Ciclo economicoCiclo economicoCiclicità e politiche macroeconomicheCiclicità e politiche macroeconomiche

The economics of fearThe economics of fearDr. Mario Mazzocchi

m.mazzocchi@unibo.itRicevimento:

indicativamente venerdì 11-13, ma disponibile anche in altri giorni e orari (meglio confermare per posta elettronica)

www2.stat.unibo.it\mazzocchi\macroeconomia

Ciclicità dell’economiaCiclicità dell’economia

• Mentre nel lungo periodo non appaiono con evidenza, le oscillazioni di breve periodo (fasi di recessione ed espansione) sono rilevanti e interessano:– Consumi– Produzione– Inflazione– Disoccupazione

Esempi di politiche e shockEsempi di politiche e shockP

Y

AS

AD

Y0

P0

POLITICA ESPANSIVASHOCK NEGATIVO OFFERTA

(CRISI PETROLIFERA)

Piena occupazione?Piena occupazione?

• Nel modello classico, nel lungo periodo si assume che lavorino tutti quelli che vogliono lavorare

• Esiste comunque una disoccupazione frizionale, per cui il tasso di piena occupazione è inferiore al 100% (95% in genere)

Piena occupazione e Piena occupazione e inflazioneinflazione

• Il pieno impiego non rappresenta un equilibrio stabile

• La domanda di beni cresce, ma l’offerta è inelastica nel punto di massimo impiego, per cui i prezzi salgono

• In pieno impiego le rivendicazioni dei lavoratori in termini di salario sono più efficaci, i salari crescono, i prezzi anche

P

Y

AS

AD

Y0

P0

Poiché c’è disoccupazione, le imprese possono scegliere quanto lavoro impiegare per un dato salario. Nel breve periodo le imprese preferiscono cambiare il livello di produzione piuttosto che prezzi o salari

Curva AS di breve periodo Curva AS di breve periodo (keynesiana)(keynesiana)

Il livello dei prezzi non dipende dal PIL

Politiche espansivePolitiche espansiveUna politica espansiva fa aumentare la

domanda aggregata (e la curva AD si sposta a destra mediante):

• Aumento dell’offerta di moneta• Aumento della spesa pubblica• Taglio delle tasse

Ma anche la fiducia del consumatore e degli investitori fa spostare la curva verso dx

Mercato monetarioMercato monetario e mercato dei beni e mercato dei beni

• Per derivare la curva di domanda aggregata (la relazione tra prodotto e prezzi) ci si riferisce al modello IS-LM

• La domanda aggregata dipende dall’offerta reale di moneta (M), cioè il valore effettivo del denaro emesso dalla banca centrale e dal sistema bancario aggiustato secondo il livello dei prezzi (P) (inflazione)

• Se aumenta M/P, diminuiscono i tassi di interesse (il prezzo del denaro), aumentano gli investimenti ed aumenta la domanda (e viceversa)

INCLINAZIONE NEGATIVA DELLA CURVA DI DOMANDA• Quindi a parità di offerta di moneta, l’inflazione agisce sul mercato

dei beni – ovviamente se crescono i prezzi diminuisce l’offerta reale di moneta, aumentano i tassi di interesse e diminuisce la domanda aggregata

Politiche supply-sidePolitiche supply-side

• Rimuovere regolamentazioni e leggi superflue• Avere un sistema legale efficiente• Incoraggiare il progresso tecnico• “Vodoo Economics” – Tagliare le tasse aumenta

l’offerta– Reagan policy:

• Meno tasse • FED - Tassi di interesse alti• Debito pubblico in aumento

P

Y

AS (lungo periodo)

AD

Y0

P0

Effetti di una riduzione fiscaleEffetti di una riduzione fiscale

AS (breve periodo)

Y1Y2

Risultato:

• Crescita limitata PIL

• Prezzi più alti

• Diminuzione introiti fiscali

• Aumento debito

Il modello IS-LMIl modello IS-LMIl modello IS-LM identifica i valori del PIL e del

tasso di interesse per i quali sono in equilibrio sia il mercato dei beni che quello del denaro

• IS: equilibrio sul mercato dei beni– IS significa I=S (investimenti = risparmio)

• LM: equilibrio sul mercato della moneta– LM significa L=M (domanda di moneta=offerta)– Moneta “reale” e non “nominale”

ISIS

I = I0 – b·i e Y = f(I)

Y

iL’inclinazione della curva è maggiore quanto è minore la reattività al tasso di interesse

IS e domanda aggregataIS e domanda aggregata

AD = C + I + G + NX

= c0+c1(Y-T) + I0 – b·i + G + NX

= A + c1(Y-T) – b·i

Curva IS: Y = (A - c1T - b·i) / (1-c1)

La domanda aggregata cresce al crescere del PIL (reddito)

