Lanalisi Economico Finanziaria orientata al ValoreCattedra di Metodologie e Determinazioni Quantitative dAzienda

Prof. Fabrizio Di Lazzaro

I Driver del ValoreRendimento Effettivo

RONA defiscalizzato (approccio un-levered)

ROE (approccio levered)

Rendimento Equo

Costo Medio Ponderato del Capitale (W.A.C.C.)

Costo di Mercato del Capitale ProprioKE = rf + (rm-rf ) N.B. Se si utilizza il W.A.C.C. come rendimento equo necessario che il costo del debito (KD) sia quello effettivo (Of/Df).

I Driver del ValoreRendimento Effettivo Rendimento EquoSPREADPer creare Valore necessario che lo Spread sia positivo. Limpresa quindi deve essere in grado di generare una redditivit positiva e superiore a quella attesa.Reddito Economico = (ROE i1) x MPRReddito Economico = [RONA (1 t) i2] x CINR Il prodotto tra il differenziale dei tassi effettivo e di mercato per il capitale impiegato opportunamente rettificato. Esso esprime il sovra (o sotto) reddito che limpresa riesce a garantire ai propri portatori di capitale rispetto al reddito equo o di mercato.

I Driver del ValoreValore Aggiunto del Capitale (V.A.C.)

La sommatoria dei redditi economici generati entro un arco di tempo di durata limitata o illimitata attualizzati in base al costo del capitaleDurata limitata dei Redditi EconomiciDurata illimitata dei Redditi Economici

I Driver del Valore

1 Metodo alternativo per il calcolo del Reddito EconomicoDove:R = Rendimento Effettivo del capitale, sia esso RONA defiscalizzato o ROE;a = tasso di ritorno finanziario del capitale, indicatore del grado di efficienza finanziaria dellimpresa, in quanto misura lincidenza del costo del capitale sul rendimento dello stesso;Cec = Capitale Impiegato, sia esso dato dai Mezzi Propri Rettificati (MPR) o col Capitale Investito Netto Rettificato (CINR). Quando utilizziamo il RONA defiscalizzato come rendim. effettivoQuando utilizziamo il ROE come rendimento effettivo

I Driver del Valore2 Metodo alternativo per il calcolo del Reddito EconomicoDove:i = Tasso equo di rendimento, sia esso W.A.C.C. o Costo di mercato del capitale proprio;b = tasso di mark up finanziario del capitale; esso esprime la capacit dellimpresa di aggiungere al costo del capitale un opportuno ricarico, ovviamente positivo, per ottenere un rendimento del capitale maggiore del suo costo;Cec = Capitale Impiegato, sia esso dato dai Mezzi Propri Rettificati (MPR) o col Capitale Investito Netto Rettificato (CINR).

Quando utilizziamo il RONA defiscalizzato come rendim. effettivoQuando utilizziamo il ROE come rendimento effettivo

Il Diagramma del Valore

Il Diagramma del Valore

Il Confronto Rai-Mediaset1 Step: Calcolo dei Driver del Valore di RAI al 2002Approccio un-leveredRONA int. defiscalizzato = 0,051 x 0,12 = 0,00612; rf = 0,0433 (1-0,0125) = 0,0379 (BTP a 5 anni al netto della ritenuta fiscale del 12,5%);(rm- rf) = 0,045; u = = Ke = rf + (rm rf) = 0,0379 + 1,10 (0,045) = 0,0874 (nominale) 0,025 = 0,0624 (reale) = 0,0624 x 0,43 + 0,039 x 0,12 x 0,57 = 0,0295Reddito Economico = [RONA (1-t) W.A.C.C. ] x CINR = [(0,051 x 0,12) 0,0295 ] x 1.426.033.007 = - 33.340.652 Spread = RONA (1-t) WACC = 0,00612 0,0295 = -0,02338a = Spread / RONA (1-t) = -0,02338 / 0,00612 = - 3,82 b = Spread / WACC = -0,02338 / 0,0295 = -0,793VAC = [RONA (1-t) - WACC] x CINR / WACC = -0,02338 x 1.426.033.007 / 0,0293 = - 1.130.191.583

