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Il ruolo dei mini-bond nella diversificazione del

credito delle PMI

Intervento del Dott. Giovanni Carloni

Consigliere Delegato Ebaf Consulting SA

Senior Consultant Iama Consulting Srl

Dati di mercato e presupposti economici

La normativa di riferimento

Il processo di emissione dei mini-bond

I requisiti economici e patrimoniali

Le opportunità per le PMI

Mini-bond: Agenda

Crisi economica e crescita reale

Fonte: Il Sole 24 Ore del 13 febbraio 2014

Ripresa Europea a velocità diverse …

PIL Pro-Capite … Crescita del PIL in Europa dal 1999 ad oggi

Crisi economica e crescita reale

Crisi del credito

Il sistema produttivo italiano è composto principalmente da PMI, ovvero da aziende che hanno nel 97.5% dei casi meno di dieci addetti. Prima del 2008, questa struttura molto polverizzata, godeva di molti estimatori, poiché le piccole aziende “sono più elastiche e veloci al cambiamento”, “hanno una soglia di resistenza elevata alla crisi” (fino a che le banche le hanno sorrette). Oggi è evidente che le PMI legate al mercato domestico e condizionate dal credito bancario hanno un tasso di mortalità elevatissimo. Quindi bisogna cambiare mentalità. Il lato positivo della crisi.

Contrazione dei prestiti bancari

Fonte: Bollettino Economico Bankitalia 2014

Si è accentuato il ritmo di contrazione dei prestiti bancari alle imprese (-5,8% nell’ultimo anno).

Raccolta obbligazionaria imprese

Fonte: Bollettino Economico Bankitalia 2014

Nel terzo trimestre 2013 la raccolta obbligazionaria netta delle imprese italiane è salita a 9,0 miliardi di euro (3,5 nel trimestre precedente).

I collocamenti effettuati da società facenti capo a gruppi italiani sono stati pari a 6 miliardi di euro nell’ultimo trimestre del 2013. I collocamenti sono stati effettuati da aziende di grandi dimensioni.

Mini-Bond: la ratio economica

Nel triennio 2013-2015 le imprese manifatturiere per essere competitive effettueranno

investimenti per circa 150 miliardi di euro

Dal sistema bancario si prevedono flussi di nuovi impieghi difficilmente superiori a 60 miliardi di euro

Ne risulta un funding gap cumulato di 90 miliardi di euro

Mini-bond: la ratio economica






Mini-bond: Agenda

Bond società non quotate

• Titoli di credito con contenuto regolato dall’art. 2414 cc.;

• Emittenti: spa, sapa e srl (se previsto dallo statuto e con i limiti previsti dall’art. 2483: sottoscrizione di investitori professionali);

• Limite di emissione: art. 2412 (doppio del Capitale sociale, riserva legale e riserve disponibili) salvo che:

L’eccedenza sia sottoscritta da investitori professionali;

L’emissione sia garantita da ipoteca di primo grado su immobili di proprietà, fino a 2/3 del valore degli immobili;

Le obbligazioni siano emesse da società con azioni quotate in mercati regolamentati, limitatamente alle obbligazioni destinate ad essere quotate negli stessi o in altri mercati regolamentati.

La normativa previgente

I vantaggi di queste operazioni riguardano gli aspetti:

• Normativi: eliminazione del limiti di due volte il capitale più riserve per le emissioni obbligazionarie;

• Fiscali: interessi passivi deducibili, se ci si rivolge ad investitori qualificati.

N.B. La normativa esclude le microimprese, cioè le società con meno di 10 dipendenti e 2 mln di euro di fatturato.

L’art. 32 del decreto legge 22 giugno 2012, n.83, e successive modifiche, (cd. Decreto Sviluppo), è intervenuto sulla disciplina delle obbligazioni introducendo una serie di norme per incentivare l’accesso “diretto” delle PMI al mercato finanziario (cambiali finanziarie, obbligazioni, strumenti partecipativi), disciplinando più favorevolmente gli strumenti «ibridi» di finanziamento.