La domanda aggregata cala al crescere del tasso di interesse

LMLM• Combinazioni del tasso di interesse per cui l’offerta di

moneta è uguale alla domanda di moneta (reale)• L = kY – hi Domanda di moneta• L’offerta di moneta M/P è controllata dalla banca

centrale• La curva LM esprime L=M/P= kY – hi• Quindi i = (kY – M/P)/h• Più alto è il reddito, più moneta serve• Più alto è il tasso di interesse, più si preferisce

risparmiare e investire (valore del denaro)

LMLM

Y

i

L’inclinazione della curva è maggiore quanto più alta è la risposta della domanda di denaro al reddito (k) e quanto più bassa è la risposta a variazioni nel tasso di interesse (i)

Equilibrio curva IS-LMEquilibrio curva IS-LM

Y

i

Y*

i*

Politica monetariaPolitica monetaria

i

Y

IS

LM0

LM1

AumentoBase Monetaria

Il modello di Mundell-Fleming Il modello di Mundell-Fleming (1963)(1963)

• Generalizzazione del modello IS-LM keynesiano per economia aperta

( )

( , , , , , , , )ew ww

Y C I G X M

I I i

C cY

G G

M mY

X M MK p p e Y Y i i e

( , )Y i e

BP = 0

( , , )BP i e YIS:

Bilancia dei pagamentiBilancia dei pagamenti

i

i*

Y*Y

Pareggio BdP

InflazioneDeflazione

Surplus/apprezzamento

Deficit/deprezzamento

Gli obiettivi della politica Gli obiettivi della politica fiscalefiscale

• Variazione del reddito

• Variazione dell’occupazione

Nel breve periodo

Il bilancio dello statoIl bilancio dello statoT-Cg-Trc-INT-Ig-TRk = Bs

• T entrate correnti (tasse)

• Cg consumi pubblici

• Trc Trasferimenti correnti

• INT Interessi sul debito pubblico

• Ig Investimenti pubblici netti

• Trk Trasferimenti in conto capitale

• G = Cg + Ig

• Tr = Trc + Trk + INT

Saldo complessivo

Imposizione progressivaImposizione progressiva• Aliquota non costante, ma funzione

progressiva del reddito individuale del contribuente– Informazioni su distribuzione reddito

• Fondazione microeconomica• t come “aliquota media” (pressione fiscale media)• t e’ correlato positivamente alla spesa autonoma se

questa influenza il reddito pro capite• L’effetto di un aumento nella spesa autonoma sul reddito

pro-capite viene attenuato nel caso di imposizione progressiva (stabilizzatore automatico)

““Fiscal drag” (drenaggio Fiscal drag” (drenaggio fiscale)fiscale)Piena occupazione

Aumento prezzi

Aumento prelievo fiscale

Riduzione reddito disponibile

Riduzione domanda

Finanziamento spesa Finanziamento spesa pubblicapubblica

1. Pareggio di bilancio (incremento spesa pubblica finanziato da imposte)

2. Finanziamento in deficit• Finanziamento con base monetaria• Indebitamento

Finanziamento in deficitFinanziamento in deficit

• Effetti piu’ elevati se la spesa pubblica non e’ interamente finanziata da imposte

T-Gp-INT+ΔBM/p+ ΔB/p = 0

Aumento base monetaria

Emissione titoli debito pubblico

Politica monetaria Politica monetaria accomodanteaccomodante

i

Y

LM0

LM1IS0

IS1

IndebitamentoIndebitamento

• La critica monetarista: spesa in deficit inefficace– Finanziamento monetario

• Inflazione che vanifica la politica espansiva

– Finanziamento con emissione titoli• Investimento in titoli “spiazza” investimento privato

(l’aumento del tasso di interesse riduce gli investimenti, effetto freno)

Alternative di politica fiscale Alternative di politica fiscale (espansiva)(espansiva)

Tasso d’interesse

Consumi Investimenti PIL

Riduzione tasse + + - +

Aumento spesa pubblica

+ + - +

Sussidi per gli investimenti

+ + + +

Politica fiscale vs politica Politica fiscale vs politica monetariamonetaria

Reddito di equilibrio Tasso di interesse di equilibrio

Politica monetaria espansiva + -

Politica fiscale espansiva + +

Debito pubblicoDebito pubblico• Motivi dell’aumento del debito pubblico:

– Caso di pareggio primario (Gp=T) e assenza di finanziamento monetario

• Il rapporto tra debito pubblico e PIL cresce se il tasso di interesse reale (es. CCT, BOT…) e’ piu’ grande del saggio di crescita del PIL (nominale)

– Caso di deficit primario• Finanziato con emissione di moneta – si torna al caso

precedente (il deficit primario non influisce)• Non completamente finanziato da emissione di moneta –

Il rapporto B/Y puo’ crescere comunque a causa del deficit primario

Ma qual e’ il rischio di un Ma qual e’ il rischio di un debito pubblico costantemente debito pubblico costantemente

crescente?crescente?

