Figura 8-2: Equilibrio interno (II), equilibrio esterno (XX) e le quattro zone del disagio economico...

Figura 8-2: Equilibrio interno (II), equilibrio esterno (XX) e le “quattro zone del disagio economico”

Le opzioni di politica economica

1

• Grado di aggiustamento del tasso di cambio e inflazione– Nel discutere su come il saldo delle partite correnti sia

determinato nel modello DD-AA, abbiamo assunto che variazioni del tasso di cambio nominale generino nel breve periodo variazioni proporzionali del tasso di cambio.

– Grado di aggiustamento (pass-through)• Si tratta della percentuale di aumento dei prezzi dei beni

d’importazione a seguito di un deprezzamento pari all’1% della valuta domestica.

– Nel modello DD-AA, il grado di aggiustamento è1.

• L’aggiustamento dei tassi di cambio può essere incompleto a causa della segmentazione del mercato internazionale.

– Variazioni del tasso di cambio hanno effetti meno che proporzionali sui prezzi relativi che determinano i volumi di scambi.

Aggiustamento graduale e dinamica delle partite correnti

2

AA1

DD1

Figura 9-1: gli effetti di una caduta della domanda di esportazioni

AA2

DD2

AA1

DD2

DD1

E22

Y2

Y2

Produzione, Y

Tasso di cambio, E

(a) Regime a cambi

flessibili

Produzione, Y

Tasso di cambio, E

(b) Regime a cambi fissi

Y1

E1 1

Y1

E11

Y3

3

Export e cambio

3

IL sistema di Bretton Woods e il Fondo Monetario Internazionale

• Il Fondo Monetario Internazionale (IMF)– Nel Luglio del 1944, i rappresentanti di 44 paesi si

incontrarono a Bretton Woods, nello New Hampshire, per introdurre un sistema di cambi fissi.

– Tutte le valute avevano un tasso di cambio fisso nei confronti del dollaro ed il prezzo in dollari dell’oro era fissato (35$ l’oncia).

– Era inteso a fornire prestiti a favore di paesi caratterizzati da un disavanzo delle partite correnti.

– Richiedeva la convertibilità delle valute.

4

• Convertibilità– Valuta convertibile

• Una valuta che può essere liberamente scambiata con le altre valute.

– Esempio: il dollaro statunitense e quello canadese divennero convertibili nel 1945. Un residente canadese che acquistasse dollari statunitensi poteva usarli per fare acquisti negli USA oppure venderli alla Banca del Canada.

– Gli accordi FMI richiedevano la convertibilità solo sulle transazioni correnti.

Il sistema di Bretton Woods e il Fondo Monetario Internazionale

5

Fondo monetario internazionale (1/4)

• Statuto 1944_Art. 1:– Dare disponibilità finanziari ai membri – Consentendo loro di correggere gli squilibri delle loro bilance dei

pagamenti senza ricorrere a misure distruttive della prosperità nazionale e internazionale

Con che modalità? Tre “fonti” di opposizione:

- La US_Finance temeva che US potesse essere essere “per molto tempo” il solo paese creditore (alto costo delle posizione di “riserva” )

- La US_Finance temeva la moral hazard dei paesi debitori- La US_Finance temeva di essere sottoposta ad altri controlli valutari

6


• Keynes (UK) e White (US)cui fu richiesto di “disegnare” la struttura istituzionale del sistema dei

pagamenti e del FMI si orientarono alla costituzione di un ente di “controllo” del sistema finanziario avevano visioni diverse:

Keynes : simmetria nei flussi debito e credito; bancor_unit. pagamento

White : autonomia nei finanziamenti; unitas_unit.contabile

Keynes: ente di governo autonomo dai governi

White: ente finanziario con Board of Director di nomina

governativa

7

• Obiettivi e struttura del FMI– L’accordo alla base del FMI definisce un grado di

flessibilità sufficiente a consentire ai paesi di conseguire l’equilibrio esterno senza sacrificare gli obiettivi di carattere interno né il tasso di cambio fisso.

– Due elementi contribuivano a promuovere la flessibilità nell’aggiustamento estero:

• accesso ai prestiti del FMI– La cosiddetta discrezionalità del FMI consiste nella vigilanza

sulle politiche attuate dai paesi membri che sono in posizione fortemente debitoria nei confronti del Fondo.

