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Report trimestrale Luglio 2017 Materiale di marketing Esercizi di equilibrio per la Cina Tra stabilizzazione e stimolazione

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Report trimestrale Luglio 2017

Materiale di marketing

Esercizi di equilibrio per la CinaTra stabilizzazione e stimolazione

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l primo semestre è stato molto positivo e ci aspettiamo che questo trend prosegua anche nella seconda metà dell'anno. Le banche centrali conti-nuano a essere accomodanti e, per la prima volta da anni, prevediamo

una ripresa simultanea per le economie sviluppate ed emergenti.

Continuiamo a seguire la direzione di una “Goldilocks economy" ovvero caratterizzata da una crescita moderata accompagnata da una ridotta inflazione e bassi tassi di interesse. I mercati azionari, in particolare, prediligono una congiuntura di questo tipo.

Ma anche questa situazione ideale ha i suoi lati negativi. Innanzitutto, in quasi tutte le asset class, le valutazioni sono ai massimi storici, a cui si aggiunge il fatto che l’inflazione delle attività finanziarie non è riuscita a dare impulso ai salari, che rappresentano una componente chiave dell’inflazione. Ciò può piacere alle aziende, ma di certo non a chi lavora in queste aziende. La frustrazione dei lavo-ratori rappresenta inoltre un fattore di rischio per questa Goldilocks economy, poiché al momento gli investitori hanno di fronte due scenari: un mondo con margini e valutazioni favorevoli grazie ai ridotti costi del lavoro ma un possibi-le malcontento sociale; oppure un’inflazione dei salari in accelerazione con un effetto negativo sui margini. Nel secondo caso, il miglioramento del sentiment e un incremento del potere d’acquisto dei lavoratori potrebbero incidere posi-tivamente sulle vendite, compensando in parte l’aumento dei costi del lavoro.

Nonostante l’euforia che ha accompagnato l’elezione di Emmanuel Macron – tra i principali motivi per cui ora preferiamo l’Europa agli Stati Uniti –, non abbiamo trascurato il fatto che questa elezione abbia contribuito anche a mettere all’angolo due partiti tradizionali. Inoltre, l’insoddisfazione dei lavoratori ha certamente gio-cato un ruolo cruciale nel voto sulla Brexit e nell’elezione di Donald Trump. Pertan-to, continueremo a monitorare attentamente le forze politiche, ferma restando la nostra convinzione che il rischio si sia nettamente spostato dall’Europa agli Stati Uniti. E questa è una delle ragioni che ci hanno indotto a modificare le previsioni su euro/dollaro. La nuova previsione ($1,10 rispetto al precedente $1,00 per euro) non è comunque lontana dagli attuali livelli perché temiamo che l’euforia rispetto all’Europa possa sfociare in situazioni di overshooting. Al contempo, non siamo pronti ad abbandonare Trump. È improbabile che la critica possa sopravvalutarlo e questo resta un punto di forza. Inoltre i suoi sostenitori potrebbero presto abituarsi alla nuova realtà dell'attuale governo, tanto da arrivare a festeggiare persino i più piccoli successi (anche sui mercati azionari). La gestione delle aspettative resterà quindi un compito cruciale degli investitori, anche nel secondo semestre.

Una situazione quasi ideale

“In assenza di un’inflazione dei salari, la costante inflazione delle attività finanziarie potrebbe diventare un pro-blema, persino per gli investitori.”

Stefan Kreuzkamp

Chief Investment Officer

I termini rilevanti sono definiti nel glossario. Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e po-trebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cam-biamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

I

LETTERA AGLI INVESTITORI

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Report trimestrale Luglio 2017

FOCUS

OBBLIGAZIONI

MACRO

AZIONI

Il modello di crescita della Cina orientato agli investi-menti è quasi ai limiti. Per mantenere un’economia equilibrata, i leader cinesi devono limitare la crescita del debito, introducendo al contempo le riforme neces-sarie per migliorare l’efficienza degli investimenti.

Esercizi di equilibrio per l'economia cinese ......... 06

Viviamo ancora in un mondo caratterizzato da una crescita senza inflazione e banche centrali pruden-ti. Ma questi “goldilocks scenario” di rado durano in eterno. Abbiamo rivisto la nostra call strategica a $1,10 per euro.

Economia “Goldilocks”? ...................................... 10Valute: fine della parità .................................... 12

Nel complesso, l’economia mondiale è in buone con-dizioni. Tuttavia, non tutto può essere ricondotto al ciclo della tartaruga. Alcune economie avanzate risul-tano invece più simili alle lepri.

Di tartarughe, lepri e dragoni................................ 08

I fondamentali hanno sorpreso soprattutto in Euro-pa, mentre le valutazioni risultano elevate negli USA. Restiamo ottimisti, pur prevedendo solo ridotti rialzi e possibili battute d’arresto temporanee.

Valutazioni: il quadro generale ............................. 13 Le azioni continuano ad andare e ad andare ...….... 14

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MULTI ASSET

CHI SIAMO

ALTERNATIVE

LE NOSTRE PREVISIONI

Dal momento che le valutazioni della maggior parte delle asset class cominciano ad apparire eccessive, cer-chiamo di ottenere performance soprattutto mediante operazioni Relative Value. Abbiamo iniziato a incremen-tare leggermente il dry powder per trarre profitto dalle battute d’arresto.

Portare sempre un ombrello con sé ................. 18Asset Allocation.................................................... 20 Indicatori ............................................................ 21

Deutsche Asset Management è una delle principali società di gestione degli investimenti al mondo. Con la nostra consulenza aiutiamo i singoli investitori e le istituzioni a realizzare i propri obiettivi di investimento.

Chi siamo............................................................. 24

La Brexit e gli altri rischi politici potrebbero creare opportunità per le strategie macro discrezionali. Men-tre dai tempi della Brexit i rischi politici hanno subito un allentamento in Europa, sono invece aumentati sull’altra sponda dell’Atlantico.

Il divorzio europeo ............................................... 16

Ci aspettiamo una lieve ripresa della crescita econo-mica globale e restiamo nel complesso ottimisti. La nostra previsione a 12 mesi per le quotazioni petrolifere (WTI) e l’oro è rispettivamente di $50 e $1.200.

Tutte le previsioni in breve................................... 22

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendi-menti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

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l governo cinese ha reagito con smarrimento al declassamento da parte di Moody’s del rating

creditizio della Cina da Aa3 ad A1, la prima revisione al ribasso del rating dal 1989. L’aumento del debito è stato il motivo principale alla base del down-grade annunciato a maggio. In termini di prodotto interno lordo (PIL), il debito nel suo insieme, inteso come quello di settore pubblico, imprese e consuma-tori, è salito dal 141,3% della fine del 2008 al 257,1% della fine del 2016, dove la maggior parte di tale incremen-to è dovuto a imprese di Stato e gover-ni provinciali.1 L’impennata del rappor-to fra debito e produzione economica della Cina è ciò che ha indotto Moody’s a procedere con il declassamento.2

Tuttavia, nello stesso annuncio, l’a-genzia di rating ha anche sottolineato la gradualità di questo deterioramen-to della qualità creditizia che potrebbe ancora essere limitato da riforme più radicali. Il governo cinese è apparso visibilmente contrariato dal declassa-mento3 e non vede alcun rischio nella crisi del debito date le misure già messe in atto per stabilizzare il set-tore finanziario. Province e imprese di Stato sono state incaricate di ana-lizzare lo stato del debito e adottare misure per un suo consolidamento.

Debito in costante aumento

Negli anni scorsi, la Cina ha dovuto mettere un freno a spesa e crescita del credito, che hanno a loro volta rallentato investimenti ed espansione economica. L’economia ha comun-

Stabilizzazione non senza riforme

Oltre a contrastare la corruzione e attuare le riforme strutturali, il governo mira anche al rafforzamento dell'eco-nomia reale del Paese. Dal 2014 sono state aperte 1,16 milioni di indagini per corruzione, con i primi segnali positivi in termini di contenimento del fenomeno registrati nel 2016.4 L'atten-zione alle riforme strutturali riguarda le imprese di Stato meno remunerati-ve che sono incoraggiate a rivedere i rispettivi piani di investimento. L’obiet-tivo del governo è ridurre la capacità in eccesso di settori come acciaio, alluminio, cemento, carta e raffina-zione petrolifera, e liberare risorse da investire in società private in forte svi-luppo. Infatti, nonostante il netto calo della crescita degli investimenti pres-so le imprese di Stato negli ultimi due trimestri, gli investimenti delle società private – che rappresentano poco più della metà degli investimenti comples-sivi – sono invece aumentati.

Conclusione

In conclusione, i leader cinesi stanno cercando di limitare il ritmo di cresci-ta del debito, tentando al contempo di contenerne l’effetto negativo sugli investimenti. Il governo intende anche regolamentare in maniera più rigoro-sa il settore finanziario, senza com-promettere gli investimenti in settori innovativi. “La Cina sarà alle prese con un esercizio di equilibrio, con particolare attenzione alla ristruttu-razione dell'economia" spiega Xue-

que continuato a crescere nonostan-te la stretta monetaria e riteniamo che questa situazione sia destinata a perdurare. Il debito potrebbe però continuare a crescere più rapidamen-te della produzione economica, incre-mentando ulteriormente l’indice di indebitamento degli attori economici cinesi e generando quasi certamente un senso di inquietudine.

Per evitare che ciò accada, il governo del Primo Ministro Li Keqiang mira a indirizzare e regolamentare il settore finanziario in modo da infondere fidu-cia. Svariati progetti infrastrutturali a livello provinciale e una politica mone-taria accomodante hanno portato a un’espansione del settore edilizio e a un’impennata delle quotazioni immo-biliari. Ora il governo e la banca cen-trale hanno iniziato a contenere l'atti-vità edilizia e gli incrementi dei prezzi tramite condizioni di credito più restrit-tive e aumenti dei tassi di interesse.

