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    Indice chiuso in redazione il 20 marzo 2016

    •  Analisi macroeconomica e tecnica 

    o  Valeanto  Buyback indexo  Eps e Utilio  Petrolioo  Obbligazioni HYo  Cinao  Eurostoxx bankso  S&P500 o  Conclusioni

    •  Controcorrente Volatilità e rischio: VAR e Draw Down

    •  Trend e reversal : la nostra view sui mercati  I nostri indicatori Eulero, Volatility Cone e Herakles applicati ai mercati :

    •  Equity:o  SP500 Dax FTSEMIB BRIC

    •  Eurodollaro•  Commodity:

    o  Oil Copper•  Bond Sovrani paesi sviluppati

    o  T-note Usa BUND BTP•  Altri Bond :

    o  Bond HY Bond Emerging

    •  Il Laboratorio

    o  Work in progress : trading system di volatilitào  Un test di robustezza

    •  BUND

    •  BTP•  Bond HY•  Bond Emerging• 

    •  Il Laboratorio

    o  Work in progress : trading system di volatilità

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    Approfondimento 

    L'esempio Valeant Nell'ultimo articolo del blog ho parlato del titolo Valeant Pharmaceuticals come di un

    esempio della situazione attuale dei mercati finanziari e degli effetti che il QE haavuto non solo sui prezzi dei mercati obbligazionari ma anche su quelli azionari.

    Valeant al suo apogeo valeva circa 250 dollari, ed aveva una capitalizzazione di 100

    miliardi di dollari; un colosso del pharma diversificato e cresciuto in pochi anni da

    una fusione di due oscure biotech, fino ad essere uno dei leader mondiali dei prodotti

    farmaceutici.

    Il merito di questa crescita incredibile è da iscrivere all'arrivo nella società di un

    manager di Mckinsey di lungo corso da sempre specializzato nel settore: il Ceo

    Paerson.Il Ceo in questione ha poi adottato una serie di politiche industriali chehanno fatto poi da scuola per tutta una serie di aziende, compresa anche quelle

    seguite dall'indagato Shkreli ed anche per aziende di altri settori.

    In particolare Valeant ha effettuato dal 2008 ad oggi circa 50 acquisizioni spendendo

    circa 34 miliardi, di cui 31 sono di nuovo debito, portando il totale degli asset

    detenuti con un valore variabile secondo le stime, ma che si potrebbe considerare

    intorno ai 40/45 miliardi di dollari.

    Il modello di crescita sviluppato era ed è molto semplice:

      Utilizzo della leva finanziaria a basso costo grazie alle politiche di QE sifinanziano operazione di M&A.Le aziende comprate vengono ristrutturate conun taglio dei costi significativo, concentrato soprattutto nella Ricerca e

    Sviluppo, focalizzando le risorse sulla valorizzazione dei prodotti già presenti

    nella pipeline della compagnia.

    •  Aumento significativo dei prezzi di vendita dei prodotti che fanno lievitare ilfatturato non per volumi ma per prezzo venduto.

    Ora finché questo processo è condiviso dal mercato ed i tassi restano

    complessivamente bassi, il meccanismo prospera e può anche funzionare nonostante

    questa strategia tenda ad abbattere nel lungo periodo il ritorno del capitale investito:oltre a bruciare la cassa ed aumentare significativamente la leva finanziaria.

    La sopravvivenza o meno di un modello di crescita del genere viene decretato dal

    punto di svolta del cash flow. Se questo riesce a svilupparsi in modo tale da coprire il

    costo degli interessi ed a ripagare via via il debito, l'azienda acquisisce una massa

    critica significativa e riesce a ridurre la leva finanziaria.

    Se invece in questa crescita tumultuosa si innestano dei problemi, il meccanismo

    rischia di incepparsi come è capitato a Valeant.

    Nonostante il titolo fosse uno di quelli amati dagli analisti sell side con pochissimevoci critiche, come si può riscontrare da questo grafico tratto da Bloomberg:

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    in realtà diverse voci critiche si erano sollevate dagli hedge fund, soprattutto

    long/short; in particolare gli analisti ribassisti non amavano il sistema di contabilità

    espresso dalla Valeant, con un utilizzo della contabilità proforma e con un forte

    utilizzo delle spese una tantum piuttosto che di quelle ricorrenti. Inoltre dei dubbi

    sono stati espressi dalla relazione di Valeant con Philidor, la propria società didistribuzione interna, che poi è stato verificato non contabilizzasse con correttezza la

    propria contabilità a favore di una sovrastima delle vendite.

    Si sono susseguiti la mancanza di fiducia nell'azienda, l'aumento del costo del debito,la malattia momentanea del Ceo, il ritardo sui dati trimestrali, l'aggiustamento delle

    stime ed infine la previsione di un EBITDA (utile prima degli interessi, imposte,

    svalutazioni ed ammortamenti) sovrastimata sul sito prima della conference call e poi

    aggiustata di circa 600 milioni di dollari. Errori imperdonabili che hanno causato ilcrollo del titolo che ad oggi non si è ancora fermato.

    Come abbiamo detto sul sito, se prima il titolo era sovrastimato, ora probabilmente è

    sottostimato o comunque ha subito una correzione eccessiva per i valori che esprime

    il settore: ma è comprensibile con la situazione debitoria che si porta, con il calo delfree cash flow futuro e con la necessità di pagare nei prossimi due anni ingenti quote

    di debito senza avere i flussi di cassa necessari, e quindi con la discreta probabilità di

    dover vendere gli asset più appetibili causando un circolo vizioso contrario al ciclo dicrescita.

    Qui sotto per chi desidera mostriamo la situazione debitoria e come possono variare i

    modelli di valutazione in poco tempo: 

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    Molti di voi si domanderanno perché questa scrupolosa attenzione per una societàgrande ma abbastanza oscura nel panorama delle aziende globali più conosciute; tra

    l'altro nonostante le dimensioni neanche ricompresa nel più famoso indice dei titoli

    biotecnologici (IBB).

    Il motivo sta nel modello di azienda che vi abbiamo descritto, più concentrato sullafinanza che sugli investimenti, più concentrata sulla crescita ad ogni costo piuttosto

    che sul consolidamento della stessa.

    Ma certo anche la provenienza del Ceo da uno dei big della consulenza finanziaria edall'amore quasi incondizionato degli analisti finanziari, ci costringe a notare la

    probabile commistione di interessi tra le parti. Questo soprattutto perchè una società

    che effettua molte M&A e usa con spregiudicatezza la leva del debito, ha bisogno di

    consulenza finanziaria e bancaria: e sono proprio le case di investimento degli

    analisti citati che le forniscono.

    Infine l'ultimo aspetto non citato ma a mio modo di vedere molto interessante è la

    componente degli azionisti di questa azienda.

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    Tra i principali azionisti di questa azienda ci sono molti dei cosiddetti fondi attivi,

    cioè quei fondi che cercano di investire nelle migliori aziende sul mercato dopo un

    attenta valutazione dei fondamentali.

    Tra i principali azionisti di Valeant abbiamo Bill Ackman di Pershing Square, da

    molti considerato a rischio di margin call per la posizione molto rilevante detenuta suquesto titolo rispetto al totale del portafoglio; ma insieme a lui non possiamo

    dimenticare Paulson, colui che ha scommesso al ribasso sui mutui subprime, ed

    ancora Sequoia Fund e Value Act, cioè tra investitori attivi considerati tutti dei

    potenziali eredi di W. Buffett (che però non avrebbe mai comprato un titolo con

    quella leva del debito).