Il D.L. Sviluppo

Con una procedura insolita, ossia una lettera al mercato, l'IVASS ha definito le regole per la discesa in campo delle assicurazioni a sostegno delle piccole e medie imprese italiane che scelgono di utilizzare forme di finanziamento alternative al canale bancario, come appunto i mini-bond, introdotti dal decreto Sviluppo Italia nel 2012.

L'authority ha stabilito che «nella lista degli attivi a copertura delle riserve tecniche (necessarie a coprire i risparmi degli assicurati) è inserita una nuova classe di investimenti», che include le obbligazioni e i titoli similari emessi da società non quotate «entro il limite del 3% delle riserve tecniche da coprire».

L’intervento dell’IVASS

Considerando che le riserve tecniche del sistema assicurativo sono di circa 500 miliardi, significa che al lancio dei mini-bond il settore delle polizze contribuirebbe con circa 15 miliardi. Corre l’obbligo ricordare comunque che le imprese assicurative dovranno in ogni caso rispettare altri limiti imposti da altri regolamenti, come il vincolo di non avere più del 10% delle riserve tecniche investito in strumenti non quotati.

Il DL Destinazione Italia, convertito in legge il 21 febbraio 2014, ha cercato di agevolare ulteriormente l’emissione di strumenti finanziari di debito da parte delle imprese:

Il D.L. Destinazione Italia

Le SPV costituite ai sensi della legge per la cartolarizzazione dei crediti (L. 130/1999) possono sottoscrivere direttamente le emissioni di Minibond.

Cartolarizzazione dei Minibond

Possibilità di avvalersi dell’imposta sostitutiva pari al 0,25% dell’importo della garanzia, estesa alle emissioni di Minibond garantiti da ipoteche e alle ABS emesse nelle cartolarizzazioni dei medesimi.

Imposta sostitutiva

Privilegio speciale di cui all’articolo 46 del Testo Unico Bancario, sui beni mobili di un’impresa (impianti, magazzino ecc.), può essere costituito anche a garanzia delle emissioni di Minibond e di ABS emesse nelle cartolarizzazioni dei medesimi.

Privilegio speciale ex

articolo 46 Testo Unico Bancario

Il DL Destinazione Italia è altresì intervenuto per agevolare l’investimento in Minibond da parte di investitori istituzionali:

Il D.L. Destinazione Italia

Le banche possono emettere covered bond garantiti da Minibond.

Covered bond bancari

Le assicurazioni possono investire fino al 3% delle riserve tecniche in Minibond o in quote di fondi Specializzati.

Assicurazioni

Privilegio speciale di cui all’articolo 46 del Testo Unico Bancario, sui beni mobili di un’impresa (impianti, magazzino ecc.), può essere costituito anche a garanzia delle emissioni di Minibond e di ABS emesse nelle cartolarizzazioni dei medesimi.

Garanzie Fondo Centrale PMI

Il DL Competitività (DL 91/2014), convertito in legge il 7 agosto 2014, ha ulteriormente agevolato l’emissione di strumenti di debito, disponendo:

Il D.L. Competitività

L’estensione dell’esenzione dalla ritenuta alla fonte su interessi e proventi corrisposti su obbligazioni non quotate e detenute da investitori qualificati (Private Placement);

L’estensione dell’esenzione dalla ritenuta alla fonte su interessi e proventi delle obbligazioni corrisposti alle società di cartolarizzazione che li sottoscrivono;

Estensione imposta sostitutiva anche sulla cessione di crediti garantiti ed eliminazione dell’imposizione su garanzie accessorie.

Il Decreto 5 giugno 2014 del MISE di concerto col MEF, in attuazione dell’art.12 comma 6-bis del DL Destinazione Italia, estende le garanzie del fondo in favore di SGR che sottoscrivono obbligazioni, o portafogli di tali obbligazioni emesse da PMI.

Pertanto il Fondo può concedere garanzie in favore di banche, intermediari finanziari, SGR, SICAV a copertura di:

• Singole emissioni;

• Portafogli di emissioni sottoscritte da un medesimo intermediario; in tal caso l’importo dei singoli titoli non potrà eccedere il 3% del valore nominale complessivo dei titoli in portafoglio.