Negli ultimi due trimestri, queste misure hanno limitato fortemente gli incrementi delle quotazioni immobi-liari nelle aree metropolitane. Duran-te lo scorso anno lo Stato ha inoltre monitorato da vicino il sistema delle banche ombra. Il governo sta lavo-rando per contenere la concessione incontrollata di prestiti per evitare default del credito che generano incertezza e possono gravare sull'e-conomia reale. Al contempo, il gover-no è consapevole che le misure per stabilizzare il settore monetario non sono sufficienti per sostenere le rifor-me o la crescita dell'economia cinese.

FOCUS

Esercizi di equilibrioper l’economia cinese

Il modello della crescita finanziata dal credito è quasi ai limiti. Il governo cinese ha bisogno di concentrarsi sulle riforme strutturali.

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Fonti: Fondo Monetario Internazionale, Banca per i Regolamenti Internazionali; dati al 12/06/17

Fonte: Fondo Monetario Internazionale, dati al 12/06/17

2005 2006 2007 2009 2011 20132012 2014 2015 2016

Variazione percentuale su base annua

Debito in crescita per famiglie, società e governo

Crescita economica nominale

2008 2010

0

5

10

15

20

25

30

35

40

0

1

2

3

4

5

6

7

8

10 15 20 25 30 4035 45 50

Previsioni di crescita economica dal 2017 al 2019 in % annua

Tasso di investimento medio dal 2014 al 2016 in %

Egitto

Filippine

Cambogia VietnamBangladesh

India

Cina

IndonesiaSri Lanka

Marocco

Tailandia

MalesiaRomania

Colombia

KazakistanCileMessico

RussiaSud Africa

BrasileNigeria

ArgentinaBulgaria

ming Song, Chief Economist Asia presso Deutsche Asset Management. È essenziale che l'economia continui a crescere pur contenendo al contempo l’aumento del debito. Le necessarie riforme strutturali, come la riduzione della capacità in eccesso, rappresen-tano un freno per l'economia. Le spese finanziate dal ricorso al credito stimo-lano l'economia, ma ne incrementano allo stesso tempo l’indebitamento.

La risposta del governo cinese è utiliz-zare i prestiti per investire in progetti promettenti che a loro volta soster-ranno la crescita. Da un’analisi del rapporto fra tasso di investimento e crescita delle varie economie emer-genti, la Cina risulta sotto la media in termini di utilizzo dei fondi, men-tre l’India si colloca in una posizione migliore. Alla luce di ciò, uno degli obiettivi del governo cinese dovrebbe essere quello di aumentare in misura significativa l'efficienza degli investi-menti, ossia dare maggiore impulso alla crescita mediante investimenti più oculati, così da favorire un rallen-tamento del ritmo di crescita dell’in-dice di indebitamento dell’economia nel suo complesso.

FOCUS

La crescita del debito è in fase discendente in Cina, ma il problema è che risul-ta ancora superiore alla crescita del PIL nominale.

Efficienza degli investimenti nelle economie emergentiLa Cina ha un tasso di investimento del 45% e una crescita attesa del 6,25%. L’obiettivo della Cina è incrementare l’efficienza degli investimenti che ora risulta inferiore alla media.

Livelli di indebitamento in crescita

FOCUS

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni eco-nomiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

1 Banca dei Regolamenti Internazionali: Credito complessivo al settore non finanziario; dati al 12/06/17 2 Moody's Investors Service: Intervento sul rating: Moody's declassa il rating della Cina da Aa3 ad A1 e rivede l’outlook da stabile a negativo; dati al 24/05/17 3 Bloomberg: La Cina subisce il primo declassamento di Moody’s sul rischio del debito dal 1989; dati al 24/05/17 4 The Japan Times: La campagna anti-corruzione della Cina ha punito 1,2 milioni di trasgressori; dati al 10/01/17

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Di tartarughe, lepri e dragoni

La ripresa dell’economia mon-diale è giunta al nono anno.

In molti luoghi, questo ciclo è ancora simile a una tartaruga, lento ma di lunga durata.

Tuttavia, le lepri sono in au-mento e queste potrebbero superare le tartarughe. Oppure deludere.

Phil Poole

Global Head of Research

e tartarughe vivono a lungo e si muovono lentamente. Come abbiamo detto in passato, que-

ste caratteristiche si ritrovano nell'attua-le ripresa dell’economia mondiale, oggi al suo nono anno. In questo momento però non tutto può essere ricondot-to al ciclo della tartaruga ed è più utile assimilare alcune economie avanzate a una lepre, ossia una sorta di coniglio di grossa taglia. Come la proverbiale lepre della favola di Esopo, queste economie potrebbero superare le tartarughe, ma anche deludere.

Le tartarughe sono ancora molto diffu-se, soprattutto in Europa. Grazie all’au-mento di consumi e spesa pubblica, le nostre previsioni di crescita per l’Euro-zona nel suo complesso si attestano all’1,8% nel 2017 e all’1,6% nel 2018. Diversi Paesi minori, come Irlanda ed Estonia, hanno invece corso come lepri. La Spagna, quasi come una lepre in fuga, dovrebbe registrare una crescita del 2,7% nel 2017. All’inizio della crisi, Germania e Paesi Bassi erano in condi-zioni piuttosto favorevoli. Persino i Paesi più in ritardo, come Italia e Francia, di recente hanno rivisto in lieve rialzo le proprie previsioni di crescita all’1,2%. Dopo le ultime elezioni, la Francia potrebbe ancora introdurre quel tipo di riforme strutturali che è già stato speri-mentato con successo altrove.

Per la Banca centrale europea (BCE) que-sto zoo in cui i vari “animali” mostrano tassi diversi di crescita, disoccupazione e inflazione ha sempre rappresentato una sfida. I rischi permangono, soprat-tutto a fronte delle elezioni italiane in programma per il prossimo maggio. Ad ogni modo la domanda non è tanto se la BCE inizierà il tapering dei programmi di quantitative easing (QE) ma piuttosto quando. Allo stato dei fatti, l'annun-

cio ufficiale potrebbe essere diffuso in occasione della riunione di settembre, con l’avvio dell’uscita dal QE a inizio 2018. Dopo le elezioni tedesche di set-tembre, non è da escludere che torni in primo piano la questione dell’integrazio-ne fiscale che punta a migliorare il fun-zionamento dell’Eurozona.

Negli Stati Uniti, è già in corso una ridu-zione delle misure di stimolo moneta-rio senza precedenti. Ci aspettiamo che la Federal Reserve USA (Fed) incrementi il tasso sui Fed Funds altre due volte entro giugno 2018. Tuttavia la normalizzazione dei tassi potrebbe temporaneamente interrompersi nel momento in cui saranno diffusi ulte-riori dettagli circa la contrazione del bilancio verso la fine dell'anno.

Dopo le elezioni dello scorso anno, l'economia statunitense ha iniziato a risultare più simile a una lepre che a una tartaruga. In particolare, si sono rafforzate le speranze che gli stimoli fiscali e le riforme normative possano incidere positivamente sul potenziale di crescita. Le famiglie statunitensi hanno riguadagnato una stabilità finanziaria e restano fiduciose, a dispetto di una cre-scita stagnante dei redditi reali. Anche ai recenti modesti livelli, la creazione di posti di lavoro resta al di sopra del livello necessario per stare al passo con il trend demografico. Con la piena occupazione in lento ma costante avvicinamento, ci aspettiamo un aumento dei costi del lavoro. Le aziende hanno ricominciato a investire e le condizioni finanziarie risul-tano tendenzialmente favorevoli.

Purtroppo questa specifica lepre si è dimostrata incostante a giudicare dalle forti oscillazioni delle stime di consenso sulla crescita. Dopo aver espresso scet-ticismo rispetto all'attuazione dei vari

IN SINTESI

L

MACRO

Nel complesso, l’economia mondiale è in buone condizioni. Ma non è tutto.

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Fonti: Bloomberg Finance L.P., calcoli di Deutsche Asset Management Investment GmbH, dati al 21/06/17

Fonte: Bloomberg Finance L.P., dati al 21/06/17

Tasso disoccupazione USATasso disoccupazione EurozonaTasso disoccupazione Regno Unito

%

20162007 2009 2011 2013 2015 2008 2010 2012 2014

0

2

4

6

8

10

12

14

%

Indice dei prezzi al consumo (IPC) dell’Eurozona

20182009

–1,0

–0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

2011 2013 2015 20172010 2012 2014 2016

Previsione

Nell’Eurozona la disoccupazione resta piuttosto elevataStati Uniti e Regno Unito sono chiaramente prossimi alla piena occupazione. L’Eurozo-na potrebbe invece creare parecchi nuovi posti di lavoro, senza scatenare l’inflazione.

L’inflazione dell’Eurozona resta sottotonoNell’Eurozona l’inflazione resta ben al di sotto del target della BCE che vor-rebbe un'inflazione a livelli prossimi al 2%. Grazie alle accomodanti politiche monetarie, il rischio di deflazione sembra ormai scongiurato.

punti del programma di Trump, in par-ticolare i tagli alle imposte sulle società, ora siamo del parere che il Congresso potrebbe ancora superare le minori aspettative. Nel nostro scenario di base, abbiamo ridotto lievemente le previsio-ni di crescita per gli USA al 2,1% per il 2017 e al 2,3% per il 2018. Tuttavia, le incertezze politiche risultano insolita-mente alte per gli Stati Uniti. Le misu-re protezionistiche potrebbero essere fonte di nuovi grattacapi.