    Per alcuni di questi l'eccessiva concentrazione del portafoglio in pochi asset sembra

    essere fatale per il loro carisma, e li pone a rischio di un massiccio ritiro di fondi dai

    propri portafogli.

    Ma torniamo al punto: e cioè alla reale ragione perché un tale modello di business si

    è sviluppato soprattutto negli USA, e perché ha avuto successo negli ultimi anni

    mentre in questo ultimi mesi sembra un po’ in difficoltà.

    Come abbiamo scritto nell'introduzione, la reale causa di questo sono i tassi

    estremamente bassi indotti dalle politiche monetarie delle Banche Centrali. 

    La continua espansione del debito di questi anni non ha purtroppo finanziatouna crescita della R&S o degli investimenti, ma piuttosto un utilizzo della levafinanziaria per sostenere politiche di M&A finalizzate a tagliare i costi ed a far

    crescere i prezzi, oppure a politiche di buyback  (riacquisto di azioni proprie daparte delle aziende) atte a sostenere la crescita degli utili per azioni aldilà dei reali

    meriti degli utili stessi.

    Infatti se si vanno ad osservare i dati degli utili Nipa forniti dalla FED, cioè degli utili

    netti USA, quello che si può notare è sì una crescita degli stessi in questi anni, ma

    molto meno robusta di quello che gli eps (utili per azione) sembrano far vedere.Questo avviene perché è convenienza dei manager non tanto puntare su politiche di

    medio lungo periodo legate agli investimenti che danno ritorni solo nel tempo, ma

    sono interessati piuttosto a politiche di volatilità elevata degli utili per poter incassarei bonus legati all'andamento degli eps: e questi obiettivi si possono raggiungere sia

    con le scelte effettuate da Valeant in questi anni, oppure con forti politiche di

    riacquisto di propri titoli.

    Tranne che negli ultimi mesi , l'indice delle aziende che hanno forti dosi di buy backnel proprio DNA hanno di fatto sovraperformato lo S&P500, confermando la

    capacità di valorizzare l'azione presso gli investitori nonostante l'inevitabile pressione

    sulle capacità di competizione di lungo periodo di queste aziende

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    Negli ultimi 12 mesi l'indice dei titoli buyback ha sottoperformato, a nostro avviso a

    causa delle possibili decisioni sui tassi USA piuttosto che per una presa di coscienza

    degli investitori/azionisti.

    Giusto per dare qualche numero:

    •  130 azioni delle 505 azioni ricomprese nello S&P500 hanno piani di buybacksuperiori ai ricavi annuali

    •  la media dei buyback dell'ultima anno in miliardi sono stati 559 miliardi didollari pari a circa il 64% degli utili netti e sopra il 100% degli utili operativi

    La presunta superiorità nel generare utili da parte delle aziende americanerispetto a quelle europee, oltre ad una situazione economica oggettivamente

    differente, è data anche da un ricorso nettamente superiore alle politiche che abbiamodescritto sopra e che gonfiano pericolosamente i valori fondamentali dell'impresa

    oltre i reali meriti delle stesse.

    Teniamo inoltre conto che tenere basse le spese per investimento può comportante nel

    tempo una perdita di competitività sul mercato, che si traduce poi nel rischio dirimanere tagliati fuori dalla nuova ondata tecnologica.

    Da questo si può anche in parte spiegare come, nonostante un recupero significativo

    dell'occupazione americana, ci sia una produttività che stenta a riprendersi.

    Senza investimenti, la produttività fa fatica a riemergere: se non tagliandoeccessivamente il costo del lavoro e quindi penalizzando i consumi interni.

    Le aziende USA nell'impiegare il capitale preferiscono utilizzare il capitale umano

    piuttosto che gli investimenti, in quanto il capitale umano ha un utilizzo più flessibile

    e può essere tagliato rapidamente aldilà del capitale da investimenti ,che ha tempi

    sicuramente più lunghi ed i cui ritorni si sviluppano nel tempo.

    Da lì si potrebbe spiegare perché l'occupazione viaggia a pieno regime, mentre gli

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    7/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    investimenti no.

    Naturalmente queste politiche non hanno solo effetti negativi se sono applicate in

    maniera saggia, non facendo eccedere la leva del debito ed il suo servizio, e con un

    modello di crescita contemporaneamente per via esterna ed interna.

    Ma la situazione dei tassi attuale pone dei rischi seri di una bolla delle aziende legate

    a queste pratiche, e quando si parla di bolla dell'obbligazionario bisognerebbe pensare

    a tutte quelle imprese che in questi anni hanno ampliato significativamente la propria

    leva (cosa che il mercato in quest'ultima fase negativa ha cominciato a prezzare).

    C'è da aggiungere che questo fenomeno, prettamente made in USA, sta prendendo

    piede anche nell'area euro: e questo potrebbe dare l'impressione, nel breve medio

    periodo ed in una situazione in cui i tassi non sono previsti in crescita, di un maggiore

    potenziale di crescita degli eps europei.

    Un crescita dei tassi o derivante dalle politiche delle banche centrali o dovute ad una

    aumento della percezione del rischio, potrebbe però mettere in difficoltà questo

    modello di crescita delle azioni, e alla fine compromettere buona parte della crescita

    degli utili per azione attualmente dichiarata dalle imprese.

    A nostro avviso è questa la spada di Damocle ed il nervo scoperto dei mercati perquanto riguarda le valutazioni fondamentali delle stesse: ma come abbiamo vistoin queste ultime settimane sono stati altri i temi al centro del discorso, temi che

    comunque avevamo già correttamente individuato nei precedenti numeri e nel blog.

    Infatti, oltre ad aver individuato il primo trimestre del 2016 come il punto nodale per

    un minimo dei mercati, seguita da una reazione reflazionistica dei mercati, avevamo

    poi individuato come la riunione del G-20 dei ministri finanziari e dei banchieri

    centrali in Cina come un altro importante momento di svolta (datato 26/27 febbraio).

    In particolare, parlavamo di un possibile accordo per limitare gli effetti negativi delledivergenti politiche monetarie delle varie aree economiche.

    Le successive decisioni monetarie ed anche fiscali di Cina, Europa ed USA fanno oragridare i media tradizionali all'accordo segreto, ed hanno fatto recuperare i mercati

    dai minimi con una buona forza complessiva.

    A nostro avviso nessun accordo segreto; secondo la nostra analisi ogni banchiere

    centrale ha illustrato quali erano i problemi che le politiche monetarie delle altre areecausavano, e cosa si poteva fare per aggiustarne gli effetti: e poi gli operatori hanno

    agito. Il fatto che ora il mercato scommetta sull'accordo segreto, pone dei rischi futuri

    quando il mercato comprenderà che le divergenze monetarie proseguiranno per ovvi e

    comprensibili motivi.Basta vedere i dati sull'inflazione USA e confrontarli con quelli dell'Europa per

    comprendere che la situazione potrà durare qualche mese ma non di più, salvo un

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    8/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    rientro dei dati dell'inflazione USA.

    A tal proposito, il tentativo di velocizzare l'autorizzazione dei farmaci generici da

    parte della FDA ed a discapito delle aziende farmaceutiche come Valeant che stanno

    alzando i prezzi dei propri prodotti, potrebbe servire a limitare una delle componenti

    di maggiore aumento dei prezzi e cioè le spese per la salute.Su questo monitoreremo l'andamento.

    Nel frattempo però non possiamo non essere contenti di questo recupero globalein linea con le nostre aspettative. 

