENTE DIVENTA VENITORE A TERMINERestituisce i titoli che aveva acquistato (della stessa specie)

Il prezzo a termine è superiore di quello a pronti perché incorpora la remunerazione dell’acquirente a pronti.

Che motivazioni possono avere il venditore e l’acquirente per utilizzare questa operazione?Il venditore vuole raccogliere risorse finanziarie a breve termine, quindi decide di vendere titoli che ha in portafoglio, mentre l’acquirente a pronti vuole investire le proprie risorse finanziarie raccolte nel breve termine.

Chi svolge queste operazioni?3. Banche, in contropartita con altre banche, con la banca centrale nazionale oppure

con operatori non bancari (risparmiatori, imprese)4. Intermediari finanziari in generale

Caratteristiche della seconda operazione (rifinanziamento a più lungo termine)Come la prima, differenze: scadenza a 3 mesi e frequenza mensile.

Caratteristiche della terza operazione (op di fine-tuning)Possono essere operazioni temporanee, di swap in valuta, di raccolta depositi a tempo determinato, di vendite definitive.Per motivi di rapidità e flessibilità la scadenza e la frequenza non sono fissate. Possono essere effettuate dalle BCN tramite aste veloci (si riferiscono a tutto il sistema bancario) oppure tramite procedure bilaterali (avvengono tra BCN e singola banca)

Le funzioni sono 2:1) regolare la liquidità del mercato, sia nel senso di immettere liquidità nel sistema sia nel senso di raccogliere base monetaria. 2) per controllare l’evoluzione dei tassi di interesse, ovvero per ridurre l’evoluzione che i tassi di interesse possono subire a causa di fluttuazioni impreviste della liquidità del mercato.

Caratteristiche della quarta operazione (op di tipo strutturale)

Consistono nell’emissione di certificati di debito, operazioni temporanee e operazioni definitive.Servono alla BCE per intervenire strutturalmente (ogni 7 anni ad es) sulle condizioni della liquidità del sistema.Mentre le operazioni di tipo strutturale sono effettuate dalla BCN, quelle definitive sono condotte attraverso procedure bilaterali.

2. Operazioni attivabili su iniziativa delle controparti

Comprende 2 categorie di operazioni:

1) di rifinanziamento marginale2) depositi overnight

Immissione Assorbimento Scadenza Frequenza Procedura1 Op

temporanee/ Overnight Accesso a descrizione

delle controparti2 / Deposito / / /

1) Le operazioni di rifinanziamento marginale sono anche chiamate prestiti overnight (di una notte): avvengono tra BCN e singola banca .Quando una banca fa ricorso a questa tipologia? Durante le crisi perchè possono avere problema di liquidità; le banche che hanno bisogno di liquidità immediata possono chiedere prestiti overnight alle BCN e devono essere restituiti entro 24 ore a un tasso più alto, stabilito dalla BCE. Lo scopo è quello di permettere alle banche di risolvere momentanee carenze di liquidità.

2) I depositi overnight avvengono presso le BCN.Lo scopo dei depositi è quello di permettere alle banche di risolvere momentanee eccessi di base monetaria.

3. Riserve obbligatorie

Non è altro che una quantità di denaro che tutte le banche devono depositare presso la banca centrale nazionale. Figurerà nell’attivo della banca e nel passivo della BCN.

C’è una determinata percentuale che deve essere depositata: il 2% del totale delle passività emesse dalla banca con durata inferiore a 2 anni ad esclusione delle passività verso:

4) altre banche che sono soggette al medesimo obbligo5) altre BCN 6) BCE

La franchigia (è la parte di danno che rimane a carico dell’assicurato) è di 120000 €, esempio:1) supponiamo per assurdo che il totale delle passività delle banche è di 99000€ la banca non deve tenere riserve obbligatorie2) se invece (come succede) il totale delle passività è pari a 300000 € (misurata in 2 anni ad esclusione delle passività che abbiamo citato prima) si toglie la franchigia.

Riserve obbligatoria = (300000 – 120000) * 2%. Quindi la riserva obbligatoria è data dal totale delle passività meno la franchigia che rimane in capo alla banca, moltiplicata per il 2%.

La riserva obbligatoria serve per far fronte al problema della liquidità.

Il moltiplicatore della base monetaria (pag 89)

Ci permette di evidenziare qual è il ruolo della BCE e delle banche

1) BM = C + RB . BM = base monetaria, C = circolante, RB = riserve bancarie

La Base Monetaria è emessa dalle BCN sotto il diretto controllo della BCE. La Base Monetaria è detenuta dalle banche sottoforma di Riserva Bancaria di C ( non è altro che la moneta legale e si riferisce a pubblico, soggetti, persone fisiche, operatori non bancari.)La BM è detenuta dalle banche sottoforma di RB.

2) OM = C + DB. OM = offerta di moneta, DB = deposito bancario

3) OM / BM = C + DB / C + RB

IPOTESI

1) Il circolante lo esprimiamo così : C = c * DB. c minuscolo è la propensione alla liquidità del pubblico, cioè la persona fisica preferisce non investire in attività finanziarie ma mantenere i soldi, la moneta.

2) Ipotizziamo di esprimere RB così : RB = l * DB. l minuscolo è la propensione alla liquidità delle banche detenuta sia sottoforma di riserve libere, sia sottoforma di riserve obbligatorie (quindi propensione a non concedere prestiti)

Quindi sostituiamo queste 2 ipotesi nel 2 termini di prima e abbiamo:

OM / BM = cDB + DB / Cdb + lDB

Infine otteniamo OM = 1 + c / c + l * BM .

Il moltiplicatore della base monetaria è quello evidenziato in grassetto.

L’offerta di moneta è direttamente proporzionale a BM, ma inversamente proporzionale a c + l (quindi se aumenta la propensione alla liquidità del pubblico e delle banche diminuisce l’offerta di moneta).

Il moltiplicatore è quindi un elemento importante negli interventi della BCE ai fini del controllo dell’offerta di moneta, quindi serve alla BCE x controllare l’offerta di moneta nel sistema e raggiungere quindi alcuni obbiettivi della politica monetaria.

CAPITOLO 4

LA REGOLAMENTAZIONE

è uno degli elementi che compone il sistema finanziario.

Quali sono i rischi a cui la regolamentazione deve far fronte per limitare l’esposizione degli intermediari nei confronti di questi rischi ?

1) Rischio di credito (o di default o di insolvenza o emittente). Il rischio di credito riguarda solo le obbligazioni e quindi gli emittenti di obbligazioni ( ma non le azioni e gli emittenti di azioni ). Il rischio di credito è il rischio che l’impresa emittente non riesca a rimborsare il finanziamento ottenuto né alla scadenza né successivamente.Qual è lo strumento che viene utilizzato per misurare il rischio di credito?Il rating che è un voto, una sigla convenzionale universalmente riconosciuta e solitamente si va dalla tripla AAA fino alla D di default (vedi fotocopia) e si divide in :

• Rating di emittente (emittente di un’obbligazione) che ci fornisce una valutazione complessiva e globale della solvibilità dell’impresa emittente

• Rating di un’emissione: riguarda il titolo emesso (l’obbligazione ha un rating) che valuta la capacità che il capitale e gli interessi di una specifica emissione obbligazionaria vengano puntualmente rimborsati

I rating vengono emessi dalle società o agenzie di rating e le più importanti sono moody’s e standard & poor’s. Ogni agenzia ha la propria scala ma tutte vanno da tripla A a D. Più alto è il rating più è basso il rischio di credito. Solo lo Stato ha titoli con un rating molto alto (AAA)Default: l’impresa è in default e quindi non è in grado di rimborsare il finanziamento né alla scadenza né successivamente.

2) Rischio di liquidità. Particolare caso del rischio di credito perché va ricondotto all’ipotesi che il debitore assolva i propri obblighi monetari ma in tempi diversi e successivi rispetto a quelli prestabiliti. Le banche sono particolarmente esposte a questo rischio perché, la banca è soggetta al rischio di un ritiro non previsto di depositi e alla necessità di reperire in modo tempestivo la corrispondente quantità di moneta (bancking liquidity risk), dall’altra, una parte fondamentale delle attività detenute in portafoglio, in particolare i prestiti, non è negoziabile sui mercati secondari e quindi non è facilmente liquidabile a discrezione della banca. Il rischio di liquidità può assumere due fattispecie:

• Funding liquidity risk: la banca trova difficoltà nel raccogliere risorse liquide, per esempio sul mercato interbancario.

• Market liquidity risk: la banca trova difficoltà nel reperire liquidità sui mercati tramite cessione di titoli .

3) Rischio di mercato che si articola in 3 categorie:

• Di prezzo : si manifesta quando il prezzo quotato subisce variazioni sia per ragioni che riguardano direttamente l’emittente (rischio specifico, quando ad esempio la notizia che l’azienda emittente ha conseguito una perdita si riflette su una variazione negativa dello strumento finanziario) sia per fattori di carattere più generale che riguardano la situazione dell’economia e del mercato (rischio sistematico,ad es aumenta il PIL e quindi anche gli strumenti finanziari).Il rischio di prezzo viene misurata dalla duration modificata, xò solo per i titoli obbligazionari.

• Di tasso di interesse : è collegato al fatto che il prezzo di una attività finanziaria può variare per effetto di variazione dei tassi di interessi. Relazione inversamente proporzionale tra tasso di interesse e prezzo.Lo strumento che viene usato per misurare il rischio di tasso delle obbligazioni (non le azioni) è la duration.

• Di cambio : si intende la variazione di valore di una attività finanziaria, denominata in una valuta estera, che subisce per effetto della oscillazione del tasso di cambio tra valuta nazionale e valuta estera.

4) Rischio operativo. Si fa riferimento a possibili perdite che l’intermediario può subire. Ci sono 4 fattori causali di queste perdite:

• Processi: perdite legate al malfunzionamento dei sistemi operativi interni e dei sistemi di controllo

• Causale: fattori esterni (esogeni) che sono ad es mutamenti nel contesto legislativo e fiscale, oppure attività criminali nei confronti della banca che vengono commessi da soggetti esterni

• Riserve umane: errori o incompetenze del personale, furti, frodi ecc• Tecnologia: problemi collegati all’information tecnology

5) Rischio di controparte. È causato dall’inadempienza di una delle parti del contratto, in particolare è collegato al funzionamento del sistema dei pagamenti e alle operazioni in titoli e in cambi. Simile al rischio di credito, però, a differenza del rischio di credito, non è collegato all’attività di prestito bensì alla parte finale dell’operazione.

6) Rischio paese. È il rischio di credito che una banca si assume quando presta fondi o acquista una attività finanziaria emessa da un’impresa che opera in un paese estero. È il tipico rischio di carattere internazionale in cui il paese di residenza del debitore e del creditore non coincidono, ad es una banca italiana presta fondi a un soggetto sloveno e non si vede restituire il finanziamento ottenuto non perché il soggetto è insolvente bensì per motivi legati al quadro macroeconomico, politico del paese in cui risiede l’impresa ovvero per scelte politiche dei governi.

OBIETTIVI E STRUMENTI DELLA REGOLAMENTAZIONE

Tutto ciò che dirà adesso riguarderà le banche perché sono il soggetto più regolamentato e controllato.

GLI OBIETTIVI

1. Tutela dei risparmiatoriSi intende tutela dei depositanti perché i depositanti vengono detti solitamente creditori inconsapevoli. Nella maggior parte dei casi quando depositano le loro somme di denaro in banca non sono pienamente consapevoli dei rischi ai quali potrebbero andare incontro nel caso in cui la propria banca corresse per assurdo il rischio di fallire.La tutela dei depositanti è massima quando la banca è stabile e non corre il rischio di fallire. Per assurdo: perché in Italia fino ad oggi nessuna banca di grandi dimensioni sono state lasciate fallire, questo perché le autorità di vigilanza hanno ben presente le conseguenze negative che sono essenzialmente 2 :

5. La prima conseguenza negativa è quella sulla clientela6. La seconda conseguenza negativa è sulla stabilità delle banche creditrici della

banca in crisi

Prima conseguenzaipotesi di partenza: una banca si trovi in situazione di crisi tale da allarmare la propria clientela, questa situazione porta a una riduzione di fiducia della clientela nei confronti della banca che è in difficoltà.La sfiducia può originare un fenomeno: la corsa agli sportelli che è un fenomeno molto pericoloso per le banche perché tutti i depositanti della banca che entra in crisi corrono tutti contemporaneamente in banca per ritirare le somme depositate. Conseguentemente i clienti possono pensare che anche la loro banca è in difficoltà, a prescindere dal vero stato di salute della loro banca, e corrono a ritirare le loro somme depositate. Perciò a nessuna banca conviene che le banche concorrenti si trovino in una situazione di crisi tale da allarmare la clientela.

Seconda conseguenzaPremessa: bisogna sapere che esiste il mercato interbancario, cioè le banche si prestano denaro l’un con l’altra.L’insolvenza di una banca manda in crisi tutte le banche a essa collegate, parliamo quindi di un rischio sistemico o effetto domino.

2. Stabilità dei singoli intermediari e del sistema finanziario nel suo complesso

La stabilità dei singoli intermediari sarà la stabilità a livello micro, quello del sistema finanziario a livello macro. La stabilità macro si raggiunge solo se prima viene garantita la stabilità delle singole banche di cui il sistema si compone. La stabilità costituisce un obiettivo teso sia a rafforzare la tutela dei risparmiatori, sia ad evitare situazioni di credi di singoli intermediari finanziari che, propagandosi a diversi intermediari con i cosiddetto effetto domino, possono compromettere l’esecuzione delle funzioni del sistema finanziario stesso.

3. L’efficienza • Efficienza allocativa• Efficienza tecnico-operativa• Efficienza informativa

L’efficienza allocativa consiste nella capacità di allocare le risorse finanziarie scarse ai progetti di investimento più redditizi a parità di rischio.Questa efficienza richiede una valutazione corretta da parte del mercato e degli intermediari del merito di credito delle diverse alternative di investimento.

L’efficienza tecnico-operativa consiste nella ricerca di minori costi operativi (ad es in riferimento alle banche il costo del personale) al fine di ridurre il costo dell’intermediazione per il cliente.Questa efficienza si ottiene mediante la selezioni di quelle combinazioni di fattori operativi che consentono di massimizzare gli output (dato un certo livello di costi) oppure di minimizzare i costi a parità di output (per esempio quando le banche si fondono cercano di ridurre il costo del personale riducendolo).

L’efficienza informativa consiste nella capacità dei prezzi degli strumenti finanziari di riflettere tutte le informazioni disponibili, e fornire quindi per tale via appropriati segnali per orientare le decisioni di investimento.L’efficienza informativa si può dividere in:

12.Debole : incorporano informazioni storiche (opposto di prospettiche), cioè l’informazione è relativa al passato dell’impresa emittente ma anche informazioni relative alla storia del prezzo di quello strumento finanziario.

13.Semi-forte: incorpora tutta l’informazione pubblica ( ad es Unicredit comunica al mercato che ha realizzato un tot di utili e che hanno superato le aspettative, questa informazione si trasforma subito in un aumento del prezzo del titolo Unicredit)

14.Forte : vuol dire che il prezzo incorpora informazioni storiche, prospettiche, pubbliche e private. Se il top manager sfrutta questa informazioni per vantaggio personale compie un reato: l’abuso di informazioni privilegiate.

4. Correttezza e trasparenza dei comportamenti degli intermediariQuesto obiettivo si può scomporre:

9) da un lato dal fatto di garantire la correttezza dei comportamenti degli intermediari nei confronti della clientela. La disciplina che garantisce la correttezza dei comportamenti è la disciplina dei conflitti di interesse; per conflitti di interesse si intende quando gli interesse della banca sono in contrapposizione con quelli della clientela.

• e dall’altro nel fatto di garantire la trasparenza delle informazioni fornite dagli intermediari alla propria clientela (cioè se la banca modifica una condizione deve darne tempestiva notizia).

GLI STRUMENTI

Gli strumenti vengono anche detti strumenti della vigilanza e sono 3:

1. Vigilanza informativaSignifica che tutte le banche italiane sono obbligate ad inviare alla Banca d’Italia tutte le informazioni richieste dalla Banca d’Italia (informazioni solitamente di bilancio).

2. Vigilanza IspettivaVuol dire che tutte le banche italiane sono soggette a ispezioni da parte della Banca D’Italia durante le quali le banche italiane sono obbligate ad esibire tutti i documenti che le vengono richieste. Le banche sono soggette a 2 tipi di ispezioni:

• Ispezioni ordinarie: ogni 10 anni• Ispezioni straordinarie: vengono fatte quando si verificano casi particolari.

3. Vigilanza regolamentareSi suddivide in 4 fattispecie

• Vigilanza strutturale• Vigilanza prudenziale• Vigilanza protettiva• Fair play regulation (vigilanza informativa verso la clientela)

La vigilanza strutturale: ha come campo di intervento la struttura del mercato ovvero si propone di determinare la configurazione del mercato intesa come numero di imprese che operano nel mercato, quota di mercato che queste banche possono avere, campi di attività, ecc. Questa categoria si suddivide ulteriormente in :

• Controlli all’entrata: norme per l’accesso all’attività (per esempio le norme per la costituzione di una banca o di una società assicurativa)

• Vincoli all’operatività: obiettivo di limitare o impedire alcune tipologie di attività, come per esempio l’assunzione di partecipazioni, oppure l’operatività su una gamma più o meno ampia di servizi

• Condizioni per effettuare operazioni: modalità, per esempio nel caso delle banche, sull’apertura di sportelli, fusioni, acquisizioni ecc.

La vigilanza prudenziale (è la più importante) : sono un insieme di regole del gioco che devono essere rispettate dagli intermediari e che dicono come si opera sul mercato, inoltre sono finalizzate a limitare e contenere i rischi assunti dagli intermediari. Strumenti di vigilanza prudenziale: adeguatezza patrimoniale (cioè le banche devono tenere un patrimonio adeguato ai rischi assunti), requisiti di onorabilità e professionalità.

Vigilanza protettiva : prevede 2 interventi che vengono attivati in tempi diversi:• il primo viene attivato per evitare che una situazione aziendale di temporanea

difficoltà si trasformi in una crisi grave e irreversibile (ad es l’iniezione di liquidità nel sistema bancario fatte dalle BCN, oppure una banca entra in crisi e viene salvata facendola acquistare da un’altra banca sana)

• Il secondo gruppo viene attivato quando la crisi è irreversibile e l’unica soluzione è la messa in liquidazione dell’intermediario, in questo caso è previsto a tutela del depositante un fondo.

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La fair play regulation (vigilanza informativa verso al clientela) : sono controlli di trasparenza e correttezza effettuati principalmente in 2 ambiti:

7) Il primo riguarda le caratteristiche dei rapporti negoziali tra la clientela e l’intermediario e la specifica delle condizioni applicate

8) Il secondo è relativo in modo particolare alle operazioni in titoli e alla modalità per garantire che esse siano svolte nell’interesse del cliente: si pensi ai prospetti informativi.

AUTORITà DI VIGILANZA

Sono 5

• Banca D’Italia: si occupa delle anche ( e degli altri intermediari creditizi)

• Consob (commissione nazionale per le società e la borsa): si occupa dei mercati e dell’intermediazione mobiliare

• Isvap (istituto per la vigilanza sulle assicurazioni private e l’interesse collettivo): vigila sulle assicurazioni

• Covip (Commissione di vigilanza su fondi pensione): vigila sui fondi pensione

• Antitrust (o AGCM): deve regolare la concorrenza dei mercati nei quali operano gli intermediari

I MODELLI DI VIGILANZA PRESENTI IN ITALIA

Con riferimento all’Italia si possono individuare i seguenti modelli di vigilanza:

• Vigilanza istituzionale (o per soggetti vigilati)• Vigilanza funzionale (o per tipo di attività svolta)• Vigilanza per finalità (o per obiettivi)• Vigilanza accentrata: un ulteriore modello presente però in Gran Bretagna

Vigilanza istituzionale (o per soggetti vigilati)“Per soggetti” perché prevede che la funzione di regolamentazione e controllo venga svolta da una sola autorità per ogni distinta categoria di intermediari con riferimento a tutte le attività da essi svolte. Ogni organo (autorità di vigilanza) ha un proprio obiettivo.Questo modello era il migliore in presenza di intermediari ad uso esclusivo, cioè di intermediari che svolgevano una e una sola attività.

Gli intermediari finanziari differenti (per esempio banche da un lato e intermediari mobiliari dall’altro) svolgevano la stessa attività, erano però vigilati da autorità di vigilanza differenti con obiettivi diversi da raggiungere.Quindi questo modello non garantiva parità di trattamento agli intermediari vigilati.Questo modello entra in crisi nel momento in cui le banche iniziano a diversificare le loro attività ed entrano in concorrenza con gli intermediari mobiliari.

Vigilanza funzionale (o per tipo di attività svolta)Entra in gioco un nuovo modello (per superare il limite della parità di trattamento), nel quale è l’attività ad essere disciplinata e sottoposta alla vigilanza di una certa Autorità, a prescindere dalla natura giuridica del soggetto che la esercita.

Questa garantisce parità di trattamento perché intermediari diversi che svolgono entrambi l’intermediazione mobiliare sono vigilate dalla medesima autorità di vigilanza Consob.Qual è il limite di questo modello?Si sono resi conto che se la banca svolge sia attività bancaria che intermediazione mobiliare deve informare sia Banca D’Italia sia alla Consob e questo comporta una duplicazione dei flussi informativi per le banche.

Vigilanza per finalità (o per obiettivi)Per finalità perché gli intermediari sono sottoposti al controllo congiunto di più Autorità, ognuna competente con riferimento a ciascun obiettivo della regolamentazione (previsti dall’art 5 TUF) indipendentemente dalla forma giuridica del soggetto che svolge l’attività e a prescindere da quale attività si tratti. Sono 3 gli obiettivi previsti da questo modello:

5) Della stabilità: che spetta a Banca D’Italia6) Della trasparenza e correttezza dei comportamenti degli intermediari vigilati, nonché

dei relativi poteri sanzionatori: Consob7) Della concorrenza: AGCM

È importante che Banca D’Italia e Consob si scambino informazioni per agevolare l’attività che devono svolgere. Questo è un modello per finalità mista.

CAPITOLO 5

GLI STRUMENTI FINANZIARI

CONTENUTI

• Cosa si intende per “strumento finanziario”: normativa (TUF) e differenti tipologie individuabili

• Principali elementi distintivi degli strumenti finanziari• Processo di valutazione di uno strumento finanziario : rendimento e rischio• Analisi approfondita di determinate tipologie di strumenti finanziari

FOTOCOPIA NUM ° 3 : Elenco ben dettagliato di quali sono gli strumenti finanziari in Italia.

La normativa che disciplina gli strumenti finanziari è il decreto legislativo n° 58 del

24/2/1998 POSTMIFID, fonte normativa TUF: testo unico della finanza del ’98.

Post Mifid : cioè integrato con il contenuto della direttiva MIFID.

(La direttiva MIFID è la direttiva 2004/39/CEE. MIFID: Market in Financial Instruments Directive : direttiva relativa ai mercati degli strumenti finanziari). È entrata in vigore in Italia il 1° Novembre del 2007 e va ad abrogare una direttiva su cui si basava il TUF del ’98, che è la 93/22/CEE (direttiva relativa ai servizi di investimento). La MIFID ha introdotto una serie di novità molto importanti in questi ambiti:

7. Allargamento dell’elenco degli strumenti finanziari8. Allargamento dei servizi di investimento e sono stati introdotti 3 test: di

adeguatezza, di appropriatezza e di mera esecuzione, classificazione della clientela9. Mercati10.Disciplina dei conferitori d’interesse

Differenti tipologie di strumenti finanziari (art 1 comma 2)

Strumenti finanziari di debito (o a reddito fisso)

Es. obbligazioni (o bonds)

Strumenti finanziari di capitale o di partecipazione (o a reddito variabile)

Es. azioni

Strumenti del mercato monetario Es. BOT, PCT, etc.Strumenti finanziari ibridi Es. obbligazioni convertibiliStrumenti finanziari derivati Es. contratti a termine (o forward), swaps,

futures e opzioniObbligazioni strutturate Reverse floater, index e equità linked, RC.

EtcQuote di un organismo di investimento collettivo del risparmio (OICR)

Quote di fondi comuni di investimento e azioni di SICAV

Le obbligazioni9) Perché sono strumenti di debito ?10)Perché sono strumenti finanziari a reddito fisso ?

1) Le obbligazioni dal p.d.v del debitore (emittente) sono titoli di debito, in particolar modo sono strumenti finanziari rappresentativi di un debito contratto dall’impresa emittente nei confronti dell’investitore, il quale sottoscrivendo tali titoli assume la veste di creditore dell’emittente.

2) Le obbligazioni sono strumenti finanziari a reddito fisso perchè nel momento in cui è stipulato il contratto è determinata sia la prestazione attuale sia la prestazione futura.Prestazione attuale: prezzo pagato dal sottoscrittore all’impresa emittente.Prestazione futura: non è altro che la remunerazione futura del capitale prestato, remunerazione che spetta al sottoscrittore.

La remunerazione del capitale prestato è certa (certezza di ricevere la prestazione da parte del sottoscrittore) ed è stabilità in anticipo (cioè prefissata in t=0).

Emittente: emette obbligazioni con caratteristiche prefissate e standardizzate (vuol dire che le caratteristiche delle obbligazioni sono fissate solo dall’impresa emittente, e queste rimangono tali e quali per tutta la durata dello strumento finanziario, a prescindere da chi va a sottoscrivere l’obbligazione).

La REMUNERAZIONE del capitale prestato può assumere la forma o di:

8) Cedole : per obbligazioni con cedole (flussi di cassa che vengono pagati

dall’impresa emittente al sottoscrittore dell’obbligazione). La cedola di un'obbligazione rappresenta l'interesse che viene periodicamente pagato al portatore del titolo in misura percentuale rispetto al valore dell'obbligazione stessa.

9) Differenza fra valore di rimborso e prezzo (titoli zero-coupon)

PREZZO DI EMISSIONE e PREZZO DI ACQUISTO o TEL-QUELLa differenza è il momento in cui acquisto l’obbligazione: se l’acquisto nel momento in cui viene emessa stiamo parlando di prezzo di emissione, se invece l’acquisto in un momento successivo all’emissione parliamo di prezzo di acquisto. (vedremo avanti più nel dettaglio la differenza fra i 2)

• In t = 0SOGG A SOGG B( in deficit Sf < 0 ) ( in surplus Sf > 0 )

SOGG A : produttore di fondi e SOGG B : prestatore di fondi.

• Durante la durata del contratto e/o alla scadenzaSOGG A SOGG B

IL SOGG A deve rimborsare il finanziamento ottenuto a remunerare il capitale prestato.

Azioni• Come mai sono dette strumenti finanziari di capitale ?• Come mai sono dette strumenti di partecipazione ?• Come mai sono dette strumenti a reddito variabile ?

1) Perché le azioni sono una frazione del capitale sociale o meglio le azioni sono strumenti finanziari rappresentative della partecipazione al capitale di rischio dell’impresa emittente. Questo significa che gli azionisti (i sottoscrittori delle azioni) sono proprietari dell’impresa emittente assieme ad altri azionisti per una quota che è pari al numero di azioni possedute rispetto al numero di azioni di cui si compone il capitale sociale dell’impresa.Colui che sottoscrive azioni viene detto socio azionista, contrapposto a creditore (obbligazioni).Al socio azionista fanno capo una serie di diritti e di doveri nei confronti dell’impresa emittente.

2) Perché conferiscono al possessore la possibilità di partecipare alla gestione dell’impresa, per es di partecipare alle assemblee.

3) Perché nel momento in cui viene stipulato il contratto è nota (determinata) solamente la prestazione attuale (il prezzo pagato dal sottoscrittore all’emittente) e non quella futura (la remunerazione futura che spetta al sottoscrittore).Nel caso delle azioni la remunerazione del sottoscrittore è incerta (non certa e stabilita in anticipo come nelle obbligazioni). Ma perché è incerta? 2 motivi:

• Bisogna che la società realizzi degli utili• Nonostante la società realizzi degli utili è importante che l’assemblea dei soci

decida di distribuirli (se non gli distribuisce si parla di autofinanziamento)Gli interessi nel caso delle azioni si chiamano dividendi (flussi di cassa che vengono pagati dall’impresa emittente nei confronti del sottoscrittore).

Strumenti del mercato monetario Gli strumenti del mercato monetario sono strumenti finanziari che vengono negoziati sul mercato monetario.Sul mercato monetario vengono negoziati strumenti finanziari a breve termine ( < 12 mesi).Esempi: BOT (buoni ordinari del tesoro) PCT (pronti contro termine)

Strumenti finanziari ibridiEsempio: obbligazioni convertibili (in azioni). Cosa vuol dire ibrido ?Significa che sono strumenti finanziari che possono presentare caratteristiche sia delle obbligazioni sia delle azioni. Le obbligazioni convertibili sono obbligazioni (a titolo fisso) che in presenza di determinate condizioni possono presentarsi in azioni (a titolo variabile).

Strumenti finanziari derivatiChiamati così perché derivano il loro valore da un’attività sottostante, che può essere di 2 tipi:

• Attività finanziaria (tasso di interesse) : derivati su attività finanziarie• Merci : si intende ad es il prezzo dell’oro, cereali ecc. : derivati su merci

Novità degli strumenti finanziari derivati della direttiva MIFID: ha allargato i derivati anche alle merci.

Obbligazioni strutturateSono costituite dalla somma di un obbligazione + un derivato.

OICR (organismi di investimento collettivo del risparmio)Sono costituite dalla somma di Fondi comuni di investimento + SICAV.

ELEMENTI DISTINTIVI DEGLI STRUMENTI FINANZIARI

1) Denominazione in moneta nazionale o in valuta estera (rischio variazione potere di acquisto; rischio valutario o di cambio). In base alla valuta di denominazione del titolo possiamo distinguere tra titoli in € da un lato e titoli di valuta estera dall’altro.

2) Natura dell’emittente (rischio di credito o di insolvenza o di default o emittente). Non riguarda le azioni.