Per quanto riguarda il resto del mondo, per alcuni il Regno Unito potrebbe esse-re un lemming che corre in un territo-rio inesplorato. Ma per dare un senso a questa metafora servirebbe un’altra favola. Al contempo, le prospettive di crescita del Giappone sono in costan-te miglioramento. A livello domestico, i consumatori giapponesi restano cru-ciali, e fortunatamente si registra un forte eccesso di domanda sul mercato del lavoro. Il Giappone sta inoltre bene-ficiando di una domanda in crescita sul fronte delle esportazioni, anche grazie alla stabilizzazione dei mercati emer-genti e alla generalizzata ripresa della crescita della produttività. Le recenti riforme strutturali in atto in molti luoghi, soprattutto Corea del Sud e India, hanno contribuito a tale ripresa. Le prospettive restano incerte in Brasile, mentre la Rus-sia sta registrando una modesta ripresa.

E poi c’è ovviamente la Cina, da cui di recente sono giunti dati contrastan-ti. Dopo aver perso quota per ben tre anni, il dragone cinese sembra proiet-tato verso una nuova rotta all’insegna della stabilità. Prevediamo una cre-scita del 6,5% circa per il 2017 e del 6,3% per il 2018.Restano le sfide che conosciamo e sono diverse le cose che potrebbero far starnutire il dragone. In questo periodo però è più probabile

che siano gli USA e non Pechino una fonte di volatilità. Le prossime partite della gara senza fine tra la lepre statu-nitense e la tartaruga europea saranno

più aperte che mai e da questo risul-tato cruciale dipenderà gran parte del nostro outlook a 12 mesi, comprese le previsioni valutarie.

MACRO MACRO

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendi-menti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

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Economia “Goldilocks”?

a crescita USA è più debole del previsto. Il rischio politico in Europa si attenua e le aspettative

sull’inflazione vanno ridimensionandosi. Certo è che di recente gli investitori in titoli obbligazionari non hanno avuto motivo di lamentarsi per la mancanza di notizie. E poi si discute di quando e come la Banca centrale europea (BCE) potrebbe seguire la Federal Reserve USA (Fed) nella riduzione di quello che è stato uno stimolo mone-tario senza precedenti.

In questo contesto non ci si aspet-ta né un ritorno ai minimi storici dei rendimenti né una forte svendita sui mercati del reddito fisso. Negli USA, la Trumpforia si è smorzata, sostitui-ta dallo scetticismo circa l’avvento di cambiamenti di policy significativi. Nel frattempo, la Fed non cambia rotta, nonostante un altro primo trimestre deludente in termini di crescita econo-mica. Ha rialzato i tassi a giugno e pro-babilmente lo farà altre due volte nel corso dei prossimi 12 mesi. Entro fine anno, la Presidente uscente della Fed, Janet Yellen, potrebbe anche fornire ulteriori dettagli su come la Fed inten-de snellire il proprio bilancio –con una valida alternativa a ulteriori aumenti dei tassi. Il momentum economico sotto-stante sembra solido nell’Eurozona. Anche la Cina sembra stabile.

Ciò detto, non meraviglia che sia tornata di moda la cosiddetta “Goldilocks eco-nomy”. Come il porridge nei racconti per bambini, l’economia globale non sem-bra né troppo calda né troppo fredda. Dal punto di vista del mercato, la meta-fora “Goldilocks” è decisamente calzan-te, quanto meno per il credito aziendale.

Non però per i titoli di Stato. Ci aspet-teremmo un rialzo dei tassi in buona parte delle economie dei Paesi svilup-

pati rispetto ai livelli attuali.

Di conseguenza, i rendimenti totali dei Treasury USA e dei Bund tedeschi a scadenza lunga probabilmente saran-no negativi o, nella migliore delle ipo-tesi, prossimi allo zero per i 12 mesi a venire. Anche i mutuatari sovrani più rischiosi come Italia e Spagna, che hanno già registrato un calo degli spre-ad, potrebbero non offrire rendimenti totali positivi sui loro titoli obbligazio-nari decennali.

D’altro canto, ciò fa diminuire la pro-babilità che i banchieri centrali adot-tino un atteggiamento aggressivo. A nostro parere, dopo la crisi finanziaria, le banche centrali hanno migliorato la loro politica di comunicazione. Di con-seguenza, il mondo può essere diven-tato meno vulnerabile agli shock della politica monetaria rispetto a quelli che hanno colpito l’economia reale come le fluttuazioni del prezzo del petrolio. Naturalmente, solo il tempo ci dirà come andrà a finire l’inedito esperi-mento del quantitative easing (QE). Nel frattempo, comunque, intravvediamo opportunità in tutte le classi di attivo del credito.

Solido outlook per il credito

La duration peserà sui rendimenti asso-luti ma ci atteniamo alla nostra previ-sione positiva per i titoli di credito di categoria investment grade (IG) sia in USA che in Europa. Tenuto conto del rischio, i titoli IG hanno ancora un rap-porto qualità-prezzo molto buono. Su entrambe le sponde dell’Atlantico la situazione è ben supportata da flussi in entrata e offerta limitata. I fondamenta-li del credito USA sono perlopiù stabili e potrebbero beneficiare dei cambia-menti di politica quali i tagli alle tasse e la deregulation. Anche l’economia

Non prevediamo né un ritorno ai minimi storici dei rendimenti né una forte svendita sui mer-cati del reddito fisso.

I tassi di gran parte delle economie dei paesi sviluppati probabilmente saliranno legger-mente rispetto ai livelli attuali.

Riteniamo vi siano opportunità in tutte le classi di attivi del credito e nei titoli di credito investment grade sia negli USA che in Europa.

Joern Wasmund

Global Head of Fixed Income/Cash

L

Viviamo ancora in un mondo caratterizzato da una crescita senza inflazione e banche centrali prudenti. Le cose sembrano andare bene – per ora.

OBBLIGAZIONI

LE NOSTRE PREVISIONI IN BREVE

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Fonti: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 28/06/17

Fonti: Bloomberg Finance L.P., J.P. Morgan Chase & Co; dati al 28/06/17*L’indice J.P. Morgan Emerging Markets Bond Global Diversified Sovereign Spread rappresenta lo spread dei titoli obbligazionari sovrani denominati in valuta forte emessi dai mercati emergenti rispet-to ai Treasury USA con uguale scadenza.

06/2016 09/2016 12/2016 06/2017

Ripidità curva rendimimenti U.S.A.(decennali / 2 anni)

03/2017

punti base

Elezioni

70

80

90

100

110

120

130

140

150

07/2012 09/2013 11/2014 03/2017

Indice EMBIG Diversified Sovereign*

01/2016

Spread in punti base

220

270

320

370

420

470

520

Curva dei rendimenti USA e Trumpforia in caloLa curva dei rendimenti USA si è irripidita dopo le elezioni dello scorso novem-bre. Da allora si è di nuovo appiattita sulla scia dell’affievolirsi della fiducia nella nuova amministrazione.

Gli spread sui titoli sovrani dei mercati emergenti sono diminuitiCosta meno per i mercati emergenti prendere a prestito denaro in valuta este-ra, complici i buoni indicatori di solvibilità e il basso livello di emissioni. Conti-nua la caccia al rendimento.

dell’Eurozona migliora.

Preferiamo i titoli finanziari, come ban-cari e Real Estate Investment Trust (REIT) negli USA, e banche e assicura-zioni in Europa. Siamo positivi anche sui tecnologici USA, mentre restiamo sottopesati in utility, retailer, beni di consumo non ciclici USA e telecomu-nicazioni, materiali di base e segmenti energetici europei.

Restiamo costruttivi sull’high yield ma non prevediamo un’ulteriore stretta rispetto ai livelli attuali. I principali fat-tori di rischio sono la Cina e ulteriori cali del prezzo del petrolio. Preoccupano comunque anche i livelli dei rendimenti assoluti. La selezione è di fondamenta-le importanza.

Infine, prevediamo che i mercati emer-genti saranno la classe di attivo più interessante. Questo vale sia per i titoli sovrani che per quelli corporate. L’Asia in particolare appare ben supportata dalla ripresa economica globale e da continui afflussi. Le cose vanno bene – per ora. Ma, come sanno in particolare gli investitori dei mercati emergenti, gli scenari goldilocks raramente durano per sempre.

Per gli esportatori di petrolio come la Russia, il rischio più immediato è l’ulte-riore calo del prezzo del petrolio. Oltre a questo, bisogna ricordare che l’ultima volta in cui si è parlato di “goldilocks economy” è stato negli anni immedia-tamente precedenti la crisi finanziaria globale. E nelle prime versioni del rac-conto, Riccioli d’Oro (“Goldilocks”) non è una ragazzina bellissima. Anzi, l’intru-so che mangia il porridge il porridge dei tre orsetti è una vecchia zitella rugosa – un po’ come l’attuale ripresa in corso da tempo.

OBBLIGAZIONI OBBLIGAZIONI

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendi-menti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW12

Fine della parità

Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 21/06/17

02/2000 02/2004 02/2008 02/2016

Miliardi di euro

Saldo delle partite correnti dell’Eurozona (totale su base rolling a 12 mesi)

Saldo delle partite correnti USA (totale su base rolling a 12 mesi)

02/2012

–800

–600

–400

–200

0

200

400

600

Saldi delle partite correnti di Eurozona e USAGrazie alla crescente competitività e all’aumento dei risparmi nazionali, l’Euro-zona nel suo complesso registra corposi avanzi di bilancio.

ulla è per sempre. Dal 2014, abbiamo strategicamente fa vo-rito un dollaro USA (USD) più

forte rispetto all’euro. Ora stiamo rive-dendo la nostra call strategica a $1,10 per euro. La tesi per l’euro è facile da argomentare. Dal 2012, l’Eurozona ha un avanzo esterno significativo con un tasso annualizzato di oltre 350 miliardi di euro in beni e servizi a fronte del cor-poso e persistente deficit delle partite correnti dell’economia USA. Nei pros-simi 12 mesi, anche i differenziali sui tassi di interesse potrebbero volgere a favore dell’euro. Ci sono già segni cre-scenti che il consiglio direttivo della BCE inizi a cercare un’uscita dal pro-gramma di quantitative easing (QE). I tassi di cambio tendono alla ciclicità. Potremmo già aver raggiunto il punto di inflessione.