• Aggiustamento delle parità

Il sistema di Bretton Woods e il Fondo Monetario Internazionale

8


• FMI più simile a una “cooperativa di credito che a un organo di creazione di liquidità”– Art. VI dello statuto (1944):

divieto di FMI di prestare fondi a fronte di deflussi di capitale quale che ne fosse la natura

La crescita del volume del commercio internazionale e la posizione di disavanzo US favorirono il generale ritorno alla convertibilità le risorse del FMI non risultarono più essere adeguate, occorreva un ridisegno dell’ente

– protratto dal 1958 (gab) a modifica statuto: 1968 (Dsp)

QUALI SONO LE RADICI DEI LIMITI IN EVIDENZA NEGLI ANNI 60?

9

BW_fiat standard note I (1/3)• Le politiche monetarie assunte durante il trentennio

1919-1939 avevano portato a 3 “insegnamenti”:

- 1. Il gold standard – era “obsoleto” - la regola del ripristino non era più applicabile (crisi £ 25 )

- 2. Il gold exchange standard – era “instabile” - Richiedeva la cooperazione tra governi (acc. tripartito 36 )

- 3. la “teoria economica” aveva compiuto una rivoluzione- si era passati dalle definizione delle regole del mercato ai

principi di politica economica dei governi10

BW_fiat standard esito I (2/3)

• Ruolo (debole/asimmetrico) della politica monetaria: le regole “internazionali (regime di cambio) non deve costituire un vincolo alla politica interna – (NB. l’intervento condizionale sulle p.e del paese debitore in ragione

della “tutela” sulle risorse date in prestito dal FMI fu introdotta negli anni Settanta)

– Nell’ Articles of Agreement non vi è definizione del vincolo di “squilibrio fondamentale” posto a vincolo della convertibilità delle valute aderenti all’accordo

11

BW_fiat standard limite I (3/3)

• Controllo della domanda aggregata ai fini della stabilizzazione del ciclo – (obiettivo di pieno impiego) (“tutela del lavoro”) tutelato da leggi (fino

agli anni Ottanta) in US, Australia, Canada, Uk, Svezia, It…

Debole efficacia dell’economia monetaria in un’economia aperta: “trilemma” R. Mundell (1963)

Obiettivi: politiche discrezionali, cambi fissi, mobilità dei capitali

sono impossibili da perseguire contemporaneamente

vengono sacrificati – CERTO il terzo, MOLTO il secondo 12

BW_riserve obbligatorie II

• La regolazione “fine” della liquidità presuppone la definizione di obiettivi operativi

• di indicatori di riferimento– Si definiscono politiche di piano … indirizzate

anche per mezzo del credito (sia in termini di assetto strutturale del sistema finanziario nazionale – tra cui nazionalizzazione delle Bc; sia per mezzo di interventi “di breve perdiodo”

– Si introducono (su modello Fed-US) obblighi di riserva obbligatoria (in It. 1947)

13

The open economy trilemma

Le opzioni di politica economica nel sistema di Bretton Woods

• Al fine di descrivere i problemi che affrontava un paese (diverso dagli Stati Uniti) nel perseguire l’equilibrio esterno ed interno nell’ambito del sistema a cambi fissi di Bretton Woods, si assuma che:

R = R*

15

• Il mantenimento dell’equilibrio interno– Se P* ed E sono fissati, l’equilibrio interno è in piena

occupazione

– Gli investimenti sono costanti

– La condizione di equilibrio interno:

Yf = C(Yf – T) + I + G + CA(EP*/P, Yf – T) (8-1)


16

• Il mantenimento dell’equilibrio esterno– In che modo gli strumenti di politica economica

influenzano l’equilibrio esterno di un’economia?• Assumiamo che il governo abbia un livello obiettivo, X,

di avanzo delle partite correnti.• L’equilibrio esterno richiede che il governo gestisca la

politica fiscale ed il tasso di cambio in modo che:

CA(EP*/P, Y – T) = X (8-2)

– Per mantenere il saldo del partite correnti al livello X, il governo, allorché svaluta la moneta, deve espandere la spesa pubblica o ridurre le tasse.


17

Equilibrio interno e esterno nel sistema di Bretton Woods

• Flussi speculativi di capitali e crisi– Gli avanzi e disavanzi delle partite correnti

assunsero un significato ulteriore nel contesto di una accresciuta mobilità dei capitali.