Il fondo di garanzia per mini-bond

Per accedere alla garanzia del Fondo le operazioni di sottoscrizione dovranno avere durata compresa tra 36 e 120 mesi e non dovranno avere a oggetto la sostituzione di linee di credito già in essere.

Per quanto concerne le singole emissioni, la garanzia del Fondo coprirà:

• fino al 50% del valore nominale del minibond sottoscritto nel caso di rimborso rateale;

• fino al 30% in caso di rimborso unico a scadenza (bullet).

Il fondo di garanzia per mini-bond

L’importo massimo garantibile dal Fondo per singola PMI beneficiaria finale è pari a 1,5 milioni di euro: ai fini del rispetto di tale importo massimo si considererà il complesso delle operazioni riferite alla singola impresa garantite dal Fondo.

Il 23 ottobre 2014 sono state pubblicate sul sito internet del Fondo di garanzia le Disposizioni operative del Fondo aggiornate, contenenti le integrazioni relative alla concessione della Garanzia Diretta su singole operazioni di sottoscrizione di mini bond, e le Modalità operative dedicate alla concessione di garanzie su portafogli di mini bond.

Circolare n.674 del 23/10/2014

Le richieste di ammissione per le garanzie su singoli mini bond o su portafogli di mini bond possono essere presentate a partire dal 7 novembre 2014 (attraverso il portale FdG).

La Circolare, le disposizioni e le modalità operative, il decreto ministeriale e la modulistica sono disponibili sul sito Internet www.fondidigaranzia.it.

Borsa Italiana ha lanciato il nuovo segmento ExtraMOT PRO, dedicato alla quotazione di obbligazioni e cambiali finanziarie e creato per offrire alle PMI un mercato nazionale flessibile ed efficiente e per cogliere le opportunità derivanti dal nuovo quadro normativo. I requisiti di ammissione per le PMI sono molto più ‘leggeri’ di quelli previsti dai mercati regolamentati.

Il mercato ExtraMOT PRO

Il mercato ExtraMOT PRO è costituito ad oggi anche da imprese medio-grandi che hanno sfruttato lo strumento con importi significativi. D’altra parte, senza tale strumento, le PMI presenti nel mercato ExtraMOT PRO, non essendo quotate, non avrebbero avuto modo di accedere al mercato obbligazionario.

Ultimi mini-bond collocati

Fonte: Milano Finanza






Mini-bond: Agenda

Mini-bond: le fasi di emissione

Mini-bond: i soggetti coinvolti

Emittente Advisor

Arranger

Studio Legale

Società di Rating

Investitori Professionali

Mini-bond: il processo di emissione

Valutazioni preliminari e

studio di fattibilità

Analisi dei fabbisogni finanziari

dell’impresa

Assistenza nella

predisposizione del business

plan

Strutturazione dell’emissione

(cedola, durata, tasso…)

Ottenimento del

Rating

Assistenza nella stesura regolamento del prestito e domanda di ammissione

Predisposizione dell’Information Memorandum e Pre-marketing

Collocamento presso

investitori istituzionali e quotazione

Mini-bond: la fase istruttoria

Richiesta di un Rating Terzo: «Rating Esterno»

Soggetto universalmente riconosciuto e super partes rispetto all’operazione, elemento di garanzia per l’investitore (es. Crif)

Valutazione Andamentale

Analisi strategico-qualitativa Bilancio / Centrale Rischi / Settore

Fase di Scouting: analisi dei requisiti minimi

Criteri oggetti (esistenza di un bilancio certificato, settore, etc.)

Criteri numerici (Fatturato, Leverage, EBITDA, ratio economici/patrimoniali,

condivisi tra arranger e advisor)

Strutturazione del prestito obbligazionario e proposta di tasso cedolare

• Il rating è il punto di partenza per la determinazione del tasso cedolare.

• L’intermediario finanziario indipendente procede alla strutturazione del prestito obbligazionario in funzione delle esigenze dei flussi del piano degli

investimenti ed attraverso una procedura consolidata propone agli investitori il tasso cedolare determinando uno spread che tenga conto di

diversi fattori.