Perché solo $1,10 per euro e non di più? Perché crediamo che i mercati stiano iniziando ad aspettarsi troppo, troppo velocemente, dall’Eurozona. Sicuramente i rischi politici si sono attenuati in Europa dopo le recenti ele-zioni soprattutto in Francia. Per contro, la politica USA sembra più destabiliz-zata che mai. Comunque, la moneta unica europea resta un progetto molto vulnerabile. Fino a quando non ci saranno prove più chiare di una risposta ai suoi difetti strutturali, più segni di relativa solidità economica o di una BCE più aggressi-va, non siamo ancora pronti a rivedere ulteriormente la nostra call. Dopo le elezioni tedesche potrebbero trova-re spazio le larghe intese – con una scena politica decisamente vivace in prospettiva.

N

Dirk Aufderheide

Chief Currency Strategist

OBBLIGAZIONI | VALUTE

Stiamo rivedendo la nostra call a 12 mesi per il dollaro USA a $1,10 per euro

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW 13

Valutazioni: il quadro generale

Prevediamo una robusta crescita dell’utile per azione (EPS) 2017 per l’indice S&P 500 sostenuta dal solido sentiment di imprese e consumatori statunitensi e dai buoni utili del primo trimestre. Le valutazioni impegnative, le aspettative ridimensionate sulla politica USA e la sensibilità del mer-cato al calo dei prezzi del petrolio ci inducono a muoverci tatticamente verso posizioni "sottopesate" restando strate-gicamente "neutrali".

Nel periodo di riferimento, le imprese hanno pubblicato previsioni più favorevoli di quanto pensassimo, inducen-doci a riportare il Giappone a un livello di neutralità. Le riforme strutturali, seppure a rilento, procedono, e i bilanci sembrano solidi. La politica della BOJ resta un punto di domanda. Le tensioni politiche in Corea e il rischio di un apprezzamento dello yen ci trattengono dall’essere ancor più positivi.

Le notizie negative sulla disintegrazione dell’UE non sono più sul tavolo delle discussioni da quando Macron ha vinto le elezioni in Francia. I fattori macroeconomici sono favo-revoli, così come la BCE. Sia l’EPS che la crescita top-line hanno sorpreso positivamente dall’inizio dell’anno. Ci piace la Germania, in particolare perché gli indicatori del sentiment delle imprese sono ai livelli massimi e restiamo "sovrappesati".

La stabilizzazione dei fondamentali macroeconomici, l’au-mento degli scambi commerciali tra mercati emergenti, i timori rientrati su Fed e politica commerciale USA nonché la solida ripresa dell’EPS sono tutte tendenze ancora vali-de. I processi di riforma, la bassa inflazione, in particolare in Asia, e le aspettative di un dollaro USA debole confer-mano la nostra valutazione complessiva di "sovrappeso", mentre restiamo cauti sull’America Latina.

Fonti: FactSet Research Systems Inc., Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 27/06/17

Azioni USA

Azioni giapponesi

Azioni europee

Azioni dei mercati emergenti

Valutazione relativa (P/E): Indice S&P 500 rispetto all’indice MSCI AC World

Performance relativa: Indice S&P 500 (in dollari USA) rispetto all’indice MSCI AC World (in valuta locale)

06/2015 11/2015 04/2016 02/2017

%

09/2016

0

2

4

6

8

10

06/2015 11/2015 04/2016 02/2017

%

09/2016

–20

–15

–10

–5

0

5

10

Valutazione relativa (P/E): Indice MSCI Japan rispetto all’indice MSCI AC World

Performance relativa: Indice MSCI Japan (in yen giapponesi) rispetto all’indice MSCI AC World (in valuta locale)

Valutazione relativa (P/E): Indice Stoxx Europe 600 rispetto all’indice MSCI AC World

Performance relativa: Indice Stoxx Europe 600 (in euro) rispetto all’indice MSCI AC World (in valuta locale)

06/2015 11/2015 04/2016 02/2017

%

09/2016

–16

–12

–8

–4

0

4

Valutazione relativa (P/E): Indice MSCI Emerging Markets rispetto all’indice MSCI AC World

Performance relativa: Indice MSCI Emerging Markets (in dollari USA) rispetto all’indice MSCI AC World (in valuta locale)

06/2015 11/2015 04/2016 02/2017

%

09/2016

–25–20–15–10

–505

10

OBBLIGAZIONI | VALUTE AZIONI | VALUTAZIONI

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendi-menti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW14

Le azioni continuano ad andare e ad andare

evo ammetterlo: sono stato molto tentato di riutilizzare tout court l’articolo dell’ultimo

trimestre per questa rubrica.

Non che fosse particolarmente bril-lante (sebbene lo pensassimo, non è comunque il caso di dirlo) ma perché oggi gli investitori dovrebbero farsi esattamente le stesse domande che si sono fatti a marzo. Può sorprendere, dati i recenti avvenimenti politici, in particolare negli Stati Uniti e in Euro-pa. Ma i mercati azionari hanno rea-gito agli sviluppi politici con una tale nonchalance e hanno toccato nuove vette in scioltezza tanto che alcuni investitori hanno iniziato ad innervo-sirsi. Nella prima metà dell’anno, l’in-dice S&P 500 ha registrato movimenti superiori all’1% solo quattro volte, e l’indice Stoxx Europe 600 solo sette volte. Con una volatilità così bassa, non è ora che anche gli investitori avversi al rischio inizino ad orientarsi verso questa classe di attivi? Qualun-que gestore di fondi azionari vedreb-be di buon occhio tale cambiamento di approccio mentale da parte degli investitori. Comunque, il ritrovato amore per gli azionari potrebbe ben presto sfiorire, con il ritorno al solito scetticismo. Temiamo che gli indici azionari, in particolare negli Stati Uniti, abbiano alquanto precorso i fatti; vale a dire che si stanno comportando in modalità pre-verità più che post-verità. Pertanto, prevediamo un certo rischio che le azioni USA subiscano un rallen-tamento durante l’estate o l’autunno.

L’esperienza ci dice che anche gli altri indici potrebbero essere impattati, in particolare se il rallentamento si rivela essere una correzione più forte. La pri-mavera del 2016 è stata l’ultima volta in cui abbiamo visto con che velocità le correzioni di mercato possono svilup-pare una loro propria dinamica negati-va. Specialmente quando ci sono trop-pi investitori troppo fiduciosi.

Indubbiamente, in questo momen-to ci sono diversi fattori favorevo-li alle azioni: la crescita economica globale, secondo noi, dovrebbe accel-erare quest’anno e le banche centrali dovrebbero restare accomodanti nel complesso. Inoltre, alcuni segni indi-cano che i dati positivi pubblicati per il primo trimestre potrebbero restare tali anche nel secondo trimestre. Le soci-età tedesche, in particolare, sembrano alquanto euforiche quando si tratta del loro business outlook. Naturalmente, in un tale ambiente, nessuno vuole essere il primo a prevedere la fine del rally, e magari anche sbagliare previsione. E quale investitore vorrebbe uscire pre-maturamente dal mercato lasciando i rendimenti sul tavolo? Ecco perché gli investitori mantengono gli investimenti in essere, confortati dal pensiero che, questa volta, saranno sicuramente in grado di riconoscere un peggioramen-to degli indicatori e reagire per tempo.

Naturalmente, la maggior parte degli investitori sa che le sorprese, lo slan-cio positivo e persino i cicli non pos-sono durare per sempre, anche se non

Prevediamo un ulteriore upside, specialmente per le azioni in Europa e nei mercati emergenti.

Comunque, le alte valutazioni e il primo semestre senza corre-zioni richiedono cautela.

Andre Koettner

Global Co-Head of Equities

Thomas Schuessler

Global Co-Head of Equities

D

AZIONI

La nostra view a 12 mesi per le azioni resta positiva dato che l’economia è ancora sul binario giusto. Qualche inconveniente bisognerebbe aspettarselo.

LE NOSTRE PREVISIONI IN BREVE

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW 15

muoiono di sola vecchiaia. Sebbene gli attori di mercato stagionati siano anco-ra lì a fissare con sguardo meravigliato, il ciclo attuale, pur piatto che sia, conti-nua ad andare avanti.

Settori – preferiamo i titoli di crescita

Il carattere di questo ciclo insolito, a invecchiamento lento e graduale, porta ad una composizione di settori favori-ti atipica per qualunque fase del ciclo: Information Technology (IT), finanziari e materiali. Crediamo che l’IT possa reg-istrare un aumento delle vendite anche in assenza di forti venti favorevoli ciclici. I finanziari, invece, dovrebbero benefic-iare dell’aumento dei tassi date le valu-tazioni ai minimi storici.

Questo vale anche per il settore dei materiali, specialmente il sotto-set-tore metalli e miniere, che beneficia anch’esso della stabilizzazione dei prezzi delle commodity e della perdu-rante stabilità dell’attività industriale in Cina. Siamo meno entusiasti dell’altro sotto-settore, quello dei prodotti chimi-ci, sebbene possa beneficiare di ulteri-ori fusioni e acquisizioni.