Il Confronto Rai-Mediaset2 Step: Calcolo dei Driver del Valore di RAI al 2003Approccio un-leveredRONA int. defiscalizzato = 0,062 x 0,35 = 0,0217; (rm- rf) = 0,0455; rf = 0,0383 (1-0,0125) = 0,0335 (BTP a 5 anni al netto della ritenuta fiscale del 12,5%);u = = Ke = rf + (rm rf) = 0,0335 + 0,89 (0,0455) = 0,025 (nominale) 0,027 = 0,047 (reale) = 0,047 x 0,44 + 0,021 x 0,35 x 0,56 = 0,0248Reddito Economico = [RONA (1-t) W.A.C.C. ] x CINR = [(0,062 x 0,35) 0,0248 ] x 1.436.321.357 = -4. 452.596 Spread = RONA (1-t) WACC = 0,0217 0,0248 = -0,0031a = Spread / RONA (1-t) = -0,0031 / 0,0217 = -0,143 b = Spread / WACC = -0,0031 / 0,0248 = -0,125VAC = [RONA (1-t) - WACC] x CINR / WACC = -0,0031 x 1.436.321.357 / 0,0248 = -179. 540,170

Il Confronto Rai-Mediaset3 Step: Il Diagramma del Valore di RAI(Valori in milioni di Euro)

Il Confronto Rai-Mediaset3 Step: Il Diagramma del Valore di RAI(Valori in milioni di Euro)

Il Confronto Rai-Mediaset4 Step: Calcolo dei Driver del Valore di Mediaset 2002Approccio un-leveredRONA int. defiscalizzato = 0,1548 x 0,64 = 0,099; (rm- rf) = 0,045; rf = 0,0433 (1-0,0125) = 0,03789 (BTP a 5 anni al netto della ritenuta fiscale del 12,5%); u = = Ke = rf + (rm rf) = 0,03789 + 0,95 (0,045) = 0,08064 (nominale) 0,025 = 0,0556 (reale) = 0,0556 x 0,65 + 0,033 x 0,64 x 0,35 = 0,0435Reddito Economico = [RONA (1-t) W.A.C.C. ] x CINR = [(0,1548 x 0,64) 0,0435 ] x 2.806.363.300 = 155.753.163 Spread = RONA (1-t) WACC = 0,099 0,0435 = 0,0555a = Spread / RONA (1-t) = 0,0555 / 0,099 = 0,561 b = Spread / WACC = 0,0555 / 0,0435 = 1,276VAC = [RONA (1-t) - WACC] x CINR / WACC = 0,0555 x 2.806.363.300 / 0,0435 = 3.580.532.482

Il Confronto Rai-Mediaset5 Step: Calcolo dei Driver del Valore di Mediaset al 2003Approccio un-leveredRONA int. defiscalizzato = 0,114 x 0,64 = 0,073; (rm- rf) = 0,0455; rf = 0,0383 (1-0,0125) = 0,0335 (BTP a 5 anni al netto della ritenuta fiscale del 12,5%); u = = Ke = rf + (rm rf) = 0,0335 + 0,94 (0,0455) = 0,0762 (nominale) 0,027 = 0,0493 (reale) = 0,0493 x 0,64 + 0,034 x 0,64 x 0,36 = 0,0394Reddito Economico = [RONA (1-t) W.A.C.C. ] x CINR = [(0,1144 x 0,64) 0,0394 ] x 2.689.549.225 = 90.368.854 Spread = RONA (1-t) WACC = 0,073 0,0394 = 0,0336a = Spread / RONA (1-t) = 0,0336 / 0,073 = 0,46 b = Spread / WACC = 0,0336 / 0,0394 = 0,853VAC = [RONA (1-t) - WACC] x CINR / WACC = 0,0336 x 2.689.549.225 / 0,0394 = 2.293.625.735

Il Confronto Rai-Mediaset6 Step: Il Diagramma del Valore di Mediaset(Valori in milioni di Euro)

Il Confronto Rai-Mediaset6 Step: Il Diagramma del Valore di Mediaset(Valori in milioni di Euro)

Il Confronto Rai-Mediaset7 Step: Il Diagramma del Valore Aggregato (Valori in milioni di Euro)

Il Confronto Rai-Mediaset7 Step: Il Diagramma del Valore Aggregato (Valori in milioni di Euro)