    Riteniamo che in queste ultime sedute gli indici USA abbiano raggiunto condizioni di

    ipercomprato significative, e degne di un consolidamento.

    Ma dobbiamo tenere conto che molto della correzione degli ultimi mesi deriva da una

    somma di posizioni short, insieme ad un sottopeso dei mercati azionari da parte dei

    fondi e degli investitori.

    La fase di short covering si è evidentemente conclusa, mentre la fase di

    riposizionamento dei fondi e di nuovi ingressi sui mercati sembra avere ancora forza

    di trazione.

    Per questo motivo riteniamo che la soluzione ideale per la fase attuale sia un

    consolidamento alto, per scaricare sia l'eccesso di prezzo sia l'eccesso di

    partecipazione susseguente alla fase di recupero dei mercati: per poi riprendere uncammino rialzista. 

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    Solo quando le divergenze di politica monetaria riprenderanno vigore, il mercato

    ritornerà a colpire le sue componenti meno liquide.

    In particolare poi se andiamo ad osservare l'insieme degli elementi che avevano

    innervosito i mercati alla fine del 2015, questi stanno rientrando sui valori precedentila fase più acuta della crisi.

    Il petrolio ha recuperato il 56% negli ultimi 25 giorni lavorativi, uno dei recuperi più

    robusti di ogni tempo, da allineare al movimento fatto durante la guerra del golfo di

    inizio anni 90 e con il recupero impostato dopo il minimo del 2009.

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    10/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    La distruzione intervenuta negli investimenti del settore e la crisi che sta

    attraversando il settore shale, si evidenzia in un aumento delle aziende in difficoltà

    finanziarie; questa fase apre una finestra al recupero dei prezzi che per il momento

    riguarda molto di più il contratto future a prima scadenza, che va ad appiattire lacurva dei futures necessaria per impedire le vendite a termine, soprattutto dei settori a

    maggiore leva sul prezzo.

    Quando il prezzo si rialzerà ulteriormente anche nelle scadenze più lontane, vedremo

    una violenta ripresa del settore shale e quindi nuovi problemi sui prezzi ma ci vorrà

    qualche mese.

    Il prezzo ha rotto importanti resistenze, e dopo un possibile pullback potrebbe avere

    ancora un pò di potenziale rialzista. La negazione del movimento si avrebbe con il

    rientro dei prezzi sotto i supporti indicati nel grafico sottostante.

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    Il mercato delle obbligazioni ad alto rendimento Il mercato obbligazionario HY, una di quelle componenti che aveva accompagnato la

    discesa del petrolio per la forte presenza dei titoli energetici nell'indice HY USA,

    mostra ora una buona fase di recupero non solo nell'indice generale ma anche nelle

    sue componenti più deboli. Anche in questo caso c'è ancora dello spazio di crescita.

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    12/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il mercato cinese Come abbiamo visto è la Cina che ha dato inizio al concerto di azioni monetarie, e

    nel loro caso anche fiscali, finalizzato a far percepire al mercato un coordinamento

    monetario deciso nel G20. Le continue dichiarazioni contro la scelta di svalutare la

    moneta sono state un elemento di conferma a queste manovre.Il recente report del BIS ha poi confermato che buona parte del calo della valuta e

    della discesa delle riserve più che fuoriuscita di capitali erano figlie di due scelte

    interne cinesi:

    1) chiusura di carry trade da parte di imprese e privati, che approfittavano del

    contemporaneo apprezzamento della valuta cinese e dei più elevati tassi, dalmomento in cui la Cina ha prima svalutato contro dollaro, e successivamente ha

    costruito un paniere di riferimento dove il dollaro è rimasto il più importante deicomponenti ma non più l'unico.

    2) restituzione dei debiti in dollari da parte delle imprese cinesi e trasformazione

    degli stessi in debiti domestici. A conferma di quest'ultima ipotesi abbiamo avuto

    anche il recente aumento dei prestiti domestici cinesi alle imprese.

    In particolare, si nota dai dati forniti dalle autorità cinesi una riduzione del depositi

    offshore, una riduzione dei depositi in Yuan delle sedi estere e cinesi delle banchecinesi, ed una riduzione dei debiti in dollari delle imprese cinesi.Tutti dati che confermano quanto da noi illustrato e che di fatto hanno stabilizzato il

    cambio cinese.

    Le banche Europee Nel contesto di recupero globale, anche le banche europee, segnate dalla violenta

    correzione che ha caratterizzato le banche mondiali ma con una negatività maggiore,

    hanno rimbalzato e già consolidato il recupero. In teoria sarebbero le più pronte ad

    una nuova gamba di rialzo.Certamente il contesto economico, regolatorio e di capacità del management lasciano

    ancora a desiderare: ma il movimento se non negato ha ancora carburante.

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    13/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Conclusioni I mercati hanno impostato una fase di recupero congruente con le nostre ipotesi di

    inizio anno (e rispetto a molti altri analisti abbiamo dovuto fare molti meno

    aggiustamenti di scenario), ed ora hanno superato su alcuni mercati e settori

    (S&P500, Petrolio ecc..) le prime importanti resistenz, e impostando in maniera piùcostruttiva lo scenario di medio.

    Ci sono però altre resistenze con cui confrontarsi e queste arrivano con unacondizione di ipercomprato che necessita di un consolidamento. Il consolidamento ha

    un certo spazio e potrebbe correggere anche il 50% del recupero senza negare la fase

    rialzista.

    Se i supporti sugli indici principali e del petrolio reggeranno, il rialzo ha ancora dello

    spazio di risalita, e potrebbe portare alcuni indici soprattutto USA su nuovi massimi

    assoluti.

    Poi le divergenze monetarie potrebbero far dubitare del presunto accordo diShanghai, e le difficoltà strutturali di questa crescita potrebbero di nuovo tornare aturbare i mercati .

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    14/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    In questa sezione vogliamo offrire delle riflessioni su alcuni dei temi che lastampa specializzata divulga a piene mani ma che non sempre spiega etalvolta usa a sproposito.E il tema più caldo è quello della volatilità, che viene usata a spiegare tutte leincertezze e le preoccupazioni degli operatori, nascondendo però il trend dimedio periodo del mercato. La volatilità infatti non è che la manifestazione più

    evidente ma anche più epidermica del mercato, ed il trend invece è il verofenomeno da osservare e controllare.Come già detto, la volatilità può essere misurata con metodi diversi, e inpassati numeri di trend mercati abbiamo affrontato questo tema nel confrontotra la volatilità storica HV (Historic volatility) e lo ATR (Average True Range) :riprendiamo ora questi concetti e applichiamoli al mercato del 2016 per capiremeglio cosa intendono i giornalisti nei loro articoli. Ricordiamo soprattuttocome la volatilità storica si intende come dispersione di ogni dato rispetto allasua media, e pertanto calcolare la volatilità a 20 giorni significa fareriferimento alla media a 20 giorni .

    Vediamo qui cosa significa per lo SP500

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    15/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il grafico riporta la media mobile a 20 e a 200 giorni, e la volatilità a 20 e a250 giorni: in basso, il VAR con intervallo di confidenza 99% con holding period10 e lookback 20.