Contrariamente al settore della sani-tà, i valori dei grandi protagonisti del settore IT hanno raggiunto dimensioni tali per cui le fusioni e acquisizioni in quest’area, tra gli attori principali, sono al momento attuale inimmag-inabili. Le cinque società con la più elevata capitalizzazione di mercato al mondo appartengono a questo settore e quattro di queste sono focalizzate su internet. La digitalizzazione dei set-tori industriali procede a pieno ritmo, i budget per la sicurezza IT crescono e la fine del ciclo breve di prodotto e

gli azionisti. L’ondata di regolamenta-zione che ha zavorrato il settore per un certo periodo di tempo sembra ormai aver raggiunto il picco.

Mentre abbiamo lasciato invariata la nostra valutazione per i tre settori di cui sopra, l’abbiamo ridotta per il set-tore energetico. Ora siamo ritornati ad una valutazione neutrale dopo che i forti tagli alla produzione da parte dell’OPEC non sono riusciti a stabiliz-zare il prezzo del petrolio. Siamo sotto-pesati nei tre settori difensivi e sensibili ai tassi di interesse: utility, telecomuni-cazioni e immobiliare.

innovazione nei beni di consumo IT non si intravvede all’orizzonte. Rispetto alla bolla dei tecnologici del 2000, questo settore ha margini più che adeguati e valutazioni completamente diverse.

Tra i titoli di valore – termine che imp-iegherà del tempo prima di diventare di uso comune in questo contesto – abbi-amo preferito i finanziari per un po’. Questo settore beneficia di ogni sin-golo aumento dei tassi di interesse. Al contempo, ci sono abbastanza banche che recentemente hanno irrobustito i bilanci al punto che ora possiamo pre-vedere un aumento dei dividendi per

Valutazione relativa: P/E dell’indice MSCI Emerging Markets rispetto all’indice S&P 500 (asse a sinistra)

Performance relativa (in dollari USA): Indice MSCI Emerging Markets rispetto all’indice S&P 500 (asse a destra)

%

20

30

40

50

60

70

80

90

100

110

2000 2008 20162004 2012

%

20

30

40

50

60

70

80

90

100

110

Inversione di tendenza nei mercati emergenti (ME)?La pluriennale sottoperformance rispetto all’indice S&P 500 delle azioni dei ME si è conclusa oltre un anno fa. Ora ci aspettiamo un periodo di sovraperformance.

Fonti: FactSet Research Systems Inc., Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 26/06/17

AZIONI AZIONI

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendi-menti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW16

Il divorzio europeo

Viviamo in tempi incerti.

Profilandosi all’orizzonte un aumento dell’incertezza politica su entrambe le sponde dell’’At-lantico, ribadiamo la nostra view positiva sulle strategie macro discrezionali.

Migliora anche l’ambiente di selezione dei titoli e dovrebbero beneficiarne le strategie aziona-rie market-neutral.

a durata delle negoziazioni per il divorzio raramente coglie di sorpresa le controparti interes-

sate con una conclusione rapida. E non serve dare agli avvocati nuove istruzioni sulla direzione da seguire, appena prima che si mettano a tavo-lino per trovare un accordo con l’altra parte. Purtroppo, è esattamente que-sta la situazione in cui si ritrova ora il Regno Unito (UK). Il Primo Ministro Theresa May ha indetto elezioni lampo nella speranza che la sua maggioran-za parlamentare ne uscisse rafforzata e invece gli elettori britannici l’hanno lasciata con un parlamento in stallo. La Signora May, ora deve fare affida-mento sul sostegno del Partito Demo-cratico Unionista dell’Irlanda del Nord per restare al potere ed evitare di dover indire nuovamente le elezioni generali.

Tutto ciò rende l’esito delle negoziazio-ni per la Brexit più incerto che mai. Ora potrebbe esserci una discreta possibilità che si giunga ad un accordo per man-tenere molti dei vantaggi che il Regno Unito trae dall’appartenenza all’Unio-ne europea, con la cosiddetta opzione "soft-Brexit". Anche un ripensamento sulla decisione di lasciare l’UE non si può più escludere del tutto. Per contro, è aumentato il rischio di un’uscita cata-strofica a causa della politica del rischio calcolato su entrambi i versanti.

Per gli hedge fund, tale incertezza può creare opportunità. Per esempio, la strategia macro discrezionale ha già beneficiato dell’applicazione dell’Artico-lo 50 nel primo trimestre.

Le incertezze temute a seguito delle negoziazioni, hanno comportato ingen-ti investimenti nei Gilt britannici, che hanno fatto registrare una delle miglio-ri performance nell’ambito del reddi-

to fisso durante il trimestre. Ne hanno beneficiato alcuni fondi. Ma non tutti. Lo stesso dicasi per l’Europa continentale, in cui la fonte principale di volatilità è derivata dai rischi delle elezioni in Fran-cia e nei Paesi Bassi.

Più opportunità in arrivo

Mentre i rischi politici si sono attenu-ati in Europa, sono invece aumentati dall’altra sponda dell’Atlantico. Alla data odierna, il disegno di legge sulla sanità del Presidente Trump sembra avere il fiato corto e riflette le divisioni intestine del Partito repubblicano al governo. Il che non è esattamente di buon auspicio per l’avanzamento su altri punti del pro-gramma di Trump che richiedono inter-venti legislativi, in particolare i tagli alle tasse. E se qualcosa abbiamo imparato dalla presidenza Trump, è che dobbia-mo aspettarci l’inaspettato.

Profilandosi all’orizzonte una crescen-te incertezza politica su entrambe le sponde dell’Atlantico, ribadiamo la nos-tra view positiva sulle strategie macro discrezionali. L’aumento dei tassi di interesse, le oscillazioni dei mercati dei cambi e una certa volatilità dei merca-ti delle commodity creano anch’essi opportunità per la strategia. Nel com-plesso, la performance è stata buona, favorita da un ampio assortimento di strategie direzionali e a valore relativo. Comunque, bisogna riconoscere che nell’ambito macro discrezionale, la dis-persione della performance dei gesto-ri può essere alquanto elevata, come abbiamo visto durante il primo trimes-tre. Resta fondamentale la selezione da parte dei gestori, anche perché centrare l’obiettivo è difficile in tempi di politica capricciosa come quelli in cui viviamo attualmente. Per quanto riguarda le altre strategie, l’ambiente è chiaramente

L

ALTERNATIVE

Brexit e altri rischi politici potrebbero creare opportunità per la strategia macro discrezionale

Tim Gascoigne

Head of Hedge Fund Advisory

LE NOSTRE PREVISIONI IN BREVE

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW 17

Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 31/3/17 *il grafico indica le correlazioni per 1 anno dei componenti degli Indici S&P 500 e Euro Stoxx 50 con rendimenti giornalieri

Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 27/06/17

2011 2012 2013 2015 2017

coefficiente di correlazione

Indice S&P 500* Indice EuroStoxx 50*

2014 2016

0,2

0,3

0,4

0,5

0,6

0,7

1992 1996 2000 2008 2016

Indice volatilità CBOE SPX (Vix)

2004 2012

0

10

20

30

40

50

60

70

80

Buone notizie per gli “stock picker”Le correlazioni tra titoli sono ulteriormente scese in Europa e negli USA, favo-rendo gli hedge fund specializzati nell’analisi di singoli titoli o settori.

Ma la volatilità resta bassaLa volatilità implicita resta molto bassa. Molte strategie hedge-fund benefice-rebbero di un rimbalzo, in particolare le strategie azionarie market-neutral e macro discrezionali.

ALTERNATIVE ALTERNATIVE

Le offerte e le vendite di investimenti alternativi sono soggette a requisiti normativi e tali investimenti potrebbero essereriservati esclusivamente ad “Acquirenti qualificati”, ai sensi della definizione dell’Investment Company Act statunitense del 1940, e a “Investitori accreditati” ai sensi della definizione inclusa nella Regola D del Securities Act del 1933. Gli investimenti alternativi possono essere speculativi e comportare rischi significativi di illiquidita, maggiori perdite poten-ziali e mancanza di trasparenza. Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazio-ne a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

migliorato per la selezione dei titoli; in particolare la correlazione binaria (come la correlazione del titolo di una società con il titolo di un’altra) è scesa a fronte di un aumento della dispersione. Il che ci ha portati a migliorare l’outlook per le strategie di investimento azionarie market-neutral portandolo a positivo. Promosse anche le strategie azionarie long/short, ma solo a neutrali, in quanto abbiamo sentito il bisogno di temperare il nostro outlook relativamente negativo per la direzione del mercato.

Anche le strategie event-driven hanno beneficiato dell’ambiente di selezione dei titoli. Comunque, il merge arbitrage si fa più difficoltoso con gli spread sulle fusioni dei rilevamenti annunciati che risultano compressi a valori relativa-mente ristretti. In diminuzione anche il numero e, in misura minore il volume, delle operazioni. Dato il numero alquan-to più limitato di opportunità, abbiamo dovuto adeguare una delle leve che stiamo usando per valutare le strategie d’investimento event-driven. Di conseg-uenza, il nostro outlook è neutro.

Le strategie commodity trading advisor (CTA) dovrebbero beneficiare di un ritor-no della volatilità e delle possibili ten-denze persistenti nei mercati degli attivi. Naturalmente, la tempistica e le cause immediate di un aumento della volatil-ità sono un’incognita. Mentre i problemi per i rallentamenti relativi a Trump e Brexit possono plausibilmente essere tra le cause, non si può escludere il per-durare di una bassa volatilità. Siamo neutrali sulle strategie del credito, dato che l’aumento dei tassi potrebbe smor-zare la performance, e restiamo negativi sulle strategie distressed dato che i tassi di default restano molto bassi.