3) Durata contrattuale dello strumento finanziario può essere determinata o indeterminata (opzione di rimborso anticipato).Un classico esempio a carattere determinato sono le obbligazioni, mentre a carattere indeterminato sono le azioni. Determinata: vuol dire che è prefissata la data di rimborso, cioè il termine ultimo per la restituzione del capitale.Indeterminata: non è prevista, nel caso delle azioni, una data di rimborso, cioè le azioni non hanno una scadenza prefissata. Per scadenza prefissata si intende che il rimborso dell’investimento azionario è possibile solamente allo scioglimento della società.Opzione di rimborso anticipato:

• Su iniziativa dell’impresa emittente che decide di rimborsare il finanziamento ottenuto prima della scadenza

• Su richiesta del sottoscrittore che richiede la restituzione del rimborso prima della scadenza

Il contratto deve prevedere una clausola di rimborso anticipato.

4) Modalità di esecuzione delle prestazioni:

10)Modalità di rimborso del capitale, che può avvenire in 2 modi: 1) interamente alla

scadenza oppure 2) in maniera progressiva durante tutta la vita dello strumento finanziario a scadenze prefissate da un piano di ammortamento.

11) Tipo e natura della remunerazione: si divide in 1) cedole o differenza tra VR E P per

gli strumenti di debito e 2) dividendi per gli strumenti di capitale

5) Liquidità e negoziabilità di uno strumento finanziario.

Sono 2 caratteristiche fondamentali: la liquidità dipende dalla negoziabilità. La liquidità è la capacità di uno strumento finanziario di convertirsi in moneta, mentre la negoziabilità consiste nella possibilità di scambiare tra loro differenti strumenti finanziari con un diverso grado di liquidità.

PROCESSO DI VALUTAZIONE DI UNO STRUMENTO FINANZIARIO

In generale valutare uno strumento finanziario vuol dire considerare sia il rendimento che il rischio di uno strumento finanziario.

1) Il rendimento di uno strumento finanziario di concretizza nel calcolo del valore attuale

dei flussi di cassa attesi dall’investitore. V.A. = sommatoria di t=1 a N di Ft / (1+i)^t. T=1 : Intervalli di tempo in corrispondenza dei quali vengono pagati i flussi di cassa.

N : numero degli intervalli di tempo

Ft : flussi di cassa pagati dall’emittente o incassati dallo sottoscrittore che assumono la forma di cedole (nel caso di obbligazioni) e di dividendi (nel caso di azioni).

i : è il tasso di attualizzazione o di sconto o tasso di rendimento dei flussi generati dall’investimento, ed è l’incognita.

2) Il valore attuale dei flussi di cassa attesi dell’investitore, costituisce anche il prezzo di uno strumento finanziario.

P = sommatoria di t=1 a N di Ft / (1+i)^t.Da questa relazione potremmo determinare il rendimento di un obbligazione o di un azione.

Valutazione di uno strumento finanziario: il RISCHIOUn titolo è rischioso quando esiste la possibilità di realizzare risultati ex post diversi da quelli attesti ovvero stimati ex ante.

È impossibile prevedere ex ante con certezza il rendimento di una determinata operazione.E quindi visto che è impossibile vi è una divergenza tra il risultato misurato ex post e quello invece stimato al’inizio del periodo (ex ante).

Distinzione tra rischio puro e rischio speculativo.

1) Rischio puro: relativo ad accadimenti da cui possono scaturire solo conseguenze economiche sfavorevoli (tipico delle Assicurazioni).Esempi di accadimenti: incendio, furto, malattia. Il rischio puro di manifesta solo ed esclusivamente sotto-forma di perdite e danni futuri. I rischi puri vengono gestiti attraverso le polizze assicurative.

2) Rischio speculativo: relativo ad accadimenti da cui possono scaturire effetti sia sfavorevoli che favorevoli (tipico degli strumenti finanziari). Esempi di accadimenti: variazione del rapporto di cambio o la variazione del potere di acquisto della moneta (tipico degli strumenti finanziari).

Differenza: mentre il rischio speculativo può essere ridotto o addirittura eliminato tramite strumenti di copertura, il rischio puro può essere fronteggiato attraverso l’impresa di assicurazione. Esempi di strumenti di copertura: i derivati.

ZOOM SUGLI STRUMENTI FINANZIARI A REDDITO FISSO

Emittenti e principali tipologie

Le imprese emittenti possono essere:

15. Stato: si parla di titoli di stato (BOT, CCT, CZ, BTP) (inteso come ministero delle economie e delle finanze). BOT: buoni ordinari del testo, CCT: certificati di credito del tesoro, CTZ: certificati del tesoro zero coupon, BTP: buoni del tesoro poliennali.

16. Imprese: si parla di titoli obbligazionari societari (obbligazioni societarie o corporate bonds), ma anche obbligazioni strutturate. Le imprese possono assumere la forma di SAPA, SPA e SRL.

17. Banche: si parla di obbligazioni bancarie, ma anche obbligazioni strutturate, obbligazioni convertibili. Prima del TUB del ‘93 le banche non poteva raccogliere risorse finanziarie tramite l’emissione di obbligazioni.

CAPITOLO 6

OBBLIGAZIONI

TRE CARATTERISTICHE FONDAMENTALI DELLE OBBLIGAZIONI

• Durata prefissata all’atto dell’emissione • La misura della remunerazione periodica è certa (titoli a “reddito fisso”) e stabilità in

anticipo

Suddividiamo le obbligazioni (a titolo di reddito fisso) in (pag 42) :

1) Obbligazioni senza cedola (zero coupon) : BOT, CTZ

Profilo temporale dal lato del sottoscrittore: + VR

To N

-P

2) Obbligazioni con cedola fissa (a tasso fisso). Es. BTP

Se la prima cedola non viene pagato in “t0” sono posticipate. All’ultima cedola si incassa alla scadenza assieme al rimborso. Se si trova scritto cedola del 3 %, si intende il 3% del valore nominale o valore di rimborso (che, per convenzione, nel caso delle obbligazioni è 100) .

Quindi quando noi sottoscriviamo un’obbligazione con cedola fissa e a tasso fisso sappiamo già l’importo preciso delle cedole che andremo a incassare (ogni 6 mesi o ogni anno ecc).

3) Obbligazioni con cedola variabile (nell’importo) ( a tasso variabile indicizzate a determinati parametri). Es CCTIndicizzate = legata

Non si può conoscere in t0 l’importo preciso della cedola perché quest’ultima è legata all’andamento di un parametro prefissato.

Questi 3 sono tutte a REDDITO FISSO perché sono OBBLIGAZIONI

• Diritto al rimborso del capitale alla pari e in misura integrale o pro-quota alle date previste dal piano di ammortamento

Diritto al rimborso alla pari, alla pari significa al valore nominale.Nel caso delle obbligazioni il valore nominale è il valore facciale (ciò che compare sul titolo) del titolo ed è dato dal valore dell’intero prestito obbligazionario emesso / il numero di obbligazioni emesse. Per convenzione il valore nominale viene posto pari a 100.

Per capire se siamo di fronte a un titolo alla pari, sotto alla pari o sopra la pari dobbiamo fare un confronto tra:

• PREZZO• VALORE NOMINALE

Titoli emessi Prezzo Valore nominaleSopra la pari > 102 < 100Sotto la pari < >Alla pari = =

La seconda parte: “in misura integrale ecc” fa riferimento al rimborso (appunti di ieri)

CARATTERISTICA DEI TITOLI DI STATO (FOTOCOPIA N°4)

Come si calcola la cedola di un CCT ?

CEDOLA CCT = Spread (15 punti base) + Rendimento semestrale lordo dei BOT 100 punti base = 1 % .

Componente fisso: spread ; componente variabile: Rendimento semestrale lordo dei BOT.

Il rendimento è un classico caso di: 1) indicizzazione della cedole, 2) indicizzazione

finanziaria, 3) indicizzazione diretta: c’è una relazione direttamente proporzionale della componente variabile e l’andamento della cedola.

Taglio minimo sottoscrivibile: tutti emessi al portatore.

3 Differenze tra titolo al portatore e nominativo:

1) Significato di “al portatore” e “nominativo”

Titolo emesso al portatore: Vuol dire che il titolo non è intestato a nessuna persona fisica o giuridica

Titolo nominativo: Vuol dire che è intestato a una determinata persona fisica o giuridica, il cui nome compare sia sul titolo sia sul registro dell’emittente.

2) Trasferimento del titolo

Titolo al portatore: semplice consegna del titolo.Titolo nominativo: mediante la consegna del titolo, accompagnata dalla notazione dell’acquirente sia sul titolo sia sul registro dell’emittente.

3) Garanzie dei titoli

Titoli al portatore: garantiscono la piena titolarità dei diritti incorporati nel titolo a chi ha in mano il titolo in quel momento. Titoli nominativi: garantiscono la piena titolarità dei diritti in corporati nel titolo a colui il cui nome compare sia sul titolo sia sul registro dell’emittente.

MOT e MTS

MOT : mercato telematico delle obbligazioniMTS : mercato telematico dei titoli di stato

2 differenze fondamentali tra MOT e MTS :

1) Società che gestisce il mercato o società mercato.

Nel caso del MOT la società che gestisce vari mercati, tra cui il MOT è la borsa italiana SPA. Nel caso dell’MTS la società che la gestisce è l’MTS SPA.

2) Relativa al taglio minimo sottoscrivibile, che si suddivide in: mercato in dettaglio (classico esempio MOT) e mercato all’ingrosso (classico esempio MTS). Nel MOT il taglio minimo sottoscrivibile è pari a 1000 €, nel caso dell’MTS è non inferiore a 2,5 milioni di €.

Meccanismi di emissione (asta)

Nel caso dei titoli di stato l’asta è la modalità attraverso la quale avviene il collocamento coi titoli di stato. Si divide in asta competitiva da un lato e asta marginale dall’altro.

Sia l’asta competitiva che quella marginale si articolano in 3 fasi:1) fase di offerta titoli2) fase di richiesta titoli3) fase di assegnazione o aggiudicazione dei titoli

1^ fase : Ministro dell’economia e delle finanze che comunica la quantità di titoli che intende offrire (ma non il prezzo).

2^ fase : noi non possiamo partecipare alle aste ma vi partecipano operatori abilitati a parteciparvi. Chi sono questi operatori? Sono solitamente le banche e le SIM. Questi operatori abilitati possono inviare (tramite circuiti telematici) al massimo 3 domande di sottoscrizione dei titoli dove, per ciascuna domanda, viene precisato prezzo e quantità.Man mano che arrivano queste domande è importante che vengano ordinate in ordine decrescente di prezzo. Infine vengono individuate le domande formulate a prezzi troppo alte e formulate a prezzi troppo bassi. Quelle formulate a prezzi troppo bassi alla fine verranno escluse, non riceveranno titoli; mentre le domande formulate a prezzi troppo alti vengono soddisfatte, riceveranno titoli, però a un prezzo più basso di quello formulato inizialmente.

3^ fase : è in questa fase che si differenziano in asta competitiva e in asta marginale, in particolar modo riguarda la modalità con cui si forma il prezzo, prezzo pagato dagli operatori soddisfatti. Che cosa succede in questa terza fase ? Vengono assegnati i titoli di Stato (in entrambe le aste)Però c’è il rischio che non tutti ricevano i titoli e succede quando la domanda è superiore all’offerta. Rischiano in particolare gli operatori che hanno formulato domande a prezzi troppo bassi (appunto per l’assegnazione in ordine decrescente di prezzo).

Nell’asta competitiva, coloro che si vedono consegnare i titoli, pagano il prezzo richiesto (prezzi che si differenziano tra di loro)

Nell’asta marginale, coloro che si vedono consegnare i titoli pagano tutti lo stesso prezzo.Come si determina questo prezzo ?Il prezzo pagato è uguale al prezzo dell’ultima domanda soddisfatta

Tassazione ?Rimborso del capitale ?Interesse maturato ?

ASPETTI DI VALUTAZIONE DEGLI STRUMENTI FINANZIARI A REDDITO FISSO: RENDIMENTO

1) rendimento di un titolo a zero coupon (BOT;CTZ) 2)

+ VR

To N-P

P = VR / (1+r) ^ N

EsempioP = 95,24 ; T=1 anno; VR= 100 , con la formula determino il rendimento r.

2) rendimento di un titolo a cedole fisse (o tasso fisso)

Esistono 3 tipologie di rendimento in questo caso:Il più utilizzato fra i 3 è l’ultimo:

18.Rendimento nominale (TRN: tasso di rendimento nominale) = cedola / VN. 19.Rendimento immediato (TRI: tasso di rendimento immediato) = cedola / corso

secco (prezzo tel quel o prezzo d’acquisto è dato da = corso secco + rateo della cedola)

20.Rendimento effettivo (TRES: tasso di rendimento effettivo a scadenza)

Le prime 2 tipologie sono indicatori parziali perché non considerano tutte le componenti del titolo.Per esempio il TRN non considera il prezzo pagato per acquistare il titolo, il differenziale valore di rimborso - prezzo e anche la durata complessiva del titolo.

TRES: formula: P = sommatoria che va da t=1 a N per Ct / (1+TRES)^t + VR/(1+TRES)^N.

IL TRES è quel tasso che eguaglia il prezzo alla sommatoria di tutte le cedole attualizzate più il valore di rimborso attualizzato.

Il prezzo quindi viene determinato per tentativi (ad es metto 3% nella formula) e capisco che è giusto solo se il termine sinistro è uguale a quello di destra.

2 ipotesi x determinazione del TRES:

1) Il titolo deve essere detenuto dal sottoscrittore fino alla scadenza

2) Le cedole percepite dal sottoscrittore vengano reinvestite per il tempo che manca alla scadenza ad un tasso che è esattamente pari al TRES.

ASPETTI DI VALUTAZIONE DEGLI STRUMENTI A REDDITO FISSO: RISCHIO

Come si determina il rischio di un obbligazione ?Con 2 indicatori: duration e duration modificata.

Duration (DUR o anche durata media finanziaria) È l’indicatore usato per determinare il rischio di un obbligazione (solo per le obbligazioni) .

Formula : sommatoria che va da t=1 a n di t * Ft / (1+TRES)^t / P

Ft : flussi di cassa

t : scadenza di ogni flusso di cassa futuro

TRES : rendimento futuro a scadenza

P : prezzo corrente del titolo sul mercato

L’unità si misura della duration sono gli anni

La duration, quindi, si ottiene ponderando ogni scadenza futura t * il rapporto tra il valore attuale del relativo flusso di cassa e il prezzo corrente del titolo.

Che informazione ci da la duration ?La duration ci dice in quanto tempo l’investitore rientra in possesso del capitale inizialmente investito nell’obbligazione.

Esempio

ANNI 0 1 a 9 10 TRES DURFLUSSI Po F1 a F9 F10TITOLO OBBLIGAZIONARIO A

100 4 104 4 % 8,44

TITOLO OBBLIGAZIONARIO B

67,56 / 100 4 % 10

1 a 9 e F1 a F9 : al posto della a c’è una freccia orizzontale

TITOLO OBBLIGAZIONARIO A: ha una vita residua pari a 10 anni. È un obbligazione con cedola fissa. 104: somma dell’ultima cedola (4) che incasso all’ultimo anno più il valore di rimborso (100). È emesso alla pari perché confronto il valore di rimborso con valore iniziale, entrambi 100. Vita residua: tempo che intercorre tra il momento presente e la data di estinzione contrattuale dello strumento.

TITOLO OBBLIGAZIONARIO B: titolo privo di cedole (zero coupon). Il prezzo è inferiore alla pari perché 67,56 < 100.

In quali delle 2 obbligazioni è meglio investire?

1) Prima di tutto determino il TRES: in entrambi ho il 4 %, quindi guardando il rendimento non so ancora in cosa investire.

2) Calcolo la duration. Nel primo caso (obbligazione con cedola fissa) è di 8.44 anni. Nel secondo caso (obbligazione zero coupon) la duration è pari alla vita residua: 10 anni.

A parità di TRES conviene investire nel titolo obbligazionario con duration più bassa, perché tanto più alta è la duration tanto più rischioso sarà il titolo.Questo vuol dire che quanto più alta è la duration tanto più l’investitore è esposto al rischio di oscillazione dei tassi di interesse, quindi di variazione di prezzo del titolo.

Che cosa emerge dalla tabella?

1° appunto : per i titoli con cedola la duration è SEMPRE inferiore alla vita residua del titolo.

2° appunto : per i titoli zero coupon la duration coincide con la vita residua del titolo.

(NEL COMPITO NON CI SONO ESERCIZI SU CALCOLO TRES E CALCOLO DURATION)

Relazioni tra la DUR e alcune sue componenti:

1) Relazione diretta tra la duration e la vita residua del titolo: a un aumento della duration corrisponde un aumento di vita residua del titolo. Tra titoli obbligazionari con stesso TRES e stesso importo della cedola presenterà una duration più elevata quel titolo obbligazionario con vita residua maggiore, perché l’investitore ci impiega più tempo a rientrare in possesso del capitale inizialmente investito nell’obbligazione e quindi è più esposto al rischio di oscillazione dei tassi di interesse ovvero di variazione di prezzo del titolo.

2) Relazione inversa tra la duration e la cedola del titolo obbligazionario: tanto più alto è l’importo della cedola, tanto più bassa sarà la duration, e viceversa. Tra titoli obbligazionari con stesso TRES e stessa vita residua presenterà una duration più elevata quel titolo obbligazionario con cedola di importo inferiore, perché l’investitore ci impiega più tempo a rientrare in possesso del capitale inizialmente investito nell’obbligazione e quindi è più esposto al rischio di oscillazione dei tassi di interesse ovvero di variazione di prezzo del titolo.

3) Relazione inversa tra duration e tasso di rendimento effettivo a scadenza: vuol dire che all’aumentare del TRES diminuisce al duration, e viceversa.

Duration modificata

Secondo indicatore per misurare il rischio di un’obbligazione

Δp / P0 = D / 1+TRES *Δr : Derivata prima della duration

D : durationP0 : prezzo di acquisto del titoloΔp : variazione assoluta tra 2 prezziΔr : variazione dei tassi di interesse, manovrati dalla Banca Centrale Europea.

D / 1+TRES = Duration modificata.

La duration modificata ci permette di capire di quanto varia il prezzo del titolo (Δp) al variare dei tassi di interesse (Δr).

Esempio

ANNI 0 1 a 9 10 TRES DUR DUR MFLUSSI Po F1 a F9 F10TITOLO OBBLIGAZIONARIO A

100 4 104 4 % 8,44 -8,11%

TITOLO OBBLIGAZIONARIO B

67,56 / 100 4 % 10 -9,62%

Δr : la banca aumenta i tassi dell’ 1%.

Che cosa emerge dalla tabella ?

1° appunto: Il titolo obbligazionario B non solo ha una duration più alta (10 anni contro 8,44) ma il titolo B espone l’investitore a un maggior rischio di variazione del prezzo del titolo al variare dei tassi di interesse da parte della Banca Centrale Europea.

2° appunto: tanto più alta è la duration tanto più alta è la variazione di prezzo del titolo, quindi l’investitore è più esposto al rischio di variazione del prezzo in seguito a una variazione dei tassi di interesse.

Che cosa vuol dire che se la Banca aumenta dell’1% la variazione dei tassi, la DUR M è di -9,62% ?Vuol dire che se io ho in portafoglio il titolo B e la banca aumenta di 1 punto percentuale, il mio titolo perde -9,62% del prezzo del titolo.

Che andamento ha il prezzo del titolo in seguito alla variazione dei tassi di interesse?Se il titolo lo pagato a 67 e vale 70 e io voglio venderlo, devo stare attento che se la Banca alza i tassi, il prezzo diminuisce di una certa percentuale.La duration modificata serve proprio a questo.

Relazione proporzionale fra la duration e Δ p0.

INDICIZZAZIONE

A. Meccanismi di indicizzazione

B. Tipologie di indicizzazione

C. Modalità di applicazione degli indici prescelti

A. Meccanismi di indicizzazione

Fotocopia n° 8

Indicizzazione delle cedoleLe cedole sono legate al parametro prestabilito. La prima cedole è fissa, non è legata ad un andamento di nessun parametro, quelle dopo sono legate ad un parametro prestabilito.

2 esempi:

1) Cedola CCT = 0,15% + rendimento semestrale lordo BOT2) Cedola = 2% + Euribor a tre mesi (il parametro prestabilito è l’Euribor a 3 mesi)

La possibilità di variazione delle cedole al variare del parametro non è infinita, ma solitamente vengono stabiliti

11.Un limite massimo (CAP)12.Un limite minimo (FLOOR)13.Entrambi

CAP = “tetto massimo” : vuol dire che per esempio in t0 viene stabilito come tetto massimo un importo del 4%, questo significa che l’impresa emittente è disposta a pagarvi una cedola massima pari al 4%, cioè se sottoscriviamo un obbligazione di durata 2 anni legata ad un determinato parametro Euribor e supponiamo che la cedola superi il 4% vorrà dire che l’impresa emittente non ci paga più del 4% anche se la variazione dell’indice Euribor ha superato il 4%.

Per quale motivo viene emesso un CAP?Per tutelare l’impresa emittente, cioè serve per evitare che l’impresa emittente paghi cedole troppo alte.

FLOOR: “pavimento” : se la cedola scende al di sotto del FLOOR che è del 2% si incassa cmq una cedola almeno pari al 2%. Nell’esempio fatto il FLOOR è posto a tutelare del sottoscrittore, cioè per evitare di incassare cedole troppo basse o addirittura negative. Solo nel caso dell’indicizzazione diretta il CAP è a tutelare dell’emittente e il FLOOR è a tutela del sottoscrittore.

È l’inverso nel caso dell’indicizzazione inversa o indiretta, dove il CAP è a tutela del sottoscrittore e il CAP a tutela dell’emittente.

Indicizzazione del capitale a scadenzaAl momento del rimborso il capitale viene determinato moltiplicando il VN per la variazione dell’indice prescelto nel periodo di riferimento considerato nel prestito.

Esempio

Obbligazione con capitale indicizzato FTSE MIB. VN = 100T = 2 anniDeterminare alla scadenza il valore di rimborso dell’obbligazione, supponendo che alla scadenza (cioè dopo 2 anni) la variazione registrata dall’indice FTSE MIB sia pari al +4%.VR = VN + (VN * Δ FTSEMIB) = 100 + 4 = 104. VR = valore di rimborso

Indicizzazione del capitale e delle cedole Il capitale viene virtualmente (cioè a fine di calcolo) rivalutato (quindi non lo incasso) allo stacco di ogni cedola per consentire la determinazione degli interessi. Le cedole sono infatti determinate al tasso nominale fisso sul capitale rivalutato. SOLO alla scadenza si avrà il rimborso del capitale rivalutato.

Esempio

Obbligazione a tasso variabile indicizzata al FTSEMIB. VN = 100T = 31^ cedola annua = 3 %Determinare la cedola in t2, la cedola in t3 (quindi alla scadenza) e il valore di rimborso in t3.

T = 2° anno Δ FTSEMIB = + 4%

a) VR^RIV = 100 + (100+4%) = 104 (non lo incasso) VR^RIV = valore di rimborso rivalutato.b) C2 = 3% * 104 = 3,12

T = 3° anno Δ FTSEMIB = + 4%a) VR^RIV = 100 + (100+3%) = 103 (lo incasso perché è alla scadenza, lo incasso SOLO alla scadenza)b) C3 = 3% * 103 = 3,09

B. Tipologie di indicizzazione (con riferimento al parametro di indicizzazione adottato)

1) Indicizzazione finanziaria: l’entità dei pagamenti cedolare è ancorata a un parametro di natura finanziaria (es: il tasso dei BOT, il tasso interbancario Euribor o un altro tasso di interesse di mercato). Consente di adeguare il rendimento dell’obbligazione ai tassi di mercato.

2) Indicizzazione valutaria: l’entità dei pagamenti cedolari è ancorata all’andamento del rapporto di cambio tra 2 valute, o tra una moneta e un insieme di altre monete (paniere). L’indicizzazione valutaria può essere utilizzata con 2 finalità: speculativa (faccio una scommessa sull’andamento atteso di un determinato rapporto di cambio) o protettiva (contro una perdita di valore della propria moneta nazionale).

3) Indicizzazione reale: l’entità dei pagamenti cedolari è ancorata a un indicatore generale del libello dei prezzi (es. indice Istat dei prezzi al consumo) o al variare del prezzo di un bene specificato (petrolio, oro, etc.).L’indicizzazione reale può essere utilizzata con finalità protettiva (contro l’inflazione) nel primo caso, nel secondo caso può essere utilizzata con finalità speculativa (scommetto sul valore futuro di un determinato bene).

C. Modalità di applicazione degli indici prescelti

1) Indicizzazione totale: (meno utilizzata) la cedola è valore di rimborso sono legate per il 100% alla variazione del parametro prestabilito. L’intera variazione registrata dal parametro si riflette sulla cedola e/o sul capitale.

Esempio

Supponiamo di aver trascritto un obbligazione e indicizzazione totale del VR = 100Δ FTSEMIB = +10 %Dobbiamo determinare il valore di rimborso dopo un anno (alla scadenza) VR = VN + Δ FTSEMIB = 110

2) Indicizzazione parziale: la cedola è il valore di rimborso sono legate per una determinata percentuale alla variazione registrata dal parametro prestabilito. In questo caso solo una percentuale della variazione registrata dal parametro si riflette sulle cedole e/o sul capitale.

Supponiamo di aver trascritto un obbligazione e indicizzazione parziale del VR = 100Δ FTSEMIB = +10 %T = 1annoDobbiamo determinare il valore di rimborso dopo un anno (alla scadenza) ΔVR = + 5 %VR = VN + Δ VR = 105

PREZZO TEL-QUEL O PREZZO D’ACQUISTO

1) Contrapposto al prezzo di emissione.Il prezzo di emissione e il prezzo che pago nel momento in cui viene emessa l’obbligazione. P = sommatoria che va da t=1 a N di Ct / (1+ TRES) ^ t + VR / (1+ TRES)^N

2) Se l’acquisto successivo all’emissione (cioè in un momento in cui gli interessi sono già in parte maturati)

P tel-quel = corso (o prezzo) secco + rateo della cedola (o d’interesse)

-P +C1 +C2 +C3 -VR

0 t1 t2 t3 N

p emissione P tel-quel

Collegato al prezzo di emissione si parla di mercato primario.Collegato al prezzo tel-quel si parla di mercato secondario.

Mercato primario: quel mercato dove avvengono gli scambi tra l’emittente e il PRIMO investitore.Mercato secondario: quel mercato dove si acquistano e si vendono titoli che sono già in circolazione, dev’essere almeno la seconda negoziazione per il titolo.

Solitamente i titoli zero-coupon (cedole) si trovano già quotate al prezzo tel-quel, mentre i titoli a cedola fissa si trovano quotate a corso secco.

Corso secco : quando il prezzo di negoziazione del titolo incorpora solo il valore del capitale e non tiene conto dell’eventuale parte di interessi già maturati.Già maturati: interessi maturati tra la data di stacco dell’ultima cedola precedente all’acquisto e il momento di acquisto del titolo.

Rateo della cedola o Rateo d’interesse: deve essere pagato da chi acquista il titolo nei confronti di colui che la vende. Definizione: sono quelli interessi che maturano tra la data di stacco dell’ultima cedola precedente all’acquisto e il momento di acquisto del titolo.

Rateo lordo annuo = cedola lorda annua * gg effettivi / 365.

Rateo lordo semestrale = cedola lorda annua * gg effettivi / durata effettiva di ciascun semestre di riferimento.

-P

0 A B C

A = stacco prima cedola (ultima cedola prima acquisto)B = momento dell’acquisto: acquisto il titolo quando gli interessi sono in parte maturati. C = stacco seconda cedola

Data di godimento: data in cui si incassano gli interessi (stacco della cedola).

Data valuta: momento dell’acquisto.

Rateo lordo annuo = cedola lorda annua * gg effettivi / 365.Gg effettivi = A – B, escluso A. (nel senso che se acquisto il 1 marzo e l’ultima cedola è il 1 febbraio, inizio a contare dal 1 febbraio).

OBBLIGAZIONI SOCIETARIE

FOTOCOPIA N°9

Classificazione della clientela

Clienti retailClienti professionaliClienti qualificati

Sono in ordine di protezione decrescente: il cliente retail ha bisogno di più protezione, quelli qualificati quasi nulla.

Clienti professionali: solitamente si fa riferimento agli intermediari finanziari.I clienti professionali sono, in genere, quei soggetti che dispongono di conoscenze, di esperienze, di competenze che gli permettono di prendere decisioni consapevoli in materia di investimento e sono in grado di valutare correttamente i rischi.

A chi spetta la decisione di emettere obbligazioni societarieL’emissione di obbligazioni convertibili in azioni viene decisa dall’assemblea straordinaria, perché è un’operazione di natura straordinaria che va a modificare l’ammontare del capitale sociale.

Limite dimensionaleLe imprese emittenti possono emettere obbligazioni societarie nel rispetto di un determinato limite che ha un determinato importo

Mercati regolamentati: caratterizzati da una serie di regole che disciplinano l’accesso e l’esclusione al mercato e che riguardano sia operatori sia gli strumenti finanziari.Grazie a queste regole i mercati regolamentati sono caratterizzati da un buon grado di trasparenza.Hanno 2 funzioni:

12)Listing : si quota uno strumento finanziario13)Trading : si scambia uno strumento finanziario

Mercati non regolamentati: privi di regole, meno trasparenza.

Gli strumenti finanziari scambiati nei mercati non regolamentati sono personalizzati. Svolgono solamente una funzione: quella di trading. Se l’impresa risulta insolvente i sottoscrittori delle obbligazioni vengono pagati con i soldi che derivano dalla vendita degli immobili.

LE OBBLIGAZIONI BANCARIE

La fonte che disciplina l’emissione di strumenti finanziari da parte delle banche è il TUB.

In Italia le banche possono assumere solo 2 forme giuridiche :11)SPA : sono le BANCHE SPA (UniCredit, Intesa, Mediolanum)12)SCARL : società cooperativa per azioni a responsabilità limitata : sono le BANCHE

POPOLARI E LE BANCHE DI CREDITO COOPERATIVO (BCC)

Conversione diretta: obbligazioni convertibili in azioni dell’impresa emittente

Conversione inversa o indiretta: obbligazioni convertibili in azioni diverse da quella emittente

A seconda del tipo di obbligazione c’è un organo diverso a cui spetta la decisione di emetterle. Nel caso di obbligazioni ordinarie o convertibili inversamente o direttamente la decisione spetta al C.D.A (consiglio di amministrazione), tranne nel caso dell’emissione di obbligazioni convertibili in modo diretto che spetta all’assemblea straordinaria.