• In base all’accordo FMI, i paesi con un ampio e persistente disavanzo delle partite correnti potevano essere sospettati di trovarsi in “disequilibrio strutturale”.

• I paesi con sostanziosi avanzi delle partite correnti potevano essere visti dal mercato come possibili candidati per una rivalutazione.

18

Politiche macroeconomiche e saldo delle partite correnti

• Curva XX– Mostra le combinazioni di tasso di cambio e livello

di produzione per le quali il saldo delle partite correnti CA è uguale ad un dato livello desiderato.

– E’ inclinata negativamente in quanto un aumento del livello di produzione incoraggia la spesa in beni di importazione e quindi peggiora il saldo delle partite correnti (se non è accompagnato dal deprezzamento della valuta).

– E’ meno inclinato della curva DD.19

Allentamento fiscale (G o T)

Tasso di cambio, E

XX

II

Figura 8-3: Politiche per il conseguimento dell’equilibrio interno ed esterno

1

3

Svalutazione che induce l’equilibrio esterno ed interno

2

4

Espansione fiscale che induce l’equilibrio

esterno ed interno


20

Figura 6-17: l’influenza delle politiche macroeconomiche sul saldo delle partite correnti

Produzione, Y

Tasso di cambio, E

AA

Yf

E11

DD

XX

4

3

2

Politiche macroeconomiche e saldo delle partite correnti

21

BW_progetto vs realtà III (1/4)• Con BW stati/governi assumono un potere di

emissione “totale” che cosa garantisce (gli elettori) da percorsi di abuso?– La memoria delle svalutazioni competitive….– FRENA i Riallineamenti: UK 1949; 1967 .----- F 1957-58 e 1967;

Germania 1961; 1969– Il $ rimane fermo a 35 dollari per oncia fino al 15-8-1971

• Si attua di fatto un regime di tassi di cambio fissi con base $ convertibile in oro– Questo fa si che solo la politica Us abbia autonomia

monetaria (asimmetria)

22

BW_progetto vs realtà III (2/4)

• Chi/cosa da coerenza al sistema?

[di fatto] tre “modi” operativi:– Base monetaria ( buona correlazione tra canale esterno e

interno ); R inversamente correlato con andamenti delle riserve

– Squilibri tra pol. monetaria e in pol. fiscale (molto rari)

– Economia US accetta il ruolo di “locomotiva” ( iniziale dollar

shortage ) squlibrio strutturale nella BP ( “dilemma di Triffin, 1959

23


• Crescita del dopoguerra & patto sociale

• 50 - bassi salari & investimenti 50• 60 - freno degli investimenti & spesa pubblica • 70 – bassa produttività, alti salari & welfare

Vedi fotocopie lez. 16/05: tab. 5.4- 5.5

es. Carli, Relazione BI 1974 (fotocopie p. 287)

Difendere il cambio

significa rompere il patto sociale 24


fotocopie lez. 16/05 > fig. 5.2 p. 288

• G7 1971- 2001:

• disavanzo di bilancio

• inflazione

• disoccupazione La staglazione (così come grande depressione) portano a

modifica delle percezioni: in teoria e in prassi25

New_standard & PdA (1/4)

• La crisi degli anni 70 si apre in 4 linee evolutive:– Ripristino della convertibilità (oro – a valori minori) – Ancoraggio al fiat standard (scissione mezzo di

pagamento unita di conto)– liberalizzazione totale della produzione i moneta

(vincoli a offerrta Ms ; congelamento base monetaria)

– Incoerenza temporale (credibilità di Bc)

26


• Le linee 3 e 4 trovano un punto di incontro

nei primi anni 80 per - insuccesso della 3 (Freedman…US, UK)e per il suo mutare in

prassi “obiettivi intermedi” dichiarati da Governo e Bc - affermazione aspettative e – incoerenza temporale delle

moneta - nuovi prodotti finanziari (titoli indicizzati… obbligazioni di

banche e assicurazioni, derivati )

MA se il conservatorismo del Bc ha un prezzo la semplice delega non basta occorre regola (istituzione) > PdA 27


• Nuovo assetto- nuove regole – PdA– Per mezzo di leggi (G) e/o di prassi (It) ma

soprattutto US _ politica monetaria della FED

– Volker attua ( e mantiene) restrizione monetaria di 10 punti l’inflazione in UE passa da 2 cifre a 1 cifra

La prassi Obiettivi intermedi definita da autorità Gov- Bc è sostituita da annuncio (gov-bc) e asta

28


• La riduzione dell’inflazione ha permesso di salvare il fiat- standard a condizione di evoluzione del sistema finanziario o VICEVERSA ?