    Due brevi parole per il VAR (possiamo riprendere il discorso sul Blog) :

    •  indica la massima perdita potenziale di un asset o portafoglio,o  in un certo intervallo di tempo

      (tipicamente quello necessario a vendere il titolo, dettoholding period),

    o  con una data probabilità (intervallo di confidenza) ,o  in condizioni di mercato normali .

    cioè è come dire :  con una probabilità del 99%

      non perderemo più del x% del capitale investito  nei prossimi 10 giorni

    attenzione:  Il VaR non è la perdita peggiore  Il VaR non dice nulla sulla distribuzione delle perdite nella coda sinistra  Il VaR dipende dai parametri scelti, ed è soggetto all’errore di campionamento

    Per dare un riferimento, Il Comitato di Basilea ha scelto i seguenti parametriper il calcolo del VaR:–per il rischio di mercato nel book di trading, un orizzonte temporale di 10giorni ed un intervallo di confidenza del 99%–Per il rischio di credito e per il rischio operativo, un orizzonte temporale di 1anno ed un intervallo di confidenza del 99.9 %

    Cosa leggiamo nel grafico?Cominciamo dalla volatilità:crescente quella in blu a lungo da agosto 2015, ha avuto un forte incrementoin gennaio 2016; quella a breve (20giorni) ma senza arrivare ai livelli delloscorso agosto e alla fine non molto superiore a quella dell’ottobre 2014:insomma dei valori elevati ma tutto sommato ancora contenuti.

    Quello che è forse più interessante è guardare l’andamento delle medie su cuila volatilità si calcola: la media a lungo periodo è ora decisamente inclinataverso il basso, molto di più che in agosto 2015, e la media a breve ha oscillatocon molta più forza che negli ultimi 24 mesi, con una variazione maggioredell’agosto scorso. Il problema statistico quindi non è solo nella volatilità in sé,quanto nella fare più incerta (media a breve) e più pessimista (media a lungo)delle sue determinanti.Il grafico del VAR conferma questa lettura: ricordando che a differenza dellavolatilità il VAR considera solo gli scostamenti negativi, vediamo come il valoredi -9,5% di gennaio 2016 sia inferiore al VAR di agosto con -11% , anche qui

    segnalando che l’inizio del periodo negativo dei mercati è da cercare già nellascora estate: e non è solo una combinazione che sia la violazione della mm200che l’inclinazione negativa della stessa siano esattamente negli stessi giorni.

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    16/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Qui vediamo gli ultimi 12 anni, con le stesse impostazioni di calcolo cheavevamo nel grafico precedente:la volatilità a 20 giorni è superiore a quella del 2012-2015, tranne ad agosto2015 ovviamente, ma è molto lontana dai livelli dell’ottobre 2011 e ovviamentedel 2008… ma comincia a presentare un movimento simile a quello del 2007.La volatilità di lungo periodo ha lo stesso andamento, sopra la media degliscorsi anni ma inferiore a quella delle crisi e con un andamento simile a quellodel 2007.Conferma anche dal VAR, i cui picchi del 2011 al 18% e del 2008 al 30% circasi notano con chiarezza nel grafico, mentre i due livelli dell’agosto2015 e del

    gennaio 2016 quasi non si notano.Nel Blog proseguiremo la sessa analisi sugli altri mercati azionari eobbligazionari: qui mettiamo solo, a confronto, lo schema del Tbond.

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    17/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Una situazione assai diversa ovviamente: basti dire che il VAR arriva almassimo al -5% ovviamente, ed anche la volatilità è ovviamente molto piùbassa.

    Lasciamo agli amici graficisti e soprattutto ai ciclisti di approfondire lesimilitudini tra il 2007 e gli ultimi mesi: noi seguiamo i mercati con unapproccio multidimensionale che forma una sintesi tra la analisimacroeconomica, i movimenti intermarket e l’analisi tecnica: niente è scritto, e

    se la storia segue sempre lo stesso ritmo, è difficile che ripeta due volte lastessa canzone.

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    18/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Trend e reversal : la nostra view sui mercati

    In questa sezione abbiamo accorpato i nostri indicatori Eulero e Volatility Cone , ed abbiamoaggiunto il nuovo Herakles :

    EULERO mostra la direzione

    VOLATILITY CONE mostra la dispersione

    HERAKLES mostra la forza del mercato

    Eulerovers.Eulero1.5  vers.Eulero1.5  vers.Eulero1.5  vers.Eulero1.5   

    Eulero è un nostro sistema proprietario, ed è la base sia per Trading System che per lagestione di portafogli: verranno aumentati gli indici e le asset class monitorate, sempre con lostesso sistema di analisi, che per ora è in versione pre-ottimizzazione: quindi è calcolato congli stessi parametri in ogni mercato, a prova della solidità della struttura logica sottostante.

    Lo scopo è quello di identificare la direzione del mercato, con una lettura graduata per permettere una valutazione sulla capacità di produrre nuove

    Il nostro indicatore ha una piccola modifica, con le letture ‘centrali’ in giallo per mostrare unaneutralità del valore:

    indicatori utilizzati:

    KAMA , MAMA , SAR, indicatore H&M EULERO v1.5

    Volatility cone vers. COdVO 000 05

    Il Volatility Cone è un nostro sistema proprietario per l’analisi della volatilità del mercato

    L’indicatore è VOLA-REVERTING: indica la possibilità di un ritorno alla media, prendendo i datidal mercato delle opzioni : nuova versione 005 con indicazione della volatilità sottostanteNel nostro indicatore degli eccessi la segnalazione ora viene graduata in tre livelli per una piùfacile lettura dei punti di eccesso sul mercato: 

    1.  in azzurro e verde, i punti di possibile correzione , in giallo e arancio i punti di possibilerisalita

    2.  una singola violazione: indicatore piccolo con colore più pallido

    3.  violazione intensa : un cerchio intorno all’indicatore

    4.  violazione ripetuta: se la violazione rimane per più di tre giorni, indicatore grande concolore intenso

    a.  (violazione ripetuta e intensa: indicatore grande con cerchio e colore intenso)

    Herakles versione 001

    Herakles un nostro nuovo indicatore che mostra la forza del mercato indipendentemente dalladirezionalità, dando quindi indicazione sulla energia del trend. È il naturale completamentodegli altri due indicatori , e anche se compare qui ancora in forma sperimentale, verrà poisviluppato a completamento dei nostri trading systems per valutare la convenienza adimpiegare strategie trend follower o mean reversion.

    Le indicazioni sono: 

    •  Blu : forza del trend, se la tendenza è long•  Rosso : forza del trend, se la tendenza è short•  Giallo : situazione in cui il mercato non esprime una forza definita e quindi è senza

    direzione

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    19/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Lo SP500 ha superato in febbraio il test dei minimi di gennaio e agosto, ed hasviluppato il rialzo che avevamo previsto. Come spiegato nell’approfondimento,le resistenze dinamiche delle medie mobili sono state superate grazie alledichiarazioni della FED, abbastanza accondiscendenti e che lasciano sperareche i tassi non saliranno almeno nel breve. La risalita è stata una delle più fortidi sempre, per rapidità e dimensione, riportando i corsi ai livelli dell’iniziodel’anno; ma in attesa delle trimestrali tra poche settimane occorre avereprudenza. Eulero è tornato positivo, ma non al suo massimo livello, edHerakles segna ancora forza in accordo con i segnali dati dalle pendenze diMama e Kama; è da COdVO che ci aspettiamo un segnale di tensione, come

    quello che abbiamo segnalato sul blog due settimane fa e che infatti è statoseguito da una breve pausa nella risalita. Nel medio periodo il nostro parere èche la attuale posizione moderata della FED potrebbe tornare divergenterispetto a quella delle altre banche centrali, appunto se l’economia americanadesse segni di surriscaldamento: ma questo difficilmente dovrebbe accadereprima della riunione del G7 di Maggio .