A differenza delle obbligazioni societarie non esiste limite all’emissione delle obbligazioni societarie.

LE EURO-OBBLIGAZIONI

Definizione: Sono obbligazioni emesse nel mercato finanziario di uno stato diverso dal paese di origine dell’emittente, in una valuta diversa da quella di tale piazza.

EsempioUn’impresa emittente italiana decide di quotare l’obbligazione emessa su un mercato londinese e quota questo strumento non in sterline, ma in dollari.

CAPITOLO 7

ESERCIZIO SULL’ASTA COMPETITIVA

FOTOCOPIA N°6

1^ fase: 7000 milioni di euro2^fase: 4 operatoriDomanda totale: 12000 milioni di euro di BOT.

21.Prima cosa da fare è mettere in ordine decrescente di prezzo, tenere separate le domande formulate allo stesso prezzo (vale per entrambe le aste, competitiva e marginale)

22. Fare la tabella a doppia entrata

Quali sono i prezzi che possono essere richiesti ?

A1) è funzionale per determinare l’A2A2) serve per individuare le domande formulate con prezzi troppo altiA3) si calcola prima il prezzo di aggiudicazione e poi il prezzo medio ponderato di aggiudicazione. A4) prezzo della richiesta scartata: prezzo della domanda formulata ad un prezzo troppo alto.A5) andiamo a determinare il prezzo minimo aggiudicatario che è il prezzo dell’ultima domanda soddisfatta (che il ministro riesce a coprire)

B) percentuale di riparto viene calcolata solo se al prezzo minimo aggiudicatario la domanda è superiore all’offerta. Il prezzo di esclusione lo andiamo a determinare per individuare le domande formulate a prezzi troppo bassi e quest’ultime non vengono soddisfatte.

Come si determinano i prezzi di A?

A1) Prezzo medio ponderato. Consideriamo la seconda metà dell’importo nominale di emissione.

Tabella: Prezzo / Quantità P Q95,88

95,8595,8495,82

850 (anziché 1100, perché 750+1500+1000+1100-850=3500)1000800850 (anziché 1000)

Seconda metà dell’importo offerto 3500

Prezzo medio ponderato (Pmp) : 95,88 * 850 + 95,85 * 1000 + 95,84*800 + 95,82*850 / 3500 = 95,85

A2) Prezzo massimo accoglibileSappiamo che il prezzo medio ponderato è 95,85. Adesso svolgo 3 passaggi:

1) Determiniamo il rendimento lordo del prezzo medio ponderato. P = VR / (1+R)^t , quindi abbiamo: 95,85 = 100 / (1+r)^t , calcolo r = (100 – 95,85) / 95,85 = 4,33 %

2) Decurto 25 punti base. 4,33 % - 0,25 % (perché 100 punti base è 1 % ) = 4,08 %.

3) Determino il prezzo massimo accoglibile che non è altro il prezzo corrispondente a 4,08.P = VR / (1+R)^t . P = 100 / (1 + 0,0408) = 96,08

A3) Prezzo medio ponderato7000 – 750 = 6250. Tolgo 750 perchè il prezzo massimo accoglibile è 96,08 e 96,15 che corrisponde a 750 è superiore.

Tabella: Prezzo / Quantità P Q95,9095,9095,8895,8595,8495,82

1500100011001000800850 (anziché 1000, perché devo arrivare a 6250)6250

I prezzi sono P sono detti prezzi di aggiudicazione, il ministro riesce a distribuire titoli fino all’operatore che chiede titoli al prezzo di 95,82.

95,90: prezzo massimo accolto. 95,82: prezzo minimo aggiudicatario. 95,70: prezzo minimo di ponderazione.

A4) Prezzo della richiesta scartata

Consideriamo 2 prezzi: il prezzo massimo accolto = 95,90 e il prezzo massimo accoglibile = 96,08

Ora svolgiamo 3 passaggi:

1) Determino il rendimento corrispondente al prezzo massimo accolto. P = VR / 1+r , calcolo r = 4,28.

2) Tolgo a 4,28 10 punti basi, e quindi avrà 4,18 %.

3) Determino il prezzo che corrisponde a questo nuovo rendimento. P = VR / 1+ r = 100 / 5,18% = 95,99

Ora confronto il prezzo appena trovato e il prezzo max accoglibile e scegliere il minore fra i 2.

A5) Prezzo minimo aggiudicatario e l’eventuale % di ripartoIl prezzo minimo aggiudicatario l’abbiamo già calcolato al punto 3 ed è 95,82.

Come calcolo l’eventuale % di riparto? Si determina solo se in corrispondenza del prezzo minimo aggiudicatario (95,82) la quantità richiesta a questo prezzo è > rispetto alla quantità offerta dal tesoro, che in questo caso è 850,mentre la quantità richiesta dagli operatori al prezzo di 95,82 è 1700. 1700 > 850.E come determino la % di riparto? % di riparto = ( quantità assegnabile al prezzo minimo aggiudicatario / la quantità richiesta al prezzo minimo aggiudicatario ) * 100.% di riparto = 850 / 1700 * 100 = 50 %

In questo caso 1700 è diviso in 2. L’operatore A (che domanda 100) riceverà 500, mentre l’operatore C (che domanda 700) riceverà 350.350 + 500 = 850.

Come si determinano i prezzi di B?

B) Prezzo di esclusione

4 passaggi come si evince dalla fotocopia.

B1) Partiamo dalla domanda di 95,90 perché si escludono le domande sopra il 96,08 e prendiamo in considerazione la prima parte di 7000. P Q95,9095,9095,88

150010001000 (anziché 1100)

3500

B2) Calcolo il prezzo medio ponderato PMP: 95,90 * 1500 + 95,90 * 1000 + 95,88*1100 / 3500 = 95,89

Calcolo il Rendimento lordo da P = VR / 1+rl e viene rl = 4,29 %

B3) sommo ad rl 100 punti base : rl + 1% = 4,29% + 1% = 5.29

B4) calcolo il prezzo corrispondente a tale rendimento, che costituisce il prezzo di esclusione PE = VR / 1+r = 100 / 1+5,29 % = 94,98.

Escludo le domande formulate ad un prezzo minore (94,98)

ESERCIZIO SULL’ASTA MARGINALE

FOTOCOPIA N° 7

1^ fase: 3500 milioni di euro2^fase: 4 operatoriDomanda totale: 6700 milioni di euro di BOT.

23.Prima cosa da fare è mettere in ordine decrescente di prezzo, tenere separate le domande formulate allo stesso prezzo (vale per entrambe le aste, competitiva e marginale)

24. Fare la tabella a doppia entrata

A) Prezzo massimo accoglibileSi determina in 3 fasi:

A1) Consideriamo la seconda metà dell’importo nominale di emissione.

P Q101,30

101,20101,10100,65

50 (anziché 700, perché 500+600+700-50=1750)800700200 (anziché 400)

Seconda metà importo offerto 1750

Calcolo il prezzo medio ponderato che fa 101,10.

A2) Determino il prezzo massimo accoglibile aggiungendo 2 punti percentuali al PMP: 101,10 + 2% = 103,10

A3) Escludo 104,00 perché è superiore al PMA : questo operatore verrà soddisfatto ma al PREZZO MARGINALE (che è il prezzo a cui vengono pagati tutti).

B) Prezzo di esclusione Si determina in 4 fasi.

B1) PMA già calcolato

B2) Escludo la domanda formulata sopra il prezzo massimo accoglibile

P Q101,30101,30101,20

600700490 (anziché 800)

Prima metà dell’importo offerto 1750

B3) Calcolo il nuovo PMP = 101,27

B4) PE = nuovo PMP – 2% (escludo 200 punti base) = 99,27 .

Non ci sono domande inferiori a 99,27 quindi non si esclude niente.

C) Prezzo marginale ed eventualmente la % di riparto

C1) Escludo da 3500 la quantità dell’operatore che aveva richiesto un prezzo troppo alto, quindi 3500 – 500 = 3000. P Q101,30101,30101,20101,10100,65

600700800700200 (anziché 400)3000

L’ultimo prezzo è 100,65 ed è quello marginale.

C2) La percentuale di riparto si determina solo nel caso in cui in corrispondenza dell’ultimo prezzo la quantità richiesta è > della quantità offerta dal tesoro.400 (operatore C) + 500 (operatore D) > 200 quindi c’è.

% di riparto = (200 / 900) * 100 = 22,22 %.

L’operatore C anziché 400 riceverà 89 / l’operatore D anziché 500 riceverà 111.

CAPITOLO 8

LE AZIONI

Disciplinate dall’art 2346 e seguenti

Definizione: Le azioni sono strumenti finanziari che rappresentano una quota parte del capitale sociale della società emittente costituita in forma di società per azioni, di società in accomandita per azioni o di società cooperativa per azioni e conferiscono al detentore la qualifica di socio, a cui fanno capo diritti e doveri nei confronti della società emittente stessa.

Inoltre hanno valore nominale unitario uguale per tutte le categorie di azioni emesse da una stessa società.

Valore nominale = capitale sociale società emittente / n° di azioni in circolazione

Non è possibile emettere azioni per un importo inferiore al loro valore nominale.

Strumenti di capitale (azioni) e di debito (obbligazioni) a confronto

Elementi e caratteristiche di differenziazione

Strumenti finanziari di CAPITALE

Strumenti di DEBITO

STATUS SOCIO dell’impresa emittente CREDITORE dell’ impresa emittente

REMUNERAZIONE EVENTUALE CERTA

SCADENZA NON prevista PREVISTA

VALORE DI EMISSIONE NON inferiore al valore nominale

Possono essere collocati ad un valore inferiore al nominale

REGIME GIUDIRICO NOMINATIVI O AL PORTATORE

AL PORTATORE

SCADENZA : data di rimborso

I diritti dell’azionista

I diritti dell’azionista sono riconducibili a tre fattispecie:10)Diritti di natura AMMINISTRATIVA11)Diritti di natura PATRIMONIALE12)Diritti di natura MISTA

I diritti di natura amministrativa:14.Diritto di voto all’assemblea: ogni azioni da diritto ad un voto (4 azioni = 4 voti)15.Diritto di partecipare all’assemblea ordinaria e straordinaria

16.Diritto di informazione: consiste nella possibilità di prendere visione del libro dei soci e dei libri delle adunanze e delle delibere assembleari

17.Diritto di convocare l’assemblea e di denunciare gravi irregolarità commesse da amministratori e sindaci: questo diritto può essere esercitato da soli o con altri soci quando viene raggiunta una determinata percentuale del capitale sociale

I diritti di natura patrimoniale:25.Diritto agli utili e alla quota di liquidazione: vuol dire che ogni azioni da diritto ad una

parte proporzionale degli utili netti e ad una quota del patrimonio o del capitale in caso di liquidazione o scioglimento della società dell’impresa emittente.

I diritti di natura mista:

Diritto di opzione: stiamo facendo riferimento all’aumento di capitale che possiamo distinguere in 3 tipologie: l’aumento di capitale a pagamento, gratuito o misto.

Collegato all’aumento di capitale di pagamento c’è il diritto di opzioneCollegato all’aumento di capitale gratuito c’è il diritto di assegnazioneCollegato all’aumento misto ??

1) Aumento di capitale a pagamento vuol dire che l’impresa emette nuove azioni a pagamento che vengono offerte in opzione ai soci esistenti in misura proporzionale al numero di azioni già possedute.

I soci esistenti possono decidere di esercitare o meno il diritto di opzione, cioè di acquistare o meno nuove azioni.Quando decidono di non esercitarlo?Quando non è conveniente o non dispongono di liquidità.

Se decidono di non esercitarlo e di cedere a terzi questo diritto di opzione avranno una riduzione della loro quota nell’impresa.

2) Nel caso di aumento di capitale gratuito, le nuove azioni emesse vengono emesse gratuitamente e vengono assegnate ai soci esistenti i misura proporzionale al numero di azioni già possedute.In questo caso il capitale aumenta attraverso il passaggio delle riserve a capitale sociale.

Diritto di recesso: in caso di cambiamento dell’oggetto sociale o del tipo di società o di trasferimento della sede all’esteri, con conseguente liquidazione della quota posseduta

GLI OBBLIGHI DELL’AZIONISTA

• Il conferimento• L’astensione dal voto in caso di conflitto di interessi

LE CATEGORIE DI AZIONI: CLASSIFICAZIONE GIURIDICA

FOTOCOPIA N°10 (categorie di azioni a confronto)

È importante partecipare alle assemblee ordinarie perché così facendo i sottoscrittori possono partecipare alla nomina degli amministratori, alle decisioni più importanti relative all’impresa, all’aumento di capitale, alla decisioni di scioglimento ecc.

Diritti patrimonialiL’azionista ordinario gode della possibilità di percepire una parte proporzionale degli utili netti e una quota del capitale in caso di liquidazione dell’impresa. Riceveranno questa parte di utili e la quota di capitale in caso di scioglimento in ordine :

• azionisti di risparmio • azionisti privilegiati• azionisti ordinari

Vengono dette privilegiate perché queste azioni offrono al possessore un privilegio nella ripartizione degli utili e nel rimborso del capitale in caso di liquidazione società.Questo privilegio vale solo nei confronti degli azionisti ordinari ma non nei confronti degli azionisti di risparmio.

Prelazione cumulabile: Vuol dire che il privilegio nel riparto degli utili ha carattere cumulativo ovvero vuol dire che nel caso in cui la società realizzi degli utili ma decida di non distribuirli oppure non realizzi degli utili, in questo caso l’azionista privilegiato ha il diritto di cumulare per numero di esercizi limitato i dividendi (utili) non percepiti oppure di riscuoterli successivamente.

AmmontareQuesto limite : privilegiate + risparmio NON > 50% cap. sociale è stato introdotto per evitare che un numero ristretto di azionisti ordinari governi la società e per fare ciò il la legge ha previsto che l’impresa non può emettere azioni privilegiate illimitatamente ma che, sommate alle azioni di risparmio, possano raggiungere al massimo il 50% del capitale sociale.

I CAMBIAMENTI INTRODOTTI DAL NUOVO DIRITTO SOCIETARIO (CENNI)

In sintesi le società possono:14)emettere azioni prive del valore nominale (senza l’indicazione esplicita del VN)15)emettere azioni i cui diritti siano correlati al risultato economico dell’attività sociale di

un determinato settore16)emettere azioni con voto limitato ad alcuni argomenti, o con diritto di voto

subordinato al verificarsi di particolari condizioni

17)estendere alle azioni ordinarie e privilegiate la scelta fra il regime di circolazione al portatore e quello nominativo

ASPETTI DI VALUTAZIONE DELLE AZIONI

ASPETTI DI VALUTAZIONE: GLI INDICATORI E I MODELLI PER L’ANALISI DI RENDIMENTOLe scelte di investimento effettuate nell’ambito del mercato azionario comportano l’assunzione di decisioni relativamente a 2 aspetti:1) Selezione dei titoli azionari: mi chiedo quali azioni comprare o vendere2) Il timing dell’investimento: mi chiedo quando comprare o vendere azioni

1) L’analisi fondamentale risponde al prima problema perché ci permette di valutare se e conveniente comprare o vendere azioni.2) L’analisi tecnica risponde al secondo problema perché ci permette di capire quando è il momento migliore per acquistare o vendere azioni.

Prenderemo in considerazione solamente l’analisi fondamentale.

L’ANALISI FONDAMENTALE

Si basa su 2 differenti approcci di analisi:1) 1a) Modelli del dividendo (o metodo dei flussi di cassa scontati) 1b) Modello di Gordon ( o modello di attualizzazione dei dividendi in crescita costante2) Metodo dei multipli

Il modello 1b è nato dopo il modello 1a per superare i 2 limiti dei modelli del dividendo.

Sia l’approccio numero 1 che l’approccio numero 2 hanno come obbiettivo se è conveniente vendere o acquistare azioni.

Caratteristiche del primo gruppo:

i 2 gruppi (a e b) determinano il prezzo teorico p0 (o valore intrinseco) dell’azione al fine di comprendere se si è di fronte ad un’azione sopravvalutata o sottovalutata dal mercato.Questo perché è stato osservato che solitamente le azioni risultano sopravvalutate o sottovalutate rispetto al valore di mercato e quindi il prezzo teorico risulta diverso dal prezzo di mercato.Il prezzo di mercato è l’incrocio che deriva dalla domanda e dall’offerta. I mercati azionari italiani non incorporano tutte le informazioni (sono inefficienti) e quindi il prezzo di mercato è diverso da quello teorico.

Gli analisti confrontano il prezzo di mercato col prezzo teorico in modo da capire se mi conviene acquistare o vendere.Posso avere diversi casi:1) se il prezzo teorico > prezzo mercato: in questo caso l’azione risulta sottovalutata dal mercato (l’azione vale di più) quindi in questo caso compro l’azione (al prezzo di mercato) perché in realtà vale di più2) se il prezzo teorico < prezzo mercato: in questo caso l’azione risulta sopravalutata dal mercato (l’azione vale di meno) quindi in questo caso mi conviene non comprare o vendere.

Caratteristiche del secondo gruppo:il secondo gruppo ha come obiettivo capire se è conveniente acquistare o vendere azioni.In questo caso non viene determinato il prezzo teorico bensì vengono calcolati dei multipli.

Ciascun multiplo di un’impresa viene confrontato con lo stesso multiplo calcolato sul settore di appartenenza dell’impresa (per es calcolo il multiplo di Unicredit e lo confronto con il multiplo del settore bancario).

Modello del dividendo

VEDI FOGLIO APPUNTI

Modello di Gordon

È stato introdotto per superare i limiti del modello del dividendo che sono:

1) I flussi da attualizzare, cioè i dividendi, sono quantità ignote al momento presente e dunque è necessario stimare, per ogni esercizio dell’impresa, l’utile netto e la frazione di esso che sarà distribuito ai soci;

2) Le stime dovrebbero protrarsi all’infinito perché le azioni non hanno scadenza.

SOLUZIONEPer cercare di porre rimedio alla poca praticabilità del modello del dividendo, si può applicare la seguente ipotesi semplificatrice:assumere che i dividendi crescano, di anno in anno, secondo un tasso di crescita costante e stabile (detto g). Fare ciò significa ricorrere al modello di Gordono.

g : è il tasso di crescita dei dividendi.D0 : dividendo pagato più di recente

VEDI FOGLIO APPUNTI PER FORMULA

Modello dei multipli

13)P/E O Price Earning Ratio14)Price-Cash flow ratio15)Price-Book value16)Dividend yield

1) Price Earning ratio = prezzo di mercato corrente / utile unitario per azione secondo l’ultimo bilancio approvato. Earning = utile

Questo prezzo ci dice quanto l’investitore deve pagare per ciascuna unità di utile.Un limite di questo rapporto è che vengono confrontati 2 dati non omogenei, cioè tra numeratore e denominatore. Infatti il numeratore è un dato di mercato che cambia ogni giorno e il denominatore è un dato contabile.

ESEMPIO SUL FOGLIO2) Price-cash flow = prezzo di mercato corrente / Cash-flow per azione Denominatore = è il flusso di cassa operativo che si ottiene moltiplicando l’utile netto più ammortamenti più accantonamenti.

3) Price book value = prezzo di mercato corrente / valore contabile del patrimonio netto per azioneDenominatore = valore netto contabile delle attività meno valore netto contabile delle passività.Questo rapporto è l’unico che NON viene confrontato col prezzo di settore ma faccio 2 casi:

• P/Bv < 1 : sottovalutata• P/Bv > 1 : sopravalutata

4) Dividend yield = Ultimo dividendo / prezzo di mercato correnteUnico limite di questo rapporto è lo sfasamento temporale tra numeratore e denominatore.Il numeratore ha carattere storico mentre il denominatore è una quantità attuale.

ASPETTI DI VALUTAZIONE: GLI INDICATORI PER L’ANALISI DEL RISCHIO

Premessa: fare un investimento in azioni è più rischioso che fare un investimento in obbligazioni.La motivazione sta in 2 caratteristiche:1) Remunerazione incerta nel caso delle azioni2) Scadenza indeterminata a differenza delle obbligazioni

Più un titolo è rischioso più sarà alto il rendimento.

Tipici rischi delle azioni

• Rischio SPECIFICO (o rischio idiosincratico o diversificabile)• Rischio SISTEMATICO (o rischio di mercato o non diversificabile)

1) Rischio specifico.Viene detto specifico perché deriva da condizioni specifiche dell’impresa emittente, cioè il prezzo di un’azione varia in seguito al verificarsi di eventi che riguardano quella specifica impresa emittente. Viene detto anche diversificabile perché è un rischio che può essere annullato attraverso la costruzione di un portafoglio ben diversificato.

2) Rischio sistematico.È quel rischio che deriva da condizioni generali dell’economia, cioè il prezzo varia in seguito al verificarsi di questi eventi (ad es inflazione, variazione PIL ecc).Viene detto NON diversificabile perché non può essere annullato ed è un rischio che lo subiscono TUTTE le azioni. Esiste un indicatore per stimare il rischio sistematico che è il BETA β.Il β esprime la sensibilità del prezzo del titolo azionario ai movimenti sul mercato azionario di riferimento. Supponiamo che il β di un titolo FIAT sia 0,5 e che il FTSE MIB sul quale è quotato questo titolo sia del 2%. Questo vuol dire che il titolo FIAT cresce dell’1%.

CAPITOLO 9

STRUMENTI IBRIDI

Definizione: Gli strumenti ibridi sono strumenti finanziari che in presenza di determinate condizioni possono presentare caratteristiche sia delle azioni, sia delle obbligazioni.

Gli strumenti ibridi sono di 2 tipi:

18.Obbligazioni convertibile in azioni19.Obbligazioni cum warrant

OBBLIGAZIONI CONVERTIBILI

Sono titoli a reddito fisso rappresentativi di un diritto di conversione, in presenza di determinate condizioni e sulla base di uno specifico rapporto di conversione e in periodi prefissati, in azioni (ordinarie e/o di risparmio) della società emittente o di altra società.Sono emesse da società per azioni e qua la decisione spetta all’assemblea straordinaria.

A chi spetta la facoltà di convertire le obbligazioni in azioni? Spetta al sottoscrittore e l’emittente quindi subisce la decisione del sottoscrittore, mentre nel caso delle reverse convertible che appartengono alle obbligazioni strutturate, la decisione di convertire spetta alla società emittente e il sottoscrittore subisce.

I principali elementi che caratterizzano un’obbligazione convertibile sono:26. il metodo di conversione (diretta o indiretta)27. la convertibilità totale e parziale, totale vuol dire che l’intero ammontare nominale

del prestito obbligazionario può essere convertito in azioni; Parziale vuol dire che solo una parte dell’ammontare nominale del prestito obbligazionario può essere convertito in azioni, mentre per l’altra parte è previsto un rimborso in denaro.

28. Il periodo di conversione non è altro che l’intervallo di tempo durante la quale può essere esercitata la facoltà di conversione da parte del sottoscrittore. Questa

facoltà può essere esercitata : 1) in modo continuo (in qualsiasi momento) durante

la vita dello strumento ed entro la scadenza oppure 2) limitatamente a periodo circoscritti che sono detti periodi di conversione che solitamente sono 1 o 2 mesi all’anno.

29. Il rapporto di conversione: è il rapporto che esprime il numero di azioni (dette azioni di compendio) ottenibili dalla conversione di una obbligazione convertibile. Viene determinato così: n° azioni di compendio / n° obbligazioni convertibili. Se il rapporto è 4/3 vuol dire che in cambio di tre azioni convertibili il possessore ottiene 4 azioni di compendio.

OBBLIGAZIONI CUM WARRANT

Sono obbligazioni che incorporano un diritto speciale, denominato warrant (o buono di acquisto), che attribuisce al possessore la facoltà, da esercitarsi entro una determinata scadenza, di acquistare (se le azioni sono già in circolazione) o sottoscrivere (se le azioni sono di nuova emissione ) una o più azioni ad un prezzo prefissato.

Il warrant è staccabile dall’obbligazione e può essere negoziato a parte.

FOTOCOPIA N° 11

OBBLIGAZIONI CONVERTIBILI OBBLIGAZIONI CUM WARRANTSi ha una conversione del titolo obbligazionario in azioni. L’obbligazionista da creditore diventa socio-azionista.

Non si ha una conversione del titolo obbligazioni in azioni, ma l’obbligazionista ha l’opportunità di effettuare un investimento aggiuntivo divenendo anche azionista.

La facoltà di conversione non può essere separata dall’obbligazione e si estingue con essa.

Il warrant è staccabile dall’obbligazione e può essere negoziato separatamente.

L’esercizio della facoltà di diventare socio-azionista non comporta un pagamento per contanti, ma la conseguenza di obbligazioni.

L’esercizio della facoltà di diventare anche azionista comporta un pagante in contanti.

CAPITOLO 10

STRUMENTI DERIVATI

Chiamati così perché derivano il loro valore da un’attività sottostante, che può essere di 2 tipi:

• Attività finanziaria (tasso di interesse) : derivati su attività finanziarie• Merci : si intende ad es il prezzo dell’oro, cereali ecc. : derivati su merci

Novità degli strumenti finanziari derivati della direttiva MIFID: ha allargato i derivati anche alle merci.

Funzione del mercato degli strumenti derivati: -Ampliamento delle scelte di investimento-Completamento dei portafogli finanziari (stock index futures)-Miglior gestione dei rischi

Gli strumenti derivati (secondo il TUF):

• CONTRATTI A TERMINE (o forward e all’interno Forward rate agreement :

FRA).

• FUTURES• OPZIONI (call,put)

• SWAPS (IRS,CS)

CONTRATTI A TERMINE (o forward)

Definizione: Il contratto a termine è un contratto con il quale i contraenti si obbligano ad eseguire una compravendita a termine avente ad oggetto un certo sottostante.

Nei contratti a termine abbiamo un soggetto che, al momento della sottoscrizione, fissa in t0 il prezzo al quale acquistare o vendere una determinata attività sottostante ad una data futura.Il regolamento dell’operazione ovvero la consegna dei titoli al prezzo prestabilito avviene non in t0 bensì al termine della scadenza prestabilita.

TUTTI i derivati vengono utilizzati con 2 funzioni:18)Di copertura (hedging)19)Speculativa

Esempio di contratto a termine con funzione di copertura e speculativa:

Fisso il prezzo di acquisto quando prevedo che ci sia un rialzo del prezzo di quell’azione.

Per esempio oggi stabilisco in t0 un prezzo 98€ per il quale acquisterò una certa quantità di azioni FIAT fra 3 mesi.

Funzione di copertura: L’ipotesi di base è che io ipotizzo una rialzo dei prezzi e per coprirmi da questo rialzo dei prezzi fisso oggi il prezzo di acquisto.Supponiamo che la mia ipotesi sia corretta e che fra 3 mesi il prezzo dei titoli salga a 100.Al termine dei 3 mesi sono obbligato a pagare 98.In questo caso si dice che l’investitore punta sul rialzo del prezzo dell’attività sottostante.

Funzione speculativa: Lo stesso giorno che ho comprato il titolo (a 98) vendo il titolo a 100.

Se invece l’investitore fissa il prezzo di vendita, prevedendo in un abbassamento dei prezzi futuri si dice che punta su un ribasso del prezzo dell’attività sottostante.La funzione speculativa è l’opposto di quella di prima: vendo il titolo al prezzo prefissato e l’acquisto al prezzo di mercato.

I contratti a forward sono strumenti personalizzati, e quindi non standardizzate. Per questo motivo vengono negoziati su mercati NON regolamentati (OTC: over the counter).

Forward Rate Agreement, FRA

Definizione: Sono dei contratti derivati in base ai quali le parti (compratore e venditore) si accordano sul tasso di interesse fisso (tasso FRA o tasso contrattuale) da applicare ad un determinato capitale nozionale per un periodo

futuro (periodo contrattuale del FRA) di estensione predefinita all’atto della

stipulazione, compreso tra la data di liquidazione e la data di scadenza del contratto, e si impegnano a versare o a riscuotere un importo determinato sulla base di un

confronto tra il tasso fisso originariamente concordato e il valore assunto da un tasso variabile di riferimento.

Alla data di liquidazione avviene l’effettivo scambio del flusso di interessi.

Solitamente i FRA gli si trova indicati in questo modo: 3x9Il primo numero fa riferimento alla data di liquidazione, 3 vuol dire che la liquidazione avviene dopo 3 mesi dalla stipulazione del contratto. Il secondo numero indica, invece, la data di scadenza.

Il FRA si traduce in uno scambio di un flusso di interessi. Tuttavia per comprenderne appieno il funzionamento e le caratteristiche è bene tenere presente che:

• All’atto della stipulazione del FRA t0, è conosciuto il tasso fisso del FRA ma non il tasso variabile di riferimento. Il valore del tasso variabile lo conosco solo alla data di liquidazione perché è in corrispondenza di quella data che si fa il confronto tra il tasso fisso FRA e il tasso variabile.

• In un FRA, è compratore il soggetto che si impegna a pagare il tasso fisso ed ha il diritto di ricevere il tasso variabile: paga fisso e riceve variabile.

• In un FRA, è venditore il soggetto che si impegna a pagare il tasso variabile di riferimento ed ha il diritto di incassare il tasso fisso del FRA: paga variabile e riceve fisso.

• Il capitale nozionale è l’ammontare, non scambiato tra le parti, sul quale applicare, alla data di liquidazione, il tasso fisso del FRA e il tasso variabile di riferimento, per un tempo rappresentato dal periodo contrattuale. Per determinare la quota di interessi (differenziale) devo fare : la differenza tra i 2 tassi * C (capitale nozionale) * 99 / 360 ???

17)Lo scambio del flusso di interessi avviene per differenziale cioè, nei fatti, corrisponde un flusso il contraente il cui impegno a pagare risulta essere superiore. Il FRA non comporta che l’acquirente del FRA versi all’altro l’intero importo del tasso fisso, ma viene pagato un differenziale.Per capire chi paga il differenziale dobbiamo capire se è più altro il tasso FRA rispetto al tasso variabile è viceversa:1° caso: se i FRA > iv vuol dire che l’operatore in perdita è l’acquirente del FRA (Perché paga fisso e riceve variabile) ed è quindi lui che deve pagare il differenziale al venditore. 2° caso: se iv > i FRA vuol dire che l’operatore in perdita è il venditore del FRA, ed è quindi lui che deve pagare il differenziale.