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW18

Portare sempre un ombrello con sé

ortare con sé l’ombrello è il modo migliore per essere fru-strati perché di solito lo portia-

mo proprio quando non piove. Però, se lo lasciamo a casa, rischiamo la stessa frustrazione perché in tal caso è sicu-ro che pioverà. Sfortunatamente, una frustrazione prolungata può causare mal di stomaco, cosa che vorremmo evitare. Per noi, portare con sé l’om-brello è una precauzione necessaria: o perché piove davvero o perché, sem-plicemente per esperienza, sappiamo che se ce l’abbiamo non piove.

Fuor di metafora, sui mercati finan-ziari non siamo frustrati quando sco-priamo di esserci coperti "per niente." La copertura, naturalmente, non era "per niente" dato che abbiamo paga-to un premio di copertura, proprio come il premio che si paga per l’opzi-one su un indice. Attualmente, non ci copriamo direttamente con opzioni put. Piuttosto, cerchiamo di eliminare selettivamente i rischi di portafoglio, aumentando la liquidità e partecipan-do al miglioramento del mercato in parte con opzioni index call, riducendo il rischio di perdita.

Contiamo sull’aumento della volatilità, nonostante il fatto che per molto tempo non sia stato redditizio farlo. Infatti la volatilità continua a diminuire, appar-entemente slegata dalle sorprese poli-tiche. Comunque, il nostro obiettivo non è guadagnare sulla volatilità ma cercare di diversificare il portafoglio.

Molti i segnali di un continuo rialzo dei mercati

Onde evitare malintesi, chiariamo che, salvo poche eccezioni, abbiamo una view costruttiva delle diverse classi di attivo in un orizzonte di 12 mesi. Il

ciclo avanzato continua a viziare gli investitori con molti degli ingredienti comunemente attribuiti ad uno sce-nario economico cosiddetto

“Goldilocks”, in altre parole, un’econo-mia che non è né troppo calda né troppo fredda, con bassa inflazione e banchieri centrali accomodanti con i mercati. Inoltre, sono in miglioramen-to gli utili aziendali, gli indicatori del sentiment sono positivi e, contraria-mente alle aspettative, gli investitori azionari sono scettici.

Ma ci sono anche fattori che ci indu-cono alla cautela. Per esempio, la già menzionata volatilità ai minimi stori-ci in molte classi di attivo, che a sua volta spinge molte strategie basate sul rischio ad aumentare la quota di attivi più rischiosi. Questo, proprio come i molti investitori che contano su una continua diminuzione della volatilità, conduce ad una situazione in cui una pronunciata correzione di mercato può rapidamente trasformarsi in una tendenza negativa che si auto-raffor-za. E non tutti gli indicatori sono pos-itivi, come dimostra il calo del nostro indicatore di sorpresa. Anche il calo del prezzo del petrolio potrebbe rap-presentare un pericolo, specialmente per il segmento USA high-yield. Gli investitori potrebbero anche iniziare a leggere qualcosa di negativo nell’ulte-riore appiattimento della curva dei ren-dimenti USA. Per non parlare poi delle ulteriori sorprese politiche, come per esempio quelle provenienti da Londra o da Washington D.C.

Costruiamo liquidità

Chiaramente non mancano i guastaf-este, che potrebbero, all’ultimo sec-ondo, interrompere la festa dei mer-

Il ciclo economico invecchia ma tiene ancora.

Ci muoviamo con agilità tattica tra varie classi di attivi e duration.

Stiamo costruendo liquidità per sfruttare le debolezze del mercato.

Christian Hille

Head of Multi Asset

P

MULTI ASSET

In questa fase del ciclo, restiamo agili e opportunisti – pronti per eventuali correzioni di mercato

LE NOSTRE PREVISIONI IN BREVE

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW 19

cati finanziari. Quindi stiamo pronti (date le circostanze attuali), in caso di correzione, a ricostruire posizioni di rischio. Di conseguenza, abbiamo aumentato le nostre posizioni liquide, i titoli obbligazionari a breve, l’oro e i titoli a reddito USA.

A parte questo, stiamo cercando di conseguire rendimenti nell’attuale ambiente di mercato principalmente con strategie di investimento rela-tive. Per le azioni, preferiamo Europa e mercati emergenti agli Stati Uniti. Nelle economie emergenti stiamo riducendo le nostre posizioni nelle obbligazioni corporate high yield a favore delle obbligazioni in valuta forte. In Europa prevediamo un cam-biamento alla luce delle nostre nuove previsioni sui cambi. Diversamente dal periodo 2014-2016, gli investi-menti in valuta estera non beneficia-no più dall’impatto favorevole rappre-sentato dall’indebolimento dell’euro. Ma nemmeno si trovano di fronte a forze contrarie. Questa è una delle ragioni per cui continuiamo a svento-lare l’ombrello, fiduciosi, per ora.

MULTI ASSET MULTI ASSET

Sources: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH; as of 6/27/17

Fonti: Thomson Reuters Datastream, Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 28/06/17

2000 2004 2008 2016

Indice Stoxx Europe 600: volatilità a 250 giorni

2012

%

0

5

10

15

20

25

30

35

40

Treasury USA vs. Bund tedeschi a 2 anni

Treasury USA vs. Bund tedeschi a 10 anni

2007 2009 2011 2017

%

20152013

–3

–2

–1

0

1

2

3

La volatilità a 1 anno diminuisce dopo l’anniversario della Brexit Un anno dopo, l’impatto del voto della Brexit sparisce dall’indice della volatilità a 1 anno.

Sta finendo la divergenza dei tassi transatlantici?Il "whatever it takes" di Draghi (2012) e il "taper tantrum" di Bernanke (2013) hanno dato avvio alla divergenza dei tassi di interesse.1 Siamo giunti al picco?

1 Nel 2012, il presidente della BCE Mario Draghi disse, in occasione di una conferenza stampa, che la BCE avrebbe fatto "tutto il necessario" (“whatever it takes”) per mantenere l’euro come valuta comune. Di conseguenza, i rendimenti dei titoli di Stato tedeschi rimasero a livelli bassi e i rendimenti dei titoli di Stato di altri Paesi dell’Eurozona scesero in modo significativo. Negli Stati Uniti, invece, l’allora presidente della Federal Reserve Ben Bernanke, con l’annuncio nel 2013 che la Fed aveva pianificato un graduale "ridimensionamento" del suo programma di acquisto di titoli obbligazionari, fece schizzare in alto i rendimen-ti. Dato che l’idea di un tapering graduale mirava proprio ad evitare tale brusca reazione del mercato, i mercati definirono tale reazione tantrum, cioè capriccio.

Le offerte e le vendite di investimenti alternativi sono soggette a requisiti normativi e tali investimenti potrebbero essereriservati esclusivamente ad “Acquirenti qualificati”, ai sensi della definizione dell’Investment Company Act statunitense del 1940, e a “Investitori accreditati” ai sensi della definizione inclusa nella Regola D del Securities Act del 1933. Gli investimenti alternativi possono essere speculativi e comportare rischi significativi di illiquidita, maggiori perdite poten-ziali e mancanza di trasparenza. Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazio-ne a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

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Tenersi pronti

ato che l’ambiente è perlopiù rimasto invariato, abbiamo apportato solo lievi modifi-

che al nostro portafoglio campio-ne. Siamo tuttora posizionati per un rialzo dei mercati azionari e un lieve rialzo dei tassi di interesse; ora però siamo più positivi sull’Europa rispet-

Continuano a piacerci le obbligazioni di categoria investment grade anche se ora siamo più selettivi. Per motivi di copertura e diversificazione, e in previsione di un aumento della vola-tilità, abbiamo incrementato le nostre posizioni in oro e in alcune commodi-ty cicliche.

to agli Stati Uniti. La ripresa nei mer-cati emergenti è ancora sul binario giusto. Qui ci piacciono i titoli obbli-gazionari in valuta forte e in particola-re le azioni asiatiche. Siamo più cauti sulle obbligazioni high yield di Stati Uniti e Europa dopo i buoni risultati conseguiti.

Il grafico indica come progetteremmo attualmente un portafoglio bilanciato, denominato in euro per un investitore euro-peo con un’esposizione globale. Questa allocazione potrebbe non essere idonea per tutti gli investitori. Gli strumenti alternativi non sono idonei a tutti li investitori.

Azioni dei mercati sviluppati 34%

Stati Uniti 14%

Europa 12%

Giappone 4%

Global Equity Style 4%

Azioni dei mercati emergenti 6%

Obbligazioni: titoli di credito 29%

Euro investment grade 23%

Investment grade USA 2%

High yield europeo 0%

High yield USA 4%

Obbligazioni: titoli sovrani 10%

Titoli sovrani Eurozona 7%

Treasury USA 3%

Obbligazioni: mercati emergenti

(valuta forte) 7%

Titoli convertibili (con copertura in euro) 5%

Liquidità 2%

Commodity 4%

Investimenti alternativi 3%

D

MULTI ASSET | ALLOCATION

Rimescolare gli attivi a rischio, costruendo liquidità

12%

14%

7%

7%

10%

3%

4%

6%

4%

5%

23%

29%4%

4%

2%

2%

3%

34%

Fonte: Multi Asset Group, Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 29/6/17

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW 21

Cielo parzialmente nuvoloso

ualche nube si è addensata nei cieli dei mercati finanziari ultimamente, come mostra,

tra l’altro, la divergenza nello svilup-po degli indicatori multi-asset.

Mentre l’indicatore di rischio segnala un ambiente positivo con una stabilità relativamente forte nelle ultime setti-mane, l’ambiente macroeconomico degli ultimi 3 mesi si è indebolito.

In tale periodo, il macroindicatore è sceso di oltre 30 punti con un peg-gioramento di 9 sub-indicatori su 10. L’unico sub-indicatore in migliora-mento è stato quello del mercato del lavoro USA. Ciò nonostante, il macro-indicatore resta in territorio positivo.