Determinazione del Rating

• La definizione del rating societario è determinante nell’individuazione del tasso cedolare.

• Necessario rivolgersi ad Istituto con rating validato ESMA e/o Banca d’Italia

Mini-bond: la fase procedurale

RATING

espresso sia internamente che

esternamente attraverso agenzie di rating

riconosciute (Crif).

DURATION

Maggiore duration comporta un aumento

del rischio e quindi determina ulteriore aumento del tasso.

Il tasso cedolare risulta essere la somma di alcuni componenti imprescindibili

AMMONTARE DELL’EMISSIONE

Maggiore è

l’ammontare, maggiore sarà lo spread per la determinazione del

tasso.

Placement: Ricerca Investitori

L’attività di capofila nella ricerca degli investitori è seguita direttamente dall’intermediario finanziario, anche attraverso la propria rete.

E’ la fase certamente più critica del processo.

Mini-bond: il tasso cedolare






Mini-bond: Agenda

I requisiti di base per l’emissione di mini-bond sono:


Almeno due esercizi conclusi di cui l’ultimo revisionato ai sensi del DL 39 del 27 gennaio 2010 (da un soggetto autorizzato ad operare come revisore contabile o società di revisione).

No Microimprese: l’organico deve essere superiore a 10 unità, il fatturato o il totale dell’attivo deve essere superiore a 2 milioni di Euro.

Società di Capitali: SPA, SCPA, SRL.

No Start-UP.

I requisiti qualitativi

Capacità ed esperienza del Management

No Distress

Adeguato controllo di gestione

Visione di medio-lungo termine

Trasparenza nella gestione operativa

Diversificazione prodotti e clientela

Internazionalizzazione

No Turnaround

I requisiti quantitativi

Il processo di Assessment economico-finanziario prefigura un’analisi dei seguenti fattori:

Situazione finanziaria: linee di credito, Centrale Rischi, scadenze, garanzie;

pegni, covenants in essere, posizione e struttura del debito all’interno della società;

Rapporti con le banche;

Garanzie prestate a terzi;

Disponibilità di cassa.

Gli indicatori economico-finanziari principalmente osservati sono:

• Il fatturato (> 10 milioni di euro); l’Utile (>0 nell’ultimo triennio); l’EBITDA Margin (> 7%), il rapporto «PFN/Patrimonio Netto» (< 3); il rapporto «PFN/EBITDA» (< 4), l’Interest cover ratio (EBIT/Oneri finanziari > 1,5), etc…






Mini-bond: Agenda

Lo sviluppo del mercato obbligazionario consente alle PMI:

Minibond: vantaggi per l’emittente

Maggiore flessibilità finanziaria

Diversificazione delle fonti di raccolta

Durata compatibile con progetti a medio-lungo termine

Raccolta di capitale unsecured (non assistito da garanzie)

Creazione di una base di investitori per successive operazioni

Nessuna segnalazione in Centrale Rischi

Maggiore forza commerciale con le banche

Ritorno di immagine

La possibilità di utilizzo dei mini-bond richiede tuttavia:

Minibond: oneri per l’emittente

Un salto culturale dell’imprenditore

Commitment da parte del management

Maggiore trasparenza

Conclusioni

Analisi dei Social Impact Bond

Intervento del Dott. Giovanni Carloni

Consigliere Delegato Ebaf Consulting SA

Senior Consultant Iama Consulting Srl

Investimenti a impatto sociale e SIB

L’impact investing è un’attività di investimento in imprese, organizzazioni e fondi che operano con l’obiettivo di generare un impatto sociale misurabile e compatibile con un rendimento economico.

Definizione di «impact investing»:

L’obiettivo e la volontà di creare un impatto sociale positivo acquistano altrettanta importanza rispetto alle valutazioni di ordine economico e finanziario dell’investitore.

Obiettivi dell’impact investing:

Investimenti a impatto sociale e SIB

L’impact investing si distingue per:

l’intenzionalità dell’investitore di generare un impatto sociale;

l’aspettativa di un rendimento economico che motiva l’investitore;

la flessibilità del tasso di rendimento atteso che può posizionarsi al di sotto del livello medio di mercato o allinearsi ai rendimenti di mercato;

la varietà degli strumenti finanziari utilizzati e delle forme di intervento che spaziano dal debito all’equity puro;

la misurabilità dell’impatto, fondamentale per assicurare trasparenza e accountability.