18)Lo scambio del flusso di interessi ha luogo alla data di liquidazione (posta all’inizio del periodo contrattuale) e non alla data di scadenza. Questo fa si che il FRA possa definirsi un contratto a liquidazione anticipata considerato che quanto appena detto implica l’applicazione dei tassi di interesse al capitale nozionale all’inizio e non alla fine del loro periodo di maturazione.

Chi è che punta al ribasso o al rialzo ?Il compratore punta sul rialzo del tasso variabile perché ottiene un profitto ( iv > IFra), viceversa il venditore punterà sul ribasso del tasso variabile perché ottiene un profitto (iFra > iv).

FUTURES

Sono una particolare categoria di contratti a termine. Definizione : è un contratto mediante la quale una parte di si impegna ad acquistare o vendere, in un mercato regolamentato, una quantità standardizzata dell’attività sottostante ad un prezzo prestabilito (presso a termine o prezzo future) e ad una precisa data futura (scadenza del contratto future).

Il future è un contratto di compravendita a termine standardizzato e quindi vengono scambiati su mercati regolamentati.

Differenze tra futures e contratti a termine

1) I futures sono contratti standardizzati, mentre quelli a termine sono contratti personalizzati

2) Nell’ambito dei futures è prevista l’interposizione tra i contraenti di una controparte centrale detta Clearing House (CH) verso la quale i contraenti devono assolvere gli obblighi derivanti dal future. La CH ha sempre una posizione netta nulla, cioè un numero di contratti in acquisto esattamente pari al numero di contratti in vendita.

Clearing House: Cassa di compensazione e di garanzia.

L’acquirente e il venditore del futures non interagiscono MAI direttamente fra di loro, bensì hanno come controparte la CH; di conseguenza i 2 soggetti non devono preoccuparsi dei problemi di solvibilità della controparte. L’acquirente del futures stipulerà un contratto di acquisto con la CH e non col venditore.il venditore del futures stipulerà un contratto di vendita con la CH e non col compratore.

La CH acquista da chi vende e, viceversa, vende a chi ha acquistato, cioè all’acquirente del futures.

L’obiettivo della CH è quello di garantire il buon esito dei contratti.

3) I contraenti di un future, diversamente dalle parti di un contratto a termine, devono sostenere all’atto della stipulazione un esborso a favore della CH detto margine iniziale (MI). Sia l’acquirente che il venditore devono pagare alla CH questo margine iniziale che è pari a una frazione del valore nominale del contratto futures.

4) Oltre al MI, la CH provvede a calcolare con cadenza giornaliera (a fine giornata) un ulteriore margine, detto Margine di variazione. Il calcolo del margine di variazione avviene attraverso la procedura del marking to market. Come funziona questa procedura?Questa procedura prevede che ogni giorno, a fine giornata, venga fatto un confronto tra 2 prezzi: prezzo di chiusura giornaliero e il prezzo iniziale di quella giornata. In seguito a questo confronto quegli operatori che hanno registrato variazioni di prezzo sfavorevoli ovvero che hanno registrato margini di variazione negativi, devono pagare alla CH i rispettivi margini di variazione, e la CH gli gira a coloro che hanno registrato variazioni di prezzo favorevoli ovvero margini di variazione positivi.

Conclusione: nel mercato dei futures i profitti e le perdite non emergono solamente alla scadenza del contratto come invece avviene nei contratti a termine, ma vengono calcolati e liquidati giornalmente in funzione dell’andamento dei prezzi.

L’attività sottostante dei Futures si differenzia in :30.Attività sottostante su indici azionati (INDEX FUTURES)31.Attività sottostante su singole azioni (STOCK FUTURES)

Come si determina la dimensione del contratto Futures?P del futures * moltiplicatore del contratto Futures. Il prezzo del futures è espresso in punti indice. Il moltiplicatore del contratto futures prevede che ad ogni punto indice venga assegnato un valore pari a 5€.Nel caso dei minifutures, il moltiplicatore prevede che a ogni punto indice venga assegnato un valore pari a 1€.

ESEMPIO

MI = 7,75 % del valore di mercato del contrattoAcquistati 10 contratti futures (al 7.4.2008) al prezzo di acquisto di 21830.

Tabella dal p.d.v. dell’acquirente del futuresDATA OPERAZIONE Prezzo futures

(punti indice)MI MARG DI VAR UTILE/PERDITA

CUMULATAApertura 7.4.2008

Acquisto 10 contratti Futures

21.830 84591,25 /

Chiusura 7.4.2008

22.450 31000 31000

Chiusura 8.4.2008

22.187 -13150 17850 (31000-13150)

Chiusura 9.4.2008

22.539 17600 35450 (17850+17600)

Chiusura 10.4.2008

22.335 -10200 25250

MI : 21830 punti indice * 5€ * 10 contratti * 0,0755 = 84591,25 . il margine iniziale lo fai solo la prima volta.

MARGINE DI VARIAZIONE: • (22450 – 21830) * 5€ * 10 contratti = 31000• (22187 – 22450) * 5€ * 10 contratti = -13150• (22539 – 22187) * 5€ * 10 contratti = 17600• (22335 – 22539) * 5€ * 10 contratti = -10200

L’acquirente ha un margine di variazione negativo quando il prezzo di chiusura è più basso rispetto al prezzo di chiusura del giorno precedente, viceversa il margine di variazione è positivo quando il prezzo di chiusura è più alto rispetto al giorno precedente.

Di conseguenza l’acquirente punta al rialzo.

LE OPZIONI

Contratto che conferisce, dietro pagamento di un prezzo (detto premio), la facoltà (ma

non l’obbligo ) di acquistare (nel caso di un’opzione call) o di vendere (nel caso di

un’opzione put) a un prezzo prefissato (detto prezzo d’esercizio o strike price)

una determinata attività sottostante o ad una certa data (nel caso di un’opzione Europea) o entro un periodo di tempo prefissato (nel caso di un’opzione americane).

Premio: costo certo per chi acquista l’opzione.

Diverse classificazioni delle opzioniDalla definizione emergono 2 rilevanti modalità di classificazione delle opzioni

1) In funzione del diritto incorporato nell’opzione di distinguono:20. Opzioni call che conferiscono la facoltà di acquistare l’attività sottostante21. Opzioni put che conferiscono la facoltà di vendere l’attività sottostante

2) In funzione del momento in cui è possibile esercitare la facoltà acquisita attraverso il pagamento del premio, si distinguono:

• Opzioni europee le quali consentono di esercitare la facoltà in esse contenuta soltanto a una precisa data futura, coincidente con la scadenza dell’opzione

• Opzione americane le quali consentono di esercitare la facoltà in esse contenuta in un qualsiasi giorno tra la conclusione del contratto e la data di scadenza prefissata

3) Le opziono possono essere sia opzioni negoziate OTC sia opzioni negoziata sui mercato regolamentati.

Alcune premesseFOTOCOPIA N° 11 + FOGLIO APPUNTI

13)Se non esercito l’opzione, cioè se non esercito la facoltà di acquistare (call) e o di vendere (put) l’attività sottostante, ma l’abbandono il pay off è nullo.

14)Il pay off di un’opzione può essere nullo o positivo, ma MAI negativo.

GLI SWAPS (GLI SCAMBI)

Definizione: lo swap è un contratto con il quale le parti si scambiano fra loro flussi di cassa che differiscono per la valuta di denominazione e/o per il meccanismo che li genera.

L’interesse dei contraenti a stipulare un accordo di questo tipo consiste proprio nel desiderio di modificare la valuta o la dinamica dei proprio flussi monetari.

Gli swap rappresentano strumenti ad elevato grado di personalizzazione: essi possono infatti essere costruiti sulla base delle esigenze specifiche degli investitori. Se avessero avuto caratteristiche standardizzate si potevano negoziare su mercati regolamentati.

Principali categorie di swap

In funzione della natura dei flussi di cassa oggetto di scambio nel contratto swap si distinguono le seguenti principali categorie di swap:

• SWAP SU TASSI DI INTERESSE (o INTEREST RATE SWAP, IRS): vuol dire che hanno come attività sottostante tassi di interesse

• SWAP SU VALUTE (O CURRENCY SWAP, CS): vuol dire che hanno come attività sottostante una valuta.

INTEREST RATE SWAP

Definizione: è un contratto derivato in base al quale le parti (compratore e venditore) assumono il reciproco impegno di scambiarsi in date prestabilite e per un tempo prefissato, flussi di interessi calcolati applicando ad uno stesso capitale di riferimento (capitale nozionale anche detto principal amount), differenti tassi di interesse. Il capitale nozionale non viene scambiato ma viene usato solamente a fini di calcolo. Nei Currency Swap, invece, il capitale nozionale verrà scambiato.

Il capitale nozionale è costante nel tempo, i flussi maturano al termine di ciascun periodo (liquidazione posticipata), i tassi di interesse sono uno fisso (propriamente chiamato swap rate) e l’altro variabile (quest’ultimo, in sostanza, è il sottostante del contratto).

Per convenzione il compratore dell’IRS paga fisso e riceve variabile e il venditore dell’IRS riceve fisso e paga variabile.

RicapitolandoSui mercati regolamentati:

• Futures• Opzioni

Sui mercati non regolamentati (OTC):• Contratti forward (o contratti a termine)• Swaps• Opzioni

ESEMPIO SULL’IRS

Si consideri una banca che ha in portafoglio 400.000 euro di valore nominale del BTP 15/04/2010 (in scadenza a questa data) con cedola 3%. In data 15/04/2007 ha deciso, stimando un rialzo dei tassi, di trasformare il proprio investimento da fisso in variabile attraverso l’acquisto di uno swap a 3 anni con frequenza di regolamento dei flussi differenziali semestrale.

Lo swap si caratterizza per uno swap rate pari al 3,70%; l’Euribor 6 mesi rappresenta il tasso di interesse sottostante e il capitale nozionale è di 400.000 €.

(non ci saranno esercizi su questa parte nel compito, basta sapere la teoria)

Swap rate: tasso fisso : 3,70 % (annuo)Tasso variabile: euribor di 6 mesiCapitale nozionale: 400.000 €

Costruiamo una tabella per capire come funziona l’IRS :

FLUSSI CEDOLARI DEL TITOLO

TASSO FISSO SWAP

EURIBOR A 6 MESI

FLUSSI SWAP DA PAGARE

FLUSSI SWAP DA RICEVERE

SALDO FLUSSI SWAP

POSIZIONE FINALE

15 4 2007 / / 3,20 % / 2 / /15 10 2007 6000 3,70 % / 2 3,50 % / 2 - 7600 6400 - 1000 500015 4 2008 “ “ 4,00 % / 2 “ 7200 - 200 580015 10 2008 “ “ 4,50 % / 2 “ 8000 600 660015 4 2009 “ “ 4,70 % / 2 “ 9000 1600 760015 10 2009 “ “ 4,80 % /2 “ 9400 2000 800015 4 2010 “ “ “ 9600 2200 8200

FLUSSI CEDOLARI DEL TITOLO : sarebbero i flussi incassati dalla banca nel caso in cui decideva di non fare ricorso all’ IRS. = capitale nozionale * 3% * 0,5 = 6000

3,70 % / 2 perché Deve essere trasformato da annuo a semestrale.

Evoluzione ipotizzata dell’Euribor a 6 mesi che è il tasso variabile

FLUSSI SWAP DA PAGARE: capitale nozionale * tasso fisso / 2 = 400.000 * 3,70 / 2 = - 7400

FLUSSI SWAP DA RICEVERE: capitale nozionale * tasso variabile del periodo precedente * 0.5 = 400.000 * 3,20% * 0,5 = 6400

SALDO FLUSSI SWAP: flusso swap in entrata – flusso swap in uscita POSIZIONE FINALE: flussi cedolari del titolo – saldo flussi swap

CURRENCY SWAP (O SWAP SU VALUTE)

Definizione: Contratto swap avente per oggetto lo scambio di flussi finanziari differenti per valuta di denominazione.

In particolare, il currency swap implica che:• Il capitale di riferimento sia inizialmente scambiato tra le parti sulla base del tasso in

vigore in quel momento e vi sia poi uno scambio di segno opposto a scadenza ancora una volta sulla base del tasso di cambio originariamente applicato. Nel caso dei currency swap, quindi, il capitale non è un mero nozionale ma forma oggetto di scambio.

• I contraenti si cambiano, per tuta la durata del contratto, gli interessi periodici maturati sull’ammontare di valute scambiate.

NB: strumento utilizzato da operatori che desiderano scambiarsi posizioni debitorie per ridurre il costo dell’indebitamento in valuta.

Quindi un currency swap funziona in 3 fasi:

1) Stipulazione del contratto nel quale i 2 soggetti si scambiano il capitale di riferimento (o capitale nozionale). 2) Durante la durata del contratto abbiamo lo scambio di interessi fra acquirente e venditore.3) Alla scadenza si scambiano ancora capitale nozionale.

CAPITOLO 11

LE OBBLIGAZIONI STRUTTURATE

Si diffondono per la prima volta negli anni ’90 negli USA e arrivano in Italia solamente a partire dal 2000 perché gli investitori non erano contenti dei rendimenti delle normali obbligazioni (in questo periodo i rendimenti erano bassi).Perciò gli investitori sono andati alla ricerca di obbligazioni che potevano dare un maggior rendimento.

Le obbligazioni strutturate sono strumenti finanziari complessi.

Le obbligazioni strutturate sono la risultante di un titolo obbligazionario + uno o più strumenti derivati. Questa affermazione ci dice che le obbligazioni strutturate non sono altro che la combinazione di 2 elementi: un obbligazione e un derivato ovvero, si dice solitamente, che le obbligazioni strutturate possono essere idealmente scomposte nella somma di un obbligazione più un derivato.

Bisogna capire che tipo di obbligazione è (cedola fissa, variabile, zero coupon) e se siamo nel caso dell’acquisto o nella vendita dell’obbligazione.La stessa cosa vale per il derivato.

Principali tipologie di obbligazioni strutturate

Obbligazioni costruite attraverso strumenti derivati sui tassi d’interesse

REVERSE FLOATER e FIXED REVERSE FLOATER

Obbligazioni costruite attraverso strumenti derivati di natura azionaria

EQUITY LINKED, INDEX LINKED E REVERSE CONVERTIBLE

Obbligazioni a cedola:• Variabile soggetta ad andamenti

crescenti / decrescenti nel tempo• Modificabile a seguito di determinati

eventi prefissati

STEP UP / STEP DOWN

A tasso trasformabile (a obbligazioni FIX FLOATER, obbligazioni CAPPED)

Questi gruppi di differenziano per la natura dello strumento derivato, utilizzato per la costruzione dell’obbligazione strutturata:

1° gruppo: Scomponibili nella somma di obbligazioni + derivato che ha come attività sottostante tassi di interesse.

2° gruppo:

Scomponibili nella somma di obbligazioni + derivato che ha come attività sottostante natura azionaria.Questo sottostante di natura azionaria può essere di 3 tipi:

32.Un paniere di azioni (Equity linked)33.Un indice azionario (Index linked)34.Prezzo di una singola azione (Reverse Convertible)

3° gruppo:

Obbligazioni a cedola variabile soggetta ad andamenti crescenti / decrescenti1) Colui che sottoscrive un obbligazione di tipo STEP UP riceverà cedole che hanno un importo crescente nel tempo, cioè le cedole finali saranno di importo più alto rispetto a quelle iniziali.

2) Colui che sottoscrive un obbligazione di tipo STUP DOWN riceverà cedole che hanno un importo decrescente nel tempo, cioè le cedole finali saranno di importo più basso rispetto a quelle iniziali.

Obbligazioni a cedola modificabile a seguito di determinati eventi prefissati1) Le obbligazioni FIX FLOATER sono obbligazioni a tasso fisso con cedola fissa che al di sotto di una certa soglia prefissata si trasformano in obbligazioni a tasso variabile. Le obbligazioni FIX FLOATER sono a favore dell’emittente se il tasso variabile scende, perché così l’emittente paga cedole più basse.

2) Le obbligazioni CAPPED sono obbligazioni a tasso variabile che, al di sopra di una determinata soglia prefissata, si trasformano in obbligazioni a tasso fisso, ovvero con cedola fissa. Anche in questo caso le obbligazioni CAPPED sono a favore dell’emittente se il tasso sale perché così paga cedole più basse rispetto a quelle che avrebbe dovuto pagare.

PRIMO GRUPPO

OBBLIGAZIONI REVERSE FLOATER

Reverse Floater = obbligazioni a tasso variabile (floater) i rendimenti (cedole) delle quali sono inversamente proporzionali (reverse) all’andamento dei tassi di interesse.

Sono titoli ad indicizzazione inverse della cedola. Infatti la cedola è pari alla differenza fra un tasso fisso predeterminato e un tasso variabile.

Esempio di indicizzazione diretta della cedolaCedola CCT = SPREAD (15 pti base o 0,15 %) + rendimenti semestrale Lordo BOT 1° termine: componente fissa, 2° termine: componente variabile

Esempio di indicizzazione inversa della cedolaCedola RF = componente fisso (10%) - componente variabile (Euribor/Libor)

Una obbligazione Reverse Floater viene idealmente associato ad un investitore con fortissime aspettative di ribasso dei tassi di interesse (perché la cedola è tassi fissi – tassi variabili).

OBBLIGAZIONI FIXED REVERSE FLOATER

Definizione: sono una variante del genere Revese Floater, infatti sono titoli caratterizzati da cedole a tasso fisso che, dopo un determinato numero di periodi, si trasformano in cedole variabili.

Quando si sottoscrive una Reverse Fixed Floater si sa che, per un certo periodo prestabilito si incasseranno cedole fisse con un andamento simile alle Step Down. Dopo un determinato numero di periodi, si trasformano in cedole variabili, che vengono calcolate come le cedole delle Reverse Floater (ecco perché sono una sottospecie delle Reverse Floater).

FOTOCOPIA N°13

A) Titolo a tasso fissoCEDOLA RF = acquisto da parte dell’investitore della RF dall’emittente (reverse floater) di un obbligazione con cedola fissa che ha una durata uguale a quella della RF.

B) Interest Rate Swap(vedi fotocopia)

Alla scomposizione base della REVERSE FLOATER si possono aggiungere 2 potenziali

problemi :

1) Se la componente variabile supera la componente fissa, si possono verificare delle cedole negative per il sottoscrittore.

2) Se la componente variabile è tanto inferiore rispetto alla componente fissa, si possono verificare delle cedole troppo elevate per l’emittente.

Premessa ai 2 potenziali problemi: CAP (tetto massimo) / FLOOR (pavimento)

Indicizzazione diretta della cedola:Cedola CCT = 0,15 % + rend lordo semestrale BOT :

20)se la componente variabile aumenta troppo le cedole possono essere troppo elevate per l’emittente perciò l’emittente pone un CAP alla crescita del tasso variabile.

21)Se la componente variabile scende oltre la componente fissa, si possono verificare delle cedole negative per il sottoscrittore perciò il sottoscrittore pone un FLOOR alla discesa del tasso variabile.

Indicizzazione inversa della cedola:Cedola RF = componente fissa – componente variabile :

22.se la componente variabile aumenta troppo le cedole possono essere troppo basse per il sottoscrittore perciò il sottoscrittore pone un CAP alla crescita del tasso variabile.

23.Se la componente variabile scende oltre la componente fissa, si possono verificare delle cedole positive per l’emittente perciò l’emittente pone un FLOOR alla crescita del tasso variabile.

(da controllare questa ultima parte)

Soluzione al problema 1: cedole negative per il sottoscrittore di RFScomposizione Cedola RF = acquisto titolo a tasso fisso + vendita swap (IRS) cedola RF = 8,20% - Libor

+

Per proteggere l’investitore RF da cedole negative c’è l’acquisto da parte dell’investitore RF di un’opzione CAP legata al tasso variabile con un determinato tasso soglia (detto Strike Rate) contro pagamento di un PREMIO. Il CAP è in questo caso il tasso massimo al di sopra del quale il tasso variabile (Libor) non può salire.

Il PREMIO è il costo certo per l’investitore della RF.

Se ne deduce che la garanzia di non negatività della cedola per l’investitore della RF ha un costo che è esattamente pari al PREMIO.

Dal pdv dell’investitore abbiamo :1) Acquisto opzione CAP ex ante: paga premio (0,20%)2) Cedola RF (al netto premio) = 8% - libor3) calcolo dello STRIKE RATE che è il tasso massimo al di sopra del quale il tasso variabile non può salire, altrimenti la cedola diventa negativa.

La funzione dell’opzione CAP entra in gioco solo se la componente variabile (Libro) supera lo Strike Rate, quindi se la cedola è negativa. Cosa vuol dire che entra in funzione?Vuol dire che se durante la vita della RF si verifica questa condizione l’investitore della RF riceve un importo che è pari alla differenza tra la componente variabile e lo Strike Rate.

EsempioSupponiamo che il Libor = 10 % e cedola = - 2%

CEDOLA RF = Strike Rate - Libor = 8% - 10% = -2%

Quindi entra in funzione l’opzione CAP (perché Libor: 10% > Strike Rate: 8%) che permette all’investitore di incassare la differenza tra la componente variabile e lo Strike Rate (10% - 8% = 2%).

Flusso componente netto a favore dell’investitore = + 2% - 2% = 0.

Quindi l’acquisto dell’azione CAP fa si che la cedola non si mai negativa ma al massimo pari a zero.

Soluzione al problema 2 : cedole troppo elevate per l’emittente di RFScomposizione Cedola RF = acquisto titolo a tasso fisso + vendita swap (IRS) cedola RF = 8,20% - Libor

+

Per proteggere l’emittente da cedole troppo elevate c’è l’acquisto da parte dell’emittente RF di un’opzione FLOOR legata al tasso variabile con un determinato tasso soglia (detto Strike Rate) contro pagamento di un PREMIO.

In questo caso lo Strike Rate è il tasso minimo al di sotto del quale il tasso variabile, nel nostro caso il Libor, non può scendere.

Il PREMIO è un costo certo per l’emittente della RF e un ricavo certo per l’investitore.

EsempioL’emittente della RF vuole proteggersi da cedole troppo alte e per farlo acquisto un opzione FLOOR, pagando un premio.Premio = 0,20 %Cedola RF = (8,20% + 0,20%) – Libero = 8,40 % - LiborSe la cedola della RF è massimo per l’emittente è pari al 7%

Strike Rate?Cedola RF = 8,40 % - Libor, diventa troppo elevata se cedola RF > 7%.

In nostro Strike Rate = 1,40% : soglia minima, oltre la quale il Libor non può scendere.

Solo se la componente variabile < Strike Rate entra in funzione l’opzione FLOOR. Cosa vuol dire entrate in funzione?Vuol dire che l’investitore RF dove pagare all’emittente un importo pari alla differenza fra Strike Rate e componente variabile.

Se Libor = 1,38%Cedola RF da pagare = 8,40% - 1,38% = 7,02%.

L’ammontare incassato dall’emittente RF in conseguenza dell’esercizio dell’opzione FLOOR è = 1,40% - 1,38% = +0,02%

Flusso complessivo netto a favore dell’investitore di RF = 7,02% - 0,02% = 7% (cedola massima).

SECONDO GRUPPO

EQUITY E INDEX LINKED

Caratteristica comune: sono obbligazioni strutturate a capitale garantito che consentono al sottoscrittore di ricevere a scadenza un importo almeno pari al valore nominale del titolo.

EsempioIl soggetto A sottoscrive un’obbligazione INDEX LINKEDIndice FTSE MIBT = 8 ANNINon sono previste cedoleVN = 100, VR (valore di rimborso alla scadenza) = ? Alla scadenza: VR = VN + (VN * ΔFTSE MIB) = valore nominale + valore nominale per la variazione dell’indice.

Il VR ha 2 componenti :

1) VN = 100, è una componente minima garantita (cioè è sicuro che la incasso).

2) 100 * ΔFTSE MIB, si chiama extrarendimento ed è una componente variabile e incerta (variabile perché è legata all’andamento di un parametro prestabilito, in questo caso al FTSE MIB; incerta perché questa seconda componente la incasso solo se la variazione registrata dal parametro scelto è positiva).

La costruzione di un EQUITY E INDEX LINKEDI titoli equity - index linked possono essere scomposti, in estrema sintesi, come la somma di un titolo zero coupon e di un’opzione call o put comprata dal sottoscrittore.

1) L’obiettivo dell’acquisto di un titolo zero coupon è quello di garantire all’investitore il rimborso di un importo pari al valore nominale del titolo.Il valore attuale delle cedole alle quali l’investitore delle equity e index linked rinuncia corrisponde al premio pagato per acquistare l’opzione implicita nel titolo.

2) L’obiettivo dell’acquisto opzione call/put è quello di garantire all’investitore un esposizione all’andamento del mercato azionario.

A conclusione l’investitore rinuncia a ricevere le cedole però, in cambio, acquista il diritto a ricevere il pay off (che è l’extrarendimento) di un’opzione call o put solo se l’opzione call o put può essere esercita alla scadenza o entro la scadenza.

In sintesi

Acquisto titolo zero coupon + acquisto opzione call

Punta sul rialzo dell’attività sottostante

P sottostante > Strike Price P sottostante < Strike Price

Esercitata opzione: non esercita opzione: gligli viene rimborsato viene rimborsato solo VNVN + PAY OFF

Acquisto titolo zero coupon + acquisto opzione call Punta sul ribasso dell’attività sottostante

P sottostante < Strike Price P sottostante > Strike Price

Esercitata opzione: non esercita opzione: gligli viene rimborsato viene rimborsato solo VNVN + PAY OFF

Ricapitolando

Esempio precedente:

VR INDEX LINKED = VN + (VN * Δ INDICE)

Componente garantita simile componente variabile simile al py-off di un’opzione sull’indice sceltoal VN di un titolo zero coupon

LA REVERSE CONVERTIBLE (RC)

Definizione: Si tratta di un titolo a capitale non garantito che conferisce al possessore il diritto di ricevere, alla scadenza, una cedola marcatamente superiore (maxi-cedola) rispetto ai rendimenti del mercato.

Il rimborso del capitale investito in t0 è incerto perché è legato all’andamento del prezzo del titolo azionario prestabilito.

La cedola è una cedola di importo superiore rispetto alla cedola di titoli azionari simili per rischi e durata.

Il sottoscrittore di una RC alla scadenza potrà percepire:1) da un lato può incassare la Maxi cedola certa (componente certa, di sicuro la incasso) + il valore nominale (capitale inizialmente investito).2) da l’altro può incassare la Maxi cedola certa + un importo < VN

Perché sono dette RC ?Perché anche le RC sono obbligazioni convertibili che in presenza di determinate condizioni possono trasformarsi da obbligazioni in azioni. Ma a differenza delle obbligazioni convertibili le RC la facoltà di convertire l’obbligazione in azioni spetta all’emittente.Quindi l’investitore subisce la decisione dell’emittente delle RC.

In t0 (al momento dell’emissione) A scadenzaEMITTENTE RC è titolare della facoltà perché vendendo RC acquista la facoltà di convertire obbligazioni in azioni alla scadenza

EMITTENTE: se p dell’azione < strike price l’emittente esercita la facoltà, cioè restituisce azioni più maxi-cedola.

SOTTOSCRITTORE RC paga un n° di azioni per strike price

EMITTENTE: se p dell’azione ≥ strike price non esercita la facoltà, quindi non converte le obbligazioni in azioni ma rimborsa l’obbligazione al VN .

Il p dell’azione è il prezzo di mercato alla scadenza. Lo Strike Price è predeterminato in p0.

EsempioRC legata all’andamento del prezzo di un0azione della società Alfa.T = 3 mesiMaxi-cedola unica a scadenza = 300

Strike Price = 5 euro: numero azioni: 1000Prezzo ricevuto dall’emittente RC in t0 = 5000

SE ALLA SCADENZA1° casoP corrente = 4 € (< strike price)L’emittente RC esercita facoltà: consegna le 1000 azioni al p di 4€, anziché restituire 5000 € + maxi-cedola

2° casoL’emittente RC NON esercita facoltà: rimborso alla pari (5000 €) + maxi-cedola

Clausola di Knock inServe per ridurre il rischio che l’investitore si veda restituire alla scadenza azioni che hanno un valore inferiore allo Strike Price (quindi inferiore all’investimento iniziale).Tale clausola subordina la facoltà dell’emittente di consegnare i titoli al posto del VN ad una duplice condizione:

• Non solo che il prezzo corrente dell’azione sottostante sia < allo Strike Price (es 4€)• Ma anche che nel corso della vita della RC l’azione sottostante abbia raggiunto in

qualche momento un prezzo corrente inferiore ad un certo valore detto Knock In (es 2,75€).

La clausola di Knock In è un valore che deve essere calcolato durante tutta la vita della RC.

La costruzione di un REVERSE CONVERTIBILE Titoli RC possono essere scomposti, dal lato del sottoscrittore, nella somma di:

19)Acquisto di un titolo zero coupon20)Vendita di un’opzione put dal sottoscrittore all’emittente

Esercizio su RC (non ci sarà nell’esame)Titolo: RC su azioni GermaniaTaglio minimo del titolo (o valore nominale VN) = 2000 €N° di azioni sottostanti = 200Valore di riferimento azioni (strike price) = 10Data di lancio (o di emissione) = 1° luglio 200x……

FOTOCOPIA N°14: elenco una serie di scenari per disegnare il grafico (vedi retro fotocopia)

1° scenario: p corrente > strike price : DI RIALZO DELLO QUOTAZIONIEsempio: P corrente (13€) > strike price (10€)L’emittente, alla scadenza, esercita o no la facoltà?Non esercita: non consegna azioni, ma VN (2000) + Maxi-cedola (300) = 2300Profitto per sottoscrittore RC = +300

Emerge che l’investitore per ogni prezzo corrente > strike price non beneficia dell’apprezzamento del titolo nel caso di rialzo delle quotazioni.

(MANCA UN PEZZO) 2° scenario ???