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    20/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il VIX serve qui a rimarcare come gli attuali livelli di volatilità siano in discesaverso i livelli dello scorso luglio, in armonia con un sentiment positivo delmercato. 

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    21/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Lo Skew è tornato anch’esso su livelli moderati, sia pure con un po’ dinervosismo in marzo: dato che è l’indice che segnala la presenza di scambiOTM sulle opzioni, un valore ‘medio’ di 125 ( l’indice per costruzione oscilla tra100 che indica skew nullo e 150 di skew massimo) rappresenta una situazionemediana relativamente tranquilla, con pochi operatori che prevedonooscillazioni ampie dei prezzi dello SP500 .

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    22/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il DAX è più nervoso dello SP500 e anche la volatilità VDAX è maggiore (lineaazzurra sul grafico di COdVO, valori intorno a 30 contro i 14-15 cheattualmente ha il VIX) . Anche una ripresa dopo metà febbraio, ma menoeffervescente di quella americana: ed infatti Eulero è ancora negativo anche seper poco, mentre Herakles pur mostrando positività mostra valori abbastanzabassi. La poca forza del rialzo non ha fatto scattare segnalazioni di eccessobullish da parte di COdVO, mentre si vedono ancora le segnalazioni di metàfebbraio. Come ricordato anche da Draghi, la ripresa europea si mantiene ma

    in condizioni di debolezza e fragilità, con la politica che stenta a dare forza alleriforme tra cui la unione bancaria con il fondo di garanzia unico sui depositibancari. Le riforme, richieste anche dallo FMI, devono essere avviate prima chele possibili tensioni per la Brexit o il riacutizzarsi della crisi migranti, con ilcorollario di una possibile riemersione della crisi greca, mettano nuovamente arischio il sistema. Ma l’esito delle recenti elezioni tedesche, e la debolezza dellaleadership francese sia internamente sia verso Berlino, non fanno presagireuna capacità decisionale migliore di quella del recente passato.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    23/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Lo FTSEMIB era e rimane l’indice più debole nel 2016; anche qui un buonrimbalzo ma anche qui insufficiente a riportare i corsi ai livelli dello scorsodicembre, anceh a causa di una situazione economica meno forte rispetto aUSA e Germania e del perdurare del pessimismo sul settore bancario che ha unpeso maggiore in Italia che per gli altri indici, anche a causa dei bassi tassi diinteresse schiacciati dalla BCE che stanno riducendo i margini di tutto il settorefinanziario del vecchio continente.

    Eulero fa fatica a staccarsi dalla massima segnalazione negativa, e solo da

    poco Herakles dà segni di forza: ma le scorse sedute hanno visto i prezziviolare nuovamente le medie Kama e Mama che erano state di supporto alrimbalzo, ed anche il SAR si è nuovamente invertito. COdVO che ha dato ancheuna segnalazione di eccesso bullish, correttamente in anticipo su un momentoriflessivo del mercato, è ora in fase neutrale.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    24/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Lo ETF SRIE - BRIC40 ha beneficiato dello spirito di coordinamento economicopost-G20 per riportarsi poso sotto i valori di fine dicembre: ma si devericordare la forte discesa dallo scorso giugno, e i prezzi sono inferiori di circa il25% rispetto ad un anno fa. Eulero resta negativo, Herakles dà invece segni diforza e COdVO non segnala più nulla dopo l’indicatore di eccesso di metàfebbraio. Resta critica la situazione in Brasile, mentre Cina e India potrebberoessere più supportive e la Russia beneficiare di una stabilizzazione del prezzodel petrolio, come detto nel nostro Approfondimento. Resta comunque unoscenario meno negativo rispetto a quello di gennaio, grazie alle dichiarazioni

    FED di maggior cautela nel rialzo dei tassi per non causare ‘pericoli di contagiodal rallentamento globale’ .

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    25/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il cross Eurodollaro risale negli ultimi giorni sulle parole FED che hannocambiato le aspettative sui rialzi dei tassi. Nonostante la BCE stia mantenendoed anzi rafforzando una politica espansiva, la posizione attendista americanaha avuto un peso maggiore nello scatto finale del biglietto verde. Il mercato haaccolto anche qui con un certo sollievo le parole di Yellen, per la maggioreattenzione alla economia globale come per altro richiesto anche da FMI econdiviso nel G20: però noi riteniamo, come detto nell’approfondimento, che ledivergenze nelle economie nazionali potrebbero tornare ad essere pressanti neiprossimi mesi, senza contare le tensioni geopolitiche di cui qui ricordiamo solo

    Brexit e Grexit.Eulero è tornato positivo, anche se Herakles si sta dirigendo solo ora in zonaneutra: nessuna tensione evidenziata da COdVO, in un mercato che ricordiamoè abbastanza tranquillo in un range stabilito ormai un anno fa e in cui imaggiori players trovano un equilibrio per adesso soddisfacente, tra leesigenze americane e quelle europee, e con la Cina che ha promesso di nonfare ulteriori svalutazioni dello yuan.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    26/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Sul WTI si è sviluppato un importante rimbalzo, come spiegatonell’approfondimento: la sensibilità ai tassi del settore oil, una delle cause delcrollo dei prezzi a partire dal 2014, ha giocato ora a favore delle quotazioni. Danotare infatti che l’indice Wu_Xia_shadow_rate dei tassi d’interesse, di cuiabbiamo parlato nel nostro Blog, era già in risalita ben prima della storicadecisione della FED del dicembre scorso.

    Non si deve però scordare l’altro aspetto che determina i prezzi, cioè laabbondanza dell’offerta e la frammentazione dell’offerta stessa tra operatoricon costi di estrazione molto differenti, cosa che rende molto difficile una seriedi manovre coordinate per sostenere i prezzi: inoltre, come dallo scorso

    convegno di Parigi sull’ambiente è parso ormai evidente, l’utilizzo del petroliosarà in futuro sempre meno possibile a causa dell’inquinamento: e questorende sempre meno valutate le riserve di petrolio e le nazioni o le imprese chele detengono nel patrimonio.

    Eulero è tornato da poco in positivo, dopo una serie di valori negativi da luglio2014 interrotta solo dal periodo aprile-giugno 2015 con i corsi intorno a 60-65;anche Herakles ritorna positivo, e COdVO è tranquillo, con la volatilità implicitache è anche in rapida discesa dalla scorsa metà febbraio.

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    27/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Dicevamo che il rame segnalava un possibile bottom nella sua lunga discesa:ed infatti il rimbalzo si è ben sviluppato, superando le resistenze dinamiche perarrivare al livello delle resistenze statiche nell’area 230-250. Eulero ritorna inpositivo, anche se le ultime due settimane con il rallentamento della ripresa nehanno smorzato la lettura, che oscilla proprio sui livelli in cui Mama e Kamaforniscono un supporto e Herakles segna la forza positiva dell’ultimo anno. Danotare come COdVO abbia segnalato un eccesso proprio prima di questa pausadi riflessione, che può servire agli operatori a smaltire gli eccesso della ripresa.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    28/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il Reuters/Jefferies CRB Index è un indice sulle commodity, concepito perfornire rappresentazioni accurate per valutazioni a lungo termine sulle materieprime grazie ad un algoritmo di calcolo che tiene conto di un paniere dicommodity , ribilanciato per garantirne la significatività.Qui lo vediamo, dopo il rame, per mostrare come la ripresa del metallo rossosia da vedere in un complesso di rimbalzo delle commodities, che attendevamoda quando mesi fa abbiamo analizzato questo settore come quello piùdeprezzato in questa fase del mercato.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    29/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il Tnote a 10anni si è avvantaggiato della sua posizione di safe heaven per icapitali in uscita dai mercati azionari: ulteriore sostegno è venuto dalla attesache i tassi USA non dovessero subire troppi rialzi, cosa che la scorsa settimanaYellen ha confermato. Ecco quindi descritti i movimenti positivi fino a metàfebbraio e discendenti poi, con il per ora piccolo ma significativo rialzo dei corsidopo l’ultima riunione della FED. Anche qui Eulero è positivo, dal gennaio 2016,ma COdVO ha segnalato eccessi proprio fino a metà febbraio, prima che i