L’indicatore di sorpresa, invece, non è riuscito a restare in territorio positivo. Uno sguardo agli indicatori di sorpre-sa nelle principali regioni suggerisce che la realtà potrebbe non tenere il passo con le aspettative degli anal-isti, in particolare negli Stati Uniti e in Asia. In entrambe queste regioni le aspettative erano così elevate da renderle praticamente imbattibili. Gli Stati Uniti, in particolare, hanno visto chiaramente il rispettivo sotto-indica-tore passare dal territorio positivo a quello negativo.

Contesto macroeconomico favorevole

Contesto macroeconomico sfavorevole

2010Situazione

attuale

2008 2012 201620142006

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

Alta tolleranza al rischio

Bassa tolleranza al rischio

20102008 2012 201620142006

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

Situazione attuale

Dati economici superiori alle attese

Dati economici inferiori alle attese

20102008 2012 201620142006

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

Situazione attuale

Macroindicatore

Indicatore di rischio

Indicatore di sorpresa

Riassume un’ampia gamma di dati economici.

Illustra l’attuale livello di tolleranza al rischio degli investitori nei mercati finanziari.

Illustra i dati economici in relazione alle aspettative di consenso

Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 23/6/17

Q

MULTI ASSET | ALLOCATION MULTI ASSET | INDICATORI

Investitori disposti ad assumersi rischi nonostante la discesa di due indicatori

Le offerte e le vendite di investimenti alternativi sono soggette a requisiti normativi e tali investimenti potrebbero essereriservati esclusivamente ad “Acquirenti qualificati”, ai sensi della definizione dell’Investment Company Act statunitense del 1940, e a “Investitori accreditati” ai sensi della definizione inclusa nella Regola D del Securities Act del 1933. Gli investimenti alternativi possono essere speculativi e comportare rischi significativi di illiquidita, maggiori perdite poten-ziali e mancanza di trasparenza. Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazio-ne a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

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PREVISIONI

Materie prime (in USD)Attuale* Giu 2018F

Crude oil (WTI) 46 50

Gold 1.242 1.200

Copper (LME) 5.937 5.000

Crescita del PIL in % (su base annua) Regione 2017F 2018F

Stati Uniti1 2,1 2,3

Eurozona 1,8 1,6

Regno Unito 1,6 1,3

Giappone 1,1 1,5

Cina 6,5 6,3

Mondo 3,5 3,7

Inflazione dei prezzi al consumo (in %)Regione 2017F 2018F

Stati Uniti1 1,7 1,9

Eurozona 1,6 1,4

Regno Unito 2,7 2,5

Giappone 0,7 1,0

Cina 2,2 2,5

Deficit fiscale (in % del PIL)Regione 2017F 2018F

Stati Uniti 3,2 3,4

Eurozona 1,5 1,5

Regno Unito 3,3 3,5

Giappone 5,2 5,0

Cina 3,4 3,2

Saldo delle partite correnti (in % del PIL)Regione 2017F 2018F

Stati Uniti –2,9 –3,1

Eurozona 2,9 2,7

Regno Unito –3,5 –3,5

Giappone 3,2 3,2

Cina 2,2 2,4

Macro | Solido nel complesso

Tassi di riferimento (in %)Regione Attuale* Giu 2018F

Stati Uniti 1,00-1,25 1,50-1,75

Eurozona 0,00 0,00

Regno Unito 0,25 0,25

Giappone 0,00 0,00

Cina 4,35 4,35

WTI = West Texas Intermediate LME = London Metal ExchangeLa lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 22/6/17* Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 30/6/171 tasso “core”, spesa per consumi personali dic/dic in % (nessuna media per gli altri dati) Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 30/6/17

Legenda per la pagina corrente e quella successiva- Indici azionari, tassi di cambio e investimenti alternativi: Le frecce segnalano se ci aspettiamo o meno una tendenza al rialzo , alla lateralizzazione oppure

al ribasso .- Reddito fisso: per titoli obbligazionari sovrani, ,denota un aumento del rendimento, rendimenti invariati e rendimento in discesa. Per i titoli

obbligazionari corporate, cartolarizzati /specializzati e dei mercati emergenti, le frecce mostrano lo spread rettificato per l’opzione sui Treasury USA. indica uno spread in aumento, una tendenza alla lateralizzazione e uno spread in discesa.

- I colori delle frecce indicano le opportunità di rendimento per investitori long-only: potenziale rendimento positivo per investitori long-only. limitate opportunità di rendimento e rischio di downside. potenziale rendimento negativo per investitori long-only.

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 12/7/17 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendi-menti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

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PREVISIONI PREVISIONI

Attuale* Giu 2018F Rendimento complessivo (atteso)**

Previsioni in % Crescita degli utili attesa

Impatto P/E

Dividend yield

Stati Uniti (Indice S&P 500) 2,423 2,450 3,4 10% –8% 2,3%

Europa (Indice Stoxx Europe 600) 379 400 9,1 12% –7% 3,7%

Eurozona (Indice Euro Stoxx 50) 3,442 3,650 9,8 11% –5% 3,8%

Germania (Dax)1 12,325 13,400 8,7 9% –4% 3,1%

Regno Unito (Indice FTSE 100) 7,313 7,500 5,4 12% –9% 4,2%

Svizzera (Indice Swiss Market) 8,907 8,750 1,5 10% –11% 3,3%

Giappone (Indice MSCI Japan) 959 970 3,5 12% –10% 2,3%

Indice MSCI Emerging Markets (USD) 1,011 1,050 6,6 14% –8% 2,7%

Indice MSCI AC Asia ex Japan (USD) 625 660 8,1 16% –9% 2,6%

Indice MSCI EM Latin America (USD) 2,544 2,550 3,1 17% –13% 2,9%

Reddito fisso | Solo lievi rialzi dei tassi di interesse

Azioni | Movimenti regionali

ValuteAttuale* Giu 2018F

EUR vs. USD 1,14 1,10

USD vs. JPY 112,4 115,0

EUR vs. GBP 0,88 0,89

GBP vs. USD 1,30 1,23

USD vs. CNY 6,78 6,90

Stati UnitiAttuale* Giu 2018F

Treasury USA (decennali) 2,30% 2,60%

Obbligazioni municipali USA 85% 93%

Titoli corporate investment grade USA 103 bp 100 bp

Titoli corporate high yield USA 364 bp 380 bp

Cartolarizzati: titoli garantiti da ipoteca1 87 bp 100 bp

Asia-Pacifico

Attuale* Giu 2018F

Titoli di stato giapponesi (decennali) 0,09% 0,10%

Titoli di credito asiatici 232 bp 225 bp

GlobaleAttuale* Giu 2018F

Titoli sovrani mercati emergenti 308 bp 285 bp

Titoli di credito dei mercati emergenti 306 bp 280 bp

Europa

Attuale* Giu 2018F

Bund tedeschi (decennali) 0,47% 0,80%

Gilt UK (decennali) 1,26% 1,40%

Titoli corporate in Euro investment grade2 108 bp 100 bp

Titoli corporate in Euro high yield2 268 bp 290 bp

Cartolarizzati: covered bond 46 bp 75 bp

Italia (decennali)2 168 bp 180 bp

1 Spread attuale cedola rispetto ai Treasury settennali USA 2 Spread sui Bund tedeschi *Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 30/06/17

La lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 22/06/17; pb = punti baseFonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 30/6/17

* Fonti: Bloomberg Finance L.P., FactSet Research Systems Inc.; dati al 30/06/17** Il rendimento complessivo atteso include gli interessi, i dividendi e le plusvalenze, ove applicabili1 Indice total return (dividendi inclusi)

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¹ Deutsche Asset Management è il nome commerciale della divisione di Gestione patrimoniale del Gruppo Deutsche Bank. Le entità giuridiche che offrono prodotti o servizi sotto il marchio Deutsche Asset Management sono specificate nei rispettivi contratti, materiali di vendita e altri documenti informativi sui prodotti.

The ChiefInvestment Office…

… è diretto da Stefan Kreuzkamp, Global CIO di Deutsche Asset Management.

… svolge un ruolo fondamentale nel processo d’investimento di Deutsche Asset Management.

… riunisce le competenze della piattaforma d’investimento globale per creare una visione

economica e di mercato coerente.

... funge da punto di contatto tra i gestori di portafoglio, i team di ricerca e i team di distribuzione.

… è una delle principali società di gestione degli investimenti al mondo, con un patrimonio gestito di circa 711 miliardi di euro (al 30 giugno 2017).

… offre ai singoli investitori e alle istituzioni investimenti tradizionali e alternativi in tutte le

principali classi di attivi.

… elabora le nostre prospettive d’investimento globali: il CIO View.

… offre prodotti e soluzioni flessibili per un’ampia gamma di opportunità d’investimento in tutte le classi d’investimento – dai fondi comuni ai portafogli altamente personalizzati rivolti ad un’ampia gamma di investitori.

Deutsche Asset Management1

CHI SIAMO

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DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW 25

Glossario

L’obiettivo di una politica monetaria accomodante è sostenere l’economia mediante l’espansione monetaria.

L’Articolo 50 del Trattato di Lisbona disciplina il ritiro di uno Stato membro dall’Unione europea.

La Banca centrale europea (BCE) è la banca centrale per l’Eurozona.

La Bank of Japan (BOJ) è la banca cen-trale giapponese.

Brexit, fusione tra i termini “Britain” e “Exit”, indica la possibile uscita del Regno Unito dall’Unione europea.

Bund è un termine comunemente utilizzato per indicare le obbligazioni emesse dal governo federale tedesco con una scadenza di 10 anni.

Capacità in eccesso fa riferimento ai fattori produttivi dell’economia che non vengono utilizzati in quanto l’of-ferta supera la domanda.