Caso estremo: p corrente = 0€ (non si verifica nella realtà)P corrente (0€) < strike price (10€)L’emittente, alla scadenza, esercita o no la facoltà?Esercita: consegna azioni (0€), anziché VN (2000)Alla scadenza, sottoscrittore………

3° scenario: p corrente < (di poco) allo strike price : RIBASSO MODERATO O STABILITà DEI PREZZIP corrente (9€) < strike price (10€)L’emittente, alla scadenza, esercita o no la facoltà ?Esercita: consegna azioni (1800€), anziché VN (2000)Alla scadenza, sottoscrittore RC riceve = 1800 + maxi-cedola (300) = 200Profitto per sottoscrittore RC = 100

Punto di pareggioCorrisponde a quel prezzo corrente dell’azione sottostante che, alla scadenza, consente al sottoscrittore di riavere le stesse somme investite, senza però ottenere alcuna remunerazione del capitale versato. In sintesi è il prezzo in corrispondenza del quale l’investitore ha un profitto nullo.Come si determina?PP * n° azioni + Maxicedola = VN I dati sono: azioni=200, maxicedola=300, VN=2000 Nel nostro esempio il PP = 8.5

… esercizio RCSi supponga la presenza di una clausola di Knock in fissata a 6€ Devono verificarsi 2 condizioni perché l’emittente eserciti la facoltà:

• P corrente az. Sott < strike price (10€)• P corrente az. Sott < clausola di Knock in (6€)

Quindi l’emittente non consegna azioni né nel 2°scenario (7€) né nel 3° scenario (9€).

In conseguenza del 3° scenario:Le RC sono adatte a investitori che hanno aspettative stazionario del prezzo dell’azione sottostante.

Dopo il 2003 le quotazioni hanno subito un graduale ribasso e quindi non vengono più usate le RC.

(Al fine del compito non occorre sapere tutti gli scenari ma sapere il grafico).

CAPITOLO 12

I MERCATI FINANZIARI

7 CRITERI DI CLASSIFICAZIONE

1) Natura degli strumenti negoziati

MERCATI CREDITIZI MERCATI MOBILIARI. Strumenti finanziari privi del requisito di trasferibilità e di negoziabilità. Strumenti finanziari personalizzati

Esempio: mutuo

. Strumenti finanziari trasferibili e negoziabili

. Strumenti finanziari standardizzati

Esempio: azioni, obbligazioni

Mercati creditiziMercati dove vengono scambiati strumenti finanziari privi della trasferibilità e della negoziabilità.

Trasferibilità: consiste nella possibilità che l’investitore originario ceda lo strumento di cui è in possesso ad un altro investitore che subentra nella sua posizione.

La trasferibilità è un presupposto della negoziabilità. Quindi un titolo trasferibile è negoziabile quando può essere scambiato su un mercato regolamentato con relativa facilità.

Non sono personalizzati e questo va a svantaggio dei 2 requisiti sopracitati.

Mercati mobiliariSono strumenti standardizzati, questa caratteristica agevola la trasferibilità e la negoziabilità.

2) Funzione svolta dai mercati

MERCATO PRIMARIO MERCATO SECONDARIO. Insieme delle negoziazioni che hanno per oggetto titoli di nuova emissione. Funzione di finanziamento

. Insieme delle negoziazioni che hanno per oggetto titoli già in circolazione. Funzione di liquidità

Mercato primario(acquisto la macchina nuova di zecca quando esce dal concessionario)Nel mercato primario avvengono gli scambi tra l’emittente e il primo spenditore che per primo acquista lo strumento sul mercato.Funzione di finanziamento per l’emittente, cioè permettono all’emittente di raccogliere risorse finanziarie.

Classico esempio: aste.

Mercato secondario(acquisto la macchina di seconda mano)È quel mercato dove si acquistano/vendono titoli che sono già in circolazione, quindi deve essere almeno la seconda negoziazione per il titolo. Funzione di liquidità per gli investitori: Classico esempio: MTA (mercato telematico azionario)Circuito al dettaglio MOT, circ. all'ingrosso MTS.

3) Scadenza degli strumenti negoziati

MERCATO MONEATRIO MERCATO DEI CAPITALI. Strumenti finanziari a breve termine (< 12 mesi). Transazioni di att. e pass. Fin. che agevolano l'aggiustamento delle posizioni di liquidità dei diversi operatori. Riduzione dei costi opportunità e della detenzione di riserve di liquidità

Esempio: mercato dei BOT

. Strumenti finanziari a medio-lungo termine (> 12 mesi)

Esempio: mercato azionario

4) Taglio delle transazioni

MERCATO AL DETTAGLIO (o dei lotti minimi)

MERCATO ALL’INGROSSO (o dei blocchi)

. Vengono trattati tagli “normali” di negoziazione

Esempio : MOT

. Vengono trattati tagli di mercato rilevanti

Esempio : MTS

5) Modalità di negoziazione

MERCATI AD ASTA (o order driven) MERCATI DI MARKET MAKER (o quote driven)

. I prezzi sono il risultato dell’incrocio dei flussi di ordini di acquisto e di vendita immessi nel mercato dagli operatori. Asta a chiamata e Asta continua

Esempio: tutti i mercati gestiti da BORSA ITALIANA SPA

. Caratterizzati dalla presenza dei market makers che assicurano la liquidità dello strumento finanziario. I prezzi sono quindi determinati dai market makers

Esempio: MTS gestito da MTS SPA.

Tutti i mercati gestiti da BORSA ITALIANI SPA sono mercati ad asta (non c’entra con asta competitiva, marginale).

Broker : negoziazione per conto terzi (detta anche esecuzione di ordini per conto del cliente).I Broker sono solitamente degli intermediari (BANCHE E SIM) e nello specifico ricevono gli ordini di acquisto o di vendita dei clienti che trasmette questo ordine al mercato tramite circuiti telematici. Sul mercato arrivano anche altri ordini di altri Broker, perciò si incrociano ordini di segno opposto (acquisto vs vendita) e compatibili (ad esempio acquisto azioni FIAT vs vendita azioni FIAT).Quindi un Broker va a cercare sul mercato un ordine di segno opposto e compatibili da incrociare con quello del suo cliente.

La negoziazione per conto terzi dei Broker è un servizio di investimento.

Mercati ad astaLe negoziazioni sul mercato ad asta possono avvenire secondo la modalità dell’asta a chiamata o asta continua.

Asta chiamata: si forma un unico prezzo, tutti i titoli vengono scambiati ad un unico prezzo

Asta continua: si formano una pluralità di prezzi, uno per ogni titolo scambiato.

Una giornata borsistica dell’MTA si articola:• Asta di apertura (8-9)• Negoziazione (9-17.25)• Asta di chiusura (17.25 – 17.30)

L’asta di apertura e l’asta di chiusura il prezzo si forma secondo la modalità dell’asta a chiamata. Il prezzo che si forma nella negoziazione continua si forma secondo la modalità dell’asta continua.

Mercati di market makerLa negoziazione per conto proprio è un servizio di investimento.Negoziazione per conto proprio significa che l’intermediario opera come controparte diretta dell’operazione. Questa operazione può essere svolta dall’intermediario o in qualità di dealer o market maker.

1^ differenza fra dealer e market makerIl dealer, a differenza del market maker, si impegna nei confronti del cliente dal quale riceve l’ordine di acquistare o vendere titoli; mentre il market maker non si impegna verso il cliente ma si impegna verso il mercato in generale e non quindi verso un cliente.Il dealer incrocia i titoli che ha nel proprio portafoglio con l’ordine che riceve dal cliente.

Il market maker inserisce, in via continuativa, ordini di acquisto e/o di vendita sul mercato; in questo modo aumenta la probabilità che ordini di segno opposto e compatibili si incrocino tra di loro, e quindi che ci sia scambio di titoli contro denaro (è per questo che assicurano la liquidità dello strumento finanziario, vedi slide).

2^ differenzaIl dealer opera come controparte diretta dell’operazione solo se l’operazione è profittevole per lui.Il market maker, invece, opera come controparte diretta in via continuativa.

I market maker (vedi slide) fanno i prezzi. ???

6) Localizzazione degli scambi

MERCATO FISICO MERCATO TELEMATICOGli operatori si radunano in mercati che hanno una dislocazione fisica

È possibile effettuare le negoziazione anche prescindendo dalla presenza fisica degli operatori.

Oggi i mercati sono solo telematici, non esistono più i fisici.

Mercato fisico vuol dire che esiste un luogo fisico dove gli operatori si riuniscono per acquistare / vendere azioni.

NYSC (New York Stock Exchange) : il più importante mercato borsistico mondiale.

CAPITOLO 13

MERCATI REGOLAMENTATI E NON REGOLAMENTATI

7) Esistenza di una specifica regolamentazione / organizzazione

MERCATI REGOLAMENTATI (O MERCATI ORGANIZZATI

MERCATI NON REGOLAMENTATI (SSO/OTC/MTF/ATS)

Standardizzazione degli strumenti oggetto di scambio

Esempio: MTA, MOT ecc.

Altro grado di personalizzazione degli strumenti oggetto di scambio

Esempio: EuroTLX, MAX, AIM, Italia, ExltraMot

Mercati regolamentati: prevedono una serie di regole che disciplinano quali strumenti possono essere scambiati, che caratteristiche devono avere, modalità di emissione, di esclusione ecc. Inoltre i mercati regolamentati hanno una duplice funzione (già viste):

35.Listing36.Trading

MIFID: entra in vigore in Italia nel 2007.

FOTOCOPIA N°15 : i mercati regolamentati e non regolamentati pre post mifid.

TUF PRE MIFID: gli scambi di uno strumento finanziario potevano avvenire solo ed esclusivamente sui mercati regolamentati (mercato concentrato).

TUF POST MIFID (dopo il 1/11/2007): abolito obbligo di concentrazione degli scambi sui mercati regolamentati.

Per quale motivo vi era l’obbligo di concentrazione degli scambi?Perché i mercati regolamentati erano il luogo più sicuro dove andare a scambiare uno strumento finanziario, cioè quello che garantiva maggior tutela agli investitori.

Quali sono le conseguenze dell’abolizione dell’obbligo di concentrazione degli scambi?La conseguenza principale è che i mercati regolamentati non costituiscono più l’unica piattaforma di negoziazione dove possono essere scambiati gli strumenti finanziari. Adesso posso andare a scambiare gli strumenti finanziari o sui mercati regolamentati o su sistemi di negoziazione diversi dai mercati regolamentati: abbiamo 3 alternative.

Perché è stato abrogato l’obbligo di concentrazione degli scambi?

Per aumentare la concorrenza tra mercati e intermediari che dovrebbe stimolare i mercati e gli intermediari a essere più efficienti per attirare la clientela (best execution), cioè per convincere la clientela ad eseguire lo scambio di uno strumento finanziario sul mercato regolamentato, piuttosto che su un sistema multilaterale di negoziazione, piuttosto che rivolgendosi ad un intermediario che opera su un sistema di internalizzatore sistematico.

Best execution: cercare di eseguire gli ordini dei clienti nel miglior modo possibile.

Il concetto della best execution è stato introdotto dalla MIFID.

Con la direttiva MIFID sono state introdotti rigorosi obblighi di trasparenza (pre e post TRADE), cioè tutti e 3 le trading venius (mercati regolamentati, internalizzatori e l’altro, vedi fotocopia)devono rispettare questi obblighi di trasparenza.

Informazioni pre-trade: sono quotazioni disponibili che servono al cliente per individuare la piattaforma migliore per scambiare lo strumento finanziario.

Informazioni post-trade: servono per garantire tutela al cliente.

Il rispetto degli obblighi dovrebbe essere una garanzia affinchè le 3 trading vantion tendano alla best execution.

Mercati regolamentati post MIFID: definizione normativaÈ un sistema multilaterale che consente o facilita l’incontro, al suo interno e in base a regole non discrezionali, di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari, ammessi alla negoziazione conformemente alle regole del mercato stesso, in modo da dare luogo a contratti, e che è gestito da una società di gestione, è autorizzato a funziona regolarmente.

Sistema multilaterale: si parla in riferimento a mercato regolamentato e MTF, mentre gli internalizzatori sistematici sono sistemi bilaterali. È un sistema nel quale una pluralità di operatori (banche, SIM) inseriscono tramite circuiti telematici, ordini di acquisto o di vendita che poi si incroceranno con ordini inseriti da altri operatori. I mercati regolamentati sono gestiti da una società di gestione che si chiama società di gestione dei mercati regolamentati o società mercato. Classico esempio è BORSA ITALIANA SPA.

Società di mercato pre MIFID = post MIFID.

L’attività di organizzazione e gestione dei mercati di strumenti finanziari ha carattere d’impresa ed è esercitato da società per azioni (società di gestione) anche senza scopo di lucro. Valeva sia pre MIFID che post MIFID. Quindi viene riconosciuta la natura imprenditoriale dell’attività di gestione dei mercati regolamentati. La forma giuridica delle società di mercato è sempre e solo SPA.

Società mercato con scopo di lucro hanno come obiettivo quello di massimizzare il profitto, altrimenti senza scopo di lucro hanno l’obiettivo di coprire i costi. Le società mercato sono nate in Italia nel 1998. In questo periodo si è verificato un fenomeno di portata storica per l’ordinamento italiano: la privatizzazione dei mercati. Prima i mercati erano proprietà dello Stato. È proprio nel 2/1/1998 che nasce BORSA ITALIANA SPA.

All’interno dei mercati esistono:

• Regolamento del mercato : tutti le società mercato devono dotarsi di un regolamento che contiene informazioni relative a tutti i mercati gestiti dalla società.

• Le società di gestione sono soggette alla vigilanza della Consob. La Consob iscrive le società di gestione in un albo.

• La Consob iscrive i mercati in un apposti elenco

FOTOCOPIA N° 16

Pre-mifid: regole introdotte per la tutela dell’investitore.

Post-mifid : sistemi MTFLa gestione di un sistema MTF è un servizio di investimento.

I servizi di investimento: vengono dette attività riservate (ad intermediari autorizzati). Vuol dire che se determinati intermediari vogliono offrire i servizi di investimento al cliente devono prima chiedere e ottenere l’autorizzazione preventiva all’autorità di vigilanza competente.

Analogie e differenze nella definizione di sistemi MTF con quella di mercati regolamentati.(FOTOCOPIA N° 16 IN BASSO).

Post-mifid : internalizzatori sistematiciNon esistevano prima della MIFID. Gli internalizzatori sistematici sono intermediari (Banche, SIM) che ricevono l’ordine di acquistare o vendere titoli dal cliente, dopodiché interna lizza l’ordine, cioè esegue l’ordine senza trasmetterlo ad un mercato regolamentato o su un MTF. Quindi incrociano questo ordine che ricevono con un ordine che hanno in portafoglio. Quando parliamo di internalizzatori sistematici parliamo di sistemi bilaterali, cioè tra cliente e internalizzatore sistematico.

CAPITOLO 14

BORSA ITALIANA SPA

La privatizzazione dei mercati e le società mercato

Le > società mercato operanti in Italia erano tre:1) Borsa Italiana SPA2) MIS SPA3) X SPA (dal 1/1/2010 : EURO TLX SIM SPA)

BORSA ITALIANA SPA è la più importante perché gestisce il maggior numero di mercati. TLX SPA era una società mercato fino al 1/1/2010, adesso è stata trasformata in una SIM. La TLX SPA gestiva un mercato regolamentato che si chiamava TLX e uno non regolamentato che si chiamava EURO TLX. Col 1/1/2010 viene cancellato il mercato regolamentato TLX. La TLX SPA si trasforma in una SIM che ha la facoltà di gestire un mercato non regolamentato.

BORSA ITALIANA SPA

INFORMAZIONI CHE SI TROVANO SUL SITO:Funzione principale: Occuparsi dell’organizzazione, della gestione e del funzionamento dei mercati finanziari.Obiettivo principaleSviluppare i mercati e massimizzarne la liquidità, la trasparenza, la competitività e l’efficienzaResponsabilità principaliVigilare sul corretto svolgimento delle negoziazioniDefinire i requisiti …

BORSA ITALIANA controlla, in qualità di capogruppo 6 società:

• Bit System SPA: responsabile della gestione, manutenzione e sviluppo dei sistemi informativi del gruppo.

• Piazza Affari Gestione e Servizi SPA: garantisce un’efficiente gestione operativa di Palazzo Mezzanotte, sede storica della Borsa di Milano.

• Cassa di Compensazione e Garanzia SPA (Clearing House): controparte dei contratti stipulati sui mercati garantendo il buon esito degli stesi

• Monte Gruppo SPA: gestore dei servizi di liquidazione e regolamento delle operazioni in strumenti finanziari

• Servizio Titoli SPA: offre software, servizi in outsourcing e consulenza a supporto di tutte le fasi operative svolte all’interno delle società quotate

• MTS SPA: società mercato che gestisce un unico mercato regolamentato (MTS), che è un mercato all’ingrosso.

Borsa Italiana SPA ed EURONEXT detengono il 60,37% del pacchetto di maggioranza della MTS SPA attraverso L’MBE HOLDING.

EURONEXT: principale mercato borsistico europeo, nato dalla fusione di 4 borse: Parigi, Bruxelles, Amsterdam e Lisbona. Nel 2007 l’EURONEXT si è fusa con il NYSE (New York Stoket Change, la più imp borsa mondiale).

L’MBE HOLDING: viene creata nel 2005 da Borsa italiana SPA (95%) e EURONEXT (5%).

Nel 2007 Borsa italiana SPA si è fusa con il LONDON STOCK EXCHANGE (LSE, borsa di Londra).2 conseguenze della fusione:

1. LSE diventa il maggior azionista di Borsa Italiana SPA,2. Nasce in Italia l’AIM ITALIA (mercato non regolamentato SSO, OTC) gestito da

Borsa Italiana SPA, sulla scia dell’AIM londinese,3. Cambiano nome gli indici azionari italiani: tutti gli indici hanno come prefisso FTSE

(FTSE MIB),4. Cambia la segmentazione dell’MTA (Mercato telematico azionario)

FOTOCOPIA N° 17 : I mercati gestiti da Borsa Italiana SPA2 motivazioni che giustificano la continua evoluzione dell’assetto istituzionale

1) Continua innovazione degli strumenti finanziari negoziati,2) Evoluzione delle regole che presiedono al funzionamento dei mercati finanziari

Assetto istituzionale dei mercati azionari

Prima del 2003- MTA (Borsa di Milano o Piazza Affari o Listino Principale)- Nuovo mercato: era un mercato destinato da accogliere imprese innovative ad alto

potenziale tecnologico. I requisiti in termini di capitalizzazione e di flottante per accedere a questo mercato erano meno stringenti rispetto a quelli previsti per accedere all’ MTA.

- Mercato ristretto: era un mercato destinato ad accogliere le piccole-media imprese che non avevano i requisiti per accedere all’MTA.

Fine 2003:• MTA• Nuovo mercato

• Mercato ristretto viene chiamato mercato Expandi che ha sempre quelle caratteristiche

Fine 2005:• MTA• Il nuovo mercato viene chiuso e riaperto col nuovo nome di MTAX• Mercato Expandi

2006/2007• MTA• Il nuovo mercato viene chiuso e riaperto col nuovo nome di MTAX• Mercato Expandi• Si aggiunge il MAC

Marzo 2008• L’MTAX viene accorpato all’MTA• Mercato Expandi• MAC

Fine 2008• MTA• Mercato Expandi• MAC• Si aggiunge l’AIM ITALIA

Oggi• Il mercato Expandi è stato accorpato all’MTA• MAC• AIM ITALIA• Nasce il MIV (maggio 2010)

MERCATO AZIONARIO

MTA (mercato telematico azionario)

Su di esso sono quotati e negoziati:• Azioni (ordinarie, privilegiate e di risparmio• Obbligazioni convertibili• Warrant• Diritti d’opzione

TAH (Trading after hours) : comparto in cui si negoziano in orari differenti (dalle 18 alle 20.30) da quelli stabiliti per il MTA. La funzione di questo comparto è, quindi, quella di prolungare l’orario di Borsa. Si divideva in 2 parti : TAH (relativo a MTA e SEDEX) e TAHX (relativo all’MTAX). Nel marzo 2009 L’MTAX viene meno e di conseguenza viene meno anche il TAHX.

Segmenti dell’MTA (prima di giugno 2010)L’MTA con riferimento alla capitalizzazione di borsa si suddivideva in 3 segmenti. Capitalizzazione: prezzo di mercato * numero di azioni in circolazione.Flottante: numero di azioni in circolazione

1) Segmento Blue Chips: per le società con capitalizzazione > 1 miliardo di euro (o 1000 milioni di Euro),

2) Segmento STAR (Segmento con 2Titoli ad Alti requisiti) : per le medie imprese con capitalizzazione compresa tra i 40 milioni di euro e 1 miliardo di euro. Imprese che devono soddisfare requisiti più altri in termini di:

• Alta trasparenza• Alta liquidità: in fase di prima quotazione, per le società già quotate, per le società

ammesse a quotazione da meno di 1 anno. 35% minimo di flottante per queste 3.• Corporate governante allineata agli standard internazionali

3) Segmento Standard: per le società di piccola e media dimensione con capitalizzazione tra 40 milioni di euro e 1 miliardo di euro

* + Segmento MTA International.* il 24 magio 2010 è venuto meno il segmento MTF (mercato telematico dei fondi), al suo posto c’è il Mercato MIV.

Segmenti dell’MTA (dopo giugno 2010)In seguito alla fusione tra Borsa italiana e la borsa di Londra e l’introduzione degli indice FTSE è stata rivista (a giugno 2010) la segmentazione del Mercato Telematico Azionario suddividendo il mercato in 3 classi principali e una residuale in base a criteri di capitalizzazione e liquidità dei titoli:

- Large Cap (o Blue Chip) comprendente le prime 40 imprese maggiormente capitalizzate e con maggior grado di liquidità. Indice relativo FTSE MIB che rappresenta l’andamento del segmento.

- Mid Cap comprende le successive 600 imprese per capitalizzazione e grado di liquidità. Indice relativo FTSE ITALIA MID CAP.

- Small Cap comprendente le altre imprese non facenti parte delle prime cento imprese che superano i criteri di liquidità. Indice relativo FTSE ITALIA SMALL CAP.

- MICRO Cap comprendente le altre imprese non facenti parte dei precedenti gruppi che non superano i criteri di liquidità. Indice relativo FTSE ITALIA MICRO CAP.

Inoltre permangono i seguenti segmenti:• Segmento Star. Indice relativo FTSE ITALIA STAR• Segmento MTA International. Non vi è un indice per questo segmento

Principali indici azionariL’MTA è rappresentato dai seguenti indici:

21)FTSE MIB (ex S&P / MIB) è composto dalle prime 40 azioni più liquide e capitalizzate dell’MTA.

22)FTSE Italia Mid Cap (ex Midex) è composto dalle prime 60 azioni più liquide e capitalizzate successive alle azioni che compongono l’indice FTSE MIB.

23)FTSE Italia Small Cap (ex MEX) è composto da tutte le altre azioni, al di fuori dell’indice FTSE MIB e di quello FTSE ITALIA MID CAP

24)FTSE Italia All Shares(ex MIBTEL) comprende tutte le azioni quotate sull’indice FTSE MIB, FTSE italia Mid Cap e FTSE Italia Small Cap.

25)FTSE Italia Micro Cap (new) classe reiduale, comprende tutte le azioni quotate sull’MTA non dacenti parte del FTSE Italia All Share

26)Ftse Italia Star (ex All Star) comprende le azioni quotate nel segmento STAR.

Borse degli USA, EUROPA, ASIAIl sistema borsistico STATUNITENSE è un sistema molto concentrato ovvero è dominato dal duopolio da 2 borse:

• NYSE (WALL STRETT): mercato regolamentato. Richiede requisiti stringenti.• NASDAQ: quotato sull’sso. È nato per la contrattazione “Over the Counter” dei titoli

emessi dalle piccole-medie imprese che o non avevano i requisiti per accedere al Nyse oppure perché andare a quotarsi sul Nyse comportava costi elevati. Ultimamente il Nasdaq si è specializzato sulla quotazione di titoli hi-tech (tecnologici) e per questo è diventato il più grande mercato tecnologico mondiale.

L’indice corrispondente al NYSE è il DOW JONES : prime 30 azioni per il criterio della capitalizzazione. L’indice corrispondente al NASDAQ è il NASDAQ : prime 100 azioni sempre per il criterio della capitalizzazione.

Il SISTEMA EUROPEO è molto frammentato: vi è una Borsa per ogni paese europeo.Italia : piazza affari (o borsa di Milano) il cui indice è FTSE MIBUk: LSE , il cui indice è FTSIGermania: borsa di Francoforte, il cui indice è DAX 30Francia: borsa di Parigi, il cui indice è CAC 40

IN ASIAGiappone: TSE (Tokio Stock Exchange), il cui indice è il Nikkei 225Cina: borsa di Honk Kong, il cui indice è Hang Seng

Principali mercati italiani

MTAXMercato azionario nato a fine settembre 2005 (ex Nuovo Mercato) e accorpato a MTA dal 3 marzo 2008

In esso si negoziavano:24.Azioni25.Obbligazioni26.Warrant di emittenti nazionali ed esteri

era suddiviso in 3 segmenti: • Segmento Blue Chips• Segmento STAR• Segmento Standard

TAHX: comparto in cui si negoziavano in orari differenti (dalle 18 alle 20.30) da quelli stabiliti per il MTAX.

MERCATO EXPANDIMercato azionario, ex mercato ristretto, ridenominato “mercato expandi” a fine 2003. Era stato disegnato per le società di piccole dimensioni che voleano reperire nuovi capitali minimizzando il costo e i tempi della quotazione

Principali caratteristiche:1) La capitalizzazione minima era 1 milione di euro2) Il flottante minimo era il 10 %

STOP dal 22 giugno 2009: accorpato a MTA

MTF (mercato telematico dei fondi)Segmento dell’MTA, nato il 1° luglio 2002, dedicato alla negoziazione:

• Dei fondi mobiliari o immobiliari chiusi• Delle Investment Companies

Si divideva in 2 classi con le medesime regole di negoziazione:

37.Classe 2 (quotati fondi chiusi mobiliari e immobiliari)38.Classe 3 e 4 (quotati gli Investment Companies)

Ciascuna classe si riferisce agli strumenti che potevano essere quotati e negoziati. Nella classe 1 veniva quotati gli ETF e viene chiusa il 2/4/2007

STOP dal 24 maggio 2010

MTA : FOTOCOPIA N° 20

MIV (market investment vehicles)È un mercato azionario regolamentatoIl MIV è nato il 24 maggio 2010, si suddivide in 4 segmenti:

• Segmento Fondi Chiusi (ex classe 2 MTF)• Segmento Investment Companies (ex classe 3 e 4 MTF)• Segmento Real Estate Investment Companies• Segmento Professionale: non è accessibile a clienti al dettaglio

Sul MIV sono negoziati: Fondi chiusi e Investment Companies.

MAC (mercato alternativo del capitale)È un mercato azionarioÈ un sistema multilaterale di negoziazione (SSO)È stato istituito nel 2006, inizio negoziazioni il 17 9 2007

Principali caratteristiche:• In esso possono essere negoziate esclusivamente azioni ordinarie• La negoziazione nel MAC non è ammessa per azioni ordinarie emesse da società

aventi sede legale in paesi con regime fiscale privilegiato (paradisi fiscali con mille agevolazioni fiscali)

• La negoziazione nel MAC è possibile per le azioni emesse da società: 1) costituite in forma di SPA in base al diritto italiano, 2) che devono avere l’ultimo bilancio riferito ad un periodo di almeno 12 mesi che abbia avuto giudizio positivo da una società di revisione, 3) in cui possono investire in titoli negoziati sul MAC esclusivamente clienti professionali

• Le azioni che sono scambiate sul MC sono emesse da piccole-medie imprese con elevate prospettive di crescita future.

AIM ITALIAPrincipali caratteristiche:

• È un mercato azionario• È un sistema multilaterale di negoziazione (SSO) organizzato e gestito da Borsa

Italiana a partire dal 24 settembre 2008

• È dedicato alle piccole e medie imprese italiane ad alto potenziale di crescita• È principalmente un sistema di scambio di titoli azionari• Presenta una particolare semplicità nella procedura di ammissione all’AIM ITALIA

(rispetto ai mercato regolamentati)• Il requisito principale che una società deve soddisfare per l’ammissione su AIM

Italia è quello di dotarsi si un NOMAD: intermediario?? che assiste sia nella fase di ammissione o negoziazione sia nel periodo di permanenza.

• A differenza del MAC, il mercato AIM Italia è accessibile anche agli investitori non professionali

FOTOCOPIA N° 19

SEDEXMercato regolamentato dedicato alla negoziazione di :

22)Covered warrant : strumenti finanziari che incorporano azioni.

23)Certificates : strumenti finanziari che replicano l’andamento di una attività sottostante.

Insieme costituiscono i securities derivatives

Gli strumenti finanziari in esso negoziati sono divisibili in 2 categorie:

15) Covered Warrant e Leverage Certificates: strumenti caratterizzati dall’effetto leva

16) Investment Certificates: strumenti finanziari senza effetto leva che rispondono a logiche d’investimento di medio - lungo termine.

I segmenti sono:

• Covered warrant “Plain Vanilla”: sono covered warrant Put, Call (sono covered warrant base)

• Covered Warrant Strutturati ed Esotici: sono covered warrant composti di combinazioni di opzioni Call e/o put che incorporano opzioni esotiche

• Leverage Certificates: certificati che replicano, con un effetto leva, una particolare attività sottostante,

• Investiments Certificats:

classe A : certificates che replicano l’andamento dell’attività sottostante non incorporando alcun effetto levaclasse B : certificates che replicano l’andamento dell’attività sottostante incorporando una o più opzioni aventi carattere accessorio

ETF PLUSMercato regolamentato introdotto il 2 Aprile 2007 e dedicato alla negoziazione di :

• ETF (Exchange traded funds): sono strumenti finanziari che replicano l’andamento di indici azionari

• ETC (exchange traded commodities): sono strumenti finanziari che replicano l’andamento di un’attività sottostante (commodities)

• ETF strutturati (non entriamo nel dettaglio)

A ciascuno dei 3 strumenti finanziari sopra citati corrisponde un segmento: • Segmento degli OICR aperti indicizzati (ETF)• Segmento degli Exchange Traded Commodities (ETC)• Segmento degli OICR aperti strutturati (ETF strutturati): fondi comuni + SICAV

MOTÈ il mercato telematico delle obbligazioni e dei titoli di stato.Su di esso vengono trattanti:

• Titoli di stato (BOT, BTP, CCT, CZ)• Obbligazioni di enti locali• Obbligazioni bancarie e corporate “plain vanilla” e strutturate non convertibili• Euro-obbligazioni, obbligazioni di emittenti esteri e asset backed Securities

Il MOT si articola in 2 segmenti:1) DomesticMOT caratterizzato da strumenti finanziari liquidati presso sistemi di

liquidazione nazionali. Si articola in 2 classi: classe “titolo di stato italiani” e classe “ titolo di debito in euro o in altra valuta”

2) EuroMOT: caratterizzato da strumenti finanziari liquidati presso sistemi di liquidazione esteri. Si articola in una classe unica per euro-obbligazioni, ABS, titoli di emittenti esteri e altri titoli di debito.