    mercati raggiungessero una fase più riflessiva anche grazie agli interventi deiregolatori. È possibile che ora l’equilibrio raggiunto grazie al maggiorcoordinamento serva a tenere i mercati in equilibrio, nella speranza deibanchieri centrali che l’economia reale cominci a dare segnali più solidi diripresa: lì però potrebbero tornare le divergenze tra le diverse economie, se laripresa non ripartisse in contemporanea e con la stessa intensità, e comeabbiamo detto nell’approfondimento, questo potrebbe portare a nuovetensioni.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    30/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il BTP è in una fase di equilibrio ben descritta dalle oscillazioni di Eulero e dallaneutralità di Herakles, con COdVO che non segnala eccessi. La politica BCEresta supportava dei corsi, che restano in un range molto compresso e tuttosommato neutrale, con tassi di interesse ai minimi storici.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    31/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il BUND è sceso dai massimi assoluti, anche se Eulero resta molto positivo: maHerakles indica il venir meno della forza da metà febbraio, forza dovuta alruolo di safe heaven più che ad un appeal del bond, che ha tassi assolutamentenon remunerativi intorno allo 0,2-0,3% e che non riescono nemmeno aprezzare le pur minime attese di inflazione proiettate dalla BCE . Nello scorsonumero avevamo indicato appunto una possibilità di vendita ai livelli raggiuntia metà febbraio: ora il mercato sembra essere tornato in equilibrio, anche se a

    questi livelli è un equilibrio instabile e giustificato solo dai timori per leprossime tensioni che potrebbero scuotere l’Eurozona.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    32/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Qui vediamo lo ETF con dividendi capitalizzati HY.MI, che ha come benchmarkle obbligazioni corporate in euro liquide e non investment grade: gli High Yeld .

    Da febbraio si interrompe la fase decisamente negativa, e nel grafico si notacon chiarezza l’intervento BCE che ha aperto all’acquisto anche di obbligazionidi privati investment grade nell’ambito del QE. Un bell’esempio di buy onrumors and sell on news, ma di fatto il sostegno monetario sarà supportivo dei

    corsi, e smaltiti gli eccessi che COdVO ha così ben segnalato, è possibile unampliamento del rimbalzo.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    33/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Concludiamo con lo IEMB.MI , un ETF che replica la performance dei titoli didebito di Paesi emergenti, ad elevata liquidità .

    Una situazione negativa che è stata in parte sanata dal G20 fino ad arrivareall’eccesso di fine febbraio, seguito da una riduzione dei corsi. Una politica FEDpiù attenta all’economia globale e un dollaro meno sostenuto dal timore delrialzo dei tassi potrebbero dare un momento di sostegno alle economie

    emergenti, a cui il rialzo delle materie prime darebbe ulteriore impulso: ma lasituazione del Brasile e dei paesi latini legati al petrolio è ancora debole, eanche la Turchia ha notevoli problemi sia interni sia come ponte perl’immigrazione in Europa, problemi che sta cercando di sfruttare per otteneredalla UE aiuti non solo economici ma anche con un ulteriore avvicinamento (che si scontra comunque con l’ostilità tradizionale di Cipro e Grecia) .

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    34/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il Laboratorio 

    Non è tanto importante comprare al prezzo più basso possibile:

    è importante comprare al momento giusto.(Jesse Livermore)

    WORK IN PROGRESS

    Seguiamo il lavoro dell’ultimo Trendmercati per verificare e approfondire imeccanismi di Trading Systems sulla volatilità, per ottenerne degli spunti utili atrasformare il nostro COdVO da DSS discrezionale a sistema operativo.Lo scorso mese abbiamo analizzato il segnale VIX di Connors, che si basa suuna verifica dell’andamento del VIX rispetto a sé stesso, quindi senza fissare

    dei livelli-soglia costanti, e sulla propensione del VIX stesso a tornare verso lasua media: due proprietà molto interessanti che abbiamo messo alla prova conun sistema e una sua variante, con risultati interessanti.

    Qui apriamo una breve parentesi metodologica: i sistemi di cui ci stiamooccupando dall’inizio del 2015 qui nelle pagine di Trendmercati sono tutti deimean reverting. La scelta è stata fatta nella ipotesi, che possiamo dire moltoprecisa, di un mercato che nel 2015 non sarebbe più stato ‘tranquillamentedirezionale’, cioè con un trend positivo ben definito e con una volatilitàabbastanza moderata: il mercato ideale per le strategie trend-following che

    hanno ben funzionato fino a fine 2014. Il mercato è diventato invece piùnervoso, e quindi più volatile, e con trend di breve definiti ma nel medio-lungopiù neutrali: basti dire che lo SP500 aveva circa lo stesso valore ad iniziogennaio e a fine dicembre 2015.Le strategie presentate hanno in comune tutte un buon rapporto tra trade inguadagno ed in perdita, talvolta all’80% come è da attendersi da sistemimean-reverting, ed altrettanto hanno basse frequenze operative e brevi duratedel trade: in pratica, scelgono posizioni ad alto risk/reward e quindi si ècostretti ad attendere molto tempo prima che si presentino.Il limite è quindi evidente: il profitto dell’operazioni è buono ma non è né

    costante né frequente, e quindi non è possibile avere un flusso interessante diutili utilizzando solo queste strategie. La chiave ovviamente è ‘solo’ questestrategie, perché come detto fin dai primi numeri, le loro caratteristichepermettono di essere utilizzate come complementari a altri sistemi, magariappunto trend-follower, o come metodo aggiuntivo di portafoglio peraumentare la redditività globale.Vi diamo qui una anticipazione su due delle nostre future riflessioni: la Taleb-Strategy e la TrSys-farm.Con il primo termine ci riferiamo alla modalità operativa di Nassim Taleb, cheimposta il portafoglio essenzialmente in attività poco rischiose e quindi di bassorendimento, ad esempio Titoli di Stato americani i Tbond, e compra posizioniad alto rischio e ad alto rendimento, come ad esempio opzioni DOTM la cuiperdita teorica è minima e il guadagno massimo molto elevato. Vedremo quindi

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    35/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    diversi modi di emulare questa operatività, e alcuni dei Trading System che vistiamo presentando sono degli ottimi candidati.Con il secondo termine, la TrSys-farm, indichiamo la metodologia di utilizzareinsieme una serie di Trading Systems con caratteristiche diverse, ad esempiotrend follower e appunto mean-reverting, per combinarne insieme gli effetti ed

    ottenere un rendimento di portafoglio costante e senza oscillazioni, soprattuttose i diversi trading system sono poco correlati tra loro.

    Ora che abbiamo ricordato il motivo della scelta di analizzare sistemi meanreverting, riprendiamo il discorso su quelli specificatamente legati allavolatilità. seguiamo la strada vista nello scorso numero, e verifichiamo unaaltra strategia free, la Vix_BBand .