Lo spazio dell’impact investing

Il Social Impact Bond

Il Social Impact Bond è uno strumento finanziario innovativo finalizzato alla raccolta di finanziamenti privati per la fornitura di servizi sociali pubblici, attraverso la partnership tra diversi attori.

Il Social Impact Bond

Gli elementi fondanti su cui poggia il Social Impact Bond sono:

un programma di interventi in campo sociale in grado di

generare un impatto sociale e un risparmio di

spesa pubblica;

un prestito/finanziamento con restituzione del capitale e

remunerazione solo in caso di successo del

programma.

Il ruolo della PA nel SIB

La PA interessata a migliorare un proprio servizio e a ridurne i costi, può verificare le potenzialità di interventi preventivi come modalità alternative di welfare e stimare il risparmio che ne conseguirebbe se implementati a una certa scala.

L’idea è che servizi preventivi possano essere più efficaci e più efficienti rispetto a programmi di cura tradizionali, fondati solitamente su interventi realizzati solo ex-post in risposta a un’emergenza o disagio sociale, e che il conseguente risparmio di risorse possa essere la leva per allineare gli interessi di investitori, amministrazione, intermediario e fornitore del servizio.

Il ruolo dell’intermediario nel SIB

L’intermediario svolge il ruolo di promotore del SIB presso la PA e gli altri attori, cercando di facilitare un processo delicato di creazione di relazioni e fiducia. Se esistono le condizioni economiche e di fattibilità, l’amministrazione sigla un contratto con l’intermediario per lo sviluppo del SIB, la ricerca degli investitori, la selezione dei fornitori, la gestione e il monitoraggio continuo dell’attività.

Il contratto tra PA e intermediario prevede un pagamento condizionato al raggiungimento di obiettivi ben precisi, stabiliti in fase di definizione del progetto.

Se il programma finanziato non raggiunge l’obiettivo (espresso in termini di beneficio sociale, monetizzabile grazie alla minore domanda di servizi sociali ex-post che ne consegue) l’amministrazione non è tenuta a sostenere alcun costo. In caso contrario, cede all’intermediario una percentuale dei costi evitati grazie alla riduzione della spesa pubblica determinata dal programma.

Il ruolo del valutatore nel SIB

Data l’importanza della valutazione dell’efficacia del servizio preventivo per il funzionamento del meccanismo nel suo complesso, tale attività di verifica viene affidata a una parte terza.

Questa, coordinandosi con l’intermediario, ma facendo affidamento sulla propria professionalità e indipendenza, definisce il sistema di monitoraggio e di misurazione della performance finale.

La PA trattiene una parte dei risparmi e, oltre al pagamento pattuito nel contratto, versa un premio (success fee) all’intermediario e al fornitore del servizio, entrambi proporzionali al risultato (e quindi al risparmio) conseguito.

Vantaggi del SIB

Dato che il finanziamento è concesso in anticipo, l’organizzazione che presta il servizio non deve anticipare capitale proprio. Vedremo meglio come questo sia uno dei punti di forza del meccanismo SIB, in quanto consente di scegliere gli operatori non in base alla capacità di raccogliere fondi, ma in funzione dell’efficacia operativa.

Inoltre, per contenere il rischio di finanziare programmi inefficaci, o peggio organizzazioni orientate da scopi opportunistici, il finanziamento viene erogato in diverse rate, man mano che si rende necessario prestare fondi per coprire i costi di implementazione.

Un ulteriore meccanismo disciplinante per le nonprofit che erogano il servizio è il monitoraggio continuo da parte dell’intermediario che ha il potere contrattuale per richiedere aggiustamenti nel programma se le misurazioni, effettuate in itinere con il supporto del valutatore, mostrassero il fallimento nel conseguire gli obiettivi intermedi e, al limite, di sollevare il fornitore del servizio dall’incarico.