• Rischio di insolvenza (concentrazione dei debitori)– Fallimento dello stato– Razionamento del credito da parte del

mercato

Politiche di rientroPolitiche di rientro• Sviluppo del reddito (PIL)

– Difficile (servono risorse per le politiche espansive)• Miglioramento in termini di efficienza (allocazione spesa pubblica)• Politica monetaria espansiva• Deprezzamento del cambio• Moderazione salariale

• Politiche sul saldo primario– Avanzo primario

• Riduzione della spesa pubblica• Politica delle entrate

• Abbassamento del tasso di interesse• Diversificazione caratteristiche titoli• Allungamento scadenze• Vincolo di portafoglio per le banche (costrette ad acquistare

obbligazioni)• Riduzione mobilita’ dei capitali, e.g. Tobin tax• Rafforzare la stabilita’ del cambio (afflusso dei capitali)

Crisi finanziarie e politiche Crisi finanziarie e politiche macroeconomichemacroeconomiche

• Nei mercati emergenti (PVS) le politiche macroeconomiche sono procicliche in occasioni di crisi– Taglio del deficit– Innalzamento dei tassi di interesse

• In periodi “buoni” di afflusso di capitali dall’estero– Spesa pubblica e indebitamento in aumento

La letteratura empirica La letteratura empirica generalmente dice che…generalmente dice che…

• La politica fiscale è prociclica nei paesi in via di sviluppo e aciclica nelle economie avanzate

• Alcuni studi indicano politiche anticicliche nelle economie avanzate

Perchè i paesi in via di sviluppo Perchè i paesi in via di sviluppo adottano politiche fiscali adottano politiche fiscali

prociclicheprocicliche1) I paesi debitori non riescono a chiedere

in prestito nei periodi di recessione e sono forzati a ripagare il debito (politica fiscale stringente)

2) Effetto “voracità” nelle strutture decentrate in tempi di espansione (quindi il governo centrale evita grossi surplus)

Obiettivo del paperObiettivo del paper

• Cercare di documentare in misura più affidabile ciclicità– Indicatori adeguati– Distinzione tra paesi per livello di sviluppo economico

• Paesi più ricchi: accesso continuo ai mercati dei capitali

• Paesi a basso reddito: quasi senza accesso• Paesi medio-reddito: relazione precaria e volatile

con I mercati dei capitali

IpotesiIpotesi

Flusso di capitali

Ciclo economico

Politiche macroeconomiche

Definizione di politica fiscale Definizione di politica fiscale controciclicacontrociclica

• In letteratura:– Deficit di bilancio in periodi negativi, eccesso

di bilancio in periodi positivi (correlazione tra bilancio e variazione PIL)

• Ma:– Il bilancio non è una buona misura per le

politiche fiscali– Anche il rapporto tra indicatori fiscali e PIL

non è una buona misura

Definizioni: flussi di capitaleDefinizioni: flussi di capitale

• Se il PIL cresce (cala), e il flusso è prociclico, cioè I capitali aumentano (calano), il rapporto può variare in qualsiasi direzione

Relazione tra flusso capitali e Relazione tra flusso capitali e ciclo economicociclo economico

• Flussi “controciclici”• I consumatori vogliono mantenere un livello di

consumo stabile– Recessione: I consumi vengono sostenuti attraverso I

prestiti (flusso di capitali)– Espansione: aumentano I risparmi – I flussi controciclici dovrebbero essere correlati

positivamente con il ciclo

• Conto corrente (flusso beni e servizi): prociclico

Flussi capitale procicliciFlussi capitale prociclici

• Shock produttivo alla base del ciclo economico• Shock positivo = risparmi (come prima)• Risparmi = investimenti produttivi (aumento PIL)• L’effetto (rendimenti da) investimento domina sull’effetto

prestito• Paesi in via di sviluppo:

– Distorsioni legate a politiche temporanee (stabilizzazione inflazione, liberalizzazioni temporanee) che portano ad un abbassamento dei prezzi nelle fasi di espansione

– Aumento consumi e prestiti• Variazione del flusso di capitali con il variare del rischio

per I paesi (soprattutto in via di sviluppo)– Fasi espansive: rischio più basso

Il ruolo delle riserveIl ruolo delle riserve

• Anche con un flusso di capitali positivo non è detto che il conto corrente sia negativo, perchè dipende anche dalla variazione nelle riserve internazionali

• Non è quindi scontata la correlazione negativa tra flussi e conto corrente

Politiche fiscaliPolitiche fiscali

Uso di indicatoriUso di indicatori

1) I migliori indicatori sarebbero G e t (spesa pubblica e aliquota fiscale), perchè sono gli unici discriminanti. Però I dati su t non sono sistematicamente disponibili