• centralità del ruolo della Bc come garante della credibilità verificata dal mercato:

- stabilità dei prezzi

- mercati d’asta (maggiore ruolo delle borse valori)

• nuovo processo_istituzionale”: lez. 16/5 tab. 5.6 p.30029

Bretton Woods

• La debolezza del sistema di Bretton Woods convinse molti economisti, prima del 1973, a richiedere l'adozione di cambi flessibili sulla base di tre argomenti:

– i cambi flessibili avrebbero offerto ai paesi una maggiore autonomia nella gestione delle loro economie

– i cambi flessibili avrebbero eliminato le asimmetrie del sistema di Bretton Woods

– i cambi flessibili avrebbero eliminato rapidamente gli “squilibri fondamentali”.

30

• Simmetria– I cambi flessibili rimuovono le due asimmetrie

fondamentali del sistema di Bretton Woods e consentono:

• alle banche centrali di determinare il livello di offerta di moneta nazionale

• agli Stati Uniti di godere delle stesse opportunità degli altri paesi in termini di possibilità di influenzare il proprio tasso di cambio

Le ragioni a favore dei cambi flessibili

31

• I tassi di cambio come stabilizzatori automatici– Sistemi a cambi flessibili eliminano rapidamente

quei “disequilibri strutturali” che erano stati alla base di deviazioni dalla parità e di attacchi speculativi nel sistema a cambi fissi.

• La figura seguente mostra come una caduta temporanea della domanda di esportazioni di un paese riduca maggiormente la sua produzione in un regime a cambi fissi, che non in uno a cambi flessibili.


32

AA1

DD1

effetti di una caduta della domanda di esportazioni

AA2

DD2

AA1

DD2

DD1

E22

Y2

Y2

Produzione, Y

Tasso di cambio, E

(a) Regime a cambi

flessibili

Produzione, Y

Tasso di cambio, E

(b) Regime a cambi fissi

Y1

E1 1

Y1

E11

Y3

3


33

Le ragioni contro i cambi flessibili

• Ragioni contro i cambi flessibili:

– speculazioni destabilizzanti e disturbi del mercato monetario (A)

– danni al commercio e agli investimenti internazionali (B)

– politiche economiche non coordinate (C) – l’illusione di una maggiore autonomia (D)

34

• Speculazioni destabilizzanti e disturbi del mercato monetario– I tassi di cambio flessibili consentono speculazioni

destabilizzanti.• I paesi possono rimanere intrappolati in un “circolo vizioso” di

svalutazione ed inflazione.

– I sostenitori dei cambi flessibili evidenziano come gli speculatori destabilizzanti alla fine siano destinati a perdere denaro.

– Tassi di cambio flessibili rendono i paesi più vulnerabili nei confronti di disturbi del mercato monetario.

Le ragioni contro i cambi flessibili (A)

35

AA1

DD

Produzione, Y

Tasso di cambio, E

E1

Y1

1

incremento della domanda di moneta in regime di cambi flessibili

AA2

E2

Y2

2

Le ragioni contro i cambi flessibili A

36

• Danni al commercio internazionale e agli investimenti– I cambi flessibili creano un pregiudizio al commercio

internazionale e agli investimenti a causa della maggiore incertezza sul corso delle valute :

• su esportatori ed importatori grava un maggiore rischio di cambio

• esiste una maggiore incertezza sulla redditività degli investimenti internazionali

– I sostenitori dei cambi flessibili affermano che i mercati a termine aiutano ad evitare il rischio di cambio.

• Gli scettici controbattevano che i mercati a termine sarebbero risultati dispendiosi.

Le ragioni contro i cambi flessibili (B)

37

• Il mancato coordinamento delle politiche economiche– Sistemi a cambi flessibili consentono ai paesi di

competere per la svalutazione della propria moneta.

• I paesi potrebbero adottare determinate politiche economiche senza considerare il loro carattere beggar-thy-neighbor.