    La Vix_BBand è simile alla strategia Connors_VIX_market_timing che abbiamovisto nello scorso numero, nel senso che utilizza segnali sul VIX per definire

    della posizioni di ipecomprato/ipervenduto che si possono poi sfruttare sulmercato azionario. La differenza è che la formula è ancora più semplice, e sibasa sul principio delle Bollinger Bands:

    buy se il vix > 1.1 deviazioni standard (12 periodi) dalla media mobile a 12 periodi,close quando il vix chiude sotto la media mobile a 12 periodi

    short se il vix > 1.8 deviazioni standard (12 periodi) dalla media mobile a 12 periodi ,

    close quando il vix chiude sopra la media mobile a 12 periodi

    le operazioni si svolgono sul sottostante, lo SP500, e non sul VIX stesso

    da notare la asimmetria dei parametri, che è scelta per adattarsi allecaratteristiche della volatilità, che si comporta molto diversamente se imercatio sono al rialzo o al ribasso .

    La formula è stata codificata nel 2008, settembre, e potremmo dire che lanostra verifica sia un caso di test OOS, Out Of Sample e quindi abbastanza

    significativo: specialmente perché i parametri sono stati impostati primadell’autunno 2008, con tutta la crisi dei mercati e la volatilità che ne è derivata.

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    36/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Questo è il grafico dal 1 gennaio 2000 al 1 ottobre 2008: interessante anche segli anni 2001 2002 2003 sono abbastanza piatti e solo dal 2005 la performance

    sembra interessante.

    A questo punto si inserisce una riflessione: quanto lunga deve essere la seriestorica di riferimento per fare un test del trading system?La risposta non è semplice: anche noi siamo divisi tra la ricerca della maggioreampiezza possibile, dando valore ad una lunga durata che permetta diricomprendere molti momenti diversi del mercato, e una serie che privilegia gliultimi periodi, perché un trading system cerca una anomalia del mercato e imercati, specie negli ultimi anni, hanno fortemente cambiato le lorocaratteristiche operative. Ad esempio il VIX ha una serie storica che inizia dal

    1986, ma le sue caratteristiche sono molto cambiate: all’inizio le opzioni eranovalutate dalla esperienza degli operatori, e solo dopo la formalizzazione dellaformula Black-Scholes ed il suo riconoscimento accademico con il Nobel ilmercato ha iniziato a calvolare abitualmente le volatilità implicite nei prezzidelle opzioni: il VIX è stato introdotto come indice dal CBOE nel 1993 concalcolo retroattivo fino al 1986. Nel 2003 è stata cambiata la metodologia dicalcolo, dal 2004 sono sttai trattati dei futures sul VIX e dal 2006 anche delleopzioni sul VIX; che il 24 ottobre 2008 ha raggiunto il suo massimo, 89.53% inintraday . Da questi numeri si coglie subito l’evoluzione dell’indice, e quindi larelativa utilità di avere, poniamo, delle serie storiche degli anni '70 o '60. La

    materia si presta quindi a un profondo dibattito e a diverse impostazioni, anchesugli indici che ricordiamo vengono periodicamente modificati con l’inserimentoe l’esclusione di alcuni componenti, così che le loro caratteristiche di mercatopossono modificarsi nel tempo.

    Vediamo adesso il sistema sui nostri standard 10 anni di test, di fatto OOS dal2008 ad oggi: una verifica abbastanza significativa.

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    37/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Statistics

    All trades Long trades Short trades

    Initial capital 50000.00 50000.00 50000.00

    Ending capital 51566.66 51157.23 50409.43

    Net Profit 1566.66 1157.23 409.43Net Profit % 3.13 % 2.31 % 0.82 %

    Exposure % 1.21 % 0.80 % 0.41 %

    Net Risk Adjusted Return % 259.84 % 290.08 % 200.71 %

    Annual Return % 0.31 % 0.23 % 0.08 %

    Risk Adjusted Return % 25.63 % 28.72 % 20.00 %

    All trades  183 126 (68.85 %) 57 (31.15 %)

    Avg. Profit/Loss 8.56 9.18 7.18

    Avg. Profit/Loss % 0.61 % 0.66 % 0.49 %

    Avg. Bars Held 6.88 6.56 7.60

    Winners  135 (73.77 %) 98 (53.55 %) 37 (20.22 %)

    Total Profit 3027.67 2226.18 801.49

    Avg. Profit 22.43 22.72 21.66

    Avg. Profit % 1.60 % 1.63 % 1.54 %

    Avg. Bars Held 5.73 5.34 6.78

    Max. Consecutive 16 13 9

    Largest win 79.11 79.11 64.77

    # bars in largest win 7 7 4

    Losers  48 (26.23 %) 28 (15.30 %) 20 (10.93 %)

    Total Loss -1461.01 -1068.95 -392.06

    Avg. Loss -30.44 -38.18 -19.60Avg. Loss % -2.20 % -2.72 % -1.46 %

    Avg. Bars Held 10.10 10.82 9.10

    Max. Consecutive 4 3 3

    Largest loss -252.81 -252.81 -45.88

    # bars in largest loss 33 33 13

    Max. trade drawdown -368.57 -368.57 -60.30

    Max. trade % drawdown -29.07 % -29.07 % -4.64 %

    Max. system drawdown -368.57 -368.57 -122.54

    Max. system % drawdown -0.73 % -0.73 % -0.24 %

    Recovery Factor 4.25 3.14 3.34

    CAR/MaxDD 0.42 0.31 0.34

    RAR/MaxDD 35.13 39.19 82.15

    Profit Factor 2.07 2.08 2.04

    Payoff Ratio 0.74 0.60 1.11

    Standard Error 81.10 104.60 67.32

    Risk-Reward Ratio 1.80 1.10 0.46

    Ulcer Index 0.14 0.15 0.09

    Ulcer Performance Index -35.14 -33.40 -56.65

    Sharpe Ratio of trades 1.26 1.28 1.14

    K-Ratio 0.1036 0.0631 0.0267

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    38/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Un sistema abbastanza interessante , con una frequenza operativa più alta deiprecedenti ma che mantiene un rapporto di operazioni in guadagno quasi del75% , quindi la maggior frequenza non è a scapito della qualità: o quasi dato

    che il profit factor è solo di poco superiore a 2. Poco tempo a mercato, come ènormale per un sistema Mean Reverting, MaxDD un po’ elevato .La cosa più importante però adesso è vedere come in OOS si sua comportatoapmeno altrettanto bene, se non meglio, del tempo In Sample, cioè del tempoin cui fu progettato. La linea blu nel grafico segna la crisi del 2008 e mentre sivede il DrawDown di quei giorni così estremi, si vede bene anche il buoncomportamento successivo.