MODALITà E ORARI DI NEGOZIAZIONE(con particolare attenzione alle fasi di seduta borsistica dell’MTA)

FOTOCOPIA 22Il prezzo teorico d’asta di apertura è unico e ci sono 4 regole per determinarlo:non è detto che vadano usate tutte e 4 le regole: se, dopo aver usato la prima regola trovo un UNICO prezzo allora mi fermo, se ne trovo di più vado avanti e uso la seconda regola e così via.

Asta di apertura1.1) L’unico prezzo che si forma nella fase di pre-asta si forma secondo la modalità dell’asta a chiamata. Prezzo unico: prezzo teorico d’asta di apertura. Si usano le 4 regole.

1.2) Obiettivo di validare l’unico prezzo determinato nella fase precedente,1.3) In questa fase vengono incrociati ordini di segno opposto a questo unico prezzo.

Negoziazione continuaIn questa fase si formano una pluralità di prezzi perché la negoziazione continua è legata all’asta continua.

Asta di chiusura3.1) Si forma un unico prezzo secondo le modalità dell’asta a chiamata. Prezzo unico: prezzo teorico d’asta di chiusura. Si usano le 4 regole. 3.2) Obiettivo di validare l’unico prezzo determinato nella fase precedente,3.3) In questa fase vengono incrociati ordini di segno opposto a questo unico prezzo.

Proposte di negoziazioneUn cliente investitore invia l’ordine di acquistare o vendere (cioè invia una proposta di negoziazione: PDN), inoltre il cliente specifica quantità e prezzo (il prezzo non è obbligatorio da specificare). Questa PDN è inviata ad un intermediario autorizzato (Banche, Sim).Dopodiché l’intermediario inserisce l’ordine di acquistare o di vendere sull’MTA. Inserisce questo ordine in un’apposita videata, detta Book di negoziazione.

ASTA DI APERTURA

1.1) Fase di pre-asta: determinazione del prezzo teorico d’asta di apertura

Regola 1: il prezzo teorico di apertura è quello che consente la negoziazione della maggior quantità di titoli.

Tabella 2 (dati tabella 1, sulla fotocopia 22) P teorico di apertura Totale acquisti Totale vendite Quantità

scambiabile10,25 430 (solo A e B) 1470 430 10,20 430 970 43010,10 470 570 47010 560 270 2709,90 860 20 20

Quantità scambiale: prendo il valore più piccolo tra totale acquisti e totale vendite. Applico la regola 1: il prezzo teorico è 470.

Regola 2: il prezzo teorico di apertura risulta quello al quale è possibile negoziare la quantità che produce la minor differenza tra il volume degli acquisti e il volume delle vendite, qualora a prezzi diversi siano negoziabili pari quantità di titoli.

Determinazione del p teorico di apertura in base alla Regola 2(vedi fotocopia)

Tabella 4P teorico di apertura Totale acquisti Totale vendite Quantità

scambiabileDifferenza (in valore assoluto)

10,25 470 1470 470 100010,20 470 970 470 50010,10 470 570 470 10010 560 270 270 09.90 860 20 20 0Abbiamo 3 quantità uguali : applico regola 2. Differenza : totale acquisti – totale vendite.Applico la regola 2: il prezzo teorico è 100.

Regola 3: il prezzo teorico di apertura risulta corrispondente al prezzo più vicino al prezzo di riferimento dell’ultima seduta.

Prezzo di riferimento : è pari al prezzo di asta di chiusura del giorno precedente, cioè p teorico di chiusura validato del giorno precedente.

Tabella 6P teorico di apertura Totale acquisti Totale vendite Quantità

scambiabileDifferenza (in valore assoluto)

10,25 470 1270 470 80010,20 470 770 470 300

10,10 770 470 470 300

10 860 270 270 09.90 1160 20 20 0Supponiamo che il prezzo di riferimento sia 10,08.Applico regola 3: 10,10 è più vicino al 10,08, quindi il prezzo teorico è 10,08.Se i prezzi fossero stati equidistanti (supponiamo 10,15) quale scelgo fra i 2? Applico regola 4.

Regola 4: il prezzo teorico di apertura corrisponde a quello maggiore fra i 2 prezzi equidistanti.

1.2) Fase di valutazione: validazione del prezzo teorico di apertura determinato nella fase precedente.Se è stato possibile determinare un prezzo teorico di apertura (pari, per se, a 10,20 euro) il sistema procede ad accertarne la validità, ovvero verifica che tale prezzo non si discosti

dal prezzo di riferimento della seduta precedente pari, per se a 10,15 euro) per una percentuale superiore al 10 %.Però nel caso di mancata validazione (perché lo scostamento supera il 10%), solo nella fase di apertura il periodo di pre-apertura (limitatamente ai titoli “non validati”) è prorogato di 25 minuti.

10% di p di riferimento = 1,0151,015 + 10,15 = 11,16511,165 – 10, 20 = 0,965 che è minore del p di riferimento. Quindi possiamo validarlo. Se non viene validato il prezzo le proposte di negoziazione viene trasferito alla fase di negoziazione continua (fase 2)

FOTOCOPIA 25

Verranno trasferite le proposte di negoziazione di acquisti con il prezzo più alto mentre quelle di vendita col prezzo più basso.

1.3) Fase di apertura : In questa fase avviene la conclusione dei contratti al prezzo validato in precedenza. Questa fase viene saltata se il prezzo non viene validato.

La trasformazione delle proposte in contratti avviene per tutte ad un unico prezzo: il prezzo teorico di apertura validato.Rischio: che non tutte le proposte di negoziazione presenti nel book iniziale vengano eseguite nella fase di asta di apertura. Le proposte ineseguite vengono automaticamente trasferite alla negoziazione continua successiva come proposte con limite di prezzo.

Guarda fotocopia 22 book n° 5 per vedere quali sono le ineseguite.

NEGOZIAZIONE CONTINUA

È una fase durante la quale vanno immesse in via continuativa proposte di negoziazione di acquisto o di vendita.Queste proposte vengono incrociate in via continuativa con le proposte che sono già immagazzinate nel book (vedi fotocopia 22 tabella n° 7).

Supponiamo che arrivi una proposte di acquisto per un quantitativo di 130 e che sia senza limite di prezzo.

Esempio di esecuzione dei contratti in fasi di negoziazione continua

Ipotesi n.1 : proposta di acquisto per un quantitativo di 130 senza limite di prezzo.

Tabella 8: modifica di tabella 7 dopo l’ipotesi 1Acquisti VenditaPrezzo max quantità Prezzo min Quantità150 4,52 4,54 110 = 240-130260 4,51 4,55 250170 4,50 4,56 160100 4,49 4,57 100120 4,48 4,58 130Si modifica solo la prima riga

Ipotesi n.2 : Supponiamo che arrivi una proposta di acquisto di 340 titoli senza limite di prezzo.

Tabella 9Acquisti VenditaPrezzo max quantità Prezzo min Quantità100 4,54 4,55 250

150 4,52 4,56 160260 4,51 4,57 100170 4,50 4,58 130100 4,49120 4,48Ho eliminato la riga della vendita e l’ho aggiunta negli acquisti

Ipotesi n.3 : supponiamo che arrivi una proposta di acquisto di 130 con limite di prezzo 4,53

Tabella 10Acquisti VenditaPrezzo max quantità Prezzo min Quantità130 4,53 4,54 240

150 4,52 4,55 250260 4,51 4,56 160170 4,50 4,57 100100 4,49 4,58 130120 4,48Non posso incrociare la proposta che arriva col book iniziale, aggiungo solo una riga.

Ipotesi n.4 : Supponiamo che arrivi una proposta di acquisto per un quantitativo di 130 con limite di prezzo pari a 4,56.Si può incrociare perché il prezzo min di vendita è 4,54. Fino a 4,56 va bene.

Tabella 11Acquisti VenditaPrezzo max quantità Prezzo min Quantità150 4,52 4,54 110260 4,51 4,55 250170 4,50 4,56 160100 4,49 4,57 100120 4,48 4,58 130Si è modifica la prima riga

ASTA DI CHIUSURA

3.1) determinare il prezzo teorico di chiusura

L’unica differenza sostanziale con l’asta di apertura riguarda l’esito previsto nelle situazioni in cui il prezzo di chiusura non sia validabile.Ovvero in caso di mancata validazione, il prezzo teorico d’asta di chiusura non è determinato e le negoziazioni hanno termine senza che sullo strumento sia stata data esecuzione ad alcun contratto.

Domande potenziali sui mercati:• Classificazione dei mercati finanziari: 7 criteri.• Domande relative alle novità nella direttiva MIFID• Quali sono e le caratteristiche dei mercati azionari di borsa italiana spa

(concentrare la risp su quelli che ci sono e usare le informazioni dei mercati che non esistono più per ricollegarsi a quelli che ci sono)

• Mercati azionari regolamentati e non regolamentati gestiti da borsa italiana spa• Quali sono i mercati diversi dagli azionari gestiti da borsa italiana spa• I mercati di tipo non regolamentato non solo azionari gestiti da borsa italiana spa• Fasi di giornata borsistica: NO ESERCIZI però spiegare come funziona una

giornata borsistica: quali sono le fasi, le 4 regole ecc.

L’unico tipo si esercizio che può capire è quello sulle ASTE COMPETITIVE, MERGINALI e SUL PREZZO TEL-QUEL.

CAPITOLO 15

GLI INTERMEDIARI FINANZIARI

CONTENUTI17)I fattori di imperfezione del mercato finanziario18)Gli intermediari del canale indiretto19)Gli intermediari del canale diretto

Intermediari del canale indiretto : 39.Banche40.Intermediari creditizi non bancari (società finanziarie: società di leasing, di factoring

e di credito al consumo)41.Assicurazioni42.Intermediari finanziari di partecipazione (che noi non studieremo): holding

finanziarie, merchant banking, le società di venture capitale e le società finanziarie regionali

Intermediari del canale diretto :• Intermediari mobiliari (imprese si investimento SIM, e le SGR, società di gestione

del risparmio)• Investitori istituzionali: sono le SICAV, i fondi pensione, i fondi comuni di

investimento

I FATTORI DI IMPERFEZIONE DEI MERCATI FINANZIARI

Sono 4:27)La divergenza delle preferenze degli scambisti (unità in surplus e unità in deficit)28)L’asimmetria informativa29)La razionalità limitata degli scambisti30)I costi di transazione

Perché gli vediamo proprio adesso? Perché i fattori di imperfezione rientrano nella tematica della teoria dell’intermediazione finanziaria. Qual è l’obiettivo dell’intermediazione finanziaria?Obiettivo principale è quello di individuare le ragione economiche dell’esistenza degli intermediari finanziari, consiste quindi nel capire perché esistono gli intermediari finanziari. Questa teoria correda l’esistenza degli intermediari finanziari con i 4 fattori di imperfezione, ovvero si dice che gli intermediari esistono per ridurre in 4 fattori di imperfezione.

La caratteristica comune a questi 4 fattori è quella di contribuire a limitare o impedire lo scambio diretto di risorse finanziarie dalle unità in surplus (datore di fondi) alle unità in deficit (prenditore di fondi).

Divergenza delle preferenze degli scambistiLe unità i surplus preferiscono attività di breve termine e con un profilo rischio-rendimento basso. Viceversa quelle in deficit preferiscono passività con una scadenza a medio-lungo e quindi con un profilo rischio-rendimento più alto. Di conseguenza serve l’inserimento di un intermediario che frappone il proprio stato patrimoniale tra le unità in surplus e quelle in deficit. Tale intermediario effettua la trasformazione delle risorse finanziarie intesa sia come trasformazione delle scadenza ma anche come trasformazione dei rischi.

L’asimmetria informativaIl rapporto tra potenziale scambisti è strutturalmente caratterizzato dal problema delle asimmetrie informative.

Questo problema può manifestarsi sia ex ante (prima della stipulazione del contratto ovvero prima della decisione di scambio), sia ex post (dopo la stipulazione del contratto ovvero dopo la decisione di scambio).Se si manifesta ex ante prende il nome di: selezione avversa.Se, invece, si manifesta ex post si parla di: azzardo morale.

Il problema delle asimmetria informative riguarda solo il datore di fondi (le unità in surplus).Questo perchè i datori di fondi possono subire il rischio di comportamenti opportunistici da parte dei prenditori di fondi. Il datore può allora decidere dall’astenersi dallo scambio diretto e questo giustifica l’esistenza dell’ intermediario finanziario.

Manifestazione ex anteSupponiamo di avere 2 soggetti (unità in surplus e unità in deficit). L’unità in deficit ha bisogno di raccogliere risorse finanziarie, mentre l’unità in surplus ha risorse da investire.Affinchè l’unità in surplus destini le risorse finanziarie alle unità in deficit ha bisogno di ottenere delle informazioni sulla rischiosità del soggetto. Il problema è la fonte di queste informazioni, cioè l’unità in deficit stessa, quest’ultimo ha un evidente interesse a fornire informazioni favorevoli sulle caratteristiche di rischio/rendimento del proprio progetto al fine di ottenere questo finanziamento. Quindi mette in atto un comportamento opportunistico a danno del datore di fondi.L’unità in surplus, perciò, ottiene informazioni incomplete o non corrette sul prenditore di fondi che potrebbero portare a commettere degli errori di valutazione e, a sua volta, ad assumere un rischio più alto di quello previsto. È stato osservato che in situazioni di incertezza è molto probabile che i datori di fondi più avversi al rischio arrivino ad astenersi allo scambio diretto di risorse finanziarie.

Manifestazione ex post Il datore può subire il comportamento opportunistico del prenditore anche ex post, cioè può succedere che l’unità in deficit non rispetti, una volta ottenuti i finanziamenti, le clausole del contratto; oppure quando utilizza i fondi per obiettivi diversi da quelli previsti.

Ma cosa vuol dire che l’intermediario finanziario risolve il problema delle asimmetrie informative?L’intermediario riduce il gap informativo che c’è tra il prenditore e il datore di fondi perché svolge la sua attività con continuità e col suo alto grado di specializzazione riesce a godere di vantaggi informativi nei confronti di entrambi i soggetti.L’intermediario solitamente è un soggetto meno rischioso rispetto alla maggior parte dei prenditori di fondi.

Razionalità limitata degli scambistiIl processo decisionale degli scambisti non ha un fondamento totalmente ed esclusivamente razionale. Il limite della razionalità del soggetto decisore dipende dalla combinazione di svariati fattori.Visto che è limitata la razionalità impedisce uno scambio diretto e giustifica la presenza degli intermediari finanziari che non hanno questo problema.

Costi di transazioneDefinizione: i costi di transazione sono gli insieme degli oneri che un soggetto deve sostenere per effettuare e gestire lo scambio. Per esempio costo di ricerca e selezione della controparte, oppure i costi sostenuti per eseguire e gestire lo scambio. La presenza di elevati costi di transazione aumenta l’astensione allo scambio diretto di risorse finanziarie dalle unità in surplus alle unità in deficit e quindi giustifica l’esistenza degli intermediari finanziari. Gli intermediari riescono ad abbattere i costi di transazione. In che modo?Gli intermediari solitamente hanno una pluralità di controparti con i quali interagiscono e quindi riescono a ripartire i costi di transazione (che sono costi fissi) su volumi operativi consistenti e realizzano, quindi, le famose economie di scala.

I sistemi finanziari tendono ad orientarsi verso i mercati mobiliari x alcuni fattori di stabilizzazione:

1. organizzazione del mercato

2. presenza di agenzie di Rating

3. presenza della regolamentazione

4. logica fiducia intrinseca nella scambio finanziario

5. perfezionamento della diversificazione/specializzazione degli strum. Fin. X limitare la divergenza delle preferenze.

I fattori di imperfezione permangono a causa della GLOBALIZZAZIONE e della moltitudine di alternative da valutare e impossibili da analizzare tutte. (option pricing – innovazione e gestione del portafoglio):

1. obsolescenza della conoscenza degli operatori

2. aumento gap tra info disponibili e necessarie x decidere razionalmente

3. condizione di razionalità limitata

GLI INTERMEDIARI FINANZIARI DEL CANALE INDIRETTO• Gli intermediari creditizi: Banche• Intermediari creditizi non bancari (società finanziarie: società di leasing, di factoring

e di credito al consumo)• Gli intermediari Assicurativi

GLI INTERMEDIARI CREDITIZI: BANCHE E ATTIVITà BANCARIA

Principali contenuti• Definizione normativa di “banca” (D.lgs n°385/93 o TUB ’93)• Quali sono le attività che una banca può svolgere (TUB ‘93 più TUF ’98)• I modelli organizzativi che una banca italiana può assumere• Quali sono i requisiti che una banca deve rispettare per l’autorizzazione all’attività

bancaria (art 14 TUB)• Quali sono le attività creditizie presenti in Italia e la vigilanza sulle banche• Il bilancio bancario

Principali tappe normative che hanno interessato il sistema bancario italiano (in ordine cronologico)

1° gruppo: provvedimenti comuni alle banche italiane ed europee2° gruppo: provvedimenti normativi che hanno interessato solo le banche italiane

1° gruppoLe direttive comuni sono:

1) Prima direttiva bancaria (77/780/CEE): ha introdotto il principio della libertà di stabilimento delle banche in Europa.Questa prima direttiva ha previsto la possibilità per le banche europee e italiane di aprire una filiale anche al di fuori dei confini nazionali (dentro ai confini dell’unione europea), solamente dopo aver domandato e ottenuto l’autorizzazione dall’autorità di vigilanza del paese ospitante.

2) Seconda direttiva bancaria: ha introdotto il principio del mutuo riconoscimento e si articola in :

• Delle autorizzazioni (o Passaporto Unico Europeo): viene riconosciuta, per la prima volta, la possibilità per le banche europee e italiane di prestare i cosiddetti servizi ammessi al mutuo riconoscimento anche al di fuori dei confini nazionali solamente dopo aver ottenuto l’autorizzazione preventiva dall’autorità di vigilanza del paese d’origine. I servizi ammessi al mutuo riconoscimento si dividono in attività tradizionali (attività che la banca ha sempre svolto direttamente) e attività innovative

(ex attività parabancarie, attività che prima del ’93 le banche italiane non potevano svolgere direttamente: leasing, factoring e credito al consumo).

• Delle competenza di vigilanza dello Stato d’origine (o Principio dell’Home Country Control). l’autorità di vigilanza che va a vigilare sulle attività estere di una banca europea è l’autorità del paese domestico perché esiste la vigilanza informativa, cioè le banche sono obbligate a dare una serie di informazioni alla banca centrale.

2° gruppo

I provvedimenti normativi sono:

1) Legge Amato-Carli 1990: privatizzazione delle banche italiane. Vuol dire che grazie a questa legge è avvenuto il passaggio dalle banche pubbliche alle banche private.

2) Liberalizzazione degli sportelli 1990: consiste nella rimozione dei vincoli normativi all’apertura di nuovi sportelli. Cosa avveniva prima degli anni ’90 ?Se una banca italiana voleva aprire un nuovo sportello doveva inoltrare la richiesta a Banca d’Italia. Quest’ultima sulla base del bisogno economico del mercato decideva, in modo soggettivo, se dare l’ok o meno per l’apertura di questo nuovo sportello. Dopo il ’90 viene riconosciuta massima autonomia decisionale alle banche italiane.

3) TUB del ’93:

1) Pone fine alla legge bancarie del ’36Era la legge che disciplinava le banche. Uno dei principi su cui si basava la legge del ’36 era il principio di specializzazione per scadenze, questo principio divideva le banche in 2 gruppi, l’elemento che differenziava i 2 gruppi era la durata dell’operazione effettuata. Il primo gruppo, che operavano solo nel breve termine erano le aziende di credito ordinario. Il secondo gruppo, che operavano nel medio-lungo termine, erano gli istituti di credito speciale.

2) Nuova definizione di Banca . (art 1 TUB) Adesso vi è un unico di tipo di banca che opera sia nel breve che medio-lungo termine.Definizione: La Banca è un impresa autorizzata all’esercizio dell’attività bancaria. Autorizzata significa che le banche italiane esistono e operano in forza di una autorizzazione formale che viene rilasciata la Banca d’Italia, se sono rispettati determinati requisiti oggettivi.

Attività bancaria (art 10 TUB): raccolta di risparmio tra il pubblico e l’esercizio del credito. Essa ha carattere d’impresa (comma 1): la raccolta e l’esercizio del credito, da soli, non costituiscono attività bancaria. L’esercizio dell’attività bancaria è riservato alle banche (comma 2) (peculiarità che distingue le banche dagli intermediari creditizi non bancari). La

banche esercitano, oltre all’attività bancaria, ogni altra attività finanziaria, secondo la disciplina propria di ciascuna, nonché attività connesse e strumentali (comma 3).

Raccolta del risparmio: (art 11 TUB) ai fini del presente decreto legislativo è raccolta del risparmio l’acquisizione di fondi con obbligo di rimborso, sia sotto forma di depositi sia sotto altra forma. La raccolta del risparmio tra il pubblico è vietata ai soggetti diversi dalle banche.

Obbligazioni e titoli di deposito emessi dalle banche: le banche, in qualunque forma costituite, possono emettere obbligazioni, anche convertibili, nominative o al portatore.

Le banche, in definitiva, possono svolgere: attività bancaria + ogni altra attività finanziaria annessa al mutuo riconoscimento (leasing, factoring e credito al consumo) + attività connesse e strumentali (all’esercizio dell’attività bancaria).

3) Principio della diversificazione Riprendendo il comma 3 dell’attività bancario (art 10): È qui che ritroviamo il principio della diversificazione dell’attività (principio su cui si basa il TUB). Sono salve le riserve di attività previste dalla legge: per le banche italiane esistono 2 riserve di legge cioè 2 attività che le banche italiane non possono offrire direttamente ma devono appoggiarsi a società esterne: società collettiva del risparmio e attività assicurativa.

4) Passaggio dalla vigilanza strutturale alla vigilanza prudenziale.Strutturale: ha come obiettivo quello di determinare la configurazione del mercato, intesa come numero di imprese che possono operare, il campo in cui operano queste imprese ecc. Prudenziale: la vigilanza prudenziale si basa sul patrimonio della banca, patrimonio che diventa la variabile fondamentale nella gestione della banca. Il patrimonio di una banca deve essere adeguato ai rischi che una banca si assume quando va a svolgere una determinata attività.

Il termine passaggio ha due significati:• La vigilanza strutturale viene superata per importanza dalla vigilanza prudenziale• Il significato di vigilanza strutturale viene perfezionato, vuol dire che con il TUB del

’93, la vigilanza strutturale non si basa più su requisiti soggettivi, discrezionali ma su requisiti oggettivi.

5) nuovo modello organizzativo: Banca UniversaleMODELLI ORGANIZZATI per le banche italiane

Tre alternative:

1) Banca universale: novità TUB: si base sul principio della diversificazione, è un’impresa unica che svolge al proprio interno tutte le attività che ha deciso di svolgere tranne 2 (le riserve). 2) Gruppo bancario polifunzionale o plurifunzionale: si basa sul principio della specializzazione. Vi è una società capogruppo che si avvale dell’operato di più società controllate (società bancarie, finanziarie e strumentali) che sono specializzate in una o più attività. Queste società continuano a tenere il loro marchio e la propria autonomia giuridico-patrimoniale a differenza della Banca universale ??3) Banca federale o gruppo federale: modello adottato quando la banca è ancora piccola. Sono 4 i soggetti in cui si articola una Banca Federale: 1) capogruppo, che svolge funzioni di indirizzo strategico, di controllo, di coordinamento del gruppo; 2) banche rete o federate che svolgono una funzione di distribuzione.

Non esiste un modello puro, spesso sono ibridi.

6) Attenuazione Principio Separatezza Banca-Impresa in merito alle partecipazioni reciproche detenibili.La legge del ’36 prevedeva un divieto assoluto di partecipazioni reciproche. Il TUB ’93 attenua il principio: limitata assunzione partecipazioni reciproche.

Le partecipazioni detenibili• Dalle imprese nelle banche (art 19 TUB)• Dalle banche nelle imprese: istruzioni di vigilanza emesse dalla Banca d’Italia.

Novità 2009: La novità ha riguardato la partecipazioni delle imprese non finanziarie (industrie) nelle banche. In particolar modo è stato previsto che possono assumere partecipazioni di maggioranza nelle banche.

4) D.lgs n° 58/98 o TUF ’98: ulteriore allargamento della gamma di attività che possono svolgere le banche italiane (servizi di investimento).

FOTOCOPIA N° 26

TABELLA 1

I servizi di investimento: sono attività riservate ad intermediari autorizzati, cioè vuol dire che devo ottenere l’autorizzazione per svolgere queste attività.

Rischio di mancato collocamento: si verifica quando la quantità offerta è superiore alla domanda, non tutti i titoli vengono piazzati.In seguito a questo rischio non c’è mai un unico intermediario che colloca ma un gruppo di intermediari.

Collocamento27.collocamento semplice: senza assunzione a fermo e senza garanzia28.collocamento con assunzione a fermo29.collocamento con garanzia

Collocamento sempliceIl consorzio di collegamento colloca per conto terzi questi titoli presso il pubblico di risparmiatori. Il consorzio di collocamento non si assume alcuna responsabilità dell’esito dell’operazione ma mette a disposizione la propria rete di vendita.Su chi ricade il rischio di mancato collocamento?Impresa emittente o consorzio di collocamento?Sull’impresa emittente: cioè i titoli invenduti vengono restituiti all’impresa emittente.

Collocamento con assunzione a fermoIl consorzio acquista tutti gli strumenti finanziari prima di fare il collocamento e quindi colloca per conto proprio questi strumenti presso il pubblico di risparmiatori (dealer). Il rischio di mancato collocamento ricade interamente sul consorzio di collocamento.

Collocamento con garanziaIl consorzio di collocamento colloca i titoli presso i risparmiatori però se alla scadenza rimangono dei titoli invenduti, questi titoli vengono interamente acquisiti dal consorzio di collocamento.

Gestione dei portafogliGestione individuale e gestione collettiva. Gestione individuale: viene detta così perché presuppone un rapporto individuale tra il cliente investitore e l’intermediario – gestore, al quale il cliente investitore ha affidato il proprio patrimonio da gestire. Inoltre questa gestione è personalizzata, perché l’intermediario gestore deve gestire il patrimonio del cliente, tenendo conto delle caratteristiche di rischio-rendimento del cliente. Gestione collettiva: vedremo il 3 maggio

Ricezione e trasmissione di ordini nonché mediazioneCosa significa?L’intermediario che riceve l’ordine dal cliente lo trasmette ad un altro intermediario affinchè lo esegua lui. La mediazione: mette in contatto due soggetti per la conclusione di contratti aventi ad oggetto strumenti finanziari. Consulenza in materia di investimenti: raccomandazioni personalizzate che vengono fornite dall’intermediario al cliente su richiesta del cliente o su iniziativa dell’intermediario.

TABELLA 2

Gli uniche 2 società che possono offrire tutti i servizi di investimento sono le Banche e le SIM (le prime devono chiedere l’autorizzazione alla Banca d’Italia, le seconde alla Consob). Le SGR possono fare sia gestione individuale, sia gestione collettiva.

TABELLA 3

Test di adeguatezza: viene fatto solo per due servizi di investimento: consulenza e gestione individuale. Questo test serve per capire se il servizio è adeguato al cliente. La banca chiede il maggior numero di informazioni che è pari a 3 : a sinistra della TABELLA 4. In questi 2 tipi di servizi di investimento l’intermediario ha un influenza rilevante sul processo decisionario del cliente.

Test di appropriatezza: viene fatto per tutti gli altri servizi di investimento.

Richiesta una sola informazione perché l’intermediario si limita ad eseguire un’operazione che il cliente gli ha richiesto.

Le execution only: si fanno solo per 2 servizi di investimento: o esecuzione degli ordini per conto del cliente o ricezione e trasmissione di ordini. Questa operazione viene fatta al posto del test di appropriatezza, se si verificano 2 condizioni:

24)se cliente lo richiede25)se i due servizi di investimento hanno ad oggetto strumenti finanziari non

complessi.

REQUISITI CHE UNA BANCA DEVE RISPETTARE PER L’AUTORIZZAZIONE DELL’ATTIVITà BANCARIA (ART 14 TUB)

Le condizioni dell’autorizzazione all’esercizio dell’attività bancaria (Art 14 TUB)

La Banca d’Italia autorizza l’attività bancaria quando ricorrono le seguenti condizioni:• sia adottata la forma di SPA o di SCARL; SPA: banche SPA (UniCredit, Intesa ecc);

SCARL: banche popolari e banche di credito cooperativo (BBC) • il capitale versato sia di ammontare non inferiore a quello determinato dalla BI, che

attualmente è di 6,3 milioni di euro o di 2 milioni di euro per le BCC. • Venga presentata un programma concernente l’attività iniziale unitamente all’atto

costitutivo e allo statuto. • I soci devono avere requisiti di onorabilità (non devono avere fatto reati, delitti ecc)

e di professionalità

FUNZIONE MERCATI FINANZIARIfunz. Finanziamento: emissione e coolocamento degli strumenti fin. Sul mercato primario

f. di riduzione dei costi di transazione: gli scambi vengono concentrati in una struttura dotata di razionalità organizzata

f. di pricing: formazione dei prezzi

f. di liquidità: possibilità di dismettere i titoli a prescindere dalla loro durata contrattuale

f di info su strumenti e op. finanziarief di trasferimento dei rischi: necessità di modificare il proprio profilo di rischio

f di trasferimento del controllo della società: take over.

MERCATO SECONDARIO:• titoli a breve scadenza min. 12 mesi

• transazioni di att. E pass. Fin. Che agevolano l'aggiustamento delle pos. Di liquidità dei diversi operatori.

• Riduzione dei costi opportunità della detenzione di riserve di liquidità

MERCATO DEI CAMBI:• logica double way – la banca con speciali operatori fin. Agisce da dealer assumendo pos.

In proprio. [acquista a 1,29 (prezzo 1,31) vende a 1,32 la banca guadagna sul differenziale]talvolta rendimenti di prodotti esteri possono rendere maggiormente ma con il cambio di moneta può non essere conveniente.