Le ragioni contro i cambi flessibili (C)

38

• L’illusione di una maggiore autonomia

– Regimi a cambi flessibili accrescono gli elementi di incertezza dell’economia senza effettivamente fornire una maggiore autonomia (cfr. figure seguenti)

• Il deprezzamento della moneta determina inflazione a causa dell’aumento dei salari (cfr. tabelle seguenti)

Le ragioni contro i cambi flessibili (D)

39

tassi di inflazione nei principali paesi industrializzati, 1973-1980 (percentuali annuali)

Le ragioni contro i cambi flessibili

40

L’interdipendenza macroeconomica in regime di cambi flessibili

tassi di disoccupazione nei principali paesi industrializzati, 1978-2000 (percentuali di forza lavoro civile)

41

• Simmetria– Il sistema monetario internazionale non divenne

simmetrico dopo il 1973.• Le banche centrali continuarono a detenere riserve in

dollari e ad intervenire.

– Il regime a cambi flessibili in vigore è per certi versi simile al sistema asimmetrico di riserve istituito dall’accordo di Bretton Woods (vedi fig.seguente)

Cosa abbiamo imparato dal 1973? (1/4)

42

Indice dei tassi di cambio nominale e reale del dollaro, 1975-2000

43

Cosa abbiamo imparato dal 1973? 2/4

• Autonomia della politica monetaria

– Il regime a cambi flessibili ha permesso una divergenza molto maggiore tra tassi di inflazione.

– Tendenzialmente, i paesi con inflazione elevata hanno presentato valute più deboli di quelle dei loro vicini con un’inflazione più ridotta.

– In regime di cambi flessibili, gli effetti di variazioni della politica fiscale o monetaria nel breve periodo si trasmettono tra paesi. 44


tassi di inflazione dei principali paesi industrializzati 1981-2000 e media anni 1961-1971 (percentuali annuali)

45

• La speculazione destabilizzante– Il regime a cambi flessibili ha manifestato una volatilità giornaliera

molto maggiore di quella che era stata originariamente prevista dai suoi sostenitori.

Ma la questione se tale volatilità sia “eccessiva” è controversa:

– Su periodi più lunghi i tassi di cambio hanno seguito le modificazioni fondamentali delle politiche monetarie e fiscali e i loro movimenti non appaiono essere il risultato di attività speculative destabilizzanti.

– L'esperienza dei cambi flessibili non conferma l'idea che i movimenti arbitrari dei tassi di cambio possano condurre a "circoli viziosi" di inflazione e svalutazione

Cosa abbiamo imparato dal 1973? (3/4)

46

• Commercio internazionale ed investimenti

– L'intermediazione finanziaria internazionale crebbe fortemente dopo il 1973, quando vari paesi abbassarono le proprie barriere ai movimenti di capitale.

– Per la maggior parte dei paesi, si evidenzia un trend crescente per tutto il periodo considerato, senza rallentamenti accentuati dopo l'introduzione dei cambi flessibili.

Cosa abbiamo imparato dal 1973? 4/4

47

Direzioni per una riforma

• L’esperienza di regimi a cambi flessibili non fornisce un sostegno definitivo né ai sostenitori dei precedenti sistemi di cambio né ai loro critici.

• Un’indicazione chiara che ci è fornita dall’esperienza passata è che nessun sistema è in grado di funzionare correttamente in assenza di una cooperazione economica internazionale.

• Non è verosimile che nel futuro prossimo vengano reintrodotti vincoli rigorosi alla flessibilità dei tassi di cambio.

• La maggiore cooperazione che ha luogo tra policy makers dei diversi paesi industrializzati dovrebbe migliorare la performance dei regimi a cambi flessibili per mezzo di Accordi monetari quali per es. Plaza (1985); Louvre (1987).

48


andamento dei tassi di cambio dopo l’accordo di Louvre (1987)

49

Mobilità dei capitali

•

• Che cos’è un’area valutaria ottimale?– E’ una regione in cui è ottimale avere un’unica

moneta.– La desiderabilità dipende dal grado di integrazione

economica in termini di:• commercio in beni e servizi• mobilità dei fattori

– Un’area a cambi fissi servirà al meglio gli interessi economici di tutti i suoi membri se esiste tra loro un intenso commercio di beni e fattori.

La teoria delle aree monetarie ottimali 1/3

51

• Il modello GG-LL può essere impiegato per esaminare il modo in cui il mutamento delle condizioni economiche di un paese influenza la sua convenienza ad aderire ad un area a cambi fissi.– La figura 10-7 illustra gli effetti di un incremento

nell’ampiezza e nella frequenza degli spostamenti della domanda delle esportazioni di un paese.