2) Le entrate fiscali possono essere utilizzate solo se sono negativamente o non correlate con il ciclo economico, l’unico caso indicherebbero senza ambiguità una politica prociclica

3) I rapporti tra indicatori e GDP sono ambigui4) Il bilancio primario non è un buon indicatore, perchè

dipende dalla variazione della base imponibile

Ciclicità delle politiche fiscaliCiclicità delle politiche fiscali

• Keynes: controciclico

• Optimal fiscal policy (aliquote costanti): aciclico

• Prociclicità:– Distorsioni politiche– Razionamento del credito al paese– Mercati incompleti

Politiche monetariePolitiche monetarie

• Indicatore: tasso di interesse a breve termine– Controciclica: correlazione positiva– Prociclica: correlazione negativa

Il “rumore” dell’inflazioneIl “rumore” dell’inflazione

• Dipende dal legame tra tassi a breve, ciclicità e inflazione (aspettative inflazionistiche)– Nei paesi sviluppati si tende ad avere una

bassa correlazione positiva con il ciclo– Nei paesi in via di sviluppo la correlazione è

negativa– Tendenza a valutare come controciclica la

politicha dei paesi avanzati e viceversa– I tassi interbancari sono migliore

Regola di TaylorRegola di Taylor

• Se si segue la regola di Taylor, si dovrebbe avere un legame positivo tra tasso di interesse a breve (rispetto a quello obiettivo) e crescita

Misura delle recessioniMisura delle recessioni

• Definizione tecnica su variazione PIL

• Metodo non parametrico (rispetto alla mediana)– Meglio per I paesi in via di sviluppo

• Definizione econometrica (filtri)

I risultati: flusso di capitaliI risultati: flusso di capitali

1) I flussi di capitale sono prociclici nella maggioranza dei paesi OCSE e nei paesi in via di sviluppo

Risultati: politiche fiscaliRisultati: politiche fiscali

• Paesi OCSE: controcicliche o acicliche

• PVS: procicliche

Correlazione positiva tra politica Correlazione positiva tra politica fiscale e flussifiscale e flussi

Nei paesi in via di sviluppo le politiche macroeconomiche rinforzano il ciclo (“Quando piove, diluvia”)

Politica monetariaPolitica monetaria

• Risultato 3:– Controciclica in OCSE– Prociclica o aciclica in PVS

Politica monetariaPolitica monetaria

Taylor ruleTaylor rule

• B2 positivo e significativo = controciclica

Italia pre-euro…Italia pre-euro…

The economics of fearThe economics of fear

Media e crisi alimentariMedia e crisi alimentariAggregate consumer reaction to a food scare (Beardsworth

and Keil, 1996):

1. No info2. Info

3. News Spiral

4. Decreasing media attention (recovery)

5. Persisting anxiety

Time

Consumption

Approccio economicoApproccio economico

Utility = u (quantity, perceived quality)Perceived quality = f (information)

Demand = f (price, income, information)

Standard - Measurement of information through a media index(Smith et al., 1988; Burton, Young and Cromb, 1999; Verbeke and Ward, 2001…)TYPICAL PROBLEMS:

• Distinction between positive/negative information• Discounting of information over time (and memory effect)• News spiral• Marginal impact of media in a crisis comeback• Getting the data might be quite difficult (plus subjective and expensive)

Alternative – Latent shock variable modelled as a random walk

Building a media index Building a media index (Burton, Cromb, Young, 1999)(Burton, Cromb, Young, 1999)

• Stock measure (68% depreciation rate)

• Raise this measure to the power of 0.9 (declining impact)

• Panel data, 177 paesi dal 1968 al 2000• Dati sul terrorismo e su conflitti interni ed esterni• Modelli VAR e panel regression• In media l’effetto negativo del terrorismo sulla

crescita è negativo e significativo, ma molto più piccolo e meno persistente di quello associato a guerre esterne o conflitti interni– Meno spesa per investimenti, più spesa pubblica– Differenze tra paesi

• Terror:

• Eventi a bassa probabilità oggettiva hanno grande impatto

• Prospect theory e percezione soggettiva

Approccio economico (Becker)Approccio economico (Becker)

• La probabilità di un pericolo colpisce l’utilità in qualsiasi “stato naturale”

• Expected utility anche in funzione della paura

• Capacità di “acquistare” skills (o beni?) per gestire la paura– Investimento in human capital– Sostituzione tra beni

Shock esogeno in termini di Shock esogeno in termini di probabilitàprobabilità

• “Canale del rischio”: cambio nelle probabilità a parità di utilità marginale in ciascuno stato

• “Canale della paura”: l’utilità attesa dal consumo cambia in ciascuno stato

• Esempio AIDS e sesso insicuro:– Incertezza sull’”outcome”– Cambiamento nel livello di utilità

• Mucca pazza