MERACATO DEI CAPITALI:• negoziazione di strum. Finanziari con scadenza sup. a 12 mesi

mercato azionario e obb. : regolamentato e organizzato da Borsa Italiana spa x la negoziazione di azioni e obb.

• Presenza di sogg. Giuridico proprietario e responsabile di gestione del mercato

• struttura fisica e logistica

• requisiti di ammissione

• standardizzazione dei contratti

• presenza di intermediari ufficiali (market maker)

• definizione di procedure standardizzate x def pricing e negozziazioni

• esistenza di un organo di controllo super partes (Borsa Italiana e CONSOB)

requisiti di ammissione dei titoli: titoli generalmente negoziabili

1. capacità di generare ricavi in autonomia gestionale

2. Pubb. E dep. Dei bilanci degli ultimi 3 esercizi di cui l'ultimo corredato da un giudizio di una società di revisione

3. titoli liberamente trasferibili

4. tit adeguatamente diffusi tra il pubblico (flottante circa 25%) ultimi 3 punti x le azioni

5. capitalizzazione di mercato almeno di 5 Mln €

pubblic companies: il capitale sociale è diviso in talmente tanti parti a da non aver un azionista di maggioranza.

Mercato obb. : • insieme di transazioni su tit di debito con scadenza sup a 12 mesi

• presenza di emissioni dallo stato

• crescita del settore privato e di investitori istituzionali rispetto al ruolo delle banche

É stato privilegiato nel mercato primario la sistematicità e regolarità delle emissioni, il meccanismo dell'asta, l'utilizzo delle banche come intermediari verso il pubblico.

Nel mercato secondario troviamo:• circuito al dettaglio (MOT)

• circuito all'ingrosso (MTS)

mercato degli strumenti derivati:• mercati organizzativi

• mercati over the counter (I mercati OTC sono quindi il complesso delle operazioni di compravendita di titoli che non figurano nei listini di borsa, la cui funzionalità è organizzata da alcuni attori, e le cui caratteristiche dei contratti che vengono negoziati non sono standardizzate. Il NASDAQ è un esempio di mercato Over the Counter.

La quotazione nei mercati non regolamentati (OTC) avviene secondo il principio dell'incontro tra la domanda e l'offerta soltanto; perciò il loro valore cambia continuamente e in maniera decorrelata rispetto all'andamento delle Borse Mondiali.

I mercati OTC vengono utilizzati per le transazioni all'ingrosso tra intermediari istituzionali (modalità prevalente per le euro-obbligazioni). Le contrattazioni avvengono in maniera informale, attraverso conversazioni bilaterali tra le parti (domanda e offerta), in maniera telefonica o telematica.

MERCATO delle OPZIONI: • Attività fin. Sottostante

• prezzo di esercizio dell'opzione

• data di scadenza dell'opzione

• prezzo dell'opzione

Al di fuori dei mercati ufficiali x la complessività degli strumenti, vi è un ridotto livello di standardizzazione, costi di transazione, ridotta liquidità.

Gli swaps non sono oggetto di negoziazione sui mercati organizzati

poiché possiedono flessibilità e duttilità elevata con grande personalizzazione del contratto

Ruolo degli intermediari: • ricerca della controparte

• gestione mismatch

• offerta garanzia del buon fine dell'operazione

• amministrazione del contratto

funzione del mercato degli strum. Derivati:• Ampliamento delle scelte di investimento

• completamento dei portafogli finanziari (stock index futures)

• Miglior gestione dei rischi.

MERCATI MOBILIARI ITALIANI2 diverse strutture societarie:

1. Borsa Italiana Spa (1808-1998 privatizzazione) a cui fa capo all'organizzazione e gestione dei mercati regolamentati (NO SWAPS).

2. MTS spa: mercati secondari all'ingrosso sui titoli di stato e sulle obb. Corporate.

Exchange trade founs – fondi comuni d'investimento

MTA: la capitalizzazione di borse si suddivideva in 3 segmenti (fino a giugno 2010):

1. seg. Blue Chips magg. Di 1 Mld €

2. seg. STAR (titoli ad alti requisiti) tra i 40 mln e 1 Mld €

• alta trasparenza, alta liquidità, 35% minimo di flottante

corporate governance allineata agli standard internazionalimeccanismi di gestine societari – rapp. Tra azionisti e menager

3. seg. STANDARD: piccole/media dimensione. Capitalizzazione tra 40 mln € e 1 Mld € ma senza requisiti elevati

• segm. MTA INTERNATIONAL

fusione con London Exchangeotteniamo 3 classi principali e 1 residuale

1. Large Cap ( o blue chips) – prime 40 imprese x capitalizzazione – indice relativo FTSEMB

2. Mid Cap successive 60 imprese x cap. – indice relativo FTSE ITALIA Mid Cap

l'indice serve x vedere come si muove il mercato, stare da sottostante agli strum. Derivati funzionando da Benchmark

3. Small Cap tutte le imprese non facenti parte delle prime 100 – FTSE Italian small cap

4. Micro Cap tutte le imprese che non fanno parte delle precedenti categorie.

Segmento MTA INTERNATIONAL e MTA rimasti

REQUISITI X AMMISSIONE A QUOTAZIONE SU MTA

MIV, Mercato Telematico degli Investment Vehicles, è il mercato regolamentato di Borsa Italiana dedicato ai veicoli di investimento. Con l’entrata in vigore delle modifiche al Regolamento dei Mercati, a far data dal 24 maggio 2010, Borsa Italiana ha provveduto a modificare i requisiti di ammissione delle Investment Companies e delle Real Estate Investment Companies.Con le stesse modifiche, alla luce dell’evoluzioni del contesto internazionale, Borsa Italiana ha inoltre introdotto un nuovo segmento (Segmento Professionale, non accessibile a investitori retail) destinato ai veicoli caratterizzati da una limitata o assente diversificazione degli asset (es. le SPAC) e alle società con una politica di investimento "complessa" (fra cui i veicoli multistrategy). Il mercato è ad oggi suddiviso in 4 segmenti, che riflettono la tipologia di strumenti finanziari negoziati:

Segmento Fondi Chiusi, in cui sono negoziate le quote di fondi chiusi mobiliari e immobiliari

Segmento Investment Companies, in cui sono negoziate le azioni delle Investment Companies

Segmento Real Estate Investment Companies, in cui sono negoziate le azioni delle Real Estate Investment Companies (REIC)

Segmento Professionale, in cui sono negoziati gli strumenti finanziari delle Special Investment Vehicles (SIV), ovvero le Investment Companies e le Real Estate Investment Companies trasferite ai sensi dell’articolo 4.6.2 del Regolamento

Capitalizzazione minima 40 Mln €, flottante 25% (35% x le STAR)

Indice MTA = FTSE MIB prime 40 azioni + liquide e capitalizzazione su MTA (ex S&P MIB)

FTSE Italia = MID/SMALL / ALL SHARES / MICRO CAP / STAR / MIDES / Mex / Mibtel

MTA INTERNATIONAL = il segmento di Borsa Italiana dedicato ad azioni di emittenti di diritto estero già negoziate in altri mercati regolamentati comunitari. Questo segmento permette di negoziare su MTA alcuni dei titoli più liquidi dell’area euro in modo fungibile con i mercati di prima quotazione, utilizzando però la filiera di trading e post-trading di Borsa Italiana e beneficiando dei suoi costi competitivi.MTA è il Mercato Telematico Azionario all’interno del quale si negoziano azioni, obbligazioni convertibili, diritti di opzione e warrant.MTA si rivolge alle imprese di media e grande capitalizzazione offrendo loro un mercato allineato ai migliori standard internazionali, in grado di supportare le esigenze di raccolta di

capitali domestici e internazionali provenienti da investitori istituzionali, professionali e dal pubblico risparmio ed in grado di garantire un’elevata liquidità dei titoli.

L'ammissione a quotazione su MTA è disposta da Borsa Italiana sulla base di requisiti sia formali che sostanziali.

Tra gli altri requisiti formali, sono richiesti una capitalizzazione minima di 40 milioni di euro e un flottante di almeno il 25% (35% nel caso di STAR).

I requisiti sostanziali riguardano principalmente una chiara visione strategica, un buon posizionamento competitivo, la sostenibilità finanziaria, l’autonomia gestionale e tutti gli aspetti che concorrono ad aumentare la capacità della società di creare valore per gli azionisti.

Per tutte le società quotate su MTA è consigliata l’adozione del Codice di Autodisciplina, la cui applicazione è in parte obbligatoria per le società del segmento STAR.

Al 31 marzo 2010, le società quotate su MTA sono 270, per una capitalizzazione complessiva pari a 458 miliardi di euro.

MTA (unitamente al mercato MIV) è rappresentato dai seguenti indici:

• FTSE Italia All Shares

• Indici dimensionali: FTSE MIB, FTSE Italia Mid Cap, FTSE Italia Small Cap, FTSE Italia Micro Cap

Indici settoriali:

• FTSE Italia STAR, che rappresenta le sole società appartenenti al segmento STAR

AIM Italia – Mercato Alternativo del capitale (MAC) fuso con AIM da 1/03/2012

x favorire l'accesso al capitale di rischio x le piccole imprese, è un MTF. Non è richiesta la pubblicazione di 1 prospetto informativo (10 imprese in totale).

SEDEX: (Mercato telematico dei Securitised Derivates) è il mercato italiano dove si scambiano i contratti Covered Warrant e Certificates. La Borsa Italiana stabilisce i quantitativi minimi scambiabili. Il mercato SEDEX ha sostituito nel 2004 il Mercato telematico dei Covered Warrant MCW.Sul SeDeX vengono negoziati:

• Covered Warrant

• Certificates (leverage e investement)

[leva finanziaria = cap. di debito /cap. di rischio] – l'azienda è + rischiosa quando ha + cap. di debito poiché è poco liquida. Inoltre il capitale di debito costa meno rispetto a quello di rischio.

Classi omogene del mercato SEDEX:

• Covered Warrant Plain Vanilla Call: covered warrant che consistono in un'opzione call cartolarizzata che conferisce la facoltà al portatore di acquistare, alla o entro la data di scadenza, un certo quantitativo dell'attività sottostante ad un prezzo prestabilito (strike price), ovvero, nel caso di strumenti per i quali è prevista una liquidazione monetaria, di incassare una somma di denaro determinata come differenza tra il prezzo di liquidazione dell'attività sottostante e lo strike price.

• Covered Warrant Plain Vanilla Put: covered warrant che consistono in un'opzione put cartolarizzata che conferisce la facoltà al portatore di vendere, alla o entro la data di scadenza, un certo quantitativo dell'attività sottostante ad un prezzo prestabilito (strike price), ovvero, nel caso di strumenti per i quali è prevista una liquidazione monetaria, di incassare una somma di denaro determinata come differenza tra lo strike price e il prezzo di liquidazione dell'attività sottostante.

• Leverage Certificates: consentono all'investitore di partecipare linearmente, con posizione rialzista (bull) o ribassista (bear), alle variazioni del sottostante impiegando solo una frazione del valore richiesto per il controllo del sottostante medesimo. Sono caratterizzati dalla presenza di una barriera di stop-loss posta, a seconda dei casi, al di sopra o al di sotto o alla pari dello strike, al cui raggiungimento lo strumento si estingue anticipatamente. Si tratta di strumenti fortemente speculativi, in particolare per livelli del sottostante vicini alla barriera, in corrispondenza dei quali l’effetto leva tende ad essere più marcato.

• Covered Warrant Strutturati Esotici

Digitali: opzioni call e put che pagano un importo fisso e predeterminato (chiamato rebate) quando scadono in-the-money. Come le call (put) plain vanilla, quando a scadenza il sottostante è inferiore (superiore) allo strike si estinguono senza valore, mentre se è maggiore (minore) rimborsano un rebate, il cui ammontare è predefinito e indipendente dall’ampiezza della differenza tra sottostante e strike. Sono strumenti adatti ad investitori con aspettative direzionali sul sottostante (rialziste per i call o ribassiste per i put)

su Tassi: strumenti costituiti da combinazioni di opzioni call o put che permettono all’investitore di neutralizzare la propria esposizione rispetto all’andamento dei tassi di interesse sia a breve che a lungo termine (ad esempio tasso Euribor o tasso Swap); in particolare possono essere utilizzati per coperture a fronte di passività (ad esempio mutui) indicizzate a un tasso variabile

Rainbow: covered warrant il cui sottostante è costituito da due o più asset. Questo tipo di prodotto consente di puntare sull'eventualità che la performance realizzata da una delle attività finanziarie risulti a scadenza maggiore di quella realizzata dalle altre. Il prezzo dei rainbow è influenzato oltre che dalla volatilità dei sottostanti anche dalla loro correlazione.

• Investment Certificates:

Benchmark e Benchmark Quanto: replicano in misura uno a uno le variazioni del sottostante, senza alcun effetto leva. Solitamente si tratta di prodotti su sottostanti non facilmente raggiungibili dall’investitore, come indici o commodity. Per i sottostanti in valuta diversa dall’euro è possibile investire nella versione quanto del benchmark che consente di replicare la performance del sottostante al netto delle variazioni del tasso di cambio.

Bonus: garantiscono un rendimento minimo a scadenza rispetto al livello iniziale del sottostante. In caso di ribasso del sottostante, il rendimento minimo è garantito fino al livello barriera, al raggiungimento del quale il bonus viene meno e lo strumento si trasforma in un semplice benchmark. Questo strumento consente di partecipare ai rialzi del sottostante, contenendo il rischio in caso di ribasso e garantendo un rendimento interessante anche in caso di stazionarietà del sottostante.

Capitale Protetto: consentono di proteggere parzialmente o totalmente il capitale investito dal rischio di ribasso e permettono di partecipare in misura variabile ad eventuali rialzi del sottostante. E’ uno strumento derivato adatto ad investitori con aspettative rialziste ma con una bassa propensione al rischio.

Discount: seguono linearmente l’andamento del sottostante come un benchmark, ma, rispetto a quest’ultimo, consentono di acquistare il sottostante “a sconto”, ovvero a un prezzo inferiore a quello di quotazione al momento dell’acquisto. In caso di rialzo, la partecipazione agli incrementi del sottostante è però limitata a un certo livello predefinito. Adatto a investitori con aspettative contenute di crescita in un contesto di mercato stabile; in questa ipotesi un discount realizza una performance migliore di quella del sottostante

Outperformance: accrescono il proprio valore in maniera più che proporzionale rispetto ai rialzi del sottostante. Si tratta in generale di strumenti adatti ad investitori con aspettative rialziste moderate, che consentono di sfruttare al massimo gli incrementi del sottostante. Sono presenti sul mercato diverse tipologie di outperformance certificates che possono essere, come di seguito, raggruppate e descritte in base all’importo di liquidazione previsto:

1) Outperformance che consentono all’investitore di partecipare in maniera più che proporzionale al rialzo del sottostante al di sopra di un certo livello.

2) Outperformance che, all’interno di un intervallo di prezzi, amplificano e massimizzano l’eventuale rialzo del sottostante. A fronte della sovraperformance rispetto al sottostante offerta da questi prodotti, il massimo profitto potenziale è limitato in misura predefinita.

3) Outperformance che prevedono un meccanismo di contenimento delle perdite in aggiunta alla partecipazione più che proporzionale al rialzo del sottostante. Infatti, in caso di ribasso del sottostante fino a un livello predefinito, forniscono una protezione oppure

prevedono un meccanismo in grado di trasformare la performance negativa in un guadagno di pari misura.

ETF PLUS dal 2 Aprile 2007

negoziazioni di : (tutti indicizzati)

• ETF OICR

• ETF strutturati (uniti a strum. derivati) OICR aperti e strutturati

• ETCN (materie prime) / ETN OICR degli ETC / ETN

OICR è l'acronimo indicante gli "Organismi di Investimento Collettivo del Risparmio", ai sensi della lettera m) dell'art. 1 del TUF, Testo Unico della Finanza. Sono organismi con forma giuridica variabile che investono in strumenti finanziari o altre attività somme di denaro raccolte tra il pubblico di risparmiatori, operando secondo il principio della ripartizione dei rischi.

Gli Organismi di Investimento Collettivo del Risparmio sono:

i fondi comuni di investimento (istituiti e gestiti dalle SGR);le Sicav, cioè le Società di Investimento a Capitale Variabile.

MOTMercato obbligazionario telematico e dei titoli di stato:

• Titoli di stato (BOT, BTP, CCT, CTZ)

• Obb. Di enti locali

• obb. Bancarie

• obb. Strutturate

• €-obb. / obb. Di emittenti esteri ABS, MBS ( Asset backed securities = sono strumenti finanziari, emessi a fronte di operazioni di cartolarizzazione, del tutto simili alle normali obbligazioni; come queste, infatti, pagano al detentore una serie di cedole a scadenze prefissate per un ammontare determinato sulla base di tassi di interesse fissi o variabili. Mobil backed securities)

1° segmento domestic MOT:• classe di titoli di stato italiani

• classe di titoli di debito in € o altra valuta

2° segmento euro MOT:• obb. Liquidate in EU – classe unica (pre euro-obb.) ABS MBS

EXTRA MOT (giugno 2009)

Sistema multilaterale di negozziazione (SSO) delle obb. Organizzato da Borsa Italiana spa

vengono negoziati :• obb. E altri tit di stato

• ABM, MBS

• covered bonds

condizione x ammissione degli strum. Fin. = devono essere già ammessi alle negoziazioni su altri mercati EU.

IDEM (1994)

Mercato italiano dei derivati: tratta i contratti Derivati come i futures (quotati):• Futures, minifutures e opzioni su indice FTSE, MIB

• Futures e opzioni su singoli titoli

• futures ed energia elettrica

I futures sono dei contratti a termine con i quali una parte si impegna ad acquistare o vendere uno strumento finanziario (ma sarebbe più corretto parlare di "beni", materiali o meno) a un prezzo e una scadenza definiti al momento della sottoscrizione del contratto. Stipulare un contratto future significa in altre parole impegnarsi ad acquistare a determinate condizioni lo strumento (finanziario) oggetto dell'intesa. Per le loro caratteristiche, i futures sono stati utilizzati allo scopo di ridurre il rischio determinato dall'incertezza sulle quotazioni delle attività oggetto del contratto. Già al momento della stipula dell'accordo infatti, le parti hanno la possibilità di "prevedere il futuro" impostando le condizioni a termine.

La cc&g (cassa compensazione e garanzia) si pone da garante e assume il ruolo di controparte di tutte le contrattazioni eseguite.

2 segmenti: • INDEM EQUITY : FTSE MIB (FIB, Mini FIB, MIBO)

• IDEX: forniture su energie

MTS – importo minimo 2.5 Mln € (titoli di stato)

Cicolo di vita delle famiglie: S-I = var. AF – var. PFCiclo di vita delle Imprese (3 fattori)

1) intensità di capitale = Ci/Vt qualità del capitale che l'impresa deve mantenere investita x avere un determinato grado di produttività.2)Tasso sviluppo vendite Tsvt = (Vt-Vt-1)/(Vt-1) Variazione del fatturato (non entrate di cassa) nel periodo considerato.3)Autofinanziamento capitale Frt /Vt Quando l'impresa genra risorse finanziarie e può reinvestirle nel periodo.Composto da utili nel periodo non distribuiti, quote di ammortamento al netto di spese x sostituzione.

Punto di equilibrio finanziario (break even) Tsvt x Ci / V (magg. Min. =) (Frt-1)/(Vt-1)copertura finanziaria generata dall'impresa con l'autofinanziamento ovvero l'impresa è in grado di coprire interamente il proprio fabbisogno di capitale.

Capitale circolante netto commerciale = si ricorre alle banche (sconto commerciale / factoring)

Tsvt x Ci / V maggiore allora l'impresa genera fabbisogno finanziario esterno(Frt-1)/(Vt-1) maggiore allora l'impresa ha generato risorse reinvestibili in misura eccedente rispetto all'assorbimento derivante dallo sviluppo delle vendite in date condizioni d intensità capitale.

-Se l'impresa a ridurre il moltiplicatore la produttività del capitale migliora.-La capacità lorda di autofinanziamento è data dall'indicatore di efficienza economica ( equil. Rivaco / costi)-fabbisogno finanziario esterno risulta sottostimato perchè il processo di reinvestimento delle risorse fin. È continuo.-Strumenti di pianificazione fin. Consentono di descrivere il ciclo finanziario in termini di SF periodali.

1) FASE DI INTRODUZIONE: [soddisfatto prevalentemente dal capitale proprio (indebitamento crescente x scadenze non brevi) Venture capital-- compreso nella fase embrionale del sistema

il fatturato tende a crescere rapidamente x cui il tsv aumenta-l'intensità di capitale si presenta molto elevata: sovradimensionata capacità produttiva e investimenti fissi elevati.-investimenti in capitale di esercizio elevati: concessioni di dilazione di pagamenti.-il margine lordo di autofinanziamento è contenuto: dipende dalla politica dei prezzi iniziale e dai costi iniziali di produzione.FABBISOGNO FINANZIARIO ESTERNO: Fr t-1 - (Vt- V t-1 ) x Ci/Vt = Fc minore di 0

2)FASE DI CRESCITA: [aumenti di capitale proprio e di terzi, aumenta la leva fin. ,collocamento titoli di debito e capitale proprio]il tasso di sviluppo del fatturato cresce fino ad un valore massimo poi si stabilizza e sucessivamente inizia a dimunuire.-cala anche l'intensità di capitale: lo sviluppo del fatturato provoca in rallentamento e nuovi investimenti in capitale fisso.-aumenta la capacità di autofinanziamento

-miglioramento di autofinanziamento dipende da fovarevole eq. Ricavi/costi x acquisiti vantaggi competitivi e maggior efficienza dei processi produttivi e da flusso di ammortamentiIl fabbisogno finanziario raggiunge il valore MAX.BRAEK EVEN Fr t-1 - (Vt- V t-1 ) x Ci/Vt = 0

3)MATURITA: [graduale rimborso di indebitamento in essere e restituzione del cap. proprio]tsv si annulla, l'intensità di capitale cala x l'aumento dei flussi di cassa periodali x remunerare le fonti di finanziamento esterno e non x diversificare la produzione.Rigenerazione di risorse precedentemente impiegate.Fr t-1 - (Vt- V t-1 ) x Ci/Vt magg. 0

Evoluzione fin. Impresa: corrisponde in modo ottimale alla dinamica del fabb. Dell'impresa.

1) assicurare eq. Non flussi di cassa

2) Minimizzare costo del capitale acquisito nella varie forme tecnico-contrattuali.

3) Ottimizzare la struttura finanziaria controllando la leva fin. In funzine della variabilità del POL, costo del capitale, vantaggi fiscali.

4) Pianificazione di indebitamento e aumento del capitale proprio.

In fase di crescita servizi di INVESTMENT BANKIG:a) Origination-- organizzazioni di emissioni di valori mobiliari.b)sostituzione eventuale di tali valori (underwriting)c)Assistenza x quotazioni in borsa (IPO)d)Org. Emissioni azionarie e obbligazionarie x il mercato (placement) e)Consulenza x operazioni di finanza straordinaria.f)Domanda di strumenti e servizi di pagamento.

Private Banking= segmento att. Bancaria di gestire patrimonio dall'elevato ammontare (tutti i bisogni) gestione in totoCorporate Banking= gestione delle imprese non piccole dotate di forma societaria.Retail Banking= clientela di minori dimensioni, transaction banking trammite prodotti standardizzati.

Esistenza ed estensione della delega conferita al cliente

1) negoz. In proprio – l'intermediario si mette come controparte diretta del cliente nello scambio

2) Neg. Delegata – att. Di scambio che l'int. In nome e x conto del cliente fa

3) Servizi di consulenza e assistenza – l'int. Contribuisce alla formazione fin. Del cliente.

INDERMEDIAZIONE MOBILIAREL'intermediario svolge una pluralità di servizi, le SIM offrono tutti in serv. Di investimento, serv. Di intermediazione mobiliare. Servono a facilitare l'ingresso degli operatori ai mercati (primari e secondari) tipicamente quelli aperti (obb. e azioni) x facilitare l'incontro tra venditori e compratori. Siamo nel mercato diretto e questi facilitano la sottoscrizione di attività e passività (primary securities a diff. Delle secondary....)

Secondary Securities – mercato delle S. , servizi forniti alle imprese e agli investitori. Si segue l'emissione e la sottoscrizione di vari titoli (mercato primario). Acquisto e vendita nel mercato azionario.

Servizi 3 fattispecie: 1)serv. Delle unità in deficit (x loro, le imprese, lo stato) – ser. Di emissioni titoliqueste unità si finanziano con l'emissione di titoli di debito e di rischio e gli int. Facilitano il tutto. (possono farlo banche e imprese di investimento)-origination / Sottoscrizione / Finanza mobiliare Straordinaria (lev. Buy out) / collocamento.

La gestione collettiva del risparmio non è un servizio di investimento

INT. MOB. Nel MERCATO PRIMARIO: intervengono nelle fasi di progettazione e collocamento delle emissioni di valori (OVP – OPS allargamento della compagnia)-fase di progettazione – valutazione fabb. Fin. , progettazione dei tempi e delle modalità di emissione (advisoring)-fase di collocamento – organizzazione delle tecniche distribuite dell'emissione e raccolta delle sottoscrizioni.-fase di selling o underwriting – collocamento con assunzione di garanzia a fermo, nel selling non ass. di garanzia, l'intermediario assume solo il rolo di distributore.-Organizzazione in consorzi di collocamento (led menager e branche sottostanti)

INT. MOB. MERCATO SECONDARIO: -gli intermediari svolgono la funzione di facilitare l'incontro fra domanda e offerta di titoli-possono operare x conto terzi o x conto prorpio (broker o dealer –market maker)-ricezione e trasmissione di strum fin.

Servizio di consulenza e servizio di gestione portafogli di strum. Fin.CONSULENZA: prestazioni di raccomandazione personalizzate ad un cliente.GESTIONE: investimenti dell'interm. Su delega del clienteind. – il portafoglio del cliente costituisce entità separate e distinta dal portafogli degli altri clienticollettiva – portafoglio composto preventivamente dall'intermediario e poi offerto agli investitori i quali lo posseggono in quote.

La ricerca in materia di investimenti, l'analisi finanziaria o altre forse di raccomandazione generale riguardanti op relative a strum. Fin.

1) I servizi di investimento possono farli: banche, SIM ( imprese di investimento nazionali), imprese di investimenot comunitarie ed extra comunitarie.

2) Gestione collettiva risparmio: SGR, SICAV (serv. Di consulenza e individuale)

banche e SIM : banche di grandi dimensioni decidono di localizzare presso una sim giuridicamente distinta l'offferta di alcuni servizi di investimento

sim indipendenti. Emanazione di operatori individuali che considerano banche come clienti (+ libera + costi – clientela disponibile)

Scelte strategiche e gestionali SIM: -Underwriting , selling (clientela istituzionale)-controparti istituzionali, privati o combinazione

la modalità di distribuzione dipende dall'importo unitario, caso con ridotto grado di personalizzazione in via telematica, sim e banche possono svolgere le stesse attività.

RISPARMIO GESTITOAttività di intermediazione fin. Finalizzata alla gestione x conto terzi del risparmio e all'ottimizzazione della combinazione rischio – rendimento secondo il mandato relativo. Il rischio è interamente assunto completamente dal risparmiatore delegato. Le banche possono solo vendere i prodotti atti alla gestione del risparmio forniti dalle SGR

gestione individuale: servizi svolti da int. Autorizzati consistenti nella gestione “professionale” del risparmio di singoli individui che desiderano delegare totalmente o parzialmente le decisioni x quanto concerne i propri investimenti. L'intemediario delegato compone un portafoglio di attività finanziarie personalizzate.

La consulenza:

1) Individuazione ed esplicitazione dei bisogni del cliente.

2) Composizione portafoglio personalizzato x ottimizzare il rischio – rendimento

Possibilità della limitazione della delega impartendo proprie istruzioni al gestoreesistono gestori patrimoniali in mobiliarri (GVPM) e gest. Patrm. In fondi (GPF)gestione in monte – risorse affidate da + risparmiatori, gestione standardizzata e indifferenziata delle disponibilità finanziarie conferite da + risparmiatori basata su una presunta omogeneità dei loro obblighi di investimento che giustifica l'assimilazione delle risorse stesse a un patrimonio unico o a una massa comune da gestire.

Fondi comuni di investimenti aperti: fattispecie di OICR

1) fon. Comuni mob. Aperti

2) SICAV

3) Fondi speculativi ( x investitori istituzionali)

4) fondi speculativi (hedge founds)

5) fondi comunitari chiusi

6) fondi comuni mobiliari

patrimonio autonomo suddiviso in quote appartenente ad una pluralità di partecipanti gestito in monte (tuf art 1)-attraverso il collocamento di apposite quote di partecipazione, raccoglie capitale da una moltitudine con la medesima attitudine al rischio-rendimento e li gestisce collettivamente (attreverso le sgr) investendoli in beni di varia natura (strum. Fin., crediti, beni immobili)importante è la separazione che sussiste tra SGR e fondo.

NAV= l'entità del patrimonio da gestire è variabile poiché è soggetto a continui cali o incrementi a seguito della libera entrata o crescita dei partecipanti al fondo.-il volre delle quote è determinato dalla società di gestione dividendo il net asset value del fondo ( dato dalla somma dei titoli in portafoglio moltiplicata x i ripettivi prezzi, maggiorata della disponibilità liquida al netto delle passività) x il numero delle quote in circolazione.

Attività di una società di gestione:

-analisi macroeconomica-asset allocation stretegica e tattica-analisi fondamentale – scelta dei singoli titoli (prezzo inf. Rispetto al valore fondamentale)-analisi tecnica – scelta del momento di acquisto titolo

Vincoli a cui vengono sottoposte:

1) predisposizione delle Assogestioni di una classificazione ufficiale dei fondi comuni d'inv.

2) Obbligo x sgr di esplicitazione x ciascun fondo di un benchmark

3) beni oggetto di nvestimento

4) vincoli all'att. D'investimento

ASSOGESTIONI= Azionari, bilanciati, obbligazionari, flessibili [raggruppamento in base all'incidenza prudenziale dell'investimento azionario nel portafoglio]sotto-suddivisioni: azionario: area geografica/settori di appartenenza obbligazionario: valuta di denominazione, natura pubblica o privata del soggetto emittente, merito creditizio o orizzonte temporale.BANCA DEPOSITARIA: compiti

1) detenere la custodia di tutte le attività

2) accertare la legittimità del rimborso quote e emissione, di rimborso delle quote del fondo e del loro valore

3) procede su incarico della SGR al calcolo del calore delle quote stesse

4) esegue le direttive della sgr pur rimanendo nella legalità.