52

• Integrazione economica e benefici di un’area a cambi fissi: la curva GG– Il guadagno di efficienza monetaria

• I risparmi ottenuti in termini di assenza di incertezza, di confusione, di costi di calcolo e transazione che derivano dalla fluttuazione del cambio.

• E’ maggiore, tanto maggiore è il grado di integrazione economica esistente tra il paese entrante e l’area a cambi fissi.

– La curva GG• Mostra in che modo i guadagni potenziali dall’ingresso in

un’area a cambi fissi dipendano dal grado di integrazione economica nei confronti di tale area.

• E’ crescente.


53

La teoria delle aree monetarie ottimali

Grado di integrazione economicafra il paese aderente e l’area a cambi fissi

Guadagno di efficienza monetaria per il paese aderente

GG

54

• Integrazione economica e costi di un’area a cambi fissi : la curva LL– La perdita di stabilità economica

• La perdita di stabilità economica che emerge in quanto un paese, aderendo ad un’area a cambi fissi, rinuncia alla sua capacità di impiegare il tasso di cambio e la politica monetaria per gli scopi di stabilizzazione della produzione e dell’occupazione.

• E’ minore, maggiore è il grado di integrazione economica tra il paese entrante e l’area a cambi fissi.

– La curva LL• Mostra in che modo la perdita di stabilità economica derivante

dall’ingresso in un’area a cambi fissi dipenda dal grado di integrazione economica nei confronti di tale area.

• E’ decrescente.


55

La teoria della aree monetarie ottimali

Grado di integrazione economica fra il paese aderente e l’area a cambi fissi

Perdita di stabilità economica per il paese aderente

LL

56

Modello GG - LL

Grado di integrazione economica fra il paese aderente e l’area a cambi fissi

Guadagno e perdita per il paese aderente

LL

GG

Il guadagno eccede la perdita

La perdita eccede il guadagno

1

1

57

• La decisione di aderire ad un’area monetaria:

– L’intersezione tra la GG e la LL • Determina la soglia critica di integrazione tra un paese e

una determinata area a cambi fissi

Intersezione GG-LL

58

La teoria delle aree monetarie ottimali

LL1

GG

LL2

2

2 Grado di integrazione economica fra il paese aderente e l’area a cambi fissi

Guadagno e perdita per il paese aderente

1

1

59

–L’Europa non è un’area valutaria ottimale:

• la maggior parte dei membri dell’UE esporta dal 10 al 20% della produzione verso altri paesi dell’Unione

• il commercio tra UE e Stati Uniti rappresenta solo il 2% del PIL statunitense

• il lavoro è molto più mobile all’interno degli Stati Uniti che non in Europa

• negli Stati Uniti, i trasferimenti e le imposte federali offrono una protezione nei confronti degli shock subiti a livello di singole regioni maggiore di quella offerta dall’UE in ragione della sua limitata capacità impositiva.

L’Europa è un’area valutaria ottimale?

60

Commercio intra-UE in percentuale del PIL dell’UE

61

Divergenza del tasso d’inflazione

62

SME• Il regime a cambi fissi che vige in Europa è un

prodotto del sistema di Bretton Woods.• Lo SME, sistema intra-europeo di cambi fissi, venne

inaugurato nel Marzo del 1979.• In pratica, le monete dello SME erano legate al

marco tedesco.• Il 1° Gennaio 1999, undici paesi dell’UE hanno

costituito un’unione economica e monetaria (UME) adottando una moneta unica, l’euro.– La Grecia è diventata il dodicesimo membro due anni

dopo.63

Maastricht

• Il Trattato di Maastricht specificò una serie di criteri di convergenza macroeconomica che i paesi dell’UE dovevano soddisfare per qualificarsi per l’ammissione nell’UME.

• La teoria delle aree monetarie ottimali implica che i paesi desiderino aderire ad aree con cambi fissi strettamente legate alle loro economie attraverso il commercio e la mobilità dei fattori.

• L’UE non soddisfa tutti i requisiti che caratterizzano un’area monetaria ottimale come posto in evidenza da un confronto con gli US 64

Regime consorziale

• Stabilità sistemica

• Protezione degli investitori

• Annuncio (credibilità)

• Regole di processo:

gli usi sono norme; le norme sono cultura)

- Soft-law (incentivi & sanzioni, reputazione)

65

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