Un commodity trading advisor (CTA) è un soggetto individuale o un’organizzazione che fornisce consulenza e servizi relativi alla nego-ziazione di contratti future, opzioni su materie prime e/o swap.

Il Congresso degli Stati Uniti è l’organo legislativo del governo federale composto da Senato e Camera dei Rappresentanti con 100 senatori e 435 deputati.

Correlazione è una misura del grado di relazione lineare tra due variabili nel tempo.

Una curva dei rendimenti rappresenta, su una curva, i rendimenti annualizzati di titoli obbligazionari per contratti di diversa durata.

Il Dax è un indice azionario del seg-mento blue chip composto dai 30 titoli tedeschi a maggiore capitalizzazione quotati alla Borsa di Francoforte.

La duration è un indicatore espresso in anni che rappresenta la somma ponderata dei periodi di tempo in cui un’obbligazione risulta remunerativa per il suo detentore. È un indicatore della sensibilità del prezzo di un inves-timento obbligazionario a una variazi-one dei tassi di interesse.

L’euro (EUR), valuta comune degli Stati membri dell’Unione economica e monetaria, è la seconda valuta di riser-va internazionale dopo il dollaro USA.

L’Eurozona è formata da 19 Stati mem-bri dell’Unione europea che hanno adottato l’euro come moneta comune e unica valuta in corso legale.

I falchi sono a favore di una politica monetaria restrittiva.

La Federal Reserve USA, spesso men-zionata come “la Fed”, è la banca cen-trale degli Stati Uniti.

Fusioni e acquisizioni (M&A) sono i due principali metodi di consolidamen-to aziendale. Una fusione è una combi-nazione di due società per formare una nuova società, mentre un’acquisizione è l’acquisto di una società da parte di un’altra senza la costituzione di una nuova società.

I gilt sono obbligazioni emesse dal governo britannico.

Il termine Goldilocks economy si riferisce a uno stato dell’economia in cui non si risente né della minaccia dell’inflazione a causa di un’economia in surriscaldamento né della minaccia di una recessione.

Le obbligazioni high yield sono emes-se da emittenti aventi un rating inferio-re a investment grade e spesso offrono un rendimento relativamente elevato.

L’indice di indebitamento rappresenta il rapporto tra debito complessivo e attivo di una società.

L’indice di volatilità CBOE SPX (Vix) è un simbolo ticker registrato dell’Indi-ce di volatilità del mercato del Chica-go Board Options Exchange (CBOE). Rappresenta una diffusa misura della volatilità implicita delle opzioni sull’in-dice S&P 500.

L’indice Euro Stoxx 50 misura la perfor-mance dei titoli blue chip dell’Eurozona.

L’indice FTSE 100 misura la perfor-mance delle 100 maggiori società quotate presso la Borsa di Londra.

L’indice MSCI AC Asia ex Japan rap-presenta i titoli ad alta e media capi-talizzazione di 2 mercati di Paesi svi-luppati su 3 (escluso il Giappone) e 8 mercati di Paesi emergenti asiatici.

L’indice MSCI Emerging Markets rappresenta i titoli ad alta e media capitalizzazione di 23 mercati di Paesi emergenti.

Definizioni dei principali termini utilizzati nel CIO | VIEW

GLOSSARIO

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GLOSSARIO

L’indice MSCI Emerging Markets (EM) Latin America rappresenta i titoli ad alta e media capitalizzazione di cinque mercati di Paesi emergenti dell’Ame-rica Latina.

L’indice MSCI Japan misura la per-formance dei segmenti ad alta e media capitalizzazione del mercato giapponese.

L’indice S&P 500 comprende 500 prin-cipali società statunitensi che rappre-sentano approssimativamente l’80% della capitalizzazione di mercato USA disponibile.

L’indice Stoxx Europe 600 è un indice che rappresenta la performance di 600 società quotate di 18 Paesi europei.

L’indice Swiss Market (SMI) è il più importante indice azionario della Sviz-zera ed è composto da 20 dei titoli maggiori e più liquidi fra quelli ad alta e media capitalizzazione.

Investment grade (IG) fa riferimento a un rating creditizio assegnato da un’a-genzia di rating e indica che un’obbli-gazione presenta un rischio di default relativamente basso.

La lira sterlina (GBP), o semplicemente sterlina, è la valuta ufficiale del Regno Unito e dei suoi territori.

I mercati emergenti (EM) sono le econ-omie che non hanno ancora raggiunto il pieno sviluppo, ad esempio, in termi-ni di efficienza di mercato e liquidità.

Merger arbitrage è un tipo di strategia degli hedge fund che cerca di realizza-re guadagni legati alla differenza tra il prezzo che l’acquirente di una società accetta di corrispondere e il prezzo del titolo dopo l’annuncio dell’acqui-sizione.

ObamaCare è un termine colloquiale per riferirsi al Patient Protection and Affordable Care Act, la riforma del set-tore sanitario introdotta dal presidente statunitense Barack Obama nel 2010.

Le obbligazioni in valuta forte (titoli di debito) sono obbligazioni (titoli di debi-to) emesse in una valuta storicamente stabile quale il dollaro USA o l’euro.

L’Organizzazione dei Paesi esportatori di petrolio (OPEC) è un’organizzazione internazionale il cui mandato consiste nel “coordinare e unificare le politiche sul petrolio” dei suoi attuali 12 membri.

Le partite correnti includono il com-mercio di beni e servizi, un saldo del reddito netto dei fattori (ad esempio utili su investimenti esteri e tras-ferimenti di denaro da persone che lavorano all’estero) e i trasferimenti (ad esempio aiuti esteri). Rappresen-tano un elemento della bilancia dei pagamenti.

Il Partito repubblicano (Repubblicani), anche noto con l’acronimo inglese GOP (Grand Old Party), è uno dei due prin-cipali partiti politici degli Stati Uniti. In genere si colloca a destra del suo princi-pale rivale, il Partito democratico.

La politica monetaria mira a control-lare l’offerta di denaro, con l’ulteriore obiettivo di stabilizzare i prezzi, ridurre la disoccupazione, stimolare la cresci-ta ecc. (a seconda del mandato della banca centrale).

Il Prodotto interno lordo (PIL) è il valore monetario di tutti i beni e servizi finiti prodotti entro i confini di un Paese in un determinato periodo di tempo.

Quantitative easing (QE) è uno strumen-to di politica monetaria non convenzio-nale con il quale una banca centrale effettua acquisti di titoli su vasta scala.

Il rapporto prezzo/utili (P/E) è il rapporto tra il prezzo corrente di un titolo e il relativo utile per azione.

I Real Estate Investment Trust (REIT) sono società, perlopiù quotate, che possiedono e spesso gestiscono varie tipologie di beni immobiliari. Sono obbligati a distribuire almeno il 90% degli utili.

Lo spread rappresenta la differenza tra i tassi di rendimento quotati di due investimenti diversi, in genere di qualità creditizia differente.

Una strategia “distressed” è una strategia di investimento che mira a guadagnare investendo in società o altre opportunità di investimento che versano in difficoltà finanziarie.

Le strategie azionarie market-neutral mirano a realizzare rendimenti supe-riori bilanciando le scelte di portafoglio per evitare l’esposizione al rischio di mercato.

Le strategie creditizie mirano a gene-rare rendimenti aggiuntivi mediante uno screening accurato e la selezione di particolari prodotti obbligazionari.

Le strategie di investimento a valore comparato (relative-value) cercano di trarre vantaggio dalle differenze di prezzo tra gli strumenti finanziari attra-verso operazioni simultanee di acqui-sto e vendita di diversi titoli, consen-tendo quindi agli investitori di trarre un potenziale vantaggio dal “valore relativo”.

Le strategie di investimento event-dri-ven si prefiggono di sfruttare le ineffi-cienze di prezzo che possono verificar-si prima o dopo eventi societari, quali presentazioni dei risultati, fallimenti, fusioni, acquisizioni o spin-off.

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GLOSSARIO GLOSSARIO

Le strategie macro discrezionali sono strategie di investimento finalizzate a sfruttare i cambiamenti macroeconomi-ci, di orientamento monetario o politici.

Tapering è il processo di lenta e costan-te riduzione degli acquisti di attivi da parte della banca centrale. Il termine è stato utilizzato per la prima volta in riferimento alla Federal Reserve USA.

Il tasso di investimento è il rapporto tra le spese per investimenti (capex) di un Paese e il suo prodotto interno lordo.

Il tasso sui Fed Funds è il tasso di interesse, stabilito dalla Fed, al quale le banche si prestano denaro tra loro, solitamente su base overnight.

L’Unione europea (UE) è l’unione poli-tica ed economica di 28 Stati membri situati prevalentemente in Europa.

L’utile per azione (EPS) è calcolato dividendo l’utile netto di una società, al netto dei dividendi delle azioni pri-vilegiate, per il numero complessivo di azioni in circolazione.

Volatilità è il grado di variazione di una serie di prezzi di negoziazione nel tempo. Può essere utilizzata come misura del rischio di un’attività finan-ziaria.

Lo yen giapponese (JPY) è la valuta ufficiale del Giappone.

Lo yuan cinese (CNY) è la valuta legale della Cina continentale e l’unità di conto della moneta, il renminbi (RMB).

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Deutsche Asset Management é la divisione che racchiude in sè tutte le attività di asset management di Deutsche Bank AG e delle società controllate. In Italia Deutsche Asset Management fornisce prodotti e servizi alla propria clientela tramite le diverse società secondo quanto di volta in volta rappresentato nella specifica documentazione informativa e contrattuale.

Maggiori informazioni sui prodotti e servizi offerti sono disponibili sul sito www.DeutscheFunds.it.

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