Il SIB di Peterborough (UK)

Il SIB del carcere di Peterborough nel Cambridgeshire (UK), lanciato dal Ministero della Giustizia inglese in collaborazione con Social Finance Ltd nel Settembre 2010, ha l’obiettivo di finanziare con 5.000.000 di Sterline un programma di interventi per detenuti condannati a una pena inferiore ai 12 mesi.

Il SIB nasce come risposta al problema della recidiva, particolarmente significativo per questo gruppo di detenuti: circa il 60% dei condannati a pene inferiori a un anno, commettono infatti un nuovo reato entro 12 mesi dal rilascio.

I servizi del programma One Service sono prestati a detenuti o rilasciati maschi del carcere di Peterborough condannati a una detenzione inferiore ai 12 mesi.

L’obiettivo del SIB è la riduzione della recidiva, in particolare il risultato che viene misurato è il numero di condanne comminate nei 12 mesi successivi al rilascio per un nuovo reato commesso da chi è uscito dal carcere nei precedenti 12 mesi.

Il SIB di Peterborough (UK)

Il gruppo di detenuti del carcere soggetti all’intervento, per l’intera durata del SIB, 6 anni, sarà suddiviso in 3 sottogruppi da 1.000 unità ciascuno. A seconda dei tempi di rilascio dei detenuti, si immagina di completare l’intervento su ciascun gruppo ogni due anni.

Per misurare l’efficacia degli interventi, la performance dei tre gruppi di trattamento viene confrontata con quella di gruppi di controllo costruiti statisticamente a partire dai dati sulla popolazione target in altri carceri (detenuti per 12 mesi appena rilasciati).

Il modello prevede che se il risultato (numero di condanne recidive) si riduce del 10% (rispetto al gruppo di controllo) in almeno uno dei gruppi di trattamento oppure del 7,5% in media nei tre a fine periodo, il Ministro si impegna a pagare un valore fisso pattuito per ogni condanna evitata.

Se dopo due anni il gruppo n°1 raggiunge la numerosità di 1.000 detenuti rilasciati, si può immaginare una prima tranche di pagamento solo dopo 3 o 4 anni dall’investimento.

Il SIB: opportunità

Il vantaggio del SIB non è tanto nell’efficienza finanziaria complessiva dell’operazione, quanto nel fatto che chi ne trae il maggior vantaggio, la PA, non corre il rischio dell’insuccesso. Il SIB, infatti, lo trasferisce sugli investitori privati.

La PA ha un esborso solo nel caso di successo, che è determinato dal risparmio di spesa per la PA stessa. In sintesi, si tratta di uno strumento che rende possibile la realizzazione di politiche sociali preventive che altrimenti non verrebbero prese in considerazione.


Il meccanismo di remunerazione degli investitori previsto dal SIB impone una rigorosa metodologia di misurazione dei risultati. Questa circostanza:

può incidere sull’approccio dei fornitori di servizi e degli intermediari, che sono fortemente incentivati al raggiungimento degli obiettivi. Tutto questo si può tradurre in un significativo miglioramento dell’efficacia degli interventi sociali;

stimola gli operatori sociali a un approccio al progetto orientato all’innovazione e all’efficienza, che può portare a una selezione del sistema di offerta basata su fattori competitivi;

garantisce un sistema più trasparente nell’utilizzo delle risorse pubbliche, ancorato a misurazioni chiare e tendenzialmente oggettive e verificabili.


Il coinvolgimento degli investitori privati:

stimola l’innovazione anche nel campo finanziario, incrementando la gamma di strumenti a disposizione;

rende possibile un ruolo attivo anche da parte di soggetti tradizionalmente estranei al perseguimento di fini sociali, aumentando la partecipazione e la condivisione di obiettivi di interesse pubblico;

fa entrare nel gioco nuove risorse aggiuntive rispetto a quelle altrimenti disponibili, consentendo un effetto di leva.

La complessità del meccanismo, che richiede l’intervento sinergico di diversi attori coordinati tra loro, produce un aumento del capitale sociale, misurato in termini di densità delle relazioni e di qualità dei legami fiduciari che li legano.

Conclusioni

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