    La strategia si mostra logica e robusta.Logica perché sfrutta la caratterista di ritorno alla media del VIX e la

    correlazione tra VIX e SP500, robusta perché supera il passare del tempo edelle crisi del mercato senza apprezzabili decadimenti.Ma quanto è robusta? Si può migliorare?Facciamo una prova introducendo un filtro di volatilità:

    Statistics

    All trades Long trades Short trades

    Initial capital 50000.00 50000.00 50000.00

    Ending capital 51162.03 50686.39 50475.64

    Net Profit 1162.03 686.39 475.64

    Net Profit % 2.32 % 1.37 % 0.95 %

    Exposure % 0.72 % 0.29 % 0.43 %

    Net Risk Adjusted Return % 323.02 % 476.28 % 220.58 %

    Annual Return % 0.23 % 0.14 % 0.09 %

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    39/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Risk Adjusted Return % 31.98 % 47.35 % 21.97 %

    All trades  221 158 (71.49 %) 63 (28.51 %)

    Avg. Profit/Loss 5.26 4.34 7.55

    Avg. Profit/Loss % 0.38 % 0.32 % 0.52 %

    Avg. Bars Held 3.97 2.61 7.38

    Winners  135 (61.09 %) 93 (42.08 %) 42 (19.00 %)

    Total Profit 2734.29 1849.62 884.67

    Avg. Profit 20.25 19.89 21.06

    Avg. Profit % 1.48 % 1.46 % 1.51 %

    Avg. Bars Held 3.84 2.63 6.52

    Max. Consecutive 10 6 12

    Largest win 65.23 65.23 64.77

    # bars in largest win 3 3 4

    Losers  86 (38.91 %) 65 (29.41 %) 21 (9.50 %)

    Total Loss -1572.26 -1163.23 -409.03

    Avg. Loss -18.28 -17.90 -19.48

    Avg. Loss % -1.34 % -1.30 % -1.46 %

    Avg. Bars Held 4.16 2.57 9.10

    Max. Consecutive 4 4 4

    Largest loss -86.11 -86.11 -45.88

    # bars in largest loss 2 2 13

    Max. trade drawdown -86.11 -86.11 -71.54

    Max. trade % drawdown -8.71 % -8.71 % -7.54 %

    Max. system drawdown -156.77 -160.95 -135.89

    Max. system % drawdown -0.31 % -0.32 % -0.27 %

    Recovery Factor 7.41 4.26 3.50

    CAR/MaxDD 0.74 0.43 0.35

    RAR/MaxDD 102.73 147.53 81.42

    Profit Factor 1.74 1.59 2.16

    Payoff Ratio 1.11 1.11 1.08

    Standard Error 44.28 66.24 64.91

    Risk-Reward Ratio 2.77 1.26 0.61

    Ulcer Index 0.08 0.09 0.09

    Ulcer Performance Index -62.59 -56.49 -58.39

    Sharpe Ratio of trades 1.58 1.69 1.29

    K-Ratio 0.1596 0.0725 0.0349

    Non ci sono miglioramenti, anzi un certo decadimento generale del sistema:mentre il filtro inserito nel Connors VIX dello scorso numero aveva uno scopoben preciso, qui un generico filtro rende meno efficiente l’algoritmo: riduce ilMaxDD ma anche la % di trade in guadagno, il profitto totale e il Profit Factor.La questione però è che riducendo il MaxDD, si riduce anche il capitalenecessario a utilizzare la strategia: e quindi, ne si aumento il rendimento.Vediamo il CCZ come permette di confrontare meglio le due versioni:( per i dettagli sul CCZ, leggete il nostro Trendmercati di settembre 2015)

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    40/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    versione normale in rosso:i dati che si ottengono dalla regola del CCZ sono:

    rendimento annuale progettato = 26.7% = 100 (1+0,01 r D/4 )^12 -1)peggior DrawDawn ipotetico= 30,1% = PVDD = 4Stdev.mendile.rendimentidurata ipotetica del DrawDown = 12.7 mesi 4* stdev.durata.DD espresso in mesi

    0,0%

    5,0%

    10,0%

    15,0%

    20,0%

    25,0%

    30,0%

    35,0%

    Rendimentoannuo

    maxDDlunghDD

    Chande CCZ modificato

     

    versione normale in rosso e con filtro in blu

  • 8/18/2019 Trend Mercati 201603 005

    41/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

    Il confronto è immediato e chiaro: maggior rendimento, dato dal minorimpegno di capitale, ma anche una variabilità maggiore che porta un MaxDDatteso ad essere leggermente superiore; la maggior redditività porta unminimo miglioramento nella durata attesa del DD. In sintesi, non c’è unmiglioramento significativo e i due risultati sono del tutto paragonabili.

    Il problema ora si sposta a comprendere se i valori scelti nei parametri sianosovraottimizzati: in genere il nostro metodo è quello di fare un test su mercatianaloghi, qui abbiamo visto l’uso di dati OOS: ma esistono anche altre strade,e qui parleremo della analisi di varianza dei parametri.Si tratta semplicemente di variare i parametri del sistema e di verificare se ecome i risultati cambino. È una funzione di ‘ottimizzazione’ dei valori, ma noi latrattiamo a rovescio e cioè verifichiamo se cambiando i parametri il sistemaperda la sua efficacia: infatti paradossalmente potremmo aver trovato iparametri ‘perfetti’ del sistema senza volere, ed avere una ‘ottimizzazione

    casuale’ delle variabili, altrettanto pericolosa di una ottimizzazione volontaria.Scegliamo prima di modificare la lunghezza della media, e poi di provare tuttele possibilità sui due moltiplicatori della deviazione standard.

    Qui il test sulla media:

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    42/43TrendMercati marzo 2016 https://trendmercati.wordpress.com  email: [email protected] 

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    Il test numero 8 è la media a 12 periodi;è quella che dà il miglior risultato in termini di net profit, ma forse per ilrapporto net profit / MaxDD è meglio il test 5 con la media a 9 periodi. Ingenerale la media 12 è fornisce, secondo i parametri scelti, la migliore o laseconda migliore prestazione, e incrementando il valore della media sipeggiorano i risultati: questo è in linea con l’ipotesi di un sistema veloce sullavolatilità.

    Vediamo ora di capire se i moltiplicatori delle Bande Bollinger siano ottimizzati:i valori scelti devo essere circa in una zona in cui, ad un piccolo cambiamentodel parametro, i risultati del sistema non cambiano eccessivamente.

    Per la verifica, abbiamo utilizzato un indicatore ‘nostro test’ che sintetizzaalcune delle caratteristiche che cerchiamo nel sistema: la formula semplificata

    è:se il numero trade >60, (net profit/10) / (-MaxDD *3)la logica è la seguente:si cerca un sistema operativo, che faccia almeno 5 operazioni medie all’annonei 10 annisi prende l’utile medio annuoe lo si confronta con il MaxDD*3, cioè il capitale utilizzatole semplificazioni riguardano ad esempio il fatto che non si tiene conto deltempo a mercato, la durata dei DrawDown e altro: calcolare la CCZ per ogniprova ( ci sono circa 1000 test ) avrebbe occupato troppo tempo.

    Ecco i risultati:

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    43/43

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    La prova 282 è quella con bandaup = 1.1 e bandadown = 1.8, che è lostandard. È evidentemente una delle migliori combinazioni: ma piùinteressante è che i valori più o meno 0.1 oppure 0.2 di entrambi i parametrihanno delle prestazioni circa uguali , segno che i valori “un po’ sopra 1” dibandaup e “un po’ sotto 2” di bandadown sono abbastanza robusti, dato chepiccole variazioni non compromettono il risultato.

    Cosa interessante, valori elevati di bandaup , intorno a tre mentre bandadownresta “un po’ sotto 2”, sembrano dare ottimi risultati, dimezzando però il

    numero dei trade: funzionano come un filtro, che riduce le operazioni perchésceglie solo le migliori .

    Riprenderemo alcuni degli spunti visti qui nel nostro Blog: per adesso abbiamoraggiunto un importante punto nel nostro ‘work in progress’ per creare ilnostro sistema di volatilità, e cioè che effettivamente l’idea di usare parametridiversi tra volatilità alta e volatilità bassa non solo ha un senso logico, ma sipuò utilizzare con profitto in un trading system.

    Per ogni approfondimento e chiarimento, in questa come nelle altre sezioni, Vi