Commissioni visibili: di sottoscrizioni, di uscita, di switchcomm. Invisibli: di gestione, di performance

3 pilastri previdenziali = 1. pubblica Di base 2. volontaria (complementare) 3.individuale

SETTORE BANCARIOè il principale canale dove passano la maggior parte delle att. Fin. Dell'economia complessiva. In Italia le att. Fin. Pesano meno sul settore bancario comportano meno rischio affidato alle banche. Ciò non spiega tuttavia la presenza di uno spread così alto rispetto ad altri paesi. (Italia debito pubb. + alto del mondo) di conseguenza il sett. Fin. Trasporta meno att. Rispetto ad altri paesi.

Situazione Italiana – il settore bancario è portato a fare concorrenza allo stato stesso (raccoglitore delle ricchezze x l'emissione di titoli di stato) in questa concorrenza le banche sono costrette a pagare un prezzo molto alto, e risulta sempre + difficile. Inoltre data la situazione di crisi tutto questo porta ad una immobilità (nel momento recessiva) e di conseguenza il PIL non aumenta.

Il RAITING influisce anche sulle imprese poiché non vi sono imprese con RAITING più alto del governo sovrano (almeno uguale ma non superiore) di conseguenza x ottenere credito le banche e le imprese sono costrette a pagarlo ad un prezzo + alto. [150 basic points = 1,5%]. principio simile allo spread. Nel momento in cui le imprese non riesco a “tornare” i prestiti ci ritroviamo in un momento di recessione e di conseguenza le banceh avendo già un disponibilità ridotta non concedono + prestiti alle aziende. (calo degli utili delle banche)

OBB. BANCHE:

1) remunerare il capitale

2) ottenere stabilità (singola – complessiva)

3) le banche scommettono sull'economia cercando di tenere tassi non elevati (competitività)

Le banche diversificano e frazionano i rischi, trasformano le scadenze, utilizzare strum. Con meno volatilità, ottenere meno costi di funzionamento del mercato, rischiano in proprio, generano reddito tramite commissioni e margine di interesse.

Prima dell'introduzione del TUB non era presente il modello di banca universale. Imprtanti le differenze pre e post TUB.

EURIBOR – tasso di interesse nel passaggio di denaro fra banche all'interno del sistema interbancario

ATTIVITA' – att. Fruttifere di interessi PASSIVITA' – passività onerose ( hanno impatto diretto sulla banca e vanno dunque minimizzate)

STATO PATRIMONIALE BANCA attività passività

Cassa (minore importanza) Depositi di banche + piccole (meno importante)

Attività finanziarie Debiti verso clienti (strumenti di raccolta)

• sommatoria

• certificato depositario (CD) o buono fruttifero (3 mesi – 5 anni)

• libretto di deposito ( a vista o vincolato)

Crediti verso banche e banca centrale Titoli e passività finanziaria [+ onerosa dei conti c/c] 20%

OBBLIGAZIONI – titoli di credito emessi da banche

Crediti/prestiti verso clientela (+ importante) Fondi x rischi ed oneri

Partecipazioni Strumenti di capitale e Capitale

Attività materiali

Crediti/prestiti vs clienti – mutuo, fidi. , Leasing, credito al consumo

CONTO ECONOMICO:

1) Interessi att.

2) Int. Passivi

3) commissioni attive I PIU IMPORTANTI4) commissioni passive

5) profitti e perdite operazioni fin.

Indicatori economici: Margine di interesse = ∑ int. Attivi - ∑ int. Passivi[total asset=dimensione banca] Margine di intermediazione tradizionale = comm. Att. - comm. Pasive +o- prof./perd. Finanziarie

INTERMEDIARI CREDITIZI NON BANCARILEASING= Con il contratto di leasing, che può essere: leasing finanziario o leasing operativo, un soggetto (locatore o concedente) concede ad un altro (utilizzatore) il diritto di utilizzare un determinato bene (mobile o immobile) a fronte del pagamento di un canone

periodico. Alla scadenza del contratto è prevista per l'utilizzatore la facoltà di acquistare il bene stesso, previo l'esercizio dell'opzione di acquisto

FACTORING= Con questo termine, si vuole indicare un particolare tipo di contratto con il quale un imprenditore (denominato "cedente") si impegna a cedere tutti i crediti presenti e futuri scaturiti dalla propria attività imprenditoriale ad un altro soggetto professionale (denominato factor) il quale, dietro un corrispettivo consistente in una commissione, assume l'obbligo a sua volta a fornire una serie di servizi che vanno dalla contabilizzazione, alla gestione, alla riscossione di tutti o di parte dei crediti che quest'ultimo vanta in relazione alla propria attività, fino alla garanzia dell'eventuale inadempimento dei debitori, ovvero al finanziamento dell'imprenditore cedente sia attraverso la concessione di prestiti, sia attraverso il pagamento anticipato dei crediti ceduti.La cessione dei crediti non rappresenta il fine ultimo dell'accordo, ma lo strumento attraverso cui è possibile l'erogazione dei servizi da parte del factor.

I crediti affidati in amministrazione al factor non devono di norma essere ceduti allo stesso; tuttavia nella maggior parte dei casi dietro il contratto di factoring si cela un'operazione di finanziamento dell'impresa cliente, infatti è prassi costante che il factor conceda all'impresa cliente anticipazioni sull'ammontare dei crediti gestiti.

La cessione può avvenire in due modi differenti:

pro soluto: il factor si assume il rischio di insolvenza dei crediti ceduti ed in caso di inadempimento di questi ultimi non potrà richiedere la restituzione degli anticipi versati al cliente;

pro solvendo: lasciando al cliente il rischio dell'eventuale insolvenza dei crediti ceduti.

TITOLI OBBLIGAZIONARItitoli rappresentativi di un debito dell'emittente nei confronti dei sottoscrittori, strumenti di natura creditizia. ( Incasso del finanziamento – restituzione del cap. concesso + remunerazione) l'emittente in t0 si obbliga a delle scadenze a cedole periodiche + il ritorno del capitale)

CATTERISTICHE PRINCIPALI:• entità e tempistica del pagamento• valuta di denominazione• valore di rimborso• metodo di restituzione del cap. a scadenza• durata• presenza di fafcoltà a favore dell'obbligazionista• presenza di clausole di garanzia e di subordinazione

STRAIGHT BONDS: valore della remunerazione fissato al momento dell'emissione a tasso fisso (obb. A scadenza fissa)

Obb. Tax variabile: (floating rate notes) viene indicato il parametro di riferimento x il calcolo della remunerazione ovvero il rendimento non è predeterminata solo il suo metodo di calcolo (segue l'euribor) [unica eccezione sulle obb. Le quali sono titoli a tax fisso]INDICIZZAZIONE – parametro di riferimento di indicizzazione di 1 o + tassi di interesse ricalcolati periodicamente oppure dal rendimento offerto da un altro tit. di stato.

Indicizzazione reale: inflation – index bond parametro di riferimento rappresentato da indice generale dei prezzi o dal prezzo di un bene specifico.

Indic. Valutaria: param. Di rif. Indice fra 2 valute.

Indic. Azionaria: param. Di rif. – titolo azionario, paniere azionario ad hoc, indice azionario, panieri di indicizzazione azionari. (equity index linked)

indic. Legata all'andamento aziendale: giudizio di raiting espresso dalle agenzie (S&P) oppure dagli indici di bilancio oppure da parametri non fin.

[l'indicizzazione può essere diretta, inversa, totale, parziale]• possibile presenza di limitazioni alla variabilità della cedola livello max [clausola

cap] livello min [clausola floor] entrambi [clausola collar]• tempistica e modalità di rilevazione del parametro di rif.

• Presenza di periodi in cui i pagamenti non sono indicizzati

• clausole che prevedono modifiche del flusso cedolare al verificarsi di det. Eventi esterni.

Prezzo di emissione = ammontare pagato dal 1° sottoscrittore del titolo obb. Ed è solitamente pari ad un % del valore nominale del titolo stesso.

VALUTA DI DENOMINAZIONEObb. Domestiche: emesse nel mercato del Paese di residenza dell'emittente e denominate nella valuta del paese stesso

obb. Estere: emesse da un mercato diverso da quello di residenza e denominate con la valuta del paese di emissione.

Euro-OBBLIGAZIONI: emesse in un mercato diverso da quello di residenza del paese dove vengono emese ( Vodafone (uk) – lussemburgo – $ )

Valore di rimborso è l'ammontare restituito alla scadenza dall'emittente, espresso in percentuale del valore nominale del titolo. (def. Al momento dell'emissione – fissato alla pari)

ASPETTI DEFINITORIModalità di rimborso con capitale a scadenza : a scadenza oppure prima della scadenza ( rimborso parziale a date differenti) metodo di ritorno del prestito obb.

1)rimborso in 1 unica soluzione (bullet bonds)2)piano di rimborso (sinking found)

pro quota (amortizing) – l'emittente versa ad ogni obbligazionista una % del valore nominale dei tit. sottostanti.

Estrazione a scelta (by drawing) – verrà versato l'intero valore di rimborso estraendo a serie delle obb.

• Acquisti sul mercato secondario (market purchase) l'emittente riacquiasta e successivamente annula un predefinito quantitativo di obb. (BID e ASK)

• combinazione di estrazione a sorte e acquisti sul mercato secondario.

Consegna agli obb. Di un numero predefinito di azioni (reverse convertible):l'emittente può definire alla data di scadenza di rimborsare il capitale consegnato all'obbligazionista delle azioni dell'azienda definendo uno strike price di soglia. (valore az. Altro conviene liq. Con moneta, val az basse conviene liq. Con az.)

Clausole ulteriori concesse agli obb. : • pullable bonds: rimborso anticipato del prestito

• trasformare lo stato del creditore da azionista della società (convertibili)

cum warrant: associare allora stato di creditore quello di socio acquistando un certo numero di az. Della società stessa.

Tutela degli investitori : grado di subordinazione rispetto ad altri creditori della società emittente (classificazione delle obb.)

1. OBB. ORDINARIE (SENIOR BONDS) : rimborsate assieme a tutti gli altri creditori privi di garanzia

2. OBB. SUBORDINATE (SUBORDINATED BOND) : rimborsate dopo aver rimborsato tutti gli altri creditori e non

3. OBB. IBRIDE (MEZZANINE DEBT) : cambiano le caratteristiche dei titoli di debito e dei tit azionari e sono subordinate a tutti gli altri creditori.

RENDIMENTO OBBLIGAZIONI

VAN = n∑t=1 Ft/(1+i)^t valore attuale netto (i=TRES)Valutazione del rendimento di zero – coupon / bond e tit. obb. Con cedola sia ex ante che ex post, si basa su 3 elementi:

1. Ammontare del cap. investito (prezzo acquisto titolo (c))2. Ammontare alla fine dell'investimento (M) [montante], valore delle cedole

periodiche3. Durata dell'investimento tenendo conto dell'orizzonte temporale scelto x la

valutazione (t)

[composto ( (C(1+i)^t=M ) div. Semplice ( (C(1+it)=M ) nel primo di scambano gli interessi sugli interessi]

Determ. Rendimento titoli con cedole, indicazioni:• tasso di rend. Nom. : rapporto tra il valore nominale della cedola e il valore

nominale del titolo.

• Tasso di rendimento immediato (TRI): rapporto tra la cedola periodica e il corso secco, ossia il suo prezzo di acquisto

TRIt=((cedola/corso secco)+1)^n+1

• corso del QUEL: il corso del titolo comprensivo delle cedole maturate dall'ultima scadenza.

TRES = tasso di rendimento effettivo a scadenzaotteniamo P= n∑t=1 (Ct/(1+TRES)^t) + (Vrn/(1+TRES)^n)

Condizioni: • titolo mantenuto fino a scadenza

• le cedole vanno reinvestite al TRES il quale rimane costante x tutta la durata del titolo

contesto:• ex-ante – calcolato sulla base delle info precedenti in quel momento

• ex-post – calcolato al termine dell'investimento, sulla base delle info ricevute durante la detenzione del titolo

3 componenti di rendimento effettive del titolo obbligazionario:

1. rendita delle cedole n * C2. reddito derivante dalla diff. Tra valore di rimborso e prezzo di acquisto (ipotesi di

ritiro a scadenza) VR – P (se cala il rendimento della cedola aumenta la differenza [VR – P])

3. Interessi derivanti dal reinvestimento delle cedole [C ((1+r)^n – 1)]/r - n * C

formula: (1+r)^n – 1) = n * Cil rischio speculativo viene remunerato in ottica capital game. Con il VR alto c'è un rischio di insolvenza + elevato e ci vuole + tempo x ritornare dall'investimento.

RISCHIr. emittente / r. investimento / r. prezzo / r. cambio / r. monetario-inflazione / r. liquidità del mercato / r. di rimborso anticipato da parte dell'emittente

Variazione del tax d'interese 2 effetti:

1. sul prezzo : TRES aumenta Prezzo cala

TRES cala Prezzo aumenta

2. sulle cedole reinvestite : aumenta TRES = cedole + elevate e rendimento + elevato rispetto alla valutazione ex-ante

Principio di immunizzazione da questi effetti : 1+ e 1- il titolo deve essere detenuto x una durata pari alla DURATION ovvero DURATA MEDIA FINANZIARIA.

DURATIONLa duration di un singolo titolo, o di un portafoglio titoli, indica la durata finanziaria residua

media di un titolo, o dei titoli contenuti in un determinato portafoglio.È applicabile esclusivamente ad una obbligazione di cui sia noto il refixing.

Euristicamente, per duration si intende un valore espresso in anni entro cui il possessore di un titolo obbligazionario rientra in possesso del capitale inizialmente investito, tenendo conto anche delle cedole.

Normalmente una duration maggiore si accompagna ad una rischio finanziario maggiore del titolo; ciò significa che ad un movimento dei tassi si accompagna un movimento del prezzo del titolo tanto più pronunciato quanto più alta è la duration del titolo stesso.

Media ponderata dei flussi di cassa attesi (Ft), con pesi pari al valore attuale di ogni singolo flusso atteso, e rapporti al prezzo di acquisto del titolo, dato dal corso tel-quel.

D = n∑t=1 [(t* (Ft/(1+r)^t))/P] oppure

D = n∑t=1 [(t* (Ft/(1+r)^t))/P] + [(n* (Ft/(1+r)^t))/P]

DURATION MODIFICATALa duration modificata permette il calcolo della durata media finanziaria (duration), non in funzione di un solo tasso, ma di un'intera curva.A differenza della duration "semplice", il risultato ottenuto non è un valore assoluto in anni, ma un valore che permette di conoscere quanto varia il prezzo del titolo (o portafoglio) in esame, al variare del suo rendimento interno.

Duration attualizzata ad 1 anno : DM = D / (1+r)Variazione % del prezzo in base alla variazione del tax. Var.P/P = DM * Var.r

IL RAITINGtratto da Borsa Italiana

Il rating è un giudizio che viene espresso da un soggetto esterno e indipendente, l’agenzia di rating ( come Standard & Poor's, Moody's Investors Service, Fitch Ratings), sulle capacità di una società di pagare o meno i propri debiti. L’agenzia di rating valuta la solvibilità di un soggetto emittente obbligazioni; in altri termini attribuisce un giudizio circa la capacità della stessa di generare le risorse necessarie a far fronte agli

impegni presi nei confronti dei creditori. Tale giudizio è sottoposto a revisione periodica (solitamente trimestrale).

Per emettere il giudizio sulla qualità del debito di una società l’agenzia di rating avvia una procedura che prevede l’analisi delle caratteristiche economico-finanziarie della società in questione. Viene quindi analizzato il bilancio in tutte le sue componenti e vengono analizzati parametri come la redditività dell’azienda, la sua capacità di produrre risorse e reddito, la remunerazione del capitale, i flussi di cassa, i rapporti fra i mezzi propri e il debito e così via.

Gli analisti dell’agenzia di rating devono infatti confrontare i parametri della società sotto esame con quelli delle altre società del settore in cui essa opera e devono quindi analizzare anche le caratteristiche del settore stesso e l’andamento del mercato. Oltre ai fattori quantitativi gli analisti di una società di rating devono cercare di valutare fattori qualitativi come l’affidabilità e le capacità del management dell’azienda e la credibilità dei progetti e degli obiettivi che la società sotto esame si è imposta.

I titoli di stato: vengono venduti tramite asta competitiva e asta marginale (pubbliche) la prima x i BOT e la seconda x gli altri tipi di tiotoli.

Differenze = nell'asta marginale vengono collocati tit di stato tutti allo stesso prezzo. Nell'asta competitiva rimangono aggiudicatari tutti i richiedenti al “prezzo” proposto. (BOT dal 2009 vengono offerti in base ai rendimenti)

TITOLI AZIONARI

Sono titoli a reddito variabile:

1. Contabile intrinseche all'azione sono il diritto d'opzione

2. nominale e il diritto di recesso, oltre che il diritto agli

3. di mercato utili

i titoli azionari sono composti da azioni, ovvero documenti che rappresentano l’unità di misura della partecipazione del socio alla società e quindi anche l’insieme dei diritti e dei doveri che si connette allo status di socio. Secondo la prevalente dottrina, tali documenti per le loro caratteristiche di trasmissibilità vengono inquadrati nell’ampia categoria dei titoli di credito, pur distinguendoli dagli altri in quanto non solo incorporano una quota del capitale ma sono anche espressione concreta del rapporto di partecipazione con l’organizzazione e l’attività della società emittente.

Classificazione: • azioni ordinarie: Assegnano diritti patrimoniali quali il diritto al dividendo,

diritto al rimborso del capitale in caso di scioglimento della società e il diritto di opzione in caso di aumento del capitale; assegnano anche diritti amministrativi, tipicamente quello di voto nell'assemblea ordinaria e straordinaria della società.

• Azioni privilegiate: Le azioni privilegiate sono azioni nominative che assicurano all'azionista la precedenza nella ripartizione degli utili e nel rimborso del capitale all'atto dello scioglimento della società. Dati questi privilegi i portatori di azioni privilegiate subiscono delle limitazioni nel diritto di voto, che è precluso nelle assemblee ordinarie, mentre è concesso in quelle straordinarie. Attribuiscono inoltre ai loro possessori diritti patrimoniali correlati ai risultati dell'attività sociale in un determinato settore. Nell'eventualità in cui le azioni privilegiate conferiscano al titolare il pieno diritto di voto, queste prendono il nome di "azioni preferenziali". Le azioni privilegiate possono essere emesse anche da società "non quotate".

• Azioni di risparmio: Sono azioni prive del diritto di voto nell'assemblea ma privilegiate nella distribuzione del dividendo, poiché la società emittente deve distribuire utili ai titolari di queste azioni fino ad almeno il 5% del valore nominale delle azioni stesse. Sono, solitamente, destinate ai piccoli risparmiatori che cercano più il rendimento dell'investimento che l'esercizio del diritto di voto. Sono state istituite in Italia con la legge 7 giugno 1974 n. 216, che ha istituito la Consob. Queste azioni sono spesso al portatore perché destinate generalmente al grande pubblico. Le azioni di risparmio possono essere emesse unicamente da società con azioni quotate in Borsa, sui mercati regolamentati, sia italiani, sia di altri paesi dell'Unione Europea.

CLASSIFICAZIONE DI MERCATO:• Large cap stocks: azioni relative a società con una capitalizzazione di mercato

compresa e superiore a 1 Mld $ (categoria che ingloba anche le Mega cap ovvero sopra i 50 mld di dollari)

• Mid Cap: az relative società con una capitalizzazione compresa fra i 400 mln e i 1 mld $

• Small Cap: az relative a società con una capitalizzazione inferiore a 400 mln $ (categoria che ingloba anche le Micro cap sotto i 50 mln€ e le Nano cap sotto i 30$)

azioni value: az emesse da società che operano in settori tradizionali e caratterizzati da un passato significativo (ENI). Presenta un rapporto dividendo/prezzo superiore alla media del settore economico a cui appartiene la società emittente, e price-earning e price to book value inferiori alla media.

Azioni growth: emesse da imprese di nuova costituzione, spesso legate a settori tecnologici con elevati volumi di crescita (APPLE). Il dividend yeld è inferiore alla media e gli altri 2 multipli sono superiori alla media.

Azioni cicliche: az ad elevata correlazione fra andamento azione/andamento -mercato (FIAT). La redditività di queste società si espande in modo consistente nelle fasi di crescita economica, contraendosi però in misura accentuata nelle fasi recessive e di ristagno.

Azioni difensive: bassa correlazione con l'andamento di mercato (NESLTE) consentono di investire in società i cui redditi sono poco sensibili alla congiuntura economica (fornitura ga, smaltimento rifiuti, farmaceutiche, alimentari....)

VALUTAZIONI DELLE AZIONI EX-ANTE – VAN

VAN = P = n∑t=1 * (Ft/(1+i)^t) Ct – Dnt – dividendo Vrn/OBBL. – PnNon avendo cedole non è dato sapere quali siano i flussi di cassa e nemmeno quale sarà il valore di mercato.

P = n∑t=1 * Dnt/(1+r)^t + Pn/(1+r)^n = VAN x un titolo azionarioapproccio probabilistico x tit az ex-ante r= nΣi=1 ri * pi

ALEATORIETA' DEL RENDIMENTO: mifgiore sara la congruità economica maggiore sarà il rendimento delle azioni.

Il rendimento del titolo sarà espresso come media ponderata dei rendimenti. Lo scarto quadratico medio consente di qualificare l'oscillazione dei rendimenti attorno al valore medio.

σ=sqrt[n∑ pi * (ri – r)^(-2)]

3 tipologie rischio con lo σ:

1. rischio specifico: relativo ad un signolo tit azionario

2. rischio sistematico: dipende dalla congiuntura economica. Componente del rischio (rischio sistematico), dipende dalla situazione economica e dall'andamento dei mercati finanziari e viene misurato tramite il coefficiente beta.

3. Rischio di settore: rischio derivante dalla correlazione col settore di appartenenza del titolo azionario.

Soluzione ai rischi è DIVERSIFICARE il portafoglio.

Riduce il rischio ma non lo annulla del tutto. Permane il rischio sistematico (condizioni generali dell'economia). [Rischio sistematico=corsa agli sportelli]

Nel momento del crollo degli indici, i tit az. Bancari sono quelli che soffrono maggiormente.

Coefficiente beta: è la sensibilità delle quotazioni di un titolo ai movimenti generati dal mercato finanziario. Magg. È il ß e magg. Sono le oscillazioni del titolo in base all'andamento del mercato.L'andamento del ß risponde, dunque, allo scopo di descrivere in termini quantitativi l'andamento di un titolo in rapporto al mercato: Portafogli aggressivi presentano un ß alto; portafogli difensivi presentano un ß basso.

Utilizzando lo “stock index future” oppure “opzioni put” ci si tutela anche nei confonti del rischio sistemico.

Valutazione del prezzo del titolo: P0= n∑t=1 Ft/(q+r)^t + Pn/(1+r)^n

• Ft = dividendi non + cedole (obbligazioni)

• Pn = prezzo di vendita (non + prezzo di rimborso)

• r = costo del capitale azionario (magg. Del tax d'interesse)

ANALISI FONDAMENTALE: metodi assoluti e relativi

modello dei dividendi: P0= h∑t=1 DIVa/(q+Ke)^t + Ph/(1+Ke)^h

• Ke = costo del capitale proprio

• con h tendente all'infinito il prezzo è uguale alla sommatoria di tutti i dividendi futuri attesi.

Ke = rf + ß – (rm – rf)

• (rm – rf) = premio al rischio

• fr = tax risk free

• rm = rendimento del mercato

flusso di dividendi costante P0= DIV/Ke

è anche però ipotizzabile che i dividendi crescano ad un tax di crescita (g) costante –

modello di Gordon P0 = DIV / (r- g) r magg g

P è il prezzo dell'azioneDIV è il dividendo al tempo 1 (es. un anno dopo l'acquisto dell'azione)r è il rendimento atteso dall'azionistag è il tasso di crescita del dividendo: si ipotizza che il dividendo nel tempo cresca ad un tasso 1+g, in modo tale che: DIV2 = DIV1 (1+g) ; g a volte viene uguagliato al tasso di inflazione, in modo tale che il valore del dividendo in termini reali sia sempre lo stesso.

IMPRESA ASSICURATRICE

funzione principale: GESTIONE RISCHI PURI E RISCHI SPECULATIVI – rischi che alla loro manifestazioni hanno fattispecie negative e comportano conseguenze negative a livello fin.

Con l'assicurazione l'individuo, provio versamento di un importo (premio), che tuttavia inferiore all'intero ammontare necessario per fronteggiare il bisogno economico nel caso del verificar del rischio assicurato, ottiene quei mezzi da un atro sogg.

Risk Menagement: 1. Individuazione rischi puri

2. misurazione del rischio individuato

3. gestione del rischio: 1) controllo fisico del Rischio

2) controllo finanziario del Rischio

frequenza : probabilità che si verifichi l'evento (sinistro) in un arco temporale predefinito.

Gravità : al verificarsi del sinistro si valuta la gravità dello stesso.

Le imprese possiedono un “Fondo Svalutazione Crediti” : consistenti in accantonamenti x far fronte a eventuali perdite del credito. Se il sinistro si verifica al 1° anno tuttavia non sarà trascorso un tempo sufficiente ad avere un accantonamento sufficiente.

A fronte del pagamento di un premio l'impresa assicuratrice risarcisce l'assicurato con un capitale oppure con una rendita. Il rischio rimane in capo all'assicurato ma vengono trasferite le conseguenze economiche e finanziarie. Le imprese di Assicurazione x mantenere la stabilità utilizzano il “ margine di solvibilità” (patrim. Vig. banche) e non incorrere nel rischio d'insolvenza.

In data 15/03/1979 si è stabilito che le imprese di assicurazione non possono + esercitare sia ramo vita che ramo danni in maniera congiunta con lo stesso bilancio. Per poter far entrambi o le imprese sono nate ante 15/03/1979

Principio mutualistico: gli eventi che colpiscono solo alcuni soggetti vengono ripartiti fra tutti i partecipanti alla collettività stessa. La variabilità del rischio ricade su tutti gli assicurati. L'impresa di assicurazione x gestire un rischio puro si espone ad uno speculativo.

La mutualità può essere di tipo diretto, quando le conseguenze economiche del rischio vengono direttamente ripartite fra gli assicurati. Si parla in questo caso di mutua assicuratrice se il fondo viene costituito preventivamente, si parla invece di mutua a ripartizione quando le persone decido di versare dei contributi pro quota a favore di chi ha subito l’evento, ma dopo che si è verificato.

La mutualità può essere anche di tipo indiretto, quando interviene un soggetto terzo a favore di coloro che vengono a trovarsi nella situazione di rischio, ottenendo da ognuno un corrispettivo in denaro (premio) per il servizio prestato: si tratta in questo caso di una impresa assicuratrice.

Principio di diversificazione:

Premio puro: frequenza x gravità

Premio di tariffa: premio puro + caricamenti x costi di gestione + caricamenti di sicurezza + remunerazione + remunerazione del capitale.

Art.1882: contratto di assicurazione:

• RAMO DANNI e RAMO VITA : non possono essere svolti congiuntamente a meno di non avere contabilità separate.

LEGGE DEI GRANDI NUMERI: tanto + alto è il numero di persone che stipulano il contratto di assicurazione tanto + la freq si avvicina sempre più alla probabilità. Per essere assicurabili i rischi puri devono avere tutti le stesse caratteristiche:

• omogeneità (qualitativa e quantitativa) , indipendenza, misurabilità, casualità.

RAMO DANNI: principio indennitario – viene risarcito il danno subito, non è possibile arricchirsi. Sono rischi attinenti a Beni, Persone, Patrimonio. Freq. X grav. = premio puro

RAMO VITA: 2 tipologie di contratti:

1. caso vita : se lo stipulante è in vita dopo n anni l'assicurazione paga una rendita o 1 capitale. (capitale differito)

2. Caso morte : all'interno di un arco temporale ben definito viene pagata una rendita o un capitale ad un familiare.

Il premio puro è pagato ex-ante da chi si assicura quindi è un ricavo certo. Inoltre l'impresa di assicurazione si fa pagare i costi di gestione, i caricamenti di sicurezza e la remunerazione del capitale proprio – PREMIO DI TARIFFA.

Capitale differito = 1000€ (tener conto dell'attualizzazione del tempo) nPx n=20 x=30 0,94*1000*0,456= 428,64 premio

rischi: tutti gli assicurati sopravvivono e gli investimenti non rendono a sufficenza.

Premio di competenza: Premi incassati + riserva iniziale dei premi – riserva premi finale.

Esempio: la compagnia di ass. sotto pagamento di un premio da parte dell'assicurato si impegna a corrispondere un capitale ad una certa scadenza se l'assicurato sarà in vita in quella data. (l'impresa di ass. rischia che tutti gli ass. sopravvivano e il capitale investito non renda a sufficienza)

il ramo danni è storicamente + volatile del ramo vita

l'inversione del ciclo produttivo: permette all'intermediario assicurativo di reinvestire nel mercato i premi guadagnati.

La passività tipica dell'impresa di assicurazione è ALEATORIA, non dipende dalla volontà dell'assicurato, a differenza della banca dove si possono prelevare i depositi a piacimento.

2 AREE GESTIONALI:

1. tecnico assicurativa: l'agente di assicurazione viene remunerato con una % sul premio. Il broker di assicurazione viene remunerato sulla base dell'agente di assicurazione (firma l'ordine di acquisto delle polizze di assicurazione) oggi è possibile assicurarsi anche in banca.

• Fase di assunzione

• processo di gestione dei rischi.

• Processo di liquidazione dei sinistri.

Processo di riassicurazione: i rischi “maggiori” possono essere trasferiti ad un altra agenzia di assicurazione.

2. Patrimoniale finanziaria: incassi dei premi ed eventuali ricavi, pagamento dei risarcimenti ad eventuali danneggiati, fase finanziaria generale.

Le “riserve premi” sono quella parte di ricavi che vanno rimandati all'esercizio successivo.

Premi di competenza: Premi incassati + (ris. Premi iniziale – ris. Premi finale) il sinistro è di competenza dell'anno in cui si verifica.

Margine di solvibilità richiesto